财政与流动性趋势 - 财政融资端同比已经达峰 支出端可能在9-10月份达峰 [1] - 准财政发力迹象明显 8月政策行债融资上量 新型政策性开发性金融工具规模达5000亿 [1] - 社融可能已经达峰 M1可能在10月前后达峰 [1] - 微观流动性受两融高位和消费信贷补贴影响 短期取决于市场情绪惯性和监管态度 [1] 债券市场表现 - 平安公司债ETF（511030）在本轮债市调整中回撤控制排名第一 净值相对稳健 [1] - 平安公司债ETF规模达223.51亿 近1周涨跌-0.128% 近1年最大回撤-0.5018% [1] - 海富通上证城投债ETF规模245.55亿 近1周涨跌-0.145% 近1年最大回撤-0.7288% [1] - 南方上证基准做市公司债ETF规模211.85亿 近1周涨跌-0.379% 近1年最大回撤-1.3018% [1] 投资策略建议 - 当前环境适合配置优质或低估值银行股 具备攻守兼备特性 [1]

债券市场调整现状 - 8月20日国债期货转跌，30年期主力合约跌0.35%，10年期主力合约跌0.18%，银行间主要利率债收益率普遍上行 [2] - 近期风险偏好处于高位，债市对基本面利好钝化，长端国债持续调整，债券基金净值普遍承压，重仓长端利率债的基金跌幅最大 [2] - 超七成纯债基金8月份亏损，近百只债券基金8月以来业绩跌幅超过1% [3][4] 债券基金表现 - 净值跌幅靠前的债券基金包括方正富邦鸿远、华泰保兴尊益利率债6个月持有、汇添富丰和纯债等，普遍重仓长端利率债 [4] - 2只30年期国债ETF年内跌幅超过2%，较为罕见 [4] - 已有超600只债券基金年内亏损，债券基金投资者遭遇投资亏损 [4] 资金流向分化 - 部分债券基金持有人选择赎回，如金鹰添瑞中短债E类份额于2025年8月19日发生大额赎回 [5] - 政金债券ETF8月份遭资金净流出超26亿元，国债ETF东财、信用债ETF天弘等净流出超亿元 [5] - 科创债ETF嘉实、30年国债ETF、短融ETF等8月份获超10亿元资金净流入，鹏扬和博时旗下30年国债ETF分别获44.6亿元和24.41亿元资金净流入 [5] 债市调整原因与展望 - A股市场持续上涨压制债市情绪，上证指数8月连续攻克3600点、3700点整数关口 [6] - 鹏华基金祝松认为债券市场短期中性，利率上行风险与下行空间均有限，货币政策环境整体宽松 [6] - 中信建投研报指出债市压力最大的阶段已过去，负债端稳定的机构可逐步加仓，但短期内难以回归之前水平 [6] 机构观点 - 招商基金预计债市保持区间震荡，股债跷跷板情绪影响下或向打消降息预期的点位调整 [7] - 华泰固收认为债市首要任务是防守，十年国债1.8%对配置型资金有一定吸引力，交易性资金需等待9月中长假后机会 [7] - 景顺长城江虹认为货币政策维持宽松，利率大幅上行风险有限，债市长端利率或区间波动，中高等级信用利差有望收窄 [8]

债券市场表现 - 8月18日债券市场经历显著回调 10年期和30年期国债活跃券日内最大上行幅度分别达到5BP和6BP 最终收于1.79%和2.06% [1] - 10年期国债收益率突破7月调整时高点 超长期国债收益率达2.0540 当日上行6.00BP [2] - 长端债券调整幅度较大 短端债券走势相对平稳 1年期国债收益率1.3450 上行2.50BP [2][3] 市场波动原因 - 权益市场屡创新高导致市场风险偏好提升 对债市资金形成分流压力 [1][3] - 预期变化推动债市调整 全面反内卷和万亿元级基建政策可能使通缩预期转变为温和通胀环境 [3] - 配置资金缺位加剧调整 中小银行债券投资短期降温 机构客户赎回意愿增强 [3] 基金经理应对策略 - 采取缩短久期调整结构方式应对曲线陡峭化 大幅减少10年及以上利率品种配置 [2][3] - 维持中性偏高久期 主要配置受期限利差影响较小的5年内利率品种 [3] - 认为债市不具备长期大跌基础 10年期国债1.8%期限利差已反映宏观预期变化 [2][3]

债市调整表现 - 8月18日债市遭遇8月以来最严重调整 10年国债和30年国债活跃券日内最大上行幅度分别达5BP和6BP 收盘分别报1.79%和2.06% [1] - 各期限债券收益率全面上行 其中1年期上行2.5BP至1.3450% 3年期上行3BP至1.4275% 5年期上行4.25BP至1.6250% 7年期上行4.25BP至1.7275% 10年期上行4BP至1.7850% 超长期上行6BP至2.0540% [1] - 10年国债收益率已突破7月调整高点 债市呈现熊陡格局 长债特别是超长债调整幅度较大 短端债券走势相对平稳 [1][3] 资金面与配置变化 - 股市持续上行推动市场风险偏好提升 股债跷跷板效应突出 商品市场表现良好对债市资金造成分流压力 [3] - 中小银行债券投资出现短期降温 6月中资中小银行债券投资余额仅增加299.21亿元 单月增幅较前几个月大幅下降 [3] - 债市收益获取难度加大 机构客户浮盈有限 负债端不稳定机构在市场波动加剧时赎回意愿强烈 [4] 基金经理操作与压力 - 债券基金经理面临较大压力 纯债型基金收益率表现不佳 上周中长期纯债基金平均业绩为-0.19% 短债基金平均业绩为-0.03% 单周罕见出现两类纯债基金收益率均值告负 [6] - 纯债基金净申购指数大幅下降至-21.9 赎回力量主要来自理财与通道类产品 但赎回压力目前可控 [7] - 基金经理采取缩短久期调整结构策略 维持中性偏高久期 主要配置受期限利差变陡影响较小的5年内利率 大幅减少10年及以上利率配置 [8] 市场展望与投资建议 - 业内认为债市不具备长期大跌基础 10年国债1.8%的期限利差基本定价宏观变化预期 机构客户配置需求依然旺盛 资金面保持平稳 [2][8] - 信用债基金未来一年费后收益有望达到2%以上 具有配置价值 建议投资者拉长持有时间保持平和心态 [10] - 纯债基金仍是较好配置标的 市场利率整体下行趋势不会逆转 低风险理财产品越来越稀缺 可通过股债再平衡优化持仓结构 [11]

债券市场交易策略 - 当前30年国债收益率约2.05% 存在约5BP反弹空间 建议小仓位参与反弹并重点关注央行近期是否买债[1] - 长端交易重点关注25T5和230023 国债4-5Y期限具备持有性价比 国开需规避6Y及8-9Y期限[1] - 10年国开主力券250210与250215利差约0BP 250215存量规模达3350亿元 具备成为主力券基础且持有赔率较好[1] 期限利差与个券选择 - 30-10Y利差近期走扩 若债市调整则10年防守价值不高 若债市修复则30年下行空间更大[1] - 30年国债新老券利差约6BP 因新券票息征收增值税导致换券进度缓慢 建议关注流动性较好的非主力券25T5和230023[1] - 中短端利率债赔率品种关注240020和250003 交易品种关注250203和250208但不建议持有[1] 浮息债与ETF表现 - 浮息债重点关注25农发清发09 作为交易配置品种[1] - 平安公司债ETF（511030）在本轮债市调整中回撤控制排名第一 净值表现稳健且回撤可控[2] - 该ETF规模达223.51亿元 近1周跌幅0.06% 显著优于同类产品如海富通城投债ETF（跌幅0.145%）和南方公司债ETF（跌幅0.379%）[2]

债券市场表现 - 30年期国债期货主力合约下跌1.01% [1] - 10年期国债期货主力合约下跌0.27% [1] - 5年期及2年期国债期货主力合约分别下跌0.18%和0.14% [1] - 银行间30年期国债活跃券收益率上行4基点至2.03% [1] - 银行间10年期国债活跃券收益率上行2基点至1.77% [1] 市场波动原因 - 股市上涨推升风险偏好导致债市资金流出 [1] - 交易盘因担忧市场调整减持长久期债券 [1] - 债市出现明显回撤现象 [1] 债市基本面支撑因素 - 当前资金面继续保持宽松状态 [1] - 银行配债力量未因股市上涨而减弱 [1] - 银行配置构成债市基本盘支撑市场稳定 [1]

行业与公司 * **宏观经济与债券市场**：纪要聚焦于中国宏观经济数据解读及其对债券市场的影响 涵盖制造业 非制造业 进出口 物价 社融 信贷 货币供应等多个方面[1][3][4] * **中美贸易**：中美贸易摩擦对出口数据产生显著影响 是分析未来出口形势的重要变量[1][7][28] 核心观点与论据 * **经济景气度边际回落**：7月制造业PMI为49.3 环比下降0.4% 新订单指数49.4低于临界点 反映需求扩张慢于供给 非制造业商务活动指数50.1 环比下降0.4% 企业生产经营扩张态势放缓[1][3][4] * **出口数据高位但结构分化**：7月以美元计出口额3217亿美元 同比增长7.2% 但对美国出口额358.3亿美元 同比大幅减少21.7% 对东盟和欧盟出口则分别增长16.6%和9.2% 中美贸易摩擦影响显著[1][7] * **物价水平总体稳定**：7月CPI同比持平 PPI同比下降3.6% 食品烟酒类价格同比下降0.8% PPI中采掘业 原材料工业 加工工业价格同比分别下降14% 5.4%和3.1% 承压最重[1][8][9][12] * **社融增长依赖政府债券**：7月社融存量规模431.26万亿元 同比增长9% 增量主要来自政府债券净融资1.244万亿元 同比多增5559亿 对实体经济发放人民币贷款同比减少4263亿[14][15][19] * **信贷数据表现不佳**：7月金融机构新增人民币贷款减少500亿元 同比少增3100亿元 居民部门贷款减少3827亿元 企业部门贷款增加600亿元 同比少增700亿元 信贷规模承压[16][17] * **流动性环境稳定中性**：7月M2同比增长8.8% M1同比增长5.6% M2-M1剪刀差收窄至3.2 为2021年以来7月新低 预计下半年流动性维持稳定中性[18] * **债市压力源于绝对收益过低**：债券市场承受压力的核心原因是绝对收益过低 性价比减弱 导致投资者更容易切换到其他资产类别[24] * **股市与债市存在跷跷板效应**：定量测算显示 中证500指数每提升100点 会带动10年国债中枢上行约0.9个基点[25] * **美国CPI数据增加降息概率**：美国7月CPI同比上涨2.7% 略低于预期值2.8% 增加了9月降息概率 预计年内降息幅度在50到75个基点 减轻国内货币政策压力[22][23] 其他重要内容 * **8月经济数据预期不乐观**：预计8月PMI走势受极端天气和毕业生就业压力影响 不会比7月更乐观 但对债市的利空制约不会增加更多[5][6] * **企业利润修复难度大**：要实现企业利润增长10%的不内卷状态 需要PPI从当前同比负增长回升至正增长2%左右 修复难度较大[10] * **核心CPI显示内生需求修复**：7月核心CPI同比上涨0.8% 增速连续三个月提升 显示出内生性需求有所修复[13] * **资金面保持平稳**：资金面延续平稳态势 隔夜利率运行于1.3附近 央行态度偏呵护 宽松空间依然存在[29] * **信用债利差小幅走阔**：信用债利差跟随市场小幅走阔 机构一致做多短久期信用债 高等级中等久期信用债利差预计保持在20个BP以内[30] * **操作策略以波段为主**：债券市场趋势性调整不足以支撑转雄观点 建议中期保持中性 以波段操作为主 逢高买入[27][31]

债市回调现象 - 7月16日至8月11日期间，10年期国债收益率从1.66%上行至1.72%，30年期国债期货调整幅度更大，收益率从1.87%上行至1.99% [1] - 与债市下跌相反，股市和大宗商品持续走强，沪指站稳3600点，A股迎来修复性反弹行情 [1] 债市回调原因分析 - 资金面紧张，央行回笼资金导致流动性收敛，助推债券利率上行 [1] - “反内卷”政策通过收缩供给和提振需求提升通胀预期 [1] - 权益市场上涨对债市形成冲击 [1] 影响债市回调因素的持续性 - 央行此前进行大额净投放，流动性开始放松，体现政策对资金面的呵护 [1] - 美国与多个经济体达成贸易协议，关税税率上调，预计将抑制全球贸易，中国出口增速随之放缓 [1] - 7月PMI数据显示，除价格分项外，生产、内外需订单及库存等指标均出现不同程度回落 [2] - “反内卷”带来的通胀预期提升不会持续太久，PPI年内转正难度较大，市场预期将逐步平息 [2] - 商品市场大幅普涨的第一阶段或已过去，超涨品类进入价格修正区间，市场风险偏好回归理性 [2] - 8月1日隔夜和7天资金利率在央行回笼后下行至1.35%和1.49%，显示流动性宽松，8月资金利率或成为年内低点 [2] - 股市上涨并非利率上行的充分条件，未来上行动力回归国家治理和科技引领经济转型预期，对债市影响有限 [2] 债市后市展望 - 此番调整驱动因素更多是情绪面和交易层面的，而非债市核心逻辑的根本性逆转 [3] - 债市长多的逻辑并未改变，当前谈论债市反转为时过早，对前景不应过分悲观 [3] - 市场阶段性下跌为理性投资者提供了更具吸引力的布局机会 [3]

产品表现 - 平安公司债ETF（511030）在本轮债市调整中回撤控制排名第一，净值表现相对稳健且回撤可控 [1] - 本轮债市调整自2025年2月10日起算 [1] 近期债市动态 - 债市逐步消化增值税调整影响，周内股债跷跷板效应仍存但影响逐步钝化 [1] - 资金宽松背景下债市积蓄韧性，10年期国债收益率低点徘徊在1.685%附近 [1] - 市场情绪谨慎，等待周五地方债及国债发行落地 [1] 周内行情回顾 - 周一债市在上周五晚的大起大落后回归震荡趋势 [1] - 周二日内债市涨跌互现，长债表现优于短端 [1] - 周三债市主线缺乏，继续震荡行情，长债收益率上下反复 [1] - 周四债市延续震荡态势，行情较前期有所走强，长债收益率低位横盘 [1] - 周五国债及地方债一级发行落地，债市收益率先上后下 [1]

产品表现 - 平安公司债ETF（511030）自2025年2月10日债市调整以来回撤控制排名第一 净值相对稳健且回撤可控 [1] - 截至2025年8月8日数据显示该产品在本轮债市调整中表现突出 [1] 债市整体走势 - 上周债市逐步消化增值税调整影响 周内股债跷跷板效应存在但影响钝化 [1] - 资金宽松环境下债市积蓄韧性 10年期国债收益率低点徘徊1.685%附近 [1] - 市场情绪谨慎 等待周五地方债及国债发行落地 [1] 每日行情分析 - 周一债市回归震荡趋势 此前周五晚间出现大起大落行情 [1] - 周二日内债市涨跌互现 长债表现优于短端 [1] - 周三继续震荡行情 长债收益率上下反复缺乏明确主线 [1] - 周四债情较前期走强 长债收益率低位横盘 [1] - 周五国债及地方债一级发行落地后 债市收益率先上后下 [1]