中国创新药 出海黄金时代，游到海水变蓝 20250924 摘要 MNC 面临专利悬崖，手握大量现金，积极寻求与中国创新药企合作，以 应对收入下降风险。默沙东和 BMS 等公司未来五年面临高达 60%以上 的专利悬崖，促使它们通过 BD 交易弥补损失。 中国创新药企的临床数据质量显著提升，在国际舞台上获得更多认可。 2025 年 ASCO 会议上，中国 LBA 占比达 20%，总量达到 73 项，表明 中国创新药学术地位显著提升，为创新药出海奠定基础。 肿瘤领域正从 PD-1 加化疗转向下一代 I/O 加下一代 ADC。MNC 在肿瘤 BD 中的重点是下一代 I/O 和 ADC，中国创新资产包括 PD-1 VEGF、PD-1 IO2 等，潜在买家包括阿斯利康、辉瑞、默沙东等。 代谢领域从单纯追求减重到综合管理，包括 GLP-1、口服 GLP-1 以及减 脂增肌方向。礼来与 Amgen 的 AML 数据表明其降钙素选择性激动剂安 全性较高，减重幅度与 GLP-1 相当，并显示出明显保肌效果。 自免领域新兴靶点如 STAR6 以及工程学方向革新如双抗 TCE Protect 是重要方向。艾伯维、强生、赛诺菲等龙头企 ...

Eli Lilly (NYSE:LLY) FY Conference September 25, 2025 08:00 AM ET Company ParticipantsLucas Montarce - EVP & CFOMichael Czapar - SVP - IRConference Call ParticipantsCourtney Breen - Senior Research Analyst - US BiopharmaCourtney BreenFantastic. Hi, everyone. Thank you so much for being with us here today. I am thrilled to have with me Lucas Montarce, CFO of Lilly, and Mike Czapar, and I'm going to say your last name incorrectly, undoubtedly the Head of IR for Lilly as well. For those of you who do not know ...

（原标题：从GSK到奥利佳：21年老将跳槽，跨国药企迎转型阵痛） 21世纪经济报道记者季媛媛报道 齐欣在葛兰素史克（GSK）的二十一年职场征程画上句点，映射出跨国制药巨头在中国市场的战略重组与产业巨变。 9月13日，前GSK高管齐欣（Cecilia Qi）在社交平台宣布，加盟奥利佳（DCH Auriga）担任首席执行官。这一决定，距离她离开服务二十一年的 GSK尚不足两周。 此次资深管理者的职业转换，折射出跨国药企在中国市场面临的深刻调整。GSK发布的上半年财务报告显示，2025年上半年总营收达到155.02亿 英镑（约合201.57亿美元），同比增长5%。作为疫苗领域的领军企业，GSK在疫苗领域的收入达到41.86亿英镑（约合54.43亿美元），同比增长 1%。其中，呼吸道合胞病毒疫苗Arexvy的销售额为1.44亿英镑（约合1.87亿美元），同比下跌39%。而带状疱疹疫苗Shingrix的销售额为17.20亿英 镑（约合22.36亿美元），同比下降1%。 根据报告，GSK预计2025年全年的营业收入将增长3%～5%，核心营业利润将增长6%～8%。 有券商医药行业分析师向21世纪经济报道记者透露，齐欣的离职 ...

（原标题：从开创性合资到战略性退出，跨国药企在华战略转型加速） 21世纪经济报道记者季媛媛报道 十年"黄金期"后，跨国药企在华生存环境发生了转变，已然进入了周期性调整阶段。 近日，21世纪经济报道记者从接近百时美施贵宝（BMS）的相关人士处获悉，BMS已签署协议出售其在华合资企业中美上海施贵宝制药 （SASS）60% 的股权。但此举不会影响 BMS 在中国的核心业务。 对于买方身份，该人士指出，接盘方为高瓴资本。对此，21世纪经济报道记者向高瓴资本确认消息真实性，截至发稿，高瓴资本方面未有回复。 不过，从业内流传的文件可以看出，该交易预计将于2026年初完成，BMS在相关邮件中表示，此次资产剥离计划体现了公司不断演进的网络战 略，有助于BMS将内部资源聚焦于最具增长潜力的核心领域，同时借助具备本地化制造与市场经验的外部合作伙伴，进一步优化业务布局。 百时美施贵宝是一家全球领先的生物制药企业，自1982年进入中国市场，与上药集团、国药集团共同投资成立了中美上海施贵宝制药有限公司。 该企业坐落于上海市闵行区，是中国改革开放后首家中美合资制药企业，具有标志性意义。高瓴资本由张磊于2005年创立，是亚洲地区资产管理 ...

核心观点 - 报告整体聚焦于2025年8月中国经济金融数据表现、行业政策动态及市场趋势 强调经济延续放缓态势 亟需政策加码支撑 同时关注银行业信贷结构优化、非银金融资本运作、医药生物海外地缘扰动、电子行业自主替代及A股市场技术面多空争夺 [6][12][17][21][26][34] 银行业"量价质"跟踪 - 8月社融余额同比增长8.80% 较前值9%回落 金融机构人民币贷款同比增长6.8% 符合7%目标增速 [6] - 企业短期贷款增加700亿元 同比多增2600亿元 受益于制造业景气回暖及服务业贴息政策 而居民中长期贷款仅增200亿元 同比少增1000亿元 反映房地产需求疲弱 [7] - M1同比增长6.0% 较7月末回升0.4个百分点 存款活化明显 因汇率预期改善、化债资金到位及资本市场表现触发存款搬家 [9] - 企业新发放贷款利率降至3.1% 同比降40BPS 存款利率同步下调 预计2025年息差压力小于2024年 [11] 国内经济数据观察 - 8月社零同比增3.4% 较前值3.7%放缓 餐饮收入升至2.1% 但商品零售拖累整体 主因"以旧换新"补贴需求前置 相关品类零售同比从5月13.6%回落至8月4.4% [13] - 规上工业增加值同比5.2% 环比0.37% 接近5年季节性 中下游设备类行业如运输设备、电子设备增速回落 受"反内卷"政策影响 [14] - 固投累计同比0.5% 民间投资当月同比降至-8.0% 制造业投资当月增速-1.3% 基建投资受天气及高基数影响 广义口径回落至-6.4% [15] - 地产销售同比-10.6% 投资同比-19.5% 创2022年11月以来新低 后续面临高基数压力 [16] 医药生物行业动态 - 板块周跌0.36% 跑输沪深300指数1.74个百分点 PE估值31.72倍 处于历史中低位 子板块中医疗器械涨2.23% 医药商业涨1.44% [17][18] - 特朗普政府拟限制美国药企从中国获取研发管线 涉及癌症、肥胖等领域药物 但面临跨国药企游说及法律挑战 预计实际影响有限 [19] - 创新药产业链景气度维持高位 建议关注业绩优秀的创新药链企业如特宝生物、荣昌生物 [19][20] 非银金融行业周报 - 非银指数周涨0.3% 券商与保险分化 保险指数超跌1.1个百分点 市场股基日均成交额27680亿元 环比降10.2% [21][22] - 公募保有规模持续增长 权益基金达5.1万亿元 较年初增5.9% 券商系市占率环比升0.2个百分点至27.4% 银行系份额下降 [23] - 太保发行155.56亿港元零息H股可转债 初始转换价39.04港元/股 溢价18.8% 用于支持保险主业及三大战略 提升资本实力 [24] 电子行业周报 - 电子指数周涨6.15% 领涨申万一级行业 半导体子板块涨6.52% 电子元器件涨11.33% [30] - 苹果发布iPhone17系列 搭载台积电3nm制程A19/A19 Pro芯片及自研WiFi7芯片N1 基带芯片C1X性能提升2倍 有望拉动换机需求 [28] - 商务部对美进口模拟芯片发起反倾销调查 涉及德州仪器、ADI等企业 指控倾销幅度超300% 占中国市场份额41% 利好国产替代进程 [29] A股市场技术面 - 上证指数跌0.26%至3860点 日线MACD未金叉 30分钟线指标走弱 但短期均线支撑仍在 深成指和创业板分别涨0.63%和1.52% 创波段新高 但日线MACD属高位金叉 需提防获利盘回吐 [34][35] - 汽车整车板块涨1.45% 突破箱体压力 日线指标金叉共振 大单资金净流入18.9亿元 但波段涨幅已超86% 需关注量价变化 [36] 跨境投融资改革 - 外汇局深化跨境投融资改革 取消外商直接投资前期费用登记及境内再投资登记 允许利润境内再投资 [32] - 高新技术企业跨境融资便利化额度提至1000万美元 部分企业可达2000万美元 资本项目收入支付负面清单缩减 取消非自用住宅购房限制 [33]

美国拟议制裁方案 - 特朗普政府拟议行政令草案包含两大核心条款 针对中国创新药BD授权环节[2] - 第一重条款要求CFIUS对美国药企收购中国在研药物权益实施强制安全审查 可能延长交易周期并增加成本[3] - 第二重条款要求FDA对中国临床数据实施更细致审查并收取更高监管费用 进一步提高美国市场准入门槛[4] - 中国创新药对美国市场依赖度高 License-out交易达83项同比增长57% 总金额845.31亿美元同比增长185%[3] - 中国创新药在美临床试验成功率仅1.7% 仅两款PD-1抑制剂获FDA批准上市[4][6] 中国政策应对措施 - 国家药监局将创新药临床试验申请审评时限从60个工作日压缩至30个工作日 缩短近一半[1][7] - 政策覆盖中药 化学药品 生物制品1类创新药临床试验 满足三条标准之一即可适用[7] - 2018年已实行临床试验默许制及pre-IND沟通制度 此次新增30日通道进一步优化审评效率[8] - 2025年上半年国内创新药获批43个同比增长59% 国产创新药占比达93%[9] - 中国在研新药数量占全球超20% 跃居全球新药研发第二位[9] 医保支持政策体系 - 国家医保局发布《支持创新药高质量发展的若干措施》构建研发+支付全链条支持体系[9] - 增设商业健康保险创新药品目录 为高值创新药提供新支付通道[10] - 实施"三除外"政策 商保目录药品不计入医保自费率指标等 解除医疗机构使用顾虑[10] - 医保数据在安全合规基础上用于研发 助力企业精准定位临床需求[10] - 优化挂网程序 要求医疗机构3个月内召开药事会 创新药不受"一品两规"限制[10] - 优化医保目录续约规则 销售超预期或新增适应症时降价幅度更温和[10] 行业影响与发展趋势 - 审评提速大幅缩短研发周期 在10年10亿美元10%成功率的行业定律下提升效率[8] - 增强中国在全球研发网络吸引力 推动MNC将中国纳入早期研发计划[9] - 临床数据获取速度优势提升国际交易议价权 头部CRO更能承接临床试验提速需求[11] - 政策引导企业将本土市场作为基本盘 同时通过全球化合作对冲单一市场风险[9][11] - MNC面临上千亿美元专利悬崖危机 需引入新产品管线 中国管线具有更优投资回报率[6]

行业投资评级 - 超配评级 [1] 核心观点 - 医药生物板块当前PE估值31.72倍，处于历史中低位水平，相对沪深300估值溢价137% [3][18] - 创新药产业链仍是景气度最高方向，建议持续关注业绩表现优秀的创新药链绩优股 [4][30] - 特朗普政府潜在行政命令限制美国药企从中国获取研发管线，但预计面临强大利益集团游说和法律挑战，实施可能性低 [4][27][30] 市场表现 - 上周医药生物板块整体下跌0.36%，跑输沪深300指数1.74个百分点，在申万31个行业中排名第29位 [3][11] - 子板块涨幅前三为医疗器械(申万)2.23%、医药商业(申万)1.44%、医疗服务(申万)0.51% [3][11] - 年初至今板块整体上涨26.80%，跑赢沪深300指数11.88个百分点，排名申万行业第8位 [13][16] - 子板块年初至今涨幅：医疗服务(申万)46.88%、化学制药(申万)44.99%、生物制品(申万)20.95%、医疗器械(申万)15.53%、医药商业(申万)3.89%、中药Ⅱ(申万)1.73% [13][19] - 个股方面上周上涨262只(占比55.27%)，下跌201只(占比42.41%)，涨幅前五为振德医疗41.26%、浩欧博27.96%、济民健康25.88%、康为世纪23.23%、奥精医疗20.47% [3][25][26] 行业要闻 - 特朗普政府讨论起草行政命令草案，拟限制美国制药企业从中国获取研发管线中的药物和技术，涉及癌症、肥胖、心脏病和克罗恩病等领域 [4][27][28] - 美国大型制药公司如辉瑞和阿斯利康通过中国许可低成本实验药物丰富产品线，潜在禁令可能引发药物短缺和创新放缓 [4][28] - 支持者包括彼得·蒂尔、谢尔盖·布林等，认为中国生物技术是对美国的"存在性威胁" [29] - 反对派来自制药巨头，强调中国药物对美国创新的不可或缺性，警告全面切断将造成"混乱" [29][30] 投资建议 - 建议关注创新药、研发外包、上游试剂等业绩增速优异板块 [4][30] - 推荐个股组合：特宝生物、荣昌生物、贝达药业、众生药业、开立医疗、华厦眼科 [5][31] - 关注个股组合：科伦药业、千红制药、益丰药房、康泰生物、百普赛斯、羚锐制药 [6][32] - 专利悬崖可能导致跨国药企超2364亿美元潜在损失，中国低成本高质量研发管线成为重要补充 [4][30] - 即使中美交易受限，中国药企可转向欧洲等市场合作伙伴，美国药企可能错失优质资产 [4][30]

政策草案内容 - 美国特朗普政府起草行政命令 计划对中国药品实施严格限制 包括切断中国研发药物供应渠道 加强美国制药公司从中国购买药物的审查 以及要求FDA进行更严格审查并收取更高监管费用[4] 市场反应 - 消息传出后 百济神州 再鼎医药 传奇生物 辉瑞 阿斯利康 葛兰素史克等药企股价均有不同程度下跌[1] - 百济神州9月10日盘中股价跌幅一度达12% 但9月11日较前一日强势反弹6.93%[1] - 美国资本集团增持百济神州港股88.2648万股 持股比例由4.96%升至5.02%[3] 行业影响分析 - 政策可能对美国制药业供应链和患者获取创新疗法造成负面影响[1] - 中国创新药凭借研发效率 成本优势及政策红利 将成为填补全球1150亿美元专利悬崖的关键力量[5] - 到2040年中国研发药品预计在中国境外创造约2200亿美元收入 占美国FDA批准总量35%[5] - 近200种药物即将失去专利保护 包括69种年销售额超10亿美元的重磅药物[5] 机构观点 - 高盛认为政策对百济神州 传奇生物等在美国市场有稳固根基的企业股价冲击较小[8] - Jefferies指出反对打压阵营得到辉瑞 默克 阿斯利康等跨国公司支持[7] - 国泰海通证券强调该行政令难以落地 并持续推荐百济神州[10] - 西南证券表示港股创新药板块利润上半年首次扭亏为盈[9] - 中信证券认为A股和港股医药板块上涨主升浪有望中长期持续[9] 全球合作趋势 - 跨国公司正面临药品定价潜在下降和2025年开始的重磅药物专利到期压力[7] - 从中国授权引入资产可为跨国公司提供更好成本效益和更具竞争力定价[7] - 生物科技公司正在重塑全球生物制药创新格局[11] - 低成本高效率的创新资产已成为MNC对抗专利悬崖重要解决方案[11]

白宫行政命令草案影响 - 白宫正在起草行政命令 可能对中国仿制药和创新药企业在美国业务拓展施加更严格审查 特别是创新药授权交易[1] - 具体政策细节尚未公布 但预计包括对中国制药和生物技术公司向美国公司进行创新药授权加强审查[1] 市场影响评估 - 短期对市场情绪影响大于对中国创新药行业或商业开发趋势造成的实际损害[1] - 美国政策制定者可能更频繁发出对中国生物技术板块不利声音 引发短期市场波动[3] 全球制药行业背景 - 全球大药企面临双重压力：美国《通胀削减法案》带来的降价压力和巨大专利悬崖风险 特别是2027年之后[2] - 未来1-2年成为大药企加强产品管线的黄金时期[2] - 全球大型制药公司已对此项行政命令进行游说反对[1][2] 中国资产优势 - 中国资产具有供应充足 研发进展领先 临床成本低等特点 契合全球大型制药企业需求[2] - 中国商业开发扩张因这些优势而持续推进[2] 交易执行可行性 - 禁止中国创新药专利交易技术难度很大 中国企业可通过专利拥有者中介机构进行商业开发 如新设立公司或海外实体[2] 长期行业前景 - 即使行政命令实施 对中国生物技术公司商业开发造成的实际损害也很小[3] - 对长期商业开发和增长前景保持乐观 中国资产对外授权趋势将难以阻止[3] - 中国医疗保健行业在2025年上半年已因美国对药品征收关税等因素经历短期调整[3]

行业与公司 - 行业涉及创新药及产业链、CRO、CDMO、科学试剂板块[1] - 公司包括康方生物、恒瑞医药、中国生物制药、信达生物、药明康德、百济神州等[1][6][14] 核心观点与论据 **中国创新药全球化驱动力** - 中国下一代免疫疗法（IO）双抗引领全球技术浪潮 实现对PD-1疗法突破 包括冷肿瘤、PD-L1低表达等领域[2] - 抗体-药物偶联物（ADC）从跟随到引领创新 展现广谱有效潜力产品[2] - 代谢领域快速追随并具备超越可能 自免新兴靶点开拓、双抗演进及蛋白降解技术（ProTAC）突破[2] - 年底或明年期待数据读出 成为中国创新药出海持续动力[2] **跨国药企挑战与机遇** - 跨国药企未来五年专利悬崖占收入比例高达40%以上 个别公司达百分之六七十[3] - 企业手持高额现金 达百亿甚至200亿美元 有能力且有意愿持续进行业务发展（BD）[4] - 通过引进中国资产实现双赢[4] **中国创新药全球化路径优势** - 路径模式多样 包括出海、业务发展、新公司联合开发等方式 适配不同发展阶段企业[5] - 地域多极化 与欧美、东南亚、中东等地区合作比例占业务发展三四成 应对外部扰动[5] **创销板块表现** - 上半年创销板块整体健康 上行趋势明显[6] - 创新药公司表现优异 医保产品放量贡献显著 如康方生物、恒瑞医药、中国生物制药、信达生物等[6] - 创项占比提升 带动利润率优化[6] **恒瑞医药业绩** - 上半年收入增长15.88% 归母净利润增长29.67% 扣非规模同比增速超20%[7] - 畅销产品增加 下半年业绩预计进一步优化和提升[7] - ESMO大会预计披露更多数据[7] **康方生物表现** - 上半年收入14.02亿元 同比增长49.20%[8] - API12在WCLC发布优质数据 ESMO大会预计披露更多数据包括HAMN6一线数据更新[8] - AK104进行全球肝癌临床试验 First in class双抗值得关注 临床进度较快多处于一二期阶段[8] **CRO行业发展** - 经历前两年调整后进入新阶段 2023-2024年因医药市场投资遇冷及新冠大订单高技术影响承压[10] - 2023年底海外市场需求复苏 2024年国内创新药资产进入临床中后期 出海趋势明确[10][11] - 2025年上半年港股市场活跃及科创板未盈利企业上市通道重启 推动国内需求复苏[11] - 未来发展驱动力包括全球创新需求延续及研发支出持续增长、海外投资恢复及创新药企需求传导、国内创新药加速全球化、国内产能和人员调整完成供给端格局改善[12] **地缘政治影响** - 美国商务工业和安全局曾将药明生物纳入UVO名单 后名单移除担忧缓解[13] - 美国提出生活安全法案但最终搁置 2025年7月未重启立法流程[13] - 中国企业积极建设核心能力加快海外布局 如康得生物、康龙、凯莱英等海外产能布局缓解客户担忧[13] **CDMO龙头企业增长** - 药明康德上半年收入增长21% 归母净利润增长102% 手订单570亿元同比增长37%[14] - 另一家CDMO龙头上半年收入增长62% 净利润增长53% 经调整净利润增幅50% 未完成订单13.3亿美元同比增长58%[14] - 受益ADC产业蓬勃发展及出海势头强劲 未来两至三年维持高速增长[14] **科学试剂板块趋势** - 发展逻辑围绕国产化替代及尝试出海 目前以进口品牌为主导[15] - 细分赛道国产龙头公司展现替代趋势 但受下游创效投融资波动影响较大[15] **国产化替代进展** - 2024年下半年进入触底阶段 2025年上半年触底企稳[16] - 收入同比下滑2.98% 归母净利润同比增长25% 合同负债同比增长15%[16] - 环比增速持续收窄 从2024年Q1下滑8%降至2025年Q2下滑2%[16] - 利润端2025年Q2由负转正 毛利率从48.2%提升至49.92% 管理费用率下降 研发销售费用稳健[17] - 下游投资恢复和需求改善 上游板块需求持续向好[17] - 表现突出公司包括百普赛斯、奥浦迈、纳微科技等细分领域龙头企业[18] **信达产品市场前景** - PD-L1单抗双抗产品上半年读出重要后线实体瘤数据 患者生存期亮眼 与ORR、DCR及DOR数据相关[19] - 作为二代L药物 具有热肿瘤超越和冷肿瘤突破两大优势 覆盖更多患者群体 对冷肿瘤患者有利 国际化前景广阔[19] **格力制药GLP-1类药物潜力** - 公布临床前及临床数据 半衰期与AUC参数决定临床效果 同等剂量下AUC优于礼来欧药[20] - 一期人体数据显示良好趋势 二期数据预计年底出炉 设计优秀有望实现显著体重下降效果 市场潜力巨大[21] **中国创新药研发趋势** - 逐步从follow转向first in class产品 如热景、树袋神、信达等公司核心资产具备全球竞争力[22] - 研发水平提升 国际化趋势未受影响[22] **百济神州发展** - 未来发展稳定 核心产品本地化生产不受贸易关税影响[23] - 参与谈判时间较晚不影响近期放量 布局多个管线包括GK4 APP等新项目 今年推出多项新数据[23] - 超跌后为良好买入机会[23] **海底神舟销售预期** - 未来销售预期稳定 营收环比增长17% 不良法对美国销售影响小[24] - 主要供应商已过批 布局新供应商 BTK组合疗法显示BIC潜力 有望延长德芙替尼生命周期[24] - 长期销售放量预计维持高增长速度[24]