白酒行业投资逻辑分析 - 市场普遍担忧白酒行业进入"杀业绩-杀逻辑"双杀阶段，认为当前腰斩的股价可能因PE分母缩小导致估值上升，进而引发进一步下跌至75%-80%跌幅，甚至逻辑坍塌后跌幅超90% [2] - 历史消费股爆雷案例（如2008年伊利、2019年东阿阿胶）显示，股价底部往往与业绩爆雷同步出现，并未经历臆想中的"双杀"阶段，提前回撤已充分反映悲观预期 [3] 消费股与房地产危机的本质差异 - **负债结构差异**：白酒行业属低负债模式，企业抗风险能力强于高杠杆房企，即使短期亏损也不会因资金链断裂倒闭 [5] - **金融属性差异**：房地产需求在价格下跌时可能彻底消失，而高端白酒的金融属性较弱，价格下降仍能刺激实际消费需求 [5] - **供需调节机制**：白酒行业可通过经销商退出、小厂倒闭等市场化出清实现供需再平衡，但房地产因二手房散户抛盘导致供给端调节滞后 [5][6] 逆向投资思维与估值逻辑 - 线性外推思维可能低估消费股复苏潜力，聪明资金会基于正常盈利水平估值，如东阿阿胶2020年169亿市值对应爆雷前10倍PE，形成价值洼地 [4] - 当前白酒行业悲观预期可能过度借鉴房地产经验，忽视消费行业"供给主动收缩-需求自然恢复"的自愈特性 [5][6]

品牌焕新与全球化布局 - 公司在粤港澳大湾区布局两家"新中式养生"生活体验旗舰店，消费者进店转化率稳定在40%以上，顾客复购率高 [3] - 公司旗下产品远销澳大利亚、美国、东南亚等10余个国家和地区 [3] - 在世界品牌实验室2025年《中国500最具价值品牌》中，公司品牌价值达496.97亿元，排名第245位，连续16年登榜 [3] 产品创新与研发投入 - 公司从传统阿胶块发展到阿胶速溶粉、阿胶糕、阿胶咖啡、中药材毛绒挂件等创新产品形态 [5] - 2023年研发投入达2.1亿元，同比增长27.63% [5] - 2024年"复方阿胶浆治疗癌因性疲乏研究成果"获国际大奖，在中药上市企业国际学术影响力排名从第7升至第4 [5] - 研发团队首次鉴定出阿胶补血肽，揭示阿胶补血作用机制，相关研究在国际期刊发表 [5] 产业链拓展与标准化建设 - 公司将73年品牌经验复制到东北梅花鹿产业和内蒙古肉苁蓉产业 [6] - 与中国科学院大连化学物理研究所合作成立鹿产业创新研究院，26名研发人员开展技术攻关 [6] - 自主研发鹿茸饮片智能无损检测仪器，提升产品质量和数字化水平 [6] - 正牵头制订阿胶、龟甲胶、鹿角胶、黄明胶国际标准，相关项目已在世界中医药学会联合会立项 [5] 文化传播与国际影响力 - 公司打造国际化纪录片《四海中医》，探访全球12个国家或地区中医药发展实况，将于2024年10月播出 [7] - 通过文化传播方式融入海外消费者生活，如与迪士尼白雪公主IP联名、改造旧厂房为特色酒店等 [7] - 纪录片旨在反映中医药对人类健康和文明的贡献，而非单纯"卖货"，助力中医药文化国际化传承与发展 [8]

报告核心观点 中国步入深度老龄化社会，政策鼓励居民日常保健，中药材功能性食品市场渗透率有望提升，食补养生年轻化推动行业创新升级，中药饮片迎来市场机会，建议关注云南白药和东阿阿胶 [1][2] 各部分内容总结 药食同源历史悠久，中医养生观念深入人心 - 中国古代有“寓医于食”传统，当代保健食品基于药食同源理念发展，药食同源目录多次扩容，从最初33种增加到目前119种，市场有望发展 [7] - 中药材功能性食品含“药食同源”和中药材原料的食品，监管要求不同，常见成分有多糖、黄酮等，有抗氧化等多种功效 [9] 多重因素推动中药材功能性食品市场扩容 中国步入深度老龄化社会，老龄人群基数庞大 - 2024年底，中国60岁及以上人口3.1亿，占比22%，65岁以上人口2.2亿，占比15.6%，养生保健食品需求大 [1][11] - 养生消费群体年轻化，年轻群体成为新生力量，需求精细化、多元化推动市场高端化、定制化 [11] - 中国中药材保健食品市场规模逐年增加，2021年为181.6亿元，预计2025年达682.1亿元，年复合增速39.2% [11] - 政策鼓励居民日常保健，如《“健康中国2030”规划纲要》等，养生保健食品市场有望加速扩容 [1][15] - 不同老龄群体对保健食品需求特征有差异，市场需求多元化，空间广阔 [16] 食补养生年轻化，推动行业创新和结构性升级 - 年轻人追求个性化、科学化和精细化养生，推动传统养生产品创新，如中药奶茶、中医版酸梅汤等受青睐，零食化高端滋补品受欢迎 [2][17] - 青年群体健康保健需求个性化，精准营养能满足需求，功能性食品是推进精准营养理念落地的载体 [20] - 精准营养理念普及促使功能性食品需求增长，中药材功能性食品有望成为快速增长的细分赛道 [22] 中药材功能性食品市场渗透率有望进一步提升 - 2019 - 2020年中药材保健食品渗透率低，2023年达4.79%，头豹研究院预测2028年将达6.52% [2][22] - 老字号企业打造国潮IP，线上年轻消费者占比高，市场渗透率有望进一步提升 [27] 获益于中医养生热潮，中药饮片迎来市场机会 - 中药行业产业链包括上、中、下游，中药饮片是下游直接原料，受益于下游需求扩容 [28] - 传统中药饮片加工分净制、切制和炮制三道工序 [30] - 中医养生观念普及，年轻群体养生热潮推动中药饮片企业产品创新，市场空间持续增加 [32] 投资建议 - 云南白药从中成药企业发展为大健康产业领军企业，形成多品牌格局，中医养生市场扩容利好业绩增长 [35] - 东阿阿胶从事阿胶及相关产品研发、生产和销售，开发多种中药材功能性食品，有望受益于食补养生市场扩容 [38]

限制性股票激励计划概述 - 公司完成第一期限制性股票激励计划首次授予登记，授予登记数量为95.8739万股，授予价格为35.95元/股，授予对象为172人，股票来源为公司回购专用证券账户中的A股普通股 [1] - 限制性股票上市日期为2025年7月18日 [1] - 激励计划有效期最长不超过10年，限售期分别为24个月、36个月和48个月，分三期解除限售 [3][4] 审批程序与信息披露 - 公司于2023年12月31日首次审议通过激励计划草案，后续经过多次修订和审批，包括2025年1月10日的草案修订稿和2025年4月25日的二次修订稿 [1][2] - 2025年5月20日，公司2024年年度股东大会审议通过激励计划最终版本 [2] - 公司已按要求履行各阶段信息披露义务，相关公告发布于巨潮资讯网 [3] 授予对象与分配情况 - 首次授予对象包括高管、中层管理人员、科研骨干及业务骨干，合计172人 [3] - 高管获授数量占比最高为董事兼总裁孙金妮（2.48%），科研骨干与高技能人员获授数量最多（35.38%） [4] - 激励对象不包括外部董事、监事及大股东关联方，且单人获授数量未超公司股本总额1% [4] 业绩考核与解除限售条件 - 解除限售需满足公司层面业绩考核目标，包括归属母公司股东的净利润复合增长率不低于对标企业75分位水平或行业平均水平，且不出现负增长 [5][6] - 个人层面绩效考核结果决定解除限售比例：90分以上可全额解除，80-90分解除80%，80分以下取消当期份额 [7] - 未达标股票由公司回购注销，回购价格为授予价与市场价的孰低值 [4][6] 调整与实施细节 - 原计划授予176人，因4人放弃调整为172人，实际授予数量从98.4043万股调减至95.8739万股 [8] - 授予价格因2024年年度权益分派（每股现金分红1.27元）从37.22元/股调整至35.95元/股 [9] - 本次授予未对公司控制权及每股收益产生影响，总股本保持643,976,824股不变 [9][13] 财务与验资情况 - 股份支付费用预计在2025-2029年分期摊销，2025年预计摊销1,024.35万元 [12] - 致同会计师事务所验资确认，公司收到172名激励对象缴存的认股款34,466,667.05元 [13] - 股票来源为2024年1月回购的1,512,400股（占总股本0.2349%），回购均价37.22元/股 [10]

限制性股票授予 - 首次授予登记数量95.8739万股，授予价格35.95元/股，授予登记人数172人[4] - 首次授予日2025年6月18日，上市日期2025年7月18日[4][7] - 董事、总裁孙金妮获授2.3763万股，占首次授予总量2.48%，占股本总额0.0037%[8] - 董事、董事会秘书等丁红岩获授2.4776万股，占首次授予总量2.58%，占股本总额0.0038%[8] - 副总裁刘广源获授2.7929万股，占首次授予总量2.91%，占股本总额0.0043%[8] - 中层管理人员21人获授24.0062万股，占首次授予总量25.04%，占股本总额0.0373%[8] - 科研骨干与高技能人员86人获授33.9203万股，占首次授予总量35.38%，占股本总额0.0527%[8] - 业务骨干人员60人获授26.1008万股，占首次授予总量27.22%，占股本总额0.0405%[8] - 拟首次授予激励对象人数减至176人，首次授予数量调至98.4043万股，预留授予数量调至24.6011万股，拟授予总量调至123.0054万股[16] - 实际授予登记激励对象调为172名，实际授予数量调为95.8739万股[17] - 授予价格由37.22元/股调至35.95元/股[17] 限售与考核 - 限制性股票解除限售期分三阶段，比例33%、33%、34%[9] - 激励计划2025 - 2027年分年度业绩考核，达目标为解除限售条件[11] - 2025 - 2027年净资产收益率目标分别不低于11.50%、12.00%、12.50%，且不低于对标企业75分位水平或同行业平均水平[13] - 以2023年为基准，2025 - 2027年归属母公司股东的净利润复合增长率均不低于15%，且不低于对标企业75分位水平或同行业平均水平，且不出现负增长[13] - 2025 - 2027年经济增加值改善值（ΔEVA）均需大于0[13] - 个人绩效考核90分及以上可解除限售当期全部份额，80（含） - 90分可解除80%份额，80分以下取消当期解除限售份额[15] 股份变动与影响 - 有限售条件股份本次变动后数量为958,739股，占比0.1489%；无限售条件股份本次变动后数量为643,018,085股，占比99.8511%[21] - 授予完成后，公司总股本不变，不影响控股股东、实际控制人控制权[22] - 授予登记完成后，公司总股本不变，不会对每股收益产生影响[27] 股份回购 - 2024年1月10日至25日，公司回购股份1,512,400股，约占回购前总股本0.2349%，支付总金额75,872,445元[23] - 回购股份最高成交价为52.41元/股，最低成交价为48.01元/股[23] 资金缴存 - 截至2025年6月25日，公司收到172名激励对象缴存的限制性股票认股款34,466,667.05元[26]

基金设立背景 - 华润系旗下多家上市公司与上海复星医药、成都国企共同设立10亿元华润医药(成都)创新投资基金合伙企业(有限合伙) [2] - 基金普通合伙人为华润医药(成都)企业管理合伙企业(有限合伙) [2] - 有限合伙人包括博雅生物、东阿阿胶、江中药业、华润双鹤等上市公司及成都多家政府投资基金 [2] 基金出资结构 - 基金总规模10亿元(100,000万元) [3] - 华润医药投资有限公司出资3750万元 [3] - 华润博雅生物制药集团股份有限公司出资6000万元 [3] - 东阿阿胶股份有限公司出资6000万元 [3] - 江中药业股份有限公司出资4000万元 [3] - 华润双鹤药业股份有限公司出资4000万元 [3] - 上海复星医药产业发展有限公司出资1亿元(10,000万元) [3] - 成都政府投资基金合计出资64,150万元 [3] 基金运作安排 - 基金存续期7年(投资期3年 退出期4年) 可延长1年 [3] - 聚焦医药健康主责主业和战略新兴产业 [4] - 重点投资化学创新药、生物药(含疫苗)、高端医疗器械(含IVD)、中药滋补品类、合成生物学等领域 [4] 历史基金情况 - 2017年华润系曾设立25亿元华润医药(汕头)产业投资基金 [4] - 华润双鹤原计划出资5000万元 实际出资2700.44万元 [5] - 华润三九原计划出资5000万元 实际出资2700.44万元 [5] - 该基金因存续期届满于2024年12月7日进入清算期 [6] - 最终规模未达25亿元预期 [6]

会议信息 - 公司第十一届监事会第九次会议7月14日发通知，7月17日通讯表决召开[2] - 应出席监事5人，实际出席5人[2] 审议事项 - 审议通过《关于参与设立华润医药产业投资基金二期暨关联交易的议案》[3] - 表决结果为5票同意，0票反对，0票弃权[4] 其他 - 事项内容见同日巨潮资讯网公告（编号：2025 - 42）[3] - 备查文件含经与会监事签字的监事会决议等[5]

会议情况 - 公司第十一届董事会第十次会议7月14日发通知，7月17日通讯表决召开[2] - 会议应出席董事9人，实际出席9人[2] 业绩考核 - 2024年度业绩考核最终得分116.83分[3] 议案表决 - 《关于2024年度业绩考核结果的议案》6票同意通过表决[4] - 《关于参与设立华润医药产业投资基金二期暨关联交易的议案》7票同意通过表决[6]

基金设立 - 公司拟参与设立华润医药产业投资基金二期，规模10亿元，认缴6000万元，占比6%[3] - 华润医药（成都）创新投资基金合伙企业总出资额10亿元，货币出资[14] - 华润医药（成都）企业管理合伙企业（有限合伙）出资2000万元，占比2%[15] - 成都市重大产业化项目二期和成都高新策源启航基金各出资19700万元，占比19.7%[15] - 可转债投资不超基金实缴规模20%[17] - 基金存续期7年，投资期3年，退出期4年，可延长1年[17] - 投资期管理费为计提当日基金实缴出资总额*2%/365，退出期为计提当日已投未退项目累计投资成本*1.5%/365，延长期无[19] - 基金设年化8%门槛收益，剩余部分普通与有限合伙人按20%:80%分配[19] - 交易后公司占基金份额6%，不影响合并报表范围[21] 业绩数据 - 华润医药投资2024年末总资产1785.07亿元，净资产334.19亿元，营收2271.19亿元，净利润40.77亿元；2025年一季度总资产1927.74亿元，净资产343.42亿元，营收576.34亿元，净利润8.93亿元[6] - 华润博雅生物2024年末总资产84.01亿元，净资产74.88亿元，营收17.35亿元，净利润3.97亿元；2025年一季度总资产84.79亿元，净资产76.27亿元，营收5.36亿元，净利润1.39亿元[6] - 华润双鹤药业2024年末总资产166.86亿元，净资产111.12亿元，营收112.12亿元，净利润16.51亿元；2025年一季度总资产172.89亿元，净资产116.40亿元，营收30.79亿元，净利润5.23亿元[7] - 江中药业2024年末总资产65.08亿元，净资产44.72亿元，营收44.35亿元，净利润8.61亿元；2025年一季度总资产66.84亿元，净资产47.79亿元，营收11.84亿元，净利润3.07亿元[8] - 深圳华润资本2024年末总资产3.60亿元，净资产2.68亿元，营收1.06亿元，净利润 - 0.03亿元；2025年一季度总资产3.84亿元，净资产2.50亿元，营收0.17亿元，净利润 - 0.18亿元[8] 关联交易 - 本次关联交易未达公司最近一期经审计净资产5%，无需股东大会审议，不构成重大资产重组[4] - 预计2025年公司及控股子公司与关联方日常经营关联交易总额不超107,233万元[23] - 2025年1 - 6月，公司及控股子公司与关联方日常经营关联交易总额41,804万元[23] 决策情况 - 董事会第十次会议审议参与设立基金议案，7票同意、0票反对、0票弃权、2票回避表决[24] - 独立董事专门会议同意参与设立基金事项[24] - 监事会同意参与设立基金，认为符合战略规划且无损公司及股东利益[25]

行业概况 - 阿胶是马科动物驴的干燥皮或鲜皮经过煎煮、浓缩制成的固体胶，主要成分包括蛋白质、氨基酸、微量元素及多糖类，具有补血止血、滋阴润燥等功效，药食两用[1] - 阿胶产品分为三类：阿胶药品（国药准字批文）、阿胶保健品和阿胶食品[2] - 产业链以驴养殖为核心，上游为养殖行业，中游为阿胶生产和加工，下游为药品批发、零售药店、电商平台等销售渠道[4][5] 行业生命周期 - 国内阿胶厂超过200家，竞争加剧，产品从药品、保健品扩展至零食等细分领域，行业处于成长期[6] - 随着经济水平提高和保健意识普及，市场空间增大，技术日趋成熟[6] 行业政策背景 - 国家重视阿胶产业发展，扶持中医药传统文化传承与现代化，鼓励技术创新、质量标准化和品牌保护[8] - 山东省作为阿胶产业大省，出台专项政策支持全链条升级、文旅融合及智慧监管，其他省份通过畜牧业补贴或扶贫项目支持驴规模化养殖[10] 行业发展现状 - 东阿阿胶产量从2019年的7460吨增长至2024年的13768.84吨[13] - 2024年中国阿胶行业市场规模约为291亿元，居民可支配收入增长和健康意识增强推动行业扩大[16] 行业竞争格局 - 东阿阿胶和福牌阿胶占据大部分市场份额，2024年前三季度东阿阿胶市场份额达70%，福牌阿胶占10%，行业呈双寡头格局[20] - 山东省阿胶加工能力占全国80%，东阿阿胶、福牌、宏济堂等龙头企业均位于山东[21] - 华东地区阿胶消费占全国比重超50%，华中、华南和华北地区占比10%~14%[24] 行业发展趋势 - 养生群体年轻化推动受众扩展，直播电商等新型渠道有望进一步扩大市场规模[28] - 产品向高端化、差异化发展，阿胶品系从中低端区域型滋补品转向中高端全国型滋补品[28] - 行业竞争加剧，东阿阿胶毛利率高达63%，吸引同仁堂、太极集团等重磅企业进入市场[28] 行业发展前景 - 阿胶保健品和食品需求提高，女性保健意识增强，直播电商渠道快速发展，预计2030年市场规模接近400亿元，年均复合增长率5.3%[29]