市场表现 - A股市场自2024年9月24日开启牛市行情 主要股指显著上涨 北证50指数上涨158.01% 科创50指数上涨118.85% 创业板指上涨103.50% 全市场日均成交额从不足5000亿元跃升至2万亿元以上 [1] - 公募基金业绩全面回暖 偏股混合型基金指数上涨57.88% 13只基金复权单位净值增长率超过200% 774只基金复权单位净值增长率超过100% [1][2] - 通信 电子 综合等行业表现较强 区间涨幅均超过100% 计算机 机械设备 传媒 电力设备等行业表现较好 [2] 基金业绩 - 德邦鑫星价值混合基金复权单位净值增长280.31% 位居榜首 另有12只基金复权单位净值增长率超过200% [2] - 774只净值增长率超100%的基金中 448只为主动型基金 326只为被动型基金 包括红土创新新兴产业 中航趋势领航 财通集成电路产业等产品 [2] - 权益基金赚钱效应强势回归 受益于市场强劲上涨和结构性行情 [2][4] 上涨驱动因素 - 市场上涨本质是中国资产的价值重估 推动因素包括股票市场改革持续推进 政策前置带来的预期改善 细分领域里程碑事件和场景爆发（如创新药 CPO 机器人） [3] - 核心推动因素包括政策面积极助力 科技产业快速突破 市场风险偏好显著回升 居民储蓄向股市迁移 [3] - 流动性宽松 全球AI产业持续进步 中国制造全球竞争力超预期 国内反内卷政策托底企业盈利 [3] 主动管理贡献 - 基金业绩回暖既得益于市场贝塔收益 也反映基金经理的阿尔法选股能力 结构性行情源于宏观环境改善和产业趋势明朗化 [4][5] - 主动基金经理通过行业和个股选择显著提升超额收益 尤其在国产AI 机器人等产业机会涌现阶段 [5] - 新发主动权益基金规模自6月持续回升 反映市场转向对真实产业趋势和基金管理能力的认可 [5] 市场生态改善 - A股市场生态显著改善 估值中枢提升 全A估值（PE-TTM）由15.63倍上行至22.16倍 流动性增强 日均成交额大幅提升至2万亿元以上 [6] - 投资者结构改善 6月起新入市个人投资者增多 社保基金 保险资金增配资金量较大 公募基金发行回暖 [6] - 中国产业链加速出海 反内卷政策优化行业竞争生态 企业盈利有望进一步修复 [6] 未来市场展望 - 系统性慢牛趋势有望持续 政策支持与产业结构升级提供稳定宏观环境 存款利率下行推动居民资产向权益市场转移 长期资金入市注入流动性 [6][7] - 科技成长风格预计占优 中大盘成长仍是主线 顺周期补涨与港股价值修复形成有效补充 [7] - 市场整体不再处于低估值洼地 继续上涨需更强盈利增长驱动 国家战略支持领域（人工智能 半导体 高端装备制造）仍有较大发展空间 [10] 投资机会 - 机构看好AI产业链 创新药 电新等科技成长方向 创新药领域有BD交易常态化 核心产品商业化兑现等场景爆发点 [8][9] - 重点关注AI算力（受益于AI需求增长和国产替代） 电新行业（反内卷政策和技术突破推动新成长周期） 创新药企（商业化成熟 出海预期升温） 港股互联网（流动性改善和AI叙事重启） [9] - 科技成长与周期类行业或相对占优 电力设备 计算机 传媒和汽车等细分赛道具备高成长潜力 [9]

智通财经APP获悉，尽管大型科技股以及与AI算力基础设施密切相关联的热门科技股票自今年以来吸引全球资 金重点聚焦，全球股市中另一个传统上被附以"无聊且无趣"标签的全球旧经济代表势力——大规模石油炼化企 业，近期却在悄然间实现大涨且涨势与英伟达、博通以及台积电等全球最热门的AI算力产业链领军者涨势几乎 持平。 随着石油成本下降和汽油价格保持稳定，大型炼油厂的利润率大幅扩张，而 Par Pacific Holdings Inc.以及CVR Energy Inc.等小型炼油厂的经营状况以及股价涨势甚至更强劲。市场对于国际原油基准参考——布伦特原油价 格将的进一步下跌的普遍预测可能会大幅提振炼油厂的盈利预期，进而催化进一步的强劲上涨态势。 上述所谓的"旧经济"，在中国互联网语境里被投资者们调侃为"老登经济"。中文互联网把"老登经济"泛指成"偏 好老派/传统模式经济"的或者偏好这些资产的群体或资产，A股市场语境里也常用它调侃石油、煤炭、白酒 等"旧经济"核心板块的阶段性走强。 市场现在开始将这套梗拿来比拟全球股票市场近期涨势如虹的"石油炼化股——旧经济群体里具备最为稳定的现 金流类股票，在便宜油价风靡全球的大力推动下这 ...

● 本报记者王辉 今年以来，随着A股结构性行情持续演绎，私募行业强者恒强的马太效应愈发显著。第三方机构最新监 测数据显示，截至9月12日，国内证券投资类百亿级私募数量已达92家。其中，百亿级量化私募增至45 家，占比接近五成。整体来看，量化私募的崛起与主观策略私募的分化，正在重塑行业竞争格局。 "市场到了这个阶段，私募整体规模呈现稳步提升的局面。"杜浩然表示。在他看来，行业规模还会继续 上升，但不同策略对资金的吸引力会出现明显分化。 "百亿俱乐部"持续扩容 今年以来，A股市场在政策暖风和基本面边际改善的双重推动下，走出了一轮结构性行情。私募行业， 尤其是中大型私募机构成为这轮行情最大的受益者之一。 根据第三方机构朝阳永续最新统计，截至9月12日，国内证券投资类百亿级私募已达92家，较今年1月末 的80家明显增加。其中，百亿级量化私募数量增至45家；百亿级主观策略私募为40家。值得注意的是， 多家机构于年内新进入"百亿俱乐部"，其中量化私募成为主力军。 "多家机构进入'百亿俱乐部'，主要还是因为市场热度上升，整体居民财富正向权益市场转移。"今年晋 级百亿级私募的复胜资产总经理杜浩然表示。他表示，近年来私募行业用 ...

投资组合策略 - 摩根士丹利首席投资官建议采用60%股票、20%固定收益产品、20%黄金的60/20/20组合策略对冲通胀风险 [1] - 传统60/40投资组合被60/20/20方案取代 黄金成为核心抗脆弱性资产 [3] - 高质量股票通过提价或扩大规模维持盈利增长 有效抵御通胀对资产价值的侵蚀 [3] 黄金表现 - 现货金价突破每盎司3700美元 再度刷新历史纪录 [3] - 美联储降息将降低持有黄金机会成本并削弱美元汇率 双重因素支撑金价上涨 [3] - 黄金在经济下行和实际利率走低环境中保值属性显著增强 [3] 股票市场动态 - 9月美股标普500和纳斯达克综合指数多次突破前期高点 创历史新纪录 [3] - 阿尔法收益回归预示市场呈现结构性机会 行业选择和个股筛选可获超额收益 [4] - 黄金与高质量股票组合被视为当前市场最佳对冲工具 [3]

基金经理曹晋的投资业绩 - 近十年收益率达435% 管理富国中小盘精选基金十年间实现近五倍回报 [5] - 最新净值达4.9250 截至2025年9月12日数据 [5] - 近五年年度业绩表现分化 2020年收益率83.69% 2021年8.91% 2022年-21.92% 2023年-5.06% 2024年10.11% [5] - 净值修复能力强 在2025年4月7日关税风暴后较主流指数更早实现净值修复 [6] 投资框架与风控特点 - 注重科技股阿尔法挖掘 不进行极致行业集中 即便在算力通胀等明确趋势下也不all in [6] - 控制回撤能力突出 通过前瞻性判断规避市场风险 如在2023年提出算力通胀观点并提前调整组合 [15] - 避免受迫性交易 强调不做什么比做什么更重要 不参与鱼尾行情 [21][49] - 保持行业适度分散 通过布闲子方式积累知识储备 避免单一赛道过度暴露 [38] 科技股投资方法论 - 坚持成长股投资方法论 认为A股存在显著成长性溢价 2003-2023年万得全A收益387%显著高于沪深300的219.2% [29] - 关注ROE动态提升而非静态水平 认为ROE跨越提升是A股最具魅力的成长逻辑 [32] - 通过全球产业链比较发现机会 曾通过台股美股公司与A股同类公司股价背离发现错误定价 [16][25] - 复用历史经验捕捉第二增长曲线 如把握互联网公司底部反弹机会 [37] 研究体系与认知构建 - 构建格栅思维体系 通过跨行业调研积累生意经 形成认知复利 [7][44] - 重视第一性原理和常识判断 从反常识现象中寻找超额收益机会 [25][26] - 保持Day One研究热情 工作状态与十年前保持一致 持续进行一线调研 [7][19] - 不做预制菜式研究 需要原汁原味信息素材而非结论性观点 [45] 对市场认知与独立思考 - 不刻意逆向投资 独立思考不等于对抗市场 需保持适当距离观察 [23][24] - 认为中国竞争禀赋在科技制造 东亚人擅长科技制造 中国企业仍积极扩产 [30] - 科技基金长期表现突出 印证科技制造是国家产业基因 [31] - 投资是自我修行 关键在认识自己 坚持适合自身的投资方法 [20]

科学哲学有个概念叫做"范式"，即一种被普遍接受的理论体系、理论框架，或公认的模型或模 式。 而"范式"的转移，是思维超越的关键所在。 举几个真正范式转移的例子： 1、从组分、细胞、病菌角度测血液，才有了真正的病理分析，才颠覆了古人以粘稠度、颜色区 分血液的类似巫术行为。 2、从元素、原子结构推算了微观世界，才有了原子弹及真正的大国和平。 3、从"地心说"转向了"日心说"及以上，才有了真正的天文学。 商业上例子比比皆是。虽然有些还没到范式转移的高度。 那投资上有没有范式转移呢？我想是有的。 1、2015年，两个俄罗斯人在中国利用股指期货漏洞，680万本金几个月赚了20亿（这个官媒报 道很多，随便一搜就知道）。其核心在于速度，将交易提升至毫秒级，在当时对普通人是降维打 击。 2、大量量化或算法交易，用工具理性代替人。结果证明大部分时候人是无能的。 那我是怎么看待市场、个人、收益的呢？ 首先，我把投资分成贝塔收益、阿尔法收益和伽马收益。 其中贝塔收益是基础收益，也就是指市场，大家都一样。 阿尔法收益是指靠自己的判断、选择、操作能达到的收益。（也是最容易负收益、出悲剧的部 分！） 伽马收益则是指其它的，通过把握无序波 ...

市场趋势分析 - 市场自4月以来呈现慢牛态势且近期加速上涨 信心与赚钱效应持续增强 [1] - 投资应服务于生活选择而非定义生活 需避免本末倒置 [1] - 应对市场波动的核心是明确投资意义并构建适应不同环境的投资框架 [1] 牛市投资策略 - 牛市仅改变盈利概率而非个人投资能力 需警惕能力幻觉 [1] - 普通投资者更适宜通过指数投资获取贝塔收益而非个股阿尔法收益 [1] - 牛市是投资理念的验证场景 需保持多元资产配置纪律性 [1] - 对踏空现象应向前看并积极调整策略而非过度纠结 [1]

文章核心观点 摩根士丹利基于行业领导者深度调研 总结未来12个月股票市场三大核心投资趋势 包括AI算力产业链与软件巨头 受益于特朗普政府政策的半导体设备 以及消费分层加剧背景下的必需消费品 这些主题有望持续获得超额阿尔法收益[1][2] AI算力产业链与软件巨头 - 全球AI算力需求井喷式扩张 美国政府主导的AI基础设施投资规模庞大 科技巨头持续投入大型数据中心建设 英伟达 台积电与博通主导的AI算力产业链公司股价有望继续演绎牛市曲线[6] - AI推理端算力需求激增 推动AI芯片 HBM存储系统 企业级SSD及高性能网络与电力设备等基础设施领域需求增长 四大科技巨头(谷歌 微软 Meta 亚马逊)2024年数据中心支出预计超3500亿美元 同比增长近50%[6] - 科技企业AI相关资本开支占比预计从2023年12%提升至2025年28% 约30%企业代码实现AI生成 广告/客服领域转化率提升至少10% AI应用端指向底层推理算力刚性需求[7] - 2026年AI资本开支增速预计在2025年50%高基数上再增长20% 若推理端大模型渗透率持续提升 2027年有望进一步增长 整体AI投资浪潮规模可能高达2万亿美元[10] - AI应用软件加速普及 自2025年起为全行业带来效率提升 AI智能体可能贡献高达4900亿美元净利润价值 标普500指数市值有望因此提高30%[11] - AI应用软件发展集中于生成式AI(如DeepSeek ChatGPT Sora Claude)和AI智能体 企业迫切需求提高效率和降低运营成本 推进这两类应用广泛落地 AI智能体可能成为2030年前核心趋势[12] 半导体设备主题 - 特朗普政府主导的"大而美"法案(OBBBA法案)有望推动美国制造型企业自由现金流预期大幅上调 "供应链转移至美国"和"制造业回流美国"政策利好工业设备及半导体设备领军者[13] - 关税政策下 工业设备 原材料及半导体设备板块提价能力最强 OBBBA法案使美国企业现金税率平均降低3.2% 约35%制造型企业加速产能向美国转移 芯片制造产业链回流带动半导体设备采购规模扩张[14] - 半导体设备是AI大浪潮最大受益者之一 全球AI芯片需求旺盛至2027年 芯片制造商(台积电 三星 英特尔)扩大产能 存储巨头(SK海力士 美光)扩大HBM产能 需大批量采购及更新半导体设备[15] - AI芯片更高逻辑密度和更复杂电路设计 对光刻 刻蚀 薄膜沉积 多层互连及热管理等环节技术要求更高 需要定制化制造和测试设备 阿斯麦 应用材料 泛林集团等设备巨头手握核心技术[15] - 应用材料与泛林集团的高端设备覆盖芯片制造关键步骤 包括原子层沉积 化学气相沉积 物理气相沉积 快速热处理 化学机械抛光 晶圆刻蚀 离子注入 应用材料还在先进封装环节拥有高精度设备和定制化解决方案[16] 必需消费品主题 - 消费需求表现极端分化 必需品稳健增长但可选品持续走弱 高收入与中低收入群体都优先购买食品 日用品等必需品 削减可选开支 这使得必需品企业销售额相对有保障甚至小幅涨价[18] - 必需消费品板块受益于现金流稳健和防御属性 抵御经济放缓和消费分化风险 当消费者减少可选支出转向生活必需品时 日用消费品和食品饮料企业收入更有保障 通胀放缓带来的原材料成本回落也有助于提升毛利[17] - 高收入群体受累于通胀影响较小 储蓄有余力 在非必需消费上仍有支出动力 低收入消费者受物价上涨和疫情补贴退出冲击更大 减少可选消费转向便宜替代品 但两者都强化了必需品消费[18]

核心观点 - 公募FOF通过多资产风险对冲和战略战术配置捕捉多重收益 重点关注科技+制造特征的成长板块和港股机会 [1][2][3][4][6] 基金经理背景与业绩 - 基金经理拥有逾12年从业经验 管理中银基金等买方机构公募产品开发和研究工作 [2] - 目前管理6只FOF产品 包括偏债FOF 偏股FOF和养老FOF [2] - 工银睿智进取一年A今年以来取得14.88%回报 近一年实现31.62%净值增长率 [2] - 工银睿智进取一年逾九成仓位持有基金资产 包括港股通互联网 创新药 芯片 红利低波 黄金 纳指等ETF [2] - 基金权益仓位处于中性水平 结构分散 偏向成长类基金 全市场型基金 黄金及黄金股基金 港股基金 QDII基金 [2] 投资方法论 - 采用主观与量化相结合方式 通过宏观经济分析判断经济周期状态 [3] - 通过系统性多视角行业比较方法进行行业配置 [3] - 采用科学分类 定量结合定性方式完成全市场基金分类筛选 [3] - 关注代表性强 流动性好的指数基金和追求长期超额收益稳定 投资风格稳定的主动管理基金 [3] 战略资产配置 - 战略配置获得系统性贝塔收益 是组合收益主要来源 [1][4] - 应根据不同资金性质制定个性化方案 做到量体裁衣 [1][4] - 执行过程中应增加对当前宏观状态的识别 通过通胀等宏观经济指标 长短期利率等市场指标判断经济周期 [4] - 应遵循权益偏好原则和分散化原则 [4] 市场展望与配置建议 - 国内库存周期和全球半导体周期或见底回升 可能提升风险偏好 [5] - 以新"国九条"为代表的新一轮资本市场结构性改革有望长期重塑A股生态 [5] - 全球利率下行和较有韧性的经济增长 叠加人工智能带来的成本节省和生产效率提升 有望推动企业盈利改善 [6] - 大类资产层面考虑标配中国股票 标配中国债券 同时全球范围内充分分散风险 [6] - 权益资产以结构性机会为主 中期取决于政策加码和盈利回升 [6] - 关注科技+制造特征的成长板块 数字经济主线更值得关注 [1][6] - 利率长期下行背景下高股息策略有望持续受益 [6] - 战略上继续重视港股投资机会 AI科技产业仍是投资主线 [6] - 以恒生科技为代表的指数有望从估值抬升步入盈利兑现阶段 [6]

行业规模与挑战 - 中国公募基金资产管理规模突破33万亿元 [1] - 行业面临核心挑战：传统基金经理单打独斗模式难以承载大规模资金管理 [1] 中欧基金战略转型 - 公司致力于打造"专业化、工业化、数智化"投研体系 [1][2] - 目标构建可复制的投研能力以实现长期可持续业绩 [1] 专业化建设 - 投研人员深耕垂直领域 要求十年磨一剑式深度研究 [2] - 80人投研团队每年可贡献约30个投资洞见 [2] - 单个基金经理深度研究股票上限为20至50只 [2] 工业化体系 - 建立统一基本面分析框架（五要素模型）提升协作效率 [3] - 标准化流程解决内部沟通成本问题 [3] - 工业化体系使基金经理业绩60%-70%来源于团队赋能 [5] 数智化应用 - 将选股逻辑转化为可沉淀的量化模型 [3] - 构建智能分析平台辅助识别投资机会 [3] - 数智化旨在解放基金经理使其聚焦价值判断 [3] 人才培养机制 - 每月召开产品研讨会进行多维度量化打分 [6] - 实施中长期考核周期保障团队健康运转 [6] - 培养第三代基金经理（战略指挥官型）需二十年周期 [7] 实践成效 - 近5年权益类大型公司绝对收益业绩稳居第2至第4名 [10] - 新生代基金经理冯炉丹2016年加入后通过平台资源取得显著业绩 [7] - 近10年投资业绩持续保持行业前列 [10] 产品管理策略 - 聚焦主动管理 认为ETF过量涌入创造阿尔法机会 [8] - 通过"风格定位"和"策略补齐"完善产品货架 [9] - 强调业绩比较基准约束力 定好基准不漂移 [9] 组织文化 - 建立紧密交织的共生网络增强团队稳定性 [5] - 统一分析框架不限制结论 鼓励框架下百花齐放 [4][5] - 工业化体系被视为个人灵感转化为团队共享资产的放大器 [5]