港股市场表现 - 恒生指数突破27000点创三年半新高 涨幅在全球主要股票市场中名列前茅 [1] - 2025年1月1日至9月18日统计区间显示港股强势反弹 [1] - 9月南下资金流入达1052亿 其中科技及互联网ETF分别流入300亿与168亿 [1] 反弹驱动因素 - 海外流动性改善 降息周期重启吸引外资流入人民币资产 [1] - 港股科技股盈利预期趋稳 "反内卷"政策促使企业盈利修正 [1] - 人工智能快速发展 国产AI核心资产崛起带来显著潜力 [1] 科技指数规模变化 - 恒生科技指数基金规模从2020年85.87亿元增至2025年2785.36亿元 [2] - 港股通科技指数自2022年迅猛增长至432.70亿元 [2] - 恒生互联网科技指数从2021年末188.30亿元增至357.92亿元 [2] 指数构成特征 - 三大指数均采用30只成分股市值加权 但市值定义存在细微差别 [3] - 恒生科技和恒生互联网指数不受港股通限制 具备分散风险优势 [3] - 港股通科技指数仅限于港股通标的 集中度较高主要超配龙头企业 [3] 行业分布特点 - 恒生科技指数覆盖人工智能全产业链 含半导体消费电子及新能源汽车 [4] - 港股通科技指数专注消费电子和互联网电商 超配医药板块 [4] - 恒生互联网科技指数聚焦电商数字媒体及游戏等纯互联网应用 [4] 成分股特征 - 恒生科技指数权重分布均衡 覆盖互联网硬件和半导体领域 [5] - 港股通科技指数头部集中度高 含腾讯小米及百济神州等企业 [5] - 恒生互联网科技指数高度集中于阿里巴巴腾讯及AI相关企业 [5] 市值风格差异 - 恒生科技指数成分股多集中在1000亿元以上大市值公司 [6] - 港股通科技指数成分股市值主要在500亿至3000亿元之间 [6] - 恒生互联网科技指数倾向中小市值 500亿元以上公司占比超50% [6] 市场表现分析 - 港股通科技指数历史表现相对较好 [7] - 近期恒生互联网及科技指数呈现超额收益 主要受AI催化剂影响 [7] - 携程网易和百度未纳入港股通 其表现不包含在港股通产品中 [7] 投资机会评估 - 美联储下调联邦基金利率至4.00%-4.25% 预计今年可能进一步降息 [8][9] - 三大指数市盈率TTM约20倍 处于过去十年50%分位数以下 [9] - 恒生互联网科技指数估值水平最低 较全球主要科技指数显估值优势 [9]

基金表现 - 港股创新药ETF（159567）9月22日收盘上涨1.50% 成交额达12.63亿元 [1] - 基金自2024年1月3日成立以来 基金经理马君任职期内收益率为87.92% [2] 规模与流动性 - 截至9月19日基金份额达81.70亿份 规模为76.76亿元 较2023年底分别增长1966.38%和1931.78% [1] - 近20个交易日累计成交金额372.35亿元 日均成交18.62亿元 [1] - 今年以来177个交易日累计成交2076.67亿元 日均成交11.73亿元 [1] 持仓结构 - 前十大重仓股集中度达69.25% 以创新药企为主 [2] - 信达生物(01801)持仓占比9.52% 持仓363.20万股 市值2.60亿元 [2] - 药明生物(02269)持仓占比9.47% 持仓1103.60万股 市值2.58亿元 [2] - 百济神州(06160)持仓占比8.73% 持仓176.69万股 市值2.38亿元 [2] - 康方生物(09926)持仓占比7.62% 持仓247.80万股 市值2.08亿元 [2] - 中国生物制药(01177/08027)合计持仓占比14.34% 持仓4076.60万股 市值3.92亿元 [2] - 石药集团(01093)持仓占比6.34% 持仓2463.80万股 市值1.73亿元 [2] - 三生制药(01530)持仓占比5.83% 持仓737.65万股 市值1.59亿元 [2] - 翰森制药(03692)持仓占比4.54% 持仓456.00万股 市值1.24亿元 [2] - 再鼎医药(09688)持仓占比2.86% 持仓312.01万股 市值7810.55万元 [2] 基金基本信息 - 基金管理费率0.50%/年 托管费率0.10%/年 [1] - 业绩比较基准为国证港股通创新药指数收益率(经估值汇率调整) [1]

报告行业投资评级 - 生物医药行业评级为强于大市（维持）[1] 报告核心观点 - 中国卫生费用持续增长 2023年达9.06万亿元 占GDP比重7.2% 增速高于GDP增速 在老龄化趋势下预计将持续增长[3][15] - 医保基金承压 2024年医保收入3.49万亿元（同比增长4.20%） 支出2.98万亿元（同比增长5.51%） 支出增速快于收入增速 累计结余负增长[20] - 商业健康险快速发展 保费规模从2014年1587亿元增长至2024年9974亿元 医疗险为赔付主力 2023年保费规模约4336.8亿元 占比48%[3][27] - 政策推动商业健康险发展 2025年首次增加商业健康保险创新药目录 纳入超出基本医保定位的创新药[3][74] - 预计2030年有超1.7万亿元医疗费用缺口需商业健康险补充[22] 中国卫生保障体系 - 2022年卫生总费用85328亿元 筹资端构成：政府支出24041亿元（占比28%） 社会支出38346亿元（占比45%） 个人支出22941亿元（占比27%）[10] - 目标至2030年个人卫生支出占比降至25% 社会支出将成为核心增长驱动力[10][15] - 医保为社会筹资核心来源 2022年占比62.9%[3] 健康险支付增量 - 商业健康险2024年保费规模达9774亿元 医疗险2022年赔付金额约2500亿元 赔付率68.8%[3][27] - 重疾险2022年赔付率仅19.05% 医疗险为医疗行业资金增量主力[27][31] - 医保参保率已达95% 收入端提升空间有限 商业健康险覆盖率低 处于成长期 最具增长潜力[20] 医疗险核心品种 - 惠民保特点：低门槛、低保费（平均108元）、高保额（200-300万元）、高赔付率（超70%）[35][36][41] - 惠民保2022年参保人数增速56.44% 保费收入增速83.51% 2023年产品累计294款[46][52] - 惠民保面临参保率不足问题 2023年53款产品参保率均值仅18.9%[61] - 百万医疗险2016年保费10亿元 预计2025年达2010亿元 增速趋稳[65][67] 政策推进 - 2009年以来多项政策支持商业健康险发展 目标2025年市场规模超2万亿元[71] - 医保与商保数据共享推进 2025年首次建立商业健康保险创新药目录[74] - 商保目录纳入创新程度高、临床价值大、患者获益显著的创新药[3][74] 投资建议 - 创新药领域：关注管线布局丰富的恒瑞医药、百济神州、中国生物制药等 创新药单品潜力大的一品红、三生制药等 前沿技术平台领先的东诚药业、远大医药等[3][77] - DTP药房领域：医药商业公司如上海医药、九州通等 传统零售药店如益丰药房、大参林等 互联网药房如京东健康、阿里健康等[3][77] - TPA行业：思派健康、镁信健康等头部企业[3][77] - 创新器械：医保覆盖不全的PFA房颤治疗术式、心脏起搏器等（惠泰医疗、微电生理等） 创新升级术式定制化骨科产品等（心脉医疗、三友医疗等） 高端家用医疗器械如家用呼吸机、CGM等（怡和嘉业、鱼跃医疗等）[4][77] - 医疗服务：具备医技能力壁垒的眼科专科医院（爱尔眼科、华厦眼科等） 综合医疗服务机构（国际医学、海吉亚医疗等）[4][77]

行业与公司 - 行业涉及全球医药创新、中国医药企业、CRO/CDMO、医疗器械、数字医疗[1][3][11][12][13] - 公司包括恒瑞医药、豪森医药、无锡百欧、药明生物、京东健康、阿里健康、迈瑞医疗、连影医疗、佩佳、时代天使、平安健康等[7][11][12][14][15][20] 核心观点与论据 **中国医药创新全球化** - 中国原创资产在美国FDA获批药物渗透率从5%增至2024年35% 贡献年度220亿美元海外收入[1][3] - 中国医药企业面临超1000亿美元专利悬崖或收入缺口 肿瘤学、免疫学、心脏代谢疾病领域占缺口80%以上[1][4] - 中国发起全球临床试验市场份额显著提升 尤其在肿瘤学、免疫学、心脏代谢疾病领域[4][5] - 海外生物制药公司对中国临床数据信心增强 通过购买中国资产获得高质量临床前、临床过程和病人数据[9] **投资者态度与估值** - 海外投资者对中国医药行业持谨慎态度 关注估值和地缘政治风险 认为中国与西方公司估值差距未完全反映长期全球化收益[6][7] - 美国投资者对China Innovation Ban及欧盟条款执行性担忧较少 认为对跨境许可交易趋势影响有限[6][7] - 恒瑞医药港股与A股倒挂现象 从基本面看无区别 更多是投资者定位问题 A股具有吸引力[18] **CRO/CDMO表现** - 无锡百欧过去五六年间与许可相关收入2.7亿美元 占总收入约24%[2][11] - 药明生物双特异性抗体板块2025年上半年增长接近200% ADC板块增长超50%[11] - 中国CRO公司通过外部授权和客户合作在创新资产出海过程中取得显著成果 趋势具有可持续性[21] **数字医疗板块** - 数字医疗板块2025年表现突出 受益于医院处方外流、集采后原研药出流以及线下药房线上化[13][14] - 京东健康和阿里健康签署多个战略协议 涉及药品销售、病人管理、数字营销等业务增量[14] - 京东健康药品线上渗透率较低 作为最大且增长最快平台有较大提升空间 关键因素是医保覆盖[20] - 数字健康领域新增长点包括商业保险和养老业务参与度增加 人工智能应用显著降低成本并提升效率[15] **医疗器械市场** - 中国医疗器械市场引起相当大兴趣 最受关注的是迈瑞和连影两家公司[12] - 海外投资人通过了解迈瑞和连影评估整个中国医疗器械市场状况[12] - 对飞利浦等公司的管理层讨论显示对中国医疗设备及IVD领域现状有合理预期 预计下半年逐渐恢复及长期增长会有所调整[12] **政策与地缘政治** - 美国生物技术公司和投资者对《纽约时报》文章中提到的政策能否实施持怀疑态度 认为政策可行性不高 对行业影响有限[16][17] - 反对声音基于政策涉及复杂利益链 执行难度大 难以找到令人信服的大多数示范案例[16][17] **其他重要内容** - 中国在全球MRCT（多区域临床试验）中占比约30% 预期随着研发周期推进占比将提升至30%以上[19] - 专业投资者数量减少 多为记者和长期持有型投资者 新资金分配和新增人员配置较少[10] - 恒瑞医药2025年超额完成指标 从盈利预期角度看AH两地股票正在逐步趋同[18]

核心观点 - 报告认为创新药产业正处于5-10年第二波浪潮的起点，核心特征是"颠覆"，Q4有望迎来BD预期和重磅会议数据驱动的下一波机会 [3][4][14][15] - 医药行业2025年将继续围绕创新药主线看大牛市，重点布局方向包括创新药、新科技、国际化和泛整合四大领域 [4][15] - 当周申万医药指数下跌2.07%，跑输沪深300指数，主要因创新药板块缺乏短期催化剂，但CXO表现相对强势 [1][3][12][13] 行业表现与复盘 - 当周申万医药指数环比下跌2.07%，跑输沪深300指数（-0.44%）和创业板指数（+2.34%）[1][12][88] - 2025年初至今申万医药指数上涨24.17%，跑赢沪深300指数（14.41%），但跑输创业板指数（44.33%）[88][90] - 子行业表现分化：医疗服务II年初至今上涨46.19%表现最佳，中药II下跌0.43%表现最差 [98][102] - 创新药指数当周下跌1.67%，但年初至今上涨38.55%，显著跑赢医药整体指数 [23][26] 创新药领域展望 - Q4将迎来ESMO、SABCS等重要全球会议，历史数据显示Q4是MNC BD交易活跃期，近10年全球医药交易Top10中有4例发生在Q4 [18][19][20] - 创新药选股将逐步回归"龙头化、颠覆化、严肃化"三个特征，重点关注海外大药、中国超市、中小市值科技革命三条主线 [4][15] - 报告梳理了部分潜在出海BD品种，包括信达生物IBI363（PD-1/IL-2双抗）、百利天恒BL-B01D1（EGFR/HER3 ADC）等22个临床阶段产品 [21][22] CXO领域分析 - CXO当周表现强势（+1.09%），跑赢医药指数3.17个百分点，年初至今医疗研发外包指数上涨70.13% [64][65] - 看好CXO逻辑包括：业绩比较优势、美国降息周期、国内投融资改善、创新药中国超市崛起带动优质产能需求 [3][14] - 优质FDA认证品牌CDMO产能中长期有望量价齐升，地缘扰动影响弱化 [3][14] 医疗器械板块 - 当周医疗器械指数下跌2.04%，跑赢医药指数，其中医疗设备（-1.24%）表现优于医疗耗材（-2.28%）和体外诊断（-3.41%）[43][45] - 短期关注设备更新推进节奏、出海增量逻辑、招投标恢复情况；长期看好国产替代+国际化双主线 [58][59] - 重点公司包括福瑞股份（当周+17.76%）、迈瑞医疗、联影医疗等 [48][50] 投资策略配置 - 创新药组合涵盖海外大药（信达生物、百济神州等）、中小市值科技革命（君实生物、荣昌生物等）、受益链条（药明康德、凯莱英等）三大方向 [7][16][17] - 新科技方向聚焦脑机接口（翔宇医疗）、AI医药医疗（晶泰控股）；国际化方向关注器械出海（福瑞股份、奕瑞科技）[8][17] - 泛整合方向包括大集团小公司（浩欧博）、国企改革（哈药股份）、自主可控（华大智造、联影医疗）[9][17] 估值与热度分析 - 医药行业PE（TTM）为31.24，低于历史均值35.99；估值溢价率35.41%，显著低于历史均值61.66% [99][103][105] - 当周医药成交额占比沪深总成交额5.01%，低于2013年以来均值7.17%，显示行业热度处于相对低位 [104][106] - 滚动月涨幅前三个股为百济神州（+67.20%）、百利天恒（+66.28%）、浩欧博（+48.11%）[108]

基金表现与规模 - 9月19日港股创新药ETF收盘下跌1.27% 成交额达12.58亿元 [1] - 基金年内份额增长1966.38%至81.70亿份 规模增长1974.81%至78.39亿元 [1] - 近20个交易日日均成交额18.71亿元 年内日均成交额11.73亿元 [1] 基金基本属性 - 基金管理费率0.50%每年 托管费率0.10%每年 [1] - 业绩比较基准为国证港股通创新药指数收益率(经估值汇率调整) [1] - 基金经理马君任职期内收益达90.14% [2] 持仓配置 - 前三大重仓股为信达生物(9.52%) 药明生物(9.47%) 百济神州(8.73%) [2] - 康方生物持仓占比7.62% 中国生物制药双代码合计持仓14.34% [2] - 石药集团(6.34%) 三生制药(5.83%) 翰森制药(4.54%) 再鼎医药(2.86%)构成前十大持仓 [2]

富时中国A50指数调整引发A股尾盘异动 - 富时中国A50指数成份股季度调整于9月19日收盘后生效 导致多只A股尾盘集合竞价时段出现显著价格波动 [1][5][6] - 新纳入成份股包括新易盛 药明康德 中际旭创 百济神州 均出现尾盘拉升 其中中际旭创从上涨1.49%拉升至2.96% 药明康德从下跌0.53%拉升至上涨1.23% 新易盛和百济神州拉升近1个百分点 [1][2][6] - 被剔除成份股包括中国核电 中国联通 万华化学 国电南瑞 均出现尾盘跳水 其中中国核电股价跳水近2个百分点 中国联通和万华化学跳水近1个百分点 [1][4][6] 指数调整机制与市场影响 - 富时罗素指数是全球指数型基金的跟踪基准 成份股调整迫使相关基金在生效日附近强制调整投资组合 导致尾盘异动 [1][5][6] - 富时中国A50指数涵盖沪深交易所市值最大的50只股票 每年3月 6月 9月 12月进行季度审核 本次调整基于市值变化 新纳入个股均为年内市值大涨公司 [6] - 备选股名单包括民生银行 洛阳钼业 同花顺 上汽集团 赛力斯 为未来潜在纳入标的 [6] 港股市场同步异动与机构观点 - 富时全球股票指数系列半年度调整同步生效 导致部分港股尾盘异动 包括第四范式 科济药业-B 顺丰同城 卫龙美味 晶泰控股等拉升明显 [7] - 富时中国小盘股新纳入10多只港股 包括和誉-B 第四范式 顺丰同城 健康之路 九方智投控股 速腾聚创 上美股份 万国黄金集团 卫龙美味 晶泰控股 易鑫集团等 [7] - 高盛维持对A股和H股增持评级 预测12个月内上涨空间分别为8%和3% 建议关注中国民营企业十杰 AI 反内卷及股东回报主题 [7] - 中信建投指出港股关注度提升 看好互联网 创新药 新消费和科技板块 以及红利防御性配置 [8] 当日市场整体表现 - A股主要指数缩量震荡 沪指跌0.30% 深证成指跌0.04% 创业板指跌0.16% 科创50指数跌超1% 个股跌多涨少 [2] - 板块分化明显 光刻机 锂矿 工程机械走强 PEEK材料 人形机器人 多元金融大幅调整 [2] - 港股主要指数冲高回落 恒生科技指数盘中涨超1.5% 收盘涨幅收窄至0.37% 商汤 蔚来 华虹半导体涨超4% 京东集团涨超3% 联想集团涨近1% [7]

富时罗素指数调整生效 - 富时中国A50指数于9月19日收盘后生效季度审核变更 [1] - 指数纳入百济神州-U 新易盛 药明康德 中际旭创四家公司 [1] - 指数剔除中国核电 中国联通 国电南瑞 万华化学四家公司 [1] 个股尾盘异动表现 - 新易盛 中际旭创 药明康德 百济神州尾盘集合竞价大幅拉升 [1] - 中国核电 中国联通 万华化学尾盘集合竞价大幅下挫 [1]

港股通持股比例排行 - 中国电信持股比例达71.75%位居首位，持股数量99.59亿股 [1] - 绿色动力环保持股比例69.11%位列第二，持股数量2.80亿股 [1] - 中国神华持股比例68.06%排名第三，持股数量22.99亿股 [1] - 前20名持股比例均超56%，涵盖电信、能源、金融及生物医药等行业 [1] 港股通近期增持情况 - 阿里巴巴-W获增持171.65亿元，持股数增加1.08亿股 [1] - 百济神州增持19.60亿元，持股数增加970.45万股 [1] - 中国太保增持15.85亿元，持股数增加5128.74万股 [1] - 增持前10名企业包含互联网、生物科技、银行及新能源汽车领域 [1] 港股通近期减持情况 - 小米集团-W遭减持13.16亿元，持股数减少2314.51万股 [2] - 腾讯控股减持12.81亿元，持股数减少199.52万股 [2] - 长城汽车减持8.09亿元，持股数减少4667.50万股 [2] - 减持前10名涉及互联网、汽车、保险及地产行业 [2]

恒生指数ADR表现 - 恒生指数ADR收报26523.97点 下跌20.88点或0.08% [1] - 当日最高价26568.27点 最低价26422.86点 振幅0.55% [1] - 成交量达7473.54万股 平均价26495.57点 [1] 主要蓝筹股表现 - 汇丰控股ADR报108.106港元 较港股收市涨0.85% [2][3] - 腾讯控股ADR报642.805港元 较港股收市微升0.13% [2][3] - 香港交易所ADR报446.269港元 较港股溢价2.269港元 [3] 科技股ADR表现 - 阿里巴巴ADR报157.96港元 较港股折让0.44港元 [3] - 小米集团ADR报56.853港元 与港股基本持平 [3] - 京东集团ADR报137.583港元 较港股溢价3.283港元 [3] - 网易ADR报237.834港元 较港股折让2.566港元 [3] 金融股ADR表现 - 建设银行ADR报7.641港元 较港股微跌0.009港元 [3] - 工商银行ADR报5.891港元 较港股折让0.019港元 [3] - 中国银行ADR报4.371港元 较港股折让0.009港元 [3] - 交通银行ADR报6.883港元 较港股溢价0.183港元 [3] 其他重点个股表现 - 泡泡玛特ADR报267.155港元 与港股基本持平 [3] - 百济神州ADR报205.139港元 较港股溢价3.139港元 [3] - 携程集团ADR报607.807港元 较港股大幅溢价9.307港元 [3] - 快手ADR报72.913港元 较港股折让3.437港元 [3]