25Q3业绩表现 - 25Q3营收为4.68亿美元（36.61亿港元），同比增长10%，环比增长8%，符合4.45至5.05亿美元的指引区间[1] - 半导体解决方案业务营收为18.8亿港元（2.4亿美元），同比增长5%，环比下降7%[1] - SMT业务营收为17.8亿港元（2.28亿美元），同比增长15%，环比增长28%[1] - 25Q3毛利率为35.7%，经调整毛利率为37.7%，同比下降330个基点，环比下降203个基点，低于市场预期的40.1%[1] - 25Q3净利润为-2.69亿港元，剔除3.55亿港元重组费用和存货注销后，经调整净利润为1.02亿港元，同比增长245%，环比下降24%[1] 各业务板块表现与订单情况 - 25Q3整体新增订单4.63亿美元，同比增长14%，环比下降4%[2] - 25Q3未完成订单为8.68亿美元，订单对付运比率为1.04，连续三个季度超过1[2] - 半导体解决方案业务新增订单2.08亿美元，同比下降12%，环比下降2%，其中固晶机和焊线机订单实现同环比增长[2] - SMT业务新增订单2.55亿美元，同比增长52%，环比下降5%[2] - 半导体解决方案业务25Q3经调整毛利率为41.3%，环比下降341个基点，同比下降728个基点[2] - SMT业务25Q3经调整毛利率为33.9%，环比上升136个基点，同比上升163个基点[2] 未来业绩指引与增长驱动力 - 公司指引25Q4营收为4.7至5.3亿美元，中值对应同比增长14%，环比增长7%，超过市场预期1%[2] - 主流业务进入上行周期，TCB逻辑和存储客户有望于25Q4及2026年加速出货[2] - 后续增长驱动力包括TCB逻辑客户大批量出货、存储客户切入HBM4和16层HBM后增强TCB需求、主流设备持续恢复以及中国市场需求强劲[2] 先进封装技术布局 - TCB在逻辑领域通过重要大客户验证，预计25Q4及之后将获得领先晶圆代工客户及合作伙伴C2S订单，C2W方面已通过客户认证并准备大量生产[3] - 在存储领域，针对HBM4-12H已获得多家客户订单，其中一家为主供，无助焊剂TCB未来可针对16层HBM生产[3] - HB业务在25Q3继续交付，同客户合作的多个项目处于不同评估阶段[3] 战略重组影响 - 公司于25Q3对深圳制造工程进行自愿性清盘，产生重组和存货注销费用共计3.55亿港元[3] - 深圳子公司清盘完成后预计年度可节省成本1.28亿港元，利好长期毛利率提升[3]

3Q25财务业绩 - 收入为36.6亿港元，同比增长9.5%，环比增长7.6% [1] - 订单金额为36.2亿港元，同比增长14.2%，环比下降3.5%；若不包括一项订单取消，订单金额应为4.87亿美元，环比增长1.5%，同比增长20.1% [1] - 本季录得净亏损2.686亿港元，调整后净利润为1.019亿港元，同比增长245.2% [1] - 公司预计下季度收入为4.70亿至5.30亿美元，中值同比增长14.3%，环比增长6.8% [1] 分业务表现 - SEMI业务收入为18.8亿港元，同比增长5.0%，环比下降6.5%；环比下降受客户AI技术路线图时点影响及台风导致的交付干扰 [1] - SMT业务收入达17.8亿港元（2.275亿美元），同比增长14.6%，环比增长28.0%，增长由亚洲市场的AI服务器、中国电动汽车及Q2智能手机大宗订单交付驱动 [1] - SMT订单同比增长51.8%至19.9亿港元，主要由电信基站、AI服务器和中国电动汽车市场推动，环比下降5.0%是由于Q2智能手机订单的高基数效应 [1] 先进封装技术进展 - TCB方案在存储领域获HBM4 12H订单，并有望保持主要供应商地位，其AOR技术为HBM16H及以上提供了可扩展性 [2][3] - 用于C2W的TCB方案已成功通过一家领先晶圆代工厂的最终验证，准备进入量产；C2S方案继续赢得客户POR订单 [2][3] - 混合键合方面，公司3Q25继续出货HB工具，第二代方案具备竞争力，并正与关键客户合作评估 [3] - 在CPO领域，公司继续主导800G收发器市场，并参与1.6T方案的合作 [3] 投资建议与业绩预测 - 基于2026年35倍市盈率，给予目标价103.6港币，维持"买入"评级 [4] - 下调2025年归母净利润预测28%至3.4亿港元，主要反映产品结构变化对毛利率的影响及关厂费用 [4] - 上调2025/2026/2027年收入预测2%/3%/3%，上调2026/2027年净利润预测5%/5%至12.3/18.4亿港元 [4]

公司基本情况 - 公司成立于2002年12月17日，于2019年12月16日在上海证券交易所上市，注册及办公地址均为辽宁省沈阳市 [1] - 公司是国内涂胶显影设备龙头，也是目前国内唯一可提供量产型前道涂胶显影机的厂商 [1] - 公司主要从事半导体专用设备的研发、生产和销售，所属行业为电子-半导体-半导体设备 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为9.9亿元，在行业中排名13/22，远低于行业第一名北方华创的273.01亿元和第二名中微公司的80.63亿元，也低于行业平均数31.95亿元和中位数11.52亿元 [2] - 主营业务构成中，光刻工序涂胶显影设备收入10.5亿元，占比59.86%，单片式湿法设备收入6.45亿元，占比36.76% [2] - 2025年三季度净利润为-2621.03万元，行业排名21/22，与行业领先企业差距巨大，远低于行业平均数5.15亿元和中位数1.27亿元 [2] 财务指标分析 - 2025年三季度资产负债率为54.77%，高于去年同期的49.59%，也高于行业平均的35.23% [3] - 当期毛利率为34.52%，低于去年同期的42.46%，也低于行业平均的38.42% [3] 股权结构与股东情况 - 控股股东为北方华创科技集团股份有限公司，实际控制人为北京电子控股有限责任公司 [4] - 董事长董博宇为工学博士，研究员，现任北方华创高级副总裁等多个职位 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为1.6万，较上期增加15.37%；户均持有流通A股数量为1.26万，较上期减少13.17% [5] - 十大流通股东中，多家基金持股变动，永赢半导体产业智选混合发起A为新进股东，香港中央结算有限公司退出十大流通股东之列 [5] 机构预测与业务亮点 - 长城证券预测公司2025-2027年归母净利润分别为2.39亿元、3.80亿元、5.95亿元 [5] - 业务亮点包括新品开发进展顺利，前道化学清洗机和临时键合机逐步放量；半导体设备市场规模持续增长，公司有望受益于国产替代浪潮，前道涂胶显影产品获国内头部客户订单 [5] - 华创证券维持公司2025-2027年收入预测20.46亿元、27.48亿元、35.98亿元，给予2026年11倍PS，对应目标价为150.2元 [6] - 业务亮点包括化学清洗机、临时键合等新产品放量注入成长新动能；前道涂胶显影国产化突破加速，高端型号验证持续推进；北方华创入主，双方产品布局互补，未来有望加强协同 [6]

公司基本情况 - 公司成立于2015年12月18日，于2022年8月18日在上海证券交易所上市 [1] - 公司是国内较早具备金凸块制造能力的显示驱动芯片封测企业，拥有显示驱动芯片全制程封装测试综合服务能力 [1] - 公司所属申万行业为电子 - 半导体 - 集成电路封测，所属概念板块有先进封装、封测概念、集成电路核聚变、超导概念、核电 [1] 经营业绩 - 2025年三季度营业收入为12.95亿元，行业排名6/13，行业平均数为54.9亿元，中位数为10.83亿元 [2] - 主营业务中，显示驱动芯片封测收入7.82亿元，占比90.25%，其他业务收入8442.93万元，占比9.75% [2] - 2025年三季度净利润为1.24亿元，行业排名7/13，行业平均数为2.5亿元，中位数为1.24亿元 [2] 财务指标 - 2025年三季度资产负债率为28.25%，低于去年同期的30.96%，且低于行业平均的40.98% [3] - 2025年三季度公司毛利率为22.62%，高于去年同期的21.10%，也高于行业平均的20.20% [3] 股权结构与股东情况 - 公司控股股东为扬州新瑞连投资合伙企业（有限合伙），实际控制人为杨会、郑瑞俊 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为2.35万，较上期增加15.93% [5] - 户均持有流通A股数量为3.64万，较上期增加27.82% [5] - 十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股4037.15万股，相比上期增加2194.43万股 [5] 业务发展与机构观点 - 公司开启布局DRAM存储封装业务，通过对鑫丰科技进行战略投资及与华东科技建立战略合作来布局DRAM封测业务 [5] - 计划2027年底前将DRAM封装产能提升至6万片/月，鑫丰科技目前具备约2万片/月wafer封装产能 [5] - 中邮证券预计公司2025-2027年分别实现收入17.8亿、20.5亿、24亿元，实现归母净利润分别为1.9亿、2.5亿、3.2亿元 [5] - 长城证券指出公司2025年上半年盈利同比高增长，受益消费电子需求回暖及产品结构优化 [6] - 长城证券预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.10亿、2.91亿、3.61亿元 [6]

公司基本情况 - 公司成立于2018年1月18日，于2023年4月20日在上海证券交易所上市 [1] - 公司是集成电路高端先进封装测试服务商，国内显示驱动芯片封测市场排名第一，全球排名第三 [1] - 公司可为客户提供全方位的集成电路封测综合服务，覆盖显示驱动芯片等多类产品 [1] - 公司控股股东为合肥颀中科技控股有限公司，实际控制人为合肥市国资委 [4] - 董事长陈小蓓于2023年6月上任，总经理杨宗铭于2021年12月任职 [4] 经营业绩 - 2025年三季度营业收入16.05亿元，行业排名5/13，高于行业中位数10.83亿元，但低于行业平均数54.9亿元 [2] - 主营业务中，显示驱动IC收入9.17亿元，占比92.09%，非显示驱动IC收入6407.53万元，占比6.43% [2] - 2025年三季度净利润1.85亿元，行业排名6/13，高于行业中位数1.24亿元，但低于行业平均数2.5亿元 [2] 财务指标 - 2025年三季度资产负债率为17.51%，远低于行业平均的40.98% [3] - 2025年三季度毛利率为28.60%，高于行业平均的20.20% [3] 股东结构 - 截至2025年9月30日，A股股东户数为2.38万，较上期增加14.73% [5] - 户均持有流通A股数量为1.54万，较上期减少12.84% [5] - 十大流通股东中，嘉实上证科创板芯片ETF持股1078.17万股，相比上期减少48.08万股 [5] - 香港中央结算有限公司为新进股东，持股827.99万股，南方中证1000ETF为新进股东，持股434.46万股 [5] 机构预测与业务亮点 - 华安证券预计2025-2027年公司营业收入为22.7/26.2/30.4亿元，归母净利润为3.3/4.0/5.1亿元 [6] - 显示驱动芯片业务技术优势转化市场份额，拥有28nm制程显示驱动芯片封测量产能力，25H2需求有望持续拉升 [6] - 非显示类业务积极布局，各主要工艺良率稳定保持在99.95%以上，Cu Bump有望延续Q2增长态势 [6] - 中邮证券预计公司2025/2026/2027年分别实现收入22.73/26.30/30.43亿元，分别实现归母净利润3.55/4.19/4.95亿元 [7] - 显示芯片封测业务第三季度需求快速拉升，第四季度预期再增量，AMOLED渗透率持续提高 [7] - 公司发力非显业务，拟发行可转债完善技术体系，2025年7月FC封测制程项目量产 [7]

投资评级 - 对公司的投资评级为“强烈推荐”，并维持该评级 [4][8] 核心观点 - 公司前三季度业绩符合预期，先进封装需求不断提高 [1] - 公司高阶产品营收占比呈上升趋势，技术壁垒与品牌价值持续提升 [8] - 公司持续聚焦高端芯片封装技术等领域，并推出新产品 [8] - 公司通过持续技术创新和拓展新项目增强未来成长确定性 [8] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入8.24亿元，同比增长18.76%，归母净利润2.20亿元，同比增长19.01% [1] - 2025年第三季度单季实现收入3.05亿元，同比增长21.66%，环比增长8.56%，归母净利润0.81亿元，同比增长20.76%，环比增长7.63% [1] - 2025年前三季度综合毛利率为41.41%，但第三季度单季毛利率达42.4%，环比提升1.3个百分点 [8] - 预计2025年至2027年归母净利润分别为3.20亿元、3.99亿元、4.95亿元，同比增长27%、25%、24% [3][8] - 预计2025年至2027年每股收益（EPS）分别为1.32元、1.65元、2.05元，当前股价对应市盈率（PE）分别为49倍、39倍、32倍 [8][9] 业务与战略发展 - 公司在先进封装加速渗透、高性能电子电路基板市场需求提高、导热材料升级的行业趋势下，市场份额稳步提升 [8] - 公司聚焦于高端芯片（AI、5G、HPC等）封装、异构集成先进封装（Chiplet、HBM等）、新一代高频高速覆铜板（M8、M9等）、新能源汽车用高导热材料、先进毫米波雷达等下游应用领域 [8] - 公司持续进行产品创新，突破了氮化物球化技术、氮化铝防水解等技术难题，并推出多种规格的低CUT点、表面修饰、Low α微米/亚微米球形粉体产品 [8] - 公司拟投资约1.29亿元建设年产300吨先进集成电路用超细球形粉体生产线项目，并通过发行可转债募集资金，投资4.2亿元建设高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目，投资3.9亿元建设高导热高纯球形粉体材料项目 [8] 股价与市场表现 - 公司总股本为241百万股，总市值157亿元，每股净资产6.8元，净资产收益率（ROE）为17.5%，资产负债率为26.4% [4] - 过去12个月公司股价绝对上涨63%，相对市场基准表现优于42个百分点 [6]

半导体封测行业市场前景 - 先进封装是后摩尔时代突破芯片算力瓶颈、提升系统集成效率的核心抓手[1] - 2025年全球先进封装市场预计总营收达569亿美元，同比增长9.6%，2028年将攀升至786亿美元规模[1] - 2.5D/3D封装2024-2030年复合增长率近20%，2030年全球先进封装市场规模将达830亿美元，首次超越传统封装[31] 淮安高新区产业布局 - 淮安高新区构建"设计-制造-封测-应用"半导体全链条体系，集聚荣芯半导体、纳沛斯等龙头企业[7] - 2025年上半年淮安市电子信息产业营收达413亿元，同比增长10.9%[7] - 拥有42万专业技术人才储备，本地高校年培养对口工程师超800人，项目贷最高可覆盖实际投资总额的70%[8] 硅芯科技EDA平台 - 发布3Sheng Integration 2.5D/3D先进封装EDA应用生态平台，构建架构设计-物理实现-分析仿真-测试容错-集成验证全链路工具链[12] - 核心团队自2008年起投身3D IC设计研究，是全球首批探索堆叠芯片技术的团队[12] - 平台已落地硅光AI Chiplet计算芯片、高性能HBM芯片等多个案例，实现国产Chiplet EDA全流程设计突破[12] 武汉大学热管理研究 - 高功率器件热通道长达9层，多材料界面导致热阻显著，功率密度达100-200W/cm²，逼近太阳表面水平[18] - 热界面材料TIM1需兼顾绝缘与导热，TIM2侧重高效传热，基板材料从传统PCB转向陶瓷基板乃至金刚石基板[18] - 全球金刚石散热器市场规模年增幅已超20%，热管理技术正从风冷、液冷向微通道、热可重构方向迭代[18][19] 荣芯半导体Chiplet战略 - 聚焦22-180nm特色工艺，在Chiplet领域展开三大战略布局：瞄准AI驱动"感存算一体"趋势、攻关高端CIS的D2W技术、关注多晶圆键合W2W技术[23] - 预计2029年全球CIS市场规模将接近300亿美元，通过D2W技术让客户灵活选择先进Logic工艺，降低成本并提升良率[23] - 已在宁波、淮安布局两座12英寸晶圆厂，围绕CIS、BCD、Chiplet等特色工艺构建产能与技术壁垒[23] 启晟微电子封装融合 - 聚焦金凸块制作与芯片封测，预计2026年一季度竣工投产，2024年中国先进封装市场规模约676.88亿元，2030年预计达1521.21亿元[27] - 布局金凸块、铜凸块封装等关键工艺，通过2.5D/3D封装技术助力显示驱动芯片向系统级封装演进[27] - 依托国资资金与资源优势，以技术协同、市场协同、生态协同三大维度推动先进封装与显示驱动芯片融合[28] 北方华创设备解决方案 - 先进封装设备市场2030年开支预计达300亿美元，其中混合键合、TSV刻蚀等前段工艺设备占比将达42.2%，规模126亿美元[31] - 推出刻蚀、薄膜、清洗、炉管多类核心设备，全面覆盖2.5D/3D TSV、Cu Expose、UBM/RDL等关键工艺[31] - 已面向先进封装领域提供二十余款装备，覆盖2.5D/3D TSV、Fan-out、Flip Chip等全场景[31] 康姆艾德智能检测 - 推出X-Ray检测硬件+Dragonfly AI图像分析软件一体化解决方案，覆盖根源分析、失效分析、过程控制全流程[34] - 在TSV填充工艺中可精准分析气泡形成原因，在芯片贴装环节可高效识别凸点桥连、基板裂纹等问题[34] - 研发投入占比15%，亚洲市场占比62%，检测方案已适配TSV填充、晶圆级键合、微凸点检测等关键场景[35] 华天科技创新路径 - HMatrix平台通过2.5D/3D集成、TSV、RDL等工艺，可使芯片带宽提升5倍以上、系统成本优化30%[37] - 2024年全球封测市场规模达821亿美元，中国占比超38%，但高端领域仍存短板，全球TOP10封测企业中中国台湾占比57%[37] - 已投资20亿元布局2.5D/3D封装产线，实现40μm-25μm微凸点工艺落地，未来将推进混合键合间距突破至1μm级[38] 易卜半导体封装方案 - 推出三大核心2.5D/3D封装解决方案：CoWoS系列、COORS-V/R方案、CPO光电共封方案[40] - NVIDIA GB200超节点功耗达120kW，CPO技术将光芯片与电芯片集成封装，大幅降低信号衰减与功耗[40] - 正联合新微集团生态资源攻克晶圆翘曲控制、热管理、精细间距互连等技术挑战[41] 元夫半导体减薄切割 - 推出减薄-切割-检测一体化整体解决方案，减薄环节晶圆厚度偏差控制在±1μm内，切割道宽度最小可至20μm[45] - 方案已为HBM存储芯片堆叠提供超薄晶圆减薄支持，助力客户提升封装良率15%以上、降低单位工艺成本8%[45] - 针对更大尺寸晶圆、更薄厚度需求持续优化工艺，夯实先进封装基石[45] 安牧泉智能3D-SiP技术 - 3D-SiP成为超越摩尔的关键路径，2.5D/3D封装已成为高端AI芯片主流技术选择[48] - 具备FC-SiP全流程服务能力，可承接≥30×30mm大芯片封装，良率超99.8%[49] - 未来将深化3D-SiP技术迭代，联动产业链上下游构建国产化封装生态[49] 通富微电技术趋势 - 2025年先进封装销售额将首次超越传统封装，虽仅占封装总量7.4%，却贡献48%的销售额[52] - 凸点间距从传统FC的20μm级迈向Hybrid Bonding的1μm级，CPO技术预计2026年国内迎来量产[52] - 散热技术从传统有机硅脂转向金属盖、VC、液冷方案，AI算力中心液冷应用显著增加[53] 迈为技术装备突破 - 2025年全球先进封装市场规模将达400亿美元，2028年预计增至786亿美元，年复合增长率9%[56] - 研抛一体机实现8/12寸晶圆减薄至30μm，TTV控制精度达±2.5μm，混合键合设备对位精度达30nm[56] - 突破高精度气浮轴承技术、高精度运动平台技术等多项卡脖子难题，形成核心部件+整机集成+耗材全链条能力[57] 埃芯半导体量检测设备 - 构建光学+X射线双技术路线，AI-XV200实现先进封装2D/3D缺陷检测，AX-TArray以<15μm微焦斑支持微凸块组分测量[60] - HYC-R100覆盖厚硅（≤200μm）、TSV形貌、DTI工艺量测，HYI-300UR可集成于CMP机台实现晶圆减薄实时厚硅量测[60] - 设备已服务国内一线晶圆厂，解决微凸块组分、TSV空洞、厚硅量测等卡脖子问题[61] 中国电科58所SOW技术 - 实现直径≤30μm、节距≤60μm的高密度铜柱凸点，开发出翘曲可控的12英寸高密度有机基板，晶圆翘曲控制在8.28mm以内[64] - 完成12英寸晶圆上117颗芯粒的集成设计，芯粒间最高传输速率6.25Gbps，单计算簇带宽达50Gbps[64] - 未来将聚焦PI/Cu混合键合技术，目标实现焊盘直径<5μm、节距<10μm、对准精度<500nm的低温键合[65]

投资评级与目标价 - 报告对ASMPT维持“买入”投资评级 [6] - 目标价上调至103.6港元，此前为87.1港元 [1][4] 核心观点 - 公司第三季度收入为36.6亿港元，同比增长9.5%，环比增长7.6% [1] - 订单金额为36.2亿港元，同比增长14.2%，环比下降3.5% [1] - 若不包括一项高密度基板制造商的面板沉积设备订单取消，订单金额应为4.87亿美元，环比增长1.5%，同比增长20.1% [1] - 本季BB ratio为1.04，自2025年第一季度以来连续三季度保持在1以上 [1] - 本季录得净亏损2.686亿港元，调整后净利润为1.019亿港元，同比增长245.2% [1] - 公司预计下季度收入为4.70亿至5.30亿美元，中位数高于彭博一致预期，中值同比增长14.3%，环比增长6.8% [1] - 第三季度亏损受到此前关厂计提一次性费用的影响，第四季度收入指引乐观 [1] - 看好2026年先进封装产品的持续推进 [1] 分业务表现 - SEMI业务收入为18.8亿港元，同比增长5.0%，环比下降6.5% [2] - SEMI业务环比下降主要由于客户AI技术路线图的时点影响了本季度的先进封装业务需求，以及台风导致的交付干扰 [2] - SMT业务收入达17.8亿港元（2.275亿美元），同比增长14.6%，环比增长28.0% [2] - SMT业务增长由亚洲市场的AI服务器、中国电动汽车以及第二季度智能手机大宗订单的交付所驱动 [2] - SMT订单同比增长51.8%至19.9亿港元，主要由AP（电信基站、AI服务器）和中国主流市场（电动汽车）的强劲势头推动 [2] - SMT订单环比下降5.0%则是由于第二季度智能手机订单的高基数效应 [2] - SMT业务收入和订单同环比表现较好，下游需求正在逐步恢复 [2] - AI正在驱动普通封装设备的需求复苏 [2] - 先进封装收入短期扰动因素不改长期需求趋势，看好公司受益于存储扩产和晶圆厂加速采用 [2] 先进封装进展 - 集团TCB方案在存储领域凭借更优良率获得竞争优势 [3] - 第三季度HBM4 12H TCB方案率先获多家HBM厂商订单，有望保持主要供应商地位 [3] - 公司专有AOR技术也为HBM16H及以上提供了可扩展性 [3] - 逻辑领域C2S方案继续赢得客户POR订单，有望获领先晶圆代工厂OSAT伙伴的大量后续订单 [3] - 用于C2W的TCB方案已成功通过一家领先晶圆代工厂的最终验证，准备进入量产 [3] - 混合键合方面，集团第三季度继续出货HB工具，第二代方案具备竞争力，并正与关键客户合作评估 [3] - CPO领域集团继续主导800G收发器市场，并参与1.6T方案的合作 [3] - SMT的AP方案第三季度订单增长强劲，获IDM和OSAT用于基站RF模块的SiP订单 [3] - SMT也获得来自领先晶圆代工厂和OSAT的智能手机相关订单 [3] - 先进封装在大客户中进展顺利，相关业务需求2026年或将持续保持强劲 [3] - 看好2026年C2W产品量产以及存储领域的产品交付持续贡献收入增量 [3] 盈利预测与估值 - 考虑到第三季度产品结构变化对毛利率的影响以及AEC关厂的费用，下调2025年归母净利润28%至3.4亿港元 [4] - 看好SMT订单恢复以及先进封装下游需求，上调2025/2026/2027年收入2%/3%/3% [4] - 上调2026/2027年净利润5%/5%至12.3/18.4亿港元，对应EPS为2.96/4.43港元 [4] - 基于2026年35倍PE（可比公司Factset一致预期中位数32倍），给予目标价103.6港币 [4] - 公司在AI驱动的先进封装领域具备技术优势及长期成长潜力 [4] - TCB设备已获得头部客户大量订单，且TCB设备客户群持续扩大 [4] 财务数据 - 第三季度毛利率为35.7% [11] - 2024年营业收入为132.29亿港元，同比下降9.99% [8] - 2025年预计营业收入为141.78亿港元，同比增长7.17% [8] - 2026年预计营业收入为162.76亿港元，同比增长14.80% [8] - 2027年预计营业收入为181.60亿港元，同比增长11.58% [8] - 2024年归属母公司净利润为3.45亿港元，同比下降51.74% [8] - 2025年预计归属母公司净利润为3.43亿港元，同比下降0.70% [8] - 2026年预计归属母公司净利润为12.33亿港元，同比增长259.69% [8] - 2027年预计归属母公司净利润为18.43亿港元，同比增长49.45% [8]

投资评级 - 报告对骄成超声的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点与业绩表现 - 骄成超声2025年第三季度业绩符合市场预期，前三季度营收5.2亿元，同比增长27.5%，归母净利润0.9亿元，同比增长360% [8] - 第三季度单季营收2亿元，同比增长20%，环比增长13%，归母净利润0.4亿元，同比增长137%，环比增长5% [8] - 公司盈利能力显著提升，前三季度毛利率达65.1%，同比增长13.7个百分点，归母净利率为18.1%，同比增长13.1个百分点 [8] - 报告基于公司出货节奏变化，下调了盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.3亿元、2.4亿元、4.1亿元，同比增长57%、75%、72% [8] 业务板块分析 - 第三季度收入增长主要受锂电设备及耗材驱动，预计Q3锂电设备确认收入超0.6亿元，耗材收入约0.7亿元，环比增长约20% [8] - 线束和半导体设备业务在第三季度收入超0.6亿元，保持稳定，预计2025年半导体业务收入有望突破1亿元 [8] - 展望2026年，预计锂电设备收入保持平稳，耗材收入增长30%，半导体收入有望实现翻倍增长 [8] 技术突破与增长动力 - 公司在先进封装领域实现突破，其自主研发的2.5D/3D先进封装超声波扫描显微镜已获得国内知名客户正式订单并完成交付，预计该市场空间超100亿元 [8] - 在固态电池领域，公司已配合头部厂商交付极耳焊接+检测设备，单GWh设备需求量预计为传统电池的5-6倍，并在其他相关设备进行样机测试，未来将贡献新增量 [8] 财务与运营状况 - 公司费用控制良好，前三季度期间费用率为44.4%，同比下降5.7个百分点；第三季度费用率为42.2%，环比下降1.8个百分点 [8] - 前三季度经营性净现金流为0.3亿元，同比转正；资本开支为0.4亿元，同比增长60% [8] - 截至第三季度末，公司存货为2.9亿元，较年初增长65.5% [8] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为7.66亿元、10.60亿元、15.59亿元，同比增长31.11%、38.36%、47.04% [1] - 对应每股收益（EPS）分别为1.16元、2.04元、3.52元 [1] - 基于当前股价，对应的市盈率（P/E）分别为99.19倍、56.56倍、32.83倍 [1]

核心观点 - 光大证券维持ASMPT“增持”评级 主要基于AI需求强劲 主流业务和SMT业务恢复 以及先进封装技术TCB和HB的积极进展 [1] - 公司对2025-2027年的净利润预测进行了大幅调整 反映出短期重组影响与长期增长潜力的结合 [1] - 深圳子公司AEC的清盘虽导致25Q3一次性亏损 但预计将带来长期盈利能力的改善 [2] 财务预测与业绩 - 调整2025年净利润预测至2.03亿港元 较上次预测下调66% 预计同比下滑41.2% [1] - 调整2026年净利润预测至13.51亿港元 较上次预测上调42% 预计同比大幅增长565.2% [1] - 调整2027年净利润预测至19.35亿港元 较上次预测上调41% 预计同比增长43.2% [1] - 25Q3因对深圳制造工程AEC进行自愿性清盘 产生重组和存货注销费用共计3.55亿港元 导致当期转亏 [2] 先进封装业务进展 - TCB设备预计在2025年第四季度及2026年加速出货 [1] - 在逻辑领域 TCB已通过重要大客户验证 预计25Q4及之后将获得领先晶圆代工客户及合作伙伴的C2S订单 C2W方面已通过认证并准备大量生产 [1] - 在存储领域 公司针对HBM4-12H已获得多家客户订单 其中一家为主要供应商 针对未来16层HBM生产的无助焊剂TCB技术已就绪 [1] - HB设备在第三季度继续交付 与客户合作的多个项目处于不同评估阶段 [1] 运营与成本优化 - 深圳子公司AEC清盘完成后 预计每年可节省成本1.28亿港元 并有利于毛利率提升 [2] - HBM4和16层HBM技术的出货有望进一步提振TCB设备的需求 [1]