投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 国内商品期货多数下跌，能源化工普遍下跌 ——中信期货晨报20250924 中信期货研究所 仲鼎 从业资格号F03107932 投资咨询号Z0021450 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。 我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 | 板块 | 品种 | 现代 | | | 日度涨跌幅 周度涨跌幅 月度涨跌幅 季度涨跌幅 今年涨跌幅 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 股指 | 沪深300期货 | 4483.8 | 0.00% | 0.43% | -0.11% | 15.39% | 14.35% | | | 上证50期货 | 2925 | 0.07% | 0.40% | -1.85% | 8 78% | 9 22% | | | 中证500期货 | 6940.6 | FI 04K | =0.62% | 1.44% | 1883 | 21.915 | | | 中证1000期货 | 7 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内外靴子落地后风险资产或短期调整 未来1 - 2个季度全球宽松流动性和财政杠杆带动的经济复苏预期将为风险资产提供支撑 四季度到明年上半年预计权益＞商品＞债券 四季度短期股市偏震荡 国内商品看政策 海外商品看好黄金和有色金属 弱美元延续但斜率放缓 国内利率上行后债券配置价值提升 四季度与权益均衡配置 黄金长期战略配置 降息是四季度主要逻辑 [8] 各部分总结 宏观精要 - 海外宏观：海外美联储降息带动全球流动性宽松 为我国降准降息打开空间 流动性宽松交易主导市场 关注降息后美国基本面传导 下一次议息会议在10月29日 市场对继续降息25bps预期充分 需关注10月中上旬美国9月非农和通胀数据 [8] - 国内宏观：三季度国内经济增长放缓 关注5000亿元金融政策工具落地和“十五五”新方向 7 - 8月投资数据放缓 基建投资拖累大 需关注四季度基建资金不及预期风险 预计三季度和四季度GDP同比增速为4.9%、4.7% 叠加上半年增速可完成全年5%目标 若9月投资和出口回落 四季度存量资金和增量政策落地概率上升 [8] - 资产观点：国内外靴子落地后风险资产短期或调整 未来1 - 2个季度风险资产获支撑 四季度到明年上半年预计权益＞商品＞债券 四季度股市偏震荡 国内商品看政策 海外商品看好黄金和有色金属 弱美元延续但斜率放缓 国内利率上行后债券配置价值提升 四季度与权益均衡配置 黄金长期战略配置 降息是四季度主要逻辑 [8] 观点精粹 金融板块 - 股指期货：以哑铃结构应对市场分歧 关注增量资金衰减 短期震荡 [9] - 股指期权：延续对冲防御思路 关注期权市场流动性恶化 短期震荡 [9] - 国债期货：股债跷跷板短期可能持续 关注关税、供给、货币宽松超预期情况 短期震荡 [9] 贵金属板块 - 黄金/白银：9月美国降息周期重启 美联储独立性风险扩大 关注美国基本面、美联储货币政策、全球权益市场走势 短期震荡上涨 [9] 航运板块 - 集运欧线：三季度旺季转淡 装载承压缺乏上涨驱动 关注9月运价回落速率 短期震荡 [9] 黑色建材板块 - 钢材：旺季需求回归 基本面边际改善 关注专项债发行进度、钢材出口量和铁水产量 短期震荡 [9] - 铁矿：铁水产量微增 库存整体持稳 关注海外矿山生产发运、国内铁水生产、天气、港口库存变化、政策动态 短期震荡 [9] - 焦炭：二轮提降落地 下游补库开启 关注钢厂生产、炼焦成本、宏观情绪 短期震荡 [9] - 焦煤：供应小幅回升 期现共振反弹 关注钢厂生产、煤矿安全检查、宏观情绪 短期震荡 [9] - 硅铁：旺季盘面跌幅有限 中期仍存下行压力 关注原料成本、钢招情况 短期震荡 [9] - 锰硅：旺季预期支撑盘面 供需预期仍偏悲观 关注成本价格、外盘报价 短期震荡 [9] - 玻璃：供应扰动等待落地 需求略有好转 关注现货产销 短期震荡 [9] - 纯碱：需求环比回升 供应仍有增量 关注纯碱库存 短期震荡 [9] 有色与新材料板块 - 铜：铜矿供应再生扰动 铜价偏强震荡 关注供应扰动、国内政策、美联储货币政策、国内需求复苏情况 短期震荡上涨 [9] - 氧化铝：现货走弱库存累积 氧化铝价震荡承压 关注矿石复产、电解铝复产、板块走势情况 短期震荡 [9] - 铝：库存延续累积 铝价震荡运行 关注宏观风险、供给扰动、需求情况 短期震荡 [9] - 锌：库存延续累积 锌价震荡运行 关注宏观转向风险、锌矿供应情况 短期震荡 [9] - 铅：再生铅供应下降 铅价震荡向上 关注供应端扰动、电池出口情况 短期震荡上涨 [9] - 镍：印尼取缔非法采矿 镍价宽幅震荡 关注宏观及地缘政治、印尼政策、环节供应情况 短期震荡 [9] - 不锈钢：成本支撑坚挺 不锈钢盘面大幅上行 关注印尼政策风险、需求增长情况 短期震荡 [9] - 锡：佤邦复产进度不及预期 锡价高位震荡 关注佤邦复产预期及需求改善预期变化情况 短期震荡 [9] - 工业硅：供应持续回升 压制硅价上方空间 关注供应端减产、光伏装机情况 短期震荡 [9] - 碳酸锂：基本面驱动弱 价格震荡运行 关注需求、供给、新技术突破情况 短期震荡 [9] 能源化工板块 - 原油：供应压力延续 地缘扰动仍存 关注OPEC+产量政策、中东地缘局势 短期震荡下跌 [11] - LPG：估值修复兑现 关注成本端指引 关注原油和海外丙烷等成本端进展 短期震荡 [11] - 沥青：期价在3500压力位下运行 关注制裁和供应扰动 短期震荡下跌 [11] - 高硫燃油：地缘扰动未起波澜 燃油期价走弱 关注地缘和原油价格 短期震荡下跌 [11] - 低硫燃油：低硫燃油跟随原油震荡偏弱 关注原油价格 短期震荡下跌 [11] - 甲醇：烯烃与港口库存拖累 近远月矛盾仍大 关注宏观能源、上下游装置动态 短期震荡 [11] - 尿素：价格沿成本持续承压 警惕情绪超跌反弹 关注尿素出口窗口期、配额批次、第七轮印标情况 短期震荡 [11] - 乙二醇：市场心态受远期累库影响较大 持货意愿低下 关注煤、油价格波动、港口库存节奏、装置落地情况 短期震荡 [11] - PX：装置检修推迟叠加装置扩产能 供需边际转弱 高估值回吐 关注原油大幅波动、宏观异动、需求旺季情况 短期震荡 [11] - PTA：低加工费加深企业减产检修意愿 短期供需好转无法扭转供应长期过剩格局 关注原油大幅波动、宏观异动、旺季情况 短期震荡 [11] - 短纤：终端订单边际改善 但好转幅度有限 高供应带来潜在风险 关注下游纱厂拿货节奏、旺季需求成色 短期震荡 [11] - 瓶片：短期集中补货 中长期需求反弹高度存疑 利润震荡整理 关注瓶片企业减产目标执行情况、终端需求 短期震荡 [11] - 丙烯：与PP间价差500 - 550区间震荡 关注油价、国内宏观 短期震荡 [11] - PP：前低附近或有支撑 短期震荡 关注油价、国内外宏观 短期震荡 [11] - 塑料：检修支撑有限 塑料震荡回落 关注油价、国内外宏观 短期震荡 [11] - 苯乙烯：商品情绪转好 关注政策细节落地 关注油价、宏观政策、装置动态 短期震荡 [11] - PVC：弱现实强预期 震荡运行 关注预期、成本、供应 短期震荡 [11] - 烧碱：氧化铝投产预期再起 烧碱反弹 关注市场情绪、开工、需求 短期震荡 [11] 农业板块 - 油脂：马棕9月产量预期环降 关注美豆天气、马棕产需数据 短期震荡 [11] - 蛋白粕：节前备货下游点价 盘面区间下沿反弹 关注美豆天气、国内需求、宏观、中美中加贸易战 短期震荡上涨 [11] - 玉米/淀粉：2150支撑较强 短期行情或有反复 关注需求、宏观、天气 短期震荡 [11] - 生猪：供给充足 价格弱势 关注养殖情绪、疫情、政策 短期震荡下跌 [11] - 橡胶：情绪偏空 胶价大幅下挫 关注产区天气、原料价格、宏观变化 短期震荡 [11] - 合成橡胶：天胶偏弱拖拽合成下跌 关注原油大幅波动 短期震荡 [11] - 棉花：关注需求、库存 短期震荡 [11] - 白糖：进口环比继续增多 糖价延续走弱 关注进口 短期震荡 [11] - 纸浆：突破型驱动不明显 维持震荡走势 关注宏观经济变动、美金盘报价波动等 短期震荡 [11] - 双胶纸：成交量偏低 窄幅震荡运行 关注产销、教育政策、纸厂开工动态等 短期震荡 [11] - 原木：商品调整 震荡偏弱 关注出货量、发运量 短期震荡 [11]

美元低位震荡 美国经济增长放缓、美联储降息预期升温以及独立性面临考验，进一步施压美元。 9月美联储降息"靴子"落地，短期利多兑现，部分投资者获利了结。但近期地缘风险再度升温，黄金 ETF持仓上行显示投资者加速配置黄金。叠加全球流动性宽松和去美元化趋势，黄金价格重心或震荡上 移。 美联储降息"靴子"落地 北京时间9月18日凌晨2点，美联储发布最新的利率决议，将联邦基金利率目标区间下调25个基点，至 4.00%~4.25%。这是美联储自去年12月之后首次降息，本轮宽松周期的降息幅度达125个基点。最新点 阵图的中位数显示，2025年还有50个基点的降息空间，符合市场预期。利率声明强调劳动力市场放缓， 通胀有所攀升。鲍威尔在新闻发布会上的表态略显"鹰派"，认为这次降息是一次"风险管理"，下一步应 该做什么并不明朗，并表示没有必要快速调整利率。 本次利率决议相较7月明显"转鸽"，但与利率市场的隐含水平还有一定距离。美联储未来货币政策路径 将取决于经济数据表现，考虑到美联储指引以及9月非农就业可能偏弱，年内降息次数从2次上调至3 次，即10月和12月将分别再降息25个基点，明年降息节奏更多取决于经济数据的表现。虽然近期 ...

多重因素推动周期股上行 - 国内经济运行呈现稳步复苏态势 叠加全球货币环境有望转向宽松 有利于周期资产表现 [8] - 供给侧约束 工业周期向上预期等核心因素驱动 以铜 铝为代表的有色金属等上游资源品走出不错行情 [8] - 部分战略小金属品种领涨市场 以稀土板块为例 受政策及供给侧减量等因素催化 市场预期全面转向乐观 [8] - 煤炭 钢铁 化工等传统行业受益于"反内卷"政策稳步推进 出现结构性反弹 [8] - 周期行业整体表现相对落后 周期板块估值明显偏低 具备估值修复的逻辑 [9] - 铜 铝 黄金等品种价格走高 为周期板块表现提供了支撑 [10] - 周期板块部分上市公司近年来存在扩产逻辑 从供给量上带来了一定的边际弹性 [11] - "反内卷"政策稳步推进 从供给端改善了市场对钢铁 化工等行业供需格局的预期 [11] 景气复苏与估值水平 - 有色金属核心公司今年以来涨幅可观 但是估值普遍仍为十余倍 以黄金股为例 当前其静态估值几乎处于最便宜水平 [12] - 有色金属板块的上涨更多是对业绩增长的滞后反应 并未出现系统性的估值提升 总体并未出现估值泡沫化的风险 [12] - 随着景气度回升 不少周期类公司业绩同步改善 公司盈利增长为股价上涨提供了坚实基础 [12] - 市场信心逐步提振后 这些公司的估值从低位水平逐步修复 整体估值水平较年初有所抬升 但仍处于合理区间 [12] - 部分铜企和稀土磁材公司的股价涨幅较大 目前这些公司的估值接近历史均值水平 处于相对合理的位置 [12] - 铜板块估值风险不高 对其后续表现持积极态度 估值风险更可能出现在稀土磁材等行业 [13] - 在稀土板块中 市场对部分个股明年的估值已达数十倍 这类公司股价上涨更多受到地缘因素驱动 被赋予额外的估值溢价 [13] 行业投资阶段判断 - 预计四季度PPI将出现拐点 PPI回升意味着资产价格回升向好 宏观经济企稳回升 市场风格将出现重大切换 [14] - 当前周期行业处于从较低位置修复向扩张初期过渡的阶段 尚未进入景气过热的顶部区间 [14] - 经历前三季度反弹后 周期板块估值有所修复 但总体不算高 多数细分行业估值处于近年中位或偏低水平 [14] - 由于前期盈利基数较低 多数周期行业企业盈利呈现高增幅 但盈利规模尚未达到周期高峰 [14] - 行业景气度处于复苏起步阶段 企业绝对利润水平仍处于周期低位 远未进入全面繁荣阶段 [14] - 当前周期行业仍处在上涨的前半段 反映了资本市场对于经济稳步复苏的看法不断强化 [14] - 行业之间的分化十分明显 有色板块表现更多来自供给的刚性属性以及更强的金融属性 [15] - 在全球流动性宽松和供给偏紧的背景下 加之新能源 AI等下游领域持续释放需求增量 有色行业在本轮行情中走在了前面 [15] - 一些中游行业目前仍处于估值修复的上半场 [15] 投资策略与行业配置 - 全面看好顺周期风格 并对顺周期资产进行战略性配置 [17] - 在行业选择中重点关注需求侧逻辑的强弱 优先选择需求逻辑强的行业 [17] - 行业配置分为三个梯队 第一梯队包括工业金属 小金属 贵金属 第二梯队包括传统中游顺周期龙头 第三梯队为后周期板块如通用机械 食品饮料 餐饮 地产等 [17] - 采取"以稳健防守为主 适度进攻为辅"的配置思路 仓位上不盲目加杠杆追高 精选具备强劲景气度 基本面且估值合理的标的 [17] - 重点配置兼具防御与稳健的方向 关注前期相对滞涨且具备高股息率特征的周期板块标的 [17] - 策略仍然偏向进攻 重点关注三类指标 一是价格 持续跟踪核心周期行业中关键产品的价格变化 二是数量 特别是库存去化的节奏是否超出预期 三是个股层面的因素 [18] 潜在挑战与机遇 - 最大的战略性机会依然在大部分处于低位的顺周期资产 如果全球风险资产出现大幅下行 A股顺周期资产依然具备较强韧性 [19] - 周期行业面临的潜在挑战主要来自需求端 以有色中的铜 铝为例 需求弹性主要来自新能源车 电力投资以及AI相关产业 [19] - 钢铁 化工等中游行业与地产链和总需求紧密相关 其复苏节奏可能会更靠后 应重点关注房地产市场能否企稳回升 [19]

来源：市场资讯 （来源：华泰证券策略研究） 得益于国内 AI 进展的再加速，近期港股科技快速反弹。恒生科技和恒生港股通科技指数从 7 月低点累 计上涨近 20%。恒生科技动态 PE 修复至 21 倍上方，已经达到 2020 年以来均值水平。我们在《恒科或 迎来景气和估值改善双击》（2025.7.20）就提出科技将引领港股第三次重估，一方面负面的因素如外卖 大战等预期基本计入，另一方面 AI 模型、芯片采购和资本开支有望提速。展望来看，在美联储新一轮 宽松周期开启、中美关系缓和、互联网及科技新一轮进展启动下，港股情绪或仍有进一步改善空间，科 技板块或依然处在布局区。 美联储重启降息，全球流动性中期宽裕 美联储本周四如期降息25bp，鲍威尔强调本次降息为"风险管理式降息"，参考华泰宏观团队《9月 FOMC：降息25bp，上调降息预测》（2025.9.18），10月及12月或仍有两次25bp的降息，叠加经济基本 面仍有韧性，预计将继续支撑全球流动性以及股市表现。需要注意的是，本轮流动性宽松不仅通过货币 政策，还有财政和美国金融去监管等的共同发力。我们此前在《降息周期复盘系列：权益篇》 （2024.8.19）中分析了 ...

来源：洪言微语 概念板块中，光刻机、光模块、半导体设备、汽车配件等指数涨幅均超5%，而有色金属、贵金属类板 块受海外需求走弱影响，稀土、黄金珠宝指数分别下跌7.37%和6.05%。 大宗商品市场呈现"能源强、金属弱"格局。能源品方面，铁矿石涨1.13%，INE原油涨1.55%，体现国内 基建需求韧性；贵金属承压，SHFE黄金跌0.35%，受美元走强和实际利率回升影响；工业金属普遍走 弱，SHFE铜和INE国际铜分别下跌0.93%和1.16%，反映全球制造业景气度回落抑制需求预期。 政策与事件方面，国内外释放宽松信号，产业政策持续发力。美联储如期降息25个基点，为年内首次降 息；中国央行开展6000亿元逆回购操作，维持流动性合理充裕。产业政策上，八部门联合印发《汽车行 业稳增长工作方案》，推动智能网联汽车发展；商务部对美模拟芯片启动反倾销调查，强化半导体自主 可控主线。 本周市场核心洞察：全球流动性宽松预期升温，推动风险偏好回升，科技成长主线引领全球市场表现。 主要股指普遍上涨，美股三大指数创历史新高，港股科技板块大幅反弹，A股呈现"小盘强、大盘弱"的 分化格局，资金持续向成长赛道聚集。 整体来看，当前市场核心 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 商品市场整体氛围较好，成材价格延续震荡偏强走势海外美联储预防式降息开启，长期全球流动性宽松有望带动钢材需求国内8月经济数据放缓增加刺激政策可能性地产销售表现弱，出口量小幅回落当前卷螺需求均偏弱，旺季不旺热卷有一定韧性但整体仍弱，钢厂利润收窄，若需求难修复钢价存下探风险需关注即将召开的四中全会政策动向[11][12] 根据相关目录分别进行总结 周度评估及策略推荐 - 成本端：热卷高炉利润为67元/吨，环比上周小幅增加，现货升水盘面约26元/吨，估值中性[7] - 供应端：本周热轧板卷产量326万吨，较上周环比变化+1.4万吨，较上年单周同比约+8.0%，累计同比约+1.2%；铁水日均产量为240.55万吨，产量持续维持在240万吨以上水准，当前热卷产量偏高，需关注需求能否承接产量[8] - 需求端：本周热轧板卷消费322万吨，较上周环比变化-4.3万吨，较上年单周同比约+1.9%，累计同比约+1.6%；需求整体表现中性，当前出口具有一定韧性[9] - 库存：本周热卷库存为377.99万吨，库存边际去化[10] - 交易策略建议：观望[13] 期现市场 - 包含热轧Q235B 4.75mm现货价格、热轧区域价差、热卷各合约基差、热卷期货合约价差、热卷与螺纹期货价差、热卷与铁矿石期货价比、热卷内外盘面价差、冷轧板卷现货价格、冷轧区域价差、冷轧与热轧板卷现货价差、冷轧板卷欧中及美中价差、彩涂板卷及镀锌板现货价格、彩涂 - 镀锌板价差、镀锌板 - 热卷价差等相关图表[19][22][24] 利润库存 - 包含热轧板卷、冷轧板卷吨毛利，螺纹高炉、电炉利润，热轧板卷、冷轧板卷、涂镀板库存合计，热轧、冷轧、涂镀板社会库存与钢厂库存等相关图表[60][62][65] 成本端 - 包含铁矿石、焦炭期货收盘价，废钢价格，日均铁水产量，钢厂不含税铁水成本，炼钢生铁、方坯价格等相关图表[82][84][88] 供应端 - 包含热轧板卷、冷轧板卷、彩涂板、镀锌板周度产量，各区域热轧、冷轧周度产量，热轧、冷轧、彩涂板、镀锌板产能利用率等相关图表[97][105][111] 需求端 - 包含热轧、冷轧表观消费，汽车产量、销量，轿车、SUV、新能源车产量，大中型及小型拖拉机产量，冰箱、空调、洗衣机产量及出口数量，金属集装箱、铁路机车产量，发动机、民用钢质船舶、动车组产量等相关图表[115][117][118]

沪深两市成交额2.32万亿，较上一个交易日缩量8113亿。 9月19日，三大股指集体收跌，上证指数报收3820.09点，跌0.3%；深成指报收13070.86点，跌0.04%；创 业板指报收3091.0点，跌0.16%。沪深两市成交额2.32万亿，较上一个交易日缩量8113亿。全市场超3400 只个股下跌，超1900只个股上涨。 具体来看，能源金属板块表现活跃，赣锋锂业涨停，腾远钴业涨超7%，天齐锂业、寒锐钴业、远航精密 等多股跟涨。 光刻机概念股涨幅居前，腾景科技、波长光电涨超14%，凯美特气、永新光学、海立股份涨停。 人形机器人概念走弱，金发科技、DR卧龙电、博杰股份、五洲新春等多股跌停。 个股方面，宁德时代A股成交额达125亿元，涨0.44%；寒武纪-U成交额达174亿元，跌逾5%。森鹰窗 业、中富电路、科华数据、香农芯创等多股股价创新高。 【资金流向】 | 全A | 涨 1909 | 平 115 | 跌 3403 | | --- | --- | --- | --- | | | | A股重要指数 | | | 名称 | 最新 | 涨跌 | 涨幅 | | 上证指数 | 3820.09 | -11.57 | ...

国金证券投顾邱于认为，急跌就是机会，分批布局正当时。美联储降息落地，全球流动性正式进入宽松 周期。现在外资配置中国资产的需求只会增强，不会减弱。周四成交额放大至3万亿上方，说明有资金 借利好出货，但也有资金在趁机吸筹。急跌后不宜过度悲观，分批建仓更具策略优势。 (本文来自第一财经) 来源：第一财经 ...

纳斯达克100指数历史表现 - 在历史降息周期中纳斯达克100指数表现亮眼 例如在2002年 2003年 2024年周期中科技成长股受益于贴现率下降 估值扩张明显 [1][3] - 回顾历次降息周期 当股市处于上涨阶段 纳斯达克100指数近1年涨幅显著高于标普500指数 当股市震荡或下跌时 纳斯达克100指数和标普500指数普遍出现回调 [5] - 纳斯达克100指数在最近5年完整会计年度业绩分别为2020年47.58% 2021年26.63% 2022年-32.97% 2023年53.81% 2024年24.88% [15] 美联储降息对纳斯达克100指数影响 - 美联储于当地时间9月17日宣布降息25个基点 纳斯达克100指数布局价值值得关注 [5] - 在降息周期内纳斯达克100指数涨幅亮眼 例如在1989年2月24日至1994年2月3日 1995年1月31日至1997年3月25日 2006年6月28日至2015年12月16日 2018年12月19日至2022年3月17日等周期中均有表现 [6] - 科技成长股在贴现率下降环境中估值扩张明显 纳斯达克100指数受益于降息周期 [3][5] 港股科技指数市场表现 - 港股科技指数覆盖智能驾驶 人工智能 半导体等科技赛道 补充A股缺少的相关投资标的 弹性更足 代表性更强 [10] - 港股科技指数今年以来涨幅45.34% 近1年涨幅77.36% 近2年涨幅50.49% 均高于恒生科技指数的34.04% 72.34% 47.38% [10] - 港股科技指数最大回撤今年以来-27.16% 近1年-27.16% 近2年-27.98% 恒生科技指数最大回撤分别为-27.91% -27.91% -27.91% [10] 南向资金流动与港股吸引力 - 截至9月12日 今年内南向资金净流入已超万亿港元 港股科技或打开成长空间 [8] - 美联储降息往往会引发全球流动性宽松以及人民币升值 增强港股市场对外资的吸引力 [8] - 在降息利好科技成长和南向资金持续买入催化下 港股科技指数配置价值凸显 [10] 美债利率与港股科技指数关系 - 美债利率和港股科技指数长期呈现负相关关系 [1][8] - 美国10年期国债收益率与恒生指数之间存在负相关关系 数据统计区间为1964年7月31日至2025年9月12日 [9][10] 中证香港科技指数历史表现 - 中证香港科技指数最近5年完整会计年度业绩分别为2020年87.18% 2021年-32.79% 2022年-31.63% 2023年-15.94% 2024年16.64% [14]