投资评级 - 首次覆盖，给予“强烈推荐”评级 [2][8] 核心观点 - PD-(L)1/VEGF双抗SSGJ-707分子设计独特，早期临床数据具备Best-in-class潜力，与辉瑞达成的总交易金额达60.5亿美元的重磅授权协议凸显其价值 [1] - 辉瑞将快速推进SSGJ-707多项全球临床试验，定位其为跨瘤种免疫基石疗法，未来市场空间巨大，有望覆盖超过35万名美国患者 [5][6] - 公司业绩基本盘稳健，核心产品特比澳、EPO、蔓迪在各自赛道占据高市场份额，商业化能力强，创新管线衔接有序，中长期成长动力充沛 [1][8] 公司概况与财务表现 - 三生制药成立于1993年，是集研发、生产和销售为一体的生物制药领军企业，2015年在港交所上市 [13] - 2024年营业收入为91.08亿元，归母净利润为20.90亿元；2025年上半年营业收入为43.55亿元，归母净利润为13.58亿元，同比增长24.61% [26][27] - 公司毛利率长期维持在80%以上，2025年上半年净利率达31.88%；研发投入持续增加，2025年上半年研发投入率为12.57% [30][31] - 截至2025年6月30日，公司拥有近800名研发人员，在研重点产品共30项，其中9项处于Ⅲ期临床，5项NDA或ANDA已获受理 [19][20] 肿瘤管线：SSGJ-707引领价值重估 - SSGJ-707是靶向PD-1/VEGF的双特异性抗体，采用“2+2”对称IgG-like结构，基于CLF2双抗平台开发，解决了轻链/重链错配问题，生产可控性好 [56] - 临床前数据显示，SSGJ-707在VEGF存在时对PD-1的结合出现约100倍的协同增强，对HUVEC增殖的抑制IC₅₀≈0.465 nM，较对照双抗强约7–8倍 [63][64] - 单药治疗一线PD-L1+ NSCLC的Ⅱ期临床数据显示，34例患者ORR为65%（鳞癌75%、非鳞癌64%），DCR为97%，3级以上TRAE为24% [5][67] - 联合化疗治疗一线NSCLC的Ⅱ期数据显示，非鳞癌患者ORR为58.6%，鳞癌患者ORR为69.2%，DCR均为100%，3级以上TRAE为39.0% [5][68][70] - 联合化疗治疗一线MSS/pMMR mCRC的Ⅱ期数据显示，总体ORR为68.7%，DCR为98.5%，其中5mg/kg Q3W联合XELOX方案ORR达到88.2% [5][72] - 辉瑞计划快速推进SSGJ-707的全球临床开发，即将启动1L NSCLCⅢ期、1L mCRCⅢ期等7项临床试验，2026年考虑再启动10+适应症/组合试验 [5][6][77] 其他肿瘤及自免管线进展 - 肿瘤早研管线中，SSS59（全球首个MUC17/CD3/CD28三抗）和SPGL008（B7H3/IL15融合蛋白）已进入临床Ⅰ期 [8][83][89] - 自免领域多个管线即将进入收获期：IL-17A单抗SSGJ-608（治疗PsO）和IL-1β单抗SSGJ-613（治疗AG）的NDA已获受理 [8][94] - IL-4Rα单抗SSGJ-611治疗成人特应性皮炎的Ⅲ期临床试验已达到主要终点；IL-5单抗SSGJ-610治疗重度嗜酸性粒细胞哮喘已进入Ⅲ期 [8][95] - 创新分子SSGJ-626（首个国产BDCA2单抗）和SSGJ-627（国内首个TL1A单抗）已分别获得中美IND批准或进入Ⅰ期临床 [8][95] 商业化能力与核心产品 - 核心大单品特比澳（rhTPO）2024年收入50.6亿元，是全球唯一商业化rhTPO，在CTIT适应症获指南最高级别推荐，2024年医保谈判未降价并新获批儿童ITP适应症 [8][16] - EPO产品（益比奥和赛博尔）2024年销售收入10.19亿元，以42%的市场份额稳居行业第一；公司在积极布局长效EPO产品SSS06等下一代升红产品 [8][16] - 蔓迪是米诺地尔市场份额最大的品牌，公司通过多规格产品矩阵巩固龙头地位；同时引进Winlevi（柯拉特龙乳膏）等产品健全消费医疗线 [8][16] - 自免产品益赛普通过以价换量应对集采压力，短期保持平稳；三生国健作为自免业务主体，管线聚焦且进展迅速 [8][16] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为185.2亿元、115.5亿元、117.8亿元，归母净利润分别为97.7亿元、37.2亿元、32.8亿元 [7][8] - 对应2025-2027年PE分别为7倍、19倍、22倍，当前股价为32.0港元，总市值77.8亿港元 [2][7][8]

（原标题：汇添富基金减持三生制药(01530)159.45万股 每股作价30.55港元） 智通财经APP获悉，香港联交所最新资料显示，11月12日，汇添富基金减持三生制药(01530)159.45万 股，每股作价30.55港元，总金额约为4871.2万港元。减持后最新持股数目约为1.46亿股，最新持股比例 5.99%。 ...

公司股权变动 - 汇添富基金于11月12日减持三生制药159.45万股 [1] - 减持每股作价为30.55港元，总金额约为4871.2万港元 [1] - 减持后最新持股数目约为1.46亿股，持股比例降至5.99% [1]

核心观点 - 创新药板块在2025年表现亮眼，主要由出海预期与销售快速增长驱动，前三季度呈现显著超额收益[5] - 国产创新药展现出全球竞争力，对外授权（BD交易）数量与金额大幅上升，中国资产占MNC药企交易案例比例从2020-2021年约5%快速提升至2025年前三季度15%以上水平[5] - BD之后应关注全球临床推进及关键数据读出，2026年起多项中国资产全球3期临床将迎来数据读出[5] - 投资建议关注具备差异化创新能力的公司，如科伦博泰生物、康方生物、三生制药、映恩生物、泽璟制药等[5] 创新药板块回顾 行情表现 - 2025年前三季度创新药板块呈现显著超额收益，核心受益于持续BD出海落地、优秀临床数据读出及政策支持[5] - 部分创新药公司股价走势与主要BD事件相关，如三生制药与辉瑞交易（首付12.5亿美元+总包60亿美元）、信达生物与武田交易（首付12亿美元+总包114亿美元）等[9] 公募基金持仓 - 截至25Q3医药基金资产净值规模达3938亿元，环比增长26%，占全部基金样本规模比例4.4%[11] - 25Q3全部基金医药持仓占比9.68%，环比下降0.09个百分点；医药基金医药持仓占比97.58%，环比提升0.72个百分点；非药基金医药持仓4.28%，环比下降0.24个百分点[18] - 持有基金数最多TOP3医药股：恒瑞医药（734家）、药明康德（564家）、信达生物（297家）；持有市值最大TOP3：药明康德（452亿元）、恒瑞医药（424亿元）、信达生物（217亿元）[26] - 加仓TOP5医药股：荣昌生物、英科医疗、诺思兰德、方盛制药、海思科；减仓TOP5：迪哲医药-U、诺诚健华-U、三诺生物、益方生物-U、羚锐制药[30] 中观数据 - 2025年前9个月基本医疗保险统筹基金收入2.11万亿元，同比增长4.6%，总支出1.73万亿元，同比下滑1.7%[36] - 2025年1-9月医药制造业营业收入18211.4亿元，同比减少2.0%；利润总额2534.8亿元，同比减少0.7%[51] - 2025年1-9月全国财政卫生健康支出15712.0亿元，同比增长4.7%[46] 业绩表现 - 创新药板块2025年前三季度营业收入488.3亿元，同比增长22.1%；归母净利润-4.6亿元，同比增长71.4%[56] - 25Q3单季度营业收入192.1亿元，同比增长51.0%；归母净利润11.1亿元，同比增长147.1%[56] - 营收增长得益于创新药产品商业化销售快速增长、授权费用收入及里程碑付款；利润提升源于营收增长及费用端合理控制[56] 创新出海2.0：国产创新药的全球竞争力 对外授权规模 - 2025年前三季度MNC药企创新药交易中中国资产交易总金额达476亿美元，占比约25%；首付款金额32亿美元，占比约4%[64] - 主要大额交易包括三生制药/Pfizer（61.5亿美元）、石药集团/AstraZeneca（53.3亿美元）、和铂医药/AstraZeneca（45.75亿美元）等[64] 疾病领域拓展 - 非中国创新药交易中药物发现/技术平台类合作占比近50%，肿瘤领域占比相对较高[63] - 中国出海创新药资产从2020-2023年以肿瘤为主，2024年至今扩展至自免及代谢等慢病领域[63] 2025年主要交易 - 重大交易包括信达生物与罗氏（IBI3009）、三生制药与辉瑞（707）、恒瑞医药与GSK（HRS-9821等11个项目）等[81][82][83] - 多笔交易首付款超过1亿美元或总包超过10亿美元，显示中国创新药资产全球价值提升[81][82][83] BD之后关注重点 全球临床推进 - 2023年以来越来越多中国资产进入全球注册性临床阶段，如科伦博泰/默沙东sac-TMT、百利天恒/BMS BL-B01D1、康方生物/Summit依沃西、三生制药/辉瑞707等[87] - 中国创新药公司通过合作方式进入全球临床开发，部分企业尝试NewCo、Co-Co等模式积累海外临床能力[85] 关键数据读出 - 2026年起多项中国资产全球3期临床将迎来数据读出，支持FDA新药上市申请[92] - 重点产品包括科伦博泰sac-TMT（TROP2 ADC）、百利天恒BL-B01D1（EGFRxHER3 ADC）、康方生物依沃西（PD1xVEGF双抗）等[92] 全球竞争格局 - 同靶点药物在全球展开竞争，如PD1xVEGF双抗领域AK112、BNT327和707均在肺癌、结直肠癌等适应症布局[93][94] - 不同靶点、作用机制药物在同一适应症竞争，如NSCLC一线治疗多个创新疗法进入3期临床[95] 后续研发管线 - 国产创新药拥有丰富后续研发管线，覆盖IO、ADC等前沿领域，多个项目处于早期临床、PoC、对外授权或海外3期阶段[98] - 代表性管线包括HLX43（PD-L1 ADC）、SYS6010（EGFR ADC）、ZG005（PD1xTIGIT）等[98]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[7] 报告核心观点 - 报告认为创新药5-10年维度的第二轮产业浪潮和大牛市刚刚开始，核心特征是“颠覆”而非“重估”[13] - 医药行业近期表现强劲，申万医药指数在报告当周（11月10日至11月14日）环比上涨3.29%[1][11] - 市场风格呈现高低切换，医药板块尤其是创新药和流感条线表现较好，小核酸供应链成为新热点[1][12] - 三生制药的BD（业务发展）逻辑进入“第二幕”，即海外大厂持续投入阶段，辉瑞为其核心品种SSGJ-707启动全球临床实验成为关键催化剂[13] - 中短期投资思路围绕创新药展开，为第四季度至次年第一季度反攻做准备，选股需注重“龙头化”、“颠覆化”、“严肃化”[14] 按目录结构总结 一、11.10-11.14回顾与周专题 - 报告当周申万医药指数上涨3.29%[1][11] - 周专题通过对标科伦博泰生物的历史股价走势，分析三生制药大品种BD所处的投资阶段[1][11] 二、近期复盘 当周表现 - 市场围绕4000点震荡，风格高低切换，科技回调，消费和医药上涨[1][12] - 港股创新药涨幅较大，A股具辨识度的创新药龙头表现亦佳，小核酸供应链成为新热点[1][12] 原因分析 - 医药板块受益于市场高低切换的风格，创新药更具产业逻辑优势[13] - 三生制药股价大幅上涨，主要因辉瑞持续为其SSGJ-707开设全球临床试验，强化了市场对“BD第二幕”的理解[13] - BD逻辑演绎分为三步：授权交易（卖）、大厂持续投入、商业化成为全球大药，部分品种已进入第二步[13] - 小核酸CDMO成为新热点，受诺华预期推动，类比ADC成就药明合联，寻找小核酸CDMO的潜在受益者是明年重点[13] 未来展望 - 中短期继续深挖创新药，投资主线包括BD预期下的“海外大药”和“中小市值科技革命”[14] - 展望2025年，对医药行业尤其是创新药持续乐观，看好大牛市，具体思路涵盖创新药、新科技、国际化、泛整合四大方向[14] 三、策略配置思路 创新药 - 细分领域包括：海外大药（如信达生物、三生制药等）、中小市值科技革命（按肿瘤、慢病等细分领域列出众多公司）、受益链条（如CXO公司）、Pharma重估（如恒瑞医药、石药集团等）、国内超卖（如云顶新耀等）[4][15][16] 新科技 - 关注脑机接口&外骨骼机器人（如翔宇医疗）、AI医药医疗（如晶泰控股）等领域的公司[5][16] 国际化 - 关注器械国际化领域的公司，如森松国际、奕瑞科技等[5][16] 其他 - 包括大集团小公司、国企改革、自主可控（科研仪器、设备等）等主题下的相关公司[6][16] 二、三生制药 SSGJ-707 全球临床研究 辉瑞披露SSGJ-707全球临床开发计划 - 三生制药于2025年5月将PD-1/VEGF双抗SSGJ-707的海外权益授予辉瑞，首付款达12.5亿美元[17] - 2025年11月，辉瑞披露首批临床试验计划，针对一线非小细胞肺癌、结直肠癌、小细胞肺癌等直接启动全球三期临床，并针对其他适应症启动二期临床[17] 当期三生制药的投资逻辑是【BD 第二幕】 - 以科伦药业为例，其ADC药物SKB264授权后，随着默沙东启动多项海外三期临床，股价接力上涨[22][23] - 报告将海外大药临床布局全面展开的过程定义为“BD第二幕”，认为是投资的第二阶段，三生制药正处于此阶段的起点[28] 三、细分领域投资策略及思考 广义药品 创新药 - 当周中证创新药指数上涨2.87%，跑输医药指数但跑赢沪深300指数；2025年初至今上涨30.65%[29][31][32] - 当周涨幅前五的公司为歌礼制药-B、开拓药业-B等[35] - 关注双抗ADC发展、自免领域新技术等行业问题[36] - 近期观点强调关注PD-1/ADC组合疗法，推荐关注Trop-2、HER-3等ADC靶点及相关公司[37] 仿制药 - 当周仿制药板块上涨4.99%，跑赢医药指数；2025年初至今仿制药板块涨幅显著[39][40][41] - 当周涨幅前五的公司包括海辰药业、昂利康等[42][43] - 报告认为仿创药企正迎来创新重估，建议关注具备国际化品种的公司[47][48][49] 中药 - 当周中药指数上涨4.08%，跑赢医药指数；但2025年初至今仅上涨3.88%，大幅跑输医药指数[50][51] - 部分企业业绩走弱与需求端承压、成本端压力等因素有关，后续关注政策友好型企业等[53] 医疗器械板块周度复盘 - 当周医疗器械指数上涨1.77%，跑输医药指数，其中体外诊断子板块上涨5.91%表现最好[54] - 各子板块（医疗设备、医疗耗材、体外诊断）当周及年初至今涨跌幅各异，并列出个股表现[54][58][59] - 短期关注设备更新、出海逻辑、招采恢复等；长期逻辑在于国产替代和国际化[67][68][69][71] 配套领域 CXO - 当周CXO指数上涨1.51%，跑输医药指数；但2025年初至今上涨54.93%，大幅跑赢[72][73][74] - 看好CXO板块受益于创新政策预期，多肽、寡核苷酸等新分子疗法注入高景气度[76] 药店 - 当周药店板块上涨9.84%，大幅跑赢医药指数，受益于门诊统筹政策推进预期[79][81] 医药商业 - 当周医药商业板块上涨9.30%，跑赢医药指数[83] 医疗服务 - 当周医疗服务板块上涨2.17%，跑输医药指数，建议关注经营趋势向上、估值低位的公司[87][89] 生命科学产业链上游 - 当周该板块算数平均涨幅2.45%；2025年初至今算数平均涨幅达44.45%，大幅跑赢医药指数[91] - 随着创新药研发热情提升，上游企业经营趋势向好[91][97] 四、医药行情回顾与热点追踪 医药行业行情回顾 - 当周申万医药指数上涨3.29%，跑赢沪深300指数（-1.08%）和创业板指数（-3.01%）[101][103] - 2025年初至今，申万医药指数上涨22.09%，跑赢沪深300但跑输创业板指数[101][103] - 当周医药行业涨跌幅在申万一级行业中排名第4；年初至今排名第11[102] - 子行业中，当周医药商业II表现最好（+5.66%），医疗器械II表现最差（+1.77%）；年初至今化学制剂表现最好（+40.52%），中药II表现最差（+3.88%）[110][113] 医药行业热度追踪 - 当周医药行业PE（TTM）为30.89，较上周上升，但仍低于历史均值[116] - 当周医药行业成交额占比沪深总成交额为6.07%，低于2013年以来均值7.14%[118] 医药板块个股行情回顾 - 当周涨幅前五个股为金迪克、人民同泰等；跌幅前五为*ST长药、凯立新材等[121][123] - 滚动月涨幅前五包括浩欧博、振德医疗等；跌幅前五包括惠泰医疗、长春高新等[121][122]

公司荣誉与行业认可 - 公司入选福布斯“2025中国创新力企业50强”，是上榜的8家医药企业之一 [1] - 榜单从创新能力、企业治理、成长性、市场优势及社会形象等多维度进行评价 [1] - 此次上榜彰显了公司的持续创新韧性与行业领导力 [1] 公司创新战略与研发进展 - 公司长期将创新视为发展核心，以前瞻布局深耕前沿领域 [1] - 公司推出多款自主创新生物药，满足患者需求并推动产业升级 [1] - 2025年，公司在稳健业绩基础上迎来研发管线集中收获期 [1] - 公司在肿瘤、自身免疫等核心领域取得多项重要临床突破 [1] 公司国际化与市场影响 - 公司国际化战略加速推进，多项海外授权合作进展亮眼 [1] - 公司的全球创新影响力持续上升 [1] - 业界与资本市场对公司的创新能力和战略方向给予高度认可 [1] 行业趋势与公司定位 - 中国生物医药产业正以创新为引擎，迈向全球价值链顶端 [1] - 当前全球医药竞争格局重塑，中国创新药企加速崛起 [1] - 公司正凭借深厚的产业积累、清晰的战略及强劲的创新动能，稳步迈向立足中国、面向全球的创新型生物制药企业 [1]

基金表现与交易数据 - 11月14日港股创新药ETF收盘下跌1.12% 成交额为22.14亿元 [1] - 基金今年以来份额增长2344.51%至96.65亿份 规模增长2170.81%至85.79亿元 [1] - 近20个交易日累计成交金额280.57亿元 日均成交14.03亿元 [1] - 今年以来210个交易日累计成交金额2512.14亿元 日均成交11.96亿元 [1] - 基金经理马君自2024年1月3日管理该基金以来 任职期内收益为69.74% [2] 基金基本概况 - 港股创新药ETF成立于2024年1月3日 业绩比较基准为国证港股通创新药指数收益率 [1] - 基金管理费率为每年0.50% 托管费率为每年0.10% [1] 投资组合与持仓 - 前十大重仓股包括百济神州、康方生物、信达生物等 合计持仓占比超过77% [2] - 百济神州为第一大重仓股 持仓占比10.62% 持仓市值8.17亿元 [2] - 康方生物持仓占比10.55% 为第二大重仓股 持仓市值8.12亿元 [2] - 信达生物持仓占比10.21% 为第三大重仓股 持仓市值7.86亿元 [2]

股价表现 - 公司股价再涨近5%，截至发稿涨4.03%，报35.14港元，成交额达11.29亿港元 [1] 临床进展与数据发布 - 公司在2025年STIC会议上公布其核心产品SSGJ-707联合化疗治疗1LNSCLC的临床2期研究数据 [1] - 合作伙伴辉瑞已将707管线列为其核心管线，并积极推进临床开发，目前已经提交5个新的临床申请 [1] - 辉瑞注册了PF-08634404（SSGJ-707）的两项全球三期临床试验（NSCLC和CRC），正式启动海外临床 [1] 合作方开发策略与前景 - 辉瑞的第二波开发计划预计在2026年底前新增10个适应症的临床试验和10种以上新型组合方案 [1] - 辉瑞对707的全球临床开展速度超出市场预期，体现了FDA对中国创新药的认可 [1] - 随着ADC联用等后续临床的逐步开展，公司估值有望持续提升 [1]

股价表现 - 公司股价上涨4.03%至35.14港元，成交额达11.29亿港元 [1] 临床进展与数据发布 - 公司在2025年STIC会议上公布SSGJ-707联合化疗治疗1LNSCLC的临床2期研究数据 [1] - 合作方辉瑞已将SSGJ-707管线列为其核心管线，并积极推进临床开发 [1] - 合作方辉瑞已提交5个新的临床申请 [1] - 合作方辉瑞注册了SSGJ-707的两项全球三期临床试验（针对NSCLC和CRC），正式启动海外临床 [1] 未来开发计划与市场预期 - 合作方辉瑞的第二波开发计划预计在2026年底前新增10个适应症的临床试验和10种以上新型组合方案 [1] - 合作方辉瑞对SSGJ-707的全球临床开展速度超市场预期，体现了FDA对中国创新药的认可 [1] - 随着ADC联用等后续临床的逐步开展，公司估值有望持续提升 [1]

文章核心观点 - 汇添富基金管理股份有限公司于2025年11月10日增持三生制药147.1万股股份，持股比例由5.98%上升至6.04% [1][2] 交易细节 - 增持日期为2025年11月10日，增持方为汇添富基金管理股份有限公司 [1][2] - 增持股份数量为147.1万股，增持平均价格为每股28.40港元 [1][2] - 此次增持涉及总金额约为4177.64万港元 [1] - 增持后，汇添富基金管理股份有限公司对三生制药的最新持股数目达到146,880,000股 [1][2] 股权变动 - 此次增持前，汇添富基金管理股份有限公司对三生制药的持股比例为5.98% [1] - 增持后，持股比例上升至6.04%，增加了0.06个百分点 [1][2]