外资机构观点转向 - 全球多家基金管理公司如法国东方汇理、法国巴黎资产管理、富达国际、曼集团等预计2026年中国股市仍将走高 [2] - 摩根大通近期将中国股市评级上调至“增持” [2] - 市场机构对中国的看法已从此前的怀疑转向认可其通过技术进步提供独特投资价值 [2] - Allspring Global Investments的投资组合经理表示中国资产类别正变得对海外投资者“不可或缺” [2] - 富达国际的投资组合经理表示投资者正越来越多地接受一个“可投资的中国” [2] 市场表现与资金流向 - MSCI中国指数今年已上涨约30%，跑赢标普500指数的幅度创下2017年以来之最，市值增加了约2.4万亿美元 [2] - 截至今年11月，境外长线资金通过沪深港股通等渠道净买入约100亿美元的中国内地及香港股票，与2024年约170亿美元的资金流出形成鲜明反差 [2] - 本轮净流入完全来自跟踪指数的被动资金，而主动型基金经理则合计撤出约150亿美元 [2] - 市场期待若主动资金重返中国，有望推动下一阶段反弹 [2] 看多逻辑与投资机会 - 看多逻辑主要建立在两个支撑点：一是芯片、生物医药、机器人等领域正在崛起的新一代科技巨头；二是市场寄望于全球第二大经济体能够进入再通胀阶段 [3] - 围绕人工智能的热度推高了寒武纪科技、阿里巴巴等个股的股价 [3] - 今年涨幅相对落后的板块——尤其是消费相关行业——被不少投资者视为“补涨”机会 [3] - 曼集团股票主管表示机会在于那些受经济稳定而非通胀推动的股票，并认为若通胀是中国经济的下一个阶段将蕴藏很多机会 [3] - 相比全球其他市场，中国股价仍然不贵：MSCI中国指数预期市盈率约为12倍，而MSCI亚太指数为15倍，标普500指数则高达22倍 [3] 内资潜力与市场驱动 - 境内公募基金仍在持续买入，监管层通过政策引导推动险资加大权益投资配置比重 [4] - “国家队”在市场波动较大时会择机入场以“营造慢牛” [4] - 中国居民持有的银行存款规模约为23万亿美元，在房地产承压、固收产品回报率偏低的背景下，这笔巨额资金被认为有助于推高市场 [4] - 东方汇理亚太区投资负责人认为关键问题是内地投资者是否开始重新看好自己市场，若信心修复得到确认，中国股市还会继续上涨 [4] 当前挑战与未来催化剂 - 部分依赖“选股”的主动投资者仍未能摆脱过去几年对中国经济的固有印象 [3] - 有观点认为在美股表现强势的背景下，配置中国资产的“门槛”依然不低 [3] - 美国银行策略主管指出，中国企业盈利改善以及通缩压力出现拐点，有望扭转局面，并认为下一阶段的中国股市上涨将更多由全球资金驱动 [3]

市场观点与资金流向 - 全球多家基金管理公司预计中国股市在2026年仍将走高 包括法国东方汇理 法国巴黎资产管理 富达国际和曼集团 [1] - 摩根大通近期将中国股市评级上调至“增持” [1] - 市场机构对中国的看法已从此前的怀疑转向认可其可通过技术进步提供独特投资价值 [1] - 截至今年11月 境外长线资金通过沪深港股通等渠道净买入约100亿美元的中国内地及香港股票 这与2024年约170亿美元的资金流出形成鲜明反差 [1] - 本轮净流入完全来自跟踪指数的被动资金 而主动型基金经理则合计撤出约150亿美元 [1] - 美国银行亚太股票策略主管指出 下一阶段的中国股市上涨将更多由全球资金来驱动 [2] - 最大的期待来自居民手中的巨额储蓄 当前中国居民持有的银行存款规模约为23万亿美元 [3] 市场表现与估值 - MSCI中国指数今年已上涨约30% 跑赢标普500指数的幅度创下2017年以来之最 市值增加了约2.4万亿美元 [1] - 追踪中国内地及香港上市中资股的MSCI中国指数 目前的预期市盈率约为12倍 而MSCI亚太指数为15倍 标普500指数则高达22倍 [2] - 本轮资金流入主要由被动型基金驱动 市场期待未来若主动资金重返中国有望推动下一阶段反弹 [1] 投资逻辑与机会领域 - 看多中国股市的逻辑主要建立在两个支撑点上 一是芯片 生物医药 机器人等领域正在崛起的新一代科技巨头 二是市场寄望于这个全球第二大经济体能够进入再通胀阶段 [2] - 围绕人工智能的热度已经推高了寒武纪科技 阿里巴巴等个股的股价 [2] - 今年涨幅相对落后的板块——尤其是消费相关行业——也被不少投资者视为“补涨”机会 [2] - 机会在于那些受经济稳定而非通胀推动的股票 如果通胀是中国经济的下一个阶段 那将蕴藏着很多机会 [2] - 富达国际的投资组合经理表示 中国展现出更强韧性 投资者正越来越多地接受一个“可投资的中国” 这里既能提供多元配置 也能提供创新机会 [1] 市场驱动因素与参与者 - 境内公募基金仍在持续买入 今年监管层也通过政策引导推动险资加大权益投资的配置比重 [3] - 出于“营造慢牛”的考虑 “国家队”在市场波动较大时依然会择机入场 [3] - 在房地产市场持续承压而固定收益产品回报率又偏低的背景下 许多投资者认为居民巨额储蓄将有助于推高市场 [3] - 东方汇理亚太区投资负责人表示 关键问题是内地投资者是否开始重新看好自己市场 如果这种信心修复得到进一步确认 中国股市还会继续飞翔 [3]

全球基金经理看好中国股市前景 - 多家全球基金管理公司预计中国股市在2026年将继续走高 包括法国东方汇理 法国巴黎资产管理 富达国际和曼集团[2] - 摩根大通近期将中国股市评级上调至“增持”[2] - Allspring Global Investments的投资组合经理表示中国资产类别对海外投资者正变得“不可或缺”[2] 市场表现与资金流向 - MSCI中国指数2024年已上涨约30% 跑赢标普500指数的幅度创下2017年以来之最 市值增加约2.4万亿美元[2] - 截至2024年11月 境外长线资金通过沪深港股通等渠道净买入约100亿美元的中国内地及香港股票 与2024年约170亿美元的资金流出形成反差[2] - 本轮净流入完全来自跟踪指数的被动资金 而主动型基金经理则合计撤出约150亿美元[2] 看多逻辑与投资主题 - 看多逻辑建立在两个支撑点：一是芯片 生物医药 机器人等领域崛起的新一代科技巨头 二是市场寄望于全球第二大经济体能够进入再通胀阶段[3] - 人工智能热度推高了寒武纪科技 阿里巴巴等个股股价[3] - 今年涨幅相对落后的消费相关行业被不少投资者视为“补涨”机会[3] - 机会在于那些受经济稳定而非通胀推动的股票 若通胀成为中国经济下一阶段将蕴藏很多机会[3] 估值与配置吸引力 - MSCI中国指数目前的预期市盈率约为12倍 低于MSCI亚太指数的15倍和标普500指数的22倍 显示中国股价相比全球其他市场仍然不贵[3] - 投资者正越来越多地接受一个“可投资的中国” 这里既能提供多元配置也能提供创新机会[2] - 部分主动投资者仍受过去几年对中国经济的固有印象影响 但企业盈利改善及通缩压力出现拐点有望扭转局面[3] 内资市场的潜在动力 - 境内公募基金仍在持续买入 监管层通过政策引导推动险资加大权益投资配置比重[4] - “国家队”在市场波动较大时会择机入场 出于“营造慢牛”的考虑[4] - 中国居民持有的银行存款规模约为23万亿美元 在房地产承压和固收产品回报率偏低的背景下 这笔巨额资金被认为有助于推高市场[4] - 关键问题在于内地投资者是否开始重新看好自己市场 若信心修复得到确认 中国股市还会继续上涨[4]

全球基金经理对中国股市的预期 - 全球多家基金管理公司预计中国股市在2026年将继续走高，机构看法已从怀疑转向认可其通过技术进步提供独特投资价值 [1] - 摩根大通近期将中国股市评级上调至“增持”，有投资组合经理认为中国资产类别对海外投资者正变得“不可或缺” [1] - 投资者押注中国股市凭借在人工智能领域的实力以及在中美关系中的韧性，还有进一步上涨空间 [1] 市场表现与资金流向 - MSCI中国指数今年已上涨约30%，跑赢标普500指数的幅度创下2017年以来之最，市值增加了约2.4万亿美元 [1] - 截至今年11月，境外长线资金通过沪深港股通等渠道净买入约100亿美元的中国内地及香港股票，与2024年约170亿美元的资金流出形成鲜明反差 [2] - 本轮净流入完全来自跟踪指数的被动资金，而主动型基金经理则合计撤出约150亿美元 [2] 看多中国股市的核心逻辑 - 看多逻辑主要建立在两个支撑点：一是芯片、生物医药、机器人等领域正在崛起的新一代科技巨头；二是市场寄望于全球第二大经济体能够进入再通胀阶段 [3] - 围绕人工智能的热度推高了寒武纪科技、阿里巴巴等个股的股价，而今年涨幅相对落后的消费相关行业被视为“补涨”机会 [3] - 相比全球其他市场，中国股价仍然不贵，MSCI中国指数目前的预期市盈率约为12倍，而MSCI亚太指数为15倍，标普500指数则高达22倍 [3] 驱动市场的潜在资金来源 - 境内公募基金仍在持续买入，监管层通过政策引导推动险资加大权益投资配置比重，“国家队”在市场波动较大时会择机入场以营造慢牛 [3] - 最大的期待来自居民手中的巨额储蓄，当前中国居民持有的银行存款规模约为23万亿美元，在房地产承压和固收产品回报率偏低的背景下，这笔资金被认为有助于推高市场 [4] - 关键问题在于内地投资者是否开始重新看好自己市场，如果信心修复得到确认，中国股市还会继续上涨 [4] 投资者情绪与策略观点 - 部分基金经理认为，在美股表现强势的背景下，配置中国资产的“门槛”依然不低，但中国企业盈利改善以及通缩压力出现拐点有望扭转这种局面 [2] - 有投资组合经理表示，中国展现出更强韧性，投资者正越来越多地接受一个“可投资的中国”，如果中国股市回调会更倾向于逢低买入 [2] - 机会在于那些受经济稳定而非通胀推动的股票，如果通胀是中国经济的下一个阶段，将蕴藏着很多机会 [3]

核心观点 - 全球主要基金管理公司普遍预计中国股市涨势将在2026年延续，市场情绪发生根本性转变，从怀疑转向认可中国通过科技进步提供独特价值 [1] - MSCI中国指数2024年飙升约30%，创下自2017年以来跑赢标普500指数的最大幅度，为市场增加了2.4万亿美元市值 [1] 市场情绪与资金流向 - 投资者对中国市场的看法已发生显著变化，认为中国更具韧性，提供了多元化和创新，变得“不可或缺” [4] - 截至2024年11月，外国只做多基金在中国内地和香港股市买入了约100亿美元股票，扭转了2024年170亿美元的资金流出局面 [4] - 中国股市反弹的下一阶段预计将由全球基金推动，企业盈利的改善是关键 [5] - 本地公募基金正在买入，且监管推动下保险公司的需求也在上升，外国投资者并非上涨的必要条件 [6] 估值与预期回报 - MSCI中国指数目前的预期市盈率为12倍，而MSCI亚洲指数为15倍，标普500指数则高达22倍，显示估值优势 [4] - 机构预测明年的回报率可能不会维持同等强度，Nomura Holdings Inc.基本情境预测MSCI中国指数将从当前价格上涨约9%，Morgan Stanley则预计上涨约6% [4] 驱动因素与投资机会 - 看好中国股市的核心逻辑在于对其庞大的科技巨头群体的乐观预期，特别是在芯片、生物制药和机器人领域 [5] - 人工智能热潮已推动阿里巴巴和寒武纪等公司股价大幅上涨 [5] - 今年表现落后于大盘的板块，尤其是消费板块，被认为存在反弹空间，机会在于那些受经济企稳而非单纯再通胀影响的股票 [5] - 如果再通胀是中国经济的下一阶段，其中将蕴含大量机会 [6] - 中国家庭持有约23万亿美元的存款正在寻找出路，这笔巨额资金若进入市场，将助力推高股市 [6]

核心观点 - 全球主要基金管理公司普遍预计中国股市涨势将在2026年延续 市场情绪发生根本性转变 从怀疑转向认可中国通过科技进步提供独特价值 [1] - 中国股市凭借在人工智能领域的实力和地缘政治下的韧性 重新赢得全球资金青睐 MSCI中国指数今年飙升约30% 创2017年以来跑赢标普500指数的最大幅度 为市场增加2.4万亿美元市值 [1] 市场情绪与资金流向 - 投资者对中国市场的看法发生显著变化 认为中国更具韧性 提供了多元化和创新 变得“不可或缺”或“可投资” [4] - 截至今年11月 外国只做多基金在中国内地和香港股市买入约100亿美元股票 扭转了2024年170亿美元的资金流出局面 [4] - 目前资金流入主要由被动基金推动 但市场普遍预期 随着企业盈利改善和再通胀出现转机 主动型基金经理的回归有望引领下一阶段反弹 [3] 估值与回报预期 - 尽管经历大涨 中国股票相对于全球同业依然便宜 MSCI中国指数预期市盈率为12倍 而MSCI亚洲指数为15倍 标普500指数为22倍 [4] - 机构提醒明年的回报率可能不会维持同等强度 野村基本情境预测MSCI中国指数将从当前价格上涨约9% 摩根士丹利预计上涨约6% [4] 驱动因素与投资机会 - 看好中国股市的核心逻辑在于对其庞大的科技巨头群体的乐观预期 特别是在芯片、生物制药和机器人领域 人工智能热潮已推动阿里巴巴和寒武纪等公司股价大幅上涨 [5] - 今年表现落后于大盘的板块 尤其是消费板块 被认为存在反弹空间 机会在于那些受经济企稳而非单纯再通胀影响的股票 [6] - 如果再通胀是中国经济的下一阶段 其中将蕴含大量机会 [6] 内资潜力 - 外国投资者并非中国股市上涨的必要条件 本地公募基金正在买入 且在今年早些时候的监管推动下 保险公司的需求也在上升 [6] - 市场最大的希望来自于中国庞大的家庭储蓄 中国家庭持有约23万亿美元的存款正在寻找出路 许多投资者认为这笔巨额资金将助力推高市场 [6] - 如果确认内地投资者的情绪回归本国市场 股市将继续飞涨 [6]

报告行业投资评级 - 单边：铝谨慎偏多，氧化铝中性，铝合金谨慎偏多；套利中性 [9] 报告的核心观点 - 对铝未来消费保持乐观，关注春节前社会库存降库预期能否兑现；氧化铝基本面难见利多因素，需防范几内亚铝土矿不确定性风险 [6][8] 各板块内容总结 铝市场数据 - 铝现货：2025-12-04华东A00铝价22020元/吨，较上一交易日变化220元/吨；中原A00铝价21890元/吨；佛山A00铝价21900元/吨，较上一交易日变化210元/吨 [1] - 铝期货：2025-12-04沪铝主力合约开于21935元/吨，收于22060元/吨，较上一交易日变化165元/吨，全天成交246366手，持仓244457手 [2] - 铝库存：2025-12-04国内电解铝锭社会库存59.6万吨，较上一期无变化，仓单库存66833吨无变化，LME铝库存530900吨，较上一交易日减少2500吨 [2] 氧化铝市场数据 - 氧化铝现货：2025-12-04山西价格2810元/吨，山东2760元/吨，河南2840元/吨，广西2885元/吨，贵州2900元/吨，澳洲FOB价格314美元/吨 [2] - 氧化铝期货：2025-12-04主力合约开于2641元/吨，收于2615元/吨，较上一交易日收盘价变化-31元/吨，变化幅度-1.17%，全天成交184384手，持仓329329手 [2] 铝合金市场数据 - 铝合金价格：2025-12-04保太民用生铝采购价格17100元/吨，机械生铝采购价格17400元/吨，ADC12保太报价21100元/吨，价格环比昨日均变化200元/吨 [3] - 铝合金库存：社会库存7.38万吨，厂内库存5.81万吨 [4] - 铝合金成本利润：理论总成本21550元/吨，理论利润-350元/吨 [5] 市场分析 - 电解铝：绝对价格短期上涨使现货贴水扩大，社会库存平稳，宏观向好铝价随铜价上行，库存绝对值低难成利空，关注春节前降库预期 [6] - 氧化铝：盘面价格下滑，近月合约贴水利于仓单成交，但基本面难见利多，社会库存有压力，考验矿端成本支撑 [8]

文章核心观点 - 本轮白银价格上涨呈现双轮驱动特征，核心驱动力在于信用货币体系不稳定性增强带来的金融配置需求，以及全球经济再通胀预期，其基本面虽总体偏强但当前强势主要基于投资需求而非工业消耗 [4] - 白银牛市目前处于中后段，驱动逻辑依然众多，强势价格状态预计将维持相当长时间，总体指向2026年下半年 [8] 白银价格上涨的驱动力与持续性 - 核心驱动力为双轮驱动：一是信用货币体系整体不稳定性增强，黄金表达全球主流浮动汇率国家信用货币价值脱离实体生产体系；二是金银比表达全球经济总体进一步走向再通胀方向 [4] - 白银基本面总体偏强，但与其他工业品不同，其基于消耗的需求不足以支持目前走势，强势特征主要基于投资和配置的需求 [4] - 支撑银价继续走强的因素众多，包括潜在的通胀预期、金银比空间、逼仓驱动的深化等 [8] 工业属性与金融属性的角色分析 - 工业需求方面，光伏需求在过去的五年出现爆发式增长，白银的光伏需求占比快速从5%以下到达目前20%的水平，构成了白银需求的底座，需求弹性增长和供应刚性构成了白银牛市的基础 [6] - 金融因素目前处于白银需求增量的主导力量，基于信用货币体系总体下沉和通胀、流动性预期的金融因素带来的需求是估值抬升的主要动力 [6] - 其他新产业（如AI算力、5G）对白银需求的提振相对有限 [6] 金银比修复的意义解读 - 金银比快速下降是历史上经典白银牛市的核心特征，今年金银比交易还具有计量市场风险偏好的特殊意义 [7] - 当市场避险情绪较强时（如四月关税战阶段），金银比处于高位（接近100）；当市场避险情绪解除，或预期降息、通胀因素加强时，金银比下行，表现为白银独立行情（先后在七八月份和近期出现） [7] - 金银比持续修复或进一步下杀是白银牛市过程中的正常现象，反之，如果金银比持续抬升，则是白银牛市终结的信号 [7] 白银牛市阶段判断与依据 - 从时间角度看，白银牛市目前处于加速段也就是中后期；从驱动逻辑角度看，支撑因素仍然众多 [8] - 白银牛市的总体处于中后段，但持续的时间或中间逻辑的切换会非常复杂，强势价格状态会维持相当长的时间，这一时间总体指向2026年的下半年 [8]

2025年黄金市场回顾 - 黄金在2025年表现亮眼，全年创下超过50次历史新高，累计涨幅超过60%，成为当年表现最强的资产之一，并有望成为自1971年以来第四强的年度表现 [1][4][27] - 此轮历史性涨势受多重因素支撑，包括异常强烈的地缘政治与地缘经济压力、美元普遍走弱与利率小幅下行，在债券回报乏力、股市泡沫担忧升温的背景下，投资者加速寻求资产分散化 [1][4][27] - 根据黄金收益归因模型（GRAM），推动金价上涨的四大因素贡献分布异常均衡，高风险环境（主要为地缘风险）贡献约12个百分点，美元走弱与利率下行贡献约10个百分点，两者叠加贡献约16个百分点，价格动能与投资者仓位调整贡献9个百分点，经济扩张贡献10个百分点 [6][11][31] - 黄金的上涨动能带来全球范围投资需求的同步增长，全球黄金ETF自2024年5月以来总增持规模约850吨，2025年以来已录得770亿美元资金流入，持仓增加超过700吨，央行购金需求虽不及前三年纪录水平，但仍显著高于长期均值，2025年前三季度数据表明全年央行购金可能落在750至900吨区间 [4][13][18][34][40] 2026年黄金市场展望：宏观共识与情景分析 - 当前金价大体反映了市场对2026年的宏观共识预期，包括全球GDP增速维持在2.7%到2.8%、美联储再降息约75个基点、核心通胀下降40到60个基点、美元小幅走强、收益率整体持平，若这些条件保持不变，黄金可能继续维持区间波动，对应的涨跌区间为下跌5%到上涨5% [7][26][28] - 世界黄金协会认为宏观经济很少严格遵循预期路径，2026年很可能再度出现意外，因此分析了三种主要情景 [8][29] - 在“浅度滑落”情景下（美国经济增长动能减弱，美联储超预期降息），更低的利率、走弱的美元以及更强的避险情绪将为黄金提供支撑，金价可能从当前水平上涨5%至15% [9][30] - 在“恶性循环”情景下（全球经济更深、更同步放缓，地缘风险升级，美联储大幅降息），收益率大幅下滑、地缘压力飙升与避险需求强烈释放将推动金价大幅上行，黄金可能上涨15%至30% [12][33] - 在“再通胀回归”情景下（特朗普政府政策成功推动经济强劲增长，通胀压力抬升迫使美联储暂停降息甚至加息），收益率走高、美元走强以及风险偏好回升将对黄金构成压力，黄金可能从当前水平回调5%至20% [16][37][38] 影响2026年金价的关键潜在因素 - 央行购金需求仍是黄金表现的重要贡献者，新兴市场国家的黄金储备占外汇储备比例仍远低于发达国家，若地缘紧张加剧，新兴经济体可能加速购金，为金价带来更强结构性支撑，但若购金规模下滑至疫情前水平，则可能对黄金造成额外压力 [18][40] - 黄金的回收供应可能成为重要扰动因素，2025年在金价上涨背景下回收量仍偏低，与黄金作为抵押品的使用增加有关，例如在印度，今年已有超过200吨黄金首饰通过正规渠道质押用于贷款，若印度经济显著放缓，可能触发黄金抵押物的被动清算，推高二级供应并对金价造成压力 [18][19][40][41] - 投资需求，尤其是通过黄金ETF的资金流入，仍有充足扩张空间，当前全球黄金ETF的增持规模仍不到过去黄金牛市周期增持规模的一半，即便在偏空情境下，在当前地缘经济不确定时代，投资者仍大概率维持一定的黄金敞口 [13][22][34][44]

报告行业投资评级 - 单边：谨慎偏多 [5] - 套利：跨期正套 [5] 报告的核心观点 - 海外现货升水高位难下滑，海外库存绝对值处于低位，出口利润扩大，国内现货升贴水向好，国内仓单库存下滑，基本面利好，国内社会库存持续下滑 [4] - 11月冶炼端产量环比回落且低于预期，现货升贴水向上修复体现消费强度和供应偏紧 [4] - 海内外TC持续下滑，国内高海拔矿山冬季停产检修，冶炼综合成本面临亏损，供给端压力后期有望下滑 [4] - 基本面数据从利空转利多，锌估值偏低，美国12月降息预期提高，对未来消费乐观，降息预期不改，再通胀未体现 [4] 相关目录总结 重要数据 现货 - LME锌现货升水为250.98美元/吨 [1] - SMM上海锌现货价22790元/吨，较前一交易日变化50元/吨，升贴水55元/吨 [1] - SMM广东锌现货价22700元/吨，较前一交易日变化20元/吨，升贴水 - 35元/吨 [1] - SMM天津锌现货价22690元/吨，较前一交易日变化20元/吨，升贴水 - 45元/吨 [1] 期货 - 2025 - 12 - 03沪锌主力合约开于22745元/吨，收于22755元/吨，较前一交易日变化50元/吨 [2] - 全天交易日成交106416手，持仓104585手，日内最高点22800元/吨，最低点22695元/吨 [2] 库存 - 截至2025 - 12 - 03，SMM七地锌锭库存总量为14.43万吨，较上期变化 - 0.38万吨 [3] - 截至2025 - 12 - 03，LME锌库存为52450吨，较上一交易日变化75吨 [3]