投资评级 - 维持"买入"评级 目标价228美元/股 较当前股价176美元存在29%上行空间 [3][8][10] 核心观点 - 阿里巴巴战略定位升级为"全栈人工智能服务商" 目标成为全球仅存的5-6家超级AI云平台之一 [10] - 持续加大AI投入 以通用人工智能（AGI）为起点 以自我迭代、全面超越人类的超级人工智能（ASI）为终极目标 [2][10] - 三年计划投入3800亿元建设AI基础设施 预计将持续追加投入 全球数据中心能耗规模2032年将较2022年提升10倍 [10] - 通义大模型生态影响力领跑全球 累计下载量突破6亿次 衍生模型数量达17万个 稳居全球第一 [8][10] - 旗舰模型Qwen3-Max参数规模超万亿 性能超越GPT5与Claude Opus4 在Chatbot Arena排行榜位列全球第三 [8][10] 财务数据 - 维持FY26-FY28财年盈利预测：Non-GAAP归普净利润1255亿元/1553亿元/1788亿元 [8][10] - FY25营业收入9963.47亿元 同比增长5.9% FY28E预计达12281.65亿元 [8][11] - Non-GAAP归普净利润FY25为1583.93亿元 与FY24基本持平 FY27E预计增长23.8%至1553.19亿元 [8][11] 业务估值 - 淘天业务给予12x PE估值 对应市值23958亿元 [8][10] - 云业务参考海外云厂商估值体系 给予10x PS估值 对应市值15233亿元 [8][10] - 当前美股市值4206亿美元 流通股1.91亿股 [3] 技术进展 - 阿里云栖大会发布"七连发"大模型产品 包括Qwen3-Max、Qwen3-Next、Qwen3-Coder等系列模型 [8][10] - 合作英伟达布局Physical AI 集成Isaac Sim等全套软件栈 缩短具身智能、辅助驾驶等应用开发周期 [8][10] - 钉钉推出AI钉钉1.0五大产品 构建软硬一体化办公生态系统 [8][10] - 据沙利文报告 在中国企业级大模型调用市场中 阿里通义市场份额位居第一 [8][10] 行业背景 - 全球AI领域投资总额将突破4000亿美元 未来五年累计投入预计超过4万亿美元 [10] - 行业Token消耗量每两三个月实现翻倍增长 AI基础设施需求大幅超预期 [10] - 全球基础设施布局加速 新增巴西、法国、荷兰节点 扩建墨西哥、日本等数据中心 [10]

阿里巴巴股价表现及市场影响 - 阿里巴巴-W股价单日大涨9.16%创四年新高 反映港股科技行情及新质生产力资产吸引力[2] - 阿里云栖大会推动AI主题热度 公司与英伟达开展Physical AI合作并计划投入3800亿元建设AI基础设施[14] - 华尔街基金方舟投资四年来首次买入阿里巴巴ADR 显示外资对中国科技龙头兴趣回归[14] 恒生中国（香港上市）30指数特征 - 指数前十大成份股权重合计73.71% 阿里巴巴以18.41%占比居首 腾讯控股占15.39% 小米集团占9.17%[4][6] - 指数覆盖互联网传媒、金融、电子、通信及消费行业 兼具新经济成长与高股息价值特性[6] - 华宝基金旗下香港大盘30ETF(520560)及LOF基金(501301/006355)跟踪该指数 提供港股核心蓝筹资产配置工具[3][6] 中证港股通互联网指数及ETF产品 - 阿里巴巴为中证港股通互联网指数第一大权重股 占比18.11% 腾讯控股(15.29%)和小米集团(12.15%)居前列[9][7] - 港股互联网ETF(513770)规模超115亿元 聚焦30只互联网成份股 可T+0交易且具高弹性科技属性[7][12] - 指数涵盖可选消费、信息技术及医药卫生等行业 包括美团(7.34%)、商汤(4.09%)等AI相关企业[9][11] 港股市场趋势与资金动向 - 南向资金年内净流入超1万亿港元 政策面支持香港国际金融中心地位 推动港股生态良性循环[15][16] - 互联网板块估值合理偏低 AI技术突破与云出海需求开启海外云计算蓝海市场机遇[15] - 华宝基金权益类ETF总规模达1256.16亿元 港股互联网ETF及香港大盘ETF等产品获市场认可[16]

阿里巴巴股价表现及市场影响 - 阿里巴巴-W股价单日大涨9.16% 创四年新高[1] - 阿里云栖大会点燃港股科技行情 推动AI主题资产受追捧[1][7] - 阿里巴巴宣布与英伟达开展Physical AI合作 覆盖数据处理及模型训练[7] - 阿里计划推进3800亿元AI基础设施建设 预测2032年数据中心能耗规模提升10倍[7] - 外资机构方舟投资四年来首次买入阿里巴巴ADR 显示国际资本回流[7] 恒生中国（香港上市）30指数特征 - 指数前十大成份股权重合计达73.71% 集中度高[3] - 阿里巴巴-W权重占比18.41% 为最大成份股[3] - 指数覆盖互联网传媒、金融、电子、通信及消费行业 兼具新经济成长与高股息价值属性[3] - 华宝基金旗下香港大盘30ETF(520560)及LOF基金跟踪该指数 预计10月初上市交易[2][3] 中证港股通互联网指数及ETF产品 - 阿里巴巴-W为中证港股通互联网指数第一大权重股 占比18.11%[4] - 港股互联网ETF(513770)规模超115亿元 可T+0交易[4][6] - 指数选取30家港股通互联网上市公司 反映行业整体表现[6] - 产品受益于AI科技突破及全球流动性宽松 年内规模快速增长[5][6] 港股市场整体趋势 - 南向资金年内净流入超一万亿港元 资金加速涌入港股[8] - 港股互联网龙头估值合理偏低 性价比高[8] - 互联网行业从"外卖内卷"转向AI叙事 业绩弹性值得期待[8] - 政策面强化香港国际金融中心地位 港股生态良性循环[8] 华宝基金产品布局 - 公司权益类ETF规模合计1256.16亿元 港股产品线丰富[9] - 香港大盘30ETF与港股互联网ETF均聚焦30只成份股 分别体现蓝筹稳重型与科技锐性特征[6] - 产品覆盖创新药、红利低波、互联网及新消费等主题赛道[1]

发行主体多元化 - 点心债发行主体日趋多元 投资机构类型不断丰富 市场深度和广度同步提升[1] - 发行结构中地产和金融净增量为负 其他产业如百度集团 国家电网 厦门象屿 蒙牛乳业贡献较多同比净增量[4] - 存量点心债仍集中于银行和城投主体 金融债余额5213亿元占比49.04% 城投债余额3730亿元占比35.09%[4] 互联网企业发行动态 - 腾讯控股发行90亿元点心债 包括20亿元2.1%利率2030年到期票据 60亿元2.5%利率2035年到期票据 10亿元3.1%利率2055年到期票据[2] - 百度集团发行44亿元点心债 为今年第二次通过点心债融资[2] - 阿里巴巴去年11月发行170亿元点心债 今年9月发行32亿美元零息可转债 80%资金用于云基础设施扩建和技术升级[2] 市场发展态势 - 今年以来点心债累计发行7714亿元 同比下降10.79% 8月以来发行节奏加快 近两个月发行量接近2000亿元[4] - 2024年点心债发行创1.27万亿元历史新高 截至2025年9月1日存续规模超过1.5万亿元人民币[7] - 2022年以来点心债净融资持续大额为正 而中资美元债净融资已连续三年为负[5] 融资成本优势 - 10年期点心债票面利率多介于2.80%至3.50% 同期中资美元债利率超过5%[5] - 点心债融资成本低于美元债 因美联储加息和中美利差倒挂 且可规避人民币/美元汇率波动风险[5] - 相较于境内债 点心债发行审核和信息披露相对宽松 部分城投平台转向境外发行[5] 政策支持与市场需求 - 债券"南向通"参与机构范围扩展 境内非银机构加入有利于丰富投资者结构[3][7] - QDII额度新增30.8亿美元 累计批准额度达1708.69亿美元[7] - 境内机构对点心债配置需求增长 因低利率环境和跨境投资渠道拓宽[6] 资金用途与行业影响 - 互联网企业将募集资金用于AI相关资本开支 云基础设施扩建和技术升级[2][3] - 科技企业集体步入资本开支高峰期 点心债成为企业扩张新路径[3] - 点心债为离岸人民币市场注入高质量资产"活水"[3] 期限结构与品种发展 - 点心债存在发行期限偏短问题 供给规模和结构仍有改善空间[7] - 险资参与可增强长久期配置力量 因保险负债端稳定且久期长[8] - 利率债品种包括离岸人民币国债 离岸央票 地方政府债等[7] 汇率环境支撑 - 人民币或进入升值通道 受弱美元环境和美联储降息预期影响[8] - 央行对中间价调控模式从被动应对转向主动出击[8] - 汇率环境有助于增强点心债对投资者的吸引力[8]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价228美元/股 较当前176美元股价存在29%上行空间 [4] 核心战略与AI布局 - 阿里云重新定位为"全栈人工智能服务商" 目标成为全球仅存的5-6家超级AI云平台之一 [4] - 提出AGI为起点 ASI为终极目标 升级全栈AI体系实现从大模型到基础设施的技术更新 [4] - 三年投入3800亿元建设AI基础设施 全球数据中心能耗规模预计2032年较2022年提升10倍 [4] - 全球AI领域投资总额将突破4000亿美元 未来五年累计投入预计超过4万亿美元 [4] - 加速全球基础设施布局 新增巴西/法国/荷兰云计算节点 扩建墨西哥/日本/韩国/马来西亚/迪拜数据中心 [4] 产品与技术突破 - 发布"七连发"大模型产品 包括Qwen3-Max/Qwen3-Next/Qwen3-Coder/Qwen3-VL/Qwen3-Omni/Wan2.5/通义百聆 [4] - 旗舰模型Qwen3-Max参数规模超万亿 性能超越GPT5与Claude Opus4 Chatbot Arena排名全球第三 [4] - 通义大模型全球累计下载量突破6亿次 衍生模型数量达17万个 稳居全球第一开源模型 [4] - 中国企业级大模型调用市场份额位居第一 [4] - 阿里云PAI平台集成英伟达Physical AI软件栈 提供全链路平台服务缩短具身智能开发周期 [4] - 钉钉推出AI钉钉1.0五大产品 构建软硬一体化办公生态系统 [4] 财务表现与预测 - FY25营业收入9963.47亿元 同比增长5.9% FY28E预计达12281.65亿元 [3][5] - Non-GAAP归普净利润FY25为1583.93亿元 FY26E预计下降20.8%至1254.74亿元 FY28E恢复至1787.93亿元 [3][5] - 调整后每股收益FY25为75.59元 FY28E预计提升至74.04元 [3] - ROE维持在10%-16%水平 市盈率FY25为18倍 FY28E降至13倍 [3] 估值分析 - 淘天业务给予12x PE估值 对应市值23958亿元 [4] - 云业务给予10x PS估值 对应市值15233亿元 [4] - 美股市值4206亿美元 流通股1.91亿股 [1]

核心观点 - Lazada与天猫系统打通推出"一键轻出海"项目 帮助天猫品牌零门槛拓展东南亚五国市场 从低价竞争转向品牌价值业务模式 [1][2][3] 战略调整 - 项目优先级高 旨在帮助天猫品牌零门槛拓展马来西亚 新加坡 泰国 越南 菲律宾5个东南亚市场 [1] - 调整竞争策略 从单纯低价导向转向更注重品牌价值的业务模式 [1] - 品牌是Lazada坚持的重要战略 定位为品牌商城 此次打通是品牌化战略的延续和升级 [3] 运营模式 - 天猫商家后台已上线报名通道 客服筛选后对符合条件的商家开放系统 [2] - LazMall生成相同店铺 商品 库存 营销 优惠同步更新 [2] - 订单产生后商家发货到国内中转仓 Lazada负责跨境运输和售后 无需注册和组建海外团队 [2] - 通过平台系统对接和AI能力 天猫商家在Lazada获得"双胞胎"店铺 [3] 市场机会 - 2024年东南亚电商市场规模达1284亿美元 [4] - Lazada Shopee TikTokShop合计占据超八成市场份额 [4] - 东南亚消费者对品牌消费需求持续增长 注重产品品质 创新及情感联结 愿为优质品牌支付溢价 [4] - 双11期间实现国内与东南亚市场同步销售 为平台与商家探索新增量 [1] 资源支持 - Lazada拥有深耕本地的团队 具备本地化能力和消费者洞察 [3] - 入驻LazMall可获得官方店铺 专属频道等核心资源 以及超级品牌日 新品日等营销IP和月度大促 [5] - 未来将提供从商品合规 选品备货到营销落地的全流程合作支持 [5] 协同效应 - 内部协同是天猫客服深度参与挑选优质品牌商家 [3] - 阿里巴巴具备内部生态协同的深度与广度 构建全新跨境电商范式 [5]

沪港通南向交易成交情况 - 2025年9月25日沪港通南向成交额前三为阿里巴巴-W(09988)119.69亿元、小米集团-W(01810)71.78亿元、中芯国际(00981)47.34亿元[1] - 沪港通南向净买入额前三为阿里巴巴-W(09988)+24.69亿元、中芯国际(00981)+6.66亿元、腾讯控股(00700)+6.43亿元[2] - 沪港通南向净卖出额最高为小米集团-W(01810)-2.87亿元、华虹半导体(01347)-5776.98万元、晶泰控股(02228)-3180.74万元[2] 深港通南向交易成交情况 - 2025年9月25日深港通南向成交额前三为阿里巴巴-W(09988)63.15亿元、小米集团-W(01810)42.24亿元、中芯国际(00981)30.29亿元[1] - 深港通南向净买入额前三为阿里巴巴-W(09988)+21.63亿元、地平线机器人-W(09660)+3.39亿元、快手-W(01024)+4.63亿元[2] - 深港通南向净卖出额最高为小米集团-W(01810)-5.15亿元、晶泰控股(02228)-8823.60万元[2] 重点公司交易表现 - 阿里巴巴-W(09988)在沪港通和深港通合计成交182.84亿元，合计净买入46.32亿元[1][2] - 小米集团-W(01810)在沪港通和深港通合计成交114.02亿元，合计净卖出8.02亿元[1][2] - 中芯国际(00981)在沪港通和深港通合计成交77.63亿元，合计净买入9.59亿元[1][2] - 腾讯控股(00700)在沪港通和深港通合计成交48.29亿元，合计净买入11.12亿元[2]

AI基础设施投资与战略 - 公司积极推进3800亿AI基础设施建设并计划追加更大投入 以应对远超预期的行业需求[1] - 阿里云运营中国第一、全球领先的AI基础设施和云计算网络 是全球少数实现软硬件垂直整合的AI云计算平台[1] - 从CPU为核心的计算加速转向以GPU为核心 大模型驱动的AI计算新范式[1] 云计算业务前景 - 饱和式投入AI基础设施有望驱动云业务增长提速[1] - 未来全球可能仅存在5-6个超级云计算平台[1] - 2032年阿里云全球数据中心能耗规模预计较2022年提升10倍[1] 财务业绩预测 - 维持FY2026-2028年调整后净利润预测1405/1629/1898亿元 对应同比增速-11.2%/+16.0%/+16.5%[1] - 对应摊薄后EPS为7.6/9.1/10.9元 当前股价对应19.1/16.1/13.4倍PE[1] 电商与即时零售业务 - 淘天短期加大闪购投入 单量有望持续增长并带动主站流量增长[2] - 用户流量增长显著 电商技术服务费贡献收入增量[1] - 淘宝高线用户 商户 履约体系优势可复用至即时零售及到店业务[2] 技术战略定位 - 大模型被定位为下一代操作系统 将成为连接真实世界工具接口的核心中间层[1] - LLM将成为承载用户 软件 agent与计算资源交互调度的最核心中间层[1] - 超级AI云被定义为下一代计算机[1]

产品发布与功能 - 阿里巴巴钉钉在第四届全球数字贸易博览会发布AI钉钉1.0新品 其中首款AI硬件DingTalk A1成为展会焦点产品 [1] - DingTalk A1厚度仅3.8mm 集成录音笔、会议机、翻译机和AI助理四重功能 支持录音转写、多语言互译、内容总结和AI分析全流程智能化 [1] - 产品搭载6nm低功耗AI音频芯片 配置6个麦克风阵列 支持超远距离拾音 录音时间达45小时 续航60天 [1] 技术能力与应用场景 - 语音识别模型由钉钉与通义实验室联合训练 经过1亿小时音频数据训练 支持全球几十种语言及不同地区口音识别翻译 [1] - 内置30多个场景化智能纪要模板 适用于开会、采访、课堂、法律咨询、客户拜访、面试问答等场合 [2] - 配备10多种角色的AI小助理 可分析沟通过程并生成自动化工作流 将AI分析结论沉淀至知识库或AI表格 [2] 市场反响与行业影响 - 国际客商对实时语音转写和多语种互译功能表现浓厚兴趣 特别认可其在跨国会议场景下的同声传译体验 [1][2] - 巴西科技公司负责人表示中国AI发展速度快 期待产品推广至巴西市场提升工作效率 [2] - 钉钉展示预示AI时代全球工作方式变革 国际客商认为中国AI应用发展速度惊人 为全球企业拥抱AI提供新路径 [2]

市场整体表现 - 恒生指数收盘下跌0.13%至26484.68点 恒生科技指数上涨0.89%至6379.19点 国企指数微涨0.01%至9444.22点 [1] - 主板成交额超过3148亿港元 南向资金净流入超过110亿港元 [1] - 主要指数呈现高开冲高后回落走势 恒指盘中最高触及26640.53点 [1] 板块表现分化 - 生物医药 新能源汽车 风电板块多数上涨 [1] - 科网股 芯片股 新消费股 锂电池股表现分化涨跌互现 [1] - 房地产 黄金 银行 保险 券商 燃气 煤炭板块多数下跌 [1] 个股异动显著 - 精技集团大幅上涨160.53% 中国光大控股上涨25.89% 一脉阳光上涨14.08% 德林控股上涨11.65% [1] - 紫金矿业上涨5.13% 金风科技上涨5.25% 中兴通讯上涨4.80% 云顶新耀上涨4.48% 汇量科技上涨4.11% [1] - 京东集团上涨3.46% 奇瑞汽车上涨3.80% 恒生银行下跌3.13% 珍酒李渡下跌4.13% 云锋金融下跌6.60% [1] 成交额领先个股 - 阿里巴巴成交额超过300亿港元但下跌1.15% [2] - 小米集团成交额超过193亿港元且上涨4.48% [2] - 腾讯控股成交额超过113亿港元微涨0.23% [2]