货币政策工具运用 - 央行上半年实施适度宽松的货币政策，综合运用存款准备金、公开市场操作、MLF、再贷款再贴现等工具保持流动性充裕 [1] - 上半年央行累计开展MLF操作23500亿元，期限均为1年，3月起MLF退出政策利率体系回归流动性投放工具定位 [2] - 央行启用买断式逆回购填补7天期逆回购与1年期MLF之间的工具空白，上半年累计开展3个月期47000亿元、6个月期25000亿元 [3] - 前5个月央行累计开展SLF操作240.82亿元，5月末隔夜、7天、1个月SLF利率分别为2.25%、2.40%、2.75% [4] - 5月央行降准0.5个百分点释放长期流动性约10000亿元 [4] 流动性管理创新 - 6月初央行官网增设流动性投放情况表增强政策透明度 [1] - 春节前央行累计投放跨节流动性2.6万亿元，6月打破惯例提前预告买断式逆回购操作规模以应对半年末流动性需求 [2][3] - 买断式逆回购操作改为固定数量、利率招标、多重价位中标模式 [2] - SLF发挥利率走廊上限作用稳定货币市场 [4] 下半年政策展望 - 专家预计下半年可能降息10-20个基点，降准25-50个基点以推动信用扩张和降低融资成本 [5] - 东方金诚预测下半年降息幅度或达30个基点，降准0.5个百分点 [5] - 国债买卖操作可能重启，央行将视市场供求择机恢复 [6] - 下半年资金利率有下行空间，央行或通过MLF、买断式逆回购等工具保持中期流动性净投放 [7]

货币市场 - 5月货币市场成交总量136.5万亿元，环比减少4.6%，但日均成交7.2万亿元，环比增加10.4% [2] - 央行降准0.5个百分点释放10000亿元资金，MLF续做5000亿元，全月净投放13998亿元，资金面均衡偏松 [3] - 主要回购利率下行：DR001、R001月度加权均值分别环比下行17bp至1.5%和1.54%，DR007、R007分别下行13bp和12bp至1.6%和1.64% [3] - 货币市场日均余额11.7万亿元，环比增加1.2%，大型商业银行日均净融出余额环比增20.4%至29228亿元，货币基金净融出余额环比降19.1%至16270亿元 [4][5] 债券市场 - 5月债券发行4.48万亿元，环比减少9.8%，但净融资2.11万亿元，环比大幅增加68%（8541亿元） [6][7] - 利率债发行量环比增4%至28806亿元，其中国债发行15193亿元（环比增3.5%），信用债发行量环比降45.8%至8110亿元 [7] - 现券成交30万亿元，日均15898亿元，环比增6.7%，金融债交易量环比增25.1%至1.8842万亿元 [8][9] - 债市收益率震荡上行，10年期国债收益率区间1.63%～1.73%，月末较上月末上升5bp至1.67%，曲线呈现熊陡形态 [10] 利率衍生品市场 - 利率互换曲线整体上移：5年期SHIBOR 3M互换价格上行6bp至1.5038%，10年期FR007互换价格上行7bp至1.5688% [11] - 利率互换名义本金总额3.2万亿元，日均成交1665.9亿元，环比增0.9%，标准债券远期名义本金2648亿元，日均成交环比增32.8% [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月债券总托管规模环比上升21633亿元，较4月多增5557亿元，主要受国债和政金债净融资规模大幅上升影响，地方债、同业存单和信用债托管增量环比均小幅下降 [3] - 5月降准降息后的止盈情绪以及政府债供给压力抬升影响机构行为，非银机构止盈情绪升温减持利率债，商业银行需更大程度承接一级供给，负债压力增大，需央行维持宽松流动性环境缓解 [3] - 5月债市杠杆率约为107.1%，基本与4月持平，仍明显低于今年1月以前水平，商业银行杠杆率环比上升，非银机构杠杆率环比下降 [3] 根据相关目录分别进行总结 利率债净融资放量而信用债存单小幅下滑 5月债券托管增量大幅上升 - 5月债券总托管规模环比上升21633亿元，较4月多增5557亿元，受国债和政金债净融资规模上升影响，地方债、同业存单和信用债托管增量环比下降 [3][6] - 利率债方面，国债托管增量上升，地方债托管增量下降，政金债托管增量上升 [6] - 信用债方面，中票、短融券托管增量下降，企业债、PPN托管规模环比下降但降幅收窄，同业存单托管增量下降，商业银行债券托管增量上升，非银债券和信贷资产支持证券托管规模环比下降 [6] 5月非银止盈情绪升温叠加供给压力增大 银行增持规模大幅增加带来负债压力 - 5月降准降息后止盈情绪和政府债供给压力影响机构行为，非银机构减持利率债，商业银行承接一级供给，负债压力增大 [3][8] - 广义基金托管增量下降，对存单和国债增持规模下降，对部分债券转为减持或增持，相对存量增配力度下降 [11] - 证券公司债券托管量环比下降，转为减持国债和政金债，相对存量转为减配 [16] - 保险公司债券托管量环比下降，转为减持地方债，相对存量对地方债转为减配 [19] - 境外机构债券托管量环比下降，转为减持存单等债券，相对存量转为减配 [23] - 其他机构债券托管量环比降幅收窄，对部分债券减持规模下降或转为减持，相对存量减配力度下降 [25] - 商业银行债券托管增量上升，对国债增持规模创新高，转为增持政金债，相对存量转为增配 [28] - 信用社债券托管增量上升，转为增持国债和政金债，相对存量转为增配 [32][35] 5月非银杠杆率再度回落 仍处近3年来的低点附近 - 5月债市杠杆率约为107.1%，与4月持平，低于今年1月以前水平，商业银行杠杆率上升，非银机构杠杆率下降 [3][37] - 证券公司杠杆率下降，保险与非法人产品杠杆率下降，广义基金中不同产品正回购余额有不同变化 [37] - 5月银行间日均质押回购成交量和余额月均值创新高 [37]

宏观 - 5月经济整体保持平稳增长但结构分化 工业增加值同比增速小幅回落至5 8%（4月为6 1%） 其中制造业增加值同比+6 2%（4月为+6 6%） 高技术制造业增加值同比+8 6%（4月为+10 0%）[1][2] - 以旧换新政策叠加6·18促销前移带动5月社零增长进一步加快 社零总额同比增长6 4% 增速较4月加快1 3个百分点 不含汽车的以旧换新分项零售增速高达38 3% 家电（53%）、通讯器材（33%）、文化办公用品（30 5%）零售增速均超过30%[3] - 1-5月固定资产投资同比+3 7%（1-4月为+4 0%） 制造业、基建、房地产投资增速皆有所下降 制造业投资累计同比+8 5%（1-4月为+8 8%） 设备工器具购置累计同比+17 3%（1-4月为+18 2%）[4] - 基建投资增速小幅回落 5月基建同比从前月的9 6%放缓至9 3% 1-5月累计同比为10 4%（1-4月为10 8%） 公用事业和交运行业投资增速有小幅提速 水利环境和公共设施管理业则有所放缓[5] 房地产 - 5月商品房销售面积同比下降3 3%（4月同比下降2 1%） 商品房销售金额同比下降6 0%（4月同比下降6 7%） 70城新房价格环比跌幅走阔至-0 2%（4月-0 1%） 70城二手房价环比从4月的-0 4%走阔至-0 5%[6][24] - 5月300城土地市场成交面积同比由上月的-5%下滑至-11% 成交价款同比由35%回升至44% 5月全国新开工面积同比下降19 3%（4月同比-22 2%） 竣工面积同比下降19 5%（4月同比-27 9%）[6][24] - 5月房企到位资金同比下降10 1%（4月同比-5 3%） 定金及预收款同比下降12 7%（4月-8 5%） 个人按揭贷款同比下降8 5%（4月-12 7%） 房地产开发投资完成额同比较4月的-11 3%进一步走阔至-12 0%[6][24] 金融 - 5月新增社融2 29万亿元 同比多增0 23万亿元 余额同比增速8 7% 贷款新增6200亿元 同比少增3300亿元 余额同比增速7 1% M1/M2增速+2 3%/+7 9% 分别环比上升0 8ppt/下降0 1ppt[18][19] - 5月对公贷款同比少增2100亿元 企业短期贷款及中长期贷款分别同比多增2300亿元和少增1700亿元 票据融资同比少增2826亿元 5月企业新发放贷款平均利率为3 2% 环比4月持平[18] - 5月居民贷款增长540亿元 其中居民短期贷款减少208亿元 居民中长期贷款增长746亿元 5月个人住房新发放贷款加权平均利率为3 1% 与4月持平[19] 大宗商品 - 5月CBOT大豆价格维持窄幅波动 5月巴西大豆出口量为1410万吨 同比增加4 93% USDA5月对巴西2024/25年度大豆产量维持1 69亿吨 2025/26年度美豆种植面积预计为8350万英亩 较上年度收缩4 13%[12] - 5月豆粕现货（张家港）价格回落至2930元/吨 同比/环比均-13 8% 中国大豆港口库存为746 2万吨 环比+5 78% 同比+16 54% 油厂开机率为67 97% 环比+2 04% 同比+11 46%[13] - 5月全国生猪出栏均价为14 57元/公斤 环比下跌1 09% 同比下跌7 37% 5月国内原油加工量1397万桶/天 同比-2 3% 油品表观消费量1362万桶/天 同比-3 1%[13][14] - 5月国内天然气产量222亿立方米 同比+9 3% 净进口量140亿立方米 同比-10 8% 表观消费361亿立方米 同比+0 6% 5月规上工业原煤产量40328万吨 同比增长4 2%[14][16] 策略 - 5月工业增加值与固定资产投资增速分别为5 8%、2 9% 相比前值下降 房地产景气度承压 投资和销售累计同比增速进一步下行 5月社零同比6 4% 高于前值和预期值[8] - 展望下半年 A股韧性凸显 预计A股下半年节奏上或为"前稳后升" 配置上聚焦确定性 包括产能周期视角下的机会 与经济周期和外部风险关联度不高的高景气机会 分红确定性强的红利板块[8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月以来债市震荡，降准降息落地但存单利率回升，中美贸易协定对长端有压力，不过央行维稳资金态度明确，重启购债预期升温，6月利率曲线陡峭化下行可期 [2][6] - 资金利率向政策利率回归，6月初资金转松，隔夜利率有望降至1.4%附近，存单利率拐点或现，后续有望回落 [2][15][17] - 央行购债尚不能作基准预期，但预期难证伪，短端利率下行未结束，基本面压力下债券市场环境有利，短端回落给长端带来空间，6月曲线延续牛陡，建议维持3年政金债+10年利率债组合，适当提升杠杆增加3 - 5年信用债持仓 [3] 根据相关目录分别进行总结 央行传递维稳信号隔夜利率有望维持低位 存单利率拐点可能已经出现 - 3月以来资金利率向政策利率回归，6月初资金转松，央行公布买断式逆回购招标规模和时间，释放维稳资金面信号 [7] - 6月6日10000亿买断式逆回购补充银行中期流动性，市场认为利于缓解银行负债压力，虽6月有1.2万亿买断式逆回购到期，但即便无月内再度招标，银行负债压力6月也有望缓解 [10] - 5月下旬存单利率上行受资金预期不稳、存款利率下行和政府债供给影响，6月信贷或偏弱，政府债供给边际回落，存单到期后投资机构有再投资压力，若资金面宽松，非银需求或持续释放 [10] - 6月第一周DR007在1.5%上方，隔夜利率回落至1.4% - 1.5%区间，央行更重视隔夜利率管控，6月隔夜利率可能降至1.4%附近，稳定隔夜利率对中短端利率影响重要 [12][15] - 隔夜利率低位时上周非银机构对存单需求明显释放，存单利率拐点可能已现，后续有望向1.6%逼近，若资金利率走低或央行宽松落地，不排除进一步走低可能 [17] 央行购债尚不能作为基准预期 但难以证伪仍利好中短端 - 央行披露5月各项工具流动性投放情况，提升政策透明度，但结构性工具变化小，难解释2024年6月以来央行对其他存款性公司债权与高频操作的背离，且超储与银行融出关系弱化，相关信息对判断资金面状态帮助有限 [21][24] - 公开市场国债买卖操作投放与回笼规模为0可能未含到期与展期，央行持有国债到期不再投资本质是净回笼 [26] - 今年1 - 4月央行对政府债权科目下降，可能是短债到期未续作或融券卖债部分平仓并卖出短债，需观察5月相关科目是否继续下降 [28] - 上周大行净买入3年以内国债规模上升，但可能是大行自身操作，央行6月重启购债不能作基准预期，但预期难证伪，利好中短债 [30] 高频数据仍然偏弱 6月曲线有望继续牛陡 - 5月制造业PMI从49%升至49.5%，略强于季节性，受抢出口因素提振，但生产修复速度高于需求，新订单等指数仍在荣枯线下方，企业降价去库存状态未改 [32] - 国内高频数据显示经济起色不明显，新房销售改善集中在一线且近期走弱，二手房热度降温，螺纹钢表观需求、水泥发运率等指标处于近年低位，出口集装箱运价走高但运量升幅不显著，中美航线运价可能逼近高点，后续谈判有不确定性 [35] - 二季度GDP增速受基数效应影响偏高，但旺季尾声国内基本面压力或显现，债券市场环境有利，短端利率回落给长端带来空间，6月曲线有望陡峭化回落，建议维持3年政金债+10年利率债组合，适当提升杠杆增加3 - 5年信用债持仓 [48]

交易咨询业务资格：证监许可【2012】1091号 国债期货早报- 2025年6月9日 大越期货投资咨询部 杜淑芳 从业资格证号：F0230499 投资咨询证号：Z0000990 联系方式：0575-85229759 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。 我司不会因为关注、收到或 阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 期债 行情回顾 行情回顾 30年期、10年期、5年期与2年期主力合约行情要素表 | 期货合约 | 现价 | 涨跌幅 | 成交量 | 持仓量 | 日增仓 | CTD券 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | T2509 | 108.925 | +0.17% | 8.87万 | 293116 | 4332 | 240013.IB | | TF2509 | 106.140 | +0.08% | 7.90万 | 240303 | 2851 | 240001.IB | | TS2509 | 102.452 | +0.02% | 5.55万 | 188500 | -14 ...

货币政策调整 - 5月7日央行宣布降低存款准备金率50个基点，释放约1万亿元长期低成本资金 [1] - 央行同步下调政策利率10个基点，7天期逆回购利率由1.5%降至1.4%，1年期LPR由3.1%降至3%，5年期以上LPR由3.6%降至3.5% [1] - 国有银行集体下调存款利率挂牌价，1年期定期存款利率下调15个基点至1.5%附近 [1] - 本轮利率下调体现货币政策对银行息差的呵护，存款利率比贷款利率下调幅度更大 [1] 市场利率表现 - 隔夜价格中枢由降息前的1.55%-1.65%区间下行至1.45%-1.55%区间 [2] - 1年期国有股份制银行存单利率由"双降"前的1.75%附近下行至1.65%附近，后回升至1.7%以上 [2] - 短期资金与存单利率未快速向政策利率靠拢，隔夜利率仍高于1.4%的公开市场操作利率水平 [2][3] 资金面影响因素 - 央行可能错峰投放买断式回购以避免流动性淤积，非银机构加杠杆抢配资产导致资金供需错位 [3] - 银行加强负债久期管控导致负债集中到期，6月同业存单到期量4.1万亿元创历史新高 [3] - 银行倾向于5月错峰吸收存款存单以平滑6月集中发行压力 [3] 未来趋势展望 - 三四季度银行负债端压力预计趋于缓和，机构资产配置压力缓解 [3] - 央行对资金面态度以呵护为主，但会控制投放节奏避免短期资金过度淤积 [3] - 存单对货币基金仍具有较高配置价值 [3]

非银行业周报 20250608 险资成立私募基金的考量 2025 年 06 月 08 日 ➢ 头部险资纷纷成立私募股权基金，探索股权投资和二级市场股票投资新形 式。中国太保 6 月 3 日正式成立太保战新并购基金和私募证券投资基金，分别聚 焦战略新兴产业和私募证券投资基金，总规模达到 500 亿元。近期在推动中长期 资金入市政策出台，叠加险资长期投资试点的背景下，头部大型险企纷纷通过私 募基金的形式，探索股权投资助力产业发展，以及二级市场股票投资助力权益市 场。从太保本次成立的总规模 500 亿的 2 只私募基金来看，其中一只基金太保 战新并购私募基金目标规模 300 亿元，首批规模 100 亿，主要将聚焦上海国资 国企改革和现代化产业体系建设的重点领域，助力推动上海战新产业发展以及重 点产业的强链补链。另一只基金，太保致远 1 号私募证券投资基金目标规模 200 亿，主要是响应国家扩大保险机构设立私募证券投资基金改革试点，聚焦二级市 场优质标的以及分红稳定股息较高的标的来加强股票投资，有望有效应对长端利 率中枢的下行并助力资本市场稳定。 ➢ 险资作为重要的机构投资者，伴随政策支持和利率下行的客观趋势，通过私 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年5月货币政策侧重“稳增长”双降落地，资金中枢下行，超储水平接近季节性位置；6月买断式逆回购前置操作，资金缺口压力有限，跨半年央行呵护，预计资金大幅收敛风险可控，DR007价格区间或在1.5 - 1.65% [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 一、5月资金面和流动性回顾：双降落地，资金中枢下台阶 （一）资金面回顾：资金波动区间小幅放大 - 2025年5月货币政策侧重“稳增长”，双降落地资金价格下行，隔夜与7D加权价格月内波动区间放大，7D与隔夜价差月末走阔至18bp未倒挂 [8][9] - 5月上旬双降带动资金价格下行，中旬短暂收敛，下旬平稳，央行多工具协调，资金面平稳，DR007中枢降至1.6%附近 [9] - 5月资金分层压力不大，利差处季节性低位，资金波动率隔夜维持低位、7D处于季节性偏低 [14][16] - 5月银行间质押式回购日均成交规模6.79万亿，较4月小幅上行，月度合计近129万亿略高于去年 [17] - 国有大行净融出规模修复，股份行净融出处于季节性低位，货币基金净融出震荡下滑 [22] （二）流动性回顾：降准落地，银行水位抬升 - 流动性总量上，5月基础货币减少2400亿，月末超储增加9384亿，超储率1.3%，狭义超储率0.7%属季节性偏低 [2][28] - 公开市场操作上，5月逆回购积极投放，余额月末升至1.6万亿；MLF投放5000亿到期1250亿，余额5万亿；买断式逆回购开展7000亿净回笼2000亿，余额4.4万亿；现券买卖未重启；国库定存开展2400亿无到期 [33][39][41] 二、5月货币政策追踪：“稳增长”诉求靠前，5月双降落地 - 5月稳增长诉求靠前双降落地超预期，上旬资金价格下台阶，中下旬央行对冲扰动，月末工具呵护，6月买断式逆回购前置稳定资金预期 [46] - 总量工具上，央行降准降息，降准配合政府债发行、缓解银行负债压力，降息着眼稳增长留政策空间 [49][50] - 一季度货政报告延续“适度宽松”，关注国债买入重启，降成本关注非息成本压降 [50] - 5月大行下调存款利率，资产端利好配债，负债端或扰动债市 [51] - 6月买断式逆回购前置操作，后续是否“加场”待察，或月末MLF加码对冲 [52] 三、6月缺口预判：买断式前置操作，资金缺口压力不大 （一）刚性缺口：缴准释放超储，买断式逆回购到期大月 - 6月缴准对流动性需求2200亿附近，MLF到期1820亿规模缩小，买断式逆回购到期1.2万亿，已投放1万亿 [58] （二）外生冲击：取现、非金融机构存款对于超储的影响较小 - 6月货币发行或消耗超储600亿，非金融机构存款或消耗539亿 [60] （三）财政因素：政府债券发行不小，财政支出主要集中在季末 - 6月政府债券发行规模大，政府存款对流动性补充4000亿略低于去年 [64] （四）综合判断：买断式逆回购前置操作，资金或相对平稳 - 6月流动性缺口1.4万亿，考虑已投放1万亿买断式逆回购，资金缺口压力有限 [65] - 跨半年央行呵护，资金大幅收敛风险可控，DR007价格区间预计1.5 - 1.65% [3][67][69]

报告行业投资评级 - 股指：震荡 [1] - 国债：震荡 [2] 报告的核心观点 - 昨日A股多数指数收涨，TMT板块复苏、消费板块回落，4月经济数据较3月下滑但有韧性，社零受政策支撑，社会信贷需求偏弱，中美声明及三部门发布会带来政策利好，内部政策发力是2025年股指主线，相关措施利于企业修复资产负债表、促进实体经济和股市估值提升 [1] - 国债期货各主力合约有涨有跌，央行开展逆回购操作，资金面偏松，受央行预告影响国债收益率下行，债市调整后呈横盘震荡格局 [2] 根据相关目录分别进行总结 日度价格变动 - 股指期货：IH涨0.01%、IF涨0.25%、IC涨0.61%、IM涨0.79% [3] - 股票指数：上证50涨0.05%、沪深300涨0.23%、中证500涨0.54%、中证1000涨0.72% [3] - 国债期货：TS涨0.03%、TF涨0.00%、T跌0.04%、TL涨0.00% [3] - 国债现券收益率：2年期降1.45、5年期降0.46、10年期升0.59、30年期升0.7 [3] 市场消息 - 央行2025年6月6日将开展10000亿元3个月期限买断式逆回购操作 [5] 图表分析 股指期货 - 展示IH、IF、IM、IC主力合约走势及各指数当月基差走势 [7][8][10][11] 国债期货 - 展示国债期货主力合约走势、国债现券收益率、各期限国债期货基差、跨期价差、跨品种价差及资金利率走势 [14][16][17][18] 汇率 - 展示美元、欧元对人民币中间价，远期美元兑人民币1M、3M，远期欧元兑人民币1M、3M，美元指数，欧元兑美元，英镑兑美元，美元兑日元走势 [21][22][23][25][26]