中央经济工作会议政策导向 - 会议将“坚持内需主导，建设强大国内市场”列为首要重点任务，并明确提出要深入实施提振消费专项行动，制定实施城乡居民增收计划 [1] - 城乡居民增收计划首次以“计划”形式提出，意味着任务将具有更强的约束力和可考核性 [1] 当前经济面临的核心矛盾与数据表现 - 供强需弱已成为当前经济的主要矛盾，消费疲软带来连锁反应，截至10月份全国工业企业库存达6.82万亿元，应收账款达到27.69万亿元 [2] - 投资出现负增长，1—10月份全国固定资产投资同比下降1.7%，这是过去几十年未出现过的情况，会议明确提出要推动投资止跌回稳 [2] - 消费必须挑起大梁，让消费成为拉动经济增长的第一动力是发挥超大规模国内市场优势的关键 [2] 城乡居民增收计划的具体路径与目标 - 计划的重要在于其具备法律约束力和可考核性，必须完成 [2] - 计划实施的具体路径是两个“同步”：劳动者报酬提高要与国民经济增长同步，与劳动生产率提高同步 [2] - 建议计划以五年规划形式明确人均收入增长目标，例如未来五年每年保持5%左右的经济增长，意味着城乡居民收入也得保持5%左右的增长 [3] - 强调科技创新对提高劳动生产率的关键作用，指出全要素生产率与发达国家相比仍有很大提升空间和潜力 [3] 抑制消费的核心障碍与解决思路 - 居民有一定积蓄但不敢消费的核心在于后顾之忧，如住房、养老、医疗问题 [3] - 以快递员为例，月收入可达万八千元但不敢花，问题在于缺乏社保，会议重视灵活就业人员社保问题 [3] - 存量资产的保值升值影响消费信心，稳定的资本市场能增强消费信心，例如上证指数从2600点到3500点时，某企业市值增加了50亿元，有群众表示之前亏损的30多万元已回本 [3] 释放消费潜力的政策举措 - 会议明确要求清理消费领域不合理限制措施，在住房、汽车、文旅、教育、医疗等服务消费领域，仍有限制措施如房产限购政策抑制消费潜力 [4] - 政府应坚决把“管不好、管不了、不该管”的事情交给市场，为消费创造良好、宽松的市场环境 [4] - 宏观调控理念从“放得开、管得住”变为“放得活、管得好”，显示认识在深化 [5] - 发挥市场配置资源的决定性作用，消费者用购买行为投票，淘汰无效供给 [5] - 政府需创造让消费者愿意消费、便于消费的社会环境，引导资金适度加大投入，并在尊重市场规律的前提下把钱用好用活，让老百姓有获得感 [5]

科技股或将继续担纲主线 2025年以来，行情主要由科技股搭台唱戏，其余板块多数涨幅平平，新旧消费、公共设施、房地产等指 数表现不佳，不仅难寻超额收益，不少个股甚至跌幅较大，个别主题基金也在慢牛中折损净值。 行情步入年末，当下已经来到跨年布局时点。多位基金经理指出，科技股或将继续担纲行情主线，但明 年的行情或将更加均衡，顺周期板块、消费板块等被"冷落"的公司投资机遇凸显；尤其是部分经历供给 侧改革的公司，受益于产业出清，或将作为新的高股息资产方向。 虽然看好科技板块是公募基金的共识，但也有基金经理认为，明年的行情或许更加均衡。 永赢基金权益投资部总经理王乾指出，展望2026年，市场风格可能更为均衡，大概率不会重演"一边 倒"的极端风格。 王乾认为，对于高位的科技成长类板块，市场对明年降息周期已计入较多，若后续美联储降息节奏低于 预期，流动性压力可能将阶段性加大。同时，截至三季报公募TMT(科技、媒体、通讯)仓位已达到历史 高位，尽管产业趋势依然十分明确，但板块波动率可能阶段性放大，部分资金存在兑现需求。 "而对于低位的顺周期、价值类板块，尽管国内存在产能周期底部回升、PPI降幅收窄、上市公司现金流 改善等积极变 ...

中央经济工作会议历史回顾与市场主线指引 - 历年中央经济工作会议所提及的重点领域大多对次年市场主线有所指引[1] - 会议整体定调会对经济预期和风险偏好产生重要影响[1] - 去年会议强调的“新质生产力&反内卷”成为今年A股两条最重要的主线[1] 历年会议重点领域与次年市场表现对应关系 - **2012年**：重点提及“调结构、科技创新、可持续发展”，次年涨幅前五行业为传媒(107%)、计算机(67%)、环保(55%)、电子(43%)、家用电器(39%)[2] - **2013年**：重点提及“产能过剩、对外开放”，次年涨幅前五行业为非银金融(121%)、建筑装饰(83%)、钢铁(78%)、房地产(65%)、交通运输(65%)[2] - **2014年**：重点提及“大众创业、万众创新”，次年涨幅前五行业为计算机(100%)、轻工制造(90%)、纺织服饰(89%)、社会服务(78%)、传媒(77%)[2] - **2015年**：重点提及“三去一降一补”，次年涨幅前五行业为食品饮料(7%)、煤炭(0%)、建筑材料(0%)、建筑装饰(0%)、家用电器(-2%)[2] - **2016年**：重点提及“供给侧改革、高质量供给”，次年涨幅前五行业为食品饮料(54%)、家用电器(43%)、钢铁(20%)、非银金融(17%)、有色金属(15%)[2] - **2017年**：重点提及“去杠杆”，次年涨幅前五行业为社会服务(-11%)、银行(-15%)、食品饮料(-22%)、农林牧渔(-22%)、美容护理(-23%)[2] - **2018年**：重点提及“扩需求、新基建”，次年涨幅前五行业为电子(74%)、食品饮料(73%)、家用电器(57%)、建筑材料(51%)、计算机(48%)[2] - **2019年**：重点提及“绿色发展理念、打造先进制造业集群、推动服务业发展”，次年涨幅前五行业为社会服务(99%)、电力设备(95%)、食品饮料(85%)、国防军工(58%)、美容护理(58%)[2] - **2020年**：重点提及“自主可控、双碳、调整优化能源结构”，次年涨幅前五行业为电力设备(48%)、有色金属(40%)、煤炭(40%)、基础化工(37%)、钢铁(34%)[2] - **2021年**：重点提及“基建、专精特新、数字经济”，次年涨幅前五行业为煤炭(11%)、综合(11%)、社会服务(-2%)、交通运输(-3%)、美容护理(-7%)[2] - **2022年**：重点提及“人工智能、数字经济”，次年涨幅前五行业为通信(26%)、传媒(17%)、计算机(9%)、电子(7%)、石油石化(4%)[2] - **2023年**：重点提及“新质生产力、大规模设备更新、消费品以旧换新”，次年涨幅前五行业为银行(34%)、非银金融(30%)、通信(29%)、家用电器(25%)、电子(19%)[2] - **2024年**：重点提及“新质生产力、反内卷、消费”，次年涨幅前五行业为通信(85%)、有色金属(78%)、综合(52%)、电子(7%)、电力设备(40%)[2]

行业供给侧改革与政策影响 - 水泥行业通过供给侧改革采取错峰生产、淘汰落后产能等措施，新建产能必须以等量或更大规模的已淘汰产能置换 [1] - 自2016年后，政策推动下水泥行业错峰生产逐渐常态化，行业联盟通过自律公约确保政策落实，价格稳定性提高 [1] 行业财务表现与盈利能力 - 2015年后水泥价格大幅提升，行业盈利能力改善，ROE较长时间保持较高水平 [1] - 行业利润从2015年的330亿元大幅提升至2018年的1546亿元 [1] - 供需结构改善带来价格和利润回升，行业集中度也有所提升 [1] 相关投资工具与指数 - 建材ETF（159745）跟踪的是建筑材料指数（931009） [1] - 该指数从市场中选取涉及水泥、玻璃、陶瓷等建筑材料生产与销售业务的上市公司证券作为指数样本，以反映建筑材料行业相关上市公司证券的整体表现 [1]

核心观点 - 美国SpaceX计划以约1.5万亿美元估值进行IPO，若成功将对A股商业航天领域产生较大正面刺激，看好国内商业航天板块投资机会[3] - 精测电子获得累计4.33亿元半导体量检测设备大额订单，主要用于先进存储和HBM等需求高增长领域，有望显著提升其半导体业务收入[4] - 协鑫科技通过与中国信达等设立合伙企业收购资产，结合此前引入中东资本，增强了光伏行业整合与出清的可执行性，硅料价格已现企稳信号[7] - 石头科技在欧美市场扫地机销量增长强劲，洗地机品类增速迅猛，短期内将带来不错的利润增量[9] - 国内滑雪及冰雪旅游预订量激增，上游装备制造出口订单旺盛，看好冰雪经济上下游景气度提升[9] 宏观经济组 - SpaceX推进IPO计划，拟募资远超300亿美元，目标整体估值约1.5万亿美元，最快于2026年中后期上市[3] - SpaceX计划利用部分IPO募资开发太空数据业务，包括购买运行所需芯片[3] - 报告认为，若SpaceX以1.5万亿美元估值IPO成功，将参照AI、人形机器人等领域的先例，对A股商业航天领域带来较大的正面刺激[3] 先进制造组（半导体设备） - 精测电子子公司与同一客户签订多份销售合同，累计金额达4.33亿元[4] - 合同主要涉及膜厚系列产品、OCD设备、电子束设备等半导体量检测设备，应用场景主要为先进存储和HBM等相关领域[4] - 今年上半年精测电子的半导体板块总收入为5.6亿元，该订单对其业务板块提升较大[4] - 先进存储和HBM是当前市场需求增长最快和供应紧张程度最高的板块[4] - 半导体量测设备是国内半导体前道设备中，除光刻机外国产化率最低的板块之一[4] 先进制造组（光伏） - 协鑫科技全资子公司与中国信达等成立有限合伙企业，收购鑫元42.5%股权[7] - 2025年9月，协鑫科技通过定向增发引入中东主权基金背景的无极资本约7亿美元，以推进多晶硅产能结构性调整[7] - 此次合作被视为AMC（资产管理公司）与产业龙头协同处置资产的样本，增强了行业并购整合与承债式出清的可执行性[7] - AMC负责不良资产处置，中东资本提供流动性，使行业整合和出清具备了可执行性[7] - 根据SMM数据，12月5日N型182多晶硅均价为51.99元/kg，价格端率先企稳，验证了前期行业自律减产的即期效果[7] - 判断供给侧改革的第一阶段或体现为硅料端盈利领先修复[7] 消费组（家用电器） - 石头科技在黑五期间，欧洲市场扫地机全渠道销量达39万台，同比增长41%，其在亚马逊欧洲的市占率升至42%，保持第一[9] - 北美市场扫地机全渠道销量达21万台，同比增长58%，在亚马逊北美的市占率约40%[9] - 石头科技洗地机在欧美市场增长迅猛，欧洲同比+361%，美国同比+257%，体现多品类协同放量[9] 消费组（文旅与装备） - 携程平台数据显示，11月至次年2月，国内滑雪及冰雪景区门票预订量同比激增约70%，海外相关预订增长50%[9] - 11月以来，国内雪场门票预订量同比增幅高达近2.2倍，套票产品更受青睐[9] - 根据央视报道，浙江义乌冰雪产品出口爆单，部分滑雪板制造商订单已排至明年3月[9]

由行业龙头联合设立的平台公司悄然成立，宣告着中国光伏上游供给侧改革迈出关键一步。 一家注册资本达30亿元的公司——北京光和谦成科技有限责任公司在12月9日成立，专门服务于多晶硅 行业的战略整合。 价格失速与行业共识 在行业陷入"内卷"之前，多晶硅也曾经历高价周期。但当价格从2022年每吨均价超过29.5万的历史高位 一路俯冲，跌破部分企业成本线时，问题开始凸显。 到了2025年三季度，为遏制恶性价格战，行业头部企业自发达成了"产品价格不得低于成本价"的共识。 这一自律行动迅速传导至市场，中国有色金属工业协会硅业分会发布数据显示，2025年7月16日当周， 多晶硅N型复投料成交均价为4.17万元/吨，周环比上涨12.4%。 然而，短期价格修复治标不治本。根据硅业分会的数据，当前多晶硅市场供需双弱的格局并未根本改 变，高库存压力持续存在。 价格虽有所回升，但仍徘徊在5万元/吨附近，对许多高成本产能而言，这一水平依然难以覆盖成本。 更深层次的问题在于，产能的绝对过剩并未解决。行业龙头们认识到，仅仅靠口头协议约束价格难以持 久。必须在产能层面进行实质性的整合与出清，才能为行业健康、可持续发展奠定基础。 市场化收储与价 ...

行业现状与材料生产 - 中国硅烷年产量为60万55万吨 [1][3][5] - 在供给侧改革后 光伏行业部分产能面临减产和减量 [3][5] - 行业正在转向生产硅碳负极材料 [3][5] 材料成本与市场应用 - 当前硅碳负极材料价格为75万元人民币/吨 [3][5] - 行业计划迅速降低该材料价格 [3][5] - 降价旨在促进该材料在电动车和储能领域的应用 [3][5] 行业发展模式与战略 - 依赖资源投入 规模扩张和低价竞争的旧增长模式已难以为继 [3][5] - 行业面临的经济环境可能发生永久性改变 而非简单的周期性循环 [3][5] - 企业需要坚持创新 仅依靠“熬”的策略已不够 [3][5]

核心观点 - 报告认为中国宏观经济呈现出口短期反弹但明年料将放缓的态势，同时国内政策趋向积极以扩大内需、优化供给[2][5] - 报告对多个重点行业进行了展望，指出汽车行业竞争将加剧，保险行业迎来政策利好引导长期资金入市，医药行业持续获得医保政策支持创新，并对相关公司给出了具体投资建议[6][7][8][12][13][15] - 报告提示了全球市场面临的宏观不确定性，包括主要央行货币政策路径、国债收益率波动及大宗商品价格回落等[5] 宏观经济 - 中国11月出口同比增长5.9%，超出市场预期，主要得益于对欧盟、拉美、日本、韩国和非洲等地区出口的全面改善，但同期对美国与东盟的出口表现不佳[2] - 出口结构呈现分化：集成电路（受益于全球AI景气周期）、船舶和汽车出口保持强劲增长，而个人科技产品、服装和地产相关的个人消费品出口则较为疲软[2] - 11月进口同比增长1.9%，来料加工贸易推动进口略有改善，但一般贸易因国内需求疲软而进一步下滑[2] - 展望未来，报告预计中国商品出口增速将从2025年的5.2%放缓至2026年的3.5%，进口增速则可能从2025年的-0.5%反弹至2026年的2.0%[6] - 预计美元兑人民币汇率将从2025年底的7.07小幅下降至2026年底的7.02[6] - 中央政治局会议定调2026年将实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，以持续扩大内需、优化供给[5] 全球及中国股市观察 - 全球主要股市表现不一：美国三大股指单日小幅下跌（道琼斯-0.45%，标普500 -0.35%，纳斯达克-0.14%），德国DAX微涨0.07%，法国CAC微跌-0.08%[3] - 中国A股收涨，上证综指单日涨0.54%，深证综指涨1.22%，深圳创业板指涨2.60%[3] - 港股主要指数下跌，恒生指数单日跌-1.23%，恒生国企指数跌-1.25%，恒生科技指数收平[3] - 港股分类指数普跌，其中恒生金融和恒生地产指数领跌，单日跌幅分别为-1.67%和-1.68%[4] - 南向资金净买入港股15.4亿港元，净买入前三为小米、中芯国际与泡泡玛特，净卖出前三为腾讯、华虹半导体与中国平安[5] - 中国证监会主席提出鼓励券商兼并重组和对优质券商松绑，意味着券商行业将进入供给侧改革阶段[5] 行业点评：汽车行业 - 报告预计2025年中国乘用车零售与批发销量均有望创历史新高，但2026年因“以旧换新”补贴和购置税减免优惠退坡，行业格局将更复杂[6] - 尽管面临政策退坡，报告对2026年汽车销售韧性判断积极，预计乘用车零售销量同比基本持平，批发量或因出口增长而同比增长2.9%[7] - 预计2026年中国新能源乘用车零售和批发销量将分别同比增长15.5%和18.5%[7] - 2026年行业主要趋势包括：竞争白热化（新车型发布数量或创新高）、插电式混合动力车型重获增长动能、以及因储能电池需求超预期导致的电池价格上涨可能侵蚀车企利润[7] - 投资策略上，报告认为新能源车竞争将于2026年进入下半场，依据包括新势力与传统车企估值溢价收窄、竞争维度延伸至AI领域（如Robotaxi和机器人）、以及外资品牌加速推出更具竞争力的新能源车型[8] - 整车板块首选吉利汽车，因其新能源车型矩阵有完善空间可支撑销量增长，且车型结构改善和出口加速或提升毛利率，估值具吸引力[8] - 电池板块关注新势力正力新能，认为其凭借轻历史包袱及卓越运营效率实现行业领先毛利率，2026年客户结构优化（如与广汽丰田/大众/上汽合作深化）将提振利润率，且可能受益于潜在电池涨价[8] 行业点评：保险行业 - 金融监管总局发布通知，下调保险公司长期持有股票的风险因子，以引导险资拉长股票投资持仓时间[8] - 具体调整包括：对加权平均持仓时间超过三年的沪深300及中证红利低波动100指数成分股风险因子从0.3降至0.27；对持仓超两年的科创板普通股风险因子从0.4降至0.36[9] - 报告测算，此次调整将带动保险行业释放最低资本（考虑风险分散效应前）308亿元；若全部用于增配沪深300股票，对应增量入市资金约1,026亿元[9] - 若不增配权益，考虑风险分散效应后，行业综合偿付能力充足率预计将从3Q25的186.3%提升1.14个百分点至187.4%[9] - 调整后，险资长期投资A股（尤其是沪深300成分股）的资本运用效率将明显优于投资港股通，中国平安和中国人寿有望成为核心受益标的[11] - 中国平安-A作为沪深300前十大权重股（权重占比2.59%），将受益于险资为享受资本占用优待而拉长持仓所可能带来的中长期被动资金流入[11] - 中国人寿因权益价格风险最低资本占用比例（83.6%）显著高于同业，预计从风险因子下调中获得的偿付能力充足率改善弹性最大[11] - 报告推荐买入中国平安、中国人寿、中国财险和友邦保险[12] 行业点评：医药行业 - MSCI中国医疗指数2025年初至今累计上涨60.9%，跑赢MSCI中国指数29.2个百分点，但10月至今回调9%[12] - 2025年版国家医保目录新增114种药品，其中50种为1类创新药，同时调出29种药品，政策延续对“真创新”、“差异化创新”的支持[13] - 首版商保创新药目录纳入19种药品，包括CAR-T、罕见病用药等，报告认为其意义重大，可能开启中国商业医疗保险扩容的道路[13] - 多家药企核心创新品种获纳入医保，例如：科伦博泰的TROP2 ADC（首款纳入医保的TROP2 ADC）、康诺亚的IL-4Rα单抗、康方生物的PD-1/VEGF双抗及PD-1/CTLA-4双抗新适应症、翰森制药的阿美替尼新适应症、信达生物的六款新药等[14] - 创新药出海趋势长期将延续，更关注已出海产品在海外的推进[12] - 由于资本市场融资复苏、创新药出海交易规模上涨及美国降息，CXO行业有望在2025年下半年迎来业绩修复[12] - 报告推荐买入三生制药、固生堂、药明合联、巨子生物、信达生物、中国生物制药[15] 公司点评：中广核矿业 - 哈萨克斯坦提出加强对铀矿开采合资企业监管的草案，要求国有企业哈原工在未来续签合资合同时持有90%股份，该草案已获下议院通过[15] - 哈萨克斯坦铀产量位居世界第一（2022年），拥有全球最高比例的低成本矿山，其政策转变鉴于未来十年铀供应紧张的背景并不完全出乎意料[16] - 对中广核矿业的影响：公司目前与哈原工有四座合资矿山（持股49%），其中三座的采矿许可证覆盖整个开采寿命，不受潜在政策变化影响[17] - 唯一可能受影响的是谢矿，其许可证将于2031年到期，目前年产量约410吨，占合资总产量的15%，其现有储量理论上可支撑生产至2037年[17] - 报告认为，政策变化不会影响其基于储量与许可证期限的净现值计算，但会给目标价所采用的3.5倍净现值倍数带来不确定性，因该倍数反映了采矿许可证潜在续期及资源转化储量的预期[18]

宏观经济目标与展望 - 预计2025年GDP同比增长5.2%，全年5%的增长目标将顺利实现[19] - 2026年作为“十五五”开局之年，增长目标设定预计保持较高要求，以引导积极预期[4][19] 政策方向与实施重点 - 政策基调为“稳中求进、提质增效”，继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策[30] - 政策评估从注重“有效性”转向强调“协同性”，关注增量与存量政策的集成效应[11][34] - 宏观治理更注重存量政策的持续有效实施，而非仅关注新政策强度[30] 供给侧与产业结构调整 - 新一轮“供给侧改革”将通过市场化手段出清落后产能、限制低效产能扩张[7][24] - 发展新质生产力的核心原则是“因地制宜”，避免产业同质化布局[8][28] 就业与内需市场 - “四稳”工作中“稳就业”为首要任务，需为16-29岁群体创造更多就业机会以应对结构性失业压力[9][29] - 建设强大国内市场的重点是增强内需韧性，让消费成为内需增长主导力量[12][35] 外部环境与风险 - 2026年中美经贸关系核心预计仍是“竞争”，政策设计需统筹国内工作与国际经贸斗争[6][23] - 报告提示风险包括财政货币政策不及预期、房地产市场超预期走弱及外部环境复杂多变[14][37][38][39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2026年宏观氛围整体偏暖，需求缺乏亮点，供应成关键变量，原料下行压力仍存，钢价区间波动，成材原料强弱分化，可关注多钢材空铁矿机会 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 2025年：弱现实格局依旧延续 原料逐步向成材让利 行情回顾 - 钢价呈“先跌—后涨—再跌”走势，波动幅度小，螺纹与热卷加权收盘价高低点价差约500元，第一波下跌因海外关税政策与成本，7月反弹源于反内卷，第二波下跌是强预期与弱现实博弈 [5] - 煤焦均价大幅下跌超25%，铁矿价格相对偏强，普氏62%指数年均价跌8美元/吨、跌幅6.88%，螺纹、热卷年均价跌约300元/吨、跌幅8.5%左右，钢材成本中枢下移 [9] 产业格局 - 需求端国内粗钢消费下滑，1 - 10月表需累计同比减6.51%，但钢材出口增6.6%、净出口累计同比增653万吨，钢坯出口大增，1 - 10月累计出口1190万吨、同比增727万吨 [15] - 供应端粗钢产量下滑，1 - 10月生铁、粗钢产量累计同比增速分别为 - 1.8%、 - 3.9%，废钢用量下滑，1 - 9月全国废钢铁消耗总量降13.3%，各品种产量分化，螺纹钢产量降2.0%、热轧卷板产量增5.30% [19][23][27] - 原料端铁矿与焦煤供应略下滑、库存较年初小幅去化，1 - 10月国内矿铁精粉产量降3.7%、进口矿增0.62%，国产炼焦煤增1.17%、进口炼焦煤降4.73% [31][32] 2026年：钢材供应成关键变量 原料端下行压力仍存 海外宏观 - 美联储降息周期步入“下半场”，市场预期12月或降息，高盛预测2026年1月暂停、3月与6月各降25个基点，为国内货币政策提供空间 [40] 国内宏观 - 2025年完成经济目标压力不大，消费、进出口增速较好，固定资产投资增速转负，2026年“十五五”规划开局，政策定调积极，重点发力提振消费、扩大内需 [45] 需求-基建 - 2025年下半年基建投资增速下滑，因去年高基数和地方化债约束，国家设5000亿新型政策性金融工具已投放，安排积极财政举措，2026年政策效应或释放，基建投资可能持稳 [49] 需求-地产 - 2025年1 - 10月地产数据下滑，“十五五”规划推动房地产高质量发展、构建新模式，预计2026年房地产偏弱运行，地产投资降幅约10%，地产用钢下滑 [54] 需求-制造业 - 2025年下半年制造业投资增速转负，行业分化，预计2026年制造业投资承压，反内卷政策或有负面影响，设备更新和以旧换新政策或持续但可能已透支部分后期需求 [58] 需求-进出口 - 2025年钢材出口增长，出口目的地和品种调整，预计2026年反倾销等挑战仍在，但出口仍能保持高位 [60][62] 供给 - 2026年政策对钢铁供给端影响或加大，有望通过碳排放控制约束产量，完成行业反内卷，可能成盘面交易主线逻辑 [66][69] 原料 - 焦煤方面，2026年国内产量受政策影响，或按需调控，蒙煤进口增量约700万吨 [74] - 铁矿方面，海外增量约7200万吨，国内产量持平，供需偏宽松，价格下行压力仍存 [87] 展望：钢材供应成关键变量 成材与原料强弱分化 宏观 - 美联储降息步入“下半场”，为国内货币政策提供空间，2026年“十五五”规划开局，政策定调积极，重点提振消费、扩大内需 [88] 产业 - 需求端基建投资或持稳，房地产偏弱、地产用钢下滑，制造业投资承压、行业分化，钢材出口或保持高位 [89] - 供应端政策影响加大，供应成关键变量，政策或成盘面交易主线逻辑 [90] - 原料端焦煤产量受政策影响，蒙煤进口增加，铁矿海外供给增量大，原料下行压力仍存 [90] 行情走势 - 2026年钢价区间波动，难有大趋势行情，关注供应端政策，原料供需宽松，钢厂利润或改善，成材、原料走势分化，可关注多钢材空铁矿机会 [91]