报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 四季度债市或在震荡中前行，当前债市具备配置价值，可能在修复和调整中交替转换，若货币宽松契机出现，情绪修复和解套卖出将加速 [3][10] - 节后流动性进入季初宽松窗口，资金面边际宽松程度强化，资金价格回落至历史同期最低水平，促进宽松预期升温和债市情绪修复 [3][10] - 短端处于高配置价值区间，长短期限利差充分定价风险偏好修复，长端继续上行风险可控，下行驱动要看风险偏好回落或货币宽松契机 [3][12] - 近期避险情绪升温，债市交易“宜止，不宜追”，因避险情绪不确定、赎回问题扰动、收益率将下行至筹码密集区域，收益率大概率不会回到快下难追状态，追涨需谨慎 [4][14] 根据相关目录分别进行总结 1 避险情绪，是追是止？ - 观点回顾：四季度债市或震荡前行，30减10、10年减1年国债利差反映风险偏好修复，流动性等估值合理，具备配置价值，供给压力放缓、货币宽松契机可能出现，赎回压力持续存在，债市或在修复和调整中转换 [3][10] - 节后流动性：进入季初宽松窗口，跨季流动性宽松超以往季末，资金价格波动小，与央行投放安排有关，节后资金面边际宽松强化，价格回落至历史同期最低，中枢下行至政策利率，促进宽松预期和债市情绪修复 [10] - 短端与期限利差：短端处于高配置价值区间，季末同业存单等调整，短端与资金利差扩张，资金面收紧风险不大；长短期限利差充分定价风险偏好修复，当前定价接近历史均值，长端上行风险可控，下行需风险偏好回落或货币宽松契机 [12] - 避险情绪与债市交易：近期避险情绪升温，债市交易“宜止，不宜追”，避险情绪源自国际地缘政治，有不确定性，赎回问题扰动仍在，收益率将下行至1.7%-1.75%筹码密集区域，债市行情虽有修复，但收益率大概率不会快下难追，追涨需谨慎 [4][14][15]

央行公开市场操作概况 - 10月13日央行开展1378亿元7天期逆回购操作，利率1.40%持平，因当日无逆回购到期，实现净投放1378亿元 [1] - 国庆假期前后（9月28日-10月11日）央行公开市场逆回购净回笼13304亿元 [1] - 10月9日央行开展1.1万亿元3个月买断式逆回购操作，相较于本月到期实现净投放3000亿元 [1] 近期资金利率表现 - 节后资金价格回归跨季前水平，截至10月10日，R001较节前下行21个基点至1.33%，R007下行13个基点至1.49% [1] - 隔夜资金利率下探至逆回购（OMO）利率之下 [1] - 节后首日逆回购到期超2万亿元，但央行操作叠加月初资金需求有限，DR001重回1.30%附近 [1] 本周（10月13日-17日）流动性影响因素 - 逆回购到期规模10210亿元，其中周四到期6120亿元，周五到期4090亿元 [2] - 周二有8000亿元3个月买断式逆回购到期，周三有1500亿元国库现金定存到期 [2] - 政府债净缴款规模下降至1252亿元，主要集中在周一，15日为中旬缴准日 [2] 市场机构对资金面展望 - 尽管公开市场到期压力较大，但考虑税期延迟及政府债净缴款规模有限，外生扰动影响相对可控 [2] - 央行提前超量续作3个月买断式逆回购释放积极信号，预计资金面或维持宽松状态 [2] - 若央行本月15日如期投放6个月买断式逆回购，隔夜利率可能维持在OMO利率-5个基点附近，7天利率维持在1.50%以下 [2] 10月中下旬流动性展望 - 税期前资金面有望维持平稳，10月流动性考验或集中在月末 [3] - 受国庆假期影响，本月税期申报截止日延迟至27日，28-29日为走款日，税期与跨月周重合，且10月为季初大税期，跨月前流动性压力突出 [3] - 10月流动性缺口或弱于季节性，考虑到央行货币政策态度偏宽松，流动性收紧风险有限，资金面大概率维持平稳 [3] 央行操作工具趋势分析 - 三季度以来央行操作工具向期限更长的MLF与买断式回购倾斜，通过高频操作逆回购平抑短期波动的必要性下降 [4] - 季末外生扰动增大，尤其是财政投放可能加速，可能影响央行日常操作规模 [4] - 央行在工具大量到期基础上延续大额净投放，10月3个月买断式回购提前超量续作反映央行态度，月初资金需求偏低状态下宽松状态有望延续 [4]

流动性缺口评估 - 10月流动性缺口测算约为5000亿元，或弱于季节性水平 [1] - 流动性缺口完全排除中期借贷便利(MLF)以及逆回购到期的因素 [1] 央行政策与资金面展望 - 央行货币政策态度仍偏宽松，流动性收紧风险有限 [1] - 资金面大概率维持平稳，但财政支出时点靠后，月中部分时点或仍有扰动 [1] 政府债供给压力 - 政府债供给压力趋缓，预计10月整体净融资约6000亿元 [1] - 预测基于参考部分省市公布的地方债发行计划以及国债发行规律 [1]

流动性缺口分析 - 10月流动性缺口测算约为5000亿元，或弱于季节性水平 [1] - 完全排除中期借贷便利(MLF)以及逆回购到期因素后得出上述缺口 [1] 央行政策与资金面展望 - 央行货币政策态度仍偏宽松，流动性收紧风险有限 [1] - 资金面大概率维持平稳，但财政支出时点靠后，月中部分时点或仍有扰动 [1] 政府债供给情况 - 政府债供给压力趋缓，预计10月整体净融资约6000亿元 [1] - 预测基于参考部分省市公布的地方债发行计划以及国债发行规律 [1]

公开市场操作与资金面 - 央行于10月11日开展1160亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，由于当日无逆回购到期，实现单日净投放1160亿元 [3] - 10月13日至17日当周，央行公开市场将有10210亿元逆回购到期，其中周四到期6120亿元，周五到期4090亿元 [3] - 银行间市场资金面稳定偏宽，存款类机构隔夜回购利率逼近1.30%，匿名点击系统隔夜报价在1.3%，一年期同业存单二级市场利率成交在1.65%附近，较上日稍降 [6][7][10] - 美国隔夜融资担保利率为4.13% [8] 银行间利率债收益率 - 主要利率债收益率多数下行，10年期国债收益率下行3.30个基点至1.7420%，超长期国债收益率下行5.25个基点至2.0825% [14] - 10年期国开债收益率下行3.80个基点至2.2020%，口行债和农发债收益率亦呈现不同幅度下行 [14] - 地方债收益率表现相对稳定，29.95年期广东债收益率下行3.75个基点至2.4025% [14] 政策与监管动态 - 住房城乡建设部表示全国白名单项目贷款审批金额已超过7万亿元，正积极编制“十五五”住房发展规划 [18] - 部分信托公司接到监管要求，对债券交易业务内部制度建设及正逆回购金额是否超限等情况开展排查 [18] - 工信部等七部门印发《深入推动服务型制造创新发展实施方案（2025-2028年）》，强调加强新型信息基础设施建设，深化5G与工业互联网融合，推动人工智能技术与服务型制造融合创新 [19][20] - 中国人民银行就《国库集中收付代理银行资格认定管理办法》公开征求意见，收到3条有效意见 [18] 债券发行与市场动态 - 香港特别行政区政府计划未来半年发行167.5亿港元债券和110亿元人民币债券 [24] - 深圳市拟发行104.2823亿元专项债，其中包含30.6亿元“特殊”新增专项债，广东省计划赴香港发行不超过75亿元离岸人民币地方政府债券 [24] - 湖北省将于10月17日招标发行109.5457亿元专项债 [24] - 兴业银行落地全市场首批集中债券借贷业务，浦发银行上海分行落地全球首单民企“玉兰债”投资业务 [24] 负面事件与风险监控 - 近期债券市场负面事件包括天安财产保险股份有限公司未按时兑付本息，正兴隆房地产(深圳)有限公司旗下债券“H1绿景02”逾期等 [24] - 本月非标资产风险事件涉及多个信托计划和私募基金，风险类型包括违约和风险提示，例如“承德双滦正信保2号”违约、“民生信托至信995号泰嘉集团信托贷款”风险提示等 [26]

公开市场操作 - 人民银行开展4090亿元7天期逆回购操作，利率为1.40%，与前期持平 [1] - 因当日有6000亿元逆回购到期，公开市场实现净回笼1910亿元 [1] 上海银行间同业拆放利率 - 隔夜Shibor报1.3190%，下跌0.30个基点 [1] - 7天Shibor报1.4510%，下跌4.40个基点 [1] - 14天Shibor报1.4940%，下跌3.20个基点 [1] - 1个月Shibor报1.5590%，上涨0.80个基点 [3] - 3个月Shibor报1.5780%，上涨0.10个基点 [3] - 6个月Shibor报1.6360%，上涨0.20个基点 [3] - 9个月Shibor报1.6660%，上涨0.20个基点 [3] - 1年Shibor报1.6750%，上涨0.20个基点 [3] 银行间质押式回购市场 - R007成交占比大幅增加至60.4% [5] - DR001加权平均利率下行1.0个基点至1.3174%，成交额增加586亿元 [5] - R001加权平均利率下行8.1个基点至1.3263%，成交额减少35587亿元 [5] - DR007加权平均利率下行8.4个基点至1.4229%，成交额增加1103亿元 [5] - R007加权平均利率下行5.2个基点至1.485%，成交额增加35806亿元 [5] - DR014加权平均利率下行2.1个基点至1.4798%，成交额减少38亿元 [5] - R014加权平均利率下行3.3个基点至1.5286%，成交额减少583亿元 [5] 资金面与交易情况 - 资金面总体呈现均衡偏松态势，大行及国股行融出情况较好 [9] - 隔夜回购品种利率最低成交至1.30%附近 [9] - 当日有37只同业存单发行，实际发行量为94.6亿元 [9] 同业存单市场 - 1个月国股存单收于1.49%，较昨日上行约2个基点 [10] - 3个月国股存单收于1.59%，较昨日上行约1个基点 [10] - 6个月国股存单收于1.6275%，较昨日上行约0.75个基点 [10] - 9个月国股存单收于1.6625%，较昨日下行约0.25个基点 [10] - 1年国股存单收于1.6625%附近，较上一交易日下行约0.25个基点 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 9月PMI表现温和，节后债市延续震荡；9月制造业生产扩张但需求略弱，非制造业整体表现一般；国庆假期消费平稳，10月上旬商品房成交同比降幅扩大，农产品批发价格同比仍低，节后隔夜资金利率回落；国债期货短线或震荡，交易型投资建议波段操作 [45][46] 各部分内容总结 国债期货行情 - 国庆节后本周仅两个交易日，国债期货冲高回落，30年国债收跌0.03%，10年国债涨0.09%，5年国债持平，2年国债跌0.02% [4] - 10月10日收盘国债现券到期收益率曲线与9月30日相比变化不大，2年期上行1个BP，5年期持平，10年期下行1个BP，30年期上行3个BP [7][8] 9月PMI数据 - 9月官方制造业PMI为49.8%，连续六个月在荣枯线之下，大型企业继续扩张，中型企业平稳，小型企业降幅收窄 [10] - 9月生产指数为51.9%，新订单指数为49.7%，采购量指数升至51.6%，部分行业产需释放较快，部分低于临界点 [13] - 9月PMI主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为53.2%和48.2%，预期9月PPI同比下降2.3%左右，降幅缩窄 [16] - 9月PMI新出口订单指数为47.8%，进口指数为48.1%，预期9月出口继续维持较高增长 [19] - 9月PMI原材料库存指数和产成品库存指数均较8月提升，1 - 8月制造业利润累计同比增长7.4% [22] - 9月制造业从业人员指数48.5%，生产经营活动预期指数54.1%，用工景气和未来景气度预期小幅回升 [25] - 9月非制造业商务活动指数为50.0%，建筑业商务活动指数为49.3%，服务业商务活动指数为50.1%，部分行业位于高位景气区间，部分低于临界点 [27] - 9月建筑业新订单指数为42.2%，从业人员指数为39.7%，业务活动预期指数为52.4%，景气度小幅回升但整体偏弱 [29] - 9月服务业新订单指数为46.7%，从业人员指数为45.9%，业务活动预期指数为56.3%，投入品和销售价格指数下降 [31] 国庆假期数据 - 国庆中秋假日8天，全国国内出游8.88亿人次，国内出游总花费8090.06亿元，消费相关行业日均销售收入同比增长4.5%，商品和服务消费分别增长3.9%和7.6% [33] 10月上旬数据 - 10月1 - 9日30大中城市商品房日均成交面积7.9万平米，同比下降30%，四季度同比降幅可能超三季度 [36] - 10月9日农产品批发价格200指数是118.47，同比仍较低，上旬横向窄幅波动，未来两月同比降幅或缩窄 [39] 资金利率与政策 - 国庆节后隔夜资金利率回落至低位，周五DR001加权平均1.32%，DR007加权平均1.42%，一年期AAA同业存单发行利率小幅回落 [43] - 央行10月9日开展11000亿元买断式逆回购操作维护市场流动性稳定 [43] 国债期货市场逻辑与策略 - 市场逻辑为9月制造业生产扩张需求略弱，非制造业表现一般，国庆消费平稳，10月上旬商品房成交降、物价平，节后资金面转松，股债同方向变动概率小，国债期货短线或震荡 [45] - 交易策略为交易型投资波段操作 [46]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前债市多空因素交织，基本面偏弱对债市有一定支撑，但缺乏增量利好，市场对利空敏感，公募债基新规不确定性扰动，预计短期内国债期货延续震荡偏弱格局；策略上单边建议波段操作，关注长债大幅调整后的反套机会 [103] 根据相关目录分别进行总结 周度要点总结 - 政策及监管：10月9日商务部公布对境外相关稀土物项实施出口管制决定；国家发改委、市场监管总局发布治理价格无序竞争公告 [9] - 基本面：国内国庆中秋假期消费市场增势好，9月制造业PMI改善、非制造业PMI总体稳定；海外美国政府停摆、ADP就业人数减少、加沙达成停火协议 [9][10] - 汇率：人民币对美元中间价7.1048，本周累计调升7个基点 [10] - 资金面：本周央行公开市场逆回购10210亿元，逆回购到期26633亿元，净回笼16423亿元，DR007加权利率回落至1.42%附近震荡 [10] - 总结：本周国债现券收益率涨跌不一，期货涨跌不一 [10] 行情回顾 - 周度数据：30年期TL2512合约下跌0.03%，10年期T2512合约上涨0.09%，5年期TF2512合约下跌0.00%，2年期TS2512合约下跌0.02% [12][16][22] - 国债期货行情回顾：TS、TF、T、TL主力合约成交量和持仓量均下降 [31] 消息回顾与分析 - 重点消息回顾：10月9日有多条消息，包括工业中小企业增加值、国庆中秋假期旅游、价格监管、新能源车购置税、稀土出口管制、加沙停火、美国政府停摆等 [34][35][36] 图表分析 - 价差变化：10Y - 5Y、10Y - 1Y国债收益率差震荡；2年期和5年期、5年期和10年期主力合约价差小幅走扩；10年期、30年期合约跨期价差震荡，5年期合约跨期价差收窄，2年期合约跨期价差震荡 [42][51][55][62] - 国债期货主力持仓变化：T主力合约前20持仓净多单增加 [68] - 利率变化：隔夜、2周、1月期限Shibor利率下行，1周上行，DR007加权利率回落；国债现券收益率涨跌不一；中美10年期国债收益率差走扩、30年期收窄 [72][76] - 债券发行与到期：本周债券发行2995.41亿元，总偿还量2865.95亿元，净融资129.46亿元 [85] - 市场情绪：人民币对美元中间价调升，离岸与在岸价差走强；10年美债收益率震荡，VIX指数上行；十年国债收益率下行，A股风险溢价小幅下行 [88][94][100] 行情展望与策略 - 国内基本面端：“十一”假期消费平稳增长，制造业景气程度小幅改善，非制造业PMI回落至临界点，规上工企业利润改善但可持续性待察，基本面弱复苏 [103] - 海外方面：美国政府停摆，关键经济数据延迟发布，就业市场降温，市场加大对美联储降息押注 [103] - 行情展望与策略：债市多空交织，预计国债期货延续震荡偏弱格局，单边波段操作，关注长债反套机会 [103]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市开门红，国债期货全线收涨，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号；债市情绪脆弱，风险偏好回升对债市形成压制，同时美联储继续降息预期保持、全球贸易不确定性上升增加了外资流入的不确定性 [1][2][3] - 策略方面，单边操作上回购利率回落，国债期货价格震荡；套利操作关注2512基差回落；套保操作中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标：中国CPI（月度）环比0.00%、同比 -0.40%，中国PPI（月度）环比0.00%、同比 -2.90% [9] - 经济指标（月度更新）：社会融资规模433.66万亿元，环比 +2.40万亿元、变化率 +0.56%；M2同比8.80%，环比变化率 +0.00%；制造业PMI 49.80%，环比 +0.40%、变化率 +0.81% [9] - 经济指标（日度更新）：美元指数99.39，环比 +0.54、变化率 +0.55%；美元兑人民币（离岸）7.1296，环比 -0.003、变化率 -0.04%；SHIBOR 7天1.50，环比 +0.09、变化率 +6.41%；DR007 1.51，环比 +0.07、变化率 +4.85%；R007 1.53，环比 +0.02、变化率 +1.49%；同业存单（AAA）3M 1.58，环比 +0.05、变化率 +3.57%；AA - AAA信用利差（1Y）0.09，环比 +0.00、变化率 +3.57% [9] 二、国债与国债期货市场概况 - 涉及国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、各品种沉淀资金走势、各品种持仓量占比、各品种净持仓占比（前20名）、各品种多空持仓比（前20名）、国开债 - 国债利差、国债发行情况等图表 [13][16][19][22] 三、货币市场资金面概况 - 涉及Shibor利率走势、同业存单（AAA）到期收益率走势、银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况等图表 [27] 四、价差概况 - 涉及国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T、2*TS - TF、2*TF - T、3*T - TL、2*TS - 3*TF + T）等图表 [27][28][29] 五、两年期国债期货 - 涉及两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势、TS主力合约近三年净基差走势等图表 [31][34][41] 六、五年期国债期货 - 涉及五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势、TF主力合约近三年净基差走势等图表 [43][48] 七、十年期国债期货 - 涉及十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势、T主力合约近三年净基差走势等图表 [50][54][51] 八、三十年期国债期货 - 涉及三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势、TL主力合约近三年净基差走势等图表 [57][59][63]

市场表现 - 国债期货全线上涨，30年期主力合约涨0.46%，10年期主力合约涨0.15%，5年期主力合约涨0.07%，2年期主力合约涨0.02% [1] - 银行间主要利率债收益率多数下行，10年期国开债收益率下行0.45个基点报1.9585%，10年期国债收益率下行0.9个基点报1.7740% [1] - 30年期国债收益率下行0.8个基点报2.1220%，7年期国债收益率下行1.75个基点报1.70% [1] 资金面 - 央行开展6120亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有20633亿元逆回购到期，单日净回笼14513亿元 [2] - 央行开展11000亿元3个月期买断式逆回购操作，10月将有8000亿元同期限操作到期，意味着加量续做3000亿元 [2] - 银行间市场资金面宽松，存款类机构隔夜回购利率下降约6个基点至1.32%附近，非银机构隔夜资金报价在1.5%上方 [2] 基本面与政策预期 - 9月经济前瞻指标呈现旺季回升迹象，但供需结构性矛盾仍存，内需回升偏慢形成约束 [3] - 货币政策当前以抓执行为主，若三季度GDP弱于预期，货币政策有加力可能 [3] - 10月中旬以前政策预期可能继续驱动股市，债市情绪可能受到风险偏好压制 [3] 债市展望与操作 - 当前资金面基调宽松和期限利差回归正常水平制约长债下跌幅度 [3] - 若10年期国债利率上行至1.8%以上，配置价值有所回升 [3] - 短期期债预计继续区间震荡，T2512震荡区间可能在107.4-108.3，建议以观望为主等待超调机会 [3]