文 | 赵伟、贾东旭、侯倩楠 联系人 | 侯倩楠 摘要 2025 年上半年财政"前置"发力为经济注入较强支撑。下半年，财政政策"工具箱"还有哪些潜在"后手"？ 本文系统梳理，供参考。 一、上半年经济，不可忽视的财政力量？ 财政"前置"发力，为上半年经济提供有力支撑 2025年上半年，经济呈现韧性，背后财政"前置"支撑作用显著。 上半年广义财政支出增速达 8.9%，高于 名义 GDP 增速 4.3%，且远超 2022 年以来 1 - 3% 的年均增速。资金来源主要依靠政府债务及结转资金。 6 月，广义财政收支差为 - 5.3 万亿元，创同期最高，其中一般财政收支差 - 2.6 万亿元，政府性基金收支 差 - 2.7 万亿元，或表明国债、特别国债等有力支撑了广义财政。 2025年上半年财政支出呈节奏前置、投向分化特征。 节奏上，"化债"资金落地较快，缓解地方及企业资 金压力。截至6月底，置换隐性债务的特殊再融资专项债发行近1.8万亿元，进度近90%；特殊新增专项债 中超4600亿元，进度58%。结构上，资金重点投向产业升级与民生消费，其中，社保就业支出同比 9.2%，较2024年同期升5个百分点；，科学技术支出同 ...

2025年财政资金安排与政策工具 - 中央预算内投资安排7350亿元 重点支持基础性、公益性、长远性项目[1] - 超长期特别国债计划发行1.3万亿元 较2024年新增3000亿元 其中5000亿元专项用于"两新"政策 1880亿元支持设备更新[1][15][24] - 地方政府专项债券额度4.4万亿元 较上年增加5000亿元 用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款[1][7][24] - 新型政策性金融工具预计规模5000亿元 由央行支持三大政策性银行设立 支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等领域[1][2][24] 新型政策性金融工具 - 由政府主导设计、金融机构市场化运作的专项融资机制 解决市场失灵领域资金短缺问题[2] - 采用股权投资、股东借款和专项债资本金搭桥三种运作模式 具有"名股实债"性质 不参与日常管理且通过股权转让、回购等方式退出[2][3] - 严格执行四项负面清单：严禁土地储备、商业房地产、楼堂馆所、地方政府隐性债务[5] - 支持八大领域：数字经济、人工智能、低空经济、消费基础设施、绿色低碳、农业农村、交通物流、市政和产业园区[4] - 三家政策性银行分工明确：农发行重点支持乡村振兴 国开行重点支持基础设施和制造业 进出口行重点支持对外开放和制造业[4] 地方政府债券结构 - 一般债券为无收益公益性项目发行 以一般公共预算收入作为还款来源 支持基础设施建设、民生保障、公共安全等领域[7][8] - 专项债券为有收益公益性项目发行 以政府性基金收入或专项收入作为还款来源 需满足"项目收益覆盖本息"原则[9][10] - 专项债券实行负面清单管理 禁止楼堂馆所、形象工程、房地产开发等12类项目 支持交通基础设施、能源、农林水利等12大领域[11][12] - 专项债券可用作项目资本金 支持城市更新、生态环保、新型基础设施建设等22个领域 可通过"发行资本金"或"债贷组合"模式获取资金[13] 超长期特别国债特性 - 发行期限10年以上 2025年额度1.3万亿元 主要投向"两重"（国家重大战略和重点领域安全能力建设）和"两新"（设备更新和消费品以旧换新）[15] - 期限以30年为主 部分项目匹配50年 具有超长期限与低风险特征[15] - 支持领域包括科技创新、区域协调、粮食能源安全、生态环保等"两重"领域 以及工业能源设备更新、民生基础设施、新兴领域和消费升级等"两新"领域[16] 中央预算内投资定位 - 由国家发改委管理的中央财政性投资资金 用于固定资产投资 属于无偿拨款无需偿还[18][19] - 重点支持八大领域：粮食安全、能源安全、产业链供应链安全、城市基础设施及保障性安居工程、生态环境保护、交通物流重大基础设施、社会事业及其他重点领域[20] 四类资金工具对比 - 发行主体差异：新型政策性金融工具由三大政策性银行发行 超长期特别国债由中央政府发行 地方政府债券由地方政府发行[24] - 信用基础分级：超长期特别国债由国家信用背书 地方政府一般债券由地方政府信用背书 专项债券信用低于一般债券 新型政策性金融工具无政府信用兜底[24] - 还款来源区分：新型政策性金融工具主要依赖项目收益 超长期特别国债依赖中央财政收入和政府性基金收入 一般债券依赖地方公共预算收入 专项债券依赖政府性基金收入和项目收益[24] - 预算管理方式：新型政策性金融工具不纳入预算 超长期特别国债纳入政府性基金预算 一般债券纳入一般公共预算 专项债券纳入政府性基金预算[24]

新型政策性金融工具概述 - 中央政府于2025年5月启动规模5000亿元的新型政策性金融工具 重点投向新兴产业和基础设施领域 包括数字经济 人工智能 低空经济 消费 绿色低碳 农业农村 交通物流及城市基础设施 由国家开发银行 中国农业发展银行和中国进出口银行等政策性银行执行[2] - 该工具定位为"准财政"工具 由发改部门筛选项目 政策性银行发行金融债融资提供项目资本金 财政部提供贴息支持 区别于2022年版本 新型工具更侧重于提振消费和新兴产业领域[3] 地方项目储备进展 - 湖北省咸宁市从"十五五"规划储备项目库 重点工业企业及高技术新项目中筛选项目 聚焦传统产业升级和智改数转[5] - 广东省梅州市高新区围绕园区主导产业和基础设施短板谋划优质项目 强调科技含量和社会效益[5] - 山西省晋城市沁水县储备11个项目总投资133.69亿元 其中交通物流 城市更新和绿色低碳领域项目较多 已筛选4个项目资金需求1.49亿元[5] - 南京浦口区新增国有平台入库项目12个总投资42亿元 申报基金3.9亿元 同时推动18个民企项目入库总投资149.6亿元 申报基金15亿元 项目覆盖数字经济 人工智能和绿色低碳等领域[6] 政策背景与运作机制 - 2022年政策性开发性金融工具投放7400亿元 重点投向基础设施 科技创新及专项债兼容项目 由国家发改委梳理备选清单 政策性银行按市场化原则评审[9] - 新型工具采用类似运作模式 通过股东贷款或股权投资注资 要求项目具备经营性收益 并注重与专项债配合 前端补资本金后端攻建设[10] - 2025年1-6月全国固定资产投资同比增长2.8% 1-7月增速回落至1.6% 受房地产调整 外需不确定及投资收益下降影响 投资下行压力显著[10] 政策目标与行业影响 - 工具旨在解决项目资本金不足 降低融资门槛 扩大有效投资并推动产业升级 是2025年下半年稳投资和促创新的关键举措[7] - 通过逆周期调节加大基础设施和科技创新投资 可推动经济回升并优化长期供给结构 项目覆盖国企和民企 兼顾基础设施和产业创新领域[11] - 资金投向以收益为核心 要求收支平衡 避免公益性低回报项目 通过市场化运作分散风险并引导社会资本参与以放大资金效能[11]

新型政策性金融工具概述 - 新型政策性金融工具资金规模达5000亿元，重点投向新兴产业、基础设施等领域，包括数字经济、人工智能、低空经济、消费领域、绿色低碳、农业农村、交通物流、城市基础设施等 [1] - 国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行等政策性银行参与其中 [1] - 该工具定位为"准财政"工具，由发改部门筛选项目清单，政策性银行发行金融债融资提供项目资本金，财政部提供贴息支持 [2] 政策背景与目标 - 中央政府层面释放信号将加大稳投资力度，国务院会议要求加力扩大有效投资，发挥重大工程引领带动作用 [1] - 国家发展改革委将报批加快设立投放新型政策性金融工具 [1] - 该工具旨在解决项目建设资本金不足、降低项目融资门槛、扩大有效投资、推动产业升级 [6] 地方项目储备情况 - 湖北省咸宁市从"十五五"规划储备项目库中筛选项目，重点关注传统产业转型升级、高技术含量项目 [4] - 广东省梅州市高新区围绕园区主导产业、基础设施短板谋划科技含量高、带动性强的优质项目 [5] - 山西省晋城市沁水县储备11个项目，总投资133.69亿元，资金需求21.86亿元，主要集中在交通物流、城市更新、绿色低碳领域 [5] - 南京浦口区新增国有平台入库储备项目12个，总投资42亿元，申报基金3.9亿元；民营企业项目18个，总投资149.6亿元，申报基金约15亿元 [6] 工具特点与运作模式 - 区别于2022年政策性开发性金融工具，本次工具使用范围更广泛，更侧重提振消费和新兴产业领域 [2] - 运作模式为股东贷款、股权投资等方式给项目注资，坚持财务投资人定位 [10] - 预计将与专项债配合，新型工具注重前端补资本金，专项债主攻项目后端建设 [10] 经济背景与政策必要性 - 1-6月全国固定资产投资同比增长2.8%，1-7月增速回落至1.6%，投资面临下行压力 [11] - 通过加大基础设施、科技创新、产业创新等领域投资，有助于推动经济回升向好，优化供给结构 [11] - 政策初衷是通过率先投资重点行业带动民间资本跟进，资金投向以"收益"为核心，规避公益性强的低回报项目 [11]

贷款发放与资金用途 - 农发行黑龙江省分行营业部指导辖属支行向中储粮直属企业发放政策性粮食贷款5700万元 [1] - 贷款资金属于国家政策支持、农发行专项管理的粮食收购信贷资金 专项用于政策性粮食收储和轮换工作 [1] - 资金确保收购季"有钱收粮"和轮换季"有序运作" 防止出现农民"卖粮难"和粮库"储粮难"问题 [1] 政策支持与市场保障 - 中储粮承担保障区域粮食安全、调节市场流通、服务国家宏观调控的重要职责 [1] - 农发行建立高效沟通协调机制 将中储粮作为服务国家粮食安全的重点支持对象 [1] - 政策性金融力量致力于维护区域粮食市场稳定和保障人民群众"粮袋子"安全 [2] 金融服务与流程优化 - 农发行坚决落实国家粮油信贷政策 坚持"以客户为中心"服务理念 [2] - 银行开辟绿色通道 优化审批流程 前中后台紧密联动实现快速精准投放 [2] - 客户经理全程跟进加班加点 快速完成贷款调查、材料审核及发放支付等环节 [2] 未来规划与市场对接 - 农发行将充分发挥农业政策性银行职能 密切关注区域粮油市场动态 [2] - 精准对接当地粮食收储企业融资需求 优化金融服务供给 [2] - 切实保障国家粮食信贷政策落实 维护种粮农民收益和积极性 [1][2]

文章核心观点 - 新型政策性金融工具旨在通过补充重大项目资本金带动广义信贷扩张和基建投资增长 首批规模预计5000亿元 有望在2024年三季度落地实施 其设计融合"准财政+宽货币"双重功能 与2015-16年PSL工具具有相似性但融资机制和覆盖领域存在差异 [1][4][16] 广义财政扩张态势 - 2024年1-6月中央加地方政府财政总支出同比增长8.9% 显著高于去年同期-2.8%的增速 且超出同期名义GDP增速4.3个百分点 体现财政逆周期调节作用增强 [6][7][9] - 2024年前7个月国债加地方债净发行占全年总额度比例达56% 较去年同期的45%明显提升 其中地方专项债发行进度达全年额度63.1% 快于去年同期的45.5% [7] - 地方政府化债进度加快 前7个月发行置换债1.88万亿元 占年度计划2万亿元额度的92% 发行用于化债的特殊专项债7954亿元 占8000亿元总额度的94.4% [8] 准财政政策体系特征 - 中国准财政体系包含中央政府 地方政府 地方平台及政策性银行等多方主体 其扩张可通过政府债发行 政策性银行扩表及地方平台加杠杆实现 [10][11] - 2015-18年通过地方债置换 央行PSL和政策性银行扩表等多重手段 推动基建投资与地产周期回升 期间地方政府共计发行13.7万亿元置换债 相当于2015年GDP的20% [11][13] - 央地财政不平衡问题凸显 地方政府以54%的收入占比承担86%的支出责任 2017年以来地方财政收支差距持续扩大 [13] 新型政策性金融工具设计 - 工具首批规模5000亿元 通过三大政策性银行下设基金公司以股东借款或股权投资方式运作 资金占项目资本金比例原则上不超过50% 重点领域可提升至80% [2][17] - 投资期限5年以上 经中央财政贴息后利率约为2.5% 低于2024年二季度加权平均贷款利率3.3% 主要支持数字经济 人工智能 低空经济等八大领域 [2][17][19] - 资金可能通过发行政金债或央行类似PSL的再贷款工具募集 预计9月底前完成投放 且可能向广东 浙江 山东等经济大省倾斜 [18][20][21] 与历史PSL工具对比 - 新型工具与PSL均体现"准财政+宽货币"功能 但PSL属于基础货币投放 乘数效应可达货币乘数8.9倍 而新型工具主要通过信贷派生机制 杠杆倍数约为3-6倍 [3][23][24] - PSL主要支持传统基建及棚改项目 而新型工具覆盖领域更广 包含数字经济 人工智能等新兴领域 且投放节奏更快 [22][25] - 当前政金债利率低于1.7% 较PSL利率2%更具成本优势 但若市场利率上行 不排除央行通过再贷款方式提供支持 [22][27] 政策效果评估 - 若全部由央行通过PSL机制提供资金 可带动基础货币扩张5000亿元 按货币乘数8.9倍计算 有望拉动广义信贷扩张约4.4万亿元 相当于2024年社融存量的1.1% [4][27] - 若通过增发金融债融资 预计带动1.5-3万亿元信贷扩张 相当于2024年贷款存量的0.6%-1.2% 对基建投资拉动倍数约为3-6倍 [4][28][29] - 5000亿元工具若在年内形成实物工作量 预计拉动2024年基建投资增速约2个百分点 参考2022年7400亿元工具撬动5.7倍投资 为当年固投增长贡献7.4个百分点 [4][28][29] 实施进展与观察指标 - 发改委于8月1日明确表示将加快设立投放工具 各地项目储备工作已启动 可通过社融环比增速 PSL净投放 央行资产负债表变化及基建高频指标跟踪实施效果 [16][26][30] - 2024年前5个月国开行已发放城市更新领域贷款5751亿元 对应国开债净发行同比多增4556亿元 [28]

战略合作 - 上海清算所与中国农业发展银行将加强发展战略协同对接，聚焦金融"五篇大文章" [1] - 双方将持续深化发行机制、主题金融债券等方面的合作优势 [1] - 着力推进"农发清发"品牌价值提升及生态圈建设 [1] 业务创新 - 努力推动农发债标准债券远期等衍生品业务创新发展 [1] - 提升农发债一级市场发行效率和二级市场活跃度 [1] 服务目标 - 全力服务金融市场高质量发展 [1]

宏观经济与政策背景 - 2025年上半年GDP增速达5.3% 超出全年5%目标 但下半年仍存不确定性 [1] - 新型政策性金融工具作为稳增长核心抓手 最快8月落地 通过"准财政"属性补充项目资本金 [1] - 2025年首批规模5000亿元 重点投向科技、消费、外贸 预计撬动6万亿元总投资 [25] 投向领域 - 聚焦科技创新、消费升级、外贸稳定三大方向 兼顾传统基建 [2] - 数字经济：网络基础设施、关键能力支撑、传统产业数字化专项 [2] - 人工智能：算力基础设施、创新基础设施、应用场景 [2] - 低空经济：涵盖起降设施、智能网联平台、通信导航等全链条 [2] - 消费基础设施：教育、体育、文旅、住房等领域 [2] - 绿色低碳：清洁能源、环境基础设施、节能降碳改造 [2] - 交通物流：铁路、机场、水运、综合枢纽等 [3] - 市政与园区：城市更新、产业园区开发 [3] - 三家政策性银行侧重不同：农发行为乡村振兴 国开行为基建/制造业 进出口行为对外开放/制造业 [3] 运作模式 项目筛选 - 优先选择2025年超长期国债、中央预算内投资、专项债项目 [4] - 绿色通道：已获批项目直接进入备选 [4] - 上报流程：地方储备→部委审核→发改委推送银行 [4] 准入标准 - 需为经营性/准经营性项目 行政审批完备 能快速形成实物工作量 [5] - 筹资方案需明确 不新增隐性债务 资本金匹配度要求50%上限 [6][7] - 股东借款/股权投资需匹配退出机制 包括股权转让、回购、资产证券化等 [8][9] 投资方式 - 通过基金公司以股权形式注资 三大行沿用2022年设立基金公司 [10] - 市场化原则：自主决策、保本微利 独立财务投资不参与运营 [10] - 融资模式：资本金入股+银行配套贷款 总撬动规模约2.5万亿元 [11] 其他要点 - 期限最长20年 重点领域资本金支持比例可提至80% [11][14] - 区域无限制 但经济大省更受青睐 广东等前十省份占优 [14] - 时间节点：6月底上报 9月底前完成投放 [13] 审核要点 项目资质 - 需符合国家重大战略 对稳增长有显著贡献 [15] - 真实性要求：建设内容与备案一致 开工时间合规 [16] - 成熟度要求：可研报告完备 审批要件齐全或承诺函有效 [16] 融资可行性 - 现金流需覆盖还本付息 避免半拉子工程 [18] - 严禁虚报投资额 老旧小区/管网项目需配套收益措施 [19] 主体合规性 - 借款人须为公司法人 非政府/事业单位 信用记录良好 [20] - 股东借款需控股股东主导 隐性债务需政府书面确认 [20] - 负面清单：禁土地储备、商业地产、楼堂馆所、隐性债务 [24] 政策影响 - 解决地方财力不足问题 资本金补充比例达50% 缓解配套压力 [25] - 与超长期国债、专项债协同 形成资金拼盘 加速实物工作量落地 [25] - 杠杆效应显著 8-10倍撬动社会资本 支撑GDP增速目标 [25]

政策性银行支持黄河流域生态保护 - 农发行"十四五"以来累计投放黄河流域生态保护贷款6052亿元，2025年5月末贷款余额6523亿元，较"十四五"初期增长324% [1] - 国开行2023年上半年在黄河流域9省发放相关贷款超2000亿元，重点支持生态环境保护、水资源利用、新型能源体系建设 [1] 水资源高效利用项目 - 国开行河南分行发放5252万元贷款支持开封市东南片区污水管网项目，建设中水回用管线，投产后中水回用率将达70%，可替代黄河取水用于工业 [2][3] - 国开行陕西分行发放2.7亿元贷款支持沣河流域新建6座污水处理站及246公里管网，项目建成后日处理污水2500立方米，解决直排问题 [4] 新型能源体系建设 - 国开行宁夏分行支持牛首山抽水蓄能电站项目，建成后年消纳绿电15.1亿千瓦时，节约标煤53万吨，减少CO₂排放159.4万吨，新增水域128万平方米 [5][6] - 国开行内蒙古分行发放6.3亿元贷款支持杭锦旗110万千瓦风光一体化项目，同步治理14万亩沙地，预计年减少标煤消耗75万吨 [6] - 农发行审批3.15亿元贷款支持青海共和县5万千瓦风电项目，促进能源结构调整 [7] 政银企合作模式 - 农发行通过"黄河行"活动与沿河政府、企业建立合作，定制金融服务方案 [2] - 国开行构建从水源地到"水龙头"的全链条金融服务，支持山西中部引黄、引汉济渭等重大水利工程 [3]

政策支持与金融举措 - 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于持续推进城市更新行动的意见》，旨在打造宜居、韧性、智慧城市 [1] - 国家开发银行主动对接地方政府，依据城市体检结果配合编制城市更新专项规划和年度实施计划，探索市场化融资模式 [1] - 2024年1月至5月，国家开发银行发放城市更新领域相关贷款5751亿元，重点支持老旧小区改造、城市基础设施建设等领域 [1] 老旧小区改造案例 - 江西省萍乡市湘东区富丽小区纳入2023年老旧小区改造范围，国开行江西分行为28个老旧小区改造项目提供融资支持，惠及近1.5万户居民 [3] - 改造内容包括道路铺装、绿化改造、雨污分流、智能安防设施、停车位和公共活动空间等 [3] - 国开行江西分行提供期限长、成本适当的贷款支持，助力解决群众"急难愁盼"问题 [3] 历史文化保护更新 - 江苏省扬州市小秦淮河保护更新项目启动，成为江苏首批城市更新试点项目之一 [4] - 项目获得4960万元江苏省城乡建设发展专项资金及1.2亿元国开行贷款，江苏省财政还给予贴息支持 [4] - 项目按"小尺度、渐进式、微更新"原则实施，打造历史可阅读、文化可延续的城市更新样板 [4] 基础设施升级创新 - 湖北黄石供排水系统升级改造项目面临收益较低难以获得信贷支持的问题 [6] - 国开行湖北分行创新市场化融资模式，通过梳理存量资产现金流满足贷款要求，提供超8100万元贷款 [6] - 改造后全市供水能力将达54万吨/天，漏损率明显下降，并计划搭建智慧水务系统实现数字化管理 [6] 未来发展方向 - 国家开发银行将持续高质量做好城市更新金融服务工作，聚焦重点任务实现资金精准投放 [7] - 推动融资模式创新，统筹多渠道资金健全多元化投融资方式，形成信贷资金与特别国债、专项债券等合力 [7]