发行窗口步入"理想期" 浮息债市场发行量倍增 ◎记者 徐潇潇 张欣然 在商业银行净息差持续承压、利率风险管理需求上升及政策推动下，国内浮息债发行显著回暖。截至9 月20日，今年浮息债发行数为97只，发行规模已达2755.7亿元，同比增幅高达123.5%。其中，政策性银 行债占比超过八成，商业银行债及次级债券自6月重启发行以来累计发行389亿元。 业内预计，未来浮息债发行将逐步常态化，期限结构向中长端延伸，在利率波动环境中的防御性投资价 值日益凸显。在此背景下，投资者须关注利率周期变化对发行节奏的影响。 商业银行重启浮息债发行 浮息债的票面利率与基准利率（如DR007、LPR等）挂钩，会定期随市场利率变动调整。这意味着，在 利率上行时，浮息债的票息会相应提高，缓冲债券价格下跌压力；在利率下行时，票息会随之降低，减 少利率风险暴露。相比固息债，浮息债能更及时地适应利率变化，降低利率波动对债券价格的影响。 6月至今，商业银行已累计发行9只浮息债，包括7只商业银行债，2只商业银行次级债券，合计规模达 389亿元，大多与科创、绿色、小微、三农等领域概念相结合。 不过，市场数据显示，这批新发行的浮息债普遍呈现"首月活跃， ...

收入感知与增长放缓 - 2025年上半年76.3%受访者认为钱越来越难赚 较2024年同期上升8.7个百分点 [1] - 2025年一季度全国居民人均可支配收入11782元 扣除价格因素实际增长3.2% [3] - 社会财富分配差距显著 基尼系数达0.468 [3] 金融行业盈利表现 - 2025年上半年国有六大行合计净利润6825.24亿元 日均盈利37.7亿元 [5] - 证券行业营业总收入2519亿元 同比增长31% 净利润1040亿元 同比增长65% [5] - 保险行业保费收入3.74万亿元 同比增长5.3% [5] 垄断行业经营状况 - 石油三巨头（中石油/中石化/中海油）2025年上半年合计净利润1750.09亿元 [8] - 烟草行业同期实现税利总额6242.4亿元 同比增长7.58% [8] - 垄断行业包括石油/电信/烟草/电力等领域 [6][8] 房地产行业财富集中 - 房地产行业持续吸收社会财富 曾造就多名内地首富 [10] - 购房者需耗尽家庭积蓄并承担银行债务 房企一次性获得全部购房资金 [10] - 行业受救市政策支持 短期购房成交量常出现反弹 [12]

双碳目标与资金需求 - 中国明确提出2030年前碳达峰、2060年前碳中和目标 驱动经济结构绿色变革 [1][2] - 2024-2030年气候变化行动资金需求年均3.6万亿元 2031-2060年达年均8.1万亿元 总规模超268万亿元 [2] 绿色金融政策体系 - 构建"顶层设计+配套细则"政策框架 涵盖《碳达峰碳中和工作的意见》《银行业保险业绿色金融指引》等文件 [3][5] - 2021版绿色债券目录统一标准并剔除化石能源项目 配套环境信息披露指南提升透明度 [4] - 推出碳减排支持工具提供优惠利率 2025年方案要求银行保险机构建立绿色金融风控体系 [4] 市场融资实践成果 - 绿色贷款余额达42.39万亿元 较年初增长14.4% 上半年新增5.35万亿元 [6] - 绿色债券发行全球领先 金华轨交发行4亿元碳中和债 年减排二氧化碳50564吨 [7] - 全国碳市场累计成交量7.15亿吨 成交额490.4亿元 CCER市场登记23个项目 核证减排量948万吨 [9] 企业转型案例 - 中信特钢利用资本市场资金推进余热利用、超低排放改造等项目 增强高端特钢竞争力 [8] - 高耗能企业发行可持续发展挂钩债券(SLB) 将利率条款与减排目标绑定 [7] 现存挑战与发展方向 - 资金供需匹配精度不足 环境风险量化评估模型缺失 碳市场与金融工具联动不足 [10] - 需丰富绿色金融产品谱系 加强对初创期科技企业和转型期企业服务 [11] - 推动CCER标准国际化 建立减排量国际互认机制 吸引全球资本流入 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周资金受税期、政府债缴款、北交所打新等因素影响边际收紧，周五转松，9月机构跨季进度偏缓，央行调整14天逆回购招标方式或使跨季资金价格回落；预计9月政府债发行约2.39万亿、净融资约1.22万亿，10月发行约1.96万亿、净融资约7300亿；下周资金面扰动上半周集中，流动性压力或边际缓解；存单市场供需指数处偏高位置；票据利率震荡上行；债券交易中不同机构对债券增减持意愿有变化 [3][4][29] 根据相关目录分别进行总结 一、货币市场 1.1 本周资金面回顾 - 央行OMO净投放5623亿，开展6000亿6M买断式逆回购，全月净投放3000亿，1200亿国库现金定存到期，财政部开展1500亿1M国库现金定存操作，中标利率1.78% [3][8] - 资金受税期、政府债缴款、北交所打新等影响边际收敛后转松，周四DR001一度升至1.51%，9月至今DR001、DR007均值分别为1.39%、1.48% [3][26] - 质押式回购成交量日均降0.33万亿至7.16万亿，整体规模先降后升；银行和非银资金融出融入有变化，资金缺口指数先升后降 [3][16] - 9月银行间和交易所跨季进度偏缓，全市场跨季进度处近年同期最低水平 [3][20] - 8月超储率降至1.1%，低于预期，政府存款上升是主因，Q4置换债提前发行非基准预期 [3][22] 1.2 下周资金展望 - 国债缴款预计3320亿，12个地区地方债发行1961亿，实际缴款2422亿，政府债净缴款从4030亿降至908亿 [3][4] - 维持9月国债发行1.49万亿、净融资约7300亿，地方债发行9000亿、净融资4900亿的假设；预计10月国债发行约1.25万亿、净融资约2700亿，地方债发行7100亿、净融资4600亿 [3][4] - 逆回购到期规模升至18268亿，周四3000亿MLF到期；北交所新股募集资金1.65亿，扰动或减弱；预计流动性压力边际缓解 [3][4] 二、同业存单 - 1Y期Shibor利率上行0.6BP至1.67%，1年期AAA级同业存单二级利率上行0.5BP至1.68% [53] - 同业存单发行规模升、到期规模降，转为净融资903亿；1Y期存单发行占比升至23%，3M期最高为36% [4][57] - 下周存单到期规模约8941亿，较本周升881亿 [4] - 国有行、城商行、农商行存单发行成功率上升，股份行下降，城商行 - 股份行1Y存单发行利差收窄 [4][58] - 存单供需相对强弱指数高位震荡，周五升至40.4%，1M供需指数降，3M及以上升 [4] 三、票据市场 本周3M、6M期国股票据利率环比分别上行10BP、7BP至1.25%、0.86% [4][71] 四、债券交易情绪跟踪 - 本周利率高位震荡，信用和二永利差平稳 [75] - 大行增持意愿大降，交易型机构倾向增持，配置型机构倾向减持，不同机构对不同类型债券增减持意愿有差异 [75]

8月份宏观经济数据再度回落，美联储称预防式降息25bp ——货币与财政预期均有所升温，基本面和资金面支持下中短债或继续走强 2025 - 9 - 2 1 中泰期货研究所宏观团队 李荣凯 从业资格号：F3012937 交易咨询从业证书号： Z0015266 TEL：13361063969 07 宏观经济长波基本面跟踪监控（P47-48） 逻辑与观点：货币与财政预期均有所升温，基本面和资金面支持下中短债或继续走强 返回目录 ◆ 资金面：当周缴税央行公告央行逆回购净投放，资金偏紧价格先升后降。周五盘后，央行官网发布公告，宣布将14天期逆回购操作调整为固定数量、利率招标、多重价位中标。由于5月7日央行降息 10bp，此后央行还未操作过14天逆回购，因此本次降息10bp是基准情景，市场化招标可能还存在低于OMO+15BP的可能。此外，未来根据流动性管理需要灵活开展所以操作不仅局限于国庆节和 春节长假，流动性管理将更为灵活，这有助于平抑资金波动。此外，该公告市场普遍认为会进一步明确7天逆回购的政策性利率的地位，弱化其他货币政策工具的价格信号。此外关注MLF操作情况， 根据目前已经操作的中期流动性投放情况，当月如果不开展债 ...

领导调研与政策导向 - 上海市委书记陈吉宁调研临港新片区 强调更好发挥改革开放试验田作用 在风险可控前提下推动扩大试点领域、适用范围和覆盖区域 聚焦离岸金融和数据跨境流动等重点领域开展更大程度先行先试[1] - 上海市委副书记、市长龚正调研上海国有资本投资有限公司 要求推动更多资本向新质生产力领域集中 努力在"科技-产业-金融"高水平循环中发挥样板作用[4] - 全国人大常委会副委员长郝明金出席2025中国风险投资论坛 论坛以"新风投·新产业·新模式"为主题 发布《中国风险投资发展年度报告（2025）》[3] 金融创新与市场发展 - 上海期货交易所上期综合业务平台上线国际铜保税标准仓单及氧化铝标准仓单交易业务 首单国际铜保税标准仓单线上质押同日落地[8] - 上海期货交易所因成功上市铅、镍、锡、氧化铝期权荣获期货期权世界亚太地区"年度最佳新合约奖"[7] - 上海清算所为银行间市场挂钩浮息科创债券的合约类信用衍生品交易提供双边清算服务 支持银行间合约类信用衍生品应用场景创新拓展[8] - 交通银行上海市分行创新落地全市场首单城市更新永续信托业务 为上海外滩"第二立面"城市更新项目注入金融动力[8] - 上海证券交易所与阿曼马斯喀特证券交易所签署合作备忘录 拟在市场推介、信息交换、人员交流等方面开展合作[8] 金融服务与实体经济支持 - 上海金山推出产融赋能高质量发展要素对接平台 按产业赛道对接企业融资需求 深化产融合作[11] - 浦发银行上海分行落地"浦发银行稳岗贷" 发挥金融助力企业稳定和扩大就业岗位作用 支持在沪企业稳定经营[9] - 上海市成功举办中小微企业融资畅通系列活动之养老科技业金融服务专场活动 市委金融办、闵行区等21家企业代表参会[6] 金融开放与跨境业务 - 国家外汇管理局发布深化跨境投融资外汇管理改革一揽子便利化政策 包括深化跨境投资和跨境融资外汇管理改革 优化资本项目收入支付便利化政策[18] - 上海国际再保险登记交易中心建设运营获关注 调研强调强化法治保障、支持业务创新和完善监管体系[1] 金融监管与教育宣传 - 金融监管总局、中国人民银行、中国证监会联合启动2025年金融教育宣传周活动 以"保障金融权益 助力美好生活"为主题 发布金融业"为民办实事"举措范例[13] - 上海金融监管局牵头组织开展2025年金融教育宣传周活动 发布上海金融业为民办实事举措范例和受欢迎金融教育作品[7] - "保障金融权益 助力美好生活"金融可悦读公益宣传校园行活动在复旦大学举办 聚焦防范金融风险"年轻化、校园化"趋势[6] 货币政策与信贷数据 - 2025年8月上海人民币贷款增加47亿元 外币贷款增加14亿美元 人民币存款增加3923亿元 外币存款增加23亿美元[19] - 中国人民银行信贷市场司副司长杨虹表示人民银行出台多项政策支持提振和扩大服务消费 5月份创设服务消费与养老再贷款[16] - 商务部、中国人民银行等9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》 明确综合运用货币信贷政策工具支持金融机构扩大服务消费领域信贷投放[14]

利率 | 监管与海外双重冲击之后？ 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 陆星辰 luxc@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性 | 央行呵护与大行负债稳定双 击》 2025-09-20 2. 《高频｜楼市"金九"成色加码，个人房 产税优化》 2025-09-20 3. 《转债量化定价 2.0——如何拆解转债收 益来源》 2025-09-19 证券研究报告 固收定期报告 / 2025.09.21 核心观点 请阅读最后一页的重要声明！ ❖ 9 月债市依旧不平静，上旬是监管扰动，下旬是中美谈判超预期，怎么看？与 2013 年和 2016 年相比，当前金融市场同业空转情况并不严重，决策层没必 要为了调结构和防风险而进行大规模金融监管，且央行继续保持呵护姿态， 没有与严监管形成合力，因此利率上有顶的格局不会改变。对于中美关系，谈 判超预期可能会提振基本面、延后总量型货币政策宽松，但参照一季度基本 面企稳、中美超预期、股市上行、资金收紧等诸多利空，1. ...

重点关注 - 国务院新闻办公室将于9月22日下午3时举行"高质量完成'十四五'规划"系列主题新闻发布会 中国人民银行行长潘功胜、金融监管总局局长李云泽、中国证监会主席吴清、中国人民银行副行长兼国家外汇局局长朱鹤新将出席介绍"十四五"时期金融业发展成就并答记者问 [1][14] - 中国人民银行将于9月22日公布新一期贷款市场报价利率（LPR） 当前1年期LPR为3.0% 5年期以上LPR为3.5% 两个期限品种均连续3个月未调整 [2][15] 宏观政策 - 国务院常务会议听取关于贯彻落实全国生态环境保护大会精神全面推进美丽中国建设工作情况的汇报 研究在政府采购中实施本国产品标准及相关政策 讨论《中华人民共和国银行业监督管理法（修订草案）》 [3] - 中国人民银行调整公开市场14天期逆回购操作机制 改为固定数量、利率招标、多重价位中标 操作时间和规模将根据流动性管理需要确定 [4] 金融市场 - 中国证监会党委扩大会议强调要坚持严管厚爱统一、激励约束并重 紧扣资本市场防风险、强监管、促高质量发展主线 加快推进新一轮资本市场改革开放 [5] - A股市场成交额自8月13日起连续28个交易日超过2万亿元 刷新历史纪录 9月以来日均成交额达2.48万亿元 较去年同期增长逾3倍 [6] 产业政策 - 工业和信息化部、商务部、市场监管总局联合印发《轻工业稳增长工作方案（2025—2026年）》 围绕优供给、促消费、稳出口、优生态、增动能五方面部署重点任务 目标新增推广300项升级和创新产品 培育10个规模1000亿元以上特色产业产区 [7] 企业动态 - 深圳官方辟谣"核心区放开限购"传闻 强调9月5日出台的房地产调控政策仍在执行 [8] - 商务部表示中方尊重企业意愿 乐见TikTok在符合市场规则基础上达成符合中国法律法规的解决方案 希望美方提供开放、公平、公正和非歧视的营商环境 [9][10] - 字节跳动公告将按照中国法律要求推进相关工作 确保TikTok美国公司继续服务美国用户 [11] - 网信部门依法查处微博、快手平台破坏网络生态案件 [12] 市场数据 - 本周有1只新股申购（奥美森 发行价8.25元/股） 51只个股解禁 合计解禁市值619.22亿元 其中合合信息解禁市值108.35亿元 紫燕食品解禁市值71.26亿元 [13] 机构观点 - 中信证券建议围绕资源+新质生产力+出海进行行业选择 右侧趋势品种聚焦资源、消费电子、创新药和游戏 左侧配置关注化工和军工 产业趋势重点关注AI从云侧向端侧逻辑扩散 [16] - 银河证券认为城市发展进入存量提质增效阶段 "十五五"期间城市更新将加大力度 推荐重大工程支撑稳增长、出海与高股息、低空经济与机器人、新疆煤化工与核电工程四条投资主线 [17]

国务院新闻办公室发布预告，国新办将于9月22日（星期一）下午3时举行"高质量完成'十四五'规划"系 列主题新闻发布会，请中国人民银行行长潘功胜，金融监管总局局长李云泽，中国证监会主席吴清，中 国人民银行副行长、国家外汇局局长朱鹤新介绍"十四五"时期金融业发展成就，并答记者问。值得注意 的是，这将是金融监管部门一把手继今年5月7日在国新办介绍"一揽子金融政策支持稳定市场稳预 期"后，再次集体亮相，而资本市场发展预计将成为核心议题之一。 回顾过去一年，资本市场在政策引导下经历了深刻变革。2024年9月24日，同样规格的发布会上，监管 层系统阐述了"提升上市公司投资价值"和"强化投资者回报"的新监管理念。这一年来，A股市场从估值 修复到业绩驱动，完成了一次重要的范式转换。 从稳定市场到建设长效机制 363天内的三次高级别发布会，将清晰展现资本市场政策重心的迁移轨迹。 央行层面，创设两大全新货币政策工具：一是"证券基金保险公司互换便利"，首期额度5000亿元，允许 非银机构以低流动性资产抵押换取高流动性国债或央票，盘活存量资产，激励其参与市场稳定；二 是"股票回购增持专项再贷款"，首期额度3000亿元，通过"先贷再借 ...

会议核心内容 - 中巴财金分委会第十一次会议在巴西圣保罗召开 旨在拓展两国财金合作深度与广度 夯实中巴命运共同体根基[1] - 会议围绕宏观经济形势 双边财金合作 可持续发展和气候融资 多边经济事务合作等议题进行深入交流[2] - 期间同步召开第二届中巴（西）金融合作论坛及中巴农业金融合作专题会议[3] 双边合作成果与规划 - 自去年第十次会议以来 中巴金融合作取得多项务实成果 获双方共同肯定[2] - 双方同意制定财金分委会工作表和路线图 定期推进事项落实 为明年中巴高委会第八次会议做政策准备[2] - 将加强银行业 证券业和保险业监管合作 推动金融市场业务合作转化潜力为实绩[2] 多边机制协作 - 双方同意加强在G20财金渠道 金砖国家财金机制下的协作[2] - 共同推动在世界银行 亚洲基础设施投资银行和新开发银行等多边开发机构的合作[2] - 致力于提高新兴市场和发展中国家在多边机构的发言权与代表性[2] 重点合作领域 - 金融论坛讨论金融监管与市场机遇 本币使用与金融市场互联互通 私人资本与气候融资三大议题[3] - 与巴西农业部举行专题会议 探讨通过金融合作助力大豆 咖啡和柑橘等农产品生产与贸易[3] - 推动共建"一带一路"倡议与巴西发展战略对接 落实全球治理倡议[1] 战略关系定位 - 中国和巴西被定义为东西半球最大发展中国家 正携手构建中巴命运共同体[1] - 巴方强调卢拉总统高度重视巴中关系 今年5月访华进一步丰富新时代双边关系内涵[1] - 财金分委会自2010年建立以来为促进两国财金合作作出积极贡献[1]