城农商行债券交易动态 - 城农商行现券成交金额在经历4月、5月连续环比下滑8.6%和7.9%后，于6月、7月分别环比增长13.5%和5.7%，7月成交金额达17.24万亿元，创年内新高[2][5][9] - 今年3月城农商行现券成交金额突破17万亿元，环比大幅增长42%，成交笔数近35万笔，环比增长30%[3] - 截至今年6月末，中资中小银行债券投资金额达46.44万亿元，自去年6月以来连续12个月上升，今年以来余额增加3.6万亿元[2][7] 债券交易行为驱动因素 - 城农商行现券交易频繁的驱动因素包括有效贷款需求不足、信贷投放缩量、大行下沉挤压及跨区展业受限，债券投资收益成为弥补存贷款利差收窄的核心手段[2] - 在信用风险偏好下降背景下，中小银行倾向于配置流动性强、风险权重低的利率债或高等级信用债，债券投资占用资本较低，是扩大资产规模的良好举措[9] - 优质信贷资源集中于大行和头部股份行，中小行获得优质对公贷款项目机会相对偏少，近两年债券市场牛市走势使其交易与投资债券成为理性选择[9] 市场表现与机构观点 - 4月至5月债市陷入震荡行情，4月1日至4月9日因外部政策冲击长债收益率下行近20bp，但多数银行机构在4月、5月为债券净卖出方，仅农商行在5月净买入1161亿元[6] - 商业银行整体资产负债表面临压力，净息差下降和不良率上升的剪刀差挑战利润增长，同时需支持实体经济及政府债券发行，掣肘其资产摆布计划[6] - 央行金融市场司负责人指出中小银行债券投资对市场起稳定器作用，但需保持合理度，把握投资收益和风险承担的平衡[12] 未来趋势展望 - 分析机构预计下半年中小银行买债趋势将延续，作为债市稳定器，农商行逢调买入的配置思路可阻止债市收益率上行，下半年增配力度将显著提升[11][13] - 中小银行面临存款增速大于贷款且增速差拉大的状况，存贷增速差由1月的0.39%抬升至6月的2.90%，资产荒持续将驱动其增加债券配置[13] - 面对债券利息收入恢复征收增值税及收益空间压缩，中小行或减少对利率债的新增配置，转向信用债、同业存单等资产，并需从交易型向配置型转变[11]

中小银行债券投资趋势 - 城农商行现券成交金额在经历4、5月环比下滑8.6%、7.9%后，6、7月分别环比增长13.5%、5.7%，7月达17.24万亿元创年内新高[1][2][4] - 中资中小银行债券投资金额逐月增加，6月末达46.44万亿元，较去年6月以来连续12个月上升，今年以来增加3.6万亿元[1][5] - 3月城农商行现券成交金额突破17万亿元环比增长42%，成交笔数近35万笔环比增长30%[2] 债券投资驱动因素 - 有效贷款需求不足、信贷投放缩量、大行下沉挤压、跨区展业受限是城农商行加大债券投资主因[1] - 利率债资本占用少风险可控，债券投资收益是弥补存贷款利差收窄核心手段[1] - 优质信贷资源集中在大行，中小行更倾向配置流动性强、风险权重低的利率债或高等级信用债[7] 市场表现与机构行为 - 4月大型商行/政策性银行、股份行、城商行、农村金融机构、证券公司债券净买入规模分别为-5224亿、-7727亿、-8122亿、-1548亿、-257亿元[4] - 5月农商行净买入1161亿元债券，其他机构均为净卖出[4] - 4月初因特朗普关税政策长债收益率下行近20bp，此后债市陷入长时间震荡[4] 配置策略变化 - 农商行可能减少利率债新增配置，转向信用债、同业存单等资产[10] - 债券利息收入恢复征收增值税叠加债牛"歇脚"，中小行需从交易型向配置型转变[10] - 中小行存款增速(8.96%)持续高于贷款增速(6.06%)，存贷增速差由0.39%升至2.90%[12] 未来展望 - 下半年小行买债趋势不改，增配力度将显著提升，长久期利率债继续成为主要配置品种[11] - 农商行逢调买入配置思路可阻止债市收益率上行，卖出老券兑现浮盈对市场扰动有限[11] - 资产荒持续背景下，预计农商行下半年会再度增加债券配置[12]

银行股近期表现 - 银行板块8月5日震荡走强 中证银行指数全天涨1.6%至8087.4点 个股全线飘红[2] - 浦发银行以4.72%涨幅领涨 齐鲁银行涨近3% 超10只个股涨幅超2% 农业银行股价创6.54元/股新高[2] - 此轮反弹始于上周五 中证银行指数3个交易日累计涨2.63% 跑赢大盘1.4个百分点[2] - 7月11日至7月底银行板块经历回调 中证银行指数累计下跌7.27% 同期上证指数上涨1.81%[3] 个股表现分化 - 农业银行是42只银行股中7月回调期间唯一上涨个股 逆势上涨1.95%[3] - 年初至8月5日农业银行以27.98%涨幅位列上市银行第4 仅次于浦发银行/青岛银行/厦门银行[3] - 国有大行中建设银行A股股价最高报9.64元/股 交通银行与工商银行股价分别为7.77元/股和7.76元/股[3] - 国有大行市净率在0.69-0.87倍之间 农业银行最高(0.87倍) 交通银行最低(0.69倍)[3] 股息率与港股表现 - 5家国有大行股息率超3% 工商银行最高达3.97% 中国银行3.79% 农业银行3.7%[3] - 港股国有大行年初以来涨幅显著 建设银行涨31.97% 农业银行涨超28% 最低的交通银行涨近20%[4] - 农业银行是唯一AH股溢价率上升的国有大行 最新溢价率33.71% 较年初提升3.5个百分点[4] 债券征税政策影响 - 8月8日起新发行国债/地方债/金融债利息收入恢复征收增值税 银行自营投资票息部分税率6% 资管产品税率3%[5] - 据财通证券测算 新规在2025-2027年带来的增量税收分别为321亿元/648亿元/988亿元[5] - 到达稳态后年财政收入增加约2086亿元 按11.3%债券余额增速测算 2035年增量税收可达6576亿元[5] 机构配置动力 - 保险资金年内举牌超20次 超去年全年 银行是被举牌最多行业 平安人寿7次举牌银行股[6] - 险资增持对象以H股为主 邮储银行/农业银行/招商银行被密集增持[6] - 7月财政部调整险资考核方式 增加三年周期(50%)和五年周期(20%)指标权重[7] 业绩预期改善 - 上半年上市银行营收和净利润同比预计持平和增长1% 较一季度(-2%和-1%)改善[8] - 已披露业绩快报的5家区域性银行中3家实现归母净利润双位数增长 增幅超16%[1][8]

核心观点 - 公募基金行业在2025年迎来显著复苏 主动权益基金业绩大幅改善 超九成产品实现正收益 业绩翻倍产品批量涌现 基金经理风险偏好提升 股票仓位和持股集中度明显提高 基金发行市场回暖 新产品发行节奏加快 但投资者信心仍需进一步修复 "回本即赎"现象仍存 [1][3][7][12][14] 主动权益基金业绩表现 - 主动权益基金今年以来平均收益率超过13% 超九成产品实现正收益 [3] - 业绩翻倍产品批量涌现 7月29日年内翻倍产品总数达17只 业绩最佳基金收益率超140% [3] - 超800只主动权益基金复权单位净值在近一个月创出历史新高 [3] - 部分曾连续亏损的基金经理今年业绩惊艳 例如一位曾连续亏损4年的医药基金经理产品一度斩获超70%正收益 [4] 基金经理策略调整 - 全市场近2500只基金在二季度同时提高股票仓位与持股集中度 [1][8] - 上海某新锐基金经理近期仓位提升5到8个百分点 主要加仓科技成长方向 [8] - 另一位上海基金经理将前十大重仓股集中度从50%提升至接近60% [8] - 嘉实红利精选A股票仓位从15.82%大幅提升至92.8% 持股集中度从9.88%提升至43.58% [9] - 中信保诚至瑞A股票仓位从9.19%大幅提升至81.06% 持股集中度从2.98%提升至41.7% 持仓从传统消费转向成长性更高股票 [9] 基金发行市场情况 - 7月以来有116只权益基金提前结束募集 [1][13] - 6月共有155只新基金成立 为近年之最 仅次于2023年3月的156只 [13] - 7月有135只基金募集成立 数量与3月份并列第二 [13] - 7月共有149只新基金启动发行 数量与2022年11月持平 [13] - 大成洞察优势基金仅募集8天就提前结束募集 募集24.61亿元 创今年主动权益基金首发规模之最 [12] - 汇添富创新医药、华夏军工安全、中欧红利优享等产品二季度规模增长居前 [12] 市场资金流向特征 - 业绩靠前的基金产品多有净申购 但净申购规模尚未爆发 [13] - 主动权益基金份额并未因业绩回暖出现较大幅度净申购 [14] - 回本即赎回现象在基金投资者中有所强化 [14] - 被动投资产品受青睐程度大于主动权益基金 业绩弹性高产品热度高于稳健型产品 [14] 投资机会领域 - A股在人形机器人、北交所、AI硬件、创新药等领域不断涌现结构性机会 [3] - 新经济领域展现出显著产业竞争优势 长期投资价值不断凸显 [4] - 科技和高端制造领域估值调整充分 业绩有望率先复苏 [10] - 特色基金产品较受资金青睐 多聚焦机器人、医药、军工等特定行业及红利、科创、小微盘等主题 [12]

市场行情 - 债市走势反复，上周修复行情未平稳延续，长债午后率先调整，国债期货主力合约下探后回升至平盘附近，银行间现券收益率上行约1个基点 [1] - 国债期货收盘多数上涨，30年期主力合约涨0.08%报119.190，10年期主力合约涨0.02%报108.470，5年期主力合约跌0.01%报105.715，2年期主力合约持平于102.352 [2] - 银行间主要利率债收益率午后多数转为上行，30年期超长特别国债收益率上行1.95个基点至1.9225%，10年期国开债收益率上行1.1个基点至1.796%，10年期国债收益率上行0.75个基点至1.7025% [2] - 中证转债指数收盘上涨0.90%报461.34点，成交金额743.42亿元，多只个券涨幅显著 [2] 海外债市 - 美债收益率集体下跌，2年期收益率跌25.49个基点报3.698%，10年期收益率跌14.62个基点报4.220%，30年期收益率跌6.88个基点报4.827% [3] - 日债收益率多数回落，10年期收益率下行4.8个基点至1.506%，3年期和5年期收益率分别走低5.2和5.5个基点 [3] - 欧债收益率收盘涨跌不一，10年期英债收益率涨1.3个基点报4.577%，10年期德债收益率涨2个基点报2.710%，10年期法债收益率跌0.2个基点报3.346% [3] 一级市场 - 农发行7年期固息债中标利率为1.65%，全场认购倍数6.42，边际倍数3.11 [4] - 农发行91天、3年、5年期金融债中标收益率分别为1.3886%、1.6203%、1.6975%，全场认购倍数分别为3.15、2.42、3.36 [4] 资金面 - 央行开展5448亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有4958亿元逆回购到期，实现单日净投放490亿元 [5] - Shibor短端品种集体下行，隔夜品种下行0.1个基点报1.314%，7天期下行1.0个基点报1.436%，14天期下行3.7个基点报1.516% [5] 机构观点 - 基本面和资产荒的大格局决定债市总体向好，但市场脆弱性在上升，若其他市场涨势温和且需求放缓，货币宽松预期将提升，利率有望再创新低 [1][6] - 商品和股市的阶段性降温可能使10年和30年国债收益率短期再度回到1.65%和1.85%左右的前期水平 [6] - 三季度事件性信息对经济预期整体偏有利，但基本面的内生水温仍有制约，需关注秋季往后经济数据的潜在波动 [7] - 反内卷政策在数据端验证前，市场交易重心可能转移，利率或企稳，信用债利差若被动抬升可博弈再度收敛机会 [7]

中小银行债券投资热情高涨 - 7月城农商行现券交易金额合计达17.24万亿元 创年内新高 超过大行和股份行总和 [1] - 城商行7月现券买卖规模达109175.2亿元 农商行达63199.86亿元 均为年初以来月度峰值 [2] - 两家西部城农商行透露 上半年资产规模增量中"投债"贡献显著 某城商行二季度500亿元资产增量中债券投资占比50% [1][3] 现券交易月度趋势 - 城农商行现券交易规模一季度逐月攀升 二季度分化后5月起连续增长 7月达峰值 [2] - 城农商行合计交易规模除1-2月外 其余月份均超越大行和股份行总和 [3] - 结构性资产荒背景下 城农商行持续偏爱同业存单、国债、政金债 部分配置超长期国债 [3] 金融投资占比提升 - 一季度30家上市银行金融投资资产占比超30% 29家占比同比提升 [4] - 重庆银行金融投资余额同比增1227亿元至3859亿元 占比提升7.71个百分点至41.42% [4] - 杭州银行金融投资占比45.51% 首超信贷资产占比(43.03%) [6] - 齐鲁银行、长沙银行等多家中小银行金融投资占比超40% [5] 债券投资收益贡献 - 一季度42家上市银行中半数投资收益同比增20%-90% 光大银行等10家增速超100% [7] - 城农商行通过卖出AC账户资产兑现浮盈 收益同比增逾100% OCI账户老券浮盈兑换期限约5个季度 [8] - 央行表示债券投资收益有助于银行保持支持实体经济的可持续性 [8] 监管动态与风险关注 - 央行提示需平衡债券投资收益与风险承担 关注利率和信用风险 [9] - 将对高风险机构加强监测 共享信息给监管部门 重点关注资本充足率和市场风险 [9]

中小银行债券投资热情高涨 - 7月城农商行现券交易金额合计达17.24万亿元 创年内新高 超过大行和股份行总和 [1] - 城商行7月现券买卖规模达109175.2亿元 农商行达63199.86亿元 均为年初以来月度峰值 [2] - 两家西部城农商行透露 上半年资产规模增量中"投债"贡献显著 某城商行二季度500亿元增量中债券投资占50% [1][3] 债券交易月度趋势分析 - 城农商行现券交易规模一季度逐月攀升 二季度分化后5月起连续回升 7月创纪录 [2] - 除1-2月外 城农商行现券交易总额持续领先大行和股份行总和 [3] - 农商行因区域展业限制和大行挤压 转向债券投资 部分机构专注利率债 [3] 金融投资资产占比提升 - 一季度30家上市银行金融投资资产占比超30% 29家占比同比上升 [4] - 重庆银行金融投资余额同比增1227亿元至3859亿元 占比提升7.71个百分点至41.42% [4][5] - 杭州银行金融投资占比45.51% 首超信贷资产占比(43.03%) [6] 债券投资收益驱动营收 - 一季度半数上市银行投资收益同比增20%-90% 光大银行等10家增速超100% [7] - 城农商行通过卖出AC账户资产兑现浮盈 收益同比增逾100% OCI账户老券止盈平滑利润 [8] - 农商行OCI账户剩余浮盈兑换期限约5个季度 [8] 监管动态与市场反馈 - 央行肯定债券投资对财政政策和实体经济的支撑作用 认可银行卖出债券实现利润的合理性 [8] - 央行提示需平衡投资收益与风险 关注激进机构的利率和信用风险 将加强高风险机构监测 [9]

投资评级 - 行业投资评级为"看好"（维持）[1] 核心观点 - 债券市场利率中枢下行压力下，"资产荒"逻辑有望继续演绎，REITs作为高分红、中低风险的资产，在政策力度加强以及社保金和养老金入市预期下，有望持续提升配置性价比，板块具备较好的投资机会[3] - 2025年第31周，中证REITs（收盘）指数为870.82，同比上涨6.76%，环比上涨1.25%；中证REITs全收益指数1100.9，同比上涨16.53%，环比上涨1.25%[3][5] - 本周REITs市场交易规模成交量达8.06亿份，同比增长46.81%；成交额达36.14亿元，同比增长68.64%；区间换手率3.84%，同比下降3.52%[3][5] 市场表现 - 2024年年初至今，REITs（收盘）指数累计上涨15.12%，同期沪深300指数累计上涨18.18%，累计超额收益-3.06%[14] - 2024年年初至今，REITs全收益指数累计上涨27.75%，同期沪深300指数累计上涨18.18%，累计超额收益+9.57%[19] - 近30日REITs市场交易规模成交总量达39.81亿份，同比增长11.98%；成交总额达181.4548亿元，同比增长12.81%；近30日平均区间换手率0.66%，同比增长7.77%[31] 板块表现 - 本周保障房、环保、高速公路、产业园区、仓储物流、能源、消费类REITs一周涨跌幅分别为+3.87%、+0.65%、+0.14%、-0.02%、+1.45%、+1.62%、+3.98%[3][5][36] - 一月涨跌幅分别为-2.37%、-1.19%、-2.47%、-1.71%、+0.65%、-3.76%、+1.88%[3][5][36] - 本周华夏华润商业REIT、红土创新深圳安居REIT、华夏越秀高速REIT涨幅靠前，涨幅分别为5.77%、4.04%、4.01%[53] 一级市场动态 - 中银中外运仓储物流REIT正式在上交所鸣锣上市，央企通过公募REITs推动盘活存量资产、扩大有效投资迈上新台阶[4][12] - 首单央企天然气发电公募REITs——华夏华电清洁能源REIT在上海证券交易所成功上市，8月1日该REIT收盘价为4.83元，较发行价格上涨27.74%[4][12] - 2025年第31周，共有13只REITs基金等待上市，本周中金唯品会奥特莱斯首发申请已通过，中航天虹消费封闭式基础设施证券投资基金已受理，发行市场保持活跃[6][57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场修复期将持续，利率第一阶段回到调整前水平，10 年和 30 年国债短期或回到 1.65%和 1.85%左右，后续能否突破前低需观察其他市场表现和基本面压力，若其他市场涨势温和且需求放缓，利率有望再创新低 [7][22] 根据相关目录分别进行总结 债市修复行情情况 - 本周债市开启修复行情，各期限利率普遍下行，10 年和 30 年国债累计下行 2.7bps 和 2.3bps 至 1.71%和 1.95%，信用债修复更显著，3 年和 5 年二级资本债累计下行 7.8bps 和 6.4bps 至 1.85%和 1.95%，1 年 AAA 存单累计下行 3.6bps 至 1.64% [1][9] - 债市修复直接触发因素是供给收缩预期降温，以及商品和股市回调，政治局会议对产能过剩治理表态温和，市场预期降温，南华工业品指数本周累计下跌 3.8%，股市也有所调整 [1][9] 基本面状况 - 基本面走弱压力上升，7 月制造业 PMI 为 49.3%，较上月下降 0.4 个百分点，新订单指数环比下行 0.8 个百分点至 49.4%，服务业和建筑业 PMI 同样走弱，7 月分别较上月回落 0.1 和 2.2 个百分点至 50.0%和 50.6% [2][10] - 反内卷政策下供给收缩预期上升，但缺乏需求配合，价格上涨是结构性的，终端价格难明显上升，上游价格上升难传导至中下游，中下游行业盈利被动压缩，供给收缩降低融资需求，对利率无直接推升作用 [2][15] 债市自身状况 - 总体资产荒格局延续，资金需求后续存在放缓压力，票据利率走弱，6 个月国股票据转帖利率本周最低达 0.4%，政府债券供给将减少，后 5 个月剩余政府债券净融资 4.26 万亿，同比减少 [3][16] - 资金供给充足，银行存款、保险资产以及理财、债基等规模稳定增加，央行表态维持流动性充裕，资金将保持宽松态势 [3][16] 国债税率调整影响 - 国债税率调整是一次性的，增加银行等金融机构税负，利好老券，利空金融债和新券，新老券利差可能拉大 5.6 - 10.8bps，估算税收增加规模 315.5 亿元，税负集中在银行，公募短期税收优势加强，未来公募税收有调整可能 [4][18] 债市波动和脆弱性 - 随着行情发展，债市波动和脆弱性上升，交易盘占比持续提升，市场机构拉长久期增厚收益，2 季度中长期利率债基和信用债基平均久期大幅上升，增加市场脆弱性和波动 [5][19]

货币政策与利率 - 政治局会议未提及"适时降准降息"，但提出"促进社会综合融资成本下行"，暗示降息仍是潜在工具 [2] - 当前经济背景与4月不同：中美贸易关税下降、GDP增速5.3%、上证综指反弹至3600点，逆周期调节需求减弱 [2] - 若美联储降息或经济压力增大，可能重启降息，参考去年9月未提降息后仍实施 [2] 房地产政策 - 政治局会议通稿首次未提"房地产"，但并非放弃稳楼市，而是因行业处于长周期下行阶段，政策发力难度大 [3] - 一季度房价短暂回稳，但需尊重市场规律，财政与货币政策配套规模存疑 [3] 资本市场表现 - 上证综指从去年2800点反弹至3600点，涨幅超30%，会议提出"巩固回稳向好势头" [4] - 类比日本1995年股市反弹55%的经验，平准基金（2万亿日元）和降息（利率从1%至0.5%）是关键推动力 [4] - 当前中央汇金主导的类平准基金、上市公司回购及减持严苛政策支撑市场，但需基本面或降息进一步推动 [5] 大宗商品与行业治理 - 大宗商品价格反弹需供需平衡支撑，反内卷政策聚焦治理无序竞争而非单纯抬高价格 [6] - 会议删除"低价"描述，因7月商品上涨可能挤压中下游利润，重点行业产能治理涉及光伏、水泥、汽车等 [6] - 垄断性行业价格调控空间较大，但长期需避免价格扭曲，PPI转正需依赖需求扩张和财政加杠杆 [7] 财政政策与杠杆率 - 2025年二季度宏观杠杆率上升1.9个百分点至300.4%，政府杠杆率贡献2个百分点（65.3%） [8] - 中央财政加杠杆空间大（当前26% vs 美国联邦125%），逆周期政策可带动民企和居民部门突围 [8] - 政策转向促消费与民生，中央财政发力是上半年经济回稳主因 [8]