原标题：积极有为的宏观政策有力有效 扩大有效益的投资、实施提振消费专项行动、保持流动性充裕和金融总量合理增长……今年以来， 我国实施更加积极有为的宏观政策，有效稳增长、稳就业、稳预期，推动经济持续回升向好。下一步， 宏观政策"更加积极有为"的取向不会变，在经济运行中保驾护航、赋能添力的作用将更加突出。 "更加积极有为"的宏观政策取向，是加大逆周期调节力度，更好应对经济运行中的不稳定、不确定 因素的战略部署。今年以来，一系列力度大、含金量高、针对性强的政策措施落地实施，有效稳定预 期、激发活力、提振信心。 同时，投资于人成为宏观政策的突出特点。投资于人是一项关乎国家长远发展的重大战略部署。从 注重惠民生与促消费相结合，突出以就业带动增收，不断提高社会保障水平，到建立育儿补贴制度、逐 步推行免费学前教育、推进普惠托育服务体系建设，国家投入更多真金白银聚焦人的全面发展。 可以说，今年我国经济顶住压力、稳步前行，重要"密码"就在于更加积极有为的宏观政策。从统计 数据可以看出，一系列政策措施促进消费潜力有序释放、产业优化升级、新动能成长壮大。以"两重"建 设为例，8000亿元超长期特别国债支持1459个"硬投资"项目建 ...

央行流动性操作 - 12月5日，央行以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展10000亿元（3个月期）买断式逆回购操作，以保持银行体系流动性充裕 [1] - 12月有10000亿元的3个月期买断式逆回购到期，结合央行公告来看，本月为等量续作 [1] - 央行基本形成每月5日前后开展3个月期买断式逆回购、15日前后开展6个月期买断式逆回购、25日开展中期借贷便利（MLF）的中长期资金投放模式 [1] 操作分析与市场背景 - 此次3个月期逆回购操作没有加量续作，可能与金融机构资金需求的期限结构等有关，并不代表央行降低流动性投放力度 [1] - 11月央行通过多种货币政策工具的组合运用，坚持适度宽松的基调，总体上保持流动性净投放，继续维持流动性充裕 [1] - 12月政府债券发行规模将处于较高水平，银行同业存单到期量将达到年内最高水平，新型政策性金融工具也会带动配套贷款较快增长，这些因素都会在一定程度上带来资金面收紧效应 [2] 未来政策预期 - 着眼于应对潜在的流动性收紧态势，预计央行当月还会开展一次6个月期买断式逆回购操作，这一操作加量续作的可能性较大，以继续向市场注入中期流动性 [1] - 12月MLF到期3000亿元、6个月期买断式逆回购到期4000亿元，整体到期压力不大，为呵护跨年流动性，预计流动性工具维持净投放 [2] - 为给全年收官工作营造适宜的货币金融环境，预计央行将通过续作MLF、开展买断式逆回购等操作，继续维持流动性合理充裕，相关操作可能更注重“量价适中”，以维护资金面平稳跨年 [2] - 从中长期来看，着眼于当前经济形势和“实施更加积极的宏观政策”等要求，预计货币政策仍将保持适度宽松 [2]

2025年政策回顾：积极财政与宽松货币协同发力 - **财政政策力度空前，融资规模创历史新高**：2025年政府债净融资达14.36万亿元，占GDP比例预计为10.2% [1][8]。一般公共预算赤字规模达56,600亿元，赤字率首次达到4% [8]。广义财政支出同比增长7.9%，支出力度为近年高位 [1][11] - **财政支出节奏明显前置，灵活性增强**：一季度财政融资同比多增2.5万亿元，前7个月同比多增规模扩大至4.9万亿元 [14]。四季度灵活推出5,000亿元新型政策性金融工具和5,000亿元地方政府结存限额政策 [14] - **财政支出结构优化，向民生与绿色领域倾斜**：2025年前三季度，社会保障和就业支出累计同比增长8.8%，节能环保支出增速也达8.8% [16]。城乡社区支出和农林水支出增速分别为-5.8%和-9.0% [16] - **化债政策力度加大并拓展至清理拖欠账款**：2025年新增专项债中安排8000亿元用于发行特殊再融资债支持化债，后续规模升至1.3万亿元 [18]。专项债资金也更多用于“清欠”工作 [18] - **货币政策重归“适度宽松”，保持流动性充裕**：央行着力维持流动性合理充裕，资金利率多数时间处于低位，截至10月R007均值约1.50% [23]。降息操作较2024年更为审慎，仅下调7天逆回购利率1次、幅度10BP [28] - **信贷投放节奏前置，社融增速前高后稳**：2025年一季度新增信贷9.78万亿元，占前三季度信贷总量的66.3% [32]。社融存量同比增速7月达9.0%，10月末回落至8.5% [32] - **央行强化预期引导，多措并举支持资本市场与疏通传导**：截至2025年9月末，金融机构签订股票回购增持贷款合同金额约3300亿元 [34]。央行通过引导存款利率下行、下调结构性工具利率、全面降准0.5个百分点等措施，使商业银行净息差收窄幅度从2024年的17.2个基点减缓至2025年前三季度的10.5个基点 [37] - **财政货币政策协同深化，宏观治理体系演进**：央行在2025年分阶段调整国债买卖操作，10月重启后实现净买入200亿元 [42]。财政安排5000亿元特别国债资金用于向四家国有大行注资，助力稳定银行资本充足率 [49] 财政政策展望：2026年全面发力与结构优化 - **“十五五”开局之年，财政政策基调更加积极**：“十五五”规划建议要求续写经济快速发展和社会长期稳定两大奇迹，对未来经济增速有基本要求 [2][57]。2026年或将成为三中全会以来“改革”全面加速的关键节点 [2][59] - **财政政策预计保持扩张，赤字率维持高位**：中性情景下，预期2026年赤字率维持在4%左右，特别国债与新增专项债规模较2025年小幅扩张 [2][77]。广义财政支出增速预计不低于名义GDP增速 [77] - **支出结构兼顾“投资于人”与“投资于物”**：财政资金或进一步向“一老一小”等民生领域倾斜 [2][91]。同时，“投资于物”的重点转向数字经济、人工智能等新型基础设施 [96] - **广义财政收入预计温和回升，税收成为关键**：中性情景下，预计2026年税收收入同比增长6%左右，占GDP比重略提升至12.8% [63][69]。土地出让收入降幅预计收窄，中性情景假设同比-10% [70][71] - **隐性债务化解进入关键实施阶段**：为实现2028年清零目标，2026-2027年将成为化债关键期 [101]。用于置换隐性债务的6万亿元专项债务限额已累计发行4万亿元；用于化债的4万亿元新增专项债额度已发行2.1万亿元 [101] - **财税体制改革聚焦核心结构性矛盾**：改革将围绕“保持合理的宏观税负水平”、“规范税收优惠政策”推进 [3][103]。优化央地财政关系，厘清事权与支出责任 [3][118]。社保体系的可持续性与公平性也成为改革重点 [3][123] 货币政策展望：2026年延续适度宽松与强化协同 - **货币政策或维持“适度宽松”总基调**：以落实“十五五”规划中构建科学稳健货币政策体系和宏观审慎管理体系的要求 [4][151]。传统信贷调控框架有效性变化，商业银行面临资本约束与息差收窄的双重压力 [4][145] - **操作更注重流动性呵护与结构性精准支持**：随着政府债融资扩大，2026年社会融资规模新增量或超过2025年 [4][162]。M1增速或受财政投入拉动小幅回升，M2增速在居民资产结构多元化背景下保持稳定 [4][165][166] - **中性情景下预计可能实施一次降息**：考虑到银行净息差仍面临压力，而价格指标呈温和回升态势，预计央行可能实施1次幅度约10BP的降息 [4][154] - **货币政策框架更注重与财政协同及预期管理**：2025年前三季度政府显性债务占GDP比重已上升6.6个百分点，凸显货币政策配合财政发力的必要性 [6][171]。央行将强化预期管理，尤其注重稳定资本市场 [6][182] - **着力疏通货币政策传导机制**：财政向商业银行注资是重要举措 [6][191]。推动商业银行合并重组是另一途径，2025年前三季度参加存款保险的银行业金融机构已减少363家 [194] - **推动居民金融资产配置多元化**：2018年以来居民金融资产中存款占比持续偏高，风险资产配置平均占比仅约6.4%，显示仍有较大提升空间 [188]

30年国债ETF博时(511130)近期表现 - 截至2025年11月27日13:55，该ETF上涨0.04%，最新价报106.34元 [2] - 截至2025年11月26日，该ETF近1年累计上涨1.87% [2] - 该ETF盘中换手率为10.54%，成交额达19.93亿元，市场交投活跃 [2] - 截至11月26日，该ETF近1周日均成交额为35.18亿元 [2] 产品规模与资金流向 - 30年国债ETF博时最新规模达189.34亿元 [3] - 该ETF最新资金净流出2.59亿元 [3] - 在近10个交易日内，该ETF合计资金净流入（“吸金”）7.25亿元 [3] 产品跟踪标的与设计 - 30年国债ETF博时紧密跟踪上证30年期国债指数 [3] - 上证30年期国债指数选取符合中国金融期货交易所30年期国债期货近月合约可交割条件的债券作为指数样本，以反映沪市相应期限国债的整体表现 [3] 央行货币政策操作与市场环境 - 11月25日，央行开展1万亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限为1年期 [2] - 鉴于11月有9000亿元MLF到期，当月央行MLF净投放规模为1000亿元，为央行连续第九个月对MLF加量续作 [2] - 业内人士表示，当前是全年工作收官关键时段，央行连续展现出适度宽松的货币政策取向 [2] - 支持流动性的原因包括：11月政府债券净融资规模明显上升，以及11月银行同业存单到期量明显增加 [2] 对年末货币政策的展望 - 有专家指出，未来一段时间适度宽松的货币政策虽还有一定实施空间，但边际效率已经明显下降 [2] - 过度放松货币金融条件可能产生负面效果，如资金空转、资本市场波动加大等 [2] - 市场应降低对下一步大幅度降准降息的预期 [2]

流动性操作概况 - 11月中期借贷便利（MLF）操作规模为10000亿元，当月有9000亿元MLF到期，实现MLF净投放1000亿元 [1] - 11月央行还开展了5000亿元买断式逆回购净投放，使得11月中期流动性净投放总额达到6000亿元，与上月相同，连续4个月维持在该年内较高水平 [1] - 自5月降准释放10000亿元长期流动性后，近6个月中期流动性持续处于净投放状态 [2] 流动性投放原因分析 - 流动性投放主要应对三大需求：应对5000亿元地方政府债务结存限额发行带来的政府债券净融资规模上升；配合5000亿元新型政策性金融工具投放后带动的配套中长期贷款投放；应对11月银行同业存单到期量明显增加 [1] - 作为全年工作收官关键时段，11月、12月面临政府债券发行、信贷投放收尾等多重流动性需求 [2] - 第三季度买断式逆回购和MLF操作合计净投放1.5万亿元，为市场流动性提供有力支撑 [2] 政策工具与操作模式 - 央行中短期流动性投放方式基本固定：每月5日前后开展3个月期买断式逆回购、15日前后开展6个月期买断式逆回购、25日开展MLF操作 [2] - 央行延续MLF续作与买断式逆回购搭配的操作模式，强化市场对流动性充裕的预期 [2] - 央行已通过恢复国债买卖等方式注入长期流动性 [2] 未来政策走向预测 - 未来货币政策预计将淡化规模，优化结构，更注重引导金融资源向科技创新、提振消费、绿色低碳等重点领域配置 [3] - 货币政策需要与财政政策协同发力，在地方政府化债、新型政策性工具落地情况下，继续保持流动性合理充裕 [3] - 央行将审慎对待利率变化，引导市场减少资金空转套利，畅通货币政策传导 [3] - 年终前后可能出台新一轮稳增长政策，核心是财政加力、货币宽松及推动房地产市场止跌回稳，中期流动性净投放规模可能较每月6000亿元水平有所收敛 [3]

银行板块市场表现 - 截至2025年11月19日13:16，中证银行指数上涨0.67% [1] - 成分股中国银行上涨2.77%并创历史新高，光大银行、中信银行、交通银行、浦发银行分别上涨1.98%、1.52%、1.35%、1.14% [1] - 银行ETF指数上涨0.70%，最新价报1.72元 [1] 上市银行业绩与资产质量 - A股42家上市银行2025年前三季度业绩披露完毕，其中35家归属母公司股东的净利润实现同比增长 [1] - 青岛银行、齐鲁银行和杭州银行等7家银行净利润实现同比双位数增长 [1] - 29家银行的营业收入实现同比增长，西安银行以近40%的增幅居首 [1] - 资产质量方面，42家银行中有22家不良贷款比率较年初下降 [1] 行业政策与机构观点 - 适度宽松货币政策延续，央行强调科学看待金融总量指标并保持合理的利率比价关系 [1] - 十五五规划出台推动银行业转型 [1] - 银行三季度净利改善延续，机构关注行业变革进展及基本面修复机会 [1] 相关指数与产品构成 - 银行ETF指数紧密跟踪中证银行指数 [2] - 中证银行指数前十大权重股包括招商银行、兴业银行、工商银行等，截至2025年10月31日合计占比64.87% [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月经济增速继续放缓且低于预期，内需数据整体放缓，投资降幅扩大且低于预期，消费增速回落但略高于预期，工业生产短期大幅放缓 [3] - 短期国内商品供需呈需求偏弱供给充裕，“反内卷”政策对内需型大宗商品价格有支撑，此次数据短期利空内需型大宗商品市场；政策方面四季度出台增量刺激政策可能性降低，“反内卷”工作中长期利好国内市场回暖；海外方面外需型商品价格震荡分化，贵金属受避险需求支撑增强 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 工业生产 - 10月全国规模以上工业增加值同比增长4.9%，预期5.5%，前值6.5%，较前值下降1.6%，远低于市场预期，主要因假期和外需订单放缓致工业企业开工率上升幅度放缓 [3] - 10月采矿业增加值同比增长4.5%，制造业增长4.9%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.4%；煤炭等采矿业生产因季节性需求回落和供给侧改革下降，制造业因国外需求订单放缓和抢出口效应减弱增速放缓；部分高端制造同比大幅增长 [4] - 四季度美国补库需求减弱，国内工业生产增速可能回落但有望保持较高增速 [4] 国内消费 - 10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，预期2.7%，前值3.0%，较前值下降0.1个百分点但略高于市场预期，主要因消费品以旧换新政策退坡、耐用消费品置换需求消退、汽车等品类基数高以及国庆假期消费弱 [4] - 社零总额受以旧换新政策退坡影响增速放缓，部分商品零售额增速回落，服务类消费在政策支持下增长加快 [4] - 短期商品消费增速预计继续回落，后期国内整体消费将随服务消费刺激政策落地和居民财富效应回升保持恢复回升态势 [4] 固定资产投资 - 1 - 10月固定资产投资 - 1.7%，预期 - 0.8%，前值 - 0.5%，降幅扩大1.2%且远低于预期，制造业、基建和房地产投资增速降幅均扩大 [4] 房地产 - 10月房地产开发投资当月同比增长 - 23.2%，降幅较上月扩大1.9%，商品房销售面积同比增长 - 19.6%，降幅较前值扩大7.7个百分点，商品房销售额同比增长 - 25.1%，降幅较前值扩大12.7个百分点，主要因去年高基数效应和年内地产刺激政策温和 [4] - 房地产增量政策出台谨慎，住房市场成交活跃度下降，投资因严控增量和销售端偏弱降幅扩大且仍旧偏弱 [4] - 10月房地产开发资金来源当月同比增长 - 21.4%，降幅扩大10.4%，资金来源压力大；新开工面积同比增长 - 29.3%，降幅较前值扩大14.3%；施工面积累计同比增长 - 9.4%，与上月持平；竣工面积同比增长 - 27.9%，下降28.3% [4] - 房地产市场继续调整摸底，景气度下降 [4] 基建投资 - 10月基建投资当月同比 - 8.9%，前值 - 4.6%，降幅较前值扩大4.3%，因光伏抢装机行情结束回落和地方化债约束项目储备和资金情况，投资增速整体回落 [5] 制造业投资 - 制造业投资当月同比 - 6.7%，前值 - 1.9%，降幅较前值扩大4.8%，因去年基数效应高和反内卷导致投资意愿下降而继续放缓 [5] - 高科技行业维持高景气，部分高技术产业投资保持较高增速，但关税不确定性、大规模设备更新改造政策资金支持退坡影响制造业投资，5000亿新型政策性金融工具接力支持或支撑投资增速 [5] - 未来“反内卷”推动落后产能退出、企业利润筑底回暖及大规模设备更新政策落地或提升企业资本开支意愿，但四季度美国补库需求放缓使短期投资动力减弱 [5] 大宗商品 - 需求端短期投资端放缓，房地产、基建、制造业投资均放缓，国内商品需求整体放缓不及预期；供给端因国外需求订单下降、出口回落、工业企业开工率上升速度放缓，工业生产放缓 [5] - 短期国内商品供需呈需求偏弱供给充裕，“反内卷”政策预期增强对内需型大宗商品价格有支撑，此次数据短期利空内需型大宗商品市场；政策层面四季度出台增量刺激政策可能性降低，“反内卷”工作中长期利好国内市场回暖 [5] - 海外方面美国贸易政策缓和对经济影响减弱，短期政府停摆影响经济和供给端扰动减弱，外需型商品价格震荡分化，贵金属因避险需求升温支撑增强 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对多个行业和品种进行分析并给出投资建议，如股指期货震荡思路暂观望，国债期货有上涨动力关注节奏，黑色短期震荡中期逢高偏空，双焦短期或震荡下跌，铁合金长周期逢高偏空短期观望，纯碱玻璃观望，沪锌高位空单持有，碳酸锂关注回调买入机会，工业硅区间震荡，多晶硅震荡运行，棉花低位震荡，白糖远期有压力，鸡蛋近月合约偏空，苹果震荡偏强，玉米关注上方压力，红枣观望，原油短期偏弱震荡长期下行，燃料油跟随油价波动，塑料震荡偏弱，橡胶震荡略偏强，合成橡胶短期止跌反弹谨慎做多，甲醇近月偏弱震荡远月等待反弹驱动，烧碱中线逢低介入多单，沥青关注冬储博弈后价格底，聚酯产业链短期偏强，LPG中长期偏空短期偏强震荡，纸浆宽幅震荡，原木承压运行，尿素观望 [13][14][16][18][19][22][24][25][26][27][29][31][33][35][36][37][39][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51] 各目录总结 宏观资讯 - 特朗普签署拨款法案结束美政府43天“停摆”，美政府“停摆”损失1.5万亿美元 [9] - 日本首相言论涉台海，中方回应如日方武力介入将构成侵略中方将迎头痛击 [9] - 中国同意11 - 12月买1200万吨美豆，未来三年每年至少买2500万吨，中国设计新稀土出口许可制度，商务部回应依法依规开展出口管制 [9] - 前十月我国社融增量30.9万亿，比上年多增3.83万亿，10月末社融存量同比增8.5%，M2同比增8.2%，环比均降0.2个百分点，专家称货币政策有空间但边际效率下降 [10] - 新能源汽车购置税全额免征政策将结束，17家车企推出购置税兜底方案 [10] - 美国劳工统计局未如期公布10月CPI报告，白宫称可能不发布10月CPI和就业数据，9月就业报告或下周公布但无失业率 [10] - IMF察觉美国经济疲软，预计美四季度GDP增速低于1.9% [10] - 美联储官员对利率决策观点不一，有人不支持降息，有人认为应谨慎降息，有人主张维持利率不变 [11] 宏观金融 股指期货 - 策略为震荡思路暂观望，A股低开高走，锂电等板块亮眼，航天等板块走弱，沪指涨0.73%报4029.5点，成交2.07万亿，养老险公司要求调整持仓风格，证监会将深化投融资改革 [13] 国债期货 - 策略为货币政策加码进入兑现期，债券有上涨动力关注节奏，资金面偏松价格回落，权益端涨势压制债市情绪，社融等多数金融信贷数据不及预期，10月CPI和PPI好于预期 [14] 黑色 - 后期市场观点短期震荡，中期逢高偏空，基本面需求端建材弱卷板尚可，供应端钢厂利润低铁水产量或回落，估值上原料期货震荡偏弱，钢材微亏，冬储预计低价 [16] - 铁矿西芒杜等矿山投产，远月产能释放预期强，发运高位，供需将失衡 [17] - 现货市场钢材成交一般，进口铁矿价格小涨，贸易商报价随行就市，钢厂按需采购 [17] 煤焦 - 观点为双焦价格短期或震荡下跌，关注煤矿生产、安全监察及下游铁水产量变化，波动因发改委供暖季保供及铁水下降预期，未来国内矿山开工率中期受限，短期焦煤供给有提升预期，钢材需求弱制约价格，但动力煤有支撑 [18] 铁合金 - 市场展望中长期双硅过剩难缓解，长周期逢高偏空，短期观望，当前双硅成本坚挺，河钢11月招标定价符合预期，13日盘面窄幅波动，锰矿外盘更新报价 [19][21] 纯碱玻璃 - 波动因产业链随市场氛围上行，产业无新驱动，纯碱偏强有厂家调涨价格，玻璃厂库库存略增，价格偏稳，观点为观望 [22] - 纯碱产量和库存环比略降，成本抬升部分碱厂调价，部分企业减产，关注龙头企业供应及新装置投产 [22] - 玻璃产业挺价思路中断，关注需求预期、中游库存及旺季需求等情况 [22] 有色和新材料 沪锌 - 截至11月13日SMM七地锌锭库存减少，上海库存降，广东库存增，天津持平，操作建议高位空单持有，13日夜盘价格震荡走低，社库波动、宏观偏暖使锌价高位运行，加工费回落支撑价格，下游畏高接货谨慎 [24] 碳酸锂 - 短期基本面向好，但明年一季度动力端需求或转弱限制价格上涨空间，后续价格或回调，关注回调买入机会，当前需求向好，11月去库，储能需求高增速利好中长期价格 [25] 工业硅 - 整体供需矛盾不突出，区间震荡运行，波动因受相关板块影响，未来头部大厂复产有累库预期，但枯水期西南减产有去库预期，综合为松平衡 [26] 多晶硅 - 行业对反内卷有预期，但供需矛盾加深，现货价格松动，关注本周会议政策预期变化，延续震荡运行，12日协会辟谣不实信息，13日盘面反弹，硅片价格止跌，政策预期反复博弈，供需负反馈矛盾强化 [27][28] 农产品 棉花 - 逻辑与观点为阶段性供给压力大、需求弱，高成本抵抗下跌，低位震荡，前一日ICE美棉收跌，国内郑棉震荡缓跌，未来关注美国农业部11月农业报告，巴西预计棉花种植面积和产量增加，国内新棉上市快，库存累积，需求不佳，郑棉价格较现货低估有支撑 [29][30] 白糖 - 逻辑与观点为内糖供需偏空，进口糖成本低与国产糖成本支撑共同作用，新糖未大量冲击前观望，远期有供应压力，前一日ICE原糖反弹承压收跌，国内郑糖震荡，全球食糖过剩压力仍在，多家机构预计2025/26年度过剩，国内新作开机增加，期价接近成本限制下跌，进口糖成本低压制价格，农业农村部上调产量、下调需求、预期库存增加 [31][32] 鸡蛋 - 观点为期货前期受“去产能”预期带动偏强，现期货升水现货，供应压力大，现货偏弱拖累近月合约，关注现货对期货预期的影响，操作建议近月合约偏空，行情波动因现货持续弱势，未来鸡蛋稳中偏弱，走货一般，当前蛋鸡养殖可换饲料成本但亏综合成本，11月新开产环比下滑，淘汰偏快，在产存栏或下降，蔬菜利好需求，但存栏仍高，供需宽松格局难逆转，上涨幅度有限；蛋鸡行业“去产能”，养殖端亏损、淘鸡加快、补栏低迷，在产存栏触顶下滑，市场对远期预期向好，产能去化速度相对偏慢，行情短期反转概率不高 [33][34] 苹果 - 观点为震荡偏强，行情波动因入库接近尾声且同比降低，盘面上行，东西部晚熟富士收购尾声，收购特点为时间推迟、入库周期缩短、入库量降低，后续关注价格走势、出库情况及消费动态 [35] 玉米 - 观点为关注盘面上方压力，行情波动因国内现货价格偏强，期价震荡偏强，北港价格涨，销区报价坚挺，华北深加工企业到货量减少，价格稳中偏强，未来现货价格反弹，东北受天气和收购提振，南北港库存低，华北价格回升增强东北价格韧性，但东北新粮供应压力累积，上行动能有限，关注11月卖压，市场传11月投放托市小麦或替代冲击玉米 [36] 红枣 - 观点为暂时观望，行情波动因销区现货走弱拖累新枣订购价格，盘面偏弱，产区阿克苏、阿拉尔、喀什等地有成交价格，销区河北市场价格下调 [37][38] 能源化工 原油 - 行情波动因两份月报预测供给过剩致油价下行，OPEC+放缓增产未扭转过剩，需求受美经济数据抑制，库存四季度或累库，短期难急跌，期价偏弱震荡，长期面临供给过剩压力，油价将下行；IEA月报上调2025 - 2026年全球石油需求增长预测，预计欧佩克+供应量增长，美国至11月7日当周EIA原油库存超预期 [39][40] 燃料油 - 地缘与宏观主导油价，供需宽松需求平淡，价格跟随油价波动，布伦特原油回升，IEA月报上调供应及需求，供应增量超需求，预计2026年供应过剩，eia报告显示原油累库等，市场进入现实需求有韧性、远期趋弱节奏，燃料油库存累库，低硫燃料油跟随外盘裂解利润回升，关注阿祖尔炼厂检修结束供应回升 [41] 塑料 - 观点为聚烯烃供应压力大，供需角度偏弱震荡，但当前价格企业亏损有支撑，盘面小幅反弹，空间不大，建议震荡偏弱思路，目前供应压力仍大，上游产量高，下游需求弱，现货价格相对稳定 [42] 橡胶 - 短期止跌，或震荡略偏强，短线可逢低多单设止损，关注ru - nr价差走扩策略等，美国政府停摆结束商品盘面走强，泰国杯胶上行但产胶旺季原料有压力，基本面无明显矛盾，RU、NR交割利润亏损支撑价格底部，供应旺季上方有压力，关注云南产区停割时间等 [42][43] 合成橡胶 - 盘面短期止跌反弹，谨慎做多，反弹后可参与卖看涨策略，昨日丁二烯工厂报价坚挺，下游采购积极，价格上涨，受成本、买盘及天然橡胶带动，中长期上涨受限，受去库存及装置检修影响维持利润，预计短期底部震荡 [44] 甲醇 - 观点为近期围绕伊朗限气等因素博弈激烈，行情波动大，现实供需弱，库存高，虽有内地烯烃装置外采等利多但未根本扭转，建议近月合约偏弱震荡，远月合约等待反弹驱动后少量偏多配置，市场传煤矿安检影响煤炭价格或带动甲醇成本支撑上涨，盘面企稳反弹，需关注进口货到港及港口库存变动 [45] 烧碱 - 当前现货价格低位稳定，11月电价支撑期货，做空风险在于液氯价格走弱后的氯碱综合成本支撑，仓单少，现货下方空间有限，做多风险在于液碱上行驱动不足，可考虑中线逢低介入多单，现货市场山东碱出厂价格稳定，氧化铝企业采购价格和收货量稳定，液氯价格下跌，仓单数量稳定，企业开工高位，液氯价格转弱，液碱库存增长，期货市场01合约偏弱，空头离场，多头止损，仓单少或影响价格 [46] 沥青 - 连续下跌后利润回落，价格预估波动加大，焦点为冬储博弈后价格底，布伦特原油回升，IEA月报上调供应及需求，供应增量超需求，预计2026年供应过剩，eia报告显示原油累库等，市场进入现实需求有韧性、远期趋弱节奏，成品油裂解利润高位，沥青现货价格稳定，需求收尾，炼厂排产产量将增产，降库速度放缓，美国对委内瑞拉动武可能增大价格波动 [47] 聚酯产业链 - 观点为成本端支撑不足，但出口政策带来积极预期，短期偏强运行，波动因国际油价偏弱但印度撤销BIS认证提振出口需求，走势先抑后扬，PX供应稳定，需求有支撑，成本受原油影响偏弱，印度政策提振市场情绪；PTA受消息面影响反弹，涤丝产销平淡，基差偏弱，加工费低；乙二醇国内供应压力大，煤制装置检修增多，供需或改善；短纤产销一般，价格随原料调整 [48] 液化石油气 - LPG走势较强，OPEC+增产，地缘扰动或抵消部分增量但不改供给充裕，需求端民用旺季将至支撑气价，化工端利润差开工率难维持高位，中长期偏空，短期考虑民用旺季偏强震荡，本周液化气商品量减少，国际船期到港量减少，国内烯烃深加工装置开工率增加，烷基化油样本产能利用率下降，丙烷脱氢装置开工率下降 [49] 纸浆 - 基本面偏稳定，现货成交好转但工厂需求难起色，01估值接近套保点位，上方空间有限，维持宽幅震荡，多空博弈持续，短期观察老仓单消化及现货成交情况，现货上调追基差，受港节奏及基差影响现货紧张，阔叶价格坚挺，11月13日主流港口样本库存累库 [50] 原木 - 基本面震荡偏弱，现货成交价格下调，库存累库预期，淡季特征明显，后续发运量持稳预计供需弱平衡，盘面下跌后平水现货，基差有支撑，短期现货端有价格压力，预计承压运行，现货持稳成交弱，木材蓝变期价格承压，本周到港预期减少，供应压力略降 [50] 尿素 - 建议观望，以具体政策为准，现货市场价格持稳，工厂报价稳中有降，收单不佳，出口消息炒作后采购有空档，成交热度下降，港口样本库存增加，集港热情高；期货市场震荡偏强，多空双方减仓，市场对出口仍有预期 [51]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告综合呈现宏观经济数据、商品市场、财经新闻、股票市场等多方面信息，显示经济有稳中有进趋势但也面临挑战，各市场受不同因素影响表现各异，部分研报对债市、美债等给出投资建议 [1][2][29] 各部分总结 宏观数据速览 - 2025年9月GDP当季同比4.8%，较上期5.2%下降，去年同期4.6% [1] - 2025年10月制造业PMI 49%，较上期49.8%下降，去年同期50.1%；非制造业PMI商务活动50.1%，较上期50%上升，去年同期50.2% [1] - 2025年10月社会融资规模增量当月值8149亿元，较上期35296亿元大幅下降，去年同期14120亿元 [1] - 2025年10月M0同比10.6%，较上期11.5%下降，去年同期12.8%；M1同比6.2%，较上期7.2%下降，去年同期 - 2.3%；M2同比8.2%，较上期8.4%下降，去年同期7.5% [1] - 2025年10月金融机构人民币贷款当月新增2200亿元，较上期12900亿元大幅下降，去年同期5000亿元 [1] - 2025年10月CPI当月同比0.2%，较上期 - 0.3%上升，去年同期0.3%；PPI当月同比 - 2.1%，较上期 - 2.3%上升，去年同期 - 2.9% [1] - 2025年9月固定资产投资（不含农户）完成额累计同比 - 0.5%，较上期0.5%下降，去年同期3.4% [1] - 2025年9月社会消费品零售总额累计同比4.5%，较上期4.6%略降，去年同期3.3% [1] - 2025年10月出口总值当月同比 - 1.1%，较上期8.3%大幅下降，去年同期12.64%；进口总值当月同比1%，较上期7.4%下降，去年同期 - 2.38% [1] 商品投资参考 综合 - 前十个月我国社会融资规模增量累计30.9万亿元，比上年同期多增3.83万亿元；10月末，社融存量同比增8.5%，M2同比增8.2%，环比均降0.2个百分点；货币政策有空间但边际效率下降，要转变宏观调控思路 [2] - 广义货币和社会融资规模同比增速处较高水平，未来央行将实施适度宽松货币政策，保持对实体经济支持力度 [2] - 10月线下消费热度指数同比增17.3%，基建开工率和工作量环比双增，主要工业品开工率同比提高0.5个百分点，保税区人流热度指数同比增17.7%，增速较9月提高7个百分点 [2] - 11月13日，国内36个商品品种基差为正，32个为负；沪镍、郑棉、菜籽基差最大，丁二烯橡胶、沪锡、苹果基差最小 [3] - 美国政府结束43天“停摆”，特朗普称损失1.5万亿美元，9月劳工统计局数据将在政府重新开放后发布 [3] 金属 - 11月13日，国际贵金属期货普遍收跌；美国政府停摆结束，市场关注经济数据，不确定性加剧经济放缓担忧，强化美联储12月降息预期，政策困境为黄金市场提供支撑 [4] - 11月12日，锌、铝库存增加，铅、铜、镍库存减少，锡、铝合金、钴库存持稳 [4] - 今年前10个月黄金期货成交总额73.3万亿元，全市场排名第一，同比增长121.7%；黄金期货沉淀资金量达1089.67亿元，全天净流入12.05亿元，较年初增加近574亿元 [5] - 截至11月13日，SPDR黄金信托持仓量增加0.22%，即2.29吨，至1048.93吨 [5] - 11月13日，国际白银现货价格突破54美元/盎司，逼近历史高点；国内沪银主力合约盘中再创历史新高 [5] - 11月13日，电池级碳酸锂、氢氧化锂价格创逾2个月新高，且连续4日上涨 [6] 煤焦钢矿 - 11月14日，辽宁地矿集团在辽东地区探明国内首个千吨级、低品位超大型金矿床——大东沟金矿，探明金金属量1444.49吨，预期效益良好 [8] 能源化工 - 《石油天然气基础设施规划建设与运营管理办法》指出，理顺油气管网基础设施投资建设机制，支持各类社会资本参与相关项目投资建设 [9] - 11月13日，美油主力合约收涨；国际能源署上调2025年全球原油需求增速预测，南苏丹要求原油生产商预付25亿美元款项，推动油价上涨 [9] - 8 - 10月俄罗斯石油加工量同比下降约6%，峰值时每日减少约30万桶 [9] - 美国周度原油净进口量增加84.9万桶/日，至241万桶/日；上周EIA原油库存增加641.3万桶；周度原油出口量减少155万桶/日，降至282万桶/日；汽油库存降至2014年11月以来最低水平 [10] - 国际能源署预计全球油气需求将持续增长至2050年，上调2025年全球原油需求增速预测；预计2025年非欧佩克 + 供应量增长170万桶/日，将2026年全球石油供应增长预测上调至250万桶/日；10月全球石油供应环比下降44万桶/日 [11] - 因全球供应过剩加剧，原油价格势将连续第三周下跌 [11] 农产品 - 美国全国油籽加工商协会预计10月美国大豆压榨量达创纪录的2.09522亿蒲式耳 [12] - 巴西10月咖啡出口量下降20% [13] - 中国同意在11月和12月购买约1200万吨美国大豆，并在接下来三年每年至少买2500万吨；中国已开始设计新的稀土出口许可制度，商务部回应将依法依规开展相关工作 [13] - 因实施B50计划，2026年印尼棕榈油出口量可能下降11% - 12% [13] - 美国农业部公布本销售年度美国玉米、大豆油、牛肉、小麦、棉花等农产品周度出口销售数据 [13] - 美国农业部长承认咖啡关税推高了价格 [14] 财经新闻汇编 公开市场 - 11月13日，央行开展1900亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%；当日928亿元逆回购到期，单日净投放972亿元 [15] 要闻资讯 - 央行金融统计数据及专家对货币政策和宏观调控思路的观点同商品投资参考综合部分内容 [16] - 特朗普签署法案结束美国政府43天“停摆”，称损失1.5万亿美元 [16] - 中国与美国大豆贸易及稀土出口许可制度相关情况同农产品部分内容 [16] - 外交部回应日本首相涉台言论，如日方武力介入台海局势，中方将迎头痛击 [17] - 全国人大常委会审议《中华人民共和国银行业监督管理法（修订草案）》，金融监管总局将发布新修订的《商业银行并购贷款管理办法》，并研究促进科技保险高质量发展的政策 [17] - 中国人民银行行长指出完善中央银行制度是“十五五”时期推动金融高质量发展的战略举措，要谋划重点工作，构建相关体系和机制 [18] - 国家信息中心先行指标显示经济稳中有进，10月消费市场向好，形成“下沉市场持续扩容”与“文旅体验消费引领”双轮驱动格局，线下消费热度指数同比增长17.3% [18] - 年末出口增速承压，但基建投资积蓄动能，各地提振年末消费热潮，多地召开重大项目开工动员会或集中开工仪式，5000亿元新型政策性金融工具10月完成资金拨付 [19] - 人民银行上海总部向在沪金融机构推送重点企业（项目）名录，引导金融机构满足融资需求 [19] - 中央汇金投资有限责任公司拟于11月18日发行40亿元10年期政府支持机构债券，募集资金用于偿还到期债券本金 [20] - 美国劳工统计局未如期公布10月CPI报告，白宫称可能不发布10月CPI和就业数据，9月就业报告或下周公布但无失业率数据 [21] - 美联储官员对降息持不同观点，卡什卡利不支持上次降息决定，穆萨勒姆认为降息应谨慎，哈马克主张维持利率不变 [21] - 欧洲金融稳定官员讨论建立替代美联储流动性支持机制方案，涉及多家央行，尚未到欧洲央行决策层 [21] - 多家公司出现债券重大事件，如上海世茂股份新增诉讼仲裁、奥园集团未能清偿到期债务等 [22] - 穆迪、惠誉国际对部分公司进行海外信用评级调整或维持评级 [22] 债市综述 - 中国债市整体走弱，利率债收益率多数上行，国债期货主力合约齐跌，银行间市场资金面转暖；万科债走势分化，股债跷跷板效应明显，货币环境对债市中期有支撑，短期走势取决于股市反弹力度 [23][24] - 交易所债券市场收盘，万科债等部分债券有涨跌表现；中证转债指数、万得可转债等权指数有涨跌幅；货币市场利率、Shibor短端品种、银行间回购定盘利率、银银间回购定盘利率多数有涨跌变化 [24][25] - 国开行、进出口行部分金融债中标收益率、全场倍数、边际倍数公布；美债、欧债收益率集体上涨 [26][27] 汇市速递 - 在岸人民币对美元16:30收盘报7.0959，较上一交易日涨213个基点；人民币对美元中间价报7.0865，较上一交易日调贬32个基点 [28] - 纽约尾盘，美元指数跌0.30%，非美货币多数上涨，离岸人民币对美元上涨151个基点 [28] 研报精粹 - 中金固收点评10月金融数据，预计后续社融趋于下行，明年一季度社融余额同比或降至8%以下，债券配置力量利于利率下行，建议关注年底到明年年初配置行情 [29] - 长江固收认为当前全面降准概率低，降息窗口预计在今年四季度至明年一季度打开，建议抓住债市抢跑机会，预计年内10Y国债收益率下行 [29][30] - 兴证固收称美债策略立足防御，把握票息确定性；2025年Q4 - 2026年Q1市场或重定价，长端美债有上行风险和波段博弈空间，建议把握短久期美债及信用品种票息价值 [30] 今日提示 - 11月14日，189只债券上市，95只债券发行，124只债券缴款，188只债券还本付息 [31] 股票市场要闻 - 证监会主席吴清访问法国、巴西金融监管部门，就资本市场合作交换意见，并与国际机构投资者、中资企业代表座谈 [32] - A股低开高走，锂电产业链等板块表现亮眼，上证指数涨0.73%报4029.5点，续创十年新高，深证成指涨1.78%，创业板指涨2.55%，全天成交2.07万亿元 [33] - 香港恒生指数涨0.56%报27073.03点，恒生科技指数、恒生中国企业指数有涨幅；资源股、医药股表现好，能源、电信股下挫；南向资金净卖出35.21亿港元，阿里巴巴获净买入13.75亿港元 [33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周四国债现券收益率多数上行，期货集体走弱，DR007加权利率回落震荡，国内基本面数据有分化，海外美国临时拨款法案通过但就业及通胀数据或缺失，12月美联储降息前景不明 [2] - 10月经济数据分化，通胀改善但出口和PMI指标回落，四季度经济表现需更多数据支撑，央行将保持适度宽松政策基调，年内货币进一步宽松空间有限 [2] - 当前处于政策真空期，市场难形成单边趋势，预计利率维持窄幅波动，需警惕风险偏好回升对长端利率的潜在压制，操作上建议暂时观望 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货盘面 - T主力收盘价108.410，下跌0.1%，成交量70905，增加15298；TF主力收盘价105.885，下跌0.08%，成交量58282，增加18123；TS主力收盘价102.462，下跌0.01%，成交量19118，减少969；TL主力收盘价116.130，下跌0.26%，成交量81516，减少6059 [2] 期货价差 - TL2512 - 2603价差0.23，减少0.02；T2512 - 2603价差0.22，减少0.01；TF2512 - 2603价差0.02，减少0.01；TS2512 - 2603价差0.05，减少0.00 [2] - T12 - TL12价差 - 7.72，增加0.21；TF12 - T12价差 - 2.52，增加0.03；TS12 - T12价差 - 5.95，增加0.10；TS12 - TF12价差 - 3.42，增加0.08 [2] 期货持仓头寸 - T主力持仓量204914，减少16603，前20名空头250765，减少7272，前20名多头持仓量未提及，前20名净空仓229736，减少5322 [2] - TF主力持仓量121756，减少9453，前20名多头127708，减少3829，前20名空头148394，减少4596，前20名净空仓20686，减少767 [2] - TS主力持仓量61292，减少2901，前20名多头67131，增加159，前20名空头76771，减少791，前20名净空仓9640，减少950 [2] - TL主力持仓量113579，减少9237，前20名多头131432，减少2942，前20名空头149298，减少4323，前20名净空仓17866，减少1381 [2] 前二CTD（净价） - 220017.IB(4y）价格106.5056，下跌0.0850；220019.IB(4y）价格99.0955，下跌0.0353；250003.IB(4y）价格99.5743，下跌0.0400；240020.IB(4y)价格100.8844，下跌0.0467 [2] - 220016.IB(1.7y)价格101.8907，下跌0.0030；250012.IB(2y)价格100.0406，下跌0.0079；210005.IB(17y)价格131.0766，下跌0.3509；210014.IB(18y)价格127.4339，下跌0.2911 [2] 国债活跃券（%） - 1y收益率1.4050，增加0.50bp；3y收益率1.4345，减少0.05bp；5y收益率1.5650，减少0.70bp；7y收益率1.6875，减少0.75bp；10y收益率1.8010，减少0.30bp [2] 短期利率（%） - 银质押隔夜利率1.3719，减少1.81bp；Shibor隔夜利率1.3150，减少10.00bp；银质押7天利率1.4500，减少3.00bp；Shibor7天利率1.4740，无变化 [2] - 银质押14天利率1.5030，减少5.70bp；Shibor14天利率1.5000，无变化 [2] LPR利率（%） - 1y利率3.00，无变化；5y利率3.5，无变化 [2] 公开市场操作 - 逆回购发行规模1900亿，到期规模928亿，净投放972亿，利率1.4%，期限7天 [2] 行业消息 - 央行发布第三季度货币政策执行报告，将实施适度宽松货币政策，保持社会融资条件宽松，完善货币政策框架，强调观察金融总量看社会融资规模和货币供应量指标 [2] - 国务院副总理何立峰表示中美在经贸领域合作空间广阔，应落实两国元首釜山会晤共识，推动经贸关系稳定发展 [2] - 美国当地时间11月12日通过联邦政府临时拨款法案，结束43天政府“停摆”，拨款使大部分政府机构运作至2026年1月30日 [2] 重点关注 - 11月13日21:30关注美国10月未季调CPI年率；11月14日21:30关注美国10月PPI [3]