文章核心观点 - 全球金融市场面临流动性紧张格局，主要驱动因素包括大型银行的资产配置调整以及影子银行体系的风险 [1] - 摩根大通大规模转移资金，从美联储账户提取近3500亿美元现金并主要投向美国国债，以锁定高收益率应对降息，此操作已显著影响银行体系整体流动性 [1][2] - 规模达63万亿美元的影子银行体系及约1.8万亿美元的私人信贷市场，因流动性错配等问题，成为全球金融市场的潜在不稳定来源 [1][4][5] - 信贷市场近期波动显示风险隐忧，部分高收益债券价格下跌、收益率上升，市场正重新评估相关风险 [5] - 美联储已启动储备管理购买计划以提供流动性，显示央行在通胀控制与金融稳定间进行权衡 [5] 摩根大通的流动性操作与影响 - 自2023年以来，摩根大通已从其在美联储的账户中提取近3500亿美元现金，并将其在美联储的存款余额从2023年底的4090亿美元大幅削减至今年第三季度的630亿美元 [2] - 同期，该银行将其持有的美国国债从2310亿美元增加到4500亿美元，旨在降息前锁定更高的收益率 [2] - 此举反映出银行在为利率下行、轻松盈利时期结束做准备，此前其将现金存放在美联储获得高息，而仅向储户支付极低利息 [2] - 摩根大通的提款规模巨大，抵消了美国其他4000多家银行在美联储的现金存取总额，自2023年底以来，银行在美联储的存款总额已从1.9万亿美元降至约1.6万亿美元 [3] - 有分析认为，摩根大通此次大规模操作足以影响整个金融系统的流动性 [3] 影子银行体系的风险 - 规模高达63万亿美元的影子银行体系，正逐渐成为全球金融市场潜在的不稳定来源 [1][4] - 影子银行泛指未纳入传统银行监管框架的金融中介，包括货币市场基金、证券化投资工具、私募与私人信贷机构等 [4] - 在高利率环境持续、资金结构转趋紧绷之际，非银金融中介机构普遍存在的流动性错配问题，已开始对信贷市场与整体金融体系形成压力 [4] - 资金大量集中于高流动性标的，在平稳时期提高效率，但一旦出现信心动摇，机构投资人高度同步的赎回行为可能进一步放大市场波动 [5] - 回顾历史，影子银行部门的流动性紧张往往早于股市反映整体金融压力，例如2008年金融危机与2020年疫情期间 [6] 私人信贷市场的潜在风险 - 私人信贷市场被视为另一个潜在风险来源，目前规模约1.8万亿美元 [1][5] - 该市场中相当比例对高资产净值投资人承诺定期流动性安排，然而相关资金多投向缺乏活跃次级市场的长期或结构性资产，在资金回收压力上升时容易形成流动性断层 [5] - 2021至2024年间市场竞逐资金规模，导致承销标准下滑，相关风险在信用紧缩阶段才逐步浮现 [5] 信贷市场近期动态与政策应对 - 近期信贷市场走势已反映相关隐忧，部分高收益债券价格显著回落、收益率快速上升 [5] - 以CoreWeave为例，其公司债交易水平已反映出高于信用评级的风险溢价，被市场视为投资人重新评估非传统融资模式与高杠杆资本结构的信号 [5] - 政策层面，美联储近月宣布启动储备管理购买计划，每月购买400亿美元短期公债，为市场提供额外流动性，显示出央行在通胀控制与金融稳定之间更明确地权衡系统性风险 [5]

美联储政策信号 - 摩根大通指出美联储理事克里斯托弗·沃勒暗示存在降息空间 [1] - 沃勒称当前利率比中性水平高出50–100个基点 [1] - 沃勒在主席换届前夕强调美联储独立性，进一步强化了渐进式宽松路径 [1]

市场基准指数展望 - 摩根大通分析师普遍预计标普500指数将在2026年底达到7500点 这意味着较近期水平上涨10% [1] - 若美联储明年降息幅度超过预期 可能推动该指数实现18%的涨幅 与其近期年初至今的涨幅相匹配 [1] - 推动指数进一步上涨需要美联储提供更多帮助 即降息幅度需超过0.5个百分点 [1][6] 美联储利率政策预期 - 摩根大通预计美联储明年将进行两次25个基点的降息 [1] - CME FedWatch工具显示 到2026年12月进行两次降息的概率最高 [2] - 预测市场对降息三次的预期概率略高 Polymarket的投注者预计明年利率将下降75个基点 [2] - 分析师更乐观的股市展望基于一个假设 即美联储因“通胀动态改善”而进一步降息 [5] 人工智能对市场的影响 - 标普500指数的估值受到人工智能相关股票的推动而上升 [4] - 尽管存在AI泡沫和估值担忧 但当前较高的估值倍数正确地预示了高于趋势的盈利增长、AI资本支出热潮、股东回报增加以及更宽松的财政和货币政策 [6] - “害怕过时”的心理正在推动企业和政府支出 到2026年下半年 采用该技术的公司应能展示相关成果 [5] 投资者回报环境 - 如果股市整体涨幅开始缩小 投资者可能需要开始寻找其他途径来弥补他们已习惯的回报水平 [3] - 标普500指数自1950年代末以来的平均年回报率约为10% 摩根大通的基本预期意味着投资者可能再获得一个两位数年收益 [4] - 摩根大通股票分析师设定的2026年底目标为7500点 这指向股市可能迎来又一个两位数涨幅的年份 [6]

核心观点 - 摩根大通分析师刘鸣镝对2026年MSCI中国指数、沪深300指数及MSCI香港指数给出目标点位 分别为100点、5200点和16000点 均存在约两位数的上涨空间 [1] - 2026年四大投资主题值得关注 包括“反内卷”、全球AI基建开支增长、发达国家宽松政策提振出口 以及“K型”消费复苏带动食饮及超高端消费 [1] 指数目标与市场预期 - 2026年MSCI中国指数目标点位为100点 [1] - 2026年沪深300指数目标点位为5200点 [1] - 2026年MSCI香港指数目标点位为16000点 [1] - 市场对金融行业预期较低 对科技与医疗预期很高 后者需实现环比大幅增长方能匹配高预期 [2] 行业估值与市场情绪 - 今年10月初 内地半导体硬件板块估值曾触及4个标准差 近期回落至3.5个标准差以下 但仍处高位 显示情绪过热 [2] - 半导体硬件等板块短期估值已偏高 短期存在压力 [2] - 长期看 若进口替代、质量与产出能提升至新高度 当前半导体硬件估值或可获支撑 [2] - 相对美国、日本及印度 MSCI中国必选消费指数的市盈率最低、股息率最高 印度必选消费板块市盈率约50倍 中国则不到20倍 [4] 2026年投资主题一：全球AI基建开支增长 - 全球AI基建开支增长都需要电力 这是一个结构性机会 [3] - 在AI领域内 基础设施设备(尤其是电力储能ESS)目前仅处于“恢复期” [2] - 对AI中的ESS(储能系统)、光伏、电池及电池材料等领域更为看好 [2] - 电池、储能及光伏产业链的出口前景备受看好 这些行业能为数据中心提供快速电力解决方案 是2026年最看好的方向之一 [2] 2026年投资主题二：“反内卷”聚焦成长型行业 - 看好有“反内卷”措施且需求景气的行业 [3] - 相关行业分为三类 一是收入前景良好的成长型(如电池、光伏) 二是与宏观紧密关联的周期型(如钢铁、化工) 三是与消费相关的领域 [3] - 第一类行业(成长型)表现将优于第二类(周期型) 主因收入端具备提升潜力 尤其是AI数据中心建设带来的电力需求 [3] - 持续看好当前利润承压明显的光伏、碳酸锂、电池及电池材料领域 [3] 2026年投资主题三：“K型”消费复苏 - 绝大部分省份可支配收入增长快于消费增长 表明家庭正在修复资产负债表 整体贷款与负债情况均向好 核心问题在于信心不足 [4] - 对明年消费持相对乐观态度 不完全是没有钱消费 而是缺乏信心等因素影响 [4] - 从中央经济工作会议来看 消费与地产将是明年政策的重点关注领域 [4] - 从相对估值角度 持续看好必选消费 [4] 行业配置观点 - 对估值较高的板块建议保持审慎 对估值较低的板块则建议不要过度低配 [4]

摩根大通任命Matt Tartaglia为董事咨询服务全球主管。 本文源自：金融界AI电报 ...

市场风险与拥挤交易 - 近期美国股市波动凸显摩根大通策略师警告的风险：今年大幅上涨的股票存在“极端拥挤”交易 [1] - 标普500指数周三下跌1.2% 连续第四日下跌 抛售由科技股领跌 投资者从赢家板块轮动出逃 [2] - 摩根大通量化分析师指出 涌入高波动性、高风险股票的“拥挤”程度已达到99百分位 属于“极端”水平 可能导致急剧平仓 投资者应对冲此风险 [2] 脆弱股票名单与表现 - 摩根大通列出一份包含六只被视为投机性增长股的名单 警告它们在重大宏观事件中“容易受到逆转” [1] - 名单包括博通、超威半导体、Expedia集团、雅诗兰黛、景顺和纽柯公司 [1] - 自12月10日以来 博通股价下跌超过21% 超威半导体下跌11% 雅诗兰黛、景顺和纽柯公司亦下跌 仅Expedia上涨约3% [3] 股票特性与风险来源 - 这些公司对冲击更敏感 面临突然重新定价的风险 [3] - 与高波动性股票相比 低波动性股票具备更具吸引力的风险回报特征 [3] - 这些股票被称为“二阶投机性AI受益者” 容易大幅波动 因为它们需要利用资本或债务市场为扩张融资 而非依赖内生增长 [4] 投资者行为与交易策略 - 寻求今年人工智能交易赢家的投资者 从英伟达和微软等大型科技公司扩散开来 涌入他们预期将从AI浪潮中受益的股票 [4] - 摩根大通建议客户可采取简单策略：买入投机性股票的看跌期权 并对波动性较低的股票采取看涨头寸 [5] - 投资者可以考虑做空一些高动量股票 同时做多更乏味的“低波动性”支柱公司 如信诺集团、辉瑞公司和威瑞森通信 [5]

特朗普关税政策的经济影响 - 白宫引用分析称10%的全球关税可使经济增加7280亿美元 创造280万个就业岗位 并使实际家庭收入增长5.7% [2] - 摩根大通因新贸易政策将长期经济增长预测下调0.2个百分点 [3] - 高盛研究显示 美国公司和消费者共同承担了82%的关税成本 [4] - 自4月基准关税生效以来 通胀逐月加速 [3] 美国经济与就业市场表现 - 过去六个月经济平均每月仅增加1.7万个就业岗位 为2010年以来（排除疫情期间）最慢增速 [7] - 11月失业率达到4.6% 为四年多以来最高水平 [7] - 美国制造业活动已连续九个月下降 [6][8] - 供应管理协会指出 制造业高管将下滑归因于关税 对近期需求的负面评论主要受关税成本及不确定性驱动 [8] 消费者情绪与市场指标 - 密歇根消费者信心指数年内平均值为57.6 为自1978年该月度调查开始以来的最低年度平均值 [9] - 消费者支出约占GDP的三分之二 低迷的情绪可能导致支出减少 [9] - 标普500指数年内上涨15% 考虑到关税带来的经济不确定性 这一表现尤其令人意外 [5] 标普500指数估值与历史比较 - 标普500指数11月的周期调整市盈率平均为39.1 连续第二个月超过39 这是历史上最昂贵的估值水平之一 [10] - 该指数历史上仅在互联网泡沫时期（1999年1月至2000年10月）月度周期调整市盈率超过39 [11] - 历史数据显示 在月度周期调整市盈率超过39后 标普500指数未来一年平均下跌4% 两年下跌20% 三年下跌30% [12] - 若表现符合历史平均水平 标普500指数明年将下跌4% 到2028年12月将下跌30% [12]

摩根大通推出JPM Coin并接入Base区块链 - 摩根大通推出了名为JPM Coin (JPMD)的许可型代币 该代币仅在白名单参与方（即已加入JPM Coin平台的客户）之间可转让 [1] - JPM Coin是区块链化的美元 与传统的稳定币不同 它是基于现有银行资金的数字债权 并且可以计息 为机构和零售投资者提供了新选择 [6] - 该银行近期将其JPM Coin部署到了Coinbase的Layer-2区块链Base上 这是一个快速且低成本的公共以太坊叠加区块链 此举意味着摩根大通将其每日10万亿美元的支付引擎与交易所连接起来 [3] 战略动机与客户需求 - 银行拥抱加密及加密相关产品的动机之一是进行防御 在稳定币领域快速扩张和投资者采用率增长的背景下 为其存款业务在链上抢占领地 [2] - 此举的根本驱动力是不断增长的客户需求 摩根大通从自研的私有链转向Coinbase的Base公共区块链 正是由需求所驱动 [4][5] - 目前对JPM Coin感兴趣的各方主要是加密货币公司和其他数字资产生态参与者 他们寻求使用JPM Coin来持有抵押品或为加密货币购买相关的交易支付保证金 [8][9][11] 产品定位：代币化存款 vs 稳定币 - JPM Coin被定位为代币化存款 其核心观点是存款是传统世界的主要货币形式 也应在链上世界占有一席之地 [8] - 代币化存款与稳定币用途相似（如支付、结算、交易抵押品） 被Coinbase全球批发业务主管称为“稳定币的表亲” 两者可能形成直接竞争 [12][13] - 对于希望在公共链上进行支付的机构客户而言 目前唯一的现金或现金等价物选择是稳定币 而市场存在使用银行存款产品进行支付的需求 JPM Coin旨在满足这一需求 [4] 风险控制与技术部署 - 对于摩根大通这样的大型银行采用新技术 风险控制是关键问题 公司强调其部署经过了内部治理 并审视了与新产品的所有相关风险 [16] - 公司通过完全控制智能合约、妥善保管密钥、实行角色分离等方式 以受控的方式在公共区块链上部署产品 并拥有对已部署代币的唯一控制权 [17] - 公司认为公共区块链已运行多年 表现出稳定性和安全性 使用公共链部署应用与使用其他技术层没有太大不同 且公共链是创新和用例部署的主要阵地 [18] 市场展望与银行角色演变 - 银行需要思考如何将代币化存款这类新产品推广到自身生态系统之外并获得分销 这是一个挑战 [14] - 展望未来 市场存在一个从链下传统金融到DeFi的频谱 银行在这个连续体上的位置将取决于其随时间推移的适应程度 [14] - 基础设施提供商可以提供从完全托管、隔离的初级方案 到部分中介化的方案 再到完全非托管、链上的工具 以满足不同谱系客户的需求 [15]

摩根大通资产配置重大转变 - 摩根大通在过去九个月里，将存放在美联储的3500亿美元现金转移至美国国债，导致全系统准备金收缩 [3] - 同期美国银行业在美联储的总存款从1.9万亿美元降至1.6万亿美元 [3] - 若剔除摩根大通，其余4000余家银行的准备金反而净增，一家银行就“抵消”了整个行业的资金流向 [3] 资产配置转变的动因 - 随着美联储2024年末开启降息周期，准备金余额利息已从5.4%的高点回落 [3] - 摩根大通选择在国债收益率仍处相对高位时锁定未来收益，而非让现金在美联储获取日渐稀薄的利息 [3] - 该行美债持仓从2310亿美元飙升至4500亿美元，增幅接近一倍 [3] - 市场普遍推测，摩根大通通过拉长资产久期、配合利率互换，提前为“低利率时代”布局 [3] 对市场流动性的潜在影响 - 巨象转身激起的涟漪，让市场想起2019年9月的“回购惊魂”，当时准备金被持续抽走，回购利率一夜飙升至10% [3] - 当前情况与2019年剧本惊人相似：同样是摩根大通大幅削减现金头寸，同样是美联储刚刚结束量化紧缩，同样出现资金面料紧迹象 [4] - 单一机构的资产负债表决策足以左右系统流动性，给监管者敲响警钟 [4] 引发的政策与舆论争议 - 摩根大通2024年仍从美联储领取了150亿美元利息，约占其全年利润585亿美元的四分之一 [4] - 参议员Rand Paul借此重燃“备付金利息”争议，质疑央行用公共资金补贴大银行“闲置”准备金是否变相挤压实体经济信贷 [4] - 相关法案虽在10月被否决，但舆论压力仍在升温 [4] - 系统重要性金融机构的个体最优选择，可能与宏观金融稳定的公共目标出现错位，引发对美联储利率传导机制与流动性缓冲设计的重新评估需求 [4][5]

摩根大通资产配置策略调整 - 自2023年以来，摩根大通已从其美联储账户中撤出近3500亿美元现金，并将其中大部分投入美国国债 [1] - 公司将其在美联储的账户余额从2023年末的4090亿美元大幅削减至2024年第三季度的630亿美元 [1] - 同期，公司的美国国债持有量从2310亿美元增至4500亿美元 [1] 策略调整的动因与背景 - 操作意图是为对冲降息可能带来的利润侵蚀风险，为利率下行周期提前布局，以锁定较高收益率 [1] - 此前的盈利模式为将现金存入美联储获得利息，同时向多数储户支付近乎为零的利息 [1] - 公司稳定的存款基础曾使其在高利率周期维持较低的存款付息成本，放大了利差收益 [2] - 此次资产转移反映出公司正为一段轻松盈利时期的终结做准备 [1] 市场环境与历史操作对比 - 美联储基准利率从2022年至2023年初从接近零迅速上调至5%以上，并于2024年末开始下调 [2] - 在2020-2021年低利率时期，公司避开了大规模长期债券投资，这与美国银行等竞争对手形成鲜明对比 [2] - 竞争对手因在低利率时大量配置长期债，在2022年利率骤升期间遭遇巨额账面亏损 [2] 市场影响与行业数据 - 摩根大通的资金撤出规模之大，抵消了美国其他4000多家银行在美联储账户的资金进出净额 [3] - 2023年末以来，美国银行业在美联储的存款总额从1.9万亿美元降至约1.6万亿美元 [3] - 自2008年起，美联储开始为银行存款支付利息，2024年仅存款利息一项支出就达1865亿美元 [3] 相关争议与公司收益 - 美联储向银行支付存款利息的做法存在争议，有美国参议员认为这是对公共资源的浪费 [3] - 自2013年以来，美联储存款利息的前20大受益机构累计获得3050亿美元 [3] - 摩根大通2024年从美联储获得15亿美元利息收入，而其当年总利润为585亿美元 [3]