核心观点 - 四大海外投行（摩根士丹利、摩根大通、高盛、汇丰）一致看好中国资产，认为当前配置性价比突出 [1] 中国资产估值优势 - 中国资产估值优势凸显，港股远期市盈率仅10.8倍，A股约13倍，远低于美股的22倍 [2] - 中证A500指数核心指数的市盈率为14.56倍，处于历史46.78%的水平，具备配置性价比 [2] - 投资中国资产回报率显著优于美元资产，按6:4加权MSCI中国指数和中证国债指数（美元计价）的累计回报率达+11.3%，而同期标普500与长期美债组合累计跌幅为-3.3% [4] - 全球投资者在中国股票的仓位占比不足3%，低于2015年A股暴跌时的水平，显示全球资金低配中国资产 [4] - “估值洼地”正吸引外资流入，上周中国内地及香港市场吸引12亿美元外资净流入，离岸中国基金资金流入量同比激增300% [4] 人民币汇率支撑 - 人民币汇率获得显著支撑，未显著走弱，中国央行对资本外流的防范措施发挥关键作用 [5] - 市场预期年底美元兑人民币汇率在7.3附近，存在升值至7.0的乐观预期 [5] - 人民币汇率稳定有助于稳定企业（尤其是进出口企业）的成本、收益和经营风险，进而稳定上市公司估值水平 [6] - 汇率稳定向投资者传递宏观经济稳定信号，有助于提升投资者信心与风险偏好，在外部不确定性提升背景下吸引全球资金流入 [6] - 摩根士丹利和汇丰看好中国股市，认为人民币走强和美元走软将吸引更多资金流入 [7] 中国资产重估与盈利改善 - MSCI中国指数成分股经历三年半以来首次季度业绩超预期，科技板块净利润同比增速高达24% [8] - 中美贸易谈判不会拖慢中国支持国内消费的政策刺激措施，领先科技企业已宣布增加对人工智能投资的资本支出 [8] - 中国股市盈利预计持续改善，并有望受惠于人工智能创新和政策刺激而获得估值重估 [8] - 中证A500指数作为新一代宽基旗舰，聚焦优质核心“新”资产，超配新质生产力，更能反映经济发展趋势和产业结构变迁，有望受益于宏观经济平稳运行、企业盈利改善及AI创新和政策刺激下的估值重塑 [8][9] - 中证A500指数ETF（563880）综合费率低（管理费0.15%，托管费0.05%），设有可月月评估分红的盈利分配机制，已纳入融资融券标的 [9]

文章核心观点 - 当前创新药行情源于价值发现与价格发现的“戴维斯双击”，行业迎来政策支持、技术突破、国际化加速等多重利好，基本面兑现度高，但市场对估值泡沫存在分歧，未来投资需把握技术脉络并关注临床数据验证 [1][2][5][9][10] 行情驱动因素：价值与价格发现双击 - 市场风险偏好上行及对中远期定价接受度更高，同时创新药行业自身发展加速验证，包括研发数据读出、商业化放量及出海合作密集落地，让市场看清国产创新药质量与效率并获得国际合作伙伴乐观定价 [2] - 政策极大支持，《全产业链支持创新药发展》文件给予最大力度支持，首发定价政策打开创新药定价天花板 [3] - 中国创新药迎来“DeepSeek时刻”，工程师红利带来产业能力实质性提升，全球5000万以上BD交易中中国产品占比从2020年的5%提升至2024年的30%，2024年一季度进一步增至40%，在ADC、双抗、TCE等领域具备全球一线竞争力 [3] - 全球跨国药企面临未来十年专利悬崖，2025年开始核心产品专利陆续到期，同时美国可能降药价，购买中国创新药资产成为其补充管线并降本增效的最佳方式 [3] - 2025年是国内创新药行业的收入放量元年、盈利跨越元年和估值抬升元年，行业将迎来“戴维斯双击” [5] 产业基本面与催化剂 - 今年创新药产业基本面兑现度高，ASCO大会上国产重磅品种较多且数据普遍较好，未来BD预期强烈且金额可能持续超预期 [4] - 行业催化密集的窗口期如ASCO大会值得紧密观察跟踪，优质管线数据读出可能仅是加速成长的拐点，伴随临床效果验证及海外合作，股价弹性可期 [8] 投资主线与技术脉络 - 当前创新药有三大技术脉络：ADC是化疗的升级，未来趋势是与IO疗法联合使用或开发双毒素ADC解决耐药问题；双抗IO是PD1的升级，PD1/VEGF赛道火热且大金额BD层出不穷，PD1/IL系列可能在PD1低表达或耐药市场成为超级爆款；TCE是CarT的平替，在血液瘤已成功，未来看泛用性TCE及自免领域临床验证 [7] - 自下而上选股需考虑靶点潜在有效性与安全性、临床进展、市场规模、竞争格局及放量曲线，并借助产业科学家、医生等多方反馈 [8] - 自上而下选股倾向于选择研发实力和执行力“双强”的平台型公司，并在行业催化密集窗口期紧密跟踪，在管线展现更优潜力初期进行布局 [8] 估值与市场分歧 - 部分观点认为创新药存在估值泡沫，泡沫远比上轮CXO泡沫大，随着资金涌入，部分资金可能忽略企业背后风险，个别公司股价虚高 [9][10] - 另一观点认为创新药是医药细分赛道中中期维度基本面相对更好、逻辑更顺的板块，类似2018-2019年的CXO，行情具备中期持续性 [10] - 从PS估值体系看，整个板块目前相对低估，未来2至3年伴随越来越多公司实现盈利，估值体系可能切换，与业绩高增相比估值仍具性价比 [10] - 创新药投资本质是“高风险、高回报”的科技博弈，价值实现高度集中于“潜在重磅药物出现→专利期内商业化成功”窗口期，是一场捕捉阶段价值爆发的概率游戏 [10] - 部分投资策略是不买管线早期的公司，只挑选有双抗药物进入FDA优先审评的药企进行分散配置 [11] - 创新药研发具有不确定性、脉冲性和爆发性，超预期的临床验证后理应享有更高定价，尤其是当公司熬过不确定性最大的临床阶段并交出优秀疗效数据，且成果“扎堆出现”并获得海外合作方青睐时，应对行业整体研发实力和爆发力有更高信心 [11] - 伴随ASCO大会落幕，短期行业性剧烈情绪催化相对有限，接下来可能出现分化，但临床数据超预期的管线可期待未来趋势向上的成长曲线及出海弹性，临床数据超预期是上调市场空间的起点而非终点 [12] 全球竞争力与行业前景 - 中国创新药企业迎来“DeepSeek时刻”，产业系统性能力提升，大分子时代中国工艺优化能力极强，完整产业链配套使国内企业制造成本仅为美国企业的1/4左右，且双抗药物探索走在前列，PD1/VEGF双抗及PD1/IL2均为国内公司首创，已引领新技术趋势 [12] - 国内创新药企在过去十年经历了从规则遵守者到规则挑战者再到规则制定者的三个阶段，近年来开始在原有治疗领域开辟全新赛道并集体跨越盈亏平衡线，与国际成熟药企发展轨迹相似，突破关键节点后有望开启长期上行趋势 [12] - 未来几年，越来越多创新药公司将交出向好业绩答卷，源于优质管线放量确定性及支付体系对创新产品的支持，本质是患者未满足临床需求得到更好满足 [13] - 国内创新药国际竞争力不断加强是必然趋势，海外跨国药企未来3至5年面临核心产品专利到期后销售额快速下滑的“专利悬崖”压力，与中国创新药合作将成为其重要且常态化的选择，“创新药中国超市”概念将在未来几年持续得到验证 [13]

创新药行情表现 - 今年以来创新药尤其是港股标的强势上涨，带动基金水涨船高，汇添富香港优势精选A大涨78.8%，长城医药产业精选A、永赢医药创新智选A、华安医药生物A等多只医药主题基金年内涨幅超60% [1] - 创新药已成为今年基金业绩的"胜负手"，但市场对估值泡沫的担忧开始出现，知名基金经理指出"创新药的泡沫远比上轮CXO大" [1][8] 行情驱动因素 - 创新药行情源于价值发现和价格发现的"戴维斯双击"，市场风险偏好上行及对中远期定价接受度提高 [2] - 创新药行业发展加速验证，包括研发数据读出、商业化放量验证、出海合作密集落地，国际合作伙伴给予更乐观定价 [2] - 政策支持力度大，全链条支持创新药发展文件出台，首发定价政策打开创新药定价天花板 [2] 中国创新药产业竞争力 - 中国在大分子时代弯道超车海外，全球5000万以上BD中中国产品占比从2020年5%提升至2024年30%，2024年一季度增至40% [3] - 中国在ADC、双抗、TCE等领域具备全球一线竞争力 [3] - 全球MNC面临未来十年专利悬崖，2025年开始核心产品专利到期，抢购中国创新药资产成为补充管线同时降本增效的最佳方式 [3] - 中国创新药企制造成本仅为美国企业的1/4左右，双抗药物探索走在前列，PD1/VEGF双抗和PD1/IL2均为国内首创 [11] 技术发展脉络 - ADC是化疗的升级，联合IO疗法使用是未来趋势之一，另一趋势是双毒素ADC开发解决现有ADC耐药问题 [5] - 双抗IO是PD1的升级，PD1/VEGF赛道火热，大金额BD层出不穷，PD1/IL系列未来可能成为超级爆款 [6] - TCE是CarT的平替，在血液瘤上已成功，实体瘤逐步探索，国内外技术水平相当 [6] 投资策略 - 选择研发实力和执行力"双强"的平台型公司，抓住ASCO等行业催化密集窗口期进行观察跟踪 [7] - 创新药投资本质是"高风险、高回报"的科技博弈，价值实现高度集中于"潜在重磅药物出现→专利期内商业化成功"窗口期 [8] - 不买管线早期的，只挑有双抗药物进入FDA优先审评的药企进行分散配置 [9] - 临床数据超预期是上调市场空间的起点，验证后应享有更高定价 [10] 行业前景展望 - 2025年是国内创新药行业的"三个元年"——收入放量元年、盈利跨越元年和估值抬升元年 [3] - 国内创新药企已从规则遵守者到规则挑战者再到规则制定者，集体跨越盈亏平衡线后有望开启长期上行趋势 [11] - 未来几年创新药公司将交出业绩答卷，趋势向好，源于优质管线放量确定性和支付体系支持 [12] - 创新药"中国超市"概念将持续得到验证，海外跨国药企与中国创新药合作将成为常态化选择 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国国防支出有较大增长空间，未来或长期高于GDP增速，2025年行业有望摆脱低迷迎来复苏，军工板块或进入“戴维斯双击”阶段，建议关注先进战机等领域优质龙头公司 [4][10] 根据相关目录分别进行总结 行业观点 - 中国国防预算增幅维持7%左右，国防支出占GDP比重不到1.5%，低于世界主要军事大国平均水平，国防支出有较大增长空间，未来或长期高于GDP增速 [4][10] - 2025年是“十四五”收官之年，行业有望摆脱低迷迎来全面复苏，随着订单恢复释放，军工板块或进入业绩与估值提升阶段，建议关注先进战机等领域优质龙头公司 [4][10] 板块行情 - 本周沪深300指数上涨0.40%，航空航天与国防指数上涨0.18%；本月沪深300指数上涨2.74%，航空航天与国防指数上涨8.34% [11] 行业新闻 - 欧盟批准英意日合资开发第六代战斗机，新合资企业将成“全球作战空中计划”主要承包商和集成商，2035年底前交付战机，所有权均分，总部设英国 [3][16] - 美防长施压北约增加国防开支至GDP的5%，北约秘书长提议提至3.5%并将1.5%用于安全开支，此前美国曾威胁盟友不达标就退出北约 [17][19] - 北约“波罗的海行动”军演在德国启动，为期两周，17国参演，涵盖反潜等多课目，出动超50艘舰艇、25架飞机，约9000名士兵参训 [20] - 英国公布军工发展计划，将建造12艘新型核潜艇，追加150亿英镑投资核弹头项目，扩建潜艇基地，采购7000枚远程武器，新设网络司令部并追加10亿英镑发展数字化军力 [21] - 印尼考虑采购中国歼 - 10战斗机，旨在提升空军作战能力并兼顾性价比，正审查兼容性等，采购范围或扩大 [22] - 泰国拟采购瑞典“鹰狮”替代美制F - 16，2025 - 2029年斥资195亿泰铢买4架，后续再买8架，采购计划待审批 [23] 公司跟踪 - 上大股份获批成立耐高温耐腐蚀合金材料技术中心单位，中心期限2025年6月 - 2030年5月，将开展多方面研究，搭建交流平台，利于公司发展 [24][25] - 国瑞科技持股5%以上股东龚瑞良计划15个交易日后3个月内减持3%公司股份 [26] - 北方导航董事胡小军、周静拟15个交易日后3个月内分别减持不超0.00329%、0.00650%公司股份 [27] - 华伍股份截至2025年5月31日累计回购0.7537%公司股份，成交金额2219.79万元 [28] - 国力股份截至2025年5月31日累计回购0.1974%公司股份，支付总金额967.04万元 [29] - 国科军工泰豪科技计划15个交易日后3个月内减持不超3%公司股份 [31] - 坤恒顺维截至2025年5月31日累计回购0.70%公司股份，支付总金额1630.47万元 [32] - 联创光电截至2025年5月31日累计回购0.03%公司股份，支付总金额609.47万元 [33] - 长盈通截至2025年5月31日累计回购0.9224%公司股份，支付资金总额2284.66万元 [34] - 邦彦技术截至2025年5月底累计回购0.07%公司股份，支付总金额179.09万元 [35][36] - 理工导航截至2025年5月30日回购0.50%公司股份，支付资金总额997.32万元 [37] - 臻镭科技截至2025年5月31日累计回购0.0885%公司股份，成交总金额625.47万元 [38] - 华如科技截至2025年5月31日累计回购1.15%公司股份，成交总金额3829.42万元 [39]

市场表现 - 6月6日三大指数集体小幅回调 国证航天航空指数冲高回落 [1] - 航空航天ETF天弘（159241）下跌0.10% 成交额超1000万元 换手率超6% [1] - 成分股中海兰信涨超3% 中航沈飞、振芯科技、华秦科技等涨幅居前 [1] 行业结构 - 国证航天指数超99%权重集中于国防军工行业 航空装备与航天装备两大板块占比73% [1] - 指数深度聚焦大飞机研制、低空经济、商业航天等新兴领域航空航天装备产业链 [1] 重大事件 - 6月6日长征六号改运载火箭成功发射卫星互联网低轨04组卫星 为长征系列第580次飞行 [1] 机构观点 - 军工板块或进入业绩改善与估值提升的"戴维斯双击"阶段 关注先进战机、低空经济、国产大飞机等领域龙头 [1] - 2025年低轨巨型星座进入高密度组网期 地面终端建设与卫星服务运营市场将数倍于卫星制造与火箭发射 [2] - 商业航天需求落地转化将利好卫星应用服务链条上的终端设备制造企业 [2]

新消费投资趋势 - 基金经理从传统消费转向新消费领域，如潮玩、医美、宠物经济等，泡泡玛特成为典型代表，年内股价暴涨175.53% [1][3] - 新消费权益类基金表现亮眼，最高回报率超60%，如申万菱信乐融一年持有回报达61.84% [4][6] - 华证沪深港新消费指数大涨15.13%，港股通消费指数涨23.13%，显著跑赢传统消费指数（中证白酒跌9.83%） [3][4] 新消费定义与特征 - 新消费公司适应经济环境变化，聚焦新兴需求与创新模式，如潮玩、特色文旅等"悦己型"消费 [3] - 核心特征是业绩增长快、成长逻辑清晰，如泡泡玛特股价较2024年低点累计上涨超10倍 [3][5] - 与传统消费相比，新消费企业处于渗透率提升早期，成长空间更大（如泡泡玛特动态PE超60倍，白酒龙头约25倍） [8][10] 基金经理调仓动向 - 207只基金重仓泡泡玛特，其中96只新晋、31只增持，景顺长城品质长青持有322万股（市值4.65亿元） [5][6] - 部分基金大幅换仓，如申万菱信乐融一年持有调入泡泡玛特、老铺黄金（后者年内涨316%），替换传统消费股 [6] - 重仓新消费的基金表现优异，如永赢新兴消费智选年内收益29.14%，富国沪港深业绩驱动回报21.81% [6][7] 新消费与传统消费对比 - 传统消费增速放缓（茅台2025年营收目标降至9%），而新消费龙头增速高且渗透率低 [8] - 传统消费更关注估值安全性与周期反转（如家电受益以旧换新政策），新消费依赖高增长与业绩兑现 [10] - 新消费波动性更大，成功案例可戴维斯双击（如泡泡玛特），失败案例可能戴维斯双杀 [10] 泡泡玛特案例分析 - 公司IP全产业链运营能力突出，海外扩张成效显著（如曼谷门店开业火爆） [11] - 渠道建设与选品能力推动业绩，但后续需关注新IP接力情况以避免业绩波动 [12] - 二级市场玩偶溢价现象反映需求旺盛，"扩圈"效应仍在持续 [12] 新消费后市展望 - 短期估值偏高或引发调整，但中长期仍处成长中早期，潮玩、宠物、珠宝等领域潜力大 [12] - 情绪消费、性价比、出海是未来重点方向，头部企业全球化布局将强化优势 [8][12]

基金经理投资策略分析 赵晓东的投资案例 - 赵晓东拥有21年证券从业经验，15年公募基金管理经验，擅长金融、食品饮料、家电、汽车等传统行业，同时关注新能源与TMT领域 [3] - 管理的国富中小盘股票基金自2010年11月以来年化收益达10.9%，超越沪深300指数9.55%，在同类基金中排名1% [3] - 2020年中系统性减持食品饮料和生物医药板块，食品饮料持仓从18.53%降至5.98%，生物医药从11.20%降至5.68%，规避了后续估值下行风险 [4][5] - 同期左侧布局银行板块，持仓从16.34%升至27.31%，银行行业五年累计超额收益达31.8% [5][6] - 爱美客投资失误导致50.76%亏损，反思包括高估值风险识别不足、行业竞争预判欠缺、医美消费周期性认知偏差 [6][7][8] 杨嘉文的投资案例 - 杨嘉文拥有13年证券从业经验，7年公募基金管理经验，能力圈覆盖消费、制造业和TMT领域 [10][11] - 2023年低配红利资产导致业绩落后，反思未充分认识经济下行期资金配置行为变化，2024年优化配置框架增配建设银行、工商银行等高股息标的 [12][13][14] - 宝信软件投资从2022年三季度布局到2024年初减持，初期看好数据中心行业增长逻辑和公司护城河，后期因估值攀升至40倍以上且业绩弹性不足退出 [17][18] 谷衡的投资案例 - 谷衡拥有19年债券投研经验，12年公募基金管理经验，专注利率债波段操作和信用债配置 [20][21] - 2020年疫情初期误判货币政策转向导致净值下跌，反思需加强政策目标多维分析和市场情绪预判 [24][25] - 2025年一季度通过久期调整有效抵御收益率上行风险，10年国债收益率1.8%附近超配把握结构性机会 [26][27] 基金经理核心能力总结 - 优秀基金经理共性包括基本面分析能力、逆向操作勇气、长期策略坚守和风险控制意识 [29] - 投资失误后的系统性反思能力是关键差异化优势，如赵晓东优化估值框架、杨嘉文平衡成长与价值、谷衡完善宏观分析维度 [8][14][25]

本交易日将出炉美国4月工厂订单月率和美国4月JOLTs职位空缺数据，投资者需要重点关注，另外继续 关注地缘局势和国际贸易局势相关消息。 历史性转折：黄金的"三重定价重构"当前黄金市场正经历自1970年代布雷顿森林体系崩溃以来最深刻的 定价逻辑变革。从"抗通胀"到"防崩溃"的职能进化传统认知中黄金与CPI的强关联正在被打破。如今驱 动金价的核心因素已转变为"全球系统稳定性折价"——当俄乌战争导致能源供应链断裂、美国关税引发 制造业衰退时，黄金的避险溢价会呈几何级数放大。央行购金潮的底层逻辑世界黄金协会数据显示， 2024年各国央行黄金购买量同比增加17%，其中波兰、亚洲大国等"去美元化"阵营占比超60%。这种战 略性储备转移绝非短期行为，而是对美元霸权衰退的长期对冲。 技术面突破的自我实现效应金价本周强势突破3330美元关键阻力位后，量化交易系统的自动买盘已被触 发。若周线收盘站稳3400美元上方，下一目标将直指历史高点3500美元关口。黄金同时享受着"避险需 求激增"与"美元实际利率下行"的双重利好，这种"戴维斯双击"效应在历史上往往催生年度级别行情。 对于投资者而言，需要警惕的或许不是错过上涨，而是在地缘黑 ...

全球资本市场结构性变化 - 美联储加息周期接近尾声 地缘政治风险常态化 资金流向新兴市场的战略价值提升 [1] - 中国创新药产业凭借技术和国际化双重突破 成为全球资产再平衡下的重要投资赛道 [1] - 港股市场被视为中国创新药企出海的重要平台 投资价值可能迎来历史性机遇 [1] 港股创新药企业业绩表现 - 2024年149家港股上市医药公司中82家实现归母净利润正增长 占比55% [1] - 创新药板块收入增速排名第二 毛利率水平排名第一 展现出强大盈利能力 [1] - 49家港股18A医药上市公司年收入增速平均达33.2% 归母净利润亏损收窄27.6% [1] - 18A上市公司中41家实现收入正增长 占比84% 显示创新药企业或已步入收获期 [1] 港股18A机制优势 - 允许同股不同权和未有收入的生物医药公司上市 为中概股提供第二上市地选择 [1] - 机制吸纳大量具有未来盈利潜力的生物科技公司 拓宽融资渠道 [1] - 标志着港股生物医药市场进入新发展阶段 [1] 创新药板块多重催化因素 - 基本面：美国药价政策表态缓和 国产创新药出海优势显著 [2] - 产业面：2015年新药研发政策改革后 国内形成高效产业链 获MNC认可 [2] - 资金面：美联储可能开启降息周期 流动性有望逐步宽松 [3] 海外市场环境 - 美国医药市场定价体系复杂 大幅降价路径艰难 实际政策影响较小 [2] - 2028年前后专利药到期 跨国公司对优质创新药需求将加大 BD有望加速 [2] 港股市场流动性 - 港股流动性和风险偏好提升 AACR ASCO等会议临床数据发布引发市场关注 [2] - 部分创新药研发管线已处全球领先水平 相关标的具备更高配置价值 [2] 资金配置趋势 - 美联储2025年3月FOMC声明展现鸽派态度 [3] - 市场缩量和赚钱效应减弱可能促使资金向医药等低估值板块转移 [3] 港股创新药ETF投资机会 - 跟踪国证港股通创新药指数 覆盖50家代表性港股创新药企业 [3] - 前十大权重股占比超70% 重要管线进入商业化期 [3] - 美联储降息带来流动性改善 板块有望迎来戴维斯双击 [3]

军工板块市场表现 - 5月27日军工板块回调 航空航天ETF（159227）早盘震荡走低 午后跌幅收窄至0.51% [1] - 持仓股四创电子涨停 内蒙一机、广联航空、纳睿雷达、中国卫星、航亚科技等跟涨 [1] 行业基本面展望 - 2025年是"十四五"规划收官之年 国防军工行业有望摆脱低迷期 迎来全面复苏的景气拐点 [1] - 军工板块或进入业绩改善与估值提升的"戴维斯双击"阶段 [1] - 建议关注先进战机、低空经济、国产大飞机、卫星互联网、深海科技等领域中竞争格局好、技术壁垒高的优质龙头公司 [1] 军工新域新质主题 - 低空经济、商业航天、深海科技、大飞机、军事智能化等主题年初以来高度活跃 [1] - 大军工新域新质主题将持续深化并反复演绎 [1] - 军工基本面回暖叠加主题活跃 将共同推动行业整体行情 [1] 航空航天ETF特点 - 跟踪国证航天指数 专注军工领域空天力量 [2] - 指数军工行业占比达99.2% 集中度高于中证军工和中证国防指数 [2] - 航空航天装备权重占比73% 显著高于中证军工（40%）和中证国防指数（53%） [2]