美元兑日元汇率近期走势与市场核心矛盾 - 2025年12月4日欧洲交易时段早盘，美元兑日元汇价报155.29，较前一交易日收盘价微涨0.0322%，日内波动区间为155.00至155.34，呈现窄幅震荡 [1] - 当前市场核心矛盾集中于日本央行潜在加息与美联储降息预期的碰撞，这种政策面的反向逻辑主导短期走势 [1] - 汇价波动中枢上移始于11月下旬日元升值动能衰减，转折点出现在12月1日日本央行行长植田和男的鹰派表态 [1] 日本央行政策预期急剧转变 - 12月1日，日本央行行长植田和男在名古屋罕见直接提及12月18-19日的货币政策会议，表示将结合企业加薪等信息“酌情做出加息决定” [1] - 这一非常规表述被市场解读为强烈政策信号，推动日本央行12月加息的概率从一周前的不足25%飙升至80% [1] - 加息预期骤升引发连锁反应，日本国债收益率全线攀升至近期高点，10年期美日利差持续收窄，压制美元兑日元上行空间 [2] 美联储政策不确定性及市场影响 - 市场对明年美联储降息的定价概率高达95%，但12月降息预期曾因政策沟通混乱出现剧烈波动，从80%骤降至30%后又回升至100% [2] - 这种摇摆使得美元资产吸引力呈现阶段性变化，加剧了汇率波动 [2] - 作为美国第一大海外“债主”，日本持有1.19万亿美元美债，日美利差收窄可能引发的资金回流效应将进一步放大美元兑日元波动弹性 [2] 华尔街机构观点分歧 - 摩根士丹利将日本央行12月加息列为“基准情景”，认为植田和男直接点名下次会议的表态“极不寻常”，且12月15日发布的短观调查将提供数据支撑 [3] - 高盛持谨慎态度，指出日本央行需等待更多企业薪资数据，认为2026年1月会议行动概率更高，因12月会议时薪资信息尚不充分 [3] 日本经济基本面与政策支撑 - 尽管2025年7-9月日本经济出现六个季度来首次负增长，但植田和男将其定义为“暂时性回调”，强调经济温和复苏态势未变 [3] - 劳动力市场短缺持续，非制造业“人手不足”扩散指数接近泡沫期水平 [3] - 2025财年最低工资同比上涨超5%创历史新高，企业利润高位运行，为工资上涨提供基础 [3] 后续关键节点与中长期展望 - 短期需重点关注两大节点：12月15日发布的日本短观调查，以及美联储12月议息会议释放的信号 [4] - 若美联储降息预期进一步明确，可能与日银加息预期形成“政策差共振”，推动美元兑日元突破155关口震荡区间 [4] - 中长期来看，若日银开启加息周期而美联储进入降息通道，日美利差持续收窄将从根本上改变美元兑日元估值逻辑，汇价大概率进入阶段性下行通道 [4]

高盛对LME基本金属价格预测的调整 - 高盛将2026年上半年伦敦金属交易所铜均价预测从每吨10,415美元上调至10,710美元，上调幅度为295美元/吨 [1] - 高盛预计伦敦金属交易所铝价将在2026年第四季度跌至每吨2,350美元 [1]

核心观点 - 高盛宏观交易员将2026年美股前景形容为一场“拳击赛”，市场看涨驱动力与看跌风险将正面交锋，预示市场在长期上涨后面临关键转折点 [1] 多头阵营的驱动因素 - 人工智能热潮和大规模刺激措施是多头信心的主要来源 [1] - 仅“科技七巨头”就将为美国经济带来约6000亿美元的资本支出 [1] - 潜在的所得税减免和2000美元刺激支票的讨论为市场增添动力 [1] - 量化紧缩的结束、美国持续的财政赤字支出以及高达1.2万亿美元的2026年股票回购授权构成资金面支持 [2] - 散户投资者持续的“逢低买入”行为以及2026年可能出现的银行业放松监管和资本要求放宽也是积极因素 [2] 空头阵营的潜在风险 - 当前股票估值已被推至极高水平，几乎没有容错空间 [1] - 市场已变得“极度依赖”人工智能这单一主题，市场广度已恶化至过去二十年来的最窄水平之一 [1] - 对“K型经济”的担忧加剧，表现为部分消费者群体财务紧张，低收入家庭违约率上升，以及私人信贷市场开始出现压力 [3] - 存在“AI循环性”现象，即AI领域的繁荣在越来越大的程度上是通过杠杆扩张来融资的 [3] - 劳动力市场的动态可能从积极转向成为障碍 [3] 市场参与者行为与心理 - 过去15年的牛市导致大多数交易员缺乏应对持续性下跌或深度回调的“肌肉记忆” [4] - 一代市场参与者习惯性地认为市场总会存在底部支撑，并坚信“逢低买入”是永远有效的策略 [4] - 如果市场发生真正调整，那些经历过熊市周期、经验更丰富的投资者更有可能成为赢家 [4]

德国财政转型计划核心内容 - 德国财政转型计划包括三个部分：设立总额5000亿欧元（相当于2024年德国GDP的12%）的基础设施和气候中和专项基金（SV IK），计划在未来十二年使用；放宽对国防支出的预算约束，将超过GDP 1%的国防支出豁免于政府赤字预算约束；改革联邦州层面的“债务刹车”规则，将联邦州的借款上限从此前的0%提高到GDP的0.35% [4][12] - 该计划总体量预计相当于1.2~1.5万亿欧元，标志着德国财政从长期谨慎转向扩张的开始 [8] 2025年联邦预算细节 - 2025年联邦政府预算内支出预计达5025亿欧元，同比增长8%，带动预算内赤字达到819亿欧元，同比大幅增长230%，预算内赤字占GDP比例从2024年的0.6%扩张至1.8% [14] - 新专项基金推动预算外支出预计达613亿欧元，同比增长260%，占GDP的1.4% [14] - 总联邦支出将达到5640亿欧元，同比增长17%；总国防支出将达到940亿欧元，同比增长27%；联邦政府总投资将达到1157亿欧元，同比增长55% [15] 2025年财政进展追踪（截至10月） - 预算内层面，2025年1-10月联邦政府预算内赤字达到全年目标的81% [5] - 预算外支出进展偏慢，其中基础设施与气候中和专项基金（SV IK）从10月起正式完成法律程序，10月完成借款进度为34%；预算外国防基金净借款仅为今年总投资目标的49% [29] - 投资和国防支出整体偏慢：预算内投资支出进度为70%，建筑和建设投资、设备投资进度均低于60%；总国防支出目前只到全年目标的61% [5][30] - 边际变化上，10月份预算内支出有所加快，赤字完成度从9月的62%上升至82%，上升20个百分点 [33] 2026年预算草案及中期财政展望 - 根据2026年预算草案对中期财政（26-29年）的计划，联邦预算内赤字扩张明显，25-29年预算内赤字或将以12%的年化增速增长，到2029年时预算内赤字占比或将达到GDP的2.5% [16] - 联邦政府总投资占GDP比例可能从2024年的1.7%提高到未来几年平均2.5%的水平 [6][16] - 总国防支出占GDP比例或将逐渐上升，从2025年的2.1%上升到2029年的3.2% [16] - 联邦政府净借款占GDP比例（预算内+预算外）可能在2026年达到近年来高点，占GDP的4%，相较2025年的3.2%和2024年的1.2%有明显提高 [6][16] 财政扩张的宏观影响与市场疑虑 - 德国财政扩张的直接影响将主要集中在2026年和2027年，最早于今年四季度开始体现 [6] - IMF预计德国实际GDP增长将从今年的0.2%上升到明年的1%，2027年将加速至1.5% [40] - 德国财政措施是带动欧元区资产端走出复苏行情的关键，财政效果能否在经济增长和企业盈利上兑现是需要持续关注的重要变量 [7][40] - 市场对特殊基金的支出去向存在疑虑，有智库研究指出，到2029年计划的额外借贷中可能有40%左右偏离投资，被用于弥补核心预算相关支出；一项调查显示，学者们平均认为新设立的专项基金中仅有47%将真正用于新投资项目 [34] 德国财政转型的宏观背景 - 过去德国财政较为谨慎，2000年来一般政府预算赤字占GDP比例始终低于3%，政府债务占GDP比例为64%（2024年），低于欧元区平均水平（87%） [8] - 疫情后，结构性的挑战使得德国GDP增长明显落后，有需求、有能力又有政治意愿进行更多的财政刺激 [8]

核心观点 - 全球资金对中国资产配置兴趣回升，中国股市被重新定义为有成长性的市场[2] - 公司小幅上调沪深300指数2026年12月目标点位至4840点[2] - 明晟中国指数12个月前瞻市盈率在12至13倍之间被视为合理[2] 2026年宏观经济政策展望 - 宏观政策将保持温和扩张基调，财政政策方面广义财政赤字预计温和扩张[3] - 财政支出重点将集中在科技自主和基础设施等供给侧领域[3] - 货币政策将配合财政发力，采取适度宽松策略，可能更多依赖再贷款、PSL等定向工具[3] 中国经济积极变化 - 政策适时调整为市场提供定心丸，去年9月24日被视为重要拐点[4] - 企业竞争力与科技创新能力上新台阶，以DeepSeek为代表的AI时刻、人形机器人崛起、智能驾驶汽车开拓全球市场显示创新实力[4] - 中国是全球唯二拥有完整AI生态链的国家，覆盖上游算力、中游基础设施到下游软件应用场景[4] - 国内资金开始从定期存款向多元理财配置转变，保险和银行资管等机构开始真金白银入市[4] - 预计2026年上半年美联储将有三次降息，为全球风险资产创造有利环境[4] 中国股市估值与策略 - 中国股市已进入估值结构性修复过程，A股、港股及明晟中国指数估值取得非常大程度修复[5] - 港股恒生指数和明晟中国指数市盈率修复超30%[5] - 全球投资人将中国股市重新定义为具有成长机会的市场，人工智能、新消费、自动化、机器人等领域蕴含投资机会[5] - 2026年将是从估值修复转向盈利驱动的过渡年，盈利增速温和，估值在更高区间企稳[5] - 基本面和主题驱动的选股是关键，投资者可聚焦高质量互联网和科技龙头，同时配置部分高股息资产，采取杠铃策略[6]

宏观经济政策展望 - 2026年宏观政策将保持“温和扩张”基调，财政政策方面广义财政赤字预计温和扩张，支出重点为科技自主和基础设施等供给侧领域 [1][5] - 货币政策将采取“适度宽松”策略配合财政发力，预计更多依赖再贷款、PSL等定向准财政工具支持经济 [1][5] - 2026年上半年美联储预计将有三次降息，分别在1月、4月和6月进行，全球流动性环境趋于宽松将支持风险资产表现 [2][5] 中国资产配置趋势 - 随着市场对美元资产“一枝独秀”论祛魅，全球资金对中国资产配置兴趣回升 [1][2][4][5] - 国内资金开始从定期存款向多元理财配置转变，保险和银行资管等机构开始“真金白银”入市 [2][5] - 全球投资人对中国股票市场的定位发生改变，重新将其定义为具有成长机会的市场 [3][6] 股市策略与估值展望 - 公司小幅上调中国股票指数目标，将2026年12月沪深300指数目标点位定为4840点 [1][4] - 公司认为明晟中国指数12个月前瞻市盈率在12至13倍之间是合理的 [1][4] - 今年A股、港股及明晟中国指数估值取得大幅修复，尤其港股恒生指数和明晟中国指数市盈率修复超30% [3][6] - 2026年将是从“估值修复”转向“盈利驱动”的过渡年，指数上涨空间有限，盈利增速温和，估值在更高区间企稳 [3][6] 投资机会与策略 - 人工智能、新消费、自动化、机器人等领域蕴含投资机会 [3][6] - 中国企业竞争力与科技创新能力上新台阶，拥有完整AI生态链，覆盖从上游算力到中游基础设施再到下游软件应用场景 [2][5] - 投资者可采取“杠铃策略”，聚焦高质量互联网和科技龙头，同时配置部分高股息资产以平衡风险收益 [3][6] - 投资应回归基本面，聚焦上市公司业绩和未来发展方向，而非简单依赖均值回归 [3][6]

核心观点 - 市场对美联储降息推动风险资产上涨的传统逻辑面临挑战 尽管存在降息预期 但债券收益率和美元指数表现坚韧 显示市场动态已发生变化 比特币多头的乐观情绪可能过于简单 [1][2][4] 美联储政策与市场预期 - 投资者预计美联储将在12月10日将利率下调25个基点至3.5%-3.75%区间 延续自去年9月开始的宽松周期 [1][3] - 包括高盛在内的多家投资银行预测明年利率可能降至3% [1][3] - 按传统逻辑 利率下降应压低美债收益率并削弱美元 从而支持包括加密货币在内的风险资产上涨 [1][3] 美国国债市场动态 - 近期10年期美债收益率依旧维持在4%以上的高位 较2024年9月首次降息时已上升了50个基点 显示降息预期未能如预期推动市场走向 [1][3] - 国债收益率坚挺主要受持续的财政债务担忧和预计充足的债券供应影响 同时通胀预期仍然顽固 [1][4] - 随着政府债务增加和债券供应量上升 若投资者需求未同步增加 收益率可能继续走高 国债价格可能承压 [1][4] - 日本央行可能加息以及日本国债收益率持续上行 也对全球借贷成本形成向上压力 [1][4] 美元指数表现 - 美元指数对降息预期的敏感性正在下降 反映出市场动态的转变 [2][4] - 美国经济相对稳健 在一定程度上支撑了美元 使其未因宽松政策预期而大幅下跌 [2][4] - 今年4月开始的美元指数下行趋势在9月触及96附近后遇阻 随后多次回升 甚至突破100点关口 [2][4] 市场逻辑与投资策略启示 - 债券收益率和美元指数的韧性显示 市场行为正在发生变化 [2][4] - 过去“美联储鸽派信号推动收益率和美元下行 从而提振比特币等风险资产”的简单逻辑可能已不再适用 [2][4] - 投资者需更加关注市场实际信号 而不仅仅依赖传统的降息预期策略 [2][4]

移民与地缘政治 - 美国政府计划将旅行禁令范围扩大至约30个国家 以遏制移民[4] - 该计划源于华盛顿特区两名国民警卫队士兵遭枪击事件 嫌疑人被确认为一名前美军服务的阿富汗公民[6] - 美国目前对12个国家实施全面旅行禁令 并对另外7个国家实施部分限制[4] 能源市场动态 - 美国汽油平均价格本周降至每加仑3美元 创2021年以来最低水平[8] - 截至12月1日 至少有30个州的汽油平均零售价低于每加仑3美元[8] - 原油价格走低、冬季低价位汽油配方投入使用以及欧佩克增加12月石油产量是价格下降的主要原因[8] 科技与人工智能硬件竞争 - 亚马逊云服务部门正加速将最新自研人工智能芯片Trainium3推向市场 以挑战英伟达和谷歌[10][11] - Trainium3加速器已安装在少数数据中心 并将从周二开始向客户提供 计划在明年年初大规模铺开[11] 金融服务业动态 - 花旗集团正在扩充其美国投资级债券交易团队 为人工智能投资热潮可能推动的明年公司债发行激增做准备[13] - 花旗聘请了前汇丰控股的Chris Schuville领导高评级公司债交易团队 专注于科技、媒体和电信领域[13] - Larry Liou也将于本月入职担任信贷专家和首席分析师 此前在道明证券美国公司任职[13] - 美国银行建议其财富管理客户考虑将投资组合的1%-4%配置于数字资产[15] - 该建议适用于美林证券、美国银行私人银行及美林边缘平台的客户 其投资策略团队将于明年1月开始覆盖四只比特币ETF[15] 零售与消费市场 - Adobe数据显示 从感恩节到网络星期一的五天假日购物期间 美国在线消费额达442亿美元[17] - 网络星期一单日消费额为142.5亿美元[17] - 这五天的消费额较去年同期的411亿美元增长了7.7%[17] - Adobe此前预计该期间在线支出为437亿美元 同比增长6.3%[17]

楼市现状与前景判断 - 高盛对中国楼市前景持谨慎态度，认为市场可能在未来3年迎来第二轮下跌 [3] - 高盛预测若缺乏大规模流动性支持，楼市总体价格将累计下跌20-25% [5] - 高盛提出一个相对乐观的触底时间点为2027年 [3] 影响楼市的核心因素 - 楼市面临人口老龄化、出生率下降、宏观经济转型、债务负担和高库存等多重挑战 [7] - 生产者价格指数已连续36个月下降，宏观经济不复苏将制约楼市回暖 [7] - 行业量级巨大，可用的政策工具已经不多 [7] 资产配置与市场分化 - 预计2026年将延续金融通胀与实体通缩的经济分化格局 [5] - 资金流向呈现避实入虚趋势，股市继续上行而楼市继续下行 [6] - 建议家庭将房屋在家庭资产中的占比降至40%以下 [7] 政策建议与市场观察 - 高盛建议年底财政增加8万亿流动性支持以促使市场年内触底 [5] - 主流媒体叙事聚焦于楼市进入新发展阶段、库存优化及2035年建成"人民城市"的长期目标 [2] - 即便出现触底信号，也不等同于市场反转 [7]

美股市场情绪与空头压力 - 22V Research策略师认为做空美股需高度确信经济大幅走弱或AI资本支出前景重大变化[1] - 美股空头在11月最后一周遭受800亿美元按市值计价损失，跌幅约4.8%，几乎回吐该月前三周近950亿美元利润[1] - 对冲基金对美股指数和ETF的空头回补幅度达五个月最高水平[1] 经济基本面与消费表现 - 企业利润预计未来12个月内增长12.5%[2] - "黑色星期五"支出较上年同期增长4.1%，表明美国消费者依然强劲[2] - 预计美联储将在下周政策会议降息，刺激经济活动[2] 市场动态与季节性趋势 - 标普500指数在11月经历波动，从10月历史高点一度下跌5.1%后上演反弹[1] - 市场回调时逢低买入者几乎总是出现，使做空股票极其困难[2] - 标普500指数在12月平均上涨1.4%，73%时间收涨，上涨动能通常在第11个交易日左右开始积聚[2] 个股波动与空头风险 - Beyond Meat Inc在无明显消息情况下三天内反弹近七倍，展示持有看跌头寸成本快速上升的风险[2] - 11月市场从几十年来最糟糕月份之一逆转为正收益月，剧烈反转迫使空头平仓[2]