市场整体表现 - 恒生指数于11月10日上涨1.55%，报收26649.06点 [1] - 南向资金通过港股通渠道全天合计净买入66.54亿港元 [1] - 港股通全天成交总额为1039.41亿港元 [1] 港股通渠道成交分布 - 沪市港股通成交金额为630.35亿港元，成交净买入11.52亿港元 [1] - 深市港股通成交金额为409.06亿港元，成交净买入55.02亿港元 [1] 沪市港股通活跃个股 - 阿里巴巴-W成交金额最高，达30.14亿港元，但净卖出7.48亿港元，股价上涨2.06% [1] - 中芯国际成交金额25.38亿港元，净卖出0.92亿港元，股价下跌0.99% [1][2] - 腾讯控股成交金额23.94亿港元，净卖出4.19亿港元，股价上涨2.44% [2] - 中国海洋石油净买入金额居首，达5.64亿港元，股价上涨5.95% [1] - 泡泡玛特净买入0.83亿港元，股价大幅上涨8.11% [2] - 中国中免股价表现突出，上涨15.34% [2] 深市港股通活跃个股 - 阿里巴巴-W成交金额最高，为22.88亿港元，净买入0.95亿港元 [2] - 中国海洋石油净买入金额最多，达7.50亿港元，股价上涨5.95% [2] - 中芯国际成交金额17.66亿港元，净卖出1.26亿港元，股价下跌0.99% [2] - 腾讯控股净买入2.91亿港元，股价上涨2.44% [2] - 泡泡玛特净买入4.35亿港元，股价大幅上涨8.11% [2]

沪港通（南向）成交概况 - 2025年11月10日沪港通（南向）成交额前三公司为阿里巴巴-W(09988) 30.14 亿元、中芯国际(00981) 25.38 亿元、腾讯控股(00700) 23.94 亿元 [1] - 沪港通（南向）十大活跃成交公司中净买入额最高为中国海洋石油(00883) +5.64 亿元，净卖出额最高为阿里巴巴-W(09988) -7.48 亿元 [2] - 沪港通（南向）成交金额前十公司包括多家科技及消费行业公司，如小米集团-W(01810) 20.62 亿元、泡泡玛特(09992) 18.74 亿元、小鹏汽车-W(09868) 10.67 亿元 [2] 深港通（南向）成交概况 - 2025年11月10日深港通（南向）成交额前三公司为阿里巴巴-W(09988) 22.88 亿元、中芯国际(00981) 17.66 亿元、中国海洋石油(00883) 16.28 亿元 [1] - 深港通（南向）十大活跃成交公司中净买入额最高为中国海洋石油(00883) +7.50 亿元，泡泡玛特(09992) +4.35 亿元，净卖出额最高为中芯国际(00981) -1.26 亿元 [2] - 深港通（南向）成交金额前十公司覆盖能源、科技、医疗等行业，包括中国移动(00941) 7.58 亿元、三生制药(01530) 6.05 亿元、美团-W(03690) 5.70 亿元 [2] 重点公司成交表现 - 阿里巴巴-W(09988)在沪港通和深港通总成交额最高，合计达53.02 亿元，但沪港通呈现净卖出 -7.48 亿元，深港通呈现净买入 +9526.90 万元 [1][2] - 中芯国际(00981)在两大通道总成交额达43.04 亿元，沪港通净卖出 -9164.53 万元，深港通净卖出 -1.26 亿元 [1][2] - 中国海洋石油(00883)总成交额达37.42 亿元，在沪港通和深港通均获大幅净买入，分别为 +5.64 亿元和 +7.50 亿元 [1][2]

港股通创新药ETF市场表现 - 11月10日盘中场内价格上涨1.2%，成交额为3.51亿元，基金最新规模为20.79亿元 [1] - 成份股中映恩生物-B、博安生物和先声药业涨幅领先，分别达到5.4%、4.43%和4.37% [1] - 康哲药业、MIRXES-B和信达生物表现较弱，跌幅分别为1.28%、0.94%和0.65% [1] 行业趋势与催化剂 - 多家中国创新药企借助AI平台将候选药物推进临床阶段，推动港股创新药板块成为全球资本关注焦点 [1] - 恒生港股通创新药ETF获资金显著加仓，反映市场对创新药领域的持续看好 [1] - 创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，迎来产品为王的阶段，建议重视国内差异化和海外国际化的管线 [2] 投资机会与细分赛道 - 创新药主线是2025年医药板块最大投资机会，建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物、解决未满足临床需求的慢病药及ADC、双抗/多抗、小核酸赛道 [2] - 国内外创新药投融资数据边际改善，CXO行业订单趋势向上，行业回暖有望迎来估值与业绩双修复 [2] - 创新药企业对外授权成为重要战略目标，未来BD交易有望成为经常性收入和利润来源 [2] 指数与成份股信息 - 港股通创新药ETF被动跟踪恒生港股通创新药精选指数，前十大权重股包括百济神州、中国生物制药、信达生物等 [3]

投资策略与市场表现 - 布局思路偏向稳健，关注低估值个股机会，推荐买入三生制药、固生堂、巨子生物、药明合联、信达生物、中国生物制药 [1] - MSCI中国医疗指数2025年初至今累计上涨59.5%，跑赢MSCI中国指数24.0% [1] - 医药板块近期有所回调，MSCI中国医疗指数10月至今回调10% [1] 行业趋势与催化剂 - 资本市场融资复苏、创新药出海交易规模上涨，国内创新药研发需求出现回暖 [1] - 叠加美国降息，CXO行业有望在2025年下半年迎来业绩修复 [1] - 已授权的创新药管线在海外的临床推进将成为创新药板块最重要的催化剂 [1] - 关注已授权管线海外临床推进的原因包括临床推进确定性高，以及最终价值实现绝大部分依靠商业化成功带来的里程碑付款和销售分成 [2] 重点公司动态 - 固生堂公布3亿港币回购计划，年初至今公司已累计回购3.5亿港币，回购加分红预期收益率高达7% [1] - 三生制药的海外合作方辉瑞已公布707的两项全球3期临床方案，并即将公布完整研发计划，其PD1/VEGF联合化疗治疗一线非小细胞肺癌的2期临床数据显示全球best-in-class潜力 [2] 政策环境影响 - 本年度医保谈判于11月初完成，共有127个目录外药品参与谈判竞价，24个药品参与商保创新药目录价格协商，结果预计12月初公布 [3] - 第十一批集采于10月底完成，共纳入55个品种，新规则聚焦"稳临床、保质量、反内卷、防围标"，中选产品平均价差较此前批次明显缩小 [3] - 由于创新药的主要投资逻辑集中在出海，市场对于医保谈判和集采的关注度有所减弱，但本土市场的表现仍是重要的业绩变量 [3]

公司信息 - 公司名称为三生制药 [1]

行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“增持”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 特色原料药行业出现触底积极变化，重点推荐奥锐特、普洛药业等公司 [1] - 原料药企业2025年第三季度业绩阶段性承压，但成本端出现积极信号，建议关注受益于关键中间体6-APA价格下滑的企业 [6][19][23] - 对子行业的看好排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店等 [3][12] 行情回顾与市场表现 - 本周A股医药指数涨幅为-2.4%，年初至今涨幅为18.2%；相对沪深300的超额收益分别为-3.5%和-1.1% [6][11] - 本周恒生生物科技指数涨跌幅为-3.0%，年初至今涨跌幅为76.6%；相对于恒生科技指数的超额收益分别为-1.8%和45.9% [6][11] - 本周医药商业（+1.0%）和中药（+0.8%）子板块涨幅居前，生物制品（-2.4%）、化学制药（-3.9%）、医疗服务（-4.0%）等跌幅居前 [6][11] - 医药指数市盈率为38.12倍，较历史均值低0.32 [8] 原料药行业深度分析 - 选取的50家原料药样本上市公司，2025年前三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为-4.7%、5.65%、1.61% [19] - 2025年第三季度单季，收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为-8.2%、-26.2%、-25.96% [19] - 关键中间体6-APA价格从2023年1月高位下滑，至2025年10月仅为180元/千克，下滑幅度达51% [6][23] - 下游主要产品阿莫西林价格从2023年1月的320元/千克下滑至2025年10月的190元/千克，下滑幅度41% [6][23] - 成本端显现积极因素：粮食价格下行利好发酵类原料药，石化价格维持低位 [19][20] - 建议关注受益于6-APA降价的企业，如富祥药业、鲁抗医药等 [6][23] 具体配置建议与关注标的 - **原料药角度**：重点推荐奥锐特、千红制药等 [3][15] - **中药角度**：重点推荐佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等 [3][15] - **医疗器械角度**：重点关注联影医疗、鱼跃医疗等 [3][15] - **AI制药角度**：建议关注晶泰控股等 [3][15] - **GLP1角度**：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业及信达生物等 [3][15] - **PD1/VEGF双抗角度**：建议关注三生制药、康方生物、荣昌生物等 [3][15] - **创新药角度**：重点关注信达生物、百济神州、恒瑞医药、泽璟制药、百利天恒、科伦博泰、迪哲医药、海思科等 [3][15] - **CXO及上游科研服务角度**：建议关注药明康德、奥浦迈、金斯瑞生物等 [3][13] 研发进展与企业动态 - 诺华公司放射配体疗法药物派威妥®（镥[177Lu]特昔维匹肽注射液）双适应症于11月6日同时获NMPA批准 [2][32] - Sonoma Biotherapeutics公布了其工程调节性T细胞疗法SBT-77-7101的I期临床试验中期数据 [2] - 赛诺菲创新药物可倍力®（注射用卡拉西珠单抗）于11月5日获NMPA批准 [32] - 复星医药芦沃美替尼新适应症拟纳入优先审评 [32]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[7] 报告核心观点 - 创新药5-10年维度第二轮产业浪潮和创新药大牛市刚刚开始，核心词是“颠覆”而非重估[2] - 中国创新药全球定价权迎来历史性拐点，跨国药企首付款5000万美元以上BD交易中，中国生物科技企业占比从四年前不足5%提升至2025年5月的超过40%[19] - 医药指数短期调整主要受交易因素影响，非基本面驱动，创新药筹码和预期消化已较完善，正处于蓄势阶段[2] - 中短期继续深挖创新药，为Q4-Q1反攻做准备，选股思路回归“龙头化”、“颠覆化”、“严肃化”[3] 按目录结构总结 当周回顾与周专题 - 当周（11.3-11.7）申万医药指数环比下跌2.40%，跑输沪深300指数和创业板指数[1] - 周专题聚焦创新药部分公司BD已进入产业第二步，即海外临床推进阶段[1] 近期复盘 - 医药指数震荡向下，市场呈V字走势，新能源、煤炭、石油石化领涨，医药以个股逻辑驱动为主，流感相关个股表现较好[2] - 市场进入业绩真空期，轮动较快，具有“电风扇”特征，创新药产业逻辑景气但持续调整，更多是交易层面影响[2] 未来展望 - 中短期深挖创新药，围绕BD预期“中国超市”逻辑下的“海外大药”和“中小市值科技革命”[3] - 2025年医药围绕创新药持续乐观，看好大牛市，主要思路包括创新药、新科技、国际化、泛整合四大方向[3] 策略配置思路 创新药 - 海外大药：信达生物、三生制药、百济神州等[4] - 中小市值科技革命：覆盖肿瘤（PD1 plus、ADC pro、TCE等）、慢病（乙肝、基因治疗、减肥药等）、单品及其他领域[4] - 受益链条：维亚生物、凯莱英、药明康德等CXO及上游企业[4] - Pharma重估：恒瑞医药、石药集团、华东医药等传统药企[4] - 国内超卖：华领医药、云顶新耀、艾力斯等[4] 新科技 - 脑机接口&外骨骼机器人：翔宇医疗、伟思医疗、天智航等[4] - AI医药医疗：晶泰控股、华大智造、京东健康等[4] 国际化 - 器械国际化：森松国际、奕瑞科技、迈瑞医疗等[4] 其他 - 大集团小公司：浩欧博、利德曼等[5] - 国企改革：哈药股份、人福医药等[5] - 自主可控：华大智造、联影医疗等科研仪器及设备企业[5] 部分公司BD进入产业第二步 - 中国创新药BD金额全球占比快速提升，显示全球定价权增强[19] - 创新药估值需临床推进持续验证，临床一期成功概率66.4%，二期48.6%，三期59%[22] - BD管线存在退货风险，2020年license-out交易电退货率达40%，2021-2022年约20%[24] - 部分公司如三生制药、百利天恒、科伦博泰海外临床进入III期阶段，开启出海第二步，近期股价表现优于CS创新药指数[27][28][29][30][31] 细分领域投资策略 创新药 - 当周中证创新药指数环比下跌3.63%，跑输医药指数1.23个百分点，跑输沪深300指数4.45个百分点[33] - 2025年初至今上涨27.00%，跑赢申万医药指数和沪深300指数[33] - 关注双抗ADC发展、自免领域新技术，重点个股包括泽璟制药、百济神州等[38] 仿制药 - 当周仿制药板块环比下跌4.56%，跑输医药指数[39] - 第二波创新药浪潮由ADC、双抗、GLP-1等中国优势领域带动，强调仿创pharma创新重估[45] - 仿创重估组合包括三生制药、科伦药业、恒瑞医药等[46] 中药 - 当周中药指数上涨0.81%，跑赢医药指数3.21个百分点，但年初至今下跌0.18%[48] - 关注政策友好企业、国企潜在动作、院外四类药OTC企业业绩拐点[52] 医疗器械 - 当周医疗器械指数下跌1.14%，跑赢医药指数1.26个百分点[53] - 年初至今医疗器械指数上涨8.87%，医疗耗材子领域上涨16.28%[55] - 短期关注设备更新、出海逻辑、招采恢复，长期逻辑为国产替代+国际化[67][68][69][70] CXO - 当周医疗研发外包指数下跌4.93%，跑输医药指数，但年初至今上涨52.63%，跑赢医药指数34.43个百分点[71] - 受益于创新政策预期，CDMO业务已有积极变化，国内前端业务有望回暖[75] 药店 - 当周药店板块上涨1.70%，跑赢医药指数4.09个百分点，行业集中度持续提升[77][79] 医药商业 - 当周医药商业板块上涨1.64%，跑赢医药指数4.04个百分点，关注国企商业公司和有变化的企业[80][81] 医疗服务 - 当周医疗服务板块上涨0.17%，跑赢医药指数2.57个百分点，股价调整后估值低位，关注经营趋势向上个股[83][85] 生命科学产业链上游 - 当周板块跌幅算术平均值3.19%，中位数2.41%，但年初至今涨幅算术平均值41.99%，中位数30.08%，跑赢医药指数[87] - 受益于创新药出海授权交易爆发，研发热情提升，经营趋势向好[87] 医药行情回顾 - 当周申万医药指数下跌2.40%，跑输沪深300指数3.22个百分点，跑输创业板指数3.05个百分点[95] - 年初至今申万医药指数上涨18.20%，跑输创业板指数（上涨49.80%）[95] - 子行业中当周医药商业表现最好（上涨1.02%），化学制剂最差（下跌4.42%）[103] - 医疗服务II年初至今上涨34.54%，表现最好，中药II下跌0.18%，表现最差[105] - 行业PE估值30.11，低于历史均值，溢价率31.03%，处于相对低位[106]

基金表现 - 广发中证香港创新药ETF(QDII)在10月份净值收益率下跌11.61% [1] - 基金经理刘杰管理的广发中证香港创新药ETF发起式联接(QDII)A类和C类份额在10月份分别下跌超过11% [1] - 广发中证香港创新药ETF发起式联接(QDII)C类份额10月份下跌11.08% [2] - 广发中证香港创新药ETF发起式联接(QDII)A类份额10月份下跌11.06% [2] 基金规模与持仓 - 广发中证香港创新药ETF(QDII)截至三季报规模为248.89亿元 [1] - 该基金前十大重仓股包括信达生物、百济神州、药明生物、康方生物、中国生物制药、石药集团、三生制药、药明康德、翰森制药、科伦博泰生物 [1] - 广发中证香港创新药ETF发起式联接(QDII)C类份额规模为27.26亿元 [2] - 广发中证香港创新药ETF发起式联接(QDII)A类份额规模为9.81亿元 [2] 重仓股表现 - 基金第一大重仓股信达生物在10月份股价下跌9.75% [1] - 重仓股康方生物在10月份股价下跌超过19% [1]

核心观点 - 医药行业在经历三年回调后于2025年表现优异，主要受益于创新药供给需求双向奔赴及医疗器械内需复苏、外需强劲增长 [3] - 未来医药行业研究的主要逻辑将围绕需求和供给展开，内需有望持续改善，外需（BD交易）预计在2026年再创新高 [3][7] - 中国医药行业有望逐步诞生世界级企业，中国企业已在多个细分领域走上国际舞台，中国已成为全球TOP 20 MNC第二大项目来源地 [4][22] - 投资策略建议以供需结构为基石、产业升级为锚点，重点关注创新药、CXO、医疗器械等细分领域机会 [5] 行业供需与产业升级 - 需求增长随创新周期和政策调控周期波动，2025年迎来大量海外BD落地（外需井喷），医保局政策转向支持产业，建立多层次医疗保障体系，商保创新药目录即将落地 [3] - 供给变化体现"有限供给"特点，专利保护和政府监管形成高壁垒，中国企业在创新药多个细分领域国际竞争力提升 [4] - 医药各细分行业成长及估值逻辑不同，需结合供需结构和产业升级开展细分研究 [5] 创新药领域投资机会 - 全球制药行业格局随重磅产品成长周期发生结构性变化，礼来（市值7993亿美元）、艾伯维（市值4031亿美元）等稳居前列，恒瑞医药（市值590亿美元，排名前进5名）、百济神州（市值385亿美元，排名前进9名）等中国公司排名显著提升 [12][15] - MNC的BD交易活跃，1H25 TOP MNC累计支付BD首付款及M&A金额约244亿美元，全年BD额度约580亿美元，中国已成为全球TOP 20 MNC第二大项目来源地，交易金额占比达37.4% [16][18][22] - Co-Co（共同开发）模式成为积淀全球商业化能力的重要选择，可享受更高收益分成（如美国市场可达50%）并加速全球化能力建设，代表案例包括百利天恒&BMS、信达生物&武田等 [26][27][28] 细分治疗领域与技术展望 - 肿瘤领域：IO2.0+ADC将成为未来10-15年最广谱治疗范式，2026年将陆续读出POC数据，重点关注PD(L)1*VEGF双抗+ADC的竞争格局，市场规模PD(L)1双抗预计达2000亿美元，ADC预计2030E达660亿美元 [31][32][33] - 代谢领域：GLP-1市场持续增长，2025年预计全年超700亿美元，替尔泊肽Q3销售额突破101亿美元，下一代研发方向包括Amylin、长效、小分子、小核酸及高质量减重 [34][36][37][38] - 自免领域：B细胞清除赛道突出，MNC加速布局in vivo CAR-T，2026年TCE赛道将读出POC数据，关注细胞因子双抗（如赛诺菲lunsekimig）及PROTAC技术突破 [31][44][45][46] - 小核酸领域：正进入从1到10的产业加速期，2026年将在减重、CNS及大适应症（如MG、IgA肾病、HBV、Lpa）迎来重要数据读出 [31][47][48][49] - 心血管代谢领域：关注小核酸热点靶点如Lp(a)、PCSK9、APOC3等，中国企业部分靶点进度领先 [41][43] 内需市场与政策环境 - 中国创新药市场空间广阔，2024年销售额约1.3万亿元，创新药占比约13%，医保内创新药支出约1000-1500亿元，占比7-13%，相比欧美市场（创新药占比80-90%）仍有较大提升空间 [51][55] - 政策端大力支持创新药发展，国家层面将生物医药领域定位为新质生产力，医保局优化集采政策，第十一批集采首次进行优化，尊重临床用药选择，反内卷优化竞价规则 [56][57][59][60] - 创新药产业进入药品上市兑现期，2020-2025年IND数量持续增加，未来3-5年上市数量将进入高增长阶段，大型药企、中型药企及商业化biotech基本面持续向上，多家头部公司预计2025-2026年扭亏 [61][64][68][69] CXO及上游产业链 - 全球需求逐步回暖，生物安全法案对中国企业竞争力影响有限，外需关注业绩确定性，内需关注边际改善 [7][74] - 2024年海外投融资303亿美元（+20%），2025年国内投融资呈现改善趋势，Q3国内投融资额16亿美元（+198%），行业供给增速放缓，未来聚焦提质增效 [76][77][79][82] - 关税及地缘政治短期扰动有限，本土供应链在工程师红利、知识产权保护（中国指数66.7 vs 印度61.1）、成本优势（最低时薪2.8美元）等方面具备长期竞争优势 [74][84][85][86] - 新签订单增长趋势向好，药明康德新签+30%，药明合联在手订单+71%，临床CRO和临床前CRO订单在25Q2-Q3呈现恢复趋势 [87] 投资标的推荐 - Pharma平台型公司：恒瑞医药、翰森制药、中国生物制药、百济神州优于大市评级，相关标的包括石药集团、信达生物 [7][70] - 细分领域龙头：科伦博泰生物、康方生物、三生制药、映恩生物、泽璟制药、益方生物优于大市评级 [7][70] - 国内市场方向：海思科、信立泰、甘李药业优于大市评级 [7][70] - CXO板块：药明康德、药明合联、药明生物、泰格医药、皓元医药、昭衍新药优于大市评级 [7][87] - 医疗器械板块：联影医疗、乐普医疗、惠泰医疗、春立医疗、新产业优于大市评级 [7]

核心观点 - 医药行业是永恒的朝阳行业，2025年全指医药表现优异，主要得益于创新药板块供给需求双向奔赴以及医疗器械板块内需复苏、外需强劲增长 [2] - 未来医药行业研究的主要逻辑将围绕需求和供给展开，内需有望持续改善，外需通过BD交易持续井喷 [2] - 中国医药行业有望逐步诞生世界级企业，在创新药等多个细分领域已走上国际舞台 [3] - 2026年投资策略应以供需结构为基石、产业升级为锚点开展细分研究 [4] 行业需求分析 - 医药行业需求增长随创新周期和政策调控周期波动，2009-2019年全球及本土行业快速扩容，2020-2022年受新冠需求激增，2023-2024年需求回落，2025年迎来海外BD落地导致外需井喷 [2] - 国家医保局政策从"管3万亿存量"转向"做增量"，建立1+3+N多层次医疗保障体系，创新药械鼓励政策持续推出，商保创新药目录即将落地，集采政策不断优化 [2] - 2024年我国药品市场销售额约1.3万亿元，同比增长4%，创新药占比约13%；医保内创新药支出约1000-1500亿元，占医保药品支出7-13%，相比欧美市场80-90%的占比仍有较大提升空间 [50] 行业供给特点 - 医药行业供给体现"有限供给"特点，专利保护、政府监管导致进入壁垒高，供给变化周期以年为单位，不易陷入无序竞争 [3] - 越来越多的中国企业参与国际竞争，竞争格局与国际形势变化相关，中国创新药资产得到MNC广泛认可 [3] - 中国已成为全球TOP 20 MNC第二大项目来源地，2024-2025年TOP20 MNC与中国企业交易占比从7%跃升至19%，截至2025年8月达成22笔引进中国资产的交易，占其全球交易量近20% [19] 细分行业投资机会 创新药 - 全球创新活跃，中国产业升级持续，2026年肿瘤领域核心主线下一代IO+ADC将陆续读出POC数据，关注pan-KRAS为代表的肿瘤精准治疗突破 [5][29] - 代谢领域MNC持续布局amylin、长效、smGLP-1、小核酸等下一代减重资产；自免领域B细胞清除赛道突出，从自体CAR-T、TCE到in vivo CAR-T布局有望改变治疗范式 [5][29] - 小核酸领域迎来从肝内到肝外、从罕见病到大适应症的1到10元年 [5][29] - IO2.0+ADC将成为肿瘤领域未来10-15年最广谱的治疗范式，2026年是相关数据首次发布的一年 [32] 医疗器械 - 2026年内需有望逐步复苏，出海逻辑持续兑现，关注国产化率低、出海空间大的板块 [6] CXO - 全球需求逐步回暖，生物安全法案未对中国企业竞争力形成本质影响，外需关注业绩确定性，内需关注边际改善 [6] - 2024年全球创新药领域投融资303亿美元（+20%），其中国内投融资43亿美元（-10%）；2025Q1-Q3全球投融资187亿美元（-13.3%），国内投融资31亿美元（+2.1%），呈现改善趋势 [74] - 本土CXO工程师红利、基础配套设施、环保人力成本、快速响应及交付优势显著，在前沿药物范式如多肽、ADC、寡核苷酸等领域实现对印度等大幅领先 [84] 政策环境支持 - 国家支持创新药已上升至国家战略层面，2024年7月二十届三中全会指出生物医药领域为新质生产力，国务院审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》 [52] - 2025年7月医保局联合卫健委发布《支持创新药高质量发展的若干措施》，稳定医保内创新药价格，鼓励商业保险创新药目录 [52] - 集采政策不断优化，第十一批集采重设中标模式避免唯低价论，优化报量规则，打击围标串标；2018年至2025年初集采累计节省医保资金4400亿元，其中约80%（3600亿元）用于谈判药完成创新药腾笼换鸟 [55] 企业基本面改善 - 制药板块大部分公司已摆脱负面因素进入基本面向上区间：大型药企收入和利润持续震荡向上；中型药企在2H22探底后持续走强；商业化biotech从2025年开始盈利，多家头部公司2025-2026年持续扭亏 [60][64] - 百济神州1H25净利润6.84亿元，预计2025年盈利；信达生物1H25净利润8.34亿元，预计2025年盈利；多家biotech公司预计2026年实现盈利 [65] 全球医药企业格局变化 - 礼来稳居全球市值第一（7993亿美元），Tirzepatide（248亿美元）大单品高速增长及下一代减重资产布局领先 [9][11] - 诺和诺德排名从第4退至第8（1772亿美元），司美格鲁肽受替尔泊肽竞争超预期且下一代减重管线断档 [9][11] - 恒瑞医药排名前进5名至第19（590亿美元），创新药管线研发和商业化全面兑现，重磅BD持续落地 [9][11] - 百济神州排名前进9名至第29（385亿美元），泽布替尼全球商业化进展超预期，管线进展积极 [9][11] MNC BD交易动态 - 1H25 TOP MNC累计支付BD首付款及M&A金额约244亿美元，对比全年约580亿美元BD额度使用约一半 [14] - 面对不同LOE压力的MNC有不同BD策略：LOE压力大的偏向引入后期资产（如BMS、罗氏、强生、GSK）；增长良好的偏向引入早期资产（如艾伯维、阿斯利康、诺和诺德、礼来、安进） [14] - 2025年MNC达成3亿美元以上交易呈现两种趋势：在既有优势领域引入新技术巩固优势；通过管线、公司收并购拓展新治疗领域 [18]