投资评级 - 维持"增持"评级 [3] 核心观点 - 业绩符合预期，25H1实现营业收入64.41亿元（同比增长14.93%），归母净利润7.01亿元（同比下降37.00%），扣非净利润6.37亿元（同比增长36.66%）[1] - 25Q2经调整净利润4.06亿元（同比增长15.6%），经调整净利率12.2%，环比改善[2] - 新签订单快速增长，25H1整体新签订单增速超10%，其中CMC业务新签订单增速超20%（超过25Q1的10%+增长），实验室业务新签订单增速超10%[2] - 公司维持2025年收入指引为10%~15%，未来业绩预计呈现边际改善趋势[2] 财务表现 - 25Q2收入33.4亿元（同比增长13.9%），实验室业务收入20.4亿元（同比增长15.2%），CMC业务收入6.97亿元（同比增长17.4%）[2] - 调整后盈利预测：2025-2027年收入预测调整为140.12/161.79/188.48亿元，EPS调整为0.91/1.13/1.41元[3] - 2025年预测毛利率34.1%，2027年回升至35.7%；归母净利润2025年预计下降9.4%，2026-2027年分别增长23.3%和25.0%[5][10] - 当前股价30.01元对应2025-2027年PE分别为33/27/21倍[3][9] 业务分析 - 生物科学业务增速领先，CMC业务受益于临床后期及商业化项目增多[2] - 公司作为全球化一体化CXO服务供应商，有望伴随全球行业景气度改善实现业绩向上[3]

泡泡玛特 (9992 HK) 核心观点 - 2025上半年业绩爆发式增长，收入138.8亿元人民币，同比增长204.4%，调整后归母净利润47.1亿元，同比增长362.8% [1] - 毛利率和经调整净利率分别提升6.3和11.6个百分点至70.3%和33.9%，受益于高利润率海外业务占比提升和经营杠杆效应 [1] - 管理层上调2025年全年营收指引至不低于300亿元（原200亿元），预期全年净利率达35% [1] - 核心IP The Monsters系列收入同比大幅增长668.0%至48.1亿元，环比2024下半年接近翻倍增长 [2] - 除The Monsters外，另有4个头部IP收入超过10亿元，验证多元化IP矩阵运营能力 [2] - 海外市场加速拓展，预期年底门店超过200家（美洲超60家），结合线上渠道渗透 [2] - 上调2025-27年利润预测39-49%，目标价升至394.00港元，重申买入评级 [2] 药明合联 (2268 HK) 核心观点 - 1H25收入同比增长62%至27亿元，毛利率提升4个百分点至36.1%，经调整净利润增长70% [3] - 管理层将全年收入增速指引从35%上调至45%以上，对应2H25增速33%以上，预计2H25毛利率延续改善 [3] - 2025年资本开支计划15.6亿元，2029年合计开支70亿元 [3] - 1H25新签37个iCMC综合项目（1H24：26个），临床后期管线扩大，预计2025/26年分别有2-3个/3-4个项目递交BLA [5] - 2024-1H25市场份额快速升至22%（2023年：15%），受益于重磅BD交易和新型ADC/XDC分子涌现 [5] - 上调2025-27年收入/经调整净利润预测7-16%/13-21%，DCF目标价升至70港元，维持买入评级 [5] 科伦博泰生物 (6990 HK) 核心观点 - 1H25收入9.5亿元，商业化产品销售收入3.1亿元，其中芦康沙妥珠贡献3.02亿元 [6] - 管理层维持芦康沙妥珠全年销售额8-10亿元指引，已完成29省挂网并纳入20多个城市惠民保，3L EGFRmt NSCLC适应症于3月获批 [6] - 2025年ESMO大会将公布两项三期临床数据：2L HR+/HER2-乳腺癌和二线EGFRmt NSCLC适应症 [7] - 一线适应症注册研究进展顺利，包括1L PD-(L)1和1L EGFRmt NSCLC联合奥希替尼，早期管线SKB571即将进入二期临床 [7] - 略微上调2025-27年收入预测和长期峰值销售预测，DCF目标价上调至507港元，维持买入评级 [7] 华润啤酒 (291 HK) 核心观点 - 2025上半年收入同比增长0.8%至239.4亿元，归母净利润同比增长23.0%至57.9亿元，利润超预期 [8] - 整体毛利率和调整后EBITDA率同比提升2.0和3.1个百分点至48.9%和34.8%，受益于结构升级、成本红利和费用管控 [8] - 啤酒业务收入同比增长2.6%至231.6亿元，销量/均价同比提升2.2%/0.4%，次高及以上产品销量录得中至高单位数增长，喜力品牌销量增长超20% [9] - 啤酒业务毛利率和调整后EBITDA率同比提升2.5和3.4个百分点至48.3%和35.1% [9] - 小幅调整2025-27年利润预测，基于2026年18倍预测市盈率，目标价上调至35.90港元，重申买入评级 [9] 小鹏汽车 (9868 HK) 核心观点 - 2Q25汽车毛利率14.3%，环比改善3.9个百分点，超预期，净亏损4.8亿元/non-GAAP净亏损3.8亿元，亏损环比收窄 [10] - Q3营收指引196亿元至210亿元，交付量指引11.3万至11.8万辆，中位数单价预期~17万元，环比提升0.6万元，预计Q3毛利率进一步改善 [10] - 全新一代P7在3Q25-4Q25交付，"鲲鹏超级电动体系"与首款增程/纯电平台计划4Q25量产，预计对4季度毛利率有正面贡献 [11] - 维持盈利预测，预计新车上市推动销量增长，智驾普及和季度盈利转正，维持买入评级和目标价134.69港元 [11] 昆仑能源 (135 HK) 核心观点 - 2025上半年盈利同比下降4.4%，略低于预期，燃气销售分部税前盈利同比下滑10.6% [12] - 中期派息同比增长1.2%，派息比例45.5%，略超全年指引45% [13] - 预计2025全年零售气销量同比增长4.5%，售气毛差维持0.44元/方，LNG分部税前利润同比增8.9% [13] - 下调2025/26年盈利预测8%/10%，反映零售气销量增长预测下降，预期2025年核心盈利约64亿元，目标价下调至8.85港元 [13] - 2025/26年股息率预计提升至4.9%/5.3%，维持买入评级 [13] 全球市场数据摘要 - 恒指收盘25,166，年初至今升22.68%，国指收盘9,013，年初至今升23.64% [4] - 标普500收盘6,396，年初至今升8.74%，纳指收盘21,173，年初至今升9.64% [4] - 布兰特原油收盘65.80美元，年初至今跌11.77%，期金收盘3,313.40美元，年初至今升26.02% [4] - 美国10年债息4.29%，HIBOR 4.58% [4]

港股创新药板块表现 - 多个创新药相关指数年内涨幅突破100% [1] - 板块连续调整 因A股关键指数回暖和交易拥挤度提升导致资金分歧加剧 [1] 创新药产业链景气度 - CXO业绩趋势持续回升 受益于创新药赛道高景气度 [1] - CDMO、CRO、科研服务、Pharma、Biotech等产业链环节有望持续受益 [1] 行业会议与数据催化 - 9月至12月将举办WCLC、ERS、ESMO、ASH、SABCS等系列国际学术会议 [1] - 多家中国创新药企业宣布将在会议发表重要研究成果 [1] - 中国创新药有望迎来新一轮数据催化 [1] 相关ETF产品 - 港股通医疗ETF（520510）聚焦CXO和AI医疗主线 药明系权重超24% [2] - 恒生医药ETF（159892）聚焦创新药主线 为同指数下规模最大且流动性良好的产品 [3]

业绩表现 - 2025年全年收入指引从12%-15%上调至14%-16% [1] - 上半年收益同比增长16.1%至99.5亿元人民币 [1] - 持续经营业务收益增长20.2% [1] - EBITDA同比增长50.5%至42.2亿元人民币 [1] - 纯利同比增长54.8%至27.6亿元人民币 [1] - 公司拥有人应占纯利增长56.0%至23.4亿元人民币 [1] - 经调整纯利同比增长11.6%至28.4亿元人民币 [1] - 经调整纯利率达28.5% [1] 业务发展 - 上半年新签综合项目86个创同期历史新高 [1] - 综合项目总数推高至864个 [1] - 未完成订单总额达203.4亿美元 [1] - 三年内未完成订单总额增长至42.1亿美元 [1] 行业环境 - 创新药投融资市场回暖 [1] - 授权交易活跃支撑CXO龙头企业业务持续增长 [1]

公司业绩表现 - 营业收入27.01亿元人民币 同比增长62.2% [1] - 净利润7.46亿元人民币 同比增长52.7% [1] - 净利润率达27.6% [1] - 未完成订单总额13.29亿美元 同比增长57.9% [1] 业绩增长驱动因素 - 全球ADC及生物偶联药物市场持续活跃发展推动客户与项目数量增加 [1] - 作为领先ADC CRDMO服务提供商的稳固地位带动市场份额提升 [1] - 项目向后期阶段稳步推进 [1] 行业市场表现 - 恒生医药ETF（159892）价格创阶段新高 [1] - 港股通医疗ETF（520510）上市以来涨幅超7% 交易价格创新高 [1] - ETF聚焦CXO及AI医疗概念 受益于反内卷与AI技术革命 [1] 行业信心提振 - 药明康德及药明合联等龙头企业业绩持续性增强市场对CXO板块信心 [1]

行业投资评级 - 强于大市 |维持 [2] - 行业收盘点位9029.09，52周最高9029.09，52周最低6070.89 [2] 核心观点 - 工信部等七部门印发《关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见》，提出到2027年关键技术突破，建立技术/产业/标准体系，产品性能达国际先进水平，应用场景扩展至工业/医疗/消费领域，产业规模壮大并形成2-3个集聚区 [5][14] - 到2030年培育2-3家全球领军企业及专精特新中小企业，构建国际竞争力产业生态 [5][14] - 脑机接口技术处于加速变革期，产业链中上游技术进步推动下游应用突破，国内公司商业化进程加速 [6][17] 细分板块表现 - 本周医疗研发外包板块涨幅最大达7.77%，医院板块涨5.59%，医疗耗材涨4.47%，化学制剂涨4.27% [7][21] - 线下药店板块跌幅最大为1.82%，血液制品跌0.95%，医药流通跌0.59% [7][21] - 医药生物指数本周上涨3.08%，跑赢沪深300指数0.7pct，在31个子行业中排名第10位 [20][23] 重点受益标的 - **创新药**：信达生物、康方生物、泽璟制药、益方生物等（H股/A股合计超20家） [8][43] - **医疗器械**：英科医疗、迈普医学、联影医疗、微创机器人等 [8][28][30] - **CXO**：药明康德、康龙化成、凯莱英 [8][41] - **中药创新药**：九芝堂、康缘药业、华纳药厂 [8][40] 子行业深度分析 - **医疗设备**：25Q2起政策红利兑现，AI+影像/手术方向潜力大（联影智能、微创机器人） [27][28] - **医疗耗材**：高值耗材集采接近尾声，关注高景气/困境反转标的（英科医疗、迈普医学） [29][30] - **IVD**：AI辅助诊断催生新业务模式，化学发光头部企业修复（润达医疗、安图生物） [31][32] - **血液制品**：天坛生物中报净利率回升，行业集中度持续提升（派林生物） [33][34] - **药店**：2024年闭店3.9万家加速出清，龙头药房受益集中度提升（益丰药房、大参林） [36][37]

行业投资评级 - 海外CXO/生命科学上游行业1H25业绩整体承压但2Q25环比改善 多数公司上调全年业绩指引 [1] - 临床CRO板块表现超预期 受益于biotech客户需求意外增长 [1][7] - C(D)MO板块维持强劲增长 商业化生产需求持续旺盛 [7][50] 核心观点 业绩表现 - 2Q25行业收入同比增速中位数/平均数达+4 3%/+7 1% 较1Q25的+0 2%/+6 0%明显改善 [6] - 利润端修复滞后 2Q25净利润同比增速中位数/平均数仅+1 8%/+2 4% 低于1Q25的+2 4%/+10 7% [6] - 临床CRO公司Medpace 2Q25收入增长14 2% 为过去三个季度首次双位数增长 [7] 细分赛道表现 - C(D)MO公司Lonza 1H25收入同比增长17% 显著优于2024年的-2 1% [7] - 生命科学上游公司生物工艺业务表现亮眼 耗材需求持续恢复 [32] - 临床前CRO公司Charles River受早期研发需求疲弱影响 订单收入比降至0 82x [34] 成本与资本开支 - 行业毛利率未能延续2024年改善趋势 2Q25临床CRO平均毛利率降至27 4% [15] - 2023-24年资本支出下降趋势或反转 4家披露目标公司capex占收入比重均小幅上升 [17] 估值与市场表现 重点公司估值 - Thermo Fisher市值1975亿美元 FY24-27E收入CAGR 5 3% 目标价553美元 上行空间16 8% [2] - Samsung Biologics市值546亿美元 FY24-27E净利润CAGR达22 9% 当前P/E 49 2x [2] 股价反应 - 临床CRO板块股价表现最佳 Medpace公布业绩后单日大涨54 7% [25] - 生命科学上游公司Thermo Fisher业绩后1周股价上涨12 8% [25] - 行业整体股价仍低于2022年初水平 Medpace和Samsung Bio表现相对较好 [26] 需求与订单趋势 终端需求 - 2Q25全球医疗健康融资同比减少25% 但7月同比增长19 7%呈现复苏迹象 [60] - 大药企1H25研发支出同比增长5 3% 资本支出增长16 4% 有效对冲biotech投入下滑 [72] 订单动态 - 临床CRO公司2Q25新签订单同环比显著改善 Medpace新签订单同比增长12 6% [37] - C(D)MO公司Samsung Biologics连续获得大额订单 包括14 1亿美元历史最大订单 [31] - 临床前CRO订单改善主要来自低基数效应 实质性复苏仍需融资支持 [38] 业绩指引调整 - 8/11跟踪公司上调2025年业绩指引 临床CRO和C(D)MO上调幅度最大 [49] - Lonza上调CDMO收入指引至20%-21%增长 Samsung Bio指引上调至25%-30% [50] - Thermo Fisher因关税影响小于预期上调指引下限 IQVIA维持谨慎展望 [51][52]

行业政策与转型趋势 - 国内医药政策进入深水区 重点关注药品耗材集采优化、支付改革及医疗服务价格调整 [1] - 制药产业链强调创新转型与供应链安全 器械领域看好进口替代及AI新技术应用 [1] - 中国医药产业全球化竞争力增强 凭借人口红利、制造优势及创新能力提升 创新药和器械出海趋势明确 [1] CXO行业动态 - CXO行业经历调整后迎来拐点 海外订单恢复性增长 叠加国内创新药临床进展及港股市场回暖 [1] - 小分子药物仍主导新药研发 外包渗透率预计2033年达65% [1] - 行业整合加速 头部企业集中度提升 产能利用率逐步改善 [1] 细分赛道景气度 - 多肽及ADC细分赛道维持高景气 GLP-1驱动增长 [1] - 海外CXO企业业绩回暖 CDMO需求强劲 [1] - BD首付款已成为医药行业重要资金来源 [1] 创新药投资标的 - 科创创新药ETF国泰（589720）跟踪科创新药指数（950161） 单日涨跌幅可达20% [1] - 指数从科技创新领域筛选专注于新药研发的上市公司证券 覆盖生物医药、化学制药等行业 [1] - 指数着重体现中国医药行业创新方向 突出成分企业科研能力与长期成长价值 [1]

行业调整阶段 - 国内CXO行业因医药市场投融资遇冷和新冠大订单高基数影响 2023至2024年进入调整阶段且业绩承压 [1] 海外市场复苏 - 海外市场需求从2023年底开始复苏 2024年国内头部企业海外订单出现恢复性增长并率先迎来经营拐点 [1] 国内创新药进展 - 国内诸多创新药资产近年陆续进入临床中后期 临床数据通过概念验证且出海趋势明确 [1] - 首付款及潜在里程碑确认成为国内创新药企重要资金来源 [1] 资本市场支持 - 上半年港股市场活跃叠加科创板未盈利企业上市渠道重启 国内需求有望进一步恢复 [1] - 上述因素将带动CXO产业链进入新一轮发展阶段 [1]

货币政策与贸易政策 - 央行将促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量 落实落细适度宽松的货币政策 推动物价保持在合理水平 [2][4] - 美国宣布扩大对钢铁和铝进口征收50%关税的范围 将数百种衍生产品纳入加征关税清单 [2][7] - 美国总统特朗普称两周内宣布半导体关税 税率或达300% [2][8] 国际政治动态 - 美国总统特朗普和俄罗斯总统普京在阿拉斯加举行会晤 [5] - 欧盟及欧洲多国联合声明将推进筹备乌美俄三方会晤 欢迎特朗普为结束俄乌冲突所做的努力 [6] 资本市场动态 - 南向资金8月15日全天净买入358.76亿港元 创历史最高单日净买入纪录 此前最高为2025年4月9日的355.86亿港元 [2][9] - 香港财政司司长陈茂波称将在年内公布香港发展国际黄金交易中心方案 支持实体黄金交割 [10] - 证监会同意上期所注册胶版印刷纸期货和期权等五个品种 将上市全球首个文化用纸金融衍生品 [11][12] 券商观点与行业分析 - 国泰海通认为港股牛途继续向上 美联储降息临近将弱化港币汇率压力 港股科技和消费类资产具有稀缺性 南向资金有望继续流入 AI应用加速落地受益港股科技主线 [15] - 中信建投指出CXO行业拐点显现 海外市场需求2023年底复苏 2024年国内头部企业海外订单恢复性增长 国内创新药出海趋势明确 港股市场活跃和科创板上市渠道重启带动CXO产业链进入新发展阶段 [16][18] 上市公司业绩与重大事项 - 华友钴业上半年净利润27.11亿元 同比增长62.26% [17] - 圣农发展上半年净利润9.1亿元 同比增长791.93% [17] - 广立微上半年净利润1568.42万元 同比增长518.42% [17] - 晓鸣股份上半年净利润1.85亿元 同比扭亏 [17] - 东方财富上半年净利润55.67亿元 同比增长37.27% [17] - 生益电子上半年净利润同比增长452.11% 拟10派3元 [17] - 建投能源上半年净利润8.97亿元 同比增长157.96% [17] - 芯朋微上半年净利润9049.35万元 同比增长106.02% [17] - 瑜欣电子上半年净利润5092.9万元 同比增长101.61% [17] - 华虹公司筹划购买华力微控股权 8月18日停牌 [17] - 中国神华披露重组预案 拟向国家能源集团及西部能源购买资产 [17] - 皖维高新拟投建20万吨/年乙烯法功能性聚乙烯醇树脂项目 [17] - 安利股份控股子公司安利越南四条干法生产线全部建成投产 [17] - 赛微电子控股子公司MEMS OCS通过验证并启动试产 [17] - 协创数据拟不超12亿元采购服务器用于算力租赁服务 [17] - 国泰环保控股股东、实控人、董事长陈柏校被采取留置措施 [17] - 上纬新材客户申请破产保护 可能对公司业绩产生一定影响 [17] - 冠石科技目前不涉及电子束光刻机设备制造业务 [17] - 金田股份铜加工产品应用于芯片算力领域销量占比较小 [17] - 大元泵业直接用于数据中心液冷的产品销售收入占比较小 [17]