行业投资评级 - 美股市场整体评级为"弱于大市"并维持该评级 [1] 核心观点 - 美股市场在非农就业数据刺激下出现显著回撤 标普500指数下跌2.4% 纳斯达克指数下跌2.2% [3] - 大盘价值风格表现最优 罗素1000价值指数下跌1.8% 优于大盘成长指数(-3.1%)和小盘价值指数(-5.2%) [3] - 公用事业(+1.6%)、食品与主要用品零售(+0.9%)和媒体与娱乐(+0.2%)是仅有的三个上涨行业 [3] - 标普500成分股整体资金流出169.5亿美元 媒体与娱乐行业逆势获得15.9亿美元资金流入 [4] - 标普500成分股未来12个月EPS预期上调0.6% 零售业(+3.3%)和媒体与娱乐(+2.0%)盈利预期上调幅度最大 [5] 全球大类资产表现 - 标普500指数年初至今上涨6.1% 纳斯达克综合指数上涨6.9% [11] - 美股风格指数中 罗素1000成长指数年初至今上涨7.6% 优于价值指数的4.0% [11] - 新兴市场表现突出 MSCI新兴市场指数年初至今上涨14.0% 恒生指数上涨22.2% [11] - 商品市场中 COMEX黄金年初至今上涨29.4% NYMEX WTI原油下跌6.4% [11] 标普500板块表现 价格收益 - 半导体产品与设备行业表现最佳 近13周上涨44.5% 年初至今上涨25.6% [14] - 公用事业行业防御性突出 本周上涨1.6% 年初至今上涨16.8% [14] - 医疗保健设备与服务行业表现最差 近13周下跌7.5% 年初至今仅上涨0.6% [14] 资金流向 - 媒体与娱乐行业资金流入最多 本周净流入15.9亿美元 年初至今净流入28亿美元 [18] - 医疗保健设备与服务行业资金流出最严重 本周净流出34.7亿美元 年初至今净流出180.9亿美元 [18] 盈利预测 - 零售业盈利预期上调幅度最大 本周上调3.3% 年初至今累计上调9.8% [20] - 医疗保健设备与服务行业盈利预期下调最明显 本周下调3.6% 年初至今累计下调7.9% [20] 关键个股表现 - 英伟达(NVDA)表现突出 近13周上涨51.7% 年初至今上涨29.4% [29] - 联合健康集团(UNH)表现最差 近13周下跌40.5% 年初至今下跌53.0% [29] - 脸书(META)盈利预期上调显著 本周EPS预期上调6.9% 年初至今累计上调14.9% [31] - 特斯拉(TSLA)盈利预期下调 年初至今EPS预期下调34.0% [31]

美国处方药价格政策背景 - 美国处方药均价为其他发达国家的2-3倍，部分创新药（如PD-1抑制剂）价格是中国市场的10倍[1] - 政策要求药企向美国医疗补助计划提供"最惠国价格"、签订价格锁定合同、重新谈判海外价格、推动直销模式[1] - 美国药品研究和制造企业协会（PhRMA）批评政策将削弱美国创新能力[1] 跨国药企应对策略 全球价格策略调整 - 药企可能采取"美国市场降价+其他市场提价"策略，如阿斯利康下调在美药品价格[3] - 礼来、诺和诺德尝试绕过药品福利管理者（PBM）直接销售以压缩中间成本[3] - 中国等新兴市场价格可能上升，如美国PD-1药物年治疗费用约116万元为中国市场的10倍[4] 全球成本策略优化 - 中国生物药研发成本仅为美国的1/5-1/10，CDMO产能占全球20%以上[5] - 辉瑞与博腾股份、凯莱英签订超10亿美元CDMO订单，单药生产成本可降低30%[5] - 药明生物与InflaRx合作生产新冠药物，效率较美国本土提升50%[5] 全球合作策略转型 - 辉瑞与中国企业合作建设PD-1抑制剂生产基地，规避3%-6%进口关税[6] - 石药集团与韩国Celltrion合资引入单抗生产技术，年获约5亿美元代工订单[6][7] - 强生在印度建设原料药工厂，中国采购占比从60%降至40%[8] 法务与政策博弈 - PhRMA计划向WTO申诉"最惠国价格"违反非歧视原则[10] - 游说国会称外国价格管控将导致美国每年减少100亿美元研发投入[10] 对中国企业的影响 核心机遇 - 本土替代加速，如国产二价HPV疫苗价格跌破百元而默沙东四价疫苗超千元[11] - 中国CDMO企业扩张，药明生物2025年上半年收入同比增长144%[12] - 创新药出海突破，2025年上半年首付款总额达23.29亿美元[13] 主要挑战 - 进口药涨价风险，如诺西那生钠美国售价87.5万元/支为中国的26倍[14] - 美国对中国原料药加征145%关税，部分订单转向印度[15] 可能获益的中国企业 - 生物类似药：复宏汉霖汉曲优®2024年收入超6亿元，安科生物曲妥珠单抗仿制药收入破亿[16] - CDMO板块：药明生物为全球龙头，东曜药业ADC项目收入占比88%[17] - 创新药出海：恒瑞医药与默沙东达成120亿美元合作，百济神州泽布替尼全球销售额增长105%[18] - 原料药企业：华海药业等已在印度、东南亚设厂的企业更具优势[19]

公司核心动态 - 诺和诺德因新CEO任命和业绩预期下调导致股价一周暴跌三分之一 市值蒸发超千亿美元 [1][5] - 新任CEO杜斯特达为伊朗裔高管 是公司102年历史上首位非丹麦籍CEO 拥有国际化背景但缺乏美国市场经验 [3][4][5] - 资本市场对新CEO人选表示失望 认为内部提拔而非外部聘用加剧了公司面临的挑战 [5][6] 业绩与市场表现 - 公司下调2025年销售额增长预期 从13%-21%降至8%-14% 主要因美国市场增长放缓 [6] - 司美格鲁肽减重药Q1销售额26.4亿美元 环比下降13% 面临礼来替尔泊肽的强势竞争 [8] - 公司市值从去年6月近7000亿美元高点下跌超三分之二 目前约2100亿美元 [3][5] 美国市场竞争格局 - 司美格鲁肽在美国处方量约83万张/周 低于礼来替尔泊肽的100万张/周 [7] - 面临仿制药竞争 约100万人使用司美格鲁肽复方制剂 公司终止与Hims&Hers的合作 [7] - 特朗普要求包括诺和诺德在内的17家药企在美国降价 加剧市场恐慌 [7] 产品研发进展 - 司美格鲁肽是唯一具有心血管获益临床验证的减重药 口服版本已提交FDA申请 [8] - 礼来替尔泊肽在减重效果头对头研究中全面超越司美格鲁肽 并获批OSA适应症 [8][10] - 诺和诺德在口服减重药开发上暂时领先 礼来预计年底提交同类药物申请 [8][9] 中国市场布局 - 中国超5亿成人超重或肥胖 成为继美国后的第二大减重药市场 [10] - 司美格鲁肽核心分子专利2026年到期 至少10个中国仿制药进入临床后期 [11] - 国产GLP-1减重药玛仕度肽已获批 专家预测行业竞争将日趋激烈 [11]

特朗普的"降价令"行动 - 特朗普向17家跨国药企CEO发出亲笔信，要求60天内提交具体降价计划，否则将采取政府行动[1] - 信件收件人包括辉瑞、强生、诺和诺德、艾伯维、阿斯利康、默沙东、赛诺菲等全球制药巨头[1] - 消息公布后，辉瑞、默沙东、礼来股价在盘前交易中应声下挫[1] 药企回应策略 - 辉瑞强调患者援助计划覆盖广度，提及特定胰岛素产品的有限折扣，但未承诺全面降价[2] - 默沙东重点提及疫苗可及性计划，回避成熟药品降价前景[2] - 礼来相对积极，重申将自行胰岛素产品标价下调70%的决定[2] - 药企普遍将责任推向供应链中游（PBM、保险公司），强调自身援助计划作用[2] 美国药价现状 - 美国药品上市价格中位数从2008年2115美元上涨至2021年180007美元，涨幅近90倍[4] - 药品净价格中位数从2008年1376美元上涨至2021年159042美元，涨幅高达115.5倍[4] - 美国处方药平均价格约为其他OECD国家的2.56倍，个别创新药甚至高达10倍[5] 行业生态与挑战 - 美国市场承担全球新药早期研发大部分风险与成本[5] - 药品价格每下降10%，企业研发经费会相应减少17%[9] - 商保高度发达和支付规模是美国创新药高速发展的基石[6] - 缺乏系统性改革难以从根本上扭转美国药价全球最高的局面[6] 历史背景与政策延续 - 特朗普此次行动是其任内药价改革努力的延续[3] - 2019-2020年曾尝试推行"最惠国药品定价"，但被联邦法院叫停[3] - 2021年拜登政府撤销该行政令，今年5月特朗普签署新版行政令重启并扩大适用范围[3] 行业利益相关方博弈 - 药品福利管理机构（PBM）和保险中间环节被指为高药价推手[5] - 药品返点成为PBM等机构最主要收入，保险公司合并PBM机构成为高药价维护者[5] - 历届政府医保方案都面临与医药巨头、监管程序及药价体系透明度的冲撞[5]

GLP-1类药物医保覆盖政策 - 特朗普政府筹备试点计划，允许联邦医保（Medicare）和医疗补助（Medicaid）覆盖GLP-1类减重药物费用，目标缓解美国肥胖问题 [2] - 试点项目将允许各州Medicaid和Medicare为GLP-1药物提供"体重管理"用途报销支持，政策预计2026年4月适用于Medicaid，2027年1月适用于Medicare [5][7] - 政策转向显著，此前联邦政府曾表示不会为减重药物提供医保支持 [7] GLP-1类药物市场与行业影响 - GLP-1类药物最初用于治疗2型糖尿病，近年广泛用于肥胖干预，年均费用约5,000至7,000美元 [5] - 诺和诺德与礼来制药作为市场领先者，预计2030年该领域全球市场收入超1,500亿美元，礼来股价盘前上涨近2% [7] - 美国成人肥胖率约42%，政策制定者希望通过扩大GLP-1药物使用减少糖尿病、高血压等慢性病的公共医疗支出 [9] GLP-1类药物应用现状与挑战 - 包括司美格鲁肽（Ozempic、Wegovy）与替尔泊肽（Mounjaro、Zepbound）在内的GLP-1药物在美国已有数百万使用者，临床数据显示其可显著降低体重 [9] - 高需求与高成本对商业保险体系构成压力，导致审批门槛上升或直接拒赔 [9] - 试点计划将评估药物在医保体系中的应用效果、经济负担与长期影响，为未来永久纳入医保铺路 [9] GLP-1类药物政策争议 - 政策可能引发政府内部分歧，CMS负责人支持GLP-1类药物，而卫生部长批评其成本和依赖性，强调健康生活方式的重要性 [7] - 试点采取自愿参与机制，各州和保险机构可根据自身财政和医疗政策决定是否纳入报销 [7]

阿尔茨海默病创新药物疗效 - 礼来多奈单抗注射液在三年长期扩展研究中显示持续减缓疾病进展 早期使用可将疾病进展至下一阶段风险降低27% [3] - 超过75%早期使用多奈单抗患者在76周内达到淀粉样蛋白清除 最长观察期2.5年显示大脑淀粉样斑块重新沉积速率缓慢（约2.4 CL/年） [3] - 卫材和Biogen的仑卡奈单抗治疗四年后持续减缓病情 认知能力下降速度减缓34% [5] 药物安全性数据 - 多奈单抗三年随访未出现新的安全性信号 但存在与淀粉样蛋白治疗相关的ARIA副作用（水肿/出血） ApoE4等位基因携带者风险更高 [4] - 仑卡奈单抗四年随访同样未出现新的安全问题 [5] - 药物相关脑肿胀和出血主要发生在治疗前六个月 [4] 中国市场应用现状 - 多奈单抗2025年3月刚进入中国临床 长期有效性尚未纳入中国患者数据 [4] - 仑卡奈单抗在中国临床使用已超一年 但长期随访数据同样缺乏中国患者样本 [4][5] - 中国阿尔茨海默病患者约983万 其中早期患者占比约20% 需经基因分型筛查才能确定适用创新药人群 [5] 治疗适用人群范围 - 创新药物仅适用于经生物标志物诊断的早期患者（轻度认知障碍期） 日常生活能力未受显著影响 [5]

礼来公司TRAILBLAZER-ALZ2三期临床研究结果 - 记能达(多奈单抗注射液)治疗显著减缓阿尔茨海默病进展 且三年间持续增强 [1] - 早期使用记能达的研究参与者疾病进展至下一阶段风险显著低于延迟治疗组 [1] - 较晚开始治疗的研究参与者仍能从记能达治疗中获益 [1] 数据发布与行业影响 - 研究数据在2025年阿尔茨海默病协会国际会议(AAIC)上作为重磅成果发布 [1] - 疗效对比基于ADNI数据库中未经治疗的外部队列 [1]

阿尔茨海默病现状 - 中国阿尔茨海默病已成为第五大死亡原因 仅次于心脑血管疾病、恶性肿瘤、慢性呼吸疾病、糖尿病与代谢性疾病 [1] - 中国因阿尔茨海默病及其它痴呆导致的疾病负担超全球均值 [1] 礼来公司临床研究进展 - 礼来公布TRAILBLAZER-ALZ2三期临床研究的长期扩展(LTE)结果 显示多奈单抗注射液(记能达)显著减缓疾病进展 且三年间持续增强 [1] - 早期使用记能达的研究参与者疾病进展至下一阶段的风险显著降低 [1] - 研究数据在2025年阿尔茨海默病协会国际会议上发布 [1] 记能达治疗效果 - 与ADNI参照组相比 记能达治疗组三年内疗效持续增强 临床痴呆评分量表(CDR-SB)显示18个月时认知功能下降减缓0.6分 36个月时减缓1.2分 [3] - 早期使用记能达可将疾病进展至下一阶段的风险降低27%(基于CDR-Global评分) [3] - 超过75%接受记能达治疗的研究参与者在76周内达到淀粉样蛋白清除 [3] 长期疗效与安全性 - 最长观察期达2.5年 淀粉样斑块重新沉积速率较缓慢(约2.4CL/年) [3] - 三年内未发现新的安全性信号 验证了记能达的既有安全性特征 [3] - 研究采用双盲扩展设计 原安慰剂组在盲态下开始接受记能达治疗 并引入ADNI未经治疗的外部对照组作为参考 [2]

政策变化 - 特朗普政府考虑开展为期五年的医保试点计划，将GLP-1类减肥药物纳入Medicare和Medicaid报销范围 [1][3] - 试点计划将覆盖诺和诺德的Wegovy和Ozempic，以及礼来的Zepbound和Mounjaro等药物 [3] - Medicaid试点将于2026年4月启动，Medicare试点计划将于2027年1月开始 [6] 药物效果与成本 - GLP-1类药物在临床试验中可使体重减少15%至20% [3] - 年均费用为5000至7000美元 [3] - 目前有13个州已为Medicaid患者报销这类药物，但Medicare禁止为单纯减肥药物提供报销 [5] 公司反应 - 诺和诺德表示通过政府和商业保险计划实现全面覆盖对可负担医疗服务至关重要 [7] - 礼来致力于与医保支付方和政策制定者合作，扩大医保覆盖范围并改善医疗服务 [8][9] 市场影响 - 诺和诺德与礼来股价周五分别涨超3%和2% [1] - Bernstein分析师认为这一进展对礼来构成利好，预计其口服减肥药物获批后将大幅受益 [12] - 远程医疗平台Hims & Hers Health股价下跌6%，因品牌GLP-1药物更广泛的公共医保覆盖可能削弱其混合替代药物需求 [12]

美股市场表现 - 三大指数大幅收跌 市值蒸发逾1万亿美元 标普500指数连续第四个交易日下滑 [1] - 道指跌542.40点 跌幅1.23% 报43588.58点 纳指跌472.32点 跌幅2.24% 报20650.13点 标普500指数跌101.38点 跌幅1.60% 报6238.01点 [2] - 美国科技股七巨头指数下跌2.90% 报179.80点 本周累计下跌1.38% [2] - 亚马逊市值单日蒸发超2000亿美元 收跌8.27% Meta Platforms跌3.03% 苹果跌2.50% 英伟达跌2.33% 特斯拉跌1.83% 微软跌1.76% 谷歌A跌1.44% [2] 欧股市场表现 - 德国DAX30指数跌661.60点 跌幅2.75% 报23422.47点 [3] - 英国富时100指数跌63.56点 跌幅0.70% 报9069.25点 [3] - 法国CAC40指数跌225.81点 跌幅2.91% 报7546.16点 [3] - 欧洲斯托克50指数跌151.97点 跌幅2.86% 报5167.95点 [3] 亚太市场表现 - 日经225指数跌0.66% 韩国KOSPI指数跌3.88% 印尼综合指数涨0.71% [4] 外汇市场 - 美元指数下跌0.83% 收于99.139 [4] - 1欧元兑换1.1526美元 1英镑兑换1.3227美元 1美元兑换147.85日元 [4] 大宗商品 - 纽约原油期货价格下跌1.93美元 跌幅2.79% 收于每桶67.33美元 [4] - 伦敦布伦特原油期货价格下跌2.03美元 跌幅2.83% 收于每桶69.67美元 [4] - COMEX黄金期货涨2% 报3415.70美元/盎司 [4] 加密货币 - 比特币跌超1.7% 报113760美元 [5] - 以太坊跌超4.6% 报3524.49美元 [5] 宏观经济 - 美国7月非农就业岗位增加7.3万个 6月数据从初值14.7万大幅下修至1.4万 [6] - 失业率从6月的4.1%升至4.2% [6] - 美国7月密歇根大学消费者信心指数终值升至五个月高点 [7] - 美国7月份制造业PMI指数从6月份的49.0降至48.0 [8] 公司动态 - 谷歌推出Gemini 2.5 Deep Think模型 数学能力可达IMO 2025铜牌水平 [10] - 杰富瑞将苹果目标价从188.32美元上调至190.67美元 [11] - 伯恩斯坦将亚马逊目标价格从235美元上调至250美元 [11]