市场状况与前景 - 10月10日大规模清算后，加密市场杠杆已显著出清，短期底部或已形成 [1] - 此次去杠杆属于健康重置，市场结构更稳健，未来数月预计将进入筑底上行阶段，而非周期顶部 [1] - 根据期权隐含分布，未来3至6个月市场对BTC的价格预期区间为9万至16万美元，倾向上行 [1] 驱动因素 - 美联储降息、流动性宽松与监管新政（如GENIUS、CLARITY法案）将构成中期顺风，可能令本轮周期延续至2026年 [1] 资金动向 - 聪明资金正进行选择性加仓，聚焦EVM生态、收益协议与RWA板块 [1]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告核心观点 - 周五资金体感边际收敛和央行“缩短放长”不代表央行态度边际转向，6月至今宽松为流动性主旋律，11月乐观资金指标数量增加，Shibor 3M延续下行，DR007价格向7天OMO靠拢，X - repo下移至1.2%附近，考虑基本面和融资需求疲软，央行宽松逐步兑现，DR001可向7天OMO - 20BP演绎，存单当前点位延续配置，静待降息预期升温后的资本利得博弈空间 [5] - 周五资金体感边际收敛因资金投放摩擦，虽提前续作3个月期买断式逆回购，但回笼较多7天流动性产生短期扰动，不代表央行态度转变，后续OMO回归净投放，资金价格维持低位稳定概率更高 [4][18] - 央行“缩短放长”操作与以往不同，当前货币政策主基调不支持资金面收敛，央行投放中长期流动性并降低相关工具价格，利好银行净息差和资金价格低位稳定，建议淡化对资金价格单日波动的关注，6月至今资金宽松为主旋律，关注后续隔夜匿名是否突破1.30%的可能 [21] - 存单部分，政策利率不降息约束下限，央行态度呵护及中长期流动性工具补充使1年期存单难显著高于1.63%，后续震荡偏多走势，当前点位可继续参与，静待降息预期升温后的资本利得博弈空间 [6][24] 各目录要点总结 1 宽松正在兑现，资金价格愈发乐观 - 过去一周央行“缩短放长”，资金整体走势稳健，最后一个交易日资金体感收敛。央行操作时间点上延续呵护，数量上“不满不溢”；资金数量方面，银行净融出能力和央行操作联动密切，机构略加杠杆；资金价格指标表现乐观，DR001多数时刻稳定在1.31%，Shibor 3M延续下行，DR007价格向7天OMO靠拢 [11][14][16] - 周五资金体感边际收敛是因资金投放摩擦，不代表央行态度转变，后续资金价格维持低位稳定概率高 [18] - 央行“缩短放长”与以往不同，当前货币政策主基调不支持资金面收敛，操作利好银行净息差和资金价格低位稳定，建议淡化对资金价格单日波动的关注，关注后续隔夜匿名是否突破1.30%的可能 [20][21] - 存单部分，跨月后中小行减持收敛，非银买卖国债前后行为有变化，后续存单震荡偏多走势，当前点位可继续参与，静待降息预期升温后的资本利得博弈空间 [23][24] 2 周度资金存单跟踪和关键事项提示 - 本周央行逆回购净回笼15722亿元，3个月期买断式逆回购提前平量续做，统计期央行OMO净回笼15722亿元；下周短期资金到期4958亿元，11月有10000亿元买断式逆回购资金到期，9000亿元MLF到期 [32] - 本周政府债净融资1384亿元，累计净融资115576亿元，净融资进度为83.4%，净缴款368亿元；下周政府债净融资2498亿元，累计净融资117987亿元，净融资进度为85.1%，净缴款3692亿元，周五有30年国债发行，10年期及以上国债/地方债发行占比分别约31.03%/73.00% [32][42] - 本周票据走势整体上行，关注后续国有行买入和票据利率走势 [32] - 本周人民币相对美元贬值0.13%，USDCNH/USDCNY掉期点分别在1400点/1300点附近，境内外短债资产套息策略价值一般，关注中间价变动及央行对汇率相关表述 [32] - 本周资金结构上，国有行净融出抬升，资金价格下降，债市调整，资金过手方资金净融出下降，多数非银加杠杆；杠杆视角，除去保险，其余机构杠杆率抬升；价格体感，隔夜伴随央行回笼略有抬升，7天价格下降，除去最后一个交易日，其余交易日体感宽松。下周关注国有行融出持续性、非银杠杆情况、大行对非银的隔夜定价情况、匿名资金价格和数量 [32] - 本周存单净融资规模为1509.90亿元，发行进度为18.6%；分主体来看，国有行净融资转正，股份行存单净融资转负；分期限来看，加权发行久期抬升。未来三周分别有7518.40亿元、9070.30亿元、8020.40亿元同业存单到期，下周主要到期期限集中在12个月期和6个月期，关注国股行存单净融资情况 [32][78] - 二级交易市场，数量视角，银行跨月后存单卖出力量收敛，买卖国债落地前成交活跃度和非银买入力量强，落地后下降；价格视角，品种利差有所上行。本周存单整体上行，1M因跨月后明显上行，1年期AAA存单收益率目前录得1.6300%，关注非银负债端情况、债市走势、货基存单补入情况 [86][88][89] 3 央行：关注6个月买断式逆回购续作情况 - 本周央行逆回购净回笼15722亿元，3个月期买断式逆回购提前平量续做，统计期央行OMO净回笼15722亿元，其中7天期OMO资金投放4958亿元，7天期OMO资金回笼20680亿元，截至11.07，逆回购余额4958亿元，较10.31下降15722亿元，整体高于季节性 [36] - 下周短期资金到期4958亿元，11月有10000亿元买断式逆回购资金到期，9000亿元MLF到期，其中11月有3000亿元6个月期买断式逆回购到期，7000亿元3个月期买断式逆回购到期 [38] 4 政府债：下周净缴款上升至3692亿元 - 本周政府债净融资1384亿元，累计净融资115576亿元，净融资进度为83.4%，净缴款368亿元；下周政府债净融资2498亿元，累计净融资117987亿元，净融资进度为85.1%，净缴款3692亿元 [42] - 结构上，国债净融资进度为86.1%高于历史均值，新增地方政府一般债/新增地方政府专项债/特殊再融资债发行进度分别为86.4%/88.3%/94.4%低于历史均值 [43] - 本周国债净融资2258亿元，地方债净融资 - 120亿元，其中新增地方债发行452亿元，置换债净融资 - 572亿元；下周国债净融资220亿元，国债净融资进度86.1%，地方债净融资2278亿元，地方债净融资进度85.3%，其中新增地方债净融资抬升至1519亿元，置换债净融资为759亿元 [44][46] - 下周周五有30年国债发行，10年期及以上国债/地方债发行占比分别约31.03%/73.00% [48] 5 票据：票据冲量效应减弱，票据利率整体上行 - 跨月后票据冲量效应减弱，票据利率整体上行，截至11月7日，3M期国股直贴利率、3M期国股转贴利率、6M期国股直贴利率、6M期国股转贴利率分别为0.60%、0.42%、0.69%、0.66%，较10月31日分别变动 + 20BP、+ 36BP、+ 14BP、+ 41BP [52] 6 汇率：人民币汇率贬值 - 本周人民币相对美元贬值0.13%，USDCNH/USDCNY掉期点分别在1400点/1300点附近，境内外短债资产套息策略价值一般 [54] - 央行方面，美元兑人民币中间价略有贬值，对应贬值上限在7.23附近，本周逆周期因子收窄至358pips附近，调控汇率诉求弱，11月7日美元兑人民币中间价7.0836，对应日内贬值2%上限点位7.2253，日内升值2%下限点位6.9419，11月7日逆周期因子为358pip，本周央行未公告或发行离岸央票 [58] 7 市场资金供需：国有行净融出延续修复 - 买卖国债叠加买断式逆回购提前投放，国有行净融出抬升，资金价格下降，债市调整，资金过手方资金净融出下降，多数非银加杠杆 [60] - 本周银行体系日均融出4.69万亿元，国股行体系日均融出抬升至4.97万亿元，国有行日均融出修复至4.59万亿元，股份行日均融出有所修复目前录得0.38万亿元；（货基 + 理财子）日均融出有所回落至0.88万亿元，其中货基日均融出回落至1.08万亿元，理财日均融出 - 0.20万亿元；资金面延续宽松，主要非银机构均增加融入 [62][64] - 除去保险，其余机构杠杆率抬升，银行间周度市场杠杆率抬升0.93pct至115.68%，商业银行杠杆率抬升0.22pct至102.75%，广义基金杠杆率抬升0.81pct至113.70%，券商杠杆率抬升3.12pct至229.33%，保险杠杆率下降1.21pct至128.78% [67][69][71] - 资金价格部分，隔夜伴随央行回笼略有抬升，7天价格下降，全周来看，DR001和R001分别较前一周周五上行1.4BP和下行1.5BP至1.3321%和1.4719%；DR007和R007分别下行4.2BP和下行2.5BP至1.4130%和1.4677%；除去最后一个交易日，其余交易日体感宽松 [73][75] 8 CD： 国有行存单净融资转正，加权发行久期拉长 8.1 一级发行市场： 存单净融资转正，且加权发行久期拉长 - 总量上，本周存单净融资规模为1509.90亿元，发行进度为18.6%，未来三周分别有7518.40亿元、9070.30亿元、8020.40亿元同业存单到期，下周主要到期期限集中在12个月期和6个月期 [78] - 结构上，分主体来看，国有行净融资转正，股份行存单净融资转负，中小行发行占比上升，其余银行募集成功率下降，存单净融资整体转正，中小行募集成功率上升；分期限来看，供给端存单发行加权久期上行至7.56月，银行长久期存单发行占比抬升，6M以上存单发行占比抬升，其余期限存单发行占比下降，所有期限存单募集成功率上升 [80][82][84] 8.2 二级交易市场：跨月和买卖国债为分水岭 - 数量视角，银行跨月后存单卖出力量明显收敛，买卖国债落地前成交活跃度明显走高，非银买入力量也强势，落地后，成交活跃度和非银买入力量均下降，本周存单活跃度略有走高，存单收益率震荡下行，周中枢比上周下降1.25BP [86] - 价格视角，品种利差有所上行，本周存单整体上行，1M因为跨月后明显上行，1年期AAA存单收益率目前录得1.6300% [88][89]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国原油库存增加，年内剩余时段油价仍承压运行，明年一季度略微缓解过剩压力，震荡偏弱对待 [1] - 美国政府停摆，避险情绪减弱，美元指数施压黄金，黄金中期或高位震荡，短期下方空间有限 [2] - 合成胶原料端受国内供应增量压制，需求端出货压力大，缺乏利好，偏弱运行 [4] - PTA前期检修装置重启，供应增加，需求稳定，基本面驱动偏弱 [4] - 铁矿石供应宽松、需求承压，价格上行空间有限，可关注逢高沽空机会 [5] - 焦煤供需格局无明显变化，宏观利好兑现后市场氛围降温，关注安监和反内卷对供应的影响 [5] - 淡季临近钢材需求疲软，供应端有收缩预期，钢价短期趋弱运行，跌幅有限 [6] - 生猪现货价格偏弱调整，供应端压力大，价格反弹后仍有下行空间，养殖端可适时套保 [6] - 马来西亚棕榈油产量超预期，国内现货基差稳中有跌，短期内棕榈油偏弱运行 [7] - 菜粕供应端刚性短缺，沿海油厂低库存，建议回调做多，关注中加贸易政策变化 [8] - 美国经济数据显示经济韧性，利多白银，但美元指数施压，白银震荡偏多 [8] - 四季度经济基本面承压，国债期货利多因素增加，中期震荡偏多 [9] - 纯碱市场趋稳震荡，供应持稳，下游需求平稳，01合约短期震荡运行，建议观望 [9] - 甲醇开工高位，下游需求稳定，港口库存积累，01合约短期震荡偏弱，建议观望或反弹做空 [10] - 烧碱装置开工高位，企业库存上升，需求平淡，01合约短期震荡运行，建议观望或反弹做空 [11] 根据相关目录分别进行总结 原油 - 截止10月31日当周，美国原油库存总量8.30763亿桶，商业原油库存4.21168亿桶，汽油库存2.06009亿桶，原油日均产量1365.1万桶 [1] 黄金 - 美国联邦政府“停摆”36天，打破历史纪录，或使四季度经济增速降低多达2个百分点 [2] 合成橡胶 - 2025年1 - 10月国内丁二烯产量同比增15.5%，10月产量45.72万吨，同比增长14.47% [4] - 1 - 9月丁二烯国内进口39.36万吨，同比增54.8%，截止10月31日开工率67.06 [4] - 10月顺丁橡胶产量13.76万吨，环比增5.52%，同比增24.07%，产能利用率71.39% [4] PTA - 聚酯市场整体库存集中在14 - 24天，POY库存14 - 23天，FDY库存12 - 22天，DTY库存13 - 25天 [4] 铁矿石 - 10月27日 - 11月02日中国47港到港总量3314.1万吨，45港到港总量3218.4万吨，北方六港到港总量1585.9万吨 [5] 焦煤 - 314家独立洗煤厂样本产能利用率37.6%，环比增1.15%，精煤日产27.5万吨，环比增1.0万吨，库存295.0万吨，环比增10.6万吨 [5] 螺纹钢 - 全国建材社库638.40万吨，较上周增加2.18万吨，厂库347.75万吨，较上周减少8.35万吨，产量397.07万吨，较上周增加1.47万吨 [6] 生猪 - 11月5日“农产品批发价格200指数”为124.97，“菜篮子”产品批发价格指数为126.95，全国农产品批发市场猪肉平均价格为18.19元/公斤，比前一日上升0.9% [6] 棕榈油 - 11月5日数据显示，马来西亚10月毛棕榈油产量环比增加12.31%至207万吨 [7] 菜粕 - 截至2025年第44周，沿海油厂菜粕库存0.71万吨，华东地区26.05万吨，华南地区20.7万吨，华北地区4.02万吨，全国总计51.48万吨，较上周减少1.66万吨 [8] 白银 - 美国10月ISM服务业PMI上升2.4点至52.4，新订单指数跳涨5.8点至56.2，服务业支付价格指标升至70，就业指标升至48.2 [8] 长期国债 - 中国10月标普服务业PMI为52.6，综合PMI为51.8 [9] 纯碱 - 全国重质纯碱主流价1261元/吨，环比降7元/吨，周度产量75.76万吨，环比增2.3%，厂家总库存170.2万吨，周上升 - 0.01% [9] - 浮法玻璃开工率76.35%，全国均价1161元/吨，环比降3元/吨，样本企业总库存6579万重箱，环比下降1.24% [9] 甲醇 - 江苏太仓甲醇市场价2082元/吨，国内甲醇周产能利用率86.73%，上升1.09%，榆林凯越70万吨/年甲醇装置预期本周检修结束 [10] - 下游总产能利用率75.03%，周下降0.12%，中国甲醇港口样本库存151.71万吨，周上升1.06万吨 [10] - 中国甲醇样本生产企业库存38.64万吨，周增加1.04万吨，样本企业订单待发22.11万吨，周增加0.55万吨 [10] 烧碱 - 山东32%液碱800元/吨，环比持平，氯碱利润409元/吨，烧碱周度产能利用率84.3%，环比增3.5% [11] - 液碱样本企业库存44.26万吨，周上升6.84%，下游氧化铝周开工85.2%，周度降0.2%，粘胶短纤周开工89.64%，环比增1.03% [11]

市场信心与指数表现 - 上证综指于10月下旬突破4000点并在该区间徘徊，这是其在3000点运行十年后的重要突破 [1] - 指数突破4000点直观反映了市场信心的显著恢复 [1] 货币政策环境 - 全球主要经济体货币政策转向宽松，美联储在近期两次合计降息0.5个百分点，未来三到五年大概率保持宽松 [3] - 中国货币政策基调近十四年来首次由稳健调整为适度宽松，因物价水平较低且为保增长，"十五五"时期收紧条件不存在 [3] - 全球流动性宽松局面将持续影响国内市场，未来若干年资本市场外部流动性将得到持续保障 [3] 资金配置转向 - 过去中国居民和机构资金主要配置于房地产和高收益理财产品，但这两大渠道发生根本变化 [3] - 房地产自2021年下半年起进入深度调整期已持续四年多，全国性供大于求下难以恢复高回报状态，不再吸引大量资金 [4] - 高收益理财产品收益率显著下降，过去6%-8%以上的产品已消失，因其底层资产多为房地产 [4] - 当前银行存款达320万亿元巨大存量，在缺乏替代品情况下，资本市场将成为具有风险偏好资金的合理流向 [4] 央行政策支持 - 央行去年以来在工具创新上迈出实质性步伐，包括为证券、基金、保险等投资机构提供互换便利 [5] - 央行推出支持市场主体股票回购和增持的专项再贷款，并通过汇金公司强化平准基金功能，其总资产规模迅速扩大 [5] - 央行可在合理框架内通过极具优惠的条件和丰富操作工具支持市场，对资本市场平稳运行和信心提振至关重要 [5] - 积极有效支持资本市场是"建设现代中央银行制度"完善过程中的关键环节 [6] 上市公司质量与结构 - 新质生产力迅速发展，战略性新兴产业、高新技术制造业和未来产业成片崛起，股市"含科量"快速成长 [6] - 大批芯片、半导体、人工智能、机器人、新能源、创新药等高科技公司上市，现有上市公司中四分之一为高科技公司 [6] - 美国股市历史经验显示，科技革命成果将成为支持中国股市高成长的核心引擎，上证综指4000点仅是新的起点 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 氧化铝价格承压，短期氧化铝期价或低位震荡，下方成本线支撑渐显，下跌空间有限 [6] - 电解铝方面，流动性宽松预期为11月宏观市场主题，铝价“易涨难跌”特性将延续，11月铝价上行需关注去库持续性和下游对高铝价接受程度，建议逢低买入 [6] - 现货ADC12价格同步上涨，成本刚性支撑与供需紧平衡推动价格走强，预计短期偏强震荡，后续需关注原料供应状况、需求复苏节奏 [6] 根据相关目录分别进行总结 后市研判 - 氧化铝供应端国产铝土矿短期边际收紧但有进口矿补充，进口矿价略偏弱，几内亚雨季接近尾声后续供给或宽松；运行产能高位但新产能释放尚需时间，部分企业接近盈亏平衡甚至亏损，叠加采暖季影响，价格仍承压，短期期价或低位震荡 [6] - 电解铝方面，10月美联储降息落地但12月再度降息不确定，美国停摆事件解决后关注经济数据；中美“休战一年”，贸易问题忧虑缓和；冰岛冶炼厂减产凸显产能释放电力瓶颈等问题，中国产能红线限制供应弹性不足，需求侧流动性宽松环境为铝价提供中长期上行动力，铝价“易涨难跌”特性延续，11月铝价上行需关注去库持续性和下游对高铝价接受程度，建议逢低买入 [6] - 现货ADC12价格上涨，成本端支撑显著，废铝供应紧张推动采购成本攀升，供应端受原料和政策制约，部分企业低负荷运行，需求端稳定韧性、温和复苏，库存延续去化趋势，预计短期偏强震荡，后续关注原料供应和需求复苏节奏 [6] 行情回顾 - 10月氧化铝、电解铝期价走势分化，氧化铝期货价格震荡筑底，从最高2913元/吨跌至最低2760元/吨，电解铝和铸造铝合金期货均上涨，电解铝最高达21425元/吨，铸造铝合金最高达20920元/吨 [7][8] 宏观面 - 短期内中美贸易问题忧虑明显缓和，虽竞争博弈长期存在，但双方“休战一年”；10月美方宣布对中方相关物项加征关税和实施出口管制，中方发布反制措施，资本市场受影响，铜价回落；25 - 26日中美经贸磋商，30日两国元首会晤，双方就多项议题达成成果共识，包括取消部分关税、暂停相关出口管制措施等 [12][13] - 四中全会落地、“十五五”规划建议提增市场信心 [15] - 10月23日有色金属行业重点企业运行情况分析座谈会召开，协会表示要围绕建设现代化有色金属产业体系目标，引导企业高质量发展，防止“内卷式”恶性竞争，保障产业链供应链安全，协会将归纳意见报送有关部门助力行业发展 [18] 基本面 供应端 - 国产矿供应边际收紧，9月SMM全国铝土矿产量488.21万吨，环比降3%，同比降2.3%，1 - 9月累计产量4574.3万吨，累计同比增长6.64%，10月上半月河南开采、广西运输仍受雨水影响，氧化铝厂铝土矿库存小幅去库但绝对量处高位，价格持稳 [20] - 海外铝土矿供应或相对宽松，9月中国铝土矿进口量1588万吨，环比降13.2%，同比涨37.5%，几内亚、澳大利亚进口量环比均下降，后续随着几内亚雨季结束进口量或回升，近日几内亚CBK铝土矿罢工，盘面价格反弹有限，港口库存徘徊在近三年高位 [23] - 氧化铝长期供应过剩格局不改，9月产量774.6万吨，环比小降1.7%，同比增长12.7%，1 - 9月累计产量6683.6万吨，累计同比增长9.8%，9月产量受阅兵和企业检修影响，建成产能持稳，运行产能高位，新增产能集中释放或在2026年一季度，采暖季等减产风险值得关注，晋豫黔等地部分企业接近盈亏平衡甚至亏损，注意供应端变化 [28] - 9月电解铝成本下行，行业加权平均完全成本为15918元/吨，环比下降193元/吨，行业理论盈利升至4849元/吨，环比增加301元/吨，受成本下行和铝价上升影响，盈利再度扩大 [30] - 9月电解铝产量变化不大，产量381万吨，同比增加1.8%，运行产能和铝水比例小幅回升，当前处于消费旺季，下游需求带动铝水需求回升，9月行业铝水比例环比提升1.2个百分点至76.3%，铸锭量下降；截至9月底，建成产能约4584万吨，运行产能约4406万吨，环比均增长，预计10月铝锭日均产量进一步增长，北方企业铝液直销计划增加或带动铝水比例继续提升，后续关注旺季需求表现和新旧产能置换进度 [34] - 海外电解铝产能有少数增量，10月21日世纪铝业冰岛冶炼厂因故障减产约20万吨/年，占该厂总产能三分之二，LME铝价上涨；27日力拓澳大利亚铝厂因电价压力或关停，引发市场对海外铝电力供应不稳担忧 [36] - 再生铝9 - 10月产量维持平稳，上周再生铝合金开工率小幅回落，截至10月23日开工率为58.6%，周环比不变，行业分化加剧，头部企业开工率有望维持高位，部分中小企业受原料、成本和政策影响检修减产，9月产量增长系淡旺季转换订单复苏，10月废铝紧缺态势难缓解，预计产量小幅减少，市场供需趋紧 [67] - 9月未锻轧铝合金进口同比降13.2%，进口约8.22万吨，同比减少1.25万吨，1 - 9月总进口量累计约76.46万吨，累计同比减少14.04%，9月新签10月订单意愿较高，国内废料紧张使中间商倾向海外拿货，但海外高成本低利润，预计10月进口增幅有限且低于同期 [70] 需求端 - 铝加工材企业开工分化，整体运行平稳，铝材开工率62.4%，周环比 - 0.1%，铝型材开工率53.7%，周环比 + 0.2%，工业型材需求回升；铝板带67.0%，周环比 - 1.0%，受建筑装饰用铝板需求疲软拖累；铝箔开工率71.9%，周环比 - 0.4%，国内双零箔、空调箔延续疲软态势 [40] - 光伏新增装机量有望继续保持增长，1 - 9月全国发电设备累计平均利用2368小时，比上年同期降低251小时，电源工程投资完成5987亿元，同比增长0.6%，电网工程投资完成4378亿元，同比大幅增长9.9%；截至9月底，全国累计发电装机容量37.2亿千瓦，同比增长17.5%，太阳能发电装机容量11.3亿千瓦，同比增长45.7%；1 - 9月光伏新增装机规模240.27GW，同比增长49.35%，9月新增9.66GW，环比增长31.25%，同比下降53.76%，9月新增装机量环比增长，后续有望继续增长 [44][46] - 房地产市场景气显疲弱，1 - 9月房地产开发企业房屋施工面积648580万平方米，同比下降9.4%，房屋新开工面积45399万平方米，下降18.9%，新建商品房销售面积65835万平方米，同比下降5.5%，销售额63040亿元，下降7.9%；9月各线城市商品住宅销售价格环比下降，同比降幅收窄，二手房环比降幅有扩大或相同情况，同比降幅均收窄 [51] - 汽车继续维持高景气，9月汽车产销分别完成327.6万辆和322.6万辆，环比分别增长16.4%和12.9%，同比分别增长17.1%和14.9%，1 - 9月累计完成2433.3万辆和2436.3万辆，同比分别增长13.3%和12.9%；9月新能源汽车产销分别完成161.7万辆和160.4万辆，环比分别增长16.3%和15%，同比分别增长23.7%和24.6%，1 - 9月累计完成1124.3万辆和1122.8万辆，同比分别增长35.2%和34.9%，新能源汽车新车销量占比达46.1%；近期汽车以旧换新政策显效，行业治理“内卷”工作进展积极，车展火热，企业新品上市，市场延续良好态势，产销月度同比增速连续5个月超10%，新动能加快释放，对外贸易有韧性 [56] - 家电市场进入季节性淡季，9月空调产量1809.5万台，同比下降3.0%，冰箱产量1012.8万台，同比下降2.0%，洗衣机产量1178.5万台，同比增长5.6%，彩电产量2063.1万台，同比增长3.9%；10月家用空调内销排产481.5万台，同比下滑23.4%，出口排产606.5万台，同比下滑7.8%，因去年国补政策推动销售业绩高，今年产业链上下游表现谨慎 [59] 库存端 - 国内外交易所库存同步去库，LME伦铝库存延续去库，最新库存水平为459525吨，上期所沪铝库存10月24日当周小幅减少，周度库存减少3.16%至118168吨 [61] - 国内库存迎来季节性拐点，10月中旬起铝锭社会库存步入去化通道，截至10月30日，主要市场电解铝库存为60.5万吨，较2024年同期低2.5万吨，处于近三年同期低位，主要得益于行业铝水比例回升铸锭量减少和节后铝锭周度出库量回升；根据历史规律，旺季后铝锭去库趋势可持续至次年1月，虽高铝价可能抑制下游采购热情，但库存转变为铝价提供支撑 [65] - 再生铝方面，截止10月31日，国内再生铝合金社会库存7.35万吨，周环比 - 0.18万吨，厂库库存为5.87万吨，周环比 - 0.2万吨，库存拐点初现，短期废铝紧缺难缓和，成本支撑维持，需求端旺季订单好转，预计短期ADC12价格偏强震荡，关注原料流通和需求改善迹象 [74]

贵金属价格近期走势 - 2025年8月以来金银价格持续大涨并创出历史新高 [1] - 10月中旬金银价格出现大幅调整，受获利了结等因素影响 [1] 贵金属价格后市展望 - 在流动性宽松环境下，ETF持续流入将成为贵金属价格的重要支撑 [1] - 避险情绪、去美元化等利多因素未出现重大变化 [1] - 贵金属价格长期看多思路并未改变 [1] - 黄金白银等商品价格有望在经历阶段性调整后重回涨势 [1] - 贵金属价格继续作为25Q4至2026年的商品主线行情之一 [1]

政策宣布与背景 - 中国人民银行于2025年10月27日宣布恢复公开市场国债买卖操作，该操作已暂停9个月 [1] - 此次重启是基于债券市场恢复平稳，10年期国债收益率从年初低点1.6%回升至1.8%附近，单边下跌预期被打破 [3] - 央行此次操作被定位为“灵活双向操作”，将根据基础货币需求、市场供求和收益率曲线变化动态调整，并非无节制的“大水漫灌” [6] 操作机制与历史 - 央行在二级市场买入国债相当于向金融体系注入新的基础货币，直接扩大货币供给，与降准、降息等工具类似但更侧重于中长期流动性调节 [3] - 央行曾在2024年8月启动国债买卖，截至当年12月累计净买入1万亿元国债，后于今年1月因债券市场供不应求、收益率过快下行风险而暂停操作 [3] - 历史数据显示，央行单月国债净买入规模多在1000亿至3000亿元之间，且不一定每月操作 [6] 债券市场影响 - 消息公布后，各期限国债收益率普遍下行，其中10年期和30年期国债收益率单日下降超过5个基点，债券价格明显上涨 [4] - 央行重新入场购债为债券价格提供了“地板价”，增强了持有债券基金或理财产品投资者的市场信心 [4] - 政策深层逻辑包括为今年显著高于往年的政府债发行提供流动性支持，降低融资成本，并强化国债的定价基准作用 [8] 股票市场影响 - 流动性宽松预期使股市情绪升温，部分资金可能从债市流向股市，推高股指 [1][6] - 对利率敏感的行业如科技和消费板块受益，企业融资成本有望降低，盈利预期改善 [6] - 股市的长期表现仍需经济基本面的支撑，近期强势表现已部分反映了流动性宽松预期 [6] 对金融行业及投资者的影响 - 国债收益率下行会带动银行理财、货币基金等低风险产品收益降低，促使投资者调整资产配置，例如增加权益类资产比例 [8] - 银行流动性增强后，房贷、车贷等利率可能进一步下降，使有融资需求的个人或企业受益 [8] - 债券交易员将更关注央行操作的方向和规模，股票投资者需观察流动性向实体经济传导的效果 [10] 宏观与战略意义 - 政策反映了货币政策与财政政策的协同，有助于在稳增长的同时防范金融风险，符合“保持社会融资条件相对宽松”的政策立场 [8] - 国际投资者将此视为中国债券市场深度提升的信号，可能增强人民币资产的吸引力 [10] - 央行通过精细化操作平衡稳增长与防风险，避免了短期市场过热，也为长期金融改革留出空间 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对螺纹钢、原油、铁矿石、焦炭、生猪、中长期国债、塑料等品种短期走势判断为震荡偏强；对棕榈油短期走势判断为承压偏弱；对黄金中期走势判断为高位震荡；对白银长期走势判断为偏多，短期震荡下行；对甲醇、纯碱短期走势判断为震荡 [1][2][4][5][6][7][9][10][13] 各品种分析总结 螺纹钢 - 10月27日国内钢材市场价格上涨，唐山迁安普方坯出厂含税价涨10报2960元/吨，4家钢厂上调建筑钢材出厂价20 - 40元/吨，全国31个主要城市20mm三级抗震螺纹钢均价3234元/吨，较上个交易日上涨15元/吨 [1] - 宏观预期向好，钢市供需或大体平衡，成本仍有支撑，短期钢价或震荡偏强运行 [1] 原油 - 伊拉克石油总出口为日均360万桶，Zubair油田火灾未影响出口，该国正就欧佩克日配额内具体产量谈判，一直致力于遵守每日440万桶的欧佩克配额 [2] - 市场对OPEC供应有所担忧，本周后半段受重磅宏观事件影响，预计本周油价大概率维持震荡偏强走势，当前原油市场处于短期地缘政治利多与长期供需基本面利空的博弈阶段 [2] 铁矿石 - 10月20日 - 10月26日中国47港铁矿到港总量2084.3万吨，环比减少592.0万吨；45港铁矿到港总量2029.1万吨，环比减少490.3万吨；北方六港铁矿到港总量1095.9万吨，环比减少107.3万吨 [4] - 供应端发运量和到港量环比下降，需求端铁水产量环比或下降，库存端47港港口铁矿石库存环比小幅累库，宏观上中美经贸紧张局势缓和，短期铁矿石价格或震荡偏强运行 [4] 焦炭 - 全国平均吨焦盈利 - 41元/吨，山西准一级焦平均盈利 - 44元/吨，山东准一级焦平均盈利20元/吨，内蒙二级焦平均盈利 - 101元/吨，河北准一级焦平均盈利5元/吨 [5] - 供应端焦化利润恶化，部分焦企停减产，整体开工下滑；需求端钢厂盈利率回落，铁水产量下滑但刚需高位；库存端下游钢厂库存合理，上游焦企库存低位；随着旺季步入尾声，焦炭供需转弱，但铁水相对坚挺，叠加成本支撑偏强，焦炭市场震荡偏强运行 [5] 生猪 - 10月27日全国农产品批发市场猪肉平均价格为17.96元/公斤，比上周五上升1.3%；鸡蛋7.39元/公斤，比上周五上升0.3% [6] - 昨日全国猪价普涨，伴随降温消费好转及月底出栏压力减轻，短期仍有偏强预期，生猪期货价格触底企稳反弹，但大幅走高动力不足，养殖端可适时套保 [6] 棕榈油 - 截至2025年10月24日，全国重点地区棕榈油商业库存60.71万吨，环比上周增加3.14万吨，增幅5.45%；同比去年49.01万吨增加11.70万吨，增幅23.87% [7] - 2025年10月1 - 25日马来西亚棕榈油单产环比上月同期增加1.63%，出油率环比上月同期增加0.22%，产量环比上月同期增加2.78% [7] - 市场对B50计划实施和棕榈油未来需求担忧，马棕出口量环比下滑，需求疲软而产量增加，短期内棕榈油承压偏弱运行 [7] 大豆 - 截至2025年10月24日，全国港口大豆库存973.1万吨，环比上周减少15.3万吨；同比去年增加227.51万吨 [8] - 进口大豆现货市场坚挺，农民出售新收获作物数量有限，强劲的国内需求抵消贸易紧张局势压力，短期豆二震荡企稳；国产新季大豆市场偏稳运行，市场看涨氛围略浓，粮贸企业积极入市收购，豆一维持偏强格局 [8] 白银 - 市场认为10月降息概率为97%，关注美联储人选及明年降息节奏，警惕美国政府运行功能恢复后经济数据的扰动 [9] - 白银长期依然偏多，短期震荡下行，下方空间有限，关注做多机会 [9] 黄金 - 避险情绪进一步减弱，黄金大幅回调，市场对10月降息基本完全定价，降息对贵金属有一定支撑但影响有限 [9] - 贵金属震荡回调，黄金中期或高位震荡，关注美元指数对黄金影响 [9] 中长期国债 - 2025金融街论坛年会开幕，央行行长潘功胜表示将恢复公开市场国债买卖操作 [10] - 公开市场国债买卖操作从供需层面影响国债期货价格，大概率压低利率支撑实体经济，对债市是多头因素增加，流动性宽松叠加股债跷跷板，债市操作难度加大，中期震荡略偏多 [10] 甲醇 - 江苏太仓甲醇市场价2230元/吨，下降10元/吨；国内甲醇周产能利用率87.4%，下降2.13%，广聚新材料60万吨/年甲醇装置预期本周检修结束；下游总产能利用率75.11%，周下降1.53%；中国甲醇港口样本库存151.22万吨，周上升2.08万吨；中国甲醇样本生产企业库存36.04万吨，周增加0.05万吨；样本企业订单待发21.57万吨，周减少1.33万吨 [11] - 国内甲醇开工高位，下游需求较稳，港口库存窄幅积累，外轮卸货不及预期，华东地区主流社会库提货缩量，内地甲醇市场偏弱，港口甲醇市场基差走弱，现货成交一般，预计甲醇01合约短期震荡运行，下方支撑2245一线，建议观望或回调短线做多 [11] 纯碱 - 全国重质纯碱主流价1273元/吨，近期价格较稳；纯碱周度产量74.05万吨，环比 - 3.93%；纯碱厂家总库存170.21万吨，周上升0.09%；浮法玻璃开工率76.35%，周度持平；全国浮法玻璃均价1167元/吨，环比上日 - 17元/吨；全国浮法玻璃样本企业总库存6661.3万重箱，环比上升3.64% [12] - 浮法玻璃开工较稳，库存上升，沙河市场价格多下跌，部分中下游适量补货，厂家整体出货尚可，国内纯碱市场走势淡稳，价格相对坚挺，装置运行整体稳定，个别企业减量，下游需求一般，按需低价成交，预计纯碱01合约短期震荡运行，下方支撑1235一线，建议观望或回调短线做多 [12][13] 塑料 - 华北LLDPE主流价7104元/吨，环比上日 + 1元/吨；LLDPE周度产量30.91万吨，周上升0.17%；生产企业库存19.24万吨，周度 + 2.23%；油制日度生产毛利 - 399元/吨；中国聚乙烯下游制品平均开工率周上升2.3%，其中农膜整体开工率较前期 + 4.2%；PE包装膜开工率较前期 + 0.4% [13] - 供应端LLDPE抚顺石化装置开车推迟，供应预计维持偏高水平，市场现货较充足，库存处于较高水平，需求端下游工厂开工提升，维持刚需补库，成本端支撑偏强，预计L2601合约短期震荡略偏强，下方支撑7000一线，建议短线做多 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 对黄金、纯碱、螺纹钢等多个品种进行短评，分析各品种基本面情况并给出短期走势预测和操作建议 各品种短评总结 黄金 - 美国9月CPI同比上涨3%，核心CPI环比放缓，服务业通胀放缓，市场消化美联储年内两次降息预期，美元指数偏强利空黄金，但黄金买盘力量强，中期或高位震荡，关注美元指数影响[1] 纯碱 - 全国重质纯碱主流价1271元/吨，价格较稳，产量环比降3.93%，厂家总库存周升0.09%，浮法玻璃开工率持平，均价环比降3元/吨，样本企业总库存环比升3.64%，国内纯碱市场弱稳，预计01合约短期震荡运行，下方支撑1220一线，建议观望或回调短线做多[2] 螺纹钢 - 247家钢厂高炉开工率环比增0.44个百分点，产能利用率环比降0.39个百分点，钢厂盈利率环比降7.79个百分点，日均铁水产量环比降1.05万吨，同比增4.21万吨，中长期钢铁产能过剩有望缓解，短期影响有限，需求改善但高度偏低，旺季不旺，库存同比偏高，预计短期盘面低位震荡[4] 铁矿石 - 全国45个港口进口铁矿库存总量环比增145.32万吨，日均疏港量降3.07万吨，在港船舶数量降17条，供应短期扰动，整体平稳，铁水高位支撑需求，但钢厂盈利率降幅扩大，需求利好有限，预计短期价格震荡[5] 焦煤 - 独立焦企产能利用率减0.77%，焦炭日均产量减0.68万吨，库存增1.35万吨，炼焦煤总库存增32.33万吨，可用天数增0.49天，供应收紧，需求端采购积极，煤矿去库，预计盘面短期有支撑[6] 生猪 - 生猪出栏均重下跌0.22公斤，周度屠宰开工率下跌0.34%，外购仔猪养殖利润上涨67.28元/头，自繁自养养殖利润上涨53.28元/头，仔猪价格上涨1.19元/头，周末生猪价格偏强调整，期货价格止跌企稳反弹，短期维持底部震荡反弹格局[7] 棕榈油 - 马来西亚10月1 - 25日棕榈油出口量预计下降0.4%，11月传统减产季期价有望回暖，但供应宽松压制现货价格，短期维持震荡格局[7] 大豆 - 第43周油厂大豆实际压榨量236.74万吨，开机率65.13%，预计第44周开机率小幅下降，压榨量预计233.92万吨，开机率64.35%，进口大豆现货坚挺，豆二震荡企稳，国产新季大豆市场偏稳，豆一维持偏强格局[8] 中长期国债 - 10月央行MLF净投放2000亿元，为连续第8个月加量续做，流动性宽松支撑债市，但股市突破震荡区间，债市操作难度加大，中期震荡略偏空[9] 白银 - 美国10月经济数据向好，提升风险偏好，利多白银，10月降息基本成定局，下跌幅度有限，长期偏多，短期震荡，关注做多机会[9] PVC - 华东SG - 5型PVC 4600元/吨，环比降10元/吨，产能利用率周降0.12%，社会库存环比降0.13%，生产企业平均毛利为负，管材样本企业开工率环比升1.2个百分点，预计短期震荡运行，01合约下方支撑4695一线，建议观望[10] 甲醇 - 江苏太仓甲醇市场价2240元/吨，下降10元/吨，国内甲醇周产能利用率下降2.13%，下游总产能利用率周降1.53%，港口样本库存周升2.08万吨，生产企业库存周增0.05万吨，订单待发周减1.33万吨，预计01合约短期震荡偏弱，上方压力2300一线，建议观望[10][11] 原油 - 美国制裁俄罗斯石油公司，印度企业停止购买俄罗斯原油，原油市场处于短期地缘政治利多与长期供需基本面利空博弈阶段，短期关注制裁对供应实质影响，短期低位偏多思路[11]

行业与公司 * 纪要涉及有色金属行业 包括黄金 铜 电解铝 以及钨 钴 碳酸锂 镁等小金属 同时提及钢铁行业[1][3][12] 核心观点与论据 黄金 * 黄金价格预计在3,900至4,000美元间形成强支撑 调整幅度在10个百分点以内 调整周期为2至4周 盘整或持续至明年年初[1][4] * 通胀抬头是黄金价格再次启动的动力[1][4] * 矿产金公司具备配置价值 26-29年产量年均复合增速达十几个百分点 部分高达20% PEG估值合理在15倍到20倍之间[1][5] * 金价下跌对其他有色金属影响有限 工业金属价格更多取决于自身供需基本面[6][14] 铜 * 铜价走势取决于供需基本面 预计2026年全球流动性宽松下铜价有望突破11,000美元甚至超过12,000美元[1][7][15] * 11,000美元是铜价重要分水岭[7] * 2025年多家矿山调降2026年产量指引 调降幅度超40万吨 或致明年铜元素供应短缺约两个百分点[1][8] * 当前铜价在10,500至11,000美元间波动 下游需求尚未显著高于供给[7][15] * 铜板块公司市盈率在10倍到13倍 合理估值在15倍到18倍 当前跌幅为未来上涨修复提供空间[8] 电解铝 * 电解铝板块近期表现超预期 国内产量达峰值 海外无明显增量 下游铝合金和铝棒产量持续改善 库存去化 供需双旺[1][9] * 以黄金为基准 相对估值水平处于低位数40分位数 明年整体板块估值为个位数[10] * 高分红能力增强 企业资产负债率改善明显 价格上行5%后利润弹性强 具备防守性与进攻性[1][10][16] 小金属 * 钨 碳酸锂 镁等小金属近期涨价 钨自2023年以来战略性短缺常态化 将维持高位震荡[1][11] * 钴短期内存在冲破40万元走向更高位置的概率[1][11] * 碳酸锂阶段性需求较好但供给暂时未能跟上 价格拐点已到但供需拐点尚未出现[11][17] 钢铁 * 钢铁市场短期内出口有压力 但不会崩塌式下滑导致国内供需格局极度恶化[3][13] * 钢铁企业盈利率维持在55%左右 但大多数企业处于微利状态 一些区域已开始主动减产保价[3][13] * 工信部新产能置换征求意见稿表明未来新增产能非常困难 总产能几乎不可能再有增量[13] 其他重要内容 * 市场对有色金属信心仍强 主要担忧为金价回调拖累其他金属以及电解铝供给超预期变动[2] * 海外供给侧新增量难实现 矿山受品位下降 地缘事件及自然气候变化影响减产频繁 冶炼侧最大增量在中国但受反内卷政策限制[3][14]