核心观点 - 全球资产存在“跨年红包”与“春季行情”的季节性效应 其中全球主要股指在第四季度平均涨幅和日涨速最高 例如标普500 Q4平均涨幅为5.63% 纳斯达克100为5.48% 日经225为7.07% [3][6][7] - 大宗商品在Q1呈现“胜率较高、收益偏正”的季节模式 黄金Q1平均涨幅为4.12% 布油为4.85% 铜的最强季度在Q4 平均涨幅为5.03% [3][10][14] - 全球股市与中国“春季躁动”存在显著共振 在中国春季躁动窗口内 全球主要股指的平均涨幅普遍显著高于其历年Q1-Q3均值 并接近甚至超过Q4的年末行情 例如标普500春季躁动期平均涨幅为5.47% 与Q4的5.63%相当 但平均日涨速0.11高于Q4的0.08 [3][20][21][22] - 全球股市与中国资产春季躁动的强共振多为分母端驱动 与央行释放宽松信号强弱基本正相关 典型案例如2012年欧债危机缓解与央行流动性注入、2019年美联储鸽派转向 [3][32] 全球资产 - 全球股市呈现“年末红包行情” Q4的平均涨幅和平均日涨幅皆为四季度之首 形成源于节日消费旺季提振预期、机构投资者财年收官组合再平衡、税收效应以及海外央行年末常释放鸽派信号等多重结构性因素 [8] - 大宗商品Q1季节性偏强 受全球主要经济体年初财政预算启动、中国春节后补库、年初资产再平衡配置以及贵金属的消费与配置需求集中等因素支撑 [14] - 从胜率看 在中国春季躁动期间 欧美市场整体优于部分亚太市场 法国CAC40与韩国综合指数胜率高达93.75% 美股（标普500、纳指）、英国富时100及澳洲标普200胜率均稳定在87.5% 日经225胜率相对较低为68.75% [18] - 全球商品与中国春季躁动也存在明显共振 春季躁动窗口内主要商品平均涨幅普遍高于其历年各季度均值 例如COMEX白银春季躁动平均涨幅为9.25% 远高于Q1的3.40% LME铜为7.06% 高于Q4的5.03% ICE布油为7.38% 处于各阶段峰值 [26][27][28] AH大势 - 岁末年初的上涨行情多受政策催化驱动 近年来有抢跑特征 即春季躁动接续跨年行情 2017年后仅有2019、2024、2025年春季躁动在跨年后开启 [3][34] - 从胜率上看 A股在春节-两会期间的胜率较大 而H股在元旦-春节期间的胜率较大 两会结束后或补涨 [3][38] - 对比历年行情 主涨段完整覆盖春节到两会开始的概率为56% 元旦到春节期间与实际主升浪有交集的情形占94% 更利于提前布局 [3][39][40][41] - 强躁动（如2012、2019年）的共性特征在于全球范围内分母端的宽松 而弱躁动（如2016、2017、2022年）往往在分子端或风险偏好维度存在压力 分子端不弱、流动性有改善且外部冲击不大的情况下 春季躁动大概率不会太弱 [3][42][48] - 仅从平均赔率角度探讨 A股在春节往后的一个半月内略微占优 但这种优势主要由2015、2019、2020、2022、2023等少部分年份集中贡献 港股绝大多数年份在元旦到春节前略强于A股 [3][51][52] 风格规律 - 小盘相对于大盘整体胜率在75% 尤其是在春季躁动期间的主涨段 小盘相对大盘明显走强 [3][56][58] - 成长相对价值占优 相较于胜率 优势更多体现在赔率的不对称性 即成长跑输的年份跑输4个点以内 而跑赢的年份有10个点以上的潜在弹性 [3][59] - 在业绩真空期 亏损股强于绩优股 [3][59] - 春季躁动区间段内 大盘价值与小盘成长出现过明显切换的仅有2012、2017、2019、2023年 绩优股与亏损股风格切换的仅有2016、2019、2021年 切换时点在春节附近 [3] 行业规律 - 平均赔率层面 一级行业中有色金属、计算机、社会服务、传媒、电子相对占优 在剔除2015、2019两个强躁动年份后 这些行业平均涨幅仍在15%以上 [3][68][69] - 二级行业中 小金属、能源金属、数字媒体、电机、游戏相对占优 [3][70] - 2010年以来 通信、军工行业在春节到两会期间获得正收益和跑赢全A的概率领先 [3] - 春季躁动期间涨幅前五的行业与上年主线重合率为26.25% 与当年主线重合率为27.5% 整体对全年主线的指引效应偏弱 但2017年以后有提升 [3] 入场时点与实操规律 - 小盘股建议在春节前一周内入场 大盘成长、创业板可提前布局 [3] - 报告提出两个重要的技术性离场条件：1）单日下跌超过2%且出现线段顶分型；2）60分钟级别MACD指标呈现极弱状态（DIF<0, DEA>0, MACD<0） [3]

编者荐语： 转载自申万宏源证券上海分公司，仅供参考。近两周主力资金合计净流出2489.28亿元，主力资金净流入额前三的行业为商贸零售、钢铁和银行，主力资 金净流出额前三的行业为电子、电力设备和计算机。 以下文章来源于申万宏源证券上海分公司 ，作者李金玲 申万宏源证券上海分公司 . 申万宏源证券上海分公司官微，能为您提供账户开立、软件下载、研究所及投顾资讯等综合服务，为您的财富保驾护航。 数据速看： 1.主力资金： 近两周主力资金合计净流出2489.28亿元，主力资金净流入额前三的行业为商贸零售、钢铁和银行，主力资金净流出额前三的行业为电子、 电力设备和计算机。 2.融资融券数据 ：当前市场融资融券余额为24993.66亿元，较上期上升0.62%，其中融资余额24825.56亿元，融券余额168.09亿元。本期两融日均交易额为 1888.46亿元，较上期上升9.41%，其中融资日均净买入1881.21亿元，较两周前上升9.48%，融券日均净卖出7.24亿元，较上期下降5.15%。近两周融资净买 入前三的行业分别为电子、国防军工和通信；融券净卖出前三的行业分别为食品饮料、医药生物和基础化工。 3.涨跌情况： 近两 ...

核心观点 - 报告认为A股市场有望开启跨年行情并震荡上行，行业配置建议关注成长及消费板块 [2] - 报告对2026年全球科技投资趋势判断为“强算力、弱应用”的结构性分化，并预计AI应用有望在2026年破局 [7] - 报告指出在低利率环境下，权益资产成为保险公司增厚投资收益的关键，监管松绑有望推动险资进一步入市 [8] 总量研究 宏观 - 2025年11月美国CPI数据意外走低，主要源于政府停摆导致的统计“失真”，包括数据采集时间短促和住房价格涨幅被低估 [1] - 市场对此次“失真”数据反应有限，预计2026年1月暂停降息的概率仍高达72.3% [1] 策略 - 历史显示A股市场几乎每年都存在“春季躁动”行情，政策发力与资金流入有望推动市场震荡上行 [2] - 2025年12月第三周周三市场的强力上涨可能标志着2026年跨年行情已经开启 [2] - 行业配置建议结合往年规律及当前市场环境，关注成长及消费板块 [2] 债券 - 2025年12月15日至19日，公募REITs二级市场价格持续下跌，加权REITs指数本周回报率为-2.74% [3] - 同期主流大类资产回报率排序为：可转债 > 黄金 > 美股 > 纯债 > A股 > 原油 > REITs [3] - 同期信用债发行规模环比下降：产业债发行1633.10亿元，环比减少12.44%；城投债发行879.59亿元，环比减少0.96%；金融债发行1192.80亿元，环比减少35.24% [4] - 可转债市场连续三周上涨，但部分个券波动较大，后续走势或进一步分化 [5] 行业研究 计算机 - 2026年AI应用有望破局，建议关注三条确定性较高的主线 [7] - 主线一为产业赋能，重点关注拥有行业Knowhow和数据的公司，如海康威视、大华股份等 [7] - 主线二为应用出海，优先考虑海外收入占比高的AI应用企业，如福昕软件、金山办公等 [7] - 主线三为端侧AI，AI硬件品牌商及算法厂商有望受益，建议关注虹软科技、中科创达等 [7] 非银金融 - 低利率环境下，权益资产成为险企增厚投资收益的“关键少数” [8] - 2025年上半年末，五家上市险企合计股票资产占比达9.3%，为近十年最高值 [8] - 预计在悲观、中性、乐观情形下，保险行业2025年至2027年股票规模增量分别为1.7万亿元、2.4万亿元、3.1万亿元 [8] - 《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》通过量化监管指标及压力情景设置，旨在防范资产负债错配风险，提升行业长期经营韧性 [9] 电力设备与新能源 - 2025年11月规上工业发电量同比增长2.7%，其中核电、太阳能发电增速加快，风电由降转增 [10] - 投资建议关注：绿电运营商如龙源电力(H)；火电转型运营商如华能国际；水电及核电板块如长江电力 [10] - 储能招标持续景气，2026年国内独立储能招标有望维持2025年的较好水平，非美国家需求亦有望提升 [11] - 氢氨醇作为新能源消纳的重要方向，随着规模化项目陆续投运，板块有望持续发展 [11] 金属 - 继续看好铜价上行，美国2025年11月失业率达4.6%，2026年1月降息概率环比回升 [12] - 线缆企业开工率本周略有回升，Q4电网旺季效应仍存；Q4空调排产同比下降但环比改善 [12] - 供需维持偏紧格局，推荐紫金矿业、洛阳钼业等标的 [12] 化工 - 建议关注海洋能源产业链相关公司，包括中国海油、中海油服、海油工程等 [13] - AI算力与数据中心建设推动半导体销售和晶圆产能扩张，尤其是先进制程与HBM快速放量，显著抬升对高纯度半导体材料的长期需求 [14] - 建议重点关注在高端半导体材料领域具备技术积累、产能规模及与下游客户深度绑定的头部企业 [14] 医药 - 蚂蚁集团旗下AI健康助手“蚂蚁阿福”上线，其MAU迅速突破1500万，通过“AI陪伴”模式将低频就医转化为高频健康管理 [15] - 该应用依托支付与保险基建，实现了从咨询、购药到理赔的“医+药+险”全链路数字化闭环 [15] - 基于此逻辑，建议关注AI与家用医疗器械（如鱼跃医疗）、线下体检（如美年健康）及医药零售（如阿里健康）相关公司 [15] 公司研究 泰禾股份 (301665.SZ) - 公司在百菌清、2,4-D等核心植保产品上具备全球领先的技术与产能优势 [16] - 2025年前三季度，公司核心品类价格回升，业绩显著改善 [16] - 创制农药环丙氟虫胺已获国内登记，将贡献新增业绩；同时公司布局四氯丙烯等功能化学品 [16] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.55亿元、5.64亿元、6.83亿元 [16] 分众传媒 (002027.SZ) - 公司基本面维持稳健，受益于互联网客户投放需求强劲 [17] - “碰一碰”业务有望带来收入增量，但报告未考虑新潮传媒并表影响 [17] - 考虑到宏观经济弱复苏，小幅下修2025-2026年归母净利润预测至56.2亿元、60.5亿元，新增2027年预测64.7亿元 [17] 小米集团 (1810.HK) - 小米强调未来五年研发投入规划超2000亿元，其中2026年预计400亿元 [18] - 小米的AI战略是长跑，中长期看好其自研芯片、澎湃OS及AI基座大模型的全面布局 [18] - 人车家生态协同将为公司未来AI规模化应用提供场景土壤 [18] - 维持2025-2027年Non-IFRS净利润426亿元、438亿元、510亿元的预测 [18] 心脉医疗 (688016.SH) - 公司是国内主动脉及外周介入领域龙头，2025年第三季度收入在低基数下实现高增长 [19] - 海外业务快速增长，外周产品持续放量，盈利能力环比改善 [19] - 考虑到潜在集采政策影响，下调2025/2026年归母净利润预测至6.33亿元、7.05亿元，新增2027年预测8.48亿元 [19] - 预计2025-2027年归母净利润同比分别增长26.0%、11.4%、20.3% [19]

光大证券主要观点如下： 中国AI应用的三大机遇：实业深耕、外展出海、端侧重构 中国AI的工业场景红利：我国拥有全球唯一完整的工业体系，能提供高价值的现实世界数据/应用场景/ 能源供应，并将催生多元的Agent形态。现代化产业体系建设在"十五五"规划建议中提升至首位，预 计"人工智能+"将在十五五期间获政策密集支持。 智通财经APP获悉，光大证券发布研报称，2025年全球科技投资热情不减，但呈现"强算力、弱应用"的 结构性分化。明年在C端寻找AI原生的交互范式、在B端深入高含金量的垂类场景赋能，其中蕴含较大 的机会。2026年建议关注确定性较高的三条主线：1)产业赋能：重点关注拥有行业Knowhow和数据的公 司。2)应用出海：优先考虑海外收入占比高的AI应用企业。3)端侧AI：爆品出现概率增加，AI硬件品牌 商以及算法厂商受益。 2025年全球科技投资热情不减，但呈现"强算力、弱应用"的结构性分化 全球科技巨头大幅扩大资本开支，上游的算力芯片/配套硬件直接受益，但与此同时计算机/软件板块面 临三重压力：1)软件公司业绩增速整体远低于算力链;2)与硬件相比，软件公司估值并不便宜;3)"大模型 吞噬软件"的担忧持 ...

截至12月19日，北交所融资融券余额合计77.54亿元，较前一交易日增加3874.88万元，其中，融资余额 77.54亿元，较前一交易日增加3869.20万元，融券余额为35.17万元，较前一交易日增加5.68万元。 证券时报·数据宝统计显示，截至12月19日，北交所股票中，融资余额居前的为锦波生物、曙光数创、 贝特瑞，最新融资余额分别为3.92亿元、3.67亿元、3.23亿元，从最新融资余额占流通市值比例看，算 术平均值为1.35%，最新融资余额占流通市值比例居前的有奥迪威、海达尔、视声智能等，占比分别为 4.54%、3.99%、3.53%。 北交所股票中，12月19日共有166只股获融资净买入，净买入金额在百万元以上的有43只，并行科技融 资净买入额居首，当日净买入1555.72万元，其次是禾昌聚合、汉鑫科技，融资净买入金额分别为851.88 万元、541.83万元，融资净买入金额居前的还有星辰科技、奥迪威、同惠电子等。融资净卖出金额居前 的股票为天力复合、戈碧迦、纳科诺尔等，融资净卖出金额分别为1540.27万元、1498.59万元、956.49 万元。 分行业统计，获融资净买入超百万元的北交所股票中， ...

行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [11] 核心观点 - 2025年板块基本面弱复苏，AI应用变现处于早期，当前AI步入下半场，2026年将完善系统能力、应用落地为王，建议聚焦应用巨头与基础资源 [4][7] - 至暗时刻已过，AI驱动新一轮变革周期，降本驱动盈利修复，但需求不足仍是板块核心矛盾 [7] - AI推理军备竞赛再升级，建议关注核心环节云与国产算力 [8] - 模型侧呈现头部集中趋势，应用侧需关注垂类闭环场景 [9] 行业基本面与市场表现 - 2025年前三季度计算机行业营收总额4823.0亿元，同比增长5.1%，合同负债达955.7亿元，同比增加9.6%，连续三个季度同比增长且增速逐季上行 [7][20] - 2025年前三季度计算机行业整体实现归母净利润124.1亿元，同比大幅提升184.0%，主要由降本控费驱动，三费（销售、管理、研发）率合计30.6%，同比下降1.42个百分点 [7][23] - 截至2025/12/15，长江计算机最新PE-TTM（非负）为65.31倍，位于2016年至今86%分位数 [26] - 细分赛道表现分化：AI需求板块收入普遍增长，IT基础设施利润表现优于软件；G端需求中，信创板块营收增速回暖、业绩大幅改善；B端需求中，金融IT、交通IT、汽车IT等增速较为领先 [28][31] - 年初至2025/12/14，长江计算机指数上涨17.7%，跑赢沪深300指数1.3个百分点，位列长江一级行业第16 [7][33] - 截至2025年第三季度，基金重仓配置计算机的比例为2.3%，处于2010年以来的11%分位值，重仓超配比例为-3.6%，处于近十年极低水平 [37][42] AI发展阶段的切换与挑战 - AI发展迎来上下半场切换：上半场（2023年以来）以Scaling Law驱动，聚焦模型创新和智力极限，算力为王；下半场（2025年开始）从追求AGI转向Agent新生态搭建，基于现有模型能力通过系统化工程手段推动AI与现实场景融合落地变现，推理算力伴随渗透提升逐步兑现 [7][54] - 应用落地是当前板块核心叙事，但受“模型吞噬软件”担忧制约，与硬件板块走势形成分化，担忧点包括软件入口价值被削弱、AI形成功能替代、AI coding降低开发门槛 [44] - 基础设施不完善是制约应用全面落地的关键瓶颈，包括企业数据孤岛、系统封闭以及既懂模型又懂业务的复合型人才缺乏 [53] 基础资源投资机会：云与算力 - AI推理军备竞赛再升级，大模型巨头围绕操作系统与流量入口加大算力投入，开启全面竞争 [8][59] - 海外科技大厂资本开支高企，2025年第三季度五家海外大厂（谷歌、微软、亚马逊、Meta、苹果）合计Capex达1005.13亿美元，同比增长63% [73] - 观察海外AI产业发展路径，从大厂密集投入Capex（2023年）到Token消耗量爆发（2025年）存在约两年滞后期，国内发展滞后海外约一年，国内Token数量有望在2026年迎来真正爆发 [8][76][81] - **云基础资源**：AI时代云成为推理范式下的算力核心，是产业链价值链上的核心环节 [84][86] - AI带来新需求（大模型调用）并有望使云计算商业模式从资源定价转向价值定价，长期提高毛利水平 [8][86] - 以AI为抓手带动云基础资源出海将为国内公有云大厂带来新增长空间，以阿里巴巴为代表的国产云厂积极推动AI出海，凭借高性能、高性价比、全天候全球服务及工程化本地化能力获得优势 [8][88][92][94] - **国产算力**：是国内AI发展的核心瓶颈，供需格局持续景气 [8] - 超节点有望显著降低推理时延与成本，将成为未来竞争核心 [8] - **量子计算**：具备经典计算机无法比拟的信息表征能力和超强并行处理能力，有望成为新一代计算范式，正从基础研究向工程实现和实际应用加速转变 [8] 模型与应用侧投资机会 - **模型侧**：竞争愈发激烈，呈现头部集中趋势，以GPT5、Gemini3为代表的领先模型不断探索智力天花板与商业变现路径，2026年预计进入模型智力水平和任务能力快速提升、摸索天花板的一年，大厂间竞争对抗性加剧，进入份额抢夺关键期 [9][96] - **应用侧**：当前阶段需寻找率先兑现投资回报率或实现流程替代方向的玩家 [9] - 创作、客服、电商、招聘、税务、多模态、司法等场景有望率先落地 [9] - 中期维度下，具备流量入口与垂类Agent/工具优势的公司有望率先建立护城河 [9] - **数字化基建**：作为AI落地的前置环节，其训练与部署高度依赖于高质量、可访问、可处理的数据流与计算资源，在短期渗透率快速提升阶段价值有望凸显 [9]

政策与宏观环境 - 临近传统消费旺季，多地出台促消费务实举措，通过丰富产品种类、创新消费场景满足城乡居民节日需求 [1] - 扩大内需、提振消费是推动经济增长的关键着力点，政策层面持续发力，商务部、央行、金融监管总局联合发文指导地方与金融机构协同提振消费 [5] - 中央经济工作会议已将扩大内需列为明年首位重点任务 [5] - “十四五”期间，中国社会消费品零售总额从2020年的39.1万亿元稳步提升至2024年的48.3万亿元，年均增长5.5% [5] - 预计今年全年社会消费品零售总额有望突破50万亿元，同期消费对经济增长的年均贡献率达到60%左右 [5] 资本市场表现与资金流向 - 大消费板块呈现企稳反弹迹象，上周五（12月19日）万得大消费指数上涨1.33%，大幅跑赢上证指数 [2] - 细分板块中，乳业、零售、饮料制造等概念板块均大幅上涨 [2] - 贵州茅台自12月10日以来累计涨幅达到2.36%，位居白酒前列 [2] - 12月以来，涵盖消费、可选消费、旅游等主题的20余只ETF资金净流入超过22亿元 [2] - 富国中证旅游主题ETF资金净流入近14亿元，汇添富中证主要消费ETF及嘉实中证主要消费ETF净流入金额均超过1.5亿元 [2] - 以旅游为主题的股票型ETF本月以来均获资金净流入，华夏中证旅游主题ETF资金净流入0.16亿元 [2] - 12月以来，万得大消费指数累计跌幅约1%，且自10月份起已连续下跌3个月 [6] - 截至12月19日，万得大消费指数最新市盈率为23.29倍，显著低于近10年28.56倍的平均市盈率水平 [6] 行业增长与盈利预测 - 机构预测大消费板块未来2年有望迎双位数增长 [5] - 万得大消费指数成份股2025年全年净利润（取中值）合计近4600亿元，较上一年增长8.63% [6] - 万得大消费指数成份股2026年及2027年净利润增幅均有望超过14% [6] - 万得内需升级指数成份股2025年至2027年净利润增幅均有望超过15% [6] 成份股市场表现与融资动态 - 万得大消费指数及万得内需升级指数成份股合计87只，主要分布在医药生物、汽车、电子、食品饮料等12个行业 [8] - 截至12月19日，上述87只成份股年内平均涨幅超过28%，主要由电子、医药生物涨幅较高拉动，食品饮料行业表现相对垫底 [8] - 世纪华通、荣昌生物、生益科技等5只个股年内涨幅均超过100% [8] - 截至12月18日，上述87只成份股融资余额合计接近3200亿元，较去年末增加超过45% [8] - 超七成融资标的获融资客加仓，荣昌生物、三花智控、阳光电源等个股的融资余额增幅均超过100% [8] - 融资余额增幅不低于20%、年内获得20家及以上机构调研、且年内涨幅低于25%的个股有12只，主要分布于医药生物、食品饮料、家用电器等行业 [8] 机构重点调研公司情况 - 汇川技术年内获得1600余家机构调研，年内股价涨幅接近23%，涉及内需升级概念，是工业自动化产品领军企业 [9] - 迈瑞医疗年内获得近千家机构调研 [10] - 海康威视获得超过500家机构调研 [10] - 东鹏饮料年内获得近270家机构调研，年内股价涨幅低于12%，公司计划在国内发展多品类并推进全国化，并积极拓展海外市场 [10] - 机构扎堆调研且融资客大幅加仓的潜力股包括汇川技术、迈瑞医疗、海康威视、豪威集团、东鹏饮料、云南白药、美的集团、上海医药、金山办公、比亚迪、赛力斯、复星医药等12家公司 [11]

鹏华基金研究部副总经理王海青表示："市场向上趋势与主线并未改变，短期调整给投资者带来较好的 布局机会。我们看好以科技为代表的先进制造业，以有色、化工为代表的周期股，以及非银方向绩优标 的。" 近期，不少专业投资人已开始为跨年行情做准备。 经过回调的港股创新药板块依然受到机构关注。从基本面来看，嘉实基金大健康研究总监、嘉实互融精 选基金经理郝淼分析称，当前行业基本面依然良好，创新药出海趋势仍在持续。创新药产业链包括上游 的CXO、科研服务（试剂、设备、耗材等）。今年创新药出海带动了整个链条的资金好转，上游企业 订单及业绩均有所改善。随着创新药持续出海，上游产业链景气度有望持续提升。不过，创新药是长期 赛道，不宜过度追高，可在板块情绪相对低落、出现回调时布局，中长期持有体验可能更好。 Choice数据显示，11月18日至12月18日，公募基金密集调研，较为青睐的上市公司包括中科曙光、海光 信息、立讯精密、长安汽车、杰瑞股份、世纪华通、广联航空、九号公司、伟创电气、斯菱股份。这些 公司多属于制造业，细分行业方向包括计算机、集成电路、乘用车、消费电子、油田服务、游戏娱乐、 航空设备等。 事实上，不少机构认为，市场短期 ...

从销售净利率来看，A股部分行业存在费用控制与需求不足并存的现象 。多数行业销售毛利率下降反映出终端需求弱、价格传导不畅的问题，而销售净利率的回升 则得益于期间费用优化，尤其是财务费用和销售费用。从资产周转率和资产负债率来看，A股行业运营效率有所企稳，同时杠杆维持稳健。资产周转率过去一年整 体回落但Q3边际改善，与产能利用率的回升一致。 文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 李星宇（18810112501） 核心观点 我们聚焦2025Q3万得全A的盈利分析，通过杜邦分解和供需格局等视角，寻找上市公司盈利数据背后的宏观线索，以辅助宏观经济的跟踪与研判，可以发现：1） ROE的企稳主要靠销售净利率提升（费用控制）支撑，但销售毛利率持续承压，说明宏观需求偏弱的背景下企业更多依赖"节流"而非"开源"来稳定盈利；此外，从 资产周转率和资产负债率来看，上市公司运营效率有所改善，同时杠杆水平维持稳定。2）我们通过产能利用率与资本开支/折旧摊销来观察行业供需格局，观察到 17个行业中有10个行业处于产能利用率低且资本开支/折旧摊销低的状态，在宏观上意味着多数行 ...

Scaling Law 依然成立，"大模型+大算力+大数据"成为可能实现通用智能的主要路线之一。 ①基础模型仍在快速迭代，Scaling Law 依然成立，基础大模型 的语言、视觉和多模态能力快速迭代，近期Gemini 3.0、DeepSeek 3.2相继发布，目前市场在等待DeepSeek V4/R2的出现。②底层大模型Tokens调用量 飞升，AI应用加速渗透。阿里千问APP公测23天，月活突破3000万。腾讯AI投入促进增长，增长反哺AI。字节发布豆包手机助手，应用的潘多拉盒子被打 开。③"大模型+大算力+大数据"成为可能实现通用智能的主要路线之一。2025年中国加速服务器出货量将同比增长56.3%，AI芯片未来4年复合增速 53.7%。数据是推动人工智能的"燃料"，高质量多模态数据集成为模型能力提升关键。 泛信创，从党政向行业渗透，构建自主生态。 ①相关文件要求国央企落实信息化系统的信创国产化改造，全面替换 ：OA、门户、邮箱、纪检、党群、档案、 经营管理 。应替就替：战略决策、ERP、风控管理、CRM管理系统 。能替就替：生产制造、研发系统。②需求端：《电子信息制造业2025－2026年稳增长 行动 ...