万家基金叶勇： 全面看好顺周期风格 有色金属板块或成核心主线 今年以来，有色金属表现亮眼，但在叶勇看来，当前有色金属公司的估值表现与基本面并不匹配，甚至 存在一定的背离。 "有色金属股票的业绩在过去3年增速迅猛，这里既有价格中枢逐年抬升的因素，也有优质有色矿业公司 逐年产量增长的因素。但是，2023年到2024年，有色金属股票估值却大幅下探，市场主流资金并未认识 到这一轮有色金属价格上行的长期趋势性和巨大的投资价值。"叶勇称。 他分析了有色金属的核心逻辑： 第一，有色金属作为全球定价品种，是本轮全球大宗商品牛市的主力军。在中长期资本开支周期推动 下，已经进入中长期供给紧张的价格上行大周期。事实上，过去3年，以金银铜铝为代表的有色金属价 格已持续震荡上行，每年价格中枢上一个台阶，在全球供需背景下基本面稳健向好，投资逻辑顺畅。 第二，全球制造业投资周期持续上行，叠加逆全球化下对于战略金属资源的储备需求，将持续提升对于 有色金属的需求。 三大方阵把握投资机会 ◎记者 王彭 一段时间以来，以有色金属为代表的周期板块表现亮眼，多家龙头企业股价实现翻倍。在这一轮行情 中，投资者既感受到基本面的强劲驱动，也不免对估值快速拉 ...

多重因素推动周期股上行 - 国内经济运行呈现稳步复苏态势 叠加全球货币环境有望转向宽松 有利于周期资产表现 [8] - 供给侧约束 工业周期向上预期等核心因素驱动 以铜 铝为代表的有色金属等上游资源品走出不错行情 [8] - 部分战略小金属品种领涨市场 以稀土板块为例 受政策及供给侧减量等因素催化 市场预期全面转向乐观 [8] - 煤炭 钢铁 化工等传统行业受益于"反内卷"政策稳步推进 出现结构性反弹 [8] - 周期行业整体表现相对落后 周期板块估值明显偏低 具备估值修复的逻辑 [9] - 铜 铝 黄金等品种价格走高 为周期板块表现提供了支撑 [10] - 周期板块部分上市公司近年来存在扩产逻辑 从供给量上带来了一定的边际弹性 [11] - "反内卷"政策稳步推进 从供给端改善了市场对钢铁 化工等行业供需格局的预期 [11] 景气复苏与估值水平 - 有色金属核心公司今年以来涨幅可观 但是估值普遍仍为十余倍 以黄金股为例 当前其静态估值几乎处于最便宜水平 [12] - 有色金属板块的上涨更多是对业绩增长的滞后反应 并未出现系统性的估值提升 总体并未出现估值泡沫化的风险 [12] - 随着景气度回升 不少周期类公司业绩同步改善 公司盈利增长为股价上涨提供了坚实基础 [12] - 市场信心逐步提振后 这些公司的估值从低位水平逐步修复 整体估值水平较年初有所抬升 但仍处于合理区间 [12] - 部分铜企和稀土磁材公司的股价涨幅较大 目前这些公司的估值接近历史均值水平 处于相对合理的位置 [12] - 铜板块估值风险不高 对其后续表现持积极态度 估值风险更可能出现在稀土磁材等行业 [13] - 在稀土板块中 市场对部分个股明年的估值已达数十倍 这类公司股价上涨更多受到地缘因素驱动 被赋予额外的估值溢价 [13] 行业投资阶段判断 - 预计四季度PPI将出现拐点 PPI回升意味着资产价格回升向好 宏观经济企稳回升 市场风格将出现重大切换 [14] - 当前周期行业处于从较低位置修复向扩张初期过渡的阶段 尚未进入景气过热的顶部区间 [14] - 经历前三季度反弹后 周期板块估值有所修复 但总体不算高 多数细分行业估值处于近年中位或偏低水平 [14] - 由于前期盈利基数较低 多数周期行业企业盈利呈现高增幅 但盈利规模尚未达到周期高峰 [14] - 行业景气度处于复苏起步阶段 企业绝对利润水平仍处于周期低位 远未进入全面繁荣阶段 [14] - 当前周期行业仍处在上涨的前半段 反映了资本市场对于经济稳步复苏的看法不断强化 [14] - 行业之间的分化十分明显 有色板块表现更多来自供给的刚性属性以及更强的金融属性 [15] - 在全球流动性宽松和供给偏紧的背景下 加之新能源 AI等下游领域持续释放需求增量 有色行业在本轮行情中走在了前面 [15] - 一些中游行业目前仍处于估值修复的上半场 [15] 投资策略与行业配置 - 全面看好顺周期风格 并对顺周期资产进行战略性配置 [17] - 在行业选择中重点关注需求侧逻辑的强弱 优先选择需求逻辑强的行业 [17] - 行业配置分为三个梯队 第一梯队包括工业金属 小金属 贵金属 第二梯队包括传统中游顺周期龙头 第三梯队为后周期板块如通用机械 食品饮料 餐饮 地产等 [17] - 采取"以稳健防守为主 适度进攻为辅"的配置思路 仓位上不盲目加杠杆追高 精选具备强劲景气度 基本面且估值合理的标的 [17] - 重点配置兼具防御与稳健的方向 关注前期相对滞涨且具备高股息率特征的周期板块标的 [17] - 策略仍然偏向进攻 重点关注三类指标 一是价格 持续跟踪核心周期行业中关键产品的价格变化 二是数量 特别是库存去化的节奏是否超出预期 三是个股层面的因素 [18] 潜在挑战与机遇 - 最大的战略性机会依然在大部分处于低位的顺周期资产 如果全球风险资产出现大幅下行 A股顺周期资产依然具备较强韧性 [19] - 周期行业面临的潜在挑战主要来自需求端 以有色中的铜 铝为例 需求弹性主要来自新能源车 电力投资以及AI相关产业 [19] - 钢铁 化工等中游行业与地产链和总需求紧密相关 其复苏节奏可能会更靠后 应重点关注房地产市场能否企稳回升 [19]

预制菜行业监管 - 国务院食安办联合多部门加快推进预制菜国家标准制定 大力推广餐饮环节使用预制菜明示以维护消费者权益 [1] 电影市场表现 - 《731》当月票房突破10.67亿元（含预售） 超过《碟中谍6：全面瓦解》成为中国影史9月票房冠军 [1] 中国股市展望 - 高盛分析师认为本轮中国股市（包括A股、港股）上涨行情基础更为健康 具备可持续性 [2] 向日葵重大资产重组 - 公司拟以发行股份及支付现金方式收购漳州兮璞材料科技100%股权和浙江贝得药业40%股权并募集配套资金 [3] - 兮璞材料主营高端半导体材料研发制造 产品包括半导体级高纯度电子特气、硅基前驱体等 [3] - 贝得药业主要从事抗感染类、心血管类、消化系统类药物研发制造 [3] 冠中生态控制权变更 - 控股股东及实际控制人正在筹划控制权变更事项 可能导致公司控股股东及实际控制人发生变更 [4] - 公司股票及可转换公司债券自9月22日起停牌 预计停牌时间不超过2个交易日 [4] 泰慕士股价异常波动 - 公司股票连续2个交易日收盘价格涨幅偏离值累计超过20% 属于异常波动情形 [4] - 最新市盈率与行业市盈率相比有较大差异 存在市场情绪过热和非理性交易风险 [4][5] - 控制权拟发生变更事项尚未完成 实施结果存在不确定性 [5] 臻镭科技高管变动 - 实际控制人、董事长郁发新被实施留置措施 暂不能履行董事相关职责 [5] - 公司控制权未发生变化 [5] 四季度投资策略 - 东吴证券建议关注顺周期风格交易窗口期和科技风格内部高切低行情 [6] - 重点布局AIDC配套设施、AI应用（AI+医药、人形机器人、端侧AI、智能驾驶）等AI产业链分支 [6] - 华泰证券认为黄金中长期配置价值不变 建议逢低买入 [6]

半导体产业链表现 - 国内半导体产业链领涨市场 中微公司涨超20% 中芯国际涨超10% [2] - 多只科创半导体材料设备主题ETF涨超7% 涉及华夏基金 鹏华基金 万家基金 易方达基金 广发基金等产品 [2] - 半导体材料设备主题ETF涨幅均在7%以上 [2] 汽车与游戏板块表现 - 汽车零部件板块表现亮眼 三花智控涨超20% 宁德时代涨超13% [2] - 汽车零部件主题ETF涨超5% 涉及易方达基金 平安基金 华夏基金等产品 [2] - 智能电车主题ETF涨超5% 涉及华宝基金 易方达基金等产品 [2] - 游戏板块表现突出 完美世界涨超14% 恺英网络涨超11% [2] - 动漫游戏主题ETF涨超5% 涉及华夏基金 国泰基金等产品 [2] 港股主题ETF交投活跃 - 港股主题ETF交投显著活跃 易方达中证香港证券投资主题ETF成交额突破660亿元 [3] - 广发中证香港创新药ETF成交额超400亿元 华泰柏瑞恒生科技ETF成交额超400亿元 华夏恒生科技ETF成交额超400亿元 [3] - 跟踪证券公司指数的ETF合计净流入超100亿元 [3] - 跟踪港股通互联网指数的ETF合计净流入超50亿元 [3] - 国泰中证全指证券公司ETF净流入超40亿元 富国中证港股通互联网ETF净流入超40亿元 [3] - 华宝中证全指证券公司ETF净流入约20亿元 工银国证港股通科技ETF净流入约20亿元 [3] 资金流向与布局 - 机器人主题ETF获资金增配 易方达国证机器人产业ETF净流入超27亿元 [3] - 电池主题ETF获资金布局 广发国证新能源车电池ETF净流入超10亿元 华夏中证机器人ETF净流入超10亿元 [3] - 宽基指数ETF资金流出较多 华夏上证科创板50ETF净流出超43亿元 [4] - 华泰柏瑞沪深300ETF净流出超15亿元 南方中证500ETF净流出超15亿元 [4] 市场风格切换预期 - 四季度市场风格或将迎来再平衡 顺周期风格进入交易窗口期 [1][5] - 前期滞涨方向或迎来补涨 关注PPI交易下的价格主线如新能源 化工 有色 建材等 [5] - 关注白酒 餐饮 旅游等估值偏低板块 服务消费领域可能受益于政策 [5] - 科技风格内部或迎来高切低 从上游算力硬件转向泛人工智能分支多点开花格局 [1][6] - 关注存储 AIDC相关配套设施 AI应用等细分领域 [6] 美联储降息影响 - 美联储降息25个基点落地 经济预期和通胀预期上调有利于权益资产及工业金属等商品资产 [6] - 对长端美债较为利空 对黄金短期中性偏利空 对美元指数影响相对中性 [6] - 国内短期跟随降息概率较小 或有部分资金获利了结造成短期市场波动 [6] - 宽货币 弱美元 强黄金和实物资产构成港股中期支撑因素 [6] - 支持黄金和其他有色金属中期行情 港股继续受益于产业趋势发酵 [6]

半导体产业链表现 - 国内半导体产业链领涨市场 中微公司涨超20% 中芯国际涨超10% [1] - 多只科创半导体材料设备主题ETF涨超7% 涉及华夏基金 鹏华基金 万家基金 易方达基金 广发基金等机构产品 [1] 汽车与游戏板块表现 - 汽车零部件板块表现突出 三花智控涨超20% 宁德时代涨超13% [2] - 汽车零部件主题ETF涨超5% 涉及易方达基金 平安基金 华夏基金产品 [2] - 游戏板块表现亮眼 完美世界涨超14% 恺英网络涨超11% [2] - 动漫游戏主题ETF涨超5% 涉及华夏基金 国泰基金产品 [2] 港股ETF交投活跃度 - 港股主题ETF成交额显著提升 香港证券主题ETF成交额突破660亿元 [2] - 香港创新药ETF与恒生科技ETF成交额均超400亿元 [2] - 证券主题ETF单周净流入超100亿元 港股通互联网ETF净流入超50亿元 [2] - 国泰中证全指证券公司ETF净流入超40亿元 富国中证港股通互联网ETF净流入超40亿元 [3] 资金流向与板块配置 - 机器人主题ETF获资金布局 易方达国证机器人产业ETF净流入超27亿元 [3] - 新能源车电池ETF获增配 广发国证新能源车电池ETF净流入超10亿元 华夏中证机器人ETF净流入超10亿元 [3] - 宽基指数ETF出现资金流出 科创50ETF净流出超43亿元 沪深300ETF净流出超15亿元 中证500ETF净流出超15亿元 [3] 市场风格切换预期 - 四季度市场风格或再平衡 顺周期风格进入交易窗口期 [1][3] - 科技风格内部可能出现高切低 从算力硬件转向泛人工智能分支 [1][3] - 关注PPI交易下的价格主线 包括新能源 化工 有色 建材等行业 [3] - 关注AI产业链细分领域 包括存储 AIDC设施 AI应用等方向 [4] 美联储降息影响 - 美联储降息25个基点 对权益资产及工业金属等商品资产相对有利 [4] - 降息对长端美债利空 对黄金短期中性偏利空 对美元指数影响相对中性 [4] - 港股中期受宽货币 弱美元 强黄金等因素支撑 龙头公司代表性较强 [4]

核心观点 - 预计2026年PPI有望转正 若通胀触底回升将启动新一轮宏观周期 全面看好顺周期风格 [1][11] - 黄金有望开启上行趋势 中性假设下预测年底金价超过3730美元/盎司 [1][6] - 美联储9月降息预期强化 美国8月ADP就业人数仅增5.4万人 远低于预期的6.5万人 [3] 焦点锐评 - 美国8月ADP就业人数增加5.4万人 远低于预期的6.5万人 前值从10.4万人修正为10.6万人 企业招聘活动显著放缓 [3] - 劳动力市场需求降温 进一步巩固市场对美联储本月降息的预期 [3] 权益市场 - 中国股市上升动力可持续 两融规模/流通市值处于历史均值 两市整体估值不高 多数权重股价在低位 [5] - 美联储9月降息概率上升 或为中国央行货币政策调整提供空间 增量经济支持举措有望出台 [5] - 黄金处在震荡市中 关税冲击 美国财政 地缘政治 央行购金等因素形成复杂多空平衡 这些因素改变有望开启上行趋势 [6] - 市场调整幅度加大 核心在于上涨斜率加快及行情结构极致分化 支撑行情的核心逻辑未变 [7] - 指数稳步抬升大方向未变 结构比节奏重要 重点关注港股互联网 创新药 新消费 新能源等成长主线 [8] - 万得全A周跌1.37% 今年以来涨21.29% 创业板指周涨2.35% 今年以来涨38.13% 恒生指数周涨1.36% 今年以来涨26.71% [9] - COMEX黄金周涨3.52% 今年以来涨37.82% ICE布油周跌2.68% 今年以来跌12.02% [9] 行业研究 - "人工智能+"仍是有确定性方向 国务院印发"人工智能+"行动意见 国产算力 AI应用及人工智能赋能的创新药 机器人 智能驾驶等领域值得重点关注 [10] - 预计2025年四季度PPI将出现显著拐点 2026年有望转正 PPI回升意味着资产价格回升向好和宏观经济企稳回升 [11] - 若通胀触底回升应全面看好顺周期风格 [11] - 国产算力端由于先进制程推进和国内芯片大厂集群效应提升 预计最晚到明年上半年会显著看到国内芯片大集群在互联网大厂端的快速导入 [12][13] - 电力设备周涨7.39% 今年以来涨27.36% 综合周涨5.38% 今年以来涨45.62% 有色金属周涨2.12% 今年以来涨51.67% [14] - 通信周跌2.68% 今年以来涨58.48% 电子周跌4.57% 今年以来涨32.03% 计算机周跌7.27% 今年以来涨21.09% 国防军工周跌10.25% 今年以来涨14.86% [15] 宏观与固收 - "十五五"规划推动中国经济从土地财政驱动转向新质生产力驱动 固收市场将随之重构 [17] - 传统城投债市场面临"减法"时代 科创债 REITs等新兴品种将成为"加法"工具 [17] - 科技革命通过提升全要素生产率和资本回报预期 具备推升利率中枢的能力 [17] - "反内卷"政策已从规范行业竞争转向产能治理 政策覆盖面扩大且具备长期化趋势 [18] - "反内卷"政策可能对应10年期国债收益率约12.8-17.06BP的上行空间 [18] - 货币政策未来仍将维持宽松基调 将视海内外宏观金融市场变化随时调整政策力度和节奏 [19] 资产配置 - 近期市场波动加大 部分热门板块在短期累计较大涨幅后资金获利了结意愿增强 [21] - 仍然看好A股中长期表现 市场可能存在内部切换 可考虑采用杠铃策略力争增强组合稳健性 [21]

文章核心观点 市场以弱势板块补涨修复风格裂口，显示运行健康 随着风格裂口短期弥合，科技成交额占比回落，中期继续看好科技主线 [2] 本周观点 12年以来典型极致风格裂口弥合的两种模式 - 极致风格裂口弥合方式与市场环境关联大，强势市场多是弱势风格补涨，结构性或弱势市场可能是强势风格回调，重大冲击也会使强势风格回落 [3][10] - 风格裂口弥合后常回归原有风格，除非出现极致化变化 [3][11] - 12年以来典型的极致风格裂口后的弥合有5次，分别是13年10月初到12月初、14年11 - 12月、18年2 - 3月、20年3 - 4月、22年5 - 7月，各阶段风格变化受不同因素影响 [3][12] 在持续占优半年的成长占优后，近期风格裂口开始收窄 - 去年四季度以来，成长风格在科技产业周期催化下跑赢顺周期、红利等，近期两会落地后风格裂口弥合，顺周期回暖，预计以强势风格震荡、弱势风格补涨弥合 [5][17] 如何看待后续风格的走势 - 顺周期风格从广义财政角度看，大幅向上突破基础不足，25年广义财政赤字率提升幅度约2个百分点，中枢会修复但大幅突破条件不充分 [6][18] - 成长风格情绪接近安全区间，3 - 4月催化多值得关注，若本轮情绪高点45%，理论支撑位31%附近，【30% - 35%】较安全，当前TMT板块成交额占比回落至【34.25%】，AI和机器人进展将提振成长风格 [7][8][19] 本周重要变化 中观行业 下游需求 - 房地产：截止3月15日，30个大中城市房地产成交面积累计同比上升3.26%，月环比上升94.30%等；1 - 12月房地产新开工面积7.39亿平方米，累计同比下降23.00%等 [21] - 汽车：3月1 - 9日，全国乘用车市场零售36.4万辆，同比增长14%等；新能源零售20.4万辆，同比增长44%等 [22] 中游制造 - 钢铁：螺纹钢现货价格本周跌0.79%至3284.00元/吨，不锈钢现货价格涨2.53%至13569.00元/吨等 [23] - 化工：截止3月13日，中国化工产品价格指数为4298.00，较上周下降0.9%等 [23] - 挖掘机：2月企业挖掘机销量19270.00台，高于1月，同比上升52.80% [24] 上游资源 - 国际大宗：WTI本周涨0.21%至67.18美元，Brent涨0.28%至70.65美元等 [25] - 铁矿石和煤炭：本周铁矿石库存下降，煤炭价格下跌，秦皇岛山西优混平仓5500价格跌2.15%至684.00元/吨等 [26] 股市特征 - 股市涨跌幅：上证综指本周上涨1.39%，行业涨幅前三为美容护理、食品饮料、煤炭；跌幅前三为计算机、机械设备、电子 [27] - 动态估值：A股总体PE（TTM）从上周17.03倍上升到本周17.27倍等，本周股权风险溢价从上周2.27%下调至本周2.17%，股市收益率从上周4.07%下调至本周4.02% [28] - 融资融券余额：截至3月13日周四，融资融券余额19282.29亿元，较上周上升0.90% [29] - AH溢价指数：本周A/H股溢价指数下降到131.20，上周为131.43 [30] 流动性 - 3月8日至3月15日，央行逆回购到期总额7779亿元，逆回购总额5262亿元等，公开市场操作净回笼（含国库现金）共计1917亿元 [31] - 截至2025年3月14日，R007本周上升0.87BP至1.8312%，SHIBOR隔夜利率下降3.00BP至1.8110%等 [31] 海外 - 美国：本周公布3月08日粗钢产量(当周同比)-1.50%等多项经济数据 [32] - 欧元区：本周四公布1月欧元区工业生产指数(季调)环比0.80%等数据 [33] - 英国：本周五公布2月RICS房价指数(季调)11.00等数据 [34] - 日本：本周公布1月经常项目差额(商品)-2.94万亿日元等多项数据 [34] - 海外股市：标普500上周跌2.27%收于5638.94点等 [34] 宏观 - CPI：2025年2月份，全国居民消费价格同比下降0.70%，环比下降0.20% [35] - PPI：2025年2月份，全国工业生产者出厂价格同比下降2.20%，环比下降0.10% [36] - 货币供应：2月末，广义货币(M2)余额320.52万亿元，同比增长7.00%等 [36] - 信贷增长：2月末，金融机构各项贷款余额同比增长7.30% [37] - 社会融资总量：2025年2月份，社会融资总量2.23万亿元，同比增长49.29% [38] - 外汇占款：2025年2月份，中央银行外汇占款21.87万亿元 [39] 下周公布数据一览 - 3月17日周一：美国2月零售销售同比、环比，中国2月城镇调查失业率，中国2月社会消费品零售总额:当月同比 [42] - 3月18日周二：美国2月工业产能利用率(季调)等多项数据 [42] - 3月19日周三：欧元区2月欧元区CPI同比等多项数据 [43] - 3月20日周四：美国联邦基金目标利率等多项数据 [44] - 3月21日周五：美国3月达拉斯联储制造业企业活动指数(季调)等多项数据 [44]