日本央行利率前景 - 市场对日本央行年内加息概率预期降至57% 远低于美日贸易协议后84%的峰值水平[1][2] - 两年远期隔夜指数掉期利率仅为0.99% 显示远期终端利率预期低迷[2] - 美联储9月降息预期升温压制日本央行加息前景 抵消其鹰派立场[1][2] 股市上涨性质 - 本轮上涨属于相对欧美市场的估值修复 而非基本面驱动的全面牛市[1][3] - 日本股市相对标普500和斯托克600指数长期处于折价状态 近期上涨带有追赶性质[3] - 关键板块集体缺位表明上涨缺乏全面周期性复苏支撑[4][6] 板块表现分析 - 科技股表现滞后 与海外需求相关板块未达预期强度[6] - 银行股涨幅仅与大盘持平 未能突破前期高点[6] - 加息预期不足直接影响银行股未来盈利前景[6] 外汇市场动态 - 投机性日元多头头寸规模降至4月29日峰值的46%[7][8] - 美元/日元汇率升至148.0-148.5区间 投机者看跌日元情绪浓厚[10] - 弱日元预期为依赖汇率提振的出口企业前景带来不确定性[10]

北交所市场表现 - 11月份北证50指数上涨27.54%，成交额达1739.98亿元；上周（11月27日至12月1日）指数下跌6.72%至922.51点，但成交额942.32亿元较前一周599.93亿元进一步放大 [1] - 本轮行情是北交所设立以来首次经历完整周期，引发市场广泛讨论，且阶段性流动性水平获各方认可 [1] - 9月1日"深改19条"发布后，北交所打新热度回升，9月、10月、11月分别新增上市公司6家、3家、8家，首日涨跌幅均值达111.85% [1] 市场驱动因素与结构特征 - 当上市公司数量达一定规模且流通市值超1200亿元时易催生行情，本轮行情是在宏观环境趋稳背景下由改革举措落地和生态改善驱动的正向反馈 [2] - 行情本质为估值修复，与投资者信心和情绪高度相关，虽个别时段走出独立行情但总体与沪深市场同频共振 [2] - 北交所投资者适当性要求与科创板相近，涨跌幅限制更大，叠加市值偏小导致波动较大，适合高风险偏好投资者 [2] 流动性及估值比较 - 北证50指数换手率中枢低于国证2000与科创50指数，但近期"赚钱效应"显现后，长期流动性可参考小盘指数维持较高水平 [2] - 北交所以成长风格为主，估值与创业板可比且仍有较大提升空间；ROE达9.9%高于创业板和科创板，但市净率显著低于这两大板块 [2] 政策支持与机构参与 - 中证指数自12月起将北交所证券纳入中证全指样本空间，"深改19条"明确将丰富指数体系并支持推出ETF、LOF等产品以增加流动性 [3] - 证监会将引导公募基金、私募基金、社保基金、保险基金及年金等扩大北交所市场投资 [3] - 机构普遍认为北交所长期向好趋势不改，短期回调后上涨更健康 [3]

行业与公司 - 行业为白电行业 公司包括美的 格力 海尔等龙头企业[1] 估值情况 - 白电龙头企业估值处于2010年以来1/3分位数以下 低于历史水平[1] - 美的市盈率从年初15 3倍降至13倍左右 格力从8 4倍降至7 6倍 海尔从14 2倍降至12倍左右[3][4] - 与沪深300指数估值上升形成对比 存在估值修复空间[1] 增长驱动因素 - 未来增长主要来自海外市场 尤其是亚非拉等新兴市场[1][5] - 中国家电企业通过渠道拓展和品牌形象优化 有望持续提升全球市场份额[1][5] - 泰国产能扩张长期有利于全球稳定扩张 过去20年业绩验证增长稳定性[9] 现金资产与股东回报 - 龙头企业现金资产占总资产比例约35% 具备提升分红和股息率能力[6] - 格力股息率6 8%-7% 美的4 8%-5% 高于银行和非银板块[16] - 国债利率下降背景下 高股息率资产配置逻辑增强[1][11] 市场关注与竞争 - 市场关注度低因投资者认为白电具有逆周期调节能力[2] - 空调价格竞争趋缓 618后价格恢复至3-4月水平 未全局扩散[17] - 2026年国补退坡影响预计小于2015年 因渠道库存降低且出货量增速平缓[13] 资金面与政策影响 - 公募新规强化业绩基准约束 提升中长期考核比重 利好白电竞争力资产[14] - 险资每年新增保费30%投资A股 白电子板块因高股息率具吸引力[15] - 2014-2015年牛市期间白电龙头跑输指数但实现超额收益 当前资金面配置性价比高[12] ROE与分红策略 - 龙头企业或通过提高分红率维持ROE 因现金充裕且行业增速慢[10] - 美的已对ROE指标提出要求 引导市场向ROE定价而非短期增速[10] 风险与机遇 - 短期内景气度边际回落担忧 但历史表明白电子板块具备补涨机会[1][7] - 北美关税影响终端利润 但促使企业加强全球布局[5] - 海尔港股处于历史低估值 受益北美降息周期及美国地产需求回升[18]

A股市场展望 - 宏观经济有韧性 估值修复有空间 企业盈利存在上升预期[1] - 看好中国权益资产长期表现 多头逻辑持续演绎 向上仍有空间[1] - 市场下跌风险有限 波动中枢逐步抬升 等待调整后做多为较优策略[1] 中证A500指数编制特点 - 采用国际通用"行业均衡"编制方案 覆盖全部中证二级行业和97%中证三级行业[1] - 选取各行业市值较大、流动性较好的500只证券 几乎包含所有三级行业龙头[1] - 引入互联互通机制和ESG筛选标准 符合海内外机构投资者偏好[1] 投资工具选择 - 场内投资者可关注中证A500ETF（159338）[1] - 无股票账户投资者可选择国泰中证A500ETF发起联接A（022448）、联接C（022449）或联接I（022610）[1]

港股通高股息行业投资价值 - 港股通高股息行业在流动性宽松环境下具备长期投资价值 非标投资收益下滑背景下 高股息标的持续吸引低成本资金流入 [1] - 银行等板块盈利保持稳健 分红水平维持稳定 [1] - 反内卷政策推动下 焦炭 普钢等中游材料行业供需格局改善 PPI企稳预期增强 有利于企业盈利修复 [1] - 保险板块在长周期考核和预定利率下调政策推动下 头部集中趋势强化 上市险企业绩改善确定性较高 [1] - 高股息行业在流动性支持与基本面好转双重驱动下 估值修复空间显著 [1] 港股通高股息指数及ETF产品 - 红利港股ETF（159331）跟踪港股通高股息指数（930914） 该指数从港股通范围内筛选30只流动性良好 具备持续分红能力且股息率较高的证券 采用股息率加权计算方式 [1] - 指数成分主要覆盖银行 港口 公路等传统高股息行业 同时纳入工业金属和电信运营商等板块 [1] - 指数重点聚焦具有稳定自由现金流特征并注重股东回报的上市公司证券 综合反映港股市场高股息策略整体表现 [1] - 没有股票账户的投资者可关注国泰中证港股通高股息投资ETF发起联接A（022274）和国泰中证港股通高股息投资ETF发起联接C（022275） [1]

银行板块市场表现 - 同花顺银行指数2025年内累计上涨16.14%，大幅跑赢沪指8.45%和沪深300指数4.32%的涨幅 [1][3] - A股42家上市银行年内股价集体上涨，其中31家涨幅超过10%，浦发银行累计涨幅高达43.42%，青岛银行、农业银行涨幅分别达36.29%、31.62% [3] - 农业银行以2.14万亿元流通市值连续三个交易日登顶A股榜首，其A股股价创历史新高至6.75元/股 [3] 机构资金配置动态 - 公募基金2025年二季度末持仓银行市值2053亿元，环比激增27%，其中93家基金公司持有农业银行A股市值60.97亿元 [1][5] - 险资2025年3月末持有银行股市值2657.8亿元，配置占比提升至45.05%，前十大重仓股中7只为银行股 [1][5] - 平安人寿、新华保险等险资年内举牌银行股次数超10次（含A股及H股） [5] 银行板块估值与股息 - A股42家上市银行近12个月平均股息率3.92%，24家银行股息率超4%，华夏银行、平安银行、北京银行分别达4.99%、4.9%、4.9% [6][7] - 银行板块平均市净率从年初0.6倍回升至0.68倍，招商银行、杭州银行市净率分别为1.05倍、1.03倍 [7] - 2024年度42家上市银行合计派现6325.94亿元，同比增长3.14%，国有六大行派现4206.34亿元 [7] 银行业绩与市场地位 - 常熟银行2025年上半年营收60.62亿元（同比+10.1%）、净利润19.69亿元（同比+13.55%），增速领跑 [6] - 浦发银行上半年营收905.6亿元（同比+2.62%）、净利润297.4亿元（同比+10.19%） [6] - A股总市值前十大公司中五家为银行（工商银行、农业银行、建设银行、中国银行、招商银行），合计市值9.65万亿元，银行板块总市值占A股15.35% [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价16 45元/股 对应2025年PB 0 71x 现价空间19% [1][6] 核心观点 - 浦发银行2025H1业绩超预期 营收同比+2 6% 归母净利润同比+10 2% 增速环比提升1 3pc和9 2pc [2][3] - 不良实现双降 不良率环比下降2bp至1 33% 不良额环比减少6 1亿元 资产质量改善显著 [2][3] - 业绩驱动因素包括息差降幅收窄 债市回暖带动营收改善 以及信用成本下降 [3] - 经营管理层战略推进决心坚定 归母净利润增速持续向好 彰显对投资者诚意 [4] 财务数据 业绩表现 - 2025H1营收176 066百万元(+3 11%) 归母净利润51 153百万元(+13 03%) [7] - 预计2025-2027年归母净利润CAGR 9 8% 对应BPS 23 10/24 29/25 60元 [6][7] - ROAE从2024年6 31%提升至2027年7 27% ROAA从0 49%升至0 55% [12] 资产负债 - 2025E贷款总额5 769十亿元(+7%) 存款5 506十亿元(+7%) 贷存比104 77% [12] - 核心一级资本充足率从10 04%(2024A)提升至11 44%(2025E) [12] 估值指标 - 当前股价13 75元 对应2025年PE 9 01x PB 0 60x 股息收益率3 31% [8][12] 转债与股价 - 可转债剩余361亿元待转股 距强赎触发价尚有18%空间 [5] - 2025年以来股价涨幅跑赢上证指数 相对收益显著 [10]

公司股价表现 - 先健科技股价涨超10% 截至发稿涨9.45%报2.2港元 成交额2.14亿港元 [1] 集采政策影响 - 国家医保局要求12家国内外企业重新制定胸主动脉覆膜支架产品价格 旨在压缩流通环节过高加价 [1] - 多省市针对封堵器和腔静脉滤器进行集采 [1] - 集采导致价格调整致公司相关产品出厂价下滑 是造成24H2收入及利润同比下滑主要原因 [1] 业绩复苏预期 - 预计为期一年的价格调整有望在25H2逐步出清 实现困境反转 [1] - 看好公司长期深耕血管介入领域的行业地位和极强产品力 [1] - 看好国内部分产品困境反转及国际化业务快速增长潜力 [1] 医疗器械行业展望 - 随着政策缓和、集采出清、企业战略转型和国际业务拓展 多家医疗器械公司业绩和估值将迎来修复 [1] - 医疗器械板块投资机会越来越多来自国际化 多家企业25年国际业务有望实现高增长 [1] - 国际业务收入占比持续提升 长期空间大的公司有望迎来估值重塑 [1] - 港股医疗器械涨幅表现较好 有望对A股产生映射 A股和港股医疗器械板块投资机会将持续凸显 [1]

公司股价表现 - 先健科技股价涨超10% 截至发稿涨9.45%报2.2港元 成交额达2.14亿港元[1] 集采政策影响 - 国家医保局要求12家国内外企业重新制定胸主动脉覆膜支架价格 旨在压缩流通环节过高加价[1] - 多省市对封堵器和腔静脉滤器进行集采 导致公司相关产品出厂价下滑[1] - 集采价格调整是造成公司2024年下半年收入及利润同比下滑的主要原因[1] 业务展望 - 预计为期一年的价格调整有望在2025年下半年逐步出清 实现困境反转[1] - 看好公司长期深耕血管介入领域的行业地位和极强产品力[1] - 看好国内部分产品困境反转及国际化业务快速增长潜力[1] 行业趋势 - 随着政策缓和、集采出清、企业战略转型和国际业务拓展 多家医疗器械公司业绩和估值将迎来修复[1] - 医疗器械板块投资机会越来越多来自国际化 多家企业2025年国际业务有望实现高增长[1] - 国际业务收入占比持续提升 长期空间大的公司有望迎来估值重塑[1] - 港股医疗器械涨幅表现较好 有望对A股产生映射 A股和港股医疗器械板块投资机会将持续凸显[1]

核心观点 - 焦煤行业受益于反内卷政策推动的供给收缩和估值修复 政策驱动价格回升 三季度起盈利进入修复通道 建议关注资源禀赋优异和抗风险能力强的龙头企业 [1] 资源禀赋与政策驱动特征 - 焦煤资源稀缺性突出 全国经济可采炼焦煤储量仅395亿吨 其中焦煤占比24% 肥煤占比13% [1] - 山西焦煤资源占比达43% 产量占比提升至45.5% 非主产区资源逐步衰减 [1] - 价格运行呈现显著政策驱动特征 在市场底部区域政策成为扭转颓势的决定性力量 [1] 行业核心变化与供需格局 - 焦煤产量年复合增速为-0.6% 较原煤增速低2.7个百分点 占原煤产量比重从13.0%降至9.9% 供应弹性持续偏低 [2] - 未来四年预计焦煤年均净新增产能仅725万吨 占现有产能0.52% 供应增长乏力 [2] - 2018-2024年样本焦煤企业吨煤成本年均增速5%-9% 若煤价下滑250元/吨 50%产量将面临现金流亏损 [2] 进口格局变化 - 蒙古和俄罗斯焦煤进口占比近3/4 但蒙煤进口同比减量479万吨 俄煤受成本与运输制约出口下滑 [3] - 进口焦煤总量同比减少8.0% 进口总量或已触顶 [3] 盈利与估值状况 - 行业盈利处于近15年低位 2025Q1板块净利润处于28.5%分位数 毛利率和ROE分别处于35.7%和21.4%分位数 [4] - 板块资产负债率较上一轮高点降幅显著 抗风险能力提升 [4] - 截至7月31日焦煤板块市净率不足0.8倍 处于近5年11.6%分位数 显著低于下游钢铁与焦化板块 [4]