行业投资评级 - 维持食品饮料行业"推荐"评级 [1][8][25] 核心观点 - 白酒双节动销预计承压，但行业基本面最差阶段已过，关注底部修复机会 [2][5] - 政策密集出台有望扭转宏观经济预期，促进食品饮料板块估值和业绩双提升 [8][25] - 大众品板块表现分化，双节零食旺季来临建议关注动销催化 [6][7] 行业回顾总结 - 近两周（2025/09/08-2025/09/19）食品饮料板块跌幅1.48%，跑输上证综指（+0.20%）1.68个百分点 [6][14] - 细分行业中预加工食品涨幅最大（+0.71%），零食板块回调幅度较大（-5.8%） [6][7] - 截至2025/9/19食品饮料板块动态市盈率为21.1x，位于一级行业中下游位置 [22] - 子板块估值排名：其他酒类（50.42x）、保健品（37.97x）、烘焙食品（31.97x）位列前三 [22] 白酒板块表现 - 8月烟酒类社零数据同比下滑2.3%，白酒消费仍相对承压 [5] - 飞天原箱/散瓶批价分别下滑50/35元至1770/1755元 [5] - 近两周白酒板块跌幅为1.3%，在食品饮料二级子板块中位居中游 [6] - 重点推荐：泸州老窖、山西汾酒、今世缘、古井贡酒、迎驾贡酒、金徽酒、贵州茅台、五粮液 [5][8][25] 大众品板块表现 - 8月餐饮收入同比+2.1%，增速持续修复反映餐饮消费逐渐复苏 [5] - 硬折扣业态国内渗透率仅为8%，远低于德国（42%）和日本（31%） [7] - 零售巨头加速线下硬折扣布局，但对零食量贩业态扰动较小 [7] - 推荐关注：百润股份、卫龙美味、盐津铺子、新乳业、西麦食品、洽洽食品、有友食品、三只松鼠、安琪酵母 [8][25] 重点关注公司表现 - 近两周涨幅前五位：千味央厨（+21.28%）、日辰股份（+14.10%）、味知香（+10.87%）、交大昂立（+10.78%）、ST西发（+8.87%） [6][14] - 近两周跌幅前五位：佳禾食品（-11.54%）、万辰集团（-10.74%）、盖世食品（-9.23%）、立高食品（-8.79%）、好想你（-8.49%） [6][14] - 贵州茅台2025年预测PE为19.79x，2026年预测PE为18.27x [9][28] - 山西汾酒2025年预测PE为20.33x，2026年预测PE为18.80x [9][28]

行业整体表现 - 白酒行业双节旺季呈现"旺季不旺"局面 终端市场普遍采取"以价换量"策略但消费氛围依旧清淡 [1] - 行业整体承压 市场呈现"环比温和回暖但同比仍显疲软"特点 [6] - 行业价格倒挂和库存压力问题尚未根本解决 市场整体销量预期小幅下降 [6] 价格动态 - 飞天茅台散瓶批发价创年内新低 9月22日跌至1740元/瓶 较年初超2200元跌幅超过20% [1] - 五粮液普五（八代）、国窖1573、汾酒青花30等核心产品批发价较年初均有不同程度下滑 [1] - 零售端多数中高端白酒节前降价幅度普遍超过50元 五粮液普五促销价降至899元历史低位 [2] 企业分化表现 - 贵州茅台动销显著回暖 多地出货量环比增长15%-35% 部分区域超过去年同期 [4] - 茅台终端动销环比增长显著 公司释放积极信号称市场态势有望进一步向好 [5] - 超高端酒凭借强大品牌力和刚需属性展现抗风险能力 与大众酒和性价比产品形成结构性分化 [5] 行业趋势判断 - 白酒板块处于"基本面筑底+估值低位"双重底部区间 [6] - 行业真正修复需依赖消费需求实质性改善 短期动销恢复受节前备货刚需和渠道补贴刺激 [6] - 品牌力、产品结构和渠道健康度成为决定酒企未来走向的关键分水岭 [7]

京东与茅台战略合作成果 - 京东超市作为茅台重要线上战略合作伙伴 茅台全系产品在该平台销售增长保持超40% 2025年销售规模将超百亿[3] - 2025年1-8月茅台酒销售增长达40% 其中陈年茅台酒15同期销售增长近100%[3] - 平台独家销售高端茅台酒系列 包括被誉为茅台"四大美人"的茅台中信金陵酒[1] 京东茅台销售体系优势 - 通过"真全省快"四大消费体验维度构建竞争优势："真"实现酒厂直供及入仓鉴真保证100%正品 "全"覆盖所有年份茅台及文化纪念酒 "省"通过"京东酒价"推动老酒价格标准化并实行一物一鉴 "快"提供211限时达和京尊达专人专车配送服务[5][6] - 价格体系覆盖2013-2025年主流产品 其中2025年飞天茅台单瓶价1920.6元 2016年产品达42375.01元[6] - 配套店铺专属客服 收藏装 礼藏组合 积分换茅台文创等多线增值服务[6] 品牌营销与渠道创新 - 通过品酒会展示七款重磅产品 包括2025新茅台至1992年贵州茅台酒 以及陈年茅台酒15/30/50系列[1] - 将商旅人群与茅台爱好者圈层叠加 通过京东商旅频道触达高端消费人群[7] - 数字化手段助力传统文化传播 为茅台酒高质量发展提供可复制样板案例[3][7]

市场表现 - 三大指数集体下跌 沪指3781.61点下跌1.23% [1] - 白酒板块午盘2248.33点收盘下跌1.82% 20只白酒股下跌 [1] - 贵州茅台下跌0.79%至1441.90元/股 五粮液下跌0.60%至121.77元/股 [1] - 山西汾酒下跌1.30%至193.45元/股 泸州老窖下跌1.05%至132.18元/股 [1] - 洋河股份下跌0.99%至69.09元/股 [1] 行业趋势 - 白酒消费群体迭代推动低度化成为行业发展趋势 [1] - 行业向品质提升、品牌影响、文化表达、价值创造方向转变 [1] - 年轻消费群体偏好个性化、低度化、利口化、悦己化酒类消费 [1] - 轻社交场景消费需求增长 [1]

核心观点 - 2024年9月24日央行、证监会、金融监管总局联合推出金融政策推动A股市场实现行情反转和生态重塑 政策发布后上证指数单日涨4.15% 创业板指涨5.54% 随后突破关键点位 2025年8月18日A股总市值突破100万亿元 年化波动率降至15.9% 较"十三五"期间下降2.8个百分点 市场稳定性增强 [1] 指数表现 - 主要指数全面上涨 创业板50涨幅116.14% 科创50涨幅111.91% 创业板指涨幅101.96% 大盘价值指数涨幅17.19% [3] - 中小盘成长股领涨 小盘成长指数涨幅70.86% 大盘成长指数涨幅56.54% 中盘成长指数涨幅48.41% [3] - 上证指数涨幅38.97% 沪深300涨幅40.13% 中证500涨幅59.53% 深证成指涨幅61.70% 深证综指涨幅65.19% 中证1000涨幅66.43% [4] 交易数据 - 累计成交额从188.47万亿元增至405.63万亿元 增长115.22% 平均单日成交额从7853亿元增至1.68万亿元 增长113.44% 单日成交额最大值从1.36万亿元增至3.47万亿元 增长155.75% [5] - 累计成交量从173271.20亿股增至317126.83亿股 增长83.02% 平均单日成交量从721.96亿股增至1310.44亿股 增长81.51% [6] - 平均单日市值换手率从2.36%提升至4.11% 增长74.15% 单日市值换手率最大值从4.18%增至8.58% 增长105.26% [6] 投资者开户 - 累计新开户数从1662.85万户增至3057.33万户 增长83.86% 其中个人投资者新开户从1655.09万户增至3047.98万户 机构投资者新开户从7.76万户增至9.35万户 [7] - 2024年10月单月新开户684.68万户 创近五年新高 2025年3月和8月新开户均超260万户 [8] 融资余额 - 日均融资余额从14893.39亿元增至18644.80亿元 增长25.19% 融资余额最大值从15999.04亿元增至23885.22亿元 增长49.29% [10] - 日均融资买入额从625.05亿元增至1621.81亿元 增长159.47% 日均融资净买入额从-6.67亿元转为42.52亿元 [11] - 融资余额破2万亿交易日达29个 此前为0 [10] 南向资金 - 2025年累计净买入11097亿港元 较去年同期4483.49亿港元增长148% 超去年全年8078.69亿港元规模 [12] - 期间合计买卖总额从7.77万亿港元增至26.76万亿港元 增长244.41% 日均买卖总额从336.39亿港元增至1134.01亿港元 增长237.11% [13] - 单日买卖总额最大值从819.02亿港元增至2802.82亿港元 增长242.22% [13] 外资流入 - 陆股通成交总额从27.06万亿元增至49.29万亿元 增长82.13% 日均成交额从1171.53亿元增至2097.35亿元 增长79.03% [14] - 单日成交额最大值从1890.14亿元增至5101.01亿元 增长169.87% [14] - 境外机构和个人持股规模从2024年8月24771.58亿元增至2025年6月30707.13亿元 增长23.96% [15] 保险资金 - 人身险公司股票投资规模从21838亿元增至28730.92亿元 增长31.56% 占比从7.55%提升至8.81% [17] - 财产险公司股票投资规模从1506亿元增至1955.02亿元 增长29.82% 占比从7.05%提升至8.33% [18] 公募基金 - 基金总数从12169只增至13240只 增长8.79% 基金份额从29.29万亿份增至31.26万亿份 增长6.73% 基金资产净值从31.46万亿元增至34.74万亿元 增长10.43% [20] - 新发股票型基金数量从436只增至787只 增长79.91% 发行份额从1429亿份增至4600亿份 增长221.89% 平均发行份额从38.65亿份增至78.30亿份 增长102.61% [20] - 2024年10月新发股票型基金51只 发行份额860.72亿份 平均发行份额16.88亿份 创近三年新高 [21] 上市公司表现 - 工业富联流通市值增长9408.97亿元 涨幅260.21% 市值达1.31万亿元 宁德时代流通市值增长7949.43亿元 涨幅101.40% 市值达1.62万亿元 农业银行流通市值增长6480.66亿元 涨幅50.41% 市值达2.12万亿元 [22] - 寒武纪-U涨幅534.61% 海光信息涨幅212.86% 中际旭创涨幅288.61% 新易盛涨幅416.52% 胜宏科技涨幅1076.53% [22] - 贵州茅台涨幅20.50% 工商银行涨幅31.16% 中国平安涨幅30.69% [23] 上市公司资金运用 - 上市公司银行理财认购金额从1073.89亿元增至1094.60亿元 增长1.93% 证券公司理财认购金额从692.91亿元增至756.75亿元 增长9.21% 基金专户认购金额从24.39亿元增至39.67亿元 增长62.65% [25] - 至少75家上市公司公告使用闲置资金参与证券投资 [26] 行业热点 - AI领域发展带动算力芯片制造和智能应用场景拓展 机器人产业链上下游企业受资金追捧 创新医药板块成为市场亮眼板块 [2]

A股市场回购情况 - 2024年9月24日至2025年9月21日期间A股1655家上市公司累计回购金额达1371亿元 [1] - 贵州茅台以392.76万股回购量、60亿元回购金额位居市场首位 [1] - 美的集团回购6455.75万股，金额45.06亿元，位列回购规模第二名 [1] - 徐工机械回购3.69亿股，金额31.48亿元，排名市场第三 [1] 技术指标表现 - 部分个股出现MACD金叉技术形态且伴随股价上涨 [2]

行业事件背景 - 投资圈出现"老登买酒"新梗 源于荒原投资董事长凌鹏质疑卖方机构对中际旭创业绩预测过于乐观 遭国盛证券分析师公开回怼 [1] - 分析师回应暗示传统消费板块投资者不理解科技创新领域发展 [2] 白酒行业现状 - 2025年上半年白酒产业产量191.59万千升 同比下降5.8% [5] - 接近60%酒企出现价格倒挂现象 800-1500元价格带受影响最严重 [5] - 规上企业销售收入3304.2亿元 同比微增0.19% 利润876.87亿元 同比下降10.93% [9] - 行业呈现"以价换量"特征 盈利能力明显受挤压 [10] 价格表现 - 飞天茅台散装批发价跌至1760元创历史新低 五粮液等白酒价格同步下跌 [3] - 主要品牌产品降价幅度显著：茅台降36.15% 习酒降39.82% 洋河降23.16% 郎酒降21.79% 古井贡降18.03% [6] - 价格连续下跌半年多 经销商不敢进新货 [3] 库存状况 - 行业平均存货周转天数达900天 同比增加10% [11] - 58.1%经销商反映库存继续增加 [11] - 茅台成品酒库存从2020年8314吨上升至2024年17760吨 去年同比增长27% [12] - 五粮液2024年库存量达6173吨 同比暴涨39.13% [13] 供需关系变化 - 需求端：禁酒令导致商务宴请缩减 年轻人对白酒和酒桌文化不感冒 消费群体断层问题显现 [14] - 供给侧：高景气时期酒企大量扩产频繁提价 中高端市场严重拥挤 产能集中释放加剧供需失衡 [14] 头部酒企业绩表现 - 茅台2025年上半年主营业务收入893.89亿元增9.10% 净利润454.03亿元增8.89% 全年目标增速首次降至单位数9% [17] - 五粮液上半年营收527.71亿元增4.19% 净利润194.92亿元增2.28% 二季度净利润大幅下滑7.58% [17] - 泸州老窖上半年营收164.54亿元下滑2.67% 净利润76.63亿元下降4.54% [18] - 三家头部企业二季度数据均比一季度差 [19] 区域酒企分化 - 山西汾酒上半年营收239.64亿元增5.35% 净利润85.05亿元增1.13% 全国化战略成效显著 [20] - 洋河上半年收入147.96亿元下滑35.32% 净利润43.44亿元下滑45.34% 成为唯一收入降幅超两位数百亿酒企 [20] 中小酒企困境 - 酒鬼酒营收下降43.54% 净利润暴跌92.6% 经销商数量大幅减少 库存周转天数激增 [21] - 舍得酒业营收下降17.41% 净利润下降24.98% 核心产品收入下滑 [21] - 口子窖营收下降20.07% 净利润下降24.63% 二季度收入接近腰斩 [21] - 上半年白酒规上企业数量减少100多家至887家 [21] 消费趋势变化 - 消费群体代际更迭：1985-1994年出生人群占比34% 1995年后出生群体占比18% [24] - 未来83%白酒增量人群将集中在95年后出生群体 [24] - 健康意识提升促使"少喝酒 喝好酒"成为共识 酒桌文化被解构 [25] - 家庭聚会(49.11%)和朋友聚会(48.00%)超越商务宴请(42.22%)成为前两大消费场景 [33] 结构性机会 - 2025年最佳动销价格带下移至100-300元 300-500元及100元以下价格带销售旺盛 [26] - 高端白酒仍有市场但大众消费崛起 低度白酒 果味白酒 小瓶酒等品类尝试破圈 [27] - 数字化重塑酒业生态 D2C模式 社群营销 沉浸式体验店等新渠道兴起 [33]

核心观点 - 茅台终端动销在双节前显著改善 呈现价稳量升需求旺的态势 这源于公司客群转型和场景转型的长期布局 以及消费者对品牌价值认同深化和消费行为理性化的成熟生态 [1][3][4][5] 销售表现 - 8月终端动销环比增长约15%至35% 9月至今动销预计同比转正 [1] - 核心销售以飞天茅台和精品茅台为主 其中飞天茅台近一周出货量增长显著 [1] - 43度及53度飞天茅台 蛇年生肖茅台等产品双节前后畅销 [1] - 企业与个人客户购酒需求均大幅增长 商务与自饮场景复苏态势明确 [1] 价格情况 - 飞天茅台终端成交价维持在1960-1980元之间 整体运行平稳未出现大幅震荡 [1] - 价格稳定在合理区间 终端消费意愿更高 [1] 需求驱动因素 - 开瓶消费和走亲访友送礼需求大 婚庆用酒会有较大增幅 [1] - 消费者形成场景化选品逻辑：商务宴请优先1L装飞天或精品茅台 礼赠多选500ml飞天茅台 家庭纪念锁定生肖酒 自饮偏爱小容量飞天茅台 [4] - 超七成消费者不会因短期价格变化而囤货 消费行为更趋理性 礼赠多为小批量高频次 自饮则随用随买 [5] 公司战略转型 - 积极推动客群转型 场景转型 服务转型 [3] - 通过参与本地新能源企业商会活动 半年内新增10余家企业客户 这些新客户不囤货重体验 [3] - 价值认同向年轻群体延伸 通过i茅台平台推广100ml装产品吸引新消费者 [4] 消费者行为变化 - 消费者从追价到追值的转变 更注重品质与文化积淀 [4] - 购买的不只是一瓶酒 更是一份品质背书与情感寄托 [4] - 理性成熟的市场心态推动市场走出炒作依赖 形成需求支撑价格 价格稳定反促消费的良性循环 [5]

A500ETF嘉实产品表现 - 盘中换手率达7.18%，单日成交额8.35亿元，近1年日均成交22.91亿元 [2] - 近1年净值上涨17.69%，自成立以来最高单月回报11.71%，最长连涨月数达4个月且累计涨幅22.93%，上涨月份平均收益率4.07% [2] - 近3个月超越基准年化收益7.75% [2] 资金流向动态 - 过去一周内资流入31.03亿美元，外资流入25.70亿美元，其中海外主动基金流出1.30亿美元而被动基金流入27.00亿美元 [2] - 两融余额创历史新高且健康度显著优化，外资回流与国内投资者信心形成正向循环 [2] 指数成分与结构 - 中证A500指数前十大权重股合计占比19.11%，包含贵州茅台(3.87%)、宁德时代(2.89%)、中国平安(2.60%)等龙头企业 [3] - 权重股当日表现分化：招商银行涨0.98%（权重2.47%）、兴业银行涨0.79%（权重1.69%），而东方财富跌2.49%（权重1.27%）、比亚迪跌1.73%（权重1.30%） [5] 市场趋势与投资主线 - 宏观经济韧性支撑企业盈利向好，全球估值吸引力提升及流动性改善推动市场中长期向好 [2] - 科技创新、出海优势及优质红利被列为中长期重点聚焦的三大投资主线 [2]

行业与公司 白酒行业 具体涉及茅台 五粮液 汾酒 古井贡酒 泸州老窖 舍得 金徽酒等品牌[1][4][20] 核心观点与论据 **市场修复与需求** * 白酒市场修复斜率趋缓 9月环比8月修复放缓 表现不及预期[3] * 7月下旬至8月需求以300元以下大众消费为主 9月需求转向商务招待和礼赠 受敬酒令及消费情绪影响较大[5] * 中秋国庆期间动销预计同比下滑约20%[6] * 企业端和居民端市场需求与去年同期相比仍存在缺口 尚不能定义为市场拐点[18] **渠道与库存** * 渠道回款情绪未显著提升 大批发商和分销商倾向于从流通市场调货 而非从酒厂回款[1][3] * 市场处于去库存阶段 大型企事业单位向流通商出货[6] * 流通渠道货量充足 经销商和一批商库存较低[14] **价格表现** * 飞天茅台批发价格回落至约1750元 因9月配额陆续到货 供应充足[8] * 飞天茅台接货需求强劲 每日批价小幅波动 大规模急跌可能性不大[4][12] * 五粮液批发价格自6月以来持续回落 最低大批量供货价约805元 面临更大价格压力[4][10][15] * 线上平台补贴及引流费用投入影响线下价格走势 美团即时零售价不超过780元[4][15] **品牌盈利与区域表现** * 大部分品牌在返利兑付机制下仍处于亏损状态[7] * 区域性动销良好 品牌认知度高且渠道深耕扎实的品牌及经销商盈利相对较好 但未达预期[7] * 茅台需求区域分化明显 浙江 苏南和四川等地表现较好 苏北 山东和西北一些区域则相对较弱 受禁酒令执行力度影响[2][9] **非标产品与供应** * 非标茅台产品（如生肖 精品等）在9月份配额中明显增加 主要通过直营渠道获取[8][11] * 非标产品供应充足 四瓶装产品销售反馈良好[11] 其他重要内容 **行业挑战与机遇** * 行业面临消费场景约束 消费情绪低迷和库存去化压力等多重挑战[4][17] * 通过合理利用补贴政策 经销商能够拉平成本甚至实现盈利[4][17] * 中秋国庆旺季后 若经济环境改善及消费信心恢复 将为行业带来新的增长动力[4][17] **未来展望与配置建议** * 对白酒行业持中性偏积极观点 预计国庆后市场定价因素可能更多反映基本面改善[19] * 建议对白酒板块进行标配级别配置 将公司分为三类：品牌力突出的高端酒（茅台 五粮液 汾酒） 经营态势良好的区域性品牌（金徽酒） 具备泛全国化扩张潜力或新催化弹性的公司（古井贡酒 泸州老窖 舍得）[20] * 行业未来发展前景取决于经济环境 消费结构变化及库存消耗情况 更乐观的预期可能要到2027年[23] **个股东风** * 华创新锐联合基金减持汾酒主要由于资金到期清算需求 通过大宗交易进行 对股价影响相对较小[21][22]