投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 公司坚持产品领先、卓越运营、品牌向上、全球视野四大战略 医疗与消费双赛道协同发展 [5][6][8] - 全棉时代聚焦四大战略品类：棉柔巾、卫生巾、贴身衣物、婴童服饰 上半年线上增长引领全渠道 [5] - 医疗板块主打绿色手术室场景推动主力产品销售 优化产品结构并淘汰低毛利率产品 重点推动高端敷料国产替代 [5] - 通过并购GRI加速海外供应链建设 在越南和南美推进项目 应对国际贸易环境不确定性 [5] - 未来三年全棉时代将通过打造战略品绝对优势 强化"全棉全品类"品牌心智 医疗板块聚焦高端伤口管理等高增长领域 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入115.08/130.80/148.47亿元 增长率28%/14%/14% [7][8] - 预计2025-2027年归母净利润9.95/11.70/13.62亿元 增长率43%/18%/16% [7][8] - 预计2025-2027年摊薄每股收益1.71/2.01/2.34元 [7] - 预计2025-2027年PE估值22/19/16倍 [7][8] - 预计2025-2027年ROE 9%/10%/11% 毛利率50%/50%/51% [7] 市场表现与数据 - 当前股价37.65元 总市值219.25亿元 流通市值219.01亿元 [3] - 最近一年股价表现43.7% 相对沪深300超额收益15.4个百分点 [3] - 52周价格区间28.08-54.80元 [3] 公司战略与运营 - 全棉时代渠道运营采用"旗舰店带动大店、大店带动标准店"模式 提升品牌形象和渠道效率 [5] - 以全棉时代和奈丝公主双品牌为核心 围绕用户需求打造优质内容提升品牌美誉度 [5] - 自去年起在东南亚、中欧、中东等市场开展试点布局 稳步推进海外市场拓展 [5] - 医疗板块受益于老龄化推动的医疗需求提升 提供医用耗材一站式解决方案 [5] - 累计现金分红28.8亿元 回购股份支付现金6.9亿元 六大募投项目全部达到可使用状态 [6]

核心观点 - 公司上半年归母净利润同比增长11.0%，营运利润增长7.1%，二季度业绩显著改善 [1][2] - 公司管理层强调稳健经营策略，通过多元化投资和负债端优化应对低利率环境挑战 [1][4][5] - 投资策略以净投资收益率加成为核心，通过久期管理、资产多元化及权益配置稳定收益 [5][6] 盈利表现 - 归母净利润同比提升11.0%，营运利润增长7.1% [1] - 二季度利润增速明显提升，扭转一季度归母净利润同比下降18.1%的趋势 [2] - 产险综合成本率同比下降0.8个百分点，寿险分红险占比提高 [4] 投资策略 - 总投资收益率2.3%，综合投资收益率2.4%，同比分别下降0.4和0.6个百分点 [5] - 新增资产配置聚焦五个方向：长期利率债、银行二级资本债、协议存款、权益资产及另类投资 [5] - 通过扩展债券久期、增加ABS/REITs配置、高股息权益资产弥补利息收入下降 [6] - 探索私募基金、黄金投资及全球化资产配置 [5][6] 行业环境与挑战 - 保险业处于高质量发展战略机遇期，但面临低利率环境及再配置压力 [1][5] - 下半年需应对寿险定价利率调整、产险巨灾风险不确定性等挑战 [4] - 利率环境缓和使一季度金融资产公允价值负面影响收窄 [2] 管理层展望 - 预计全年营运利润保持稳健增长 [4] - 通过资负联动机制确保长期投资收益率覆盖负债成本 [7] - 持续优化资产配置能力以适应长期低利率挑战 [5][6]

公司业绩与增长趋势 - 公司24年调整改革后重回增长，24全年/25Q1收入分别同比+9 5%/+8 1%，预期25年延续稳健增长[1] - 调味品行业作为民生刚需赛道具备韧性，下沉市场布局仍有挖潜空间[1] - 酱油、蚝油、调味酱三大核心品类持续稳健增长，其他新型产品（料酒、醋、复合调味品等）24全年/25Q1收入分别同比+16 8%/+20 8%，增速较高[1] - 公司品牌、供应链、渠道优势可延展至其他品类，支撑收入增长[1] 海外市场拓展 - 公司有序推进海外布局，采取本地化经营战略，稳扎稳打探索海外市场[1] - 中长期（未来5-10年）消费基础良好、调味品需求旺盛的海外市场有望贡献业绩增量[1] 盈利能力与成本控制 - 24全年/25Q1毛利率分别同比+2 3/+2 7pcts，归母净利率分别同比+0 7/+1 5pcts[2] - 成本红利延续叠加供应链效率升级，预期25年毛利率持续提升，利润端增速高于收入端[2] 盈利预测 - 预计25-27年收入分别为297 9/327 1/357 6亿元，同比+10 7%/+9 8%/+9 3%[2] - 预计25-27年归母净利润分别为72 8/80 6/88 7亿元，同比+14 7%/+10 7%/+10 1%[2]

财务表现 - 24年营收235.8亿元，同比增长16.4%，归母净利润55.2亿元，同比增长20.2%，分红率达57.5%，同比提升5.7个百分点 [1] - 单Q4营收45.1亿元，同比增长4.9%，归母净利润7.7亿元，同比减少0.7% [1] - 25Q1营收91.5亿元，同比增长10.4%，归母净利润23.3亿元，同比增长12.8%，合同负债36.7亿元，环比24Q4末上升1.59亿元 [1][3] 产品与区域分析 - 24年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收同比增长17.3%/11.2%/15.1%，下半年增速分别为9.7%/10.8%/3.5%，年份原浆系列主动控货降速明显 [2] - 分区域看，华北/华中/华南/国际全年同比增长7.4%/17.8%/11.2%/2.9%，下半年同比变化-14.9%/+13.1%/+4.0%/+0.6%，华北区域调整回款要求致下滑明显 [2] 盈利与现金流 - 25Q1毛利率同比下滑0.7个百分点，因产品结构下移，归母净利率同比提升0.5个百分点 [3] - 24Q4合同负债环比提升81.6%至35.2亿元，25Q1回款同比略降1.6%，合同负债环比Q4末提升4.5%至36.7亿元，与收入增长匹配 [3] 战略与展望 - 25年营收目标设为稳健增长，聚焦良性经营，产品端强化古井贡酒百元系列布局，年份原浆系列升级古5、古8提升性价比 [4] - 渠道端省内梳理利润分配，省外持续招商稳定份额，24年分红率提升至57.5%，强化股东回报 [4] 估值与预测 - 25年EPS预测调整为11.62元（原11.69元），26年预测12.98元（原13.08元），新增27年预测14.53元，目标价300元 [5]

文章核心观点 成本成为牧原股份扭亏关键，一季度预计净利润大增，未来需寻找新的增量市场 [1] 业绩情况 - 一季度预计归属上市公司股东净利润43亿 - 48亿元，同比增长280.75% - 301.77% [1] 业绩变量分析 猪价 - 一季度国内生猪价格延续下跌，牧原股份销售价格同步下行，一季度猪价对利润率拉动不突出 [1][3] 成本 - 养殖成本降幅可观，今年前三月成本分别为13.1元/kg、12.9元/kg、12.5元/kg，降本贡献至少2元/kg以上利润增量 [4] - 主要原材料价格波动影响经营数据，今年一季度豆粕价格先涨后跌，均价略低于去年同期，使3月成本环比降幅更明显 [4] 销量 - 一季度生猪销量小幅增长，商品猪销量1839.5万头符合年度预期，仔猪销量414.9万头，同比增长595% [5] - 加大仔猪销售可提升母猪舍利用效率，当前PSY在28左右，3月末能繁母猪存栏量348.5万头 [6] 经营策略与市场地位 - 2021年经营策略调整为“稳健增长”，2024年资本开支维持较低水平，预计2025年为90亿元 [7] - 过去几年产能、产量和市场占有率快速增长，2024年出栏量占全国出栏总数比例升至10.19%左右 [1][7] 未来发展 业务计划 - 目前无开展动保及肉制品深加工业务计划 [8] 海外业务 - 2024年与越南本土公司合作，今年3月越南牧原有限公司正式注册成立 [1][8] - 海外业务团队熟悉当地市场，会根据战略需求制定业务发展方式及目标 [2][8]

美联储官员观点 - 美联储戴利认为硬数据准确反映了稳健经济增长和劳动力市场状况 [1]