低利率环境下居民资产配置变化 - 低风险类资产回报率全方位走低：货币基金年化收益率逼近1%，银行理财产品年化收益率低至2%左右，保险公司分红险等理财型产品预定利率将下调至2%以下 [1] - 资金流向潜在收益更高的含权产品：二级债基与"固收+"基金热度攀升，南方益稳稳健增利债券基金募集规模上限达50亿元，大成元辰招利债券基金规模增长超70亿元，景顺长城稳健增益债券基金、景顺长城景泰纯利债基金规模均超50亿元 [1] 含权产品升温的驱动因素 - 低利率环境导致无风险收益率长期低位徘徊，固定收益类产品收益难以跑赢通胀，"资产荒"焦虑驱动资金转向更高收益产品 [2] - 资管新规全面落地打破"刚兑"，银行理财产品净值化转型使得净值波动成为常态，风险收益特征更清晰的公募基金成为替代方向 [2] - 资本市场改革提升权益资产吸引力，市场基础趋稳固，投资者对权益资产的长期信心增强 [2] 权益资产的长期价值 - 历史数据表明，长期持有优质权益资产的复合收益率显著超越现金与债券，能有效对抗通胀对财富的侵蚀 [2] - 理性配置权益资产是应对时代挑战的必然选择，战略性配置权益资产已成为守护财富真实购买力的重要手段 [3] - 投资者应根据自身风险承受能力与投资周期审慎纳入权益资产，如通过指数基金定投平滑成本或精选优质主动管理型基金 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 维持对转债市场下半年相对乐观的观点，原因包括供需失衡、“债不弱、股不强”格局下中低价高评级转债的重要性以及转债中枢价格被动抬升等 [1] - 后市权益慢牛格局下，银行转债仍存在机会 [1] - 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为合兴转债、广大转债、浦发转债、希望转债、烽火转债、利群转债、和邦转债、首华转债、希望转2、恩捷转债 [1] 各部分总结 周度市场回顾 权益市场整体上涨，多数行业上涨 - 本周（8月4日 - 8月8日）权益市场整体上涨，全指数上涨，两市日均成交额较上周缩量约1121.60亿元至16748.23亿元，周度环比下降6.28% [6][8] - 31个申万一级行业中25个行业收涨，其中14个行业涨幅超2%；国防军工、有色金属、机械设备、纺织服饰、煤炭涨幅居前 [12] 转债市场整体上涨，多数行业下跌 - 本周（8月4日 - 8月8日）中证转债指数上涨2.31%，29个申万一级行业中4个行业收涨，汽车、社会服务、医药生物涨幅居前 [15] - 本周转债市场日均成交额为895.48亿元，大幅放量72.55亿元，环比变化8.82% [15] - 约92.46%的个券上涨，约10.78%的个券涨幅在0 - 1%区间，51.72%的个券涨幅超2% [15] - 本周全市场转股溢价率出现回升，本周日均转股溢价率41.62%，较上周上升了0.98pct [22] - 本周20个行业转股溢价率走阔，其中5个行业走阔幅度超2pcts；石油石化、钢铁、非银金融、通信、传媒等行业走阔幅度居前 [28] - 本周17个行业平价有所走高，其中7个行业走阔幅度超2%；机械设备、计算机、家用电器、社会服务、基础化工等行业走阔幅度居前 [33] 股债市场情绪对比 - 本周（8月4日 - 8月8日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数均为正，且相对于转债，正股周度涨幅更大 [34] - 本周转债市场成交额环比上升5.07%，正股市场成交额环比减少6.84% [34] - 本周约94.62%的转债收涨，约79.84%的正股收涨；约48.92%的转债涨跌幅高于正股 [34] 后市观点及投资策略 - 本周（0804－0808）转债市场等权、加权指数涨幅均超过2%，风格上低价弱于中价弱于高价，大盘弱于中盘弱于小盘 [1][38] - 银行板块出现反弹，后市权益慢牛格局下，银行转债机会尚存 [1][38] - 对待转债市场下半年保持相对乐观，可适当进行高低切换，防止风格漂移 [1][39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 超长期信用债一级新发供需两旺，当前利差压缩程度不及去年低位，二级交投情绪有修复空间，在低利率“资产荒”环境下，行情或向久期资产深化演绎，建议关注超长期信用债的配置和交易机会[2] 根据相关目录分别进行总结 超长期信用债的增量与存量 - 增量：一级新发供需两旺，供给端发行成本中枢下移催生更多发行人，2025年全年发行规模或超1万亿元；需求端一级认购倍数整体震荡上行，经历不同阶段的变化[7][8][12] - 存量：截至2025/8/5，存量超长期信用债1275只，余额25451亿元，10Y、15Y是主流发行期限，剩余期限超半数在7 - 10Y，高评级债项占比81%，产业债存量规模最大，银行二级资本债和城投债也是重要组成部分[2][15][21] 超长期信用债的二级交投起落 - 今年以来二级成交明显放量，2025年6月中旬周度成交笔数达峰值，产业债和银行二级资本债成交笔数较高[24] - 买盘情绪2025年2月以来持续提振，月度成交TKN占比维持62%以上，低估值成交笔数占比有所回升但未达去年高点，2025H1低估值成交偏离度较去年同期收敛[25][30][31] 谁在买超长期信用债 - 2025年以来银行和证券公司持续净卖出超长期信用债[37] - 保险公司、理财子及理财产品是主要配置资金，保险“低买高卖”，理财子配置属性强[37][39] - 基金公司及产品交易属性强，Q1调整行情净卖出，3月中旬后显著增配[39] 投资建议 - 信用利差未达去年低位，二级交投情绪有修复空间，“资产荒”下行情或向久期资产演绎，建议关注超长期信用债配置和交易机会[2][48] - 从择时信号看，15 - 20Y超长期信用债性价比高，配置价值排序为15Y>20Y>10Y>30Y[50] - 筛选出产业债、城投债、银行二级资本债中部分发行主体供参考，如产业债的诚通控股等，城投债的深圳地铁等[56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周债市延续修复行情，大部分利率下行，短债和信用利率下行更明显，但短期利率进一步向下突破动力疲弱 [1][8] - 短期债市或阶段性震荡，后续利率突破方向更可能向下，需等待，预计 10 年和 30 年国债短期接近调整前水平时震荡，临近或在 4 季度可能向下突破 [4][13][18] 根据相关目录分别进行总结 债市行情表现 - 本周债市延续修复行情，资金宽松驱动短端利率下行，R001 和 R007 分别为 1.34%和 1.45%，1 年 AAA 存单利率下行 1.8bps 至 1.62%，1 年和 5 年 AAA - 二级资本债分别下行 2.7bps 和 0.7bps，10 年国债利率累计下行 1.7bps 至 1.69%，30 年国债利率小幅上升 1.1bps 至 1.96% [1][8] - 反内卷政策预期推动下，10 年国债利率 7 月初到 7 月 29 日累计上升 10bps 左右至 1.75%，后续预期降温，到 8 月 8 日回落 6bps 左右至 1.69%，行情已修复大半 [1][8] 利率难向下突破原因 - 其它市场对债市有情绪压制，近期股市走强影响长债，30 年国债表现偏弱或受此影响，但不改变债市趋势 [2][9] - 机构相对审慎以及部分稳增长政策落地约束做多力量，今年 2 季度基金久期大幅攀升，仓位高致操作审慎，北京放松限购或影响利率下行 [2][11] 利率难明显上升原因 - 资金持续宽松提供市场保护，融资需求下降及央行呵护流动性，隔夜利率在 1.3%附近，R007 在 1.4%附近，利率曲线陡峭化，7 月 29 日以来短端利率下行更明显 [3][11] - 后续融资需求或放缓，票据利率显示信贷偏弱，政府债券供给将减少，前 7 个月净融资 9.05 万亿高于去年同期，后 5 个月剩余净融资同比减少，资金供给充足，上半年财政存款同比多增，央行表态维持流动性充裕 [3][12] 后续债市展望 - 市场短期有震荡可能，后续更可能向下突破，基本面内需承压需低利率缓解压力，资产供需上资产供给下降和资金宽松增加资产荒压力 [4][13] - 预计 10 年和 30 年国债短期接近 1.65%和 1.85%时震荡，随着基本面变化和资产荒演进，货币宽松预期提升，利率或向下突破，若其他市场涨势温和，突破更顺畅，向下突破行情更可能在临近或 4 季度 [4][18]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 本周债基赎回缓和与税收新政抬升普信债性价比，阶段性利好长久期信用债；超长期信用债利差压缩程度不及去年低位，二级交投情绪有所回升但债市多头情绪回落，买盘情绪有修复空间；科创债ETF上市使中短端成分券利差压缩，行情或向久期资产深化演绎；15 - 20Y超长期信用债经调整后性价比凸显，配置价值排序为15Y>20Y>10Y>30Y [3][43][44] 根据相关目录分别进行总结 本周市场概览 - 一级市场：传统信用债发行量、偿还量、净融资额环比增加，资产支持证券净融资额环比增加209亿元；AA +金融债加权平均发行利率上行，其余券种发行成本不同程度下降 [1] - 二级市场：信用债成交量环比减少1682亿元，换手率整体下行；5Y以内信用债收益率表现好，长端一般；不同行业不同评级信用利差大多收窄，少数走扩 [2] - 负面舆情：46只债项隐含评级调低，涉及国铁建房地产、上海金茂等公司；“H22国厚1”实质违约，“H6雏鹰02”展期 [2][40] 一级市场 净融资规模 - 信用债净融资额3159亿元，环比增加2157亿元，总发行量4996亿元，环比增加2683亿元，总偿还量1837亿元，环比增加526亿元；资产支持证券净融资额81亿元，环比增加209亿元 [8] - 分产品类型，城投债净融资额767亿元，环比增加657亿元；产业债净融资额1493亿元，环比增加902亿元；金融债净融资额899亿元，环比增加598亿元 [8] 发行成本 - AA +金融债加权平均发行利率上升37BP，AA产业债发行利率下降59BP，其余不同评级不同券种发行利率下行不超过13BP [17] 二级市场 成交情况 - 信用债成交量环比减少1682亿元，城投债成交量2278亿元，环比减少151亿元，产业债成交量3314亿元，环比增加4亿元，金融债成交量3987亿元，环比减少1534亿元，资产支持证券成交量90亿元，环比减少77亿元 [19] - 信用债换手率整体下行，城投债换手率1.46%，环比下行0.11pct，产业债换手率1.84%，环比下行0.01pct，金融债换手率2.67%，环比下行1.04pct，资产支持证券换手率0.26%，环比下行0.23pct [19] 收益率 - 5Y以内信用债收益率表现好，不同评级有1 - 5BP下行幅度，长端表现一般 [24] - 各品种AA +级5Y收益率均不同幅度下行，产业债、城投债、金融债、资产支持证券均有体现 [25] 信用利差 - 不同行业不同评级信用利差大多收窄，少数走扩，AA +有色金属、家用电器信用利差分别压缩7BP、6BP，AA +计算机、AAA电气设备和农林牧渔信用利差小幅走扩 [26] 城投债 - 1Y以内城投债信用利差小幅压缩，其余期限利差小幅走扩，0.5 - 1Y、1 - 3Y、3 - 5Y、5 - 10Y、10Y以上利差均有变动 [30] - 分地区，大多地区城投信用利差走扩，少部分压缩，河北、云南、辽宁部分主体信用利差压缩 [31] 产业债 - 信用利差整体在5BP以内小幅波动，长端利差承压调整，不同期限和类型产业债利差有不同变动 [34] 银行资本债 - 银行二永债信用利差表现分化，整体波动幅度不大，不同期限和评级的二级资本债、银行永续债利差有变动 [37] 投资建议 - 公开市场逆回购到期16632亿元，央行开展11267亿元逆回购操作，净回笼5365亿元；DR001由1.34%下行至1.29%，十年期国债活跃券围绕1.69%小幅波动 [42] - 不同行业不同评级信用利差大多收窄，少数走扩；1Y以内城投债信用利差压缩，其余期限走扩；产业债信用利差小幅波动，长端承压；银行二永债信用利差分化，波动不大 [42] - 推荐关注产业债的诚通控股、中化股份等，城投债的深圳地铁、陕西交控等，银行二级资本债因收益性价比有限关注较少 [49]

长期国债收益率下行态势 - 10年期国债收益率4月24日收报2.2727% 较前日大幅反弹 但自4月初以来持续在2.3%以下低位运行[1] - 30年期国债收益率4月24日收报2.4791% 较前日大幅反弹 自3月18日以来持续低于2.5%[1] - 收益率下行主因机构在债市长牛预期下对超长债交易需求大幅上升 带动收益率持续向下突破[1] 收益率变动驱动因素分析 - 长期国债收益率反映长期经济增长和通胀预期 但受供求关系等因素短期扰动[2] - 机构在年初抢跑配置债券促收益率快速下行 受早配置早收益驱动[2] - 一季度GDP同比增长5.3%达296299亿元 好于市场预期 为经济回升向好奠定基础[2] 未来国债发行与供求格局调整 - 超长期特别国债发行将启动 科学设计期限匹配项目需求 统筹一般国债和特别国债发行节奏[3] - 2024年专项债券项目筛选通过约3.8万个 专项债券需求约5.9万亿元 支持3.9万亿元债券发行[3] - 专项债券供给或将放量 超长期特别国债发行有望缓解资产荒 长期国债收益率大幅偏离政策利率状况将改善[2][3]

债市波动对银行理财产品的影响 - 4月底债市大幅调整导致银行理财产品净值下跌 部分产品出现单日负收益 投资者担忧情绪升温[1][2] - 债券类资产在银行理财配置中占比较大 债市波动直接影响产品净值 2024年理财资金更多回归债市投资[2] - 2022年债市剧烈波动曾引发理财产品大规模破净 净值跌破1元[3] 此轮债市调整的特点与预期 - 调整符合预期 主因收益率创新低后集中止盈 多方因素驱动[2] - 利率债波动幅度大于信用债 长端调整压力较大 理财主要持仓信用债和短端资产[4] - 经济复苏温和 资金面未显著变化 资产荒格局持续 债市主线逻辑未实质性扭转[6] 银行理财行业应对能力提升 - 理财产品以中短久期债券为主 短久期特性和稳估值资产使净值波动可控[1] - 行业流动性储备充裕 应对债市调整经验更丰富 未出现大范围赎回现象[4] - 机构学习效应明显 2022年后向低波转型 产品定位和资产策略优化提升抗压能力[5] 理财产品配置策略与展望 - 理财资金配置债券久期要求严格 长债调整影响有限 但加杠杆博收益的产品面临净值回撤压力[5] - 业绩比较基准下调属市场理性调整 机构需加强产品研发和资产分散化控制波动[6] - 短期波动带来配置机会 理财公司需提升宏观经济把控和多资产风险管理能力[6][7]

近期，超长期特别国债有序发行，同时，地方政府债券发行进度加快。专家认为，新发特别国债均为20 年期及以上的超长期债券，为市场提供了安全且收益相对更高的资产，政府债券加快供应有助于缓解现 阶段债市面临的"资产荒"压力。 政府债发行加快 5月29日，第二只超长期特别国债上市交易，在银行间市场和交易所市场上成交均较活跃，受到投资者 关注。 行情数据显示，银行间市场方面，截至记者发稿时，"24特别国债02"成交笔数达557笔，最新成交在 2.46%，低于2.49%的票面利率3个基点；交易所市场方面，截至5月29日收盘，在上交所上市的"24特国 02"上涨0.59%，报100.59元；在深交所上市的"特国2402"上涨0.07%，报100.07元。 在民生银行首席经济学家温彬看来，未来随着超长期特别国债和地方债的发行，"资产荒"的情况会有缓 解，前期因机构欠配导致的利率过度下行或面临修复。 "目前，在实体融资需求持续偏弱、城投平台融资收缩的背景下，金融机构持续面临'资产荒'局面。"陈 健恒分析，一方面，金融机构对于高息资产的需求旺盛，足以消化政府债券供给增量，或不用担心特别 国债带来的供给冲击。另一方面，由于今年新发特 ...

债券市场表现 - 8月9日债券市场继续下跌，长债价格跌幅更大，30年期国债期货主力合约跌0.21%，10年期国债期货主力合约跌0.20%，5年期和2年期国债期货主力合约分别跌0.11%和0.04% [1] - 银行间主要利率债收益率全线上行，30年期国债活跃券"230023"收益率上行2.5基点至2.38%，10年期国债活跃券"240004"收益率上行3基点至2.20%，7年期国债"240013"收益率上行5.4基点至2.07% [1] 监管态度与市场影响 - 债市连续下跌与监管部门加强监管有关，交易商协会查处部分中小金融机构在国债交易中的违规行为，包括出借债券账户和利益输送，并将严重违规机构移送中国人民银行实施行政处罚 [1] - 持续释放的强监管信号引导收益率上行，10年期和30年期国债收益率的阶段性底部基本确定 [2] 流动性情况 - 上周央行公开市场净回笼7597.6亿元，净回笼量为3月初以来单周新高 [2] - DR001加权平均利率上行约10基点至1.79% [2] 市场分析与预期 - 银行体系流动性可能出现波动，带动中长期债券收益率上行，政府债券加快发行可能改变投资者对经济基本面的预期并影响债券定价 [2] - 基本面对债市形成支撑，"资产荒"持续深化，债市中长期趋势难言逆转，但央行借券卖债落地、政府债供给放量和增量政策加码可能对债市产生扰动 [2] - 央行在货币政策执行报告中提醒公众投资者理性评估市场风险，当前低长债收益率不可持续，未来利率回升将导致债券价格下跌，资管产品净值可能回撤 [3]

债券市场收益率走势 - 10年期国债收益率从年初2.5601%大幅下行至8月23日的2.1547% [1] - 5月末以来收益率持续低于2.3% 8月呈现2.1%-2.3%区间震荡态势 最低报2.1277% 最高报2.2508% [1] - 收益率区间震荡体现多空力量相互作用 "资产荒"推动利率下行而财政发力预期抬升利率 [1] 收益率变动驱动因素 - 金融市场"资产荒"现象凸显 存款利率持续走低且利率债供给不足导致合意投资标的稀缺 [1] - 成交量呈现冲高回落特征 整体形成"量缩价稳"状态 [1] - 央行关注长期收益率偏离合理中枢问题 6月下旬10年期国债收益率逼近2.2%创20年新低 [2] 政策层面响应 - 央行多次强调关注长期收益率变化 提示资管产品收益率回落风险 [2][3] - 央行7月1日开展国债借入操作 必要时将择机在公开市场卖出以平衡债市供求 [2] - 央行需关注非银主体持有中长期债券的期限错配和利率风险 保持正常向上倾斜的收益率曲线 [2] 债券市场未来展望 - 预计债市维持区间震荡格局 收益率单边下行概率较低 [3] - 短期内债券市场波动可能加大 长期看供需格局将趋于均衡 [3] - 随着经济稳步恢复和政策效果显现 债券市场整体将平稳运行 [3]