债务重组方案通过 - 碧桂园境外债务重组方案于11月5日获债权人会议高票通过，涉及约177亿美元（约1270亿元人民币）[1] - 重组方案预计可降低债务约117亿美元（约840亿元人民币），并确认最高约700亿元人民币重组收益，显著增厚公司净资产[1][10] - 融创中国境外债二次重组也在同一天获得法院批准[2] 重组方案细节与复杂性 - 碧桂园重组涉及34笔境外债务或偿债义务，涵盖纽约法、英国法和香港法管辖的不同金融工具，复杂度极高[7] - 债权人类型众多，包括中资银行、外资银行、实钱基金、对冲基金、保险资金及私人银行[7] - 重组方案中，组别二（美元债及其他债权）赞成票高达96.03%，组别一（银团贷款组别）赞成票为83.71%[8] 控股股东支持与诚意 - 碧桂园控股股东杨惠妍家族签署不可撤回承诺，将11.48亿美元股东贷款结余部分全额转股[9] - 自2023年8月债务重组以来，杨惠妍家族合计向公司提供约30亿港币现金支持；2021年至今累计提供折合约106亿港元的无息无抵押借款[9] - 股东“不弃船”的担当被政府认可，是债权人愿意谈判的根本前提[9] 重组后的财务影响与前景 - 重组后新债务工具融资成本大幅降至1.0%-2.5%低位区间，具备实物付息选项，每年节省巨额利息支出[10] - 债务期限最长高达11.5年，为公司穿越行业寒冬提供长期财务缓冲空间[10] - 碧桂园8笔境内债重组已于9月底通过，预计本金削减50%以上，期限最长达10年[11] 经营战略转向与行业意义 - 碧桂园大规模交付（近三年超180万套房屋）进入收官阶段，刚性资金需求减少，资金压力预计放缓[11] - 公司战略从全力“保交付”向资债修复与正常经营过渡，已启动新项目经营策划[11] - 公司以地产开发为核心，科技建造和代管代建为两翼的战略，是对房地产新发展模式的积极回应[12] - 碧桂园与融创的成功为其他困境房企提供了清晰模板，有效缓解市场对民营房企的系统性担忧，标志行业向优质主体企稳修复阶段演进[3][10]

民生保障与共同富裕 - 加强普惠性、基础性、兜底性民生建设，解决人民群众急难愁盼问题，畅通社会流动渠道 [2] - 支持勤劳创新合法致富，鼓励先富带后富促共富，实施城乡居民增收计划 [5] - 逐步提高城乡居民基础养老金 [7] 就业创业支持 - 加大创业支持力度，增强创业带动就业效应，积极培育新职业新岗位 [3][4] - 推动灵活就业、新就业形态健康发展，支持企业稳岗扩岗 [4] - 促进多劳者多得、技高者多得、创新者多得，形成橄榄型分配格局 [5] 教育体系发展 - 建设特色鲜明高职院校 [6] - 扩大学龄人口净流入城镇的教育资源供给，稳步扩大免费教育范围，探索延长义务教育年限 [8] - 扩大普通高中办学资源，扩大优质本科教育招生规模 [8] 社会保障体系完善 - 扩大失业、工伤保险覆盖面，提高灵活就业人员、农民工、新就业形态人员参保率 [9] - 完善空巢老人、困境儿童、残疾人等群体服务保障体系 [9] - 推行长期护理保险，稳妥实施渐进式延迟法定退休年龄，优化就业、社保等方面年龄限制政策 [12] 住房与医疗健康 - 加快构建房地产发展新模式，优化保障性住房供给，建设安全舒适绿色智慧的“好房子” [10] - 支持创新药和医疗器械发展，推进中医药传承创新，促进中西医结合 [11] - 优化生育支持政策，有效降低家庭生育养育教育成本，完善生育保险制度，落实生育休假制度 [11] 养老服务与银发经济 - 积极开发老年人力资源，发展银发经济 [12] - 深入开展托育服务补助示范，发展普惠托育和托幼一体化服务 [11][12] - 加强慢性病综合防控，发展防治康管全链条服务 [11]

行业风险出清进程 - 房地产行业风险出清进程加速[1] - 截至目前内地21家出险房企债务重组或重整获批或完成化债总规模约合1.2万亿元人民币[2] 融创中国债务重组 - 约96亿美元的境外债务重组获香港高等法院批准境外债基本清零[1] - 债务重组后公司整体偿债压力预计下降近1000亿元人民币每年可节约大量利息支出[1] - 修复资产负债表有利于可持续经营[1] 碧桂园债务重组 - 境外债务重组方案获投票通过重组债务规模约177亿美元约1270亿元人民币对应约840亿元人民币有息债务[2] - 新债务工具融资成本降至1.0%-2.5%最长债务期限延长至11.5年每年可节省巨额利息支出[2] - 未来5年内无集中兑付压力为经营恢复提供缓冲期[2] - 提供现金回购+股权工具+新债置换+实物付息等多元组合选项[2] 债务重组核心特征 - 债务重组方案核心已不是展期而是直接削债即通过债权转股权降低债务偿还利率直接减少债务[2] - 多数企业境外债重组削减幅度超过50%部分达到70%[2] 重组后行业影响 - 部分轻装上阵的房企取得业绩增长[3] - 给企业资产负债表松绑休养生息释放企业历史积淀的开发设计和运营能力[3] - 向新模式转型是走向共赢落实债权的更优路径[3]

房地产行业信访问题化解 - 化解房地产领域信访问题事关群众切身利益和经济社会发展大局 [2] - 需紧盯不动产登记难 房屋延期交付 物业服务不到位 配套设施不完善等突出问题 [2] - 坚持一项目一专班 一项目一策以加快实质化解 [2] 房地产行业风险防范与长效机制 - 需聚焦开发 建设 交易 使用等环节健全防范风险隐患的长效机制 [2] - 努力防止新增信访问题 [2] - 加快构建房地产发展新模式 [2] 房地产行业高质量发展 - 着力建设好房子 开发好产品 提供好服务 [2] - 以高品质供给 高效率保障 高水平运行推进房地产高质量发展 [2] - 更好满足群众对美好居住生活的新期待 [2]

行业定位转变 - 房地产行业定位从拉动经济的“急先锋”彻底转向“居住”和“民生”属性[3] - 国家政策不再依赖房地产进行短期经济刺激，行业将回归其根本[3][4] - 房价过去“一天一个价”的暴涨模式将结束，行业成为托举民生幸福的稳定器[4][12] 新发展模式与产品标准 - 未来行业发展方向是建设“安全舒适绿色智慧的‘好房子’”，住房需求从“有没有”升级到“好不好”[4] - 《住房项目规范》已正式实施，为“好房子”立下具体规矩，例如新建住宅限高80米等[4] - 将建立“房屋全生命周期安全管理制度”，以解决过去建设标准低、缺乏保养带来的安全隐患[4][5] - 针对房龄超过30年、占比接近20%的老房子，正在试点“房屋体检”、“房屋养老金”、“房屋保险”等制度[5] 基础制度与风险防控 - 政策核心是加快构建房地产发展新模式，完善商品房开发、融资、销售等基础制度以防范风险[5] - 未来大方向是大力推行现房销售，并对预售制度进行极其严格的资金监管，防止楼盘烂尾[5] 住房供给体系变革 - 供给端将采取组合拳，一是“优化保障性住房供给”，二是“因城施策增加改善性住房供给”[6] - 旨在建立“保障+商品”的完善住房体系，保障房面向城镇工薪阶层和住房困难家庭[6][7] - 改善型住房供给因应家庭换房需求而增加，重点城市优质地块和改善型产品明显增多[8][9] 市场未来趋势 - 未来房地产市场分化将极其严重，不同品质楼盘及保障房、商品房、高端盘之间的价格差距会拉大[10] - “买房必赚”的时代结束，购房决策需更加注重产品本身的质量和品质[11]

政策导向转变 - 房地产发展核心方向转变，从“新型城镇化”框架调整至“加大保障和改善民生力度”框架下，民生定位和居住属性被提到前所未有的高度 [1] - 行业评价标准从过去的投资和销售规模，转向满足人民对好房子和好生活的向往 [2] - 房地产高质量发展本质是从解决住房短缺向提升居住品质、促进社会公平的战略升级 [1] 行业发展新阶段 - 中国房地产已从大拆大建的增量时代迈向以城市更新为主的存量时代 [3] - “十四五”期间全国累计销售新建商品住宅面积约50亿平方米 [3] - 全国有15个省、区、市的二手住宅交易量已超过新房，存量住房市场规模持续扩大 [3] 房地产发展新模式 - “加快构建房地产发展新模式”被置于具体部署首位，是行业换挡的必然选择 [3] - 新模式需要对房地产开发、融资、销售等基础制度进行全方位完善 [4] - 开发端改革涉及预售制度和提升房屋品质，融资端涉及发展REITs等多元渠道，销售端包括灵活调整限购和限贷政策 [5] 市场供求关系调整 - 本轮房地产市场调整是供求关系重大变化带来的中长期趋势性调整 [6] - 调整是房地产从增量为主向增存并重转换的供求关系再平衡过程 [6] “保障+市场”双线部署 - 未来部署沿“保障+市场”两条主线展开 [7] - “保障”主线重点是“住有所居”，优化保障性住房供给，满足城镇工薪群体和困难家庭基本需求 [8] - “十四五”时期建设筹集各类保障性住房和改造安置住房1100多万套（间），惠及3000多万群众 [8] - “市场”主线重点是“住有宜居”，因城施策增加改善性住房供给 [10] - 2025年前三季度重点30城120-144平方米住房成交占比提升至30%，大户型产品成主流 [10] 企业未来方向 - 行业企业主攻方向是建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子” [12] - 企业可参与老旧小区改造、完整居住社区建设及各类城市更新改造项目，但必须遵从“住有所居、住有宜居”原则 [12]

中央政策导向：全面推进房地产高质量发展 - "十五五"规划建议全文正式发布，核心包括推动房地产高质量发展和加快构建房地产发展新模式，完善商品房开发、融资、销售等基础制度[1][2] - 中央层面明确了房地产高质量发展的六大重点任务，涵盖优化保障性住房供给、促进市场健康发展和改革完善开发融资销售制度等[2][3] - 住建部长提出建立住房保障轮候库制度、推进商品房现房销售制度，标志着行业从高规模发展全面转向高质量发展[3] 房地产高质量发展六大任务详情 - 优化保障性住房供给：完善以公租房、保障性租赁住房和配售型保障性住房为主的多层次体系，建立住房保障轮候库制度[4] - 促进房地产市场持续健康发展：建立"人、房、地、钱"要素联动机制，根据人口变化科学安排土地供应，因城施策优化调控政策[4] - 改革完善房地产开发、融资、销售制度：推进商品房现房销售制，规范预售资金监管，防范交付风险[4] - 实施房屋品质提升工程：建设安全舒适绿色智慧的"好房子"，全链条提升住房设计、建造和运维水平[4] - 实施物业服务质量提升行动：探索"物化服务+生活服务"模式，解决居民"关键小事"[4] - 建立房屋全生命周期安全管理制度：加快建立房屋安全体检、管理资金和质量保险制度[4] 地方政策动态：10省市发布稳市场政策 - 近一周10省市发布稳市场政策，政策覆盖户籍优化、住房品质提升、存量用地盘活、公积金支持、保障房供给等多个维度[5] - 厦门实施差异化落户政策，岛外全面放宽，租房备案+居住登记满半年且社保满3个月可在租住地落户，岛内逐步松绑需社保与居住登记均满2年[5] - 广州出台"好房子"建设指引，从安全、舒适、绿色、智慧四方面定标准，如配备燃气报警装置、层高不低于3.0米、绿色建材占比超20%[5] - 重庆创新存量用地盘活方式，允许商业办公用地转功能、支持2.5级临时利用，低效用地再开发出让金全额返区县[5] - 深圳优化非住房屋改保租房政策，在保障产业前提下，盘活闲置商业、厂房等改建保租房[5] - 海口拟放宽安居房准入，范围扩至全省及外省户籍，社保要求降为连续2年，个人占70%产权[6] 政策趋势与发布频次 - 周度地方层面稳市场政策发布频次略有回落，但各类政策发布频次均较为平均，政策力度较强[9][10] - 在发展新模式方向指引下，预计保障房、城市更新、供给侧管理、"好房子"等涉及新发展秩序的政策频次将有所提升[9] - 近1个月稳市场发布频次统计显示，优化公积金政策继续居于首位，保障安居类政策升至第二位，城市更新排在第三位[13] - 随着行业高质量发展的全面落实，预计四季度将迎来更多可感可及的稳市场新政[10]

政策导向转变 - 房地产行业发展的核心方向发生重大转变，从“十四五”规划中置于新型城镇化板块，转变为在“十五五”规划中被置于“加大保障和改善民生力度”的框架之下[1] - 行业评价标准将从过去的投资和销售规模，转向满足人民对好房子和好生活的向往，民生定位和居住属性被提到前所未有的高度[1][2] - 推动房地产高质量发展被明确为从解决住房短缺问题向提升居住品质、促进社会公平的战略升级[1] 行业发展新阶段 - 中国房地产发展已从大拆大建的增量时代迈向以城市更新为主的存量时代，“十四五”期间全国累计销售新建商品住宅面积约50亿平方米[3] - 存量住房市场规模持续扩大，目前全国有15个省、区、市的二手住宅交易量超过新房[3] - 本轮房地产市场调整是供求关系重大变化带来的中长期趋势性调整，是房地产从增量为主向增存并重转换的供求关系再平衡过程[6] 新发展模式的具体部署 - 加快构建房地产发展新模式被置于具体部署的首位，需要对房地产开发、融资、销售等基础制度进行全方位完善[3][4] - 开发端改革与预售制度改革、提升房屋品质密切相关[5] - 融资端涉及发展REITs等多元融资渠道，销售端包括灵活调整限购、限贷政策等[5] “保障+市场”双线发展 - 政策沿着“保障+市场”两条主线同步展开部署，“保障”的重点是“住有所居”，优化供给以满足城镇工薪群体和困难家庭基本住房需求[7][8] - “十四五”时期我国建设筹集各类保障性住房和改造安置住房1100多万套（间），惠及3000多万群众[8] - “市场”的重点是“住有宜居”，因城施策增加改善性住房供给，2025年前三季度重点30城120-144平方米住房成交占比提升至30%[10] 企业未来方向 - 行业企业未来主攻方向是建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”，以及参与各类城市更新改造项目[11] - 企业发展必须遵从“住有所居、住有宜居”的原则，市场变局已全面展开[11][12]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3] 核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，预计本轮政策力度将超过2008年和2014年，且目前尚在途中 [3] - 地产作为早周期指标具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [3] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的头部国央企和少量混合所有制及民企将更受益 [3] - 城市布局观点“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”依然奏效，该组合在销售反弹时表现更好 [3] - 供给侧政策如收储、处置闲置土地等有新变化，一二线城市将更受益，2025年下半年板块仍以政策为主导力量 [3] “十五五”规划《建议》房地产内容解读 - 宏观经济政策定调积极，稳地产需要货币、财政政策进一步加码，包括中央财政加杠杆和宽货币低利率环境 [1][9] - 需求侧更重视住房消费品属性，两大抓手是购房政策放松和城市更新，以更好满足刚需和改善性需求 [1][10] - 继续推进房地产结构优化，在盘活存量和优化增量方面推进，收储、收地仍是未来政策重要发力点 [1][11] - 继续推进构建房地产发展新模式，优化保障房供给，再提“好房子”建设，更利好品质房企 [1][12] - 继续强调风险防范与化解，有必要继续支持系统重要性房企 [1][12] 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动-0.7%，落后沪深300指数0.27个百分点，在31个申万一级行业中排名第26名 [1][14] - 本周上涨个股共40支，较上周减少50支，下跌股数为73支 [14] - 本周重点48家A/H房企中上涨7支，较上周减少18支 [14] 新房及二手房成交情况 - 本周30个城市新房成交面积224.1万平方米，环比提升5.8%，同比下降39.5% [2][24] - 样本一线城市新房成交面积55.3万方，环比-4.1%，同比-53.5%；二线城市122.0万方，环比+12.5%，同比-33.7%；三线城市46.8万方，环比+2.3%，同比-30.3% [2][24] - 今年累计44周样本30城新房成交面积8118.9万方，同比-7.1%；一线城市2167.9万方，同比-2.9%；二线城市3924.2万方，同比-7.6%；三线城市2026.8万方，同比-10.4% [2][28] - 本周14个样本城市二手房成交面积206.0万方，环比下降3.1%，同比下降21.1% [2][34] - 年初至今累计二手房成交面积8660.3万方，同比增长12.7%；一线城市3572.5万方，同比+14.2%；二线城市3997.7万方，同比+12.4%；三线城市1090.1万方，同比+9.2% [2][34] 房企信用债情况 - 本周共发行房企信用债8只，环比减少10只；发行规模50.50亿元，环比减少129.8亿元 [3][44] - 总偿还量154.57亿元，环比增加85.98亿元，净融资额为-104.07亿元，环比减少215.78亿元 [3][44] - 主体评级以AAA为主，占比71.3%；债券类型以一般中期票据为主，占比56.4%；期限以1-3年为主，占比61.4% [44] 投资建议与配置方向 - 板块主做政策beta，节奏和仓位控制更重要 [3] - 配置方向包括基本面alpha公司：H股的绿城中国、建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展；A股的滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份 [3] - 地方国企/城投/化债方向：城投控股、城建发展 [3] - 中介方向：贝壳 [3] - 物业属于跟涨：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等 [3]

文章核心观点 - 中央明确加快构建房地产发展新模式，完善商品房开发、融资、销售等基础制度，这是行业高质量发展的首要任务和治本之策 [1] - 新模式的核心方向是完善基础制度，提升“人、房、地、钱”四类要素资源的配置效果 [1] - 行业发展将回归居住属性，通过优化要素资源配置促进市场平稳健康发展 [6] 供给端要素配置 - 优化保障性住房供给，加大建设力度并采用灵活方式如“以购代建”和“房票安置” [1] - 改善性住房供给重在“因城施策”，满足市场需求从“有没有”到“好不好”的转变 [2] - 2025年前三季度重点30城120-144平方米房产成交占比提升至30%，大户型成为新房成交主力 [2] - 盘活低效用地，使用专项债收购闲置土地并引导社会资本进入存量土地市场 [2] 开发端模式转变 - 坚持城市内涵式发展，大力实施城市更新，建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子” [3] - 2025年中国城市更新市场规模将突破8.6万亿元，2030年有望迈入10万亿元级别 [3] - 未来五年行业竞争将从规模、速度和价格转向产品力、科技力和服务力 [3] - 城市更新需结合人口、产业集聚效应创新产城融合模式，助力核心城市群发展 [3] 融资端制度创新 - 合理优化行业资产负债表，创新融资工具，满足企业合理融资需求 [3] - 积极创新融资工具以降低行业有息负债规模，同时防范风险外溢 [4] - 推广基础设施领域REITs实现资产证券化，鼓励企业并购重组优化组织结构 [4] - 实施城市房地产融资协调机制，推广“保交房”工作中探索的主办银行模式 [4] 销售端体系改革 - 销售体系需逐步改变，实行“预售+现房销售”并行模式，规范预售资金监管 [5][6] - 清理住房消费不合理限制性措施，关注存量和增量、新房和二手房等领域的流通问题 [6] - 通过取消限制加快资源流动，促进一二手市场联动并拉动产业链上下游消费 [6]