公司财务表现 - 2025年第三季度营收同比增长28.2%至57.97亿元，创单季新高，毛利润同比增长28%，毛利率提升至44.7% [1] - 归母净利润4.41亿元，同比减少31%，经调整净利润7.67亿元，同比增长12%，经调整净利率为13.2% [1] - MINISO品牌营收52.2亿元，同比增长23%，TOP TOY品牌营收5.7亿元，同比增长111.4% [1] - 全球门店总数达8138家，其中MINISO 7831家，TOP TOY 307家 [1] - 集团同店GMV实现中个位数增长，中国名创品牌同店GMV实现高个位数增长 [1] - 2025年第一季度营收44.27亿元，同比增长18.9%，经调整净利润5.87亿元，同比下降4.81%，净利润率从16.6%降至13.3% [3] - 2025年第二季度营收49.7亿元，同比增长23.1%，毛利率44.3%，经调整净利润6.9亿元，同比增长10.6%，经调整净利率13.9% [3] 商业模式分析 - 公司商业模式从强调“质优价低”转向追求极致产品力，而非极致成本效率 [5][6][8] - 通过计算，名创商品毛利率接近60%，远超硬折扣零售商水平 [7][8] - 加盟商体系下，门店租金费率高达17.5%，而硬折扣选手可将租金压缩在营收5%以内 [9] - 公司战略转向“开大店、做IP”，旨在创造兴趣消费场景，模糊价格敏感度 [8][12] - 公司本质是“以零售为幌子的品牌+IP供应链+加盟商渠道强管理”的公司，而非传统零售渠道 [12] 行业对比与竞争定位 - 极致产品力商业模式代表（如苹果、茅台、泡泡玛特）可维持高毛利，极致成本效率商业模式代表（如Costco、拼多多）依靠低毛利和高周转 [4][8] - TOP TOY所处潮玩品类增长迅速，但公司与泡泡玛特在IP理解和打造上存在差距 [13][14] - 公司面临两头不到岸的风险，既不具备独一无二的产品力，又不具备极致成本效率，可能遭遇更极致竞争对手的冲击 [14][15] - 公司当前市盈率达21.5倍，后续将并表亏损的永辉业务，估值并不便宜 [13] 战略转型与风险 - 公司战略转型接近风投逻辑，通过大店模式和IP化试图让消费者接受较高价格 [12] - 这种转型的确定性较低，未来可能出现同店GMV双位数下滑的情况 [12][15] - 短期业绩回暖可能类似唯品会等公司的回光返照，长期趋势受抖音等新渠道冲击 [13] - 在潮玩赛道，泡泡玛特被视为更具IP复利资产的标的，在成本效率赛道，拼多多被视为更优选择 [14]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司25Q3营收57.97亿元，同比增长28%，调整后归母净利润7.67亿元，同比增长11.7% [2] - 同店复苏趋势有望延续，全球化IP设计零售定位持续拓展成长空间，公司IP零售集团的成长路径愈发清晰 [4] - 预计25/26/27年公司调整后归母净利分别为29.6/34.2/42.1亿元，当前股价对应P/E分别为15/13/11X [5] 业绩简评 - 25Q3调整后归母净利率13.2%，同比下降2个百分点 [2] 经营分析 - 25Q3国内名创营收29.09亿元，同比增长19.3%，海外名创营收23.12亿元，同比增长27.7%，TOPTOY营收5.75亿元，同比增长111.4% [3] - 国内名创Q3同店实现高个位数正增长，截至Q3门店数量达4407家，同比增加157家，环比增加102家 [3] - 海外名创3Q GMV同比增长27.5%，同店低个位数上升，截至3Q25海外总门店数3424家，同比增加488家，环比增加117家 [3] - TOPTOY截至Q3门店数量为307家，同比增加73家，Q3同店增长中个位数 [3][4] - Q3毛利率44.7%，同比微降0.2个百分点，总体平稳 [4] - Q3总开支14.3亿元，同比增长43.5%，主因公司为推动业务发展而对战略性海外直营门店投资 [4] 盈利预测与估值 - 预计25/26/27年营业收入分别为212.63亿元、261.59亿元、318.55亿元，增长率分别为25.12%、23.03%、21.77% [10] - 预计25/26/27年调整后归母净利润分别为29.64亿元、34.19亿元、42.08亿元，增长率分别为8.96%、15.35%、23.07% [10] - 当前股价对应调整后P/E分别为15X、13X、11X [5][10]

公司核心人物动态 - 董事长张轩松及其一致行动人拟减持公司股份不超过9075万股（占公司总股本1%），预计套现约4.3亿元[3][6] - 张轩松家族近年持续减持，其兄张轩宁于2023年3月以均价3.32元抛售9048万股，套现金额超3亿元[6] - 副总裁罗雯霞于减持计划公布前四天完成减持10.87万股，套现约49.89万元，持股比例降至0.0036%[7] - 北京京东世纪贸易有限公司于7月3日减持1.14亿股，套现超6亿元，持股比例降至1.68%，不再是5%以上股东，其累计投资约62亿元，整体亏损约20亿元[7][8] 公司财务状况 - 2025年前三季度营业收入424.34亿元，同比下降22.21%，归母净亏损约7.1亿元，同比扩大8倍以上[8] - 自2021年起连续亏损，2021年至2024年累计亏损超95亿元，叠加2025年前三季度，近五年累计亏损超102亿元[8] - 截至2025年第三季度末，总资产316.2亿元，总负债281.29亿元，资产负债率高达88.96%，流动比率仅为0.63[22] - 账面货币资金33.58亿元，为近10年来最低，按年均亏损近20亿元的速度，现金流恐撑不过两年[23] 门店运营与调整 - 门店数量急剧收缩，从2023年底的1000家缩减至2025年9月30日的450家，21个月内超半数门店关闭，累计关闭门店达325家[10] - 2025年第三季度净关店102家，新开门店仅2家，关店潮持续[10] - 公司推进“胖东来模式”门店调改，常规门店调改投入介于500万至800万元，部分小型门店为300万元[10] - 公司拟投资55.97亿元用于298家门店升级改造，据此计算单店调改成本高达1800多万元，是常规成本的2.25倍[10][11] 战略投资与市场表现 - 名创优品创始人叶国富于去年9月23日斥资62.7亿元收购永辉超市29.4%股份，成为第一大股东[14] - 收购后永辉超市股价一度大幅上涨，截至2025年1月23日收盘价5.95元/股，较收购价2.35元/股上涨153.19%，叶国富获得约96亿元浮盈[15] - 但股价随后大幅回调，截至2025年11月21日报收4.01元/股，较年初高点接近腰斩，年内累计跌幅超30%[19] - 对永辉的投资已拖累名创优品财务，2025年第二季度报表出现来自永辉的1.19亿元亏损分摊，每个季度还需承担约500万元收购相关费用摊销[24] 行业关注与外部评价 - 胖东来创始人于东来公开质疑永辉超市的调改未学到核心，指出胖东来模式核心是员工高工资、高福利，质问永辉郑州信万店“月赚200万了为何不涨工资”[12] - 于东来强调“把60%-70%利润分给员工，比任何口号都管用”，并表示“学就学全学，学一半就别碰”[12] - 公司规划在2026年完成所有门店的调改，此时间点被寄予厚望，视为摆脱亏损泥潭的关键窗口期[3][25]

公司股价表现 - 名创优品港股股价在交易时段内再次下跌超过6%，具体跌幅为6.48% [1] - 公司股价报收于36.68港元 [1] - 该股成交额达到1.88亿港元 [1]

股价表现 - 名创优品股价再跌超6%，截至发稿跌6.48%，报36.68港元，成交额1.88亿港元[1] 第三季度财务业绩 - 公司第三季度实现营收57.97亿元，同比增长28.2%，超过25%至28%指引范围的上限[1] - 期内归属母公司的净利润为4.41亿元，相比去年同期的6.42亿元下滑超30%[1] - 三季度毛利率同比微降0.2个百分点，主要因产品结构调整[1] - 股份支付薪酬开支1.8亿元，主要与TOPTOY股权激励相关[1] - 剔除股份支付薪酬开支后，销售和管理费用率同比分别增加1.4个百分点和减少0.3个百分点，增幅如期收窄[1] - 海外直营业务经营利润率同比增长低单位数[1] - 由于永辉收购事项及发行股票挂钩证券，期内产生净财务费用1.0亿元，分占永辉亏损1.5亿元，其他收益0.7亿元[1] - 剔除永辉收购事项及发行股票挂钩证券等相关影响后，经调整净利润同比增长12%至7.7亿元[1]

行业与公司 * 纪要涉及的公司为名创优品[1] * 公司业务表现良好，保持持续增长，经营状况非常好[3] * 公司正在积极推进各项工作，包括仪式活动和区域拓展等[3] * 公司独特优势得到了进一步发挥[3] 核心项目进展 * 公司正在推进 **UNCTV CNND** 项目，并就 **BI、BI CT** 等相关事宜与帕斯科公司进行沟通和协调[4] * 公司正在推进 **MIT LV SIST** 项目，并与 **CEO** 进行深入交流[4] * 公司正在推进 **CCTV IMF GE SAAS** 项目，在创新方面取得了一些进展[4] * 在测试设备方面的工作进展顺利[3] 技术合作与研发 * 公司正在与**佩里公司**就合作事宜进行沟通[5] * 公司加大了**物联网**领域的投入和布局[5] * 公司与 **Facebook** 等企业就相关业务进行深入合作和交流[5][10] * 公司正在尝试为用户开发新的机械设备，这些设备能够在没有噪音干扰的情况下进行**远程操作**，甚至可以用于**太空环境**，该技术尚在研发阶段但已取得初步成果[11] 区域业务拓展 * 公司积极推进**西部地区**的业务拓展，已经取得了一些初步成果[6] * 在区域拓展中得到了专家的支持和帮助[6] * 公司内部正在就相关事宜进行讨论和协调，以确保工作顺利开展[6] 市场与宏观关注 * 公司关注该地区**GDP规模**较大的积极信号，并会继续关注其变化趋势[8] * 公司关注如 **iPhone** 等消费品的销售情况，以了解地区经济发展状况[8] * 公司关注**丰田汽车**等企业在该地区的动态[8] * 公司关注**购物区**的发展，认为随着消费品销售数据更新及新兴市场需求增加，将推动其进一步繁荣[12] 媒体沟通与公共关系 * 公司注意到了 **CCTV** 和 **CNN** 等媒体对该区域的关注，会继续密切跟踪报道[9] * 公司表示会本着公正、透明的原则处理相关问题，保持中立和专业态度，为各方提供公平服务[9] * 关于 **CCTV 监控系统**的问题，公司认为这是一个比较复杂且敏感的话题，会根据实际情况进行记录和研究，并通过 **Facebook** 等平台与公众沟通[10] 现存问题与优化方向 * 公司在某些具体细节方面还存在一些问题，需要进一步优化和改进[3] * 在创新方面取得的进展仍需进一步优化和解决[4] * 在 **CCTV 系统**方面发现了一些问题，正在排查和解决[5] * 未来 **40 天**内将对相关情况进行检查和评估[5] 风险投资视角（公司高管观点） * 作为资深风险投资人，公司认为**中国市场**充满机遇但也存在挑战[13] * 在投资过程中需要仔细评估各种风险因素，同时抓住新兴产业的发展机会[13] * 例如，在**科技创新、绿色能源以及消费升级**领域，都有许多潜力巨大的项目[13] * 对于中国市场，应保持谨慎乐观态度，通过科学决策实现长期稳健增长[13]

核心观点 - 中金看好名创优品国内外业务的精细化运营和持续提效，维持其港/美股跑赢行业评级，但下调了目标价 [1] - 公司管理层预计4Q25收入同比增长25-30%，其中中美市场同店销售均预计实现低双位数增长 [1] 3Q25财务业绩 - 3Q25总收入同比增长28%至58亿元人民币，经调整净利润同比增长12%至7.7亿元人民币，业绩符合预期 [2] - 剔除股份支付薪酬开支、永辉相关事项等影响后，经调整净利润同比增长12%至7.7亿元人民币 [5] 国内业务表现 - 3Q25国内收入同比增长19%至29亿元人民币 [3] - 公司以IP为核心战略，聚焦“超级品类、超级门店、超级营销”，IP艺术家签约达16个，玩具品类表现突出 [3] - 国内线下收入同比增长16%至26亿元人民币，同店销售增长高单位数，季度内净新增102家门店 [3] - 国内线上收入同比增长58%至3.4亿元人民币 [3] - TOPTOY收入同比大幅增长111%至5.8亿元人民币，自有IP新品表现积极，同店销售增长中单位数，季度内净新增14家门店 [3] 海外业务表现 - 3Q25海外收入同比增长28%至23亿元人民币 [4] - 重点市场美国收入同比增长超过65% [4] - 公司通过优化海外货盘和提升本地化运营能力，海外同店销售增长低单位数 [4] - 海外直营市场中，美国和加拿大市场同店销售均实现低双位数增长 [4] - 季度内海外市场净新增117家门店 [4] - 管理层计划将中美市场的成功经验推广至东南亚市场，以推进长期可持续的盈利增长 [4] 盈利能力与费用 - 3Q25毛利率同比微降0.2个百分点，主要因产品结构调整 [5] - 股份支付薪酬开支为1.8亿元人民币，主要与TOPTOY股权激励相关 [5] - 剔除股份支付薪酬开支后，销售费用率同比上升1.4个百分点，管理费用率同比下降0.3个百分点，费用增幅如期收窄 [5] - 海外直营业务经营利润率同比增长低单位数 [5] 其他财务影响 - 由于永辉收购事项及发行股票挂钩证券，期内产生净财务费用1.0亿元人民币 [5] - 分占永辉亏损1.5亿元人民币，其他收益0.7亿元人民币 [5] 盈利预测与估值 - 中金预测公司2025年经调整净利润基本维持29亿元人民币，将2026年预测下调4%至36亿元人民币 [1] - 当前港/美股股价对应15倍2025年non-IFRS市盈率 [1] - 中金下调港/美股目标价12%/11%至50.18港元/26.08美元，对应20倍2025年non-IFRS市盈率，分别有28%/33%的上行空间 [1]

核心观点 - 中金看好名创优品国内外业务的精细化运营和持续提效，维持跑赢行业评级，但下调目标价 [1] - 管理层预计4Q25收入同比增长25-30%，其中中美市场同店均实现低双位数增长 [1] 3Q25财务业绩 - 公司3Q25收入同比增长28%至58亿元，经调整净利润同比增长12%至7.7亿元，业绩符合预期 [2] 国内业务表现 - 名创优品国内3Q25收入同比增长19%至29亿元，以IP为核心战略，玩具品类表现突出，签约IP艺术家达16个 [3] - 国内线下收入同比增长16%至26亿元，同店增长高单位数，季度净增102家门店 [3] - 国内线上收入同比增长58%至3.4亿元 [3] - TOPTOY收入同比增长111%至5.8亿元，同店增长中单位数，季度净增14家门店 [3] 海外业务表现 - 名创优品海外3Q25收入同比增长28%至23亿元，重点市场美国收入增长超65% [4] - 海外同店增长低单位数，直营市场美国及加拿大均实现低双位数增长，季度净增117家门店 [4] - 公司计划将中美市场成功经验推广至东南亚，推进长期可持续盈利增长 [4] 盈利能力与费用 - 3Q25毛利率同比微降0.2个百分点，主要因产品结构调整 [5] - 剔除股份支付薪酬开支1.8亿元后，销售费用率同比上升1.4个百分点，管理费用率同比下降0.3个百分点，费用增幅收窄 [5] - 海外直营业务经营利润率同比增长低单位数 [5] - 因永辉收购及发行股票挂钩证券，产生净财务费用1.0亿元，分占永辉亏损1.5亿元，其他收益0.7亿元 [5] 盈利预测与估值 - 预测2025年经调整净利润基本维持29亿元，下调2026年预测4%至36亿元 [1] - 当前港/美股对应15倍2025年non-IFRS P/E [1] - 下调港/美股目标价12%/11%至50.18港元/26.08美元，对应20倍2025年non-IFRS P/E，上行空间分别为28%/33% [1]

财务业绩表现 - 2025年第三季度集团总营收57.97亿元，同比增长28% [2][3] - 第三季度毛利25.9亿元，同比增长28%，毛利率维持44.7% [3] - 第三季度经调整净利润7.7亿元，同比增长12%，经调整净利率13.2% [3] - 管理层上调2025年全年营收增长预期至不低于25%，预计经调整经营利润为36.5亿至38.5亿元 [4] 品牌与业务分部 - 核心品牌名创优品第三季度营收52.2亿元，同比增长23% [2][3] - 潮玩品牌TOPTOY第三季度营收5.7亿元，创单季度新高，同比增长111% [2][3] - 中国内地市场第三季度营收29.1亿元，同比增长19%，10月同店增长达双位数 [4] - 海外市场第三季度营收23.1亿元，同比增长28%，美国市场收入同比增长约65% [4] 门店扩张与渠道 - 截至2025年9月30日，集团全球门店总数突破8000家，达8138家 [2][3] - 名创优品品牌全球门店7831家，其中国内市场净增超过100家门店 [2][3] - TOPTOY全球门店达307家，其中海外门店15家，覆盖泰国、马来西亚、印尼、日本等市场 [2][3] - 公司进入“大店驱动增长”阶段，同店销售贡献显著 [4] TOPTOY品牌发展 - TOPTOY已成为中国规模最大、增速最快的潮玩集合品牌，2024年内地GMV达24亿元 [5] - 2022至2024年TOPTOY营收从6.79亿元增至19.09亿元，复合年增长率67.7% [6] - 2025年上半年TOPTOY营收13.60亿元，同比增长58.5%，管理层预计全年营收增长70%至80% [6] - 2025年9月26日，TOPTOY正式向香港联交所递交招股书，拟主板挂牌上市 [6] IP战略与人才计划 - 公司加速从“渠道品牌”向“内容公司”转型，构建多元化IP矩阵 [5][7] - 已与迪士尼、三丽鸥、Chiikawa等超150个全球顶级IP合作，并签约16个潮玩艺术家IP [7] - 启动“IP天才少年计划”，以百万至千万年薪面向全球招募顶尖IP设计人才 [2][7] - 未来10年计划推动100个中国IP全球化，依托全球近4000家海外门店网络助力文化传播 [7]

投资评级 - 报告维持名创优品“优于大市”评级，目标价为26.60美元，现价为19.57美元[2] 核心观点 - 名创优品第三季度业绩符合前期指引，收入同比增长28.2%至58亿元，第四季度业绩可预见性强，公司指引收入同比增长25%-30%[1][3] - 公司预计2025年全年收入增速约25%，经调整经营利润指引为36.5-38.5亿元，下半年利润率同比降幅较上半年收窄[3] - 报告维持公司2025年20倍市盈率估值，对应合理目标市值82亿美元，尽管因海外收入占比提升及对永辉投资影响的考量，略下调经调净利预测，但仍维持优于大市评级[10] 第三季度业绩表现 - 第三季度收入58亿元，同比增长28.2%，超过此前指引25%-28%的上限；经调经营利润10.2亿元，同比增长15%；经调净利7.7亿元，同比增长12%[3] - 毛利率为44.7%，同比下降0.2个百分点；销售费用率24.7%，同比增长2.6个百分点；管理费用率5.9%，同比增长0.7个百分点，主要受TOPTOY股权激励支出影响[8] 国内业务分析 - 第三季度国内业务收入29.1亿元，同比增长19%，其中线下收入25.7亿元（同比增长16%），线上收入3.4亿元（同比增长58%），同店增长高个位数，10月进一步提升至低双位数[4] - 截至第三季度末，国内门店总数4407间，环比净增102间，公司指引2025年国内净开门店超100间，并计划在2025年优化超200间门店[4] - 闪电仓业务在第三季度已实现盈利，门店UE模型已跑通，预计2026年发展将继续加速[4] 海外业务分析 - 第三季度海外业务收入23.1亿元，同比增长28%，同店实现低个位数增长；其中美国市场同比增长超65%，同店增长低双位数，利润率有所改善[5] - 截至第三季度末，海外门店总数3424间，环比净增117间，公司指引2025年海外净开门店450-500间，其中直营店160-180间[5] - 展望未来，公司计划2026年在美国市场前置开店，并在东南亚市场推广中美市场的渠道升级经验[5][9] TOPTOY业务分析 - 第三季度TOPTOY业务收入5.7亿元，同比增长111%，同店实现中个位数增长，毛利率显著提升；截至季度末门店数达307间（其中15间在海外），环比净增14间[8] - 公司IP运营能力持续增强，截至2025年11月已签约16位潮牌艺术家，并在广州落地首个潮玩艺术家街区，推动场景化销售[8] - 公司指引TOPTOY在2025年净开40-45间门店，预计未来门店模型将优化，海外拓展提速[8][9] 财务预测与估值 - 报告基本维持2025-2027年收入预测为214亿元、253亿元、298亿元，同比增速分别为26%、18%、18%；略下调经调净利预测至29.2亿元、34.1亿元、40.8亿元，同比增速分别为7%、17%、20%[10] - 预测第四季度收入61.6亿元，同比增长31%；经调净利8.7亿元，同比增长10%，经调净利率14.2%[10] - 基于20倍2025年市盈率进行估值，目标价下调3%至26.6美元，名创优品当前市盈率为14.7倍（2025年预测），低于26.5倍的行业平均水平[10][12]