财务表现 - 2024年实现营收236亿元同比+16 4%归母净利55亿元同比+20 2%其中4Q24营收45亿元同比+4 8%归母净利7 7亿元同比-0 7% [1] - 1Q25实现营收91亿元同比+10 4%归母净利23 3亿元同比+12 8% [1] - 2024年毛利率79 9%同比+0 8pct1Q25毛利率79 7%同比-0 7pct [3] - 2024年归母净利率23 4%同比+0 7pct1Q25归母净利率25 5%同比+0 5pct [3] 产品与市场 - 年份原浆营收181亿元同比+17%量/价分别+12%/+5%古井贡酒营收22亿元同比+11%量/价分别+9%/+2%黄鹤楼及其他营收25亿元同比+15%量/价分别-1%/+16% [2] - 2024年华中/华北/华南营收202/20/14亿元同比分别+18%/+7%/+11%基地市场表现更优 [2] - 古8与古16预计维持较快增速受益于宴席带动与省内消费升级 [2] 费用与分红 - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为26 2%/6 1%/0 3%/-1 5%同比分别-0 6/-0 6/-0 02/-0 7pct [3] - 1Q25销售/管理/研发/财务费用率分别为26 6%/4 4%/0 2%/-2 0%同比分别-0 6/-0 4/+0 04/-1 2pct [3] - 2024年拟每10股派发红利50元总分红31 7亿元分红率57 5%同比+5 7pct [1][4] 未来展望 - 省内市场基本盘扎实省外市场持续开拓全国化未来可期 [4] - 古16引领升级古20稳扎打高端化持续推进 [4] - 2025-26年归母净利预测下调至62/68亿元原值65/73亿元2027年预计归母净利75亿元 [4]

文章核心观点 公司2024年和1Q25业绩略超市场预期 收入韧性超预期 费用管控能力突出 费效持续提升 虽下调2025年盈利预测但维持目标价不变 股价仍有上行空间 维持跑赢行业评级 [1][2][3] 业绩表现 - 2024年实现营收235.78亿元 同比增长16.41% 归母净利润55.17亿元 同比增长20.22% [1] - 单4Q24实现营收45.09亿元 同比增长4.85% 归母净利润7.71亿元 同比下降0.74% [1] - 1Q25实现营收91.46亿元 同比增长10.38% 归母净利润23.30亿元 同比增长12.78% [1] 发展趋势 - 安徽省内业务持续贡献收入主要增量 年份原浆系列结构升级延续 1Q25收入同比增长10.4% 古8及16引领增长 古5表现较好 [1] - 1Q25毛利率同比下降0.7ppt 或因春节货折力度加大及古5和献礼边际增长提速 [1] - 2H24年份原浆系列收入同比增长9.7% 量增边际趋缓但结构升级趋势延续 华中区域收入同比增长13.1% [1] - 省外黄鹤楼品牌受益于清香势能表现较强 华北区域收入同比下降14.8% 华南同比增长4% 省外开拓节奏在调整 长期拓展空间大 [1] 费用管控 - 1Q25净利润同比增长12.8% 费用率压缩带动利润增长快于收入 销售费用率同比下降0.6ppt至26.6% 管理费用率同比下降0.5ppt至4.4% [2] - 4Q24净利润同比下降0.74% 受季度间费用投放节奏影响 单4Q24销售费用率同比增长4.9ppt [2] - 2024年广告及综合促销费用同比增长18.9%/22.7% 人员薪酬及差旅费同比增长4.1%/15.1% 公司通过调整费用结构实现费效提升 [2] 盈利预测与估值 - 下调2025年盈利预测3%到61.4亿元 引入2026年盈利预测67.7亿元 [3] - 维持目标价226元不变 目标价对应25/26年19.5/17.6x市盈率 当前股价对应仍有35.2%上行空间 当前股价对应25/26年14.4/13.0x市盈率 [3] - 维持跑赢行业评级 [3]

财务表现 - 24年营收235.8亿元，同比增长16.4%，归母净利润55.2亿元，同比增长20.2%，分红率达57.5%，同比提升5.7个百分点 [1] - 单Q4营收45.1亿元，同比增长4.9%，归母净利润7.7亿元，同比减少0.7% [1] - 25Q1营收91.5亿元，同比增长10.4%，归母净利润23.3亿元，同比增长12.8%，合同负债36.7亿元，环比24Q4末上升1.59亿元 [1][3] 产品与区域分析 - 24年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收同比增长17.3%/11.2%/15.1%，下半年增速分别为9.7%/10.8%/3.5%，年份原浆系列主动控货降速明显 [2] - 分区域看，华北/华中/华南/国际全年同比增长7.4%/17.8%/11.2%/2.9%，下半年同比变化-14.9%/+13.1%/+4.0%/+0.6%，华北区域调整回款要求致下滑明显 [2] 盈利与现金流 - 25Q1毛利率同比下滑0.7个百分点，因产品结构下移，归母净利率同比提升0.5个百分点 [3] - 24Q4合同负债环比提升81.6%至35.2亿元，25Q1回款同比略降1.6%，合同负债环比Q4末提升4.5%至36.7亿元，与收入增长匹配 [3] 战略与展望 - 25年营收目标设为稳健增长，聚焦良性经营，产品端强化古井贡酒百元系列布局，年份原浆系列升级古5、古8提升性价比 [4] - 渠道端省内梳理利润分配，省外持续招商稳定份额，24年分红率提升至57.5%，强化股东回报 [4] 估值与预测 - 25年EPS预测调整为11.62元（原11.69元），26年预测12.98元（原13.08元），新增27年预测14.53元，目标价300元 [5]

文章核心观点 公司24年及25年一季度表现稳居行业前列盈利能力稳增25Q1利润略超预期未来高质量增长趋势有望延续维持“买入”评级 [1] 业绩表现 - 24年营收/归母净利235.8/55.2亿同比+16.4%/+20.2%；24Q4营收/归母净利同比+4.9%/-0.7%；25Q1实现营收/归母净利91.5/23.3亿同比+10.4%/+12.8% [1] - 24年白酒实现营收228.7亿同比+16.4% [2] - 25Q1销售回款82亿元同比-1.6%；经营净现金流18亿元同比-24.8%；25Q1末合同负债36.7亿同比/环比-9.5/+1.5亿元 [3] 产品情况 - 24年产品结构稳步提升古7/古8/古16表现突出；25Q1预计古16表现靠前古8、古5实现稳健增长 [1][2] - 24年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入180.9/22.4/25.4亿同比+17.3%/+11.2%/+15.1% [2] 市场表现 - 24年省内合肥市场优势延续省外聚焦去库存和动销压力可控 [1] - 24年华北/华中/华南营收19.8/201.5/14.3亿同比+7.4%/+17.8%/+11.2% [2] 盈利指标 - 24年毛利率同比+0.8pct至79.9%；销售/管理费用率同比-0.6/-0.6pct至26.2%/6.1%；归母净利率同比+0.7pct至23.4% [3] - 25Q1毛利率同比-0.7pct至79.7%；销售/管理费用率同比-0.6pct/-0.4pct至26.6%/4.4%；归母净利率同比+0.5pct至25.5% [3] 盈利预测与目标价 - 略下调公司25 - 26年盈利预测预计25 - 26年EPS为11.49/12.85元引入27年EPS 14.45元 [4] - 给予25年20xPE目标价229.80元 [4]

财务表现 - 25Q1营收91.46亿（同比+10.4%），归母净利润23.30亿（同比+12.8%），扣非归母净利润23.12亿（同比+12.8%）[1] - 24Q4营收45.09亿（同比+4.9%），归母净利润7.71亿（同比-0.7%），扣非归母净利润7.58亿（同比+0.7%）[2] - 24全年营收235.78亿（同比+16.4%），归母净利润55.17亿（同比+20.2%），扣非归母净利润54.57亿（同比+21.4%）[2] - 25Q1业绩超市场预期，24Q4符合业绩快报[3] 产品结构 - 25Q1古8/16表现突出延续高增，古5聚焦大众宴席增速较快，古20受行业需求扰动表现平稳[4] - 24年年份原浆营收同比+17.3%，占比白酒业务提升0.59pct至79.1%，销量/吨价分别+12.0%/+4.8%实现量价齐升[5] - 24年古井贡酒营收同比+11.2%，销量/吨价分别+9.0%/+2.0%，黄鹤楼及其他营收同比+15.1%[5] 区域表现 - 25Q1省内表现优于省外，省内贡献主要增量[4] - 24年华中营收同比+17.8%（省内强势），华北/华南分别+7.4%/+11.2%（增速回落因竞争加剧但近期恢复）[5] 盈利能力 - 25Q1毛利率79.7%（同比-0.7pct），销售/管理/财务费率分别-0.58/-0.42/-1.15pct，归母净利率25.5%（同比+0.5pct）[6] - 24年毛利率79.9%（同比+0.8pct），年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼毛利率分别+0.5/-0.7/+4.3pct，归母净利率23.4%（同比+0.7pct）[6] 报表质量 - 25Q1"营收+Δ合同负债"同比-19.1%，销售收现同比-1.6%，慢于营收增速因行业需求扰动渠道回款[7] 未来展望 - 25年预计古8/16持续推动结构升级，大众价格带战术产品贡献增量，省内维持强势，省外扩大覆盖面[8] - 25-27年营收预测260.41/290.23/326.09亿（同比+10.4%/+11.5%/+12.4%），归母净利62.52/71.30/82.36亿（同比+13.3%/+14.0%/+15.5%）[8]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][7] 报告的核心观点 - 2024年古井贡酒业绩彰显韧性，收入、净利润双位数增长，2025Q1顺利开门红 [1] - 2024年收入增速高于行业，产品结构延续提升，2025Q1回款留有余力 [2][3] - 2025年经营计划总收入稳健增长，基本盘优势稳固，但考虑行业情况下调收入及净利润预测并引入2027年预测 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年营业总收入235.8亿元，同比+16.4%，归母净利润55.2亿元，同比+20.2%；2024Q4收入45.1亿元，同比+4.8%，归母净利润7.7亿元，同比 - 0.7%；2025Q1收入91.5亿元，同比+10.4%，归母净利润23.3亿元，同比+12.8% [1] - 2024&2025Q1销售费用率分别同比 - 0.60/-0.57pcts，管理费用率分别同比 - 0.70/-0.43pcts [3] 产品与区域表现 - 2024年年份原浆收入180.9亿元，同比+17.3%（量+12.0%，价+4.8%），预计古7/8/16增速高于整体；古20以去化库存为主，增速低于平均；古井贡酒收入22.4亿元，同比+11.2%（量+9.0%，价+2.0%），推出贡系列补充收入增量 [2] - 2024年华中/华北/华南/国际市场收入分别+17.8%/+7.4%/+11.2%/+2.9%，安徽省内市场承担较多增量，黄鹤楼从湖北基地向华北铺货 [2] - 2025Q1预计结构延续稳中有升，古16在合肥区域预计增速引领，古8、古5在县乡级市场增长稳健，加大百元内光瓶酒布局 [3] 盈利预测调整 - 预计2025 - 2027年公司收入255.4/276.3/294.5亿元，同比+8.3%/+8.2%/+6.6%（前值25/26年收入+13.6%/+12.7%）；归母净利润60.7/66.9/72.2亿元，同比+10.0%/+10.2%/+7.9%（前值25/26年净利润+17.2%/+16.7%） [4] 财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|20,254|23,578|25,543|27,631|29,446| |(+/-%)|21.2%|16.4%|8.3%|8.2%|6.6%| |净利润(百万元)|4589|5517|6070|6689|7221| |(+/-%)|46.0%|20.2%|10.0%|10.2%|7.9%| |每股收益（元）|8.68|10.44|11.48|12.65|13.66| |EBIT Margin|30.1%|31.4%|31.3%|32.0%|32.5%| |净资产收益率（ROE）|21.3%|22.4%|22.4%|22.5%|22.4%| |市盈率（PE）|19.2|16.0|14.6|13.2|12.2| |EV/EBITDA|15.8|13.0|11.8|10.7|9.9| |市净率（PB）|4.10|3.58|3.26|2.97|2.74| [6] 可比公司估值 |公司代码|公司名称|投资评级|收盘价（元）|总市值（亿元）|归母净利润（亿元）|PE| |----|----|----|----|----|----|----| |600519.SH|贵州茅台|优于大市|1,550|19,471|862.3/941.9|22.6/20.7| |000858.SZ|五粮液|优于大市|129|5,009|318.5/350.4|15.7/14.3| |000568.SZ|泸州老窖|优于大市|125|1,845|134.7/152.4|13.7/12.1| |600809.SH|山西汾酒|优于大市|211|2,576|124.4/142.5|20.7/18.1| |002304.SZ|洋河股份|中性|72|1,091|83.1/81.2|13.1/13.4| |000799.SZ|酒鬼酒|中性|44|143|0.7/1.6|194.6/89.3| |600702.SH|舍得酒业|中性|57|190|3.5/6.6|54.9/28.9| |000596.SZ|古井贡酒|优于大市|167|883|55.2/60.7|16.0/14.6| |603369.SH|今世缘|优于大市|35|211|16.7/17.6|12.6/12.0| |603198.SH|迎驾贡酒|优于大市|50|400|27.0/31.2|14.8/12.8| |603589.SH|口子窖|优于大市|49|607|36.1/40.4|16.8/15.0| |603919.SH|金徽酒|优于大市|19|99|3.9/4.2|25.4/23.6| [9][15] 财务预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|15966|15894|20434|22105|23557| |应收款项|118|157|175|190|202| |存货净额|7520|9264|8785|9265|9655| |流动资产合计|25508|28812|31489|34234|36616| |固定资产|7507|8936|10738|12617|14311| |资产总计|35421|40522|44957|49538|53569| |短期借款及交易性金融负债|81|140|1848|2543|3438| |应付款项|4167|3532|4053|4450|4372| |流动负债合计|12409|14309|16148|17886|19255| |负债合计|13007|14829|16723|18504|19875| |少数股东权益|889|1037|1149|1272|1406| |股东权益|21525|24657|27085|29761|32288| |负债和股东权益总计|35421|40522|44957|49538|53569| |营业收入|20254|23578|25543|27631|29446| |营业成本|4240|4738|5257|5636|5968| |营业税金及附加|3050|3740|3934|4200|4417| |销售费用|5437|6182|6646|7134|7544| |管理费用|1367|1442|1629|1731|1841| |营业利润|6283|7750|8327|9174|9908| |利润总额|6332|7796|8364|9218|9950| |所得税费用|1606|2089|2091|2304|2488| |少数股东损益|137|189|203|224|242| |归属于母公司净利润|4589|5517|6070|6689|7221| |净利润|4589|5517|6070|6689|7221| |经营活动现金流|5349|3545|9145|7928|8188| |投资活动现金流|1062| - 1265| - 2671| - 2938| - 2938| |融资活动现金流| - 4218| - 2352| - 1934| - 3319| - 3798| |现金净变动|2194| - 72|4540|1671|1452| |货币资金的期末余额|15966|15894|20434|22105|23557| |企业自由现金流|0|1438|6324|4844|5113| |权益自由现金流|0|4071|8270|5782|6248| [17]

报告公司投资评级 - 买入|维持 [1] 报告的核心观点 - 安徽省内需求基础扎实，省外继续打造样本市场，顺应消费环境强塔基产品，发力30 - 80元价格带的乳玻贡和古井贡酒第八代 2025年公司经营目标为营业总收入较上年度实现稳健增长 随着消费需求的回暖，预计公司报表表现将逐年改善 [9] 公司基本情况 - 最新收盘价167.11元，总股本5.29亿股，流通股本4.09亿股，总市值883亿元，流通市值683亿元，52周内最高/最低价为280.38 / 140.60元，资产负债率36.6%，市盈率16.01，第一大股东为安徽古井集团有限责任 [3] 2024年整体业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润235.78/235.78/55.17/54.57亿元，同比16.41%/16.41%/20.22%/21.4% 毛利率/归母净利率为79.9%/23.4%，分别同比0.84/0.74pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.86%/26.22%/6.12%/0.33%/-1.48%，分别同比0.8/-0.63/-0.63/-0.02/-0.68pct 销售收现232.11亿元，同比+11.61%；经现净额47.28亿元，同比+5.15%；年末合同负债35.15亿元，同比增加21.14亿元，环比增加15.79亿元 总计现金分红31.72亿元，分红率57.49%，同比提升5.66pct [4] 2024年Q4业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润45.09/45.09/7.71/7.58亿元，同比4.85%/4.85%/-0.74%/0.74% 毛利率/归母净利率为80.74%/17.09%，分别同比1.57/-0.96pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为16.43%/30.14%/10.02%/0.59%/-0.95%，分别同比-1.17/5.18/-1.48/0/-0.98pct 销售收现35.06亿元，同比+1.7%，经现净额-6.17亿元，去年同期-12.23亿元 [5] 2024年拆分情况 - 分产品，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收180.86/22.41/25.38亿元，同比17.31%/11.17%/15.08%，年份原浆销量7.11万吨，同比11.99%，古井贡酒销量3.23万吨，同比8.97%，黄鹤楼及其他销量2.49万吨，同比-1.14% 分渠道，线上/线下渠道分别实现营收7.72/228.06亿元，同比5.81%/16.81% 分地区，华北/华中/华南/国际地区分别实现营收19.79/201.51/14.26/0.22亿元，分别同比7.40%/17.80%/11.16%/2.87% 省内基本盘稳健，增速高于省外 年末经销商数量5089个，同比增加448个 [6] 2025年Q1业绩情况 - 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润91.46/91.46/23.3/23.12亿元，同比10.38%/10.38%/12.78%/12.78% 毛利率/归母净利率为79.68%/25.47%，分别同比-0.67/0.54pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.97%/26.6%/4.37%/0.22%/-1.98%，分别同比0.93/-0.57/-0.43/0.04/-1.15pct 销售收现82.33亿元，同比-1.60%；经现净额18.45亿元，同比-24.81%；Q1末合同负债36.74亿元，同比减少9.43亿元，环比增加1.59亿元 [7] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现营收255.05/280.64/321.06亿元，同比增长8.17%/10.03%/14.40%；实现归母净利润60.75/68.27/80.37亿元，同比增长10.11%/12.38%/17.72%，对应EPS为11.49/12.92/15.20元，对应当前股价PE为15/13/11倍 从分红视角，若25年按57%分红率计算，对应当前股价股息率为3.92% [9] 盈利预测和财务指标 | 年度 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 归属母公司净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024A | 23578 | 16.41 | 8000.74 | 5517.25 | 20.22 | 10.44 | 16.01 | 3.58 | 9.89 | | 2025E | 25505 | 8.17 | 9398.63 | 6074.85 | 10.11 | 11.49 | 14.54 | 3.10 | 7.42 | | 2026E | 28064 | 10.03 | 10677.53 | 6827.12 | 12.38 | 12.92 | 12.94 | 2.70 | 6.05 | | 2027E | 32106 | 14.40 | 12264.40 | 8036.75 | 17.72 | 15.20 | 10.99 | 2.34 | 4.78 | [11] 财务报表和主要财务比率 | 财务报表(百万元) | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 主要财务比率 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 23578 | 25505 | 28064 | 32106 | 营业收入 | 16.4% | 8.2% | 10.0% | 14.4% | | 营业成本 | 4738 | 5246 | 5592 | 6156 | 营业利润 | 23.4% | 9.6% | 12.4% | 17.8% | | 税金及附加 | 3740 | 4046 | 4452 | 5093 | 归属于母公司净利润 | 20.2% | 10.1% | 12.4% | 17.7% | | 销售费用 | 6182 | 6733 | 7325 | 8283 | 获利能力 | | | | | | 管理费用 | 1442 | 1530 | 1628 | 1798 | 毛利率 | 79.9% | 79.4% | 80.1% | 80.8% | | 研发费用 | 78 | 87 | 95 | 109 | 净利率 | 24.2% | 24.6% | 25.1% | 25.9% | | 财务费用 | -349 | -610 | -560 | -570 | ROE | 22.4% | 21.3% | 20.8% | 21.3% | | 资产减值损失 | -24 | -27 | -30 | -34 | ROIC | 68.9% | 47.4% | 66.8% | 86.7% | | 营业利润 | 7750 | 8497 | 9553 | 11253 | 偿债能力 | | | | | | 营业外收入 | 61 | 66 | 66 | 66 | 资产负债率 | 36.6% | 34.2% | 32.5% | 31.5% | | 营业外支出 | 15 | 28 | 28 | 28 | 流动比率 | 2.01 | 2.27 | 2.51 | 2.71 | | 利润总额 | 7796 | 8534 | 9591 | 11290 | 营运能力 | | | | | | 所得税 | 2089 | 2259 | 2539 | 2989 | 应收账款周转率 | 7.76 | 15.28 | 15.28 | 15.28 | | 净利润 | 5707 | 6275 | 7052 | 8301 | 存货周转率 | 0.51 | 0.56 | 0.56 | 0.56 | | 归母净利润 | 5517 | 6075 | 6827 | 8037 | 总资产周转率 | 0.58 | 0.57 | 0.55 | 0.56 | | 每股收益（元） | 10.44 | 11.49 | 12.92 | 15.20 | 每股指标（元） | | | | | | 资产负债表 | | | | | 每股收益 | 10.44 | 11.49 | 12.92 | 15.20 | | 货币资金 | 15894 | 22338 | 27903 | 34521 | 每股净资产 | 46.65 | 53.85 | 61.95 | 71.49 | | 交易性金融资产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 估值比率 | | | | | | 应收票据及应收账款 | 3037 | 1669 | 1837 | 2101 | PE | 16.01 | 14.54 | 12.94 | 10.99 | | 预付款项 | 278 | 258 | 284 | 325 | PB | 3.58 | 3.10 | 2.70 | 2.34 | | 存货 | 9264 | 9296 | 9909 | 10909 | | | | | | | 流动资产合计 | 28812 | 33900 | 40300 | 48268 | 现金流量表 | | | | | | 固定资产 | 7997 | 7923 | 8077 | 7427 | 净利润 | 5707 | 6210 | 6987 | 8236 | | 在建工程 | 1039 | 1019 | 400 | 300 | 折旧和摊销 | 554 | 1475 | 1647 | 1544 | | 无形资产 | 1129 | 941 | 753 | 565 | 营运资本变动 | -2109 | 2042 | 247 | 404 | | 非流动资产合计 | 11710 | 11237 | 10391 | 9447 | 其他 | 560 | -520 | -470 | -480 | | 资产总计 | 40522 | 45137 | 50690 | 57715 | 经营活动现金流净额 | 4711 | 9207 | 8411 | 9705 | | 短期借款 | 50 | 0 | 0 | 0 | 资本开支 | -2456 | -1000 | -800 | -600 | | 应付票据及应付账款 | 3532 | 4282 | 4564 | 5025 | 其他 | 723 | -26 | -26 | -26 | | 其他流动负债 | 10727 | 10663 | 11462 | 12755 | 投资活动现金流净额 | -1733 | -1026 | -826 | -626 | | 流动负债合计 | 14309 | 14945 | 16027 | 17780 | 股权融资 | 4 | 0 | 0 | 0 | | 其他 | 520 | 489 | 454 | 421 | 债务融资 | 1 | -81 | -35 | -34 | | 非流动负债合计 | 520 | 489 | 454 | 421 | 其他 | -2483 | -1655 | -1986 | -2427 | | 负债合计 | 14829 | 15434 | 16481 | 18201 | 筹资活动现金流净额 | -2478 | -1736 | -2020 | -2460 | | 股本 | 529 | 529 | 529 | 529 | 现金及现金等价物净增加额 | 500 | 6444 | 5565 | 6618 | | 资本公积金 | 6229 | 6229 | 6229 | 6229 | | | | | | | 未分配利润 | 17899 | 21709 | 25990 | 31030 | | | | | | | 少数股东权益 | 1037 | 1237 | 1462 | 1726 | | | | | | | 其他 | 0 | 0 | 0 | 0 | | | | | | | 所有者权益合计 | 25694 | 29703 | 34210 | 39514 | | | | | | | 负债和所有者权益总计 | 40522 | 45137 | 50690 | 57715 | | | | | | [14]

报告公司投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 古井贡酒2024年实现营收236亿元，同比+16.4%，归母净利55亿元，同比+20.2%；1Q25实现营收91亿元，同比+10.4%，归母净利23.3亿元，同比+12.8%；公司拟每10股派发红利50元（含税），2024年拟总分红31.7亿元，分红率57.5% [3] - 考虑消费整体压力，下调2025 - 26年归母净利预测至62/68亿元（原值：65/73亿元），预计2027年归母净利75亿元；公司省内市场基本盘扎实，省外市场持续开拓，全国化未来可期；分产品看，古16引领升级，古20稳扎稳打，高端化持续推进；依然维持“推荐”评级 [7][8] 相关目录总结 财务数据 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为202.54亿、235.78亿、259.59亿、281.66亿、302.78亿元，同比增速分别为21.2%、16.4%、10.1%、8.5%、7.5%；净利润分别为45.89亿、55.17亿、61.88亿、68.36亿、74.56亿元，同比增速分别为46.0%、20.2%、12.1%、10.5%、9.1% [6] - 2024 - 2027年预计毛利率均为79.9%，净利率分别为23.4%、23.8%、24.3%、24.6%；ROE分别为22.4%、21.7%、20.8%、19.9% [6] - 2024 - 2027年预计资产负债率分别为36.6%、34.1%、32.7%、31.2%；净负债比率分别为 - 61.2%、 - 78.9%、 - 87.5%、 - 93.6% [10] 产品与市场表现 - 分产品看，2024年份原浆营收181亿元，同比+17%，量/价分别+12%/+5%；古井贡酒营收22亿元，同比+11%，量/价分别+9%/+2%；黄鹤楼及其他营收25亿元，同比+15%，量/价分别 - 1%/+16%；预计古8与古16维持较快增速 [7] - 分地区看，2024年华中/华北/华南分别实现营收202/20/14亿元，同比分别+18%/+7%/+11%，基地市场表现更优 [7] 费用与盈利情况 - 2024/1Q25公司毛利率79.9%/79.7%，同比分别+0.8/-0.7pct；2024年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为26.2%/6.1%/0.3%/-1.5%，同比分别 - 0.6/-0.6/-0.02/-0.7pct；1Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为26.6%/4.4%/0.2%/-2.0%，同比分别 - 0.6/-0.4/+0.04/-1.2pct [7] - 得益于费用精细化管控，2024/1Q25公司归母净利率分别为23.4%/25.5%，同比分别+0.7/+0.5pct；截至1Q25，公司合同负债36.7亿元，同比/环比 - 9.4/+1.6亿元 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年古井贡酒稳健收官，安徽省内维持强势表现，结构升级、费用优化带动盈利能力持续提升；2025年一季度延续韧性增长，经营节奏稳健务实，后续依托品牌、渠道优势内生增长动能仍足，更新盈利预测并维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收235.78亿元，同比+16.41%，归母净利润55.17亿元，同比+20.22%；其中24Q4营收45.09亿元，同比+4.85%，归母净利润7.71亿元，同比-0.74%；25Q1实现营收91.46亿元，同比+10.38%，归母净利润23.30亿元，同比+12.78% [7] 产品与地区表现 - 2024年年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他营收分别同比+17.31%、+11.17%、+15.08%，预计古16、古8/古7实现高增，古20、大众价位古5稳健增长 [7] - 2024年华中、华北、华南营收分别同比+17.80%、+7.40%、+11.16%，预计安徽省内增势延续，省外山东、河北表现较好 [7] - 2025年一季度预计古16/古7增速持续领先，古8/古5维持双位数增长，古20维持稳健；省内古8/古5支撑基本盘，持续发力宴席市场，省外重点聚焦古7+古5，省外增速与省内相当 [7] 盈利能力 - 2024年销售净利率同比+0.87pct至24.20%，其中毛利率同比+0.84pct至79.90%、税金及附加率同比+0.80pct至15.86%、销售费用率同比-0.63pct至26.22%，管理费用率同比-0.63pct至6.12% [7] - 2025年一季度销售净利率同比+0.47pct至26.12%，其中毛利率同比-0.67pct至79.68%、与产品结构下移/货折力度加大相关，税金及附加率同比+0.93pct至15.97%，销售费用率同比-0.57pct至26.60%，管理费用率同比-0.43pct至4.37%，财务费用率同比-1.15pct至-1.98% [7] 合同负债情况 - 2025年一季度末合同负债36.74亿元，同减9.43亿元/环增1.59亿元，维持相对高位水平 [7] 盈利预测更新 - 参考25Q1报表结构，更新2025 - 2026年归母净利润预测为62、70亿元（前值63、74亿元），新增2027年归母净利润预测为78亿元，当前市值对应2025 - 2027年PE为14、13、11X [7] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|23,578|26,252|29,270|32,550| |同比（%）|16.41|11.34|11.50|11.20| |归母净利润（百万元）|5,517|6,199|7,013|7,826| |同比（%）|20.22|12.35|13.14|11.59| |EPS - 最新摊薄（元/股）|10.44|11.73|13.27|14.81| |P/E（现价&最新摊薄）|16.01|14.25|12.59|11.29| [1][8]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 公司2024年营收235.8亿元同增16.4%，归母净利润55.2亿元同增20.2%，2025Q1营收/归母净利润分别为91.5/23.3亿元同比+10.4%/+12.8%，Q1实现开门红，2025年稳健增长确定性较足 [1] - 公司聚焦稳健增长强化分红回报，当前对应2025年EPS预测估值仅14倍，估值性价比凸显 [7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为235.78亿、260.86亿、288.13亿、317.58亿元，同比增速分别为16.4%、10.6%、10.5%、10.2% [3] - 2024 - 2027年归母净利润分别为55.18亿、61.43亿、68.62亿、76.78亿元，同比增速分别为20.2%、11.3%、11.7%、11.9% [3] 公司基本数据 - 总股本52860万股，已上市流通股52860万股，总市值883.34亿元，流通市值883.34亿元 [4] - 资产负债率35.87%，每股净资产50.06元，12个月内最高/最低价为280.38/140.60元 [4] 市场表现对比图 - 展示了2024 - 04 - 29至2025 - 04 - 25古井贡酒与沪深300近12个月市场表现对比 [5][6] 相关研究报告 - 2024年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收全年同增17.3%/11.2%/15.1%，下半年营收同增9.7%/10.8%/3.5%，年份原浆系列下半年降速，古井贡酒系列下半年韧性凸显，黄鹤楼延续盘整，老明光表现较好 [7] - 分区域看，2024年华北/华中/华南/国际全年同比+7.4%/+17.8%/+11.2%/+2.9%，下半年同比 - 14.9%/+13.1%/+4.0%/+0.6%，华北区域下半年放宽回款要求聚焦去库致同比下滑明显，华中、华南等地下半年亦大幅降速 [7] - 2025Q1营收/归母净利润同增10.4%/12.8%，古5、古8焕新升级，古16承接省内升级需求，古20稳价为主；Q1毛利率同比下滑0.7pct，税金及附加率/销售费用率/管理费用率同比+0.9pcts/ - 0.6pct/ - 0.4pct，归母净利率同比提升0.5pct [7] - 2024Q4末合同负债环比提升81.6%（35.2亿元），2025Q1回款同比略降1.6%，Q1末合同负债环比Q4末提升4.5%（36.7亿元） [7] - 2025年营收目标设为稳健增长，产品端强化古井贡酒百元系列产品布局，年份原浆系列针对古5、古8焕新升级；渠道端省内梳理渠道利润分配，省外古井贡酒新品持续招商 [7] - 2024年分红率达57.5%，较去年提升5.7pcts [7] 附录：财务预测表 - 资产负债表预测显示2024 - 2027年资产合计分别为405.22亿、462亿、527.33亿、598.96亿元，负债合计分别为148.28亿、157.38亿、169.39亿、181.32亿元 [12] - 利润表预测显示2024 - 2027年营业总收入分别为235.78亿、260.86亿、288.13亿、317.58亿元，归属母公司净利润分别为55.18亿、61.43亿、68.62亿、76.78亿元 [12] - 现金流量表预测显示2024 - 2027年经营活动现金流分别为47.28亿、82.38亿、77.37亿、88.67亿元 [12]