2026 年度医药策略观点更新 20260105 摘要 医药板块经历 2025 年调整后，机构持仓和估值均处于左侧布局阶段， 具备向上弹性，创新药及其产业链是 2026 年确定性最强且具进攻性的 方向，受益于中国创新竞争力持续加强。 创新竞争力增强的动因包括 BD 落地、海外临床进展和商业化兑现，以 及 XDC、双抗、小核酸等新技术突破，和潜在 IPO 公司登陆港股市场等 催化剂。 创新思路包括关注信达生物、博泰生物、英恩生物等核心资产，重磅数 据读出或潜在 BD 带来的短期催化剂，以及 XDC、双抗、小核酸等新技 术方向。 创新产业链全面复苏，CDMO 订单与业绩从 2024 年开始复苏，2025 年进一步全面复苏，预计 2026 年持续，凯莱英与博腾等公司具有较高 估值性价比。 内需复苏趋势明确，2025 年逐季度加强，驱动力包括国内创新 BD 创新 高、一级市场和二级市场回暖，A 股和港股 IPO 数量增加，推动一级市 场融资触底反弹。 Q&A 2026 年医药行业的投资机会主要集中在哪些方面？ 2026 年医药行业依然充满投资机会，主要集中在全球有竞争力的资产，包括 创新药、创新药产业链和高端制造。同 ...

医疗健康指数市场表现 - 2024年1月5日，医疗健康（980016）指数报收于6299.52点，单日上涨3.48% [1] - 指数当日成交额为383.49亿元，换手率为1.16% [1] - 指数成份股中，上涨家数为47家，下跌家数为3家，显示板块整体表现强劲 [1] 成份股价格变动 - 百济神州在成份股中领涨，单日涨幅为12.02% [1] - 常山药业在下跌成份股中领跌，单日跌幅为1.0% [1] 市场资金流向 - 医疗健康指数成份股当日主力资金净流入合计9.47亿元 [2] - 成份股当日游资资金净流出合计11.15亿元 [2] - 成份股当日散户资金净流入合计1.68亿元 [2]

中国战略新兴产业融媒体记者 李子吉 在上半年，创新药板块迎来爆发式增长，在A股与港股市场均取得显著超额收益。2月，百济神州A股市 值突破3107亿元，其以27亿元的微弱优势超越传统巨头恒瑞医药，晋升为新的"医药一哥"。截至6月17 日，中证创新药指数年内涨幅为13.43%，恒生港股通创新药指数更是大涨60%，均远超同期大盘表现。 而时间到了9月，创新药板块持续调整。同花顺数据显示，截至12月28日，港股通创新药指数9月以来跌 幅超过20%，其指数成分股中，不少未盈利的生物科技公司跌幅已超过40%。 资本市场的风云变幻，代表着整个生物医药行业的底层逻辑正在重构。 2025 这一年的变革，更像是一场"净化"。 支付环境持续优化，集采政策在扩大覆盖范围的同时也开始"反内卷"，而商业健康保险的落地，也为高 价值、高成本的创新药提供了更有利的价值实现空间。 2025年的生物医药行业像是坐上了跳楼机，"突然地升空又急速落地"。 增长"引擎"已完成转型，传统仿制药的规模红利逐渐消退，而真正具备临床价值的创新药正批量涌现， 以技术驱动取代渠道驱动成为核心增长力。 9月12日，国家药监局发布并实施《关于优化创新药临床试验审评审 ...

药物临床试验登记与信息公示平台数据显示，广州百济神州生物制药有限公司的一项探索靶向 EGFR×MET 的抗体偶联药物 BG - C0902 单药治疗和与其他治疗药物联合用药治疗晚期实体瘤患者的安 全性、耐受性、药代动力学、药效学和初步抗肿瘤活性的1a/1b 期研究已启动。临床试验登记号为 CTR20255132，首次公示信息日期为 2026 年 1 月 5 日。 该药物剂型、用法用量暂未公示。本次试验主要目的为评价 BG - C0902 治疗晚期实体瘤患者的安全 性、耐受性、PK、药效学和初步抗肿瘤活性，研究分 2 个阶段进行：1a 期（剂量递增和安全性扩展） 和 1b 期（剂量扩展）。 责任编辑：小浪快报 （ORR）；1a 期和 1b 期缓解持续时间（DOR）和疾病控制率（DCR）；1b 期基于研究者使用 RECIST 1.1 版进行的肿瘤评估确定的无进展生存期（PFS）；1b 期发生不良事件和严重不良事件的患者数量； 1a 期和 1b 期 BG - C0902、总抗体和有效载荷 BGB - 40410 在规定时间点的浓度和其他 PK 参数；1a 期 和 1b 期通过检测抗药抗体（ADA）评价 BG - C ...

1月5日，港股三大指数呈现窄幅震荡行情。 截至收盘，恒生指数微幅上涨0.03%，国企指数跌0.22%，恒生科技指数微涨0.09%。 | 名称 | | 最新价 | 涨跌额 | 涨跌幅√ | | --- | --- | --- | --- | --- | | 恒生科技指数 | | 5741.63 | +5.19 | +0.09% | | 800700 | more | | | | | 恒生指数 | May porta | 26347.24 | | +8.77 +0.03% | | 800000 | | | | | | 国企指数 | | 9148.47 | -20.52 | -0.22% | | 800100 | arring | | | | 盘面上，大型科技股走势分化，快手大涨11%表现尤其抢眼；生物医药股集体活跃，平安好医生领衔互联网医疗股上涨；内房股拉升，脑机接口概念大爆 发。汽车股全天低迷，三桶油集体下跌，内银股走低。 | 行业热力图 × | 领涨板块 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- ...

开源证券指出，受益于行业需求回暖，签单及业绩超预期增长，医药研发外包服务板块在2025年迎来戴 维斯双击，药明康德、皓元医药等涨幅优异；在创新药、AI、脑机接口、机器人等催化下，医药商 业、医疗设备、医疗服务、IVD、中药等细分领域也涌现较多表现不错的机会。展望2026年，继续看好 创新药板块性的机会。本轮创新药行情的核心驱动因素是中国药企在全球竞争力的突破，中国药企厚积 薄发，产业趋势已经形成，研发实力逐步得到全球MNC认可，创新药BD出海有望持续落地；以CXO和 科研服务为代表的创新药产业链受益需求向好，业绩有望持续超预期兑现，继续重点推荐医药研发外包 服务的机会。 创新药概念5日盘中大幅走高，截至发稿，乐普医疗20%涨停，前沿生物涨超13%，百济神州、诚达药 业等涨超10%，药明康德涨约6%。 国家药监局日前公布数据显示，2025年我国已批准上市的创新药达76个，超过2024年的48个，创历史新 高。此外，2025年我国创新药对外授权交易总金额超过1300亿美元，授权交易数量超过150笔，同样创 历史新高。 ...

行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”，并维持该评级 [1] 核心观点 - 2026年国家继续支持医疗设备更新，政策有望带动医疗设备招投标持续景气，随着企业端渠道库存出清，业绩拐点逐步到来，持续看好设备需求持续性尤其是高端设备 [3] - 中国创新药企全球竞争力持续提升，建议从治疗领域和技术平台两个维度把握创新主线 [4] - CXO和上游行业订单端呈现回暖态势，生命科学上游持续演绎“海外开拓+国内渗透”的核心发展逻辑 [4] - 医疗器械行业短期受政策影响承压，但随着反内卷政策出台、集采出清及企业创新升级与国际化拓展，行业基本面有望改善 [5] 行业要闻与动态 - AI制药领域出现重大合作：默克与Valo达成总额超过**30亿美元**的战略合作，以利用AI平台进行新药发现 [7][12] - 2025年港股Biotech最大IPO：英矽智能于2025年12月30日登陆港股，首日高开**45%**，其AI平台将候选药物从靶点发现到临床前候选药物的时间从传统**4.5年**缩短至**12至18个月** [7][13] - 远大医药的全球首款非注射肾上腺素鼻喷雾剂（优敏速®）在中国获批，填补了我国严重过敏反应急救药物在院外场景使用的空白 [7][15] - 广东省一次性使用腹腔镜用穿刺器耗材集采结果落地，中选产品价格最低为**26元**，最高为**1148元** [7][16] 市场行情回顾 - 上周（报告期）医药板块（A股）下跌**2.06%**，同期沪深300指数下跌**0.59%**，在28个申万一级行业中涨跌幅排名第**25**位 [8][18] - 上周港股医药板块下跌**3.29%**，同期恒生综指下跌**0.87%**，在11个Wind一级行业中涨跌幅排名第**10**位 [8][28] - 医药子行业上周均下跌，跌幅最小的为化学原料药（**-1.12%**），跌幅最大的为医药商业（**-2.68%**） [21][24] - 截至2025年12月31日，医药板块（A股）估值为**26.62倍**（TTM），相对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为**11.98%**；港股医药板块估值为**20.54倍**（TTM），相对于全部H股的估值溢价率为**77.46%** [21][28] - 上周A股医药生物板块涨幅前三的个股为：多瑞医药（**+15.89%**）、麦澜德（**+10.27%**）、翔宇医疗（**+9.42%**）；跌幅前三的个股为：长药控股（**-40.82%**）、漱玉平民（**-22.29%**）、浩欧博（**-14.76%**） [25][26] 投资建议与关注标的 - **医疗设备**：建议关注业绩改善显著、国际化布局领先的相关标的，如迈瑞医疗、联影医疗、澳华内镜、开立医疗 [3] - **创新药**：建议关注百济神州、和誉-B、加科思-B、东诚药业、远大医药、甘李药业、通化东宝、众生药业、京新药业、康辰药业、苑东生物 [4] - **CXO及上游**：建议关注凯莱英、博腾股份、药康生物、奥浦迈 [4] - **医疗器械**：建议关注迈瑞医疗、新产业、惠泰医疗、迈普医学、微电生理 [5]

国家政策与医保支付支持 - 国家医保局表示，2025年5月获批的新药，2026年1月全国患者即可享受医保报销，支持创新药速度加快 [2] - 2025年国家医保药品目录新增114种药品，谈判/竞价成功率达88.19%，其中50种为1类新药 [2] - 国家医保局与国家卫健委印发《关于支持创新药高质量发展的若干措施》，旨在全链条支持创新药研发、准入、临床应用与多元支付 [3] - 国家“十五五”规划建议将生物制造列入前瞻布局的未来产业，创新药被视为生物制造技术成熟度的最佳标尺 [3] - 同期发布的《商业健康保险创新药品目录》独立于基本医保目录，共纳入19款创新药，旨在推动多层次医疗保障体系参考使用 [2][5] 创新药海外进展与交易 - 2025年中国创新药海外BD交易额创历史新高，信达生物与武田制药达成最高达114亿美元的合作，恒瑞医药与GSK达成潜在总里程碑金额约120亿美元的合作 [2] - 美国FDA前局长表示，去年FDA批准的IND分子中，超过50%来自中国 [3] - 中国企业传奇生物与强生合作的CAR-T产品Carvykti，2025年前三季度累计销售额为13.32亿美元，同比增长112%，强生预计其2025年销售额有望突破20亿美元 [8] - 百济神州的主要销售市场在美国，其明星单品泽布替尼已占据美国最大市场份额，也是同类药物中增速最快的产品 [16][18] CAR-T疗法市场现状与挑战 - 中国上市的七款CAR-T产品中，最便宜价格为99.9万元一针，因无法批量生产、个性化制备复杂，生产成本占售价比例很高 [6] - 2025年创新药目录纳入了五款通过初审的CAR-T疗法，覆盖了大部分上市产品，旨在通过商业保险改善支付能力 [5][6] - 全球CAR-T销售榜首为吉利德的Yescarta，2024年销售额达15.7亿美元，中国首款获批的CAR-T奕凯达销售额仅为Yescarta的约3% [8][9] - Carvykti在美国市场定价约46.5万美元，但其在中国销售远低于预期，传奇生物将资源集中于更具盈利潜力的海外市场 [8] - 全球其他CAR-T产品如BMS的Breyanzi在2025年前三季度销售额为9.66亿美元，同比增长100% [9] 中国创新药市场整体表现与差距 - 2024年中国创新药市场规模突破1200亿元，较2019年增长3倍 [31] - 2024年全球十大畅销药物中，生物新药占据半数，默沙东的Keytruda以295亿美元成为冠军，相当于中国整个创新生物药市场的2倍 [9] - 2024年中国创新药销售第一名恩必普销售额44亿元，不到Keytruda的15% [9] - 2025年上半年国内有43款创新药获批上市，同比增长59%，其中国产创新药占比高达93% [11] - 中国十大畅销药中，化学仿制药占主导，占据六席 [9] 行业竞争与商业化困境 - PD-1/PD-L1赛道高度内卷，至2025年5月全球共获批上市26款相关药物，其中超10款为中国国产，已有十款PD-1药物进入中国医保目录 [14] - 首款PD-1产品2019年年治疗费用约18.72万元，2025年医保谈判后已低至5万元，预期中的大市场骤缩三分之二 [16] - 2025年上半年，拥有成熟CAR-T产品的企业普遍亏损，如药明巨诺亏损2.67亿元，传奇生物归母净利润-2.26亿美元，科济药业亏损约0.75亿元 [11] - 目前CAR-T相关的中国药品审评信息涉及39个品种、47家企业，未来销售竞争不容乐观 [11] - 抗癌药赛道拥挤，即便细分赛道也特别拥挤，Keytruda在2024年中国销售额增速已降至18% [12] 差异化创新与成功案例 - 百济神州通过聚焦慢性淋巴细胞白血病这一竞争相对较小的赛道，其BTK抑制剂泽布替尼在2025年上半年帮助公司实现盈利 [16] - 泽布替尼全球销售额达125.27亿元，接近百济神州总营收的80% [17] - 艾力斯研发的第三代EGFR TKI药物伏美替尼，虽晚于同类药物上市，但凭借更出色的疗效和更低的不良反应率，在2021年上市同年即帮助公司扭亏为盈 [18] - 药品价值由产业界在研发时设计和创造，差异化创新才更有价值 [16] 资本环境与企业发展挑战 - 2025年9月，百济神州市值站上5000亿元大关，超越恒瑞医药成为A股市值最高的医药公司 [19] - 百济神州从启动泽布替尼国际研发到2024年靠该产品扭亏，历时11年，其重要投资者高瓴在参与11轮融资后，于2023-2025年间逐步退出 [20][23] - 截至2025年11月1日，全球共有16家生物科技企业正式关停，另有3家濒于破产 [25] - 国内创新药企如上海金中锘美生物医药、斯微生物因无法获得后续融资，导致无力偿债或运营停滞 [25] - 斯微生物在2021年C轮融资12亿元，大量资金用于产能建设，但最终成为公司拖累 [26] - 多数初创新药企业依靠融资续命，但一级投资市场现在更关注未来盈利希望和产品带来的财务收入，而非估值数字游戏 [27] - “耐心资本”仍然不多，行业需要大笔资金持续投入 [28] 未来展望与建议 - 港股18A、A股科创板、商保创新药目录准入以及跨国药企BD交易，显示真正专注于创新可获得资本端、支付端、市场端认可 [30] - 专家建议构建耐心资本，可放宽养老金、保险资金等长期资本对私募股权基金的出资限制，并疏通企业按照科创板第五套等标准上市的通道 [30] - 建议在IPO审核中形成与国家重大新药项目的挂钩机制，设快速、优先审核通道，打通“研发-资本”支持闭环 [30] - 行业认为未来趋势是中国生物制药将占到整个制药市场主流，价值逐渐向全球对齐 [31]

恒生指数ADR市场表现 - 恒生指数ADR于01月02日美东时间16:00收报26445.95点，较上一交易日上涨107.48点，涨幅0.41% [1] - 当日交易区间在26180.87点至26472.92点之间，成交量为5805.67万 [1] - 其对应的恒生指数现货收报26338.47点，当日上涨707.93点，涨幅2.76% [1] 主要蓝筹股ADR价格变动 - 汇丰控股ADR收报125.368港元，较香港市场收盘价上涨0.86% [2] - 腾讯控股ADR收报627.621港元，较香港市场收盘价上涨0.74% [2] 重点个股ADR与港股价格对比 - 科技股表现强劲：腾讯控股港股涨4.01%至623.000港元，其ADR溢价4.621港元 [3]；阿里巴巴港股涨4.34%至149.000港元，其ADR溢价2.685港元 [3]；百度集团港股大涨9.35%至143.800港元，其ADR溢价2.587港元 [3]；网易港股涨6.62%至228.800港元，其ADR溢价1.149港元 [3] - 金融股普遍上涨：汇丰控股港股涨1.55%至124.300港元，其ADR溢价1.068港元 [3]；建设银行港股涨1.43%至7.800港元，其ADR溢价0.003港元 [3]；友邦保险港股涨4.26%至83.300港元，其ADR溢价0.169港元 [3]；中国平安港股涨2.53%至66.800港元，其ADR溢价0.520港元 [3] - 部分个股出现折价：携程集团港股涨5.23%至583.000港元，但其ADR价格为580.404港元，较港股低2.596港元 [3]；快手港股涨3.60%至66.250港元，但其ADR价格为63.502港元，较港股低2.748港元 [3]；中国银行港股涨1.57%至4.530港元，但其ADR价格为4.519港元，较港股低0.011港元 [3]

文章核心观点 - 2025年中国创新药对外授权（BD）交易空前活跃，总金额突破千亿美元，较2024年实现翻倍增长，标志着行业进入“创新兑现+全球布局”的关键时期 [1] - BD热潮的驱动因素包括中国医药资产全球性价比与竞争力的提升、跨国药企补充管线的迫切需求以及巨大的专利悬崖缺口 [1][15] - 行业关注点正从交易规模和数量，转向交易后产品全球价值的验证与实现，即临床推进、数据发布和竞争格局变化 [1] - 未来BD交易增长预计将放缓但仍保持两位数，交易结构将更趋成熟，模式将更加多元化，行业需构建全链条能力以占据全球价值链高端地位 [2][17] 2025年BD交易市场概况与驱动因素 - **市场规模与增长**：截至2025年11月18日，国产创新药对外授权总金额已突破千亿美元，相较于2024年实现翻倍式增长 [1] - **市场热度与影响**：重磅BD交易带动相关公司股价显著上涨，并出现了“预告式”BD现象 [5][7] - **核心驱动因素**： - **需求端**：跨国药企在手现金较多但利润承压，面临巨大的专利悬崖（2030年前专利到期或临近到期的大药销售额接近2000亿美元），急需补充新管线 [15] - **供给端**：中国创新药资产具备高性价比，跨国药企采购同一管线的成本可能仅为美国的30%~40%，且可能获得更优效果 [7][8] - **全球吸引力**：中国创新药资产不仅受美国市场青睐，也获得欧洲、韩国等地药企合作，跨国药企对ADC、GLP-1、TCE、体内CAR-T、口服多肽及小核酸等前沿领域表现出浓厚兴趣 [7][8] 主要交易案例与模式分析 - **代表性大额交易（2025年）**： - **恒瑞医药与GSK**：共同开发至多12款创新药物，首付款5亿美元，潜在总金额约120亿美元 [3][7] - **信达生物与武田制药**：涉及两款后期在研疗法及一款早期项目选择权，首付款12亿美元，潜在总金额114亿美元，并采用“共同开发与商业化”模式 [3][11] - **三生制药与辉瑞**：针对PD-1/VEGF双抗SSGJ-707，首付款12.5亿美元，最高达48亿美元里程碑付款 [3][5] - **石药集团两笔交易**：与Madrigal合作GLP-1受体激动剂，潜在金额最高19.55亿美元；与阿斯利康合作临床前项目，潜在金额最高52.2亿美元 [3] - **主流与新兴BD模式**： - **授权（License-out）**：仍是主流模式，2025年上半年其首付款和总金额在中国相关交易中占比分别达91%和99% [10] - **NewCo模式**：通过资产分拆组建新独立实体，日益受到青睐，如康诺亚、诺诚健华与Prolium Bioscience的合作 [10] - **特许权使用费出售**：如百济神州向Royalty Pharma出售塔拉妥单抗海外销售特许权，交易金额最高达9.5亿美元，不涉及知识产权转让 [11] - **共同开发与商业化（Co-Co）**：如信达与武田的合作，双方按比例分摊成本、共享收益，突破单向授权 [11] - **双向授权**：如科伦博泰与Crescent Biopharma互换产品区域权益，显示中国创新药企逐步形成“卖方市场”竞争优势 [12] 行业未来趋势与展望 - **增长趋势**：未来五年中国创新药企对外BD复合增长率预计将会下降，但仍将保持两位数增长 [2] - **交易结构演变**： - 后期管线占比提升，首付款与里程碑付款比例更加均衡 [2] - 从单纯技术转让向“授权+联合开发+商业化参与”转变 [2] - **技术领域热点**： - **短期**：ADC、双抗领域交易有望延续 [16] - **中长期**：三抗、CAR-T、TCE、干细胞等平台产品BD有望快速增多 [16] - **疾病谱**：跨国药企对代谢内分泌、自身免疫产品的购买意愿显著提升 [16] - **投资与研发方向**：重点关注“第二代技术范式的迭代”，如双靶双毒素ADC、三/多特异性抗体、通用型及体内CAR-T疗法等 [15] - **市场预期**：2026年BD及海外临床推进仍是创新药板块主要看点，大量BD等待落地，但交易总金额及大型交易数量较难超越2025年，市场判断逐渐回归理性 [16][17] - **长期发展关键**：行业需在源头创新、临床能力和商业化体系上持续发力，构建“研发-临床-商业化”全链条能力，以实现从“爆发”到“长红”的转变 [2][17]