2025年12月10日至12日，以"转向.成长2025"为主题的第九届暖通空调、热泵、冷链及宅配机电产业渠 道商生态大会在浙江绍兴召开。 作为行业年度盛会，本次大会汇聚了全产业链精英力量，共同探讨产业转型与高质量发展路径，成为洞 察行业趋势的权威窗口。 恬净净水凭借在技术创新与产业协同方面的突出贡献，获得"2025年度宅配机电产业助推产业成长优秀 贡献奖"。旗下即将正式发布的TZ-RO-1000智能型净水器同步摘得"2025年度宅配机电产业科技住宅好 房子技术产品示范奖"。 双奖加持，见证质价比引领者的行业认可"助推产业成长优秀贡献奖"的获得，是对恬净净水深耕净水领 域16年来，在技术研发与产业协同方面持续投入的高度认可。自2009年恬净净水中国运营中心成立以 来，品牌始终以技术创新为核心、以产业协同为纽带，在水质研究、产品研发与全屋净水解决方案上持 续投入。 TZ-RO-1000智能型净水器(即将发布产品)斩获"科技住宅.好房子技术产品示范奖"，标志着技术实力获 得权威认证，精准契合了"好房子"时代对健康家居的核心需求。 技术赋能构建核心竞争力护城河 作为'高端全屋净水定制专家'，2009年成立恬净净水中国 ...

公司近期荣誉与市场认可 - 2025年12月，公司接连荣获“港股最具投资潜力上市公司”与“2025食品饮料行业创新案例”两项殊荣 [1] - “港股最具投资潜力上市公司”荣誉反映了资本市场对公司商业模式确定性、长期价值、抗风险能力与盈利质量的认可 [1] - “2025食品饮料行业创新案例”荣誉是对公司供应链深耕与产品研发硬实力的权威认证 [1] 资本市场表现与机构观点 - 公司于2025年2月12日以每股9.94港元发行价登陆港交所，首日开盘价10港元，当天市值一度突破230亿港元 [2] - 截至2025年12月，公司总市值已突破580亿港元 [2] - 2025年11月4日，高盛将公司纳入亚太区确信买入名单，预期其未来两年经调整净利润同比增长将超过20% [2] - 2025年12月15日，开源证券首次覆盖给予“买入”评级，看好其在性价比赛道及全国空白区域的增长潜力，预计未来全国开店空间超4万家 [2] 门店网络与市场策略 - 公司坚持“区域精耕”与“地域加密”策略，不盲目追求全国快速扩张 [3] - 该策略被行业专家称为“结硬寨，打呆仗”，有助于降低边际成本并实现品牌势能的指数级增长 [3] - 截至2025年6月30日，公司门店总数达11,179家，较去年同期的9,516家净增1,663家 [3] - 81%的门店位于二线及以下城市，43%的门店深入乡镇市场，是下沉市场的锚定者 [3] 财务业绩表现 - 2025年上半年，公司收入达56.63亿元，同比增长41.2% [4] - 2025年上半年，公司净利润为16.25亿元，同比大增121.5%，并超过去年全年的14.79亿元 [4] - 2025年上半年，公司基本每股净收益为0.72元，同比提升84.6% [4] 供应链与产品创新优势 - 公司构建了深厚的供应链护城河，其“鲜活”饮品战略在行业内有口皆碑 [5] - 公司在全国拥有22个仓库（含超60,000立方米多温区冷库）及高效物流网络，仓到店配送成本仅占GMV总额约1% [5] - 公司是行业内极少数能够向低线城市门店高频、稳定配送短保期鲜果、鲜奶及咖啡豆的品牌 [5] - 公司在产品创新上务实，顺应“清洁标签”趋势，通过供应链成本优势提升产品“质价比”，满足消费者对健康与品质的需求 [5][6]

报告行业投资评级 * 报告未对坦博尔公司或户外行业给出明确的投资评级 [1][2][3][4][5][35][60][96][111] 报告核心观点 * 坦博尔作为中国本土第四大专业户外品牌，凭借从羽绒服向户外领域的敏锐转型，以高质价比和功能性产品切入市场，并借助线上渠道和营销快速成长，但当前盈利能力因费用投入较大而存在波动和优化空间 [3][5][8][9][14][97][100] * 中国户外行业市场规模广阔且增长迅速，行业格局分散，为国产品牌提供了发展机遇，国产品牌增速已超越国际品牌 [3][36][40][43][47][52] 根据相关目录分别总结 1. 本土第四大户外品牌，借行业东风快速成长 * 坦博尔成立于2004年，以羽绒服起家，于2022年战略转型为“户外品质生活品牌”，2024年营收达13.0亿元，同比增长28%，零售规模位居本土专业户外品牌第四 [3][5] * 公司产品分为城市轻户外、运动户外、顶尖户外三大系列，覆盖从日常通勤到专业极限的不同场景，其中城市轻户外系列是核心收入来源，2024年收入9.2亿元，占总收入70.3% [8] * 公司收入保持高速增长，从2022年的7.3亿元增至2024年的13.0亿元，复合年增长率达33.0%，2025年上半年收入同比增长85.0%至6.6亿元 [9][10] * 公司盈利能力有所波动，毛利率在2023年达到56.5%后回落，2025年上半年为54.2%，净利率同期降至5.5%，主要因销售费用率从2022年的27.3%持续上升至2024年的39.0% [14][15][17] * 线上渠道已成为公司主力销售渠道，收入占比从2022年的31%提升至2025年上半年的53%，线上渠道毛利率同期由42%提升至53% [25][26][28][29] * 公司为家族企业，股权结构集中，董事长兼总经理王丽莉为实际控制人，合计持股62.2%，高管团队在服装及零售领域经验丰富 [30][33][34] 2. 中国户外市场空间广阔，国货品牌加码布局 * 2024年全球专业户外产业市场规模达11850亿元，同比增长6.5%，其中户外服饰规模7060亿元，占比约60%，是主要增长引擎 [36] * 2024年中国专业户外产业市场规模为2095亿元，同比增长9.8%，增速快于全球市场，其中户外服饰市场规模1319亿元，同比增长12% [3][40][43] * 中国户外市场格局分散，2024年前十大品牌市场份额合计仅占24.3%，坦博尔以20.3亿元零售额和1.5%的市场份额排名第七，本土品牌中位列第四 [3][52][53] * 国产品牌增长势头强劲，2019年至2024年零售额复合年增长率为16.2%，高于国际品牌的12.3%，预计2024至2029年将以19%的复合年增长率继续快速增长 [3][44][47] * 线上渠道增长迅速，中国户外市场线上销售额从2019年的220亿元增至2024年的528亿元，复合年增长率达19.1% [48][50] 3. 敏锐转型户外定位，质价比与营销快速破圈 * 公司于2022年抓住户外需求暴增的时机，将品牌定位从“高性价比羽绒服品牌”转型为“专业户外品质生活品牌”，产品体系从单一羽绒服拓展为全品类户外服饰 [61][62] * 产品定位中端市场，与国内外大牌错位竞争，承接了如波司登等品牌升级过程中产生的“平替”需求，质价比优势明显 [3][65][66] * 产品注重功能性，超过90%的产品采用性能更优的锦纶面料，并与全球顶尖面料商合作，品控严格，多项标准远超国家标准，如羽绒服绒子含量≥90%（国标≥50%） [67][68][69] * 公司持续加大研发投入，2025年上半年研发开支同比增长48.9%，拥有132人的研发团队及极寒实验室等设施 [70][71][72] * 线上渠道是增长核心引擎，通过加快布局线上自营店铺（从2022年28家增至2025年上半年100家）、建立自有直播中心、与KOL深度合作等方式驱动增长，2024年线上收入同比增长80%至6.3亿元 [74][75][77][78] * 线下渠道致力于从“销售终端”升级为“品牌体验枢纽”，通过打造沉浸式体验店提升品牌价值，截至2025年上半年拥有568家常设线下门店 [3][80][83][84] * 营销策略上，通过赞助奥地利单板滑雪国家队、中国国家北欧两项队等专业团队强化户外心智，并邀请钟楚曦等明星代言以覆盖更广受众，显著提升了在年轻消费群体中的影响力 [3][85][88][89][93][95] 4. 财务成长性较好，费用率仍有优化空间 * 公司收入成长性优异，2024年同比增长27.6%至13.0亿元，近几年保持25%以上的高增长，但经营利润呈现阶段性波动，2024年同比下滑40.5%至1.1亿元 [3][97][98] * 公司毛利率相对稳健，2024年为54.9%，高于雪中飞品牌（42.8%），但低于伯希和（59.6%）、波司登（69.0%）及安踏其他品牌（72.2%） [100][101] * 公司销售费用率持续上行，从2022年的27.3%升至2024年的39.0%，高于伯希和（33.2%）、波司登公司（32.9%）及安踏公司（36.2%），管理费用率相对稳定在7-8% [3][105][107][109]

行业核心观点 - 羽绒服行业正经历从“保暖功能性单品”向承载审美和情感价值的“生活方式单品”转型，消费逻辑从“看价格”的被动购买转向看重“质价比”和多元场景价值的“主动投资”[4][8] - 2000元已成为羽绒服消费的新门槛和关键价格带，消费结构明显上移，市场热度高涨[3][6][7] - 消费者对高价羽绒服的期待同步升级，决策更趋理性务实，核心聚焦于产品的硬实力（如具体参数）与软价值（如设计审美），并对市场存在的价格虚高、同质化等问题有清晰认知[9][13][14] 消费趋势与行为 - **购买意愿高涨**：近四成受访者今年购买了羽绒服，较去年同期的两成增长近乎翻倍[3] - **消费动机转变**：为“喜欢”买单成主流，近半数消费者将“有喜欢的风格/款式”列为购买首要原因，超三成消费者选择“想买件品质各方面更好的”[4] - **消费升级主力**：年收入10万—20万元的人群对“想买件更好的”意愿明显更高，月薪过万人群正进行羽绒服消费升级[5] - **预算结构上移**：预算在1000元及以下的群体占比从去年的77%收缩至51%，预算达到2000元及以上的消费者从10%扩张至35%[6] - **年龄与价格接受度**：90后对2000元价位接受度最高，2500元及以上的高端市场是85后展示经济实力的领域[6] - **款式偏好**：常规款是首选（超六成人选择），冲锋衣款/户外款超越轻薄羽绒服成为今年最受欢迎的款式，黑色亮面/哑光款紧随其后[10] 产品与价格分析 - **价格带锚定**：2000元成为中产羽绒服消费的心理锚点和品牌厮杀的关键价格带[6][7] - **品牌定价策略**： - 波司登天猫官方旗舰店前十款有八款定价超过2000元[7] - 北面、迪桑特等专业户外品牌将2000元作为“起步价”，部分款式突破3000—4000元大关[7] - 骆驼“喜马拉雅”系列中半数产品定价在2000元以上，坦博尔新款也有一半进入这一价格区间[7] - **市场热度**：天猫双11第一阶段平台羽绒服成交额同比增长超60%，京东平台同期高品质保暖服饰板块成交额环比增长显著[7] - **高端产品关注因素**：设计审美、人性化细节和专业度成为消费者最看重的三大购买因素[13] - 预算达2500元时，消费者对品牌背书的要求提升[13] - 至3000元价位，专业功能属性成为决策关键[13] - 价格突破4000元，设计审美是第一考量[13] 产品品质与参数要求 - **绒种偏好变化**：今年选择鹅绒的消费者占比36%，远超鸭绒的14%（去年选鹅绒人数比鸭绒低2.6%）[9] - **参数关注度提升**：54%的消费者在购买时会重点关注充绒量、蓬松度、清洁度等具体参数[9] - **高级标准共识**：充绒量200g+、蓬松度800+、清洁度1000+成为衡量羽绒服是否“高级”的共识标准[9] - **务实性升级**：近半数消费者对绒种持“无所谓”态度，更关注核心硬指标，追求预算内综合品质的均衡而非理论极致[9][10] 品牌竞争格局 - **受欢迎品牌**：2025年消费者关注或购买过的前十名品牌依次是波司登、优衣库、鸭鸭、雪中飞、北面、加拿大鹅、雅鹿、凯乐石、迪桑特、FILA，户外运动品牌占比近乎半壁江山[13] - **户外品牌优势**：户外品牌在2500元及以上价格带优势更为明显，因其构建了“专业功能+生活方式”的双重价值认同，高成本的技术与面料门槛使得赛道向头部品牌集中[13] - **品牌销售印证趋势**：高梵透露其今年销售主力集中于2000元中高端价位，黑金鹅绒服系列保持热度，融合非遗文化的“云锦系列”多款上市即快速售罄，轻量化、跨场景穿搭的“风衣壳”与“轻壳”鹅绒服也受关注[11][12] 市场增长动力与挑战 - **增长动力**：消费能力提升、产品功能时尚化与场景多元化创造新需求、新国标提升质价比优化供给是2025年羽绒服市场热销的三大动力[8] - **增长态势**：产业端数据显示市场较去年有所增长，但增长幅度有限，可能存在“北热南温”的区域差异[8] - **消费者痛点**： - “涨价过猛，价格虚高”是最突出的痛点，超六成消费者选择此项[14] - “充绒量低”和“同质化/疑似贴牌”等问题也高居前列[14] - 预算在2000元—2500元区间的消费者对“同质化”问题关注度更高，也更强烈感觉到该价位段产品“价格不稳定”[14] - **市场挑战**：中端市场价格已跃升高位，但产品的差异化价值和品质稳定性未能同步跟上，导致消费者对“价值感”存疑[14]

公司上市与独立运营 - 梦龙冰淇淋公司于12月8日正式在阿姆斯特丹、伦敦与纽约三地上市，成为全球少数多地挂牌的消费品公司之一，标志着从联合利华拆分独立完成 [3] - 上市首日表现亮眼：阿姆斯特丹交易所收盘价每股12.97欧元，涨幅6.31%，总市值约79.41亿欧元（折合人民币653亿元）；纽交所收盘价每股14.92美元，涨幅2.19%，总市值约91.35亿美元（折合人民币645亿元）；伦敦交易所收盘价每股11.22英镑，涨幅2.04% [3] - 公司总股本为6.12亿股，联合利华在分拆后保留19.9%的少数股权，并计划在五年内逐步出售 [4] - 公司首席执行官表示，独立后将更加敏捷、专注和雄心勃勃，拥有制定自身战略的自由，旨在实现增长、提高生产力并进行再投资 [3] - 分析师认为，独立上市后公司资金将更充裕，决策链条缩短，拥有更大自主性，能更灵活应对区域市场竞争并加速全球扩张 [2] 公司市场地位与财务表现 - 按2024年销售额计算，公司全球冰淇淋市场占有率高达21%，远超第二名Froneri的11%，蒙牛、伊利、雀巢等8家企业合计市占率仅12% [4] - 公司2024年营收接近80亿欧元，旗下汇集和路雪、可爱多、梦龙、Ben&Jerry's四大全球顶级品牌，覆盖从大众到高端的全品类矩阵 [2][4] - 此前作为联合利华的一部分，冰淇淋板块长期被视为盈利能力最低的业务，其剥离是联合利华“增长行动计划”的核心，旨在节省8亿欧元成本并重振增长 [4] 中国市场现状与竞争格局 - 中国市场是公司战略布局的“核心高地”，为公司全球十大市场之一，经营品牌包括可爱多、梦龙、和路雪和千层雪等 [2][6] - 按2024年零售额计算，可爱多和梦龙两个品牌分别位列中国市场第四、第五 [6] - 中国冰淇淋市场以大众市场为主，占比约80%，高端市场占20% [6] - 市场竞争激烈，面临伊利、蒙牛等传统品牌，以及蜜雪冰城、甜啦啦等现制冰淇淋与新茶饮跨界玩家的挤压，后者门店数量众多，销量可观 [2][6][7] - 分析师指出，本土品牌更灵活，更懂中国消费者口味与偏好，在市场竞争中更有优势 [7] 公司在中国面临的挑战与机遇 - 主要挑战在于激烈的市场竞争，以及作为外资品牌毛利率偏高，仍有下降空间 [7] - 关键挑战在于产品金字塔的建成速度，以及品牌能否在创新升级迭代的速度与质量提升后，兼顾质价比与性价比 [7] - 机遇主要来自中国市场的巨大空间，对跨国企业具有吸引力 [7] - 线上渠道销量随即时零售发展而提升 [7] - 分析师长期看好中国冰淇淋市场，因其高速发展、增长、扩容，以及冰淇淋销售常年化、女性消费群体日趋庞大 [7] 在中国市场的未来发展战略建议 - 本土化研发：开发更吸引中国本地消费者的产品 [9] - 营销创新：借鉴国内茶饮企业擅长的IP“联名”等方式，促进消费 [9] - 供应链优化：这对所有企业都非常关键 [9] - 场景拓展：加大力度探索更多的消费场景与渠道 [9] - 产品创新：推出更多口味，追求更健康，提供多样化产品体验 [8] - 价格策略：采取更有弹性的定价 [8]

2025年软饮料行业回顾 - 截至2025年11月28日，申万软饮料指数年初以来涨幅7.6%，相对上证指数和食品饮料指数的超额收益分别为-8.4%和12.4% [3][13] - 软饮料行业最新PE-TTM约28.3倍，位于近三年46%分位数，三季度以来板块估值水平回落 [3][13] - 行业销售额近年保持中高个位数增长，量增为主、价基本持平，其中MAT2503销售额、销售量、单价分别同比增长7.4%、7.2%、0.2% [3][13] - 2025年上半年软饮料全渠道销售额同比增速均为正，7月份开始转负且下滑趋势在8、9月有所扩大 [3][13] - 细分品类中，仅运动饮料连续3个季度保持较好增长，植物饮料上半年销额双位数增长但价格略承压，即饮果汁个位数增长、单价上行，其他品类销售额则不同程度承压 [3][13] 行业需求与增长韧性 - 疫后软饮料行业需求修复好于其他快消品，2023-2024年我国饮料品类销额同比增速分别为6.6%、8.7%，高于整体快消品的-0.5%、2.8% [6][16] - 2022-2024年申万饮料板块营收复合增速为12.8%，位列食饮子板块增速第三，2025年Q1-Q3营收同比增速分别为2.4%、17.8%、14.4% [6][16] - 需求韧性主要源于新品类（如无糖茶、功能饮料、中式养生水）满足消费者多样化需求，以及持续拓展下沉渠道 [6][16] 2026年宏观与品类展望 - 2025年10月CPI同比转正、PPI同比跌幅持续收窄且环比实现年内首次上涨，但企业盈利企稳回升仍需观察 [5][15] - 2025年下半年社零同比增速在高基数及补贴退坡影响下有所放缓，内需修复尚需时间 [5][15] - 软饮料在Z世代、千禧一代的渗透率达90%以上，消费能力强、注重悦己，驱动健康化、功能化及大包装趋势 [7][17] - 居民消费决策更偏理性，追求性价比/质价比，饮料大包装因百毫升更低价成为多场景首选 [7][17] 成本与竞争格局展望 - 展望2026年，核心原材料白砂糖、PET价格预计延续偏弱，瓦楞纸价格上涨有支撑，行业或持续受益成本红利但边际影响减弱 [7][17] - 2019-2024年，龙头公司营收CAGR为8.6%，归母净利润CAGR为15.5%，显著优于区域性及细分品类公司的-0.7%和4.6% [8][18] - 龙头公司优势强化原因包括在功能饮料、无糖茶等景气赛道市占率提升，以及迈向平台化，如东鹏饮料（性价比及下沉渠道）和农夫山泉（天然健康理念） [8][18] 2026年投资主线 - 主线一：优选景气赛道龙头，演绎行业增长红利与市占率提升逻辑，具体包括能量饮料及电解质水领域的东鹏饮料，以及无糖茶领域的东方树叶 [9][19] - 主线二：原材料及包材成本红利延续，关注业绩确定性较好且高分红率的公司 [9][19]

公司上市与市场地位 - 梦龙公司于12月8日在阿姆斯特丹、伦敦与纽约三地上市，成为全球最大的冰淇淋IPO [1] - 上市当日公司市值达78亿欧元（约合人民币642亿元）[3] - 公司是从联合利华拆分出的独立实体，拥有全球5大冰淇淋品牌中的4个，包括和路雪、梦龙、可爱多和Ben & Jerry's [3] 财务与运营数据 - 2024年冰淇淋业务收入达79亿欧元（约合人民币666亿元），调整后EBITDA为13亿欧元（约合人民币110亿元）[3] - 公司在全球冰淇淋零售市场的占有率约为21%，在全球运营着约300万个冰柜 [3] - 按2024年营收计算，旗下四大品牌均跻身全球前五：和路雪（28亿欧元）、梦龙（18亿欧元）、Ben & Jerry's（11亿欧元）、可爱多（7亿欧元）[4] 中国市场表现 - 2024年全年在华收入为3.17亿欧元（约合人民币26.16亿元），2025年上半年收入为2.7亿欧元（约合人民币22.29亿元），上半年同比增幅超两位数 [4] - 按2024年零售额份额计算，梦龙公司为中国第二大冰淇淋企业，旗下可爱多、梦龙品牌分别位列中国市场第四、第五 [4] - 截至2024年9月，梦龙公司在中国冰淇淋市场的份额大约为11% [4] 产品策略与定价 - 公司在中国市场专注于高端定位，首席执行官称中国可能是全球竞争最激烈的冰淇淋市场 [5] - 2025年年初加速产品创新，推出MARBLE大理石、布朗尼冰淇淋和醇巧筒等新品，定价延续高端路线 [5] - 京东平台显示，新品如4支梦龙甜查理草莓奶冻口味冰淇淋（62g）售价56.9元，2支梦龙甜酒风味布朗尼蛋糕冰淇淋（48g）售价39.9元，1支梦龙浓郁生椰拿铁醇巧筒冰淇淋（79g）售价29.9元 [5] - 2023年4月推出迷你梦龙，单支克重从65克减至42克左右，上市后深受欢迎，一度占据京东棒支冰淇淋热卖榜榜首 [6] 品牌信誉挑战 - 2021年被曝出“双标用料”风波，大陆版冰淇淋使用大比例植物油和少量奶粉，而国外版使用牛奶，引发消费者疑虑并影响品牌信誉 [6] - 2024年3月，因可能含有金属碎片，联合利华在英国召回多个批次的梦龙经典系列冰淇淋，但相关批次未在中国市场销售 [8] 市场竞争环境 - 近两年中国高端雪糕市场遇冷，5元以下平价雪糕成为市场消费主流，消费者对高价雪糕态度日趋理性 [9] - 消费者调研显示，价格敏感型消费者更愿意购买10元以下的雪糕，部分消费者认为梦龙性价比不高或变得“普通” [9] - 蒙牛、伊利等本土巨头及新锐品牌以“高质低价”抢占市场，加剧了市场竞争，钟薛高破产清算和哈根达斯关店印证了高价雪糕的生存困境 [9] 独立运营前景与挑战 - 分析师认为，梦龙独立运营后的优势在于专注度，可聚焦资源投入，叠加品牌效应、规模效应和完整供应链 [10] - 中国冰淇淋市场处于高速发展期，常年化消费趋势明显，女性客群持续扩大，为品牌提供增长空间 [10] - 行业竞争核心转向“创新升级迭代的速度”与“质价比与性价比两者如何兼而有之” [10] - 分析师指出，梦龙毛利率偏高，存在降价空间，能否建立完善的产品金字塔并实现精准分层，是立足中国市场的关键 [10]

山姆会员店及外资零售在上海的扩张与战略调整 - 山姆宣布上海浦东东店即将开业 这是其在上海的第7家门店 也是其在中国市场的第62家门店 [1] - 山姆在上海的布局始于2010年 自2019年起开店节奏明显加快 2023年上海门店数量达到6家 超越深圳成为全国门店数量最多的城市 [1] 外资零售业持续加仓上海市场 - 2025年1月至10月 上海新增各类首店848家 其中餐饮业首店498家 零售业首店275家 [2] - 同期新增高能级首店147家 包括全球及亚洲首店13家 全国及内地首店134家 合计占比达17.3% 品牌来源覆盖美国、法国、意大利、英国、韩国、德国等多个国家 [2] - 具体高能级首店案例包括：霍伽全球首家体验中心、蔻驰全球首家度假区门店、阿迪达斯三叶草全球旗舰店、法国萨洛蒙全球首家概念店、暇步士中国首家主题旗舰店、APORRO中国首店、CRISPI中国首店以及宝诗龙全球第三家旗舰店 [2] 外资零售业聚焦供给侧与需求侧的深度适配 - 应变之道一：扩大体验消费 例如LV“路易号”集首展、首店、首秀于一体 截至11月中旬累计接待观众逾36万人次 日均参观量超2500人次 [3] - 应变之道一案例：法国珑骧开设全球首家“珑骧之家” 弱化销售导向 以“家”为核心概念打造沉浸式体验空间 [3] - 应变之道二：强调“质价比” 例如山姆浦东东店推出1升装自有品牌西班牙进口牛油果油 价格直降10元至69.9元 金饰区热门手镯工费仅35元/克 低于品牌金店当日价格 [3] 拓展线上与下沉渠道寻求增长 - 应变之道三：向线上渠道和下沉渠道要增量 山姆在上海的“极速达”线上业务已覆盖除崇明外的所有区域 是覆盖度最深的地区 [4] - 应变之道三案例：肯德基在浦东和普陀区的菜市场内开设了两家“菜场店” 作为拓展下沉渠道的最新尝试 [4]

2025年软饮料行业回顾 - 截至2025年11月28日，申万软饮料指数年初以来涨幅7.6%，相对上证指数和食品饮料指数的超额收益分别为-8.4%和12.4% [1] - 软饮料行业最新PE-TTM约28.3倍，位于近三年46%分位数，三季度以来板块估值水平回落 [1] - 我国软饮料销售额近年保持中高个位数增长，量增为主、价基本持平，其中MAT2503销售额、销售量、单价分别同比增长7.4%、7.2%、0.2% [2] - 2025年上半年软饮料全渠道销售额同比增速均为正，7月份开始转负且下滑趋势在8、9月有所扩大 [2] - 细分品类中，运动饮料连续3个季度保持较好增长，植物饮料H1销额双位数增长但价格略承压，即饮果汁个位数增长、单价上行，其他品类销售额则不同程度承压 [2] 行业需求与基本面韧性 - 疫后软饮料行业需求修复好于其他快消品，2023-2024年我国饮料品类销额同比增速分别为6.6%、8.7%，高于整体快消品的-0.5%、2.8% [4] - 2022-2024年申万饮料板块营收复合增速为12.8%，位列食饮子板块增速第三，2025年Q1-Q3营收同比增速分别为2.4%、17.8%、14.4% [4] - 饮料行业需求更快修复、韧性更佳，主要受新品类（如无糖茶、功能饮料、中式养生水）满足消费者多样化需求，以及持续拓展下沉渠道等因素驱动 [4] - 2025年10月CPI同比转正、PPI同比跌幅持续收窄且环比实现年内首次上涨，但PPI转正时点及企业盈利企稳回升仍需观察 [3] - 中期维度考虑居民收入增速仍受资产价格拖累、消费意愿偏低及宏观环境弱复苏等影响，内需修复尚需一定时间 [3] 2026年行业发展趋势展望 - 展望2026年，可关注供给端优化的经营拐点机会、新品类新渠道推动的消费结构性增长、提振消费政策催化的行业β机会 [3] - 软饮料品类的健康化、功能化及更具性价比的大包装将依然是行业的重要发展趋势 [5] - 饮料在Z世代、千禧一代这两类关键消费群体的渗透率达到90%以上，二者形成对饮料的健康营养、功能、特殊饮食及情绪等方面的多元化需求 [5] - 居民消费决策更偏理性，饮料大包装的百毫升更低价满足消费者划算心理，也逐渐成为分享、健身、办公等多场景首选 [5] - 展望2026年，核心原材料白砂糖、PET价格预计延续偏弱，瓦楞纸价格上涨具备支撑性，饮料行业或持续受益成本红利但边际影响减弱 [5] 竞争格局与龙头公司优势 - 2019年以来龙头公司在营收抗风险性、成长性及利润率提升等方面表现好于区域性及细分品类公司，2019-2024年二类公司营收CAGR分别为8.6%、-0.7%，归母净利润CAGR分别为15.5%、4.6% [6] - 在行业品类结构性增长、终端竞争加剧背景下，龙头公司优势进一步强化 [6] - 景气赛道如功能饮料、无糖茶等行业龙头公司市占率提升，包装水行业格局松动，农夫山泉市占率有望持续修复 [7] - 龙头公司迈向平台化，赛道选择围绕需求景气、适配自身渠道特性、品类升级等趋势 [7] - 东鹏饮料核心竞争力在于性价比及下沉渠道，品牌力持续提升；农夫山泉则践行长期主义，"天然、健康"理念深入人心，两大超百亿单品验证平台化能力 [7] 投资主线与关注领域 - 主线一：优选有增速的景气赛道、紧握行业龙头，演绎行业增长红利+市占率提升逻辑 [1] - 主线二：原材料及包材成本红利延续，业绩确定性较好+高分红率 [1] - 建议在饮料内部的结构性成长赛道，优选功能饮料及无糖茶行业龙头 [1] - 利润端，饮料行业原材料及包材成本红利预计延续，持续关注各企业竞争策略及新品进展 [1]

中国零售业底层逻辑的转变 - 年轻消费者购物观念发生根本性转变，从攀比价格昂贵转向追求购买便宜，“买贵了”成为其最怕听到的话，这一转变正在改写中国零售业的底层逻辑 [1] 极致性价比品牌的崛起：以幸运咖为例 - 幸运咖成为消费变革的典型样本，截至11月，其全国门店数量已突破10000家，扩张速度超越其他品牌 [1] - 公司成功的关键在于极致的性价比，例如将一杯美式咖啡的价格定为5.9元，击穿行业价格底线，同时保持味道和用料品质 [1] 线下消费场景的趋势蔓延 - 消费观念转变已从咖啡店快速蔓延至整个线下场景，奥特莱斯从边缘清仓场转变为都市青年的周末据点 [3] - 截至2025年6月前，全国205家品质化奥特莱斯总销售额同比增长近9%，客流量逼近9亿人次，周末呈现停车场爆满、排队试鞋的新常态 [3] - 年轻人消费追求“不亏本的精致感”，目标是用同等预算购买更高一级的品质生活，体现为“花得聪明”而非“凑合” [3] 电商领域的折扣消费趋势 - 在电商领域，折扣消费趋势同样明显，以唯品会为例，2025年第三季度其SVIP活跃用户数同比保持两位数增长 [5] - 这些SVIP用户贡献了平台51%的商品交易总额（GMV），表明越来越多人倾向于通过品牌特卖和抢折扣方式购物 [5] 平台服务与供应链能力 - 电商平台通过“加量不加价”的服务强化吸引力，例如唯品会与全球超过46000个品牌合作，并拥有一支上千人的买手团队 [6] - 该平台将许多大牌商品价格维持在3至7折，并全面接入中国中检正品管理库，由鉴定师对奢侈品进行全检，以保障正品 [6] 新一代消费者的价值主张 - 年轻消费者选择平台和品牌的核心驱动力是“值得”而非单纯的“便宜”，他们开始在折扣中寻找秩序，在性价比中建立标准 [8] - 消费行为从“情绪消费”转向“理性选择”，不再盲从“越贵越好”的逻辑，也不轻信广告与情怀，转而坚信“质价比” [8] - 这种转变被视为一种认知升级和自我主张，其核心是“花得更值，才是真的会过” [8]