行业投资评级 - 行业投资评级为“标配”（维持）[1] 核心观点 - 2025年10月工程机械行业呈现内销增速放缓、出口维持快速增长的态势 [1][5] - 长期来看，国家重大工程开工、资金加速落地和更新替换政策将支撑需求，海外市场渗透深化将加快产品出海进程 [5] - 行业前三季度业绩亮眼，龙头企业通过全球化战略和产品结构优化提升盈利能力，行业正处于智能化、高端化、绿色化的技术创新阶段 [6] - 投资建议持续关注行业龙头 [6] 销量数据总结 - 2025年10月挖掘机总销量为18,096台，同比增长7.77%，但环比下降8.87% [3] - 挖掘机国内销量为8,468台，同比增长2.44%，环比下降8.44%；出口销量为9,628台，同比增长12.94%，环比下降9.25%，出口占总销量的53.21% [3] - 2025年1-10月挖掘机累计销量为192,135台，同比增长17.03%，其中国内累计销量增长19.63%，出口累计销量增长14.43% [3] - 2025年10月电动挖掘机销量为16台 [3] - 2025年10月装载机总销量为10,673台，同比增长27.74%，环比增长1.36% [4] - 装载机国内销量为5,372台，同比增长33.23%，环比增长6.36%；出口销量为5,301台，同比增长22.62%，环比下降3.25% [4] - 2025年1-10月装载机累计销量为104,412台，同比增长15.82%，其中国内累计销量增长21.84%，出口累计销量增长9.69% [4] - 2025年10月电动装载机销量为2,707台，渗透率达到23.10%，同比提升12.71个百分点，环比提升0.26个百分点 [4] 行业动态与驱动因素 - 10月挖机内销增速放缓可能系提前补库透支需求导致 [5] - 9月工程机械产品出口贸易额为52.71亿美元，同比增长29.78%，环比增长3.05%；1-9月累计出口贸易额为437.95亿美元，同比增长13.10% [5] - 9月非洲、一带一路及沿线地区维持高需求；欧洲需求逐渐修复，挖机出口额同比增长53.40% [5] - 2025年前三季度，三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、山推股份、恒立液压归母净利润分别同比增长46.58%、11.67%、24.89%、10.37%、15.67%、16.49% [6] - 国内有13家企业进入2025年全球工程机械制造商50强，其中徐工机械、三一重工、中联重科位列前十 [6] - “十四五”规划建议提出优化机械设备等行业在全球产业分工中的地位和竞争力 [6] 投资建议 - 建议关注行业龙头公司：三一重工（600031）、徐工机械（000425）、中联重科（000157）、柳工（000528）、恒立液压（601100） [6]

赴港二次上市计划 - 公司于2025年11月10日董事会审议通过发行H股并在香港联交所主板上市的议案 [2] - 此次上市旨在推进全球化战略布局并提升综合竞争力 [3] - 市场此前传言公司考虑最早明年在香港上市，公司于今年7月已开始对香港资本市场股权融资进行研究论证 [4][5] 全球化战略与市场表现 - 公司境外收入占比长期维持在95%以上，2022至2024年连续三年超过96% [3][5] - 2025年前三季度营业收入达210.19亿元人民币，同比增长27.79%，净利润为19.33亿元人民币，同比增长31.34% [7] - 境外业务毛利率稳定在45.54%，而境内业务毛利率降至22.51%，为上市以来最低水平 [3] 财务与运营状况 - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-8.65亿元人民币，同比大幅下降152.38% [9] - 截至2025年9月30日，公司存货余额达61.47亿元人民币，较年初增长90.11% [9] - 现金流紧张及存货攀升主要原因为应对潜在关税政策变化而进行的提前备货 [8][9] 行业趋势与竞争环境 - 多家消费电子企业如蓝思科技、立讯精密、传音控股等均已官宣或启动A+H上市 [6] - 公司充电储能类产品2025年上半年营收68.16亿元人民币，同比增长37%，但正面临华为、小米等巨头的加速竞争 [11] - 赴港上市被视为A股龙头企业出海扩张、依托国际资本的重要路径 [6] 风险与挑战 - 公司高度依赖海外市场，对全球贸易环境变化敏感，全球关税政策调整可能增加运营成本和供应链风险 [8] - 2025年因产品安全问题在全球市场多次启动召回，包括在国内召回充电宝超71万台，在美国召回48.1万台，在日本追加召回约52万台产品 [10][11]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [9] 核心观点 - 公司业绩符合预期，国内业务在设备更新政策落地和医疗需求复苏带动下逐步恢复，呈现稳中向好态势 [2][12] - 公司坚持全球化战略，海外市场延续高增长势头，收入占比显著提升 [2][12] - 公司费用结构保持稳定，费率下降推动经营质量提升 [12] - 超声产品线即将发布，预计将为2026年贡献收入增量 [12] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入88.59亿元，同比增长27.39%；归母净利润11.20亿元，同比增长66.91%；扣非归母净利润10.53亿元，同比增长126.94% [6] - 2025年单三季度营业收入28.43亿元，同比增长75.41%；归母净利润1.22亿元，同比增长143.80%；扣非归母净利润0.88亿元，同比增长126.24% [6] - 2025年前三季度国内市场收入68.66亿元，同比增长23.70% [2][12] - 2025年前三季度海外业务收入19.93亿元，同比增长41.97%，海外收入占比提升至22.50% [2][12] 费用控制与经营效率 - 2025年前三季度研发费用12.50亿元，同比下降5.11%；研发费用率14.11%，同比下降4.83个百分点 [12] - 2025年前三季度销售费用15.23亿元，销售费用率17.19%，同比下降0.84个百分点 [12] - 管理费用同比保持适度增长，管理费用率略有下降 [12] 海外市场拓展详情 - 北美市场收入同比增长超过50%，高端影像设备覆盖美国约90%的州级行政区，累计装机近500台/套，其中PET/CT超200台/套 [12] - 美国市场服务收入同比增长超过80% [12] - 欧洲市场收入同比增长超过100%，在英国、法国、德国及北欧等核心市场完成多台高端设备装机 [12] - 亚太市场2025年前三季度收入实现双位数增长 [12] - 新兴市场2025年前三季度收入同比增长近30%，在土耳其签下首台5T Jupiter磁共振订单 [12] 产品线与未来增长 - 公司已完成涵盖超高端、中端、便携式及无线掌上超声的全线产品布局，预计在11月12日于中国发布全线超声产品 [12] - 超声业务以“全覆盖、高性能、数智化”为核心目标 [12] - 公司计划与顶级医疗机构合作开展示范应用与科研项目，以形成标杆案例带动市场扩展 [12] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.0亿元、25.0亿元、31.5亿元 [12] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为58倍、46倍、37倍 [12] - 基于盈利预测及估值，报告给予“买入”评级 [12]

公司治理结构变动 - 公司设立联席首席执行官制度以推进全球化战略布局并提升跨区域运营效率 [1] - 董事会于2025年11月12日任命现任首席医学官王宜博士为联席首席执行官 [1] 新任联席首席执行官背景 - 王宜博士在国际医药市场拥有多年经验，深刻理解欧美临床试验规范、监管环境及商业化逻辑 [1] - 王宜博士在美国有超过20年肿瘤医生工作经验，负责过多项抗肿瘤药临床试验，是消化道肿瘤治疗领域国际公认的临床专家 [1] - 王宜博士兼任圣路易斯华盛顿大学副教授，长期从事肿瘤学基础研究，对抗肿瘤药国际临床布局和研发方向有深刻理解 [1] 战略意义 - 此次管理架构调整是公司推进全球化战略的重要举措 [1] - 新架构旨在形成“全球战略统筹+区域深耕落地”的协同模式，为股东创造更大价值 [1]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司营业收入为2371.56亿元，同比增长8.06% [1] - 2025年前三季度归母净利润为39.20亿元，同比增长24.89% [1] - 2025年第三季度公司营业收入为123.01亿元，同比增长24.88% [1] - 2025年第三季度归母净利润为11.56亿元，同比增长35.80% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润为26.44亿元，同比增长20.69% [1] - 2025年第三季度扣非后归母净利润为7.18亿元，同比增长1.12% [1] 盈利能力与费用 - 2025年前三季度公司毛利率为28.10%，同比下降0.27个百分点，净利率为11.05%，同比上升0.89个百分点 [1] - 2025年第三季度销售毛利率为28.00%，同比下降0.52个百分点，销售净利率为9.80%，同比下降0.15个百分点 [1] - 2025年前三季度销售费用率为8.32%，同比上升0.28个百分点，管理费用率为4.00%，同比下降0.98个百分点 [1] - 2025年前三季度研发费用率为5.51%，同比上升0.11个百分点，财务费用率为-0.33%，同比下降0.32个百分点 [1] - 2025年第三季度销售费用率为8.08%，同比下降0.68个百分点，管理费用率为3.76%，同比下降1.81个百分点 [1] - 2025年第三季度研发费用率为5.15%，同比下降0.45个百分点，财务费用率为2.02%，同比上升3.45个百分点 [1] 海外业务与全球化战略 - 2025前三季度海外业务收入213.13亿元，同比增长20.80%，占总收入比重超过57.4% [2] - 海外业务毛利率显著高于国内市场水平，是公司当前最重要的增长动力 [2] - 公司拟发行不超过人民币60亿元的H股可转换公司债券，初始转股价格为每股9.75港元 [2] - 募集资金的一半将用于推进全球化战略，支持在多个大洲建设海外生产制造基地、仓储物流体系、研发中心、营销网络及后市场服务体系 [2] 研发投入与未来产业 - 募集资金的另一半将用于投入机器人、新能源与智能化等前沿技术领域 [2] - 资金将用于开展新能源农业机械、新能源矿山机械、具身智能机器人等新产品及其核心零部件的研发与产业化工作 [2] 盈利预测与估值 - 维持公司2025年每股收益为0.60元，2026年为0.73元，2027年为0.79元 [1] - 给予公司2025年18倍市盈率，上调目标价至10.80元 [1]

核心观点 - 公司于2025年11月11日召开董事会，审议通过多项重大战略决策，核心是系统性地推进全球化战略 [13][17][18] - 主要举措包括向新加坡全资子公司追加投资3亿元人民币以强化海外研发、市场和生产体系 [4][25] - 同时筹划发行S股并在新加坡交易所上市，旨在增强境外融资能力和国际品牌影响力 [13][18] - 公司同步完成董事长更替，由长期统筹海外业务的总经理接任，以匹配国际化战略需求 [35][37] 追加投资详情 - 投资标的为全资子公司德科立新加坡有限公司（ACT TECHNOLOGY SG PTE. LTD.），公司直接持股100% [2][7][9] - 追加投资金额为3亿元人民币，资金来源为自有资金 [2][10] - 该子公司成立于2024年5月27日，初始注册资本为300万美元，投资总额为800万美元 [3][8] - 子公司定位为海外管理平台，主营通信设备销售及投资控股业务 [9] - 追加投资旨在强化海外研发能力、完善市场体系建设并加快生产基地扩容 [4][10] 新加坡上市筹划 - 公司拟启动境外发行S股并在新加坡交易所上市 [13][18] - 此举目的是深化海外市场布局，增强境外融资能力，拓展国际资本平台 [13][18] - 目前正与中介机构商讨具体推进工作，具体细节尚未确定 [13][18] - 该计划尚需提交公司董事会和股东会审议，并需取得中国证监会、新交所等境内外监管机构批准 [14][18] 公司治理与人事变动 - 2025年11月11日第二届董事会第十七次会议全票通过所有议案，参会董事9名 [17][20][23] - 原董事长桂桑基于公司国际化发展的领导力需求及个人规划辞任董事长，但仍留任董事 [34][35][36] - 选举董事、总经理渠建平先生为新任董事长，其长期统筹公司海外业务，拥有国际化运营专长 [35][38] - 公司法定代表人相应变更为渠建平先生 [35] 其他相关制度建设 - 董事会审议通过制定《境外发行证券及上市相关的保密和档案管理制度》 [28] - 修订了《子公司管理制度》和《募集资金管理制度》，以提升规范运作和维护股东权益 [31][33]

财务业绩 - 2025年第三季度实现营收48.69亿元，同比下降2.3% [2] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润9.77亿元，同比增长18.5% [3] - 毛利率同比提升1.52个百分点 [3] - 截至报告期末，公司合并报表未分配利润为8.62亿元，母公司报表未分配利润为0.94亿元 [4][5] 产品销售 - 2025年第三季度TCL智家冰箱冷柜销量416万台，同比微降4.4% [2] - 2025年第三季度洗衣机销量101万台，同比增长1.3% [2] 战略与运营 - 公司坚定执行全球化和AI智慧家电战略，加速智能化转型 [3] - 持续开拓亚太、拉美、中东非等海外市场，冰洗品牌海外收入同比增长 [2][3] - 优化生产链条，提升运营效率和中高端产品产能 [3] - 出口业务采用FOB模式，由客户承担海运费，2025年1-9月海运费下降，成本压力趋稳 [3] 产品创新 - 发布TCL AI超级筒大眼萌Pro系列洗衣机，洗净比达1.31，搭载伏羲AI大模型 [4] - 推出TCL冰麒麟系列深冷冰箱，具备零下40℃深冷、分子保鲜等技术 [4] - 通过持续研发投入优化产品结构，提升市场竞争力 [4] 市场活动与规划 - 积极参加天猫、京东等平台的双十一活动 [3] - 通过国际展览、体育营销等方式提升全球品牌知名度 [2] - 公司主营业务聚焦冰箱、冷柜及洗衣机，暂无空调业务注入上市公司计划 [5]

投资评级与目标价格 - 投资评级为“增持” [6] - 目标价格为10.80元 [6] 核心观点与业绩预测 - 报告核心观点：看好公司未来在外销持续、内销共振以及产业梯队拓展框架下的长期增长潜力 [2][12] - 维持公司2025/2026/2027年EPS预测为0.60元/0.73元/0.79元 [12] - 基于2025年18倍市盈率设定目标价 [12] 近期财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入为2371.56亿元，同比增长8.06% [12] - 2025年前三季度归母净利润为39.20亿元，同比增长24.89% [12] - 2025年第三季度营业收入为123.01亿元，同比增长24.88% [12] - 2025年第三季度归母净利润为11.56亿元，同比增长35.80% [12] 盈利能力分析 - 2025年前三季度毛利率为28.10%，同比微降0.27个百分点；净利率为11.05%，同比提升0.89个百分点 [12] - 2025年第三季度销售毛利率/净利率分别为28.00%/9.80% [12] - 2025年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为8.32%/4.00%/5.51%/-0.33% [12] 海外业务与战略发展 - 2025年前三季度海外业务收入达213.13亿元，同比增长20.80%，占总收入比重超过57.4% [12] - 海外业务毛利率显著高于国内市场水平 [12] - 公司拟发行不超过人民币60亿元的H股可转换公司债券，初始转股价格为每股9.75港元 [12] - 募集资金将用于推进全球化战略及投入机器人、新能源与智能化等前沿技术领域 [12] 财务预测摘要 - 预测营业总收入2025E/2026E/2027E分别为52,253百万元/61,409百万元/68,511百万元，同比增长14.9%/17.5%/11.6% [4] - 预测归母净利润2025E/2026E/2027E分别为5,206百万元/6,284百万元/6,842百万元，同比增长47.9%/20.7%/8.9% [4] - 预测净资产收益率2025E/2026E/2027E分别为8.6%/9.7%/9.9% [4] - 预测市盈率（现价&最新股本摊薄）2025E/2026E/2027E分别为13.76/11.40/10.47 [4]

公司战略与产能布局 - 中美关税政策波动对供应链布局及稳定性构成影响 [2] - 建设越南工厂初衷基于公司自身发展战略和业务拓展需求 并非仅为应对关税 [2] - 公司于2023年初启动海外产能布局 旨在加快国际化进程和提升全球市场竞争力 [2] 越南基地建设影响 - 越南基地建设与产能布局契合公司全球化战略方向及主要客户需求 [2] - 产能布局的总体趋势将保持不变 [2] - 越南基地建设强化了与海外客户的供应链协同 [2]

投资评级 - 报告对双环传动的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][4][6][26] 核心观点 - 报告认为双环传动作为国内高精齿轮平台型公司，其核心看点在于全球化战略推进与品类矩阵延展，有望打开长期增长空间 [3][4][20][23][26] - 公司已成功抓住齿轮外包和新能源车爆发的两轮升级机遇，当前正面临第三轮成长机遇，即出海扩张和平台化发展 [3][16][20] - 公司的核心优势体现在产品（一致性+性能）、管理（降本增效）和研发（技术与开发能力）三大维度 [3][20] 业绩表现与盈利能力 - 2025年前三季度，公司实现营收64.7亿元，同比下降4.1%，但归母净利润达到9.0亿元，同比增长21.7% [1][8] - 单看第三季度，公司营收22.4亿元，同比下降7.6%，环比增长3.4%；归母净利润3.2亿元，同比增长21.2%，环比增长6.6% [1][8] - 盈利能力显著提升，第三季度毛利率为26.8%，同比提升2.9个百分点；净利率为14.3%，同比提升3.3个百分点 [2][15] - 盈利能力的提升主要得益于产品结构优化（高盈利的新能源车齿轮占比提升）、规模效应以及降本增效措施的持续推进 [2][15] 未来增长驱动力 - **全球化战略（出海）**：公司积极推动出海，计划在匈牙利投资不超过1.2亿欧元建设生产基地，以辐射欧洲客户，打开远期增长空间 [3][20][25] - **平台化拓展**：公司依托在车端齿轮领域积累的技术和客户优势，积极拓展产品线，包括机器人用RV减速器、谐波减速器、工业增/减速机及智能执行机构等，构建平台化供应体系 [3][17][19][20] - **市场空间**：报告测算2025年全球新能源车端传动齿轮市场空间约300亿元，为公司出海和业务拓展提供了广阔的市场基础 [21] 财务预测 - 报告维持盈利预测，预计公司2025年、2026年、2027年的归母净利润分别为12.8亿元、15.2亿元、18.1亿元 [4][26][28] - 对应的每股收益（EPS）分别为1.51元、1.79元、2.14元 [4][26][28] - 预计净资产收益率（ROE）将稳步提升，从2025年的12.9%升至2027年的14.2% [5][28] 行业地位与竞争优势 - 公司在国内纯电汽车大功率齿轮市场的份额超过70%，是行业龙头 [16][20] - 公司已成为国际顶级企业的齿轮供应商，产品质量标准达到世界级水平 [25] - 与可比公司（如三花智控、拓普集团）相比，双环传动在2025年的预测市盈率（29.0倍）低于行业平均（36.0倍），估值具有一定吸引力 [27]