财务表现 - 2025上半年实现营收43.6亿元 同比下降0.8% [1] - 归母净利润13.6亿元 同比增长24.6% [1] - 毛利率85.3% 同比下降1.2个百分点 [1] - 研发费用5.48亿元 同比增长15.0% 研发费用率12.6% [1] - 有息负债及债券大幅下降 杠杆比率从19.7%降至9.9% [1] 产品收入 - 特比澳销售额23.7亿元 同比下降4.2% [2] - EPO系列产品销售额4.55亿元 同比下降11.7% [2] - 三生国健产品收入6.42亿元 同比增长7.6% [2] - 蔓迪销售额6.82亿元 同比增长24.0% [2] - CDMO业务收入1.0亿元 同比增长76.1% [2] 研发与合作 - PD1xVEGF双抗707与辉瑞达成全球授权合作 [2] - 交易对价包括12.5亿美元首付款和最多48亿美元里程碑付款 [2] - 辉瑞将支付双位数百分比销售分成并扩大授权区域 [2] - 辉瑞计划快速推进非小细胞肺癌及其他实体瘤全球三期临床 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润23.8/27.1/30.7亿元 [2] - 对应年增长率13.9%/13.7%/13.3% [2] - 当前股价对应市盈率30.2/26.6/23.5倍 [2]

投资建议 - 维持推荐创新药械及产业链 包括创新药高景气 Pharma价值重估 Biopharma/Biotech创新管线兑现 CXO及制药上游景气修复 医疗器械龙头复苏 [2] - 具体增持评级标的包括恒瑞医药 翰森制药 三生制药 华东医药 石药集团 科伦博泰生物 信达生物 康方生物 新诺威 映恩生物 京新药业 微芯生物 特宝生物 我武生物 来凯医药 百普赛斯 药明康德 药明合联 泰格医药 美诺华 微创医疗 联影医疗 惠泰医疗 [2] A股医药板块表现 - 2025年9月第一周SW医药生物上涨1.4% 跑赢上证综指1.2%跌幅 在申万一级行业中排名第3位 [3] - 细分板块表现最佳为化学制剂(+4.5%) 生物制品(+1.9%) 医疗服务(+1.7%) [3] - 个股涨幅前三为海辰药业(+28.7%) 长春高新(+24.2%) 百花医药(+21.3%) 跌幅前三为舒泰神(-24.0%) 广生堂(-15.8%) 塞力医疗(-15.6%) [3] - 截至2025年9月5日医药板块相对全部A股溢价率为86.6% 处于正常水平 [3] 港股医药板块表现 - 2025年9月第一周恒生医疗保健上涨7.0% 港股生物科技上涨7.3% 大幅跑赢恒生指数1.4%涨幅 [3] - 个股涨幅前三为三叶草生物-B(+99%) 圣诺医药-B(+62%) 加科思-B(+41%) 跌幅前三为美中嘉和(-11%) 科笛-B(-9%) 思路迪医药股份(-6%) [3] 美股医药板块表现 - 2025年9月第一周标普医疗保健精选行业上涨0.3% 与标普500指数0.3%涨幅持平 [4] - 成分股涨幅前三为德康医疗(DEXCOM)(+7%) 生物基因(BIOGEN)(+6%) 环球健康服务(UNIVERSAL HEALTH)(+5%) 跌幅前三为KENVUE(-10%) REVVITY(-4%) MOLINA HEALTHCARE(-3%) [4]

1H25业绩表现 - 1H25收入43.56亿元同比下滑0.8% 归母净利润13.58亿元同比提升24.6% 调整后净利润11.36亿元同比提升2.1% [1] - 核心产品特比澳收入23.71亿元同比下滑4.2% 占比总收入54.4% 益比奥与赛博尔合计收入4.56亿元同比下滑11.2% 占比10.5% [1] - 脱发领域收入6.90亿元同比增长23.8% 其中蔓迪收入6.82亿元同比增长24.0% CDMO业务收入1.01亿元同比增长76.1% 三生国健收入6.42亿元同比增长7.6% [1] 研发管线进展 - 研发管线包含30项在研产品 覆盖血液肿瘤、自免眼科及肾科等领域 [2] - SSGJ-706（抗PD-1/PD-L1双抗）获批两项II期临床 适应症为消化系统肿瘤和非小细胞肺癌 [2] - SSGJ-705（抗PD-1/HER2双抗）中国II期患者入组中 美国IND获FDA批准 SSS59（MUC17/CD3/CD28三抗）进入实体瘤I期临床 [2] 对外合作与授权 - 授予辉瑞SSGJ-707（PD-1/VEGF双抗）全球权益 获12.5亿美元首付款及1亿美元股权认购 潜在里程碑超48亿美元加梯度双位数销售分成 [2] - 7月以1.5亿美元授予辉瑞中国市场权益 未来可能探索与辉瑞ADC管线联用治疗 [2] - 口服紫杉醇进入2025国家医保初审 司美格鲁肽减重适应症III期完成患者入组 获得DB-1303（HER2 ADC）大中华区商业化权利 [2] 盈利预测与估值 - 上调2025/2026年净利润186.5%/138.3%至62.49亿元/56.64亿元 [2] - 当前股价对应2025/2026年11.3倍/12.3倍市盈率 目标价上调39.9%至36.50港元 [2]

市场表现 - 恒生指数9月5日上涨1.43%至25417.98点 [1] - 南向资金通过港股通净买入56.23亿港元 其中沪市港股通净买入7.39亿港元 深市港股通净买入48.84亿港元 [1] - 港股通全天成交总额达1512.36亿港元 沪市港股通成交870.89亿港元 深市港股通成交641.47亿港元 [1] 个股交易活跃度（沪市港股通） - 阿里巴巴-W成交额47.64亿港元居首 净买入7.97亿港元且股价上涨1.54% [1] - 中芯国际成交额45.37亿港元 净买入0.97亿港元且股价上涨4.82% [1][2] - 腾讯控股成交额26.49亿港元 净买入0.21亿港元且股价上涨2.19% [1][2] - 三生制药净卖出4.49亿港元 但股价大幅上涨18.24% [1][2] 个股交易活跃度（深市港股通） - 中芯国际成交额40.03亿港元居首 净买入2.93亿港元 [2] - 阿里巴巴-W成交额32.68亿港元 净买入13.47亿港元 [2] - 美团-W成交额23.49亿港元 净买入18.54亿港元且股价上涨1.58% [2] - 快手-W净卖出5.76亿港元 但股价上涨4.36% [2] 重点个股资金流向 - 美团-W合计净买入19.54亿港元（沪市0.99亿+深市18.54亿） [2] - 腾讯控股合计净买入4.35亿港元（沪市0.21亿+深市4.15亿） [2] - 小米集团深市净买入8.03亿港元 但沪市净卖出1.10亿港元 [2] - 地平线机器人两只通道合计净买入14.38亿港元 股价大涨9.12% [2]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [2][3][17] 核心财务表现 - 2025上半年营收43.6亿元（同比-0.8%），毛利37.2亿元（同比-2.1%），毛利率85.3%（同比-1.2个百分点） [1][8] - 归母净利润13.6亿元（同比+24.6%），经调整经营性归母净利润11.4亿元（同比+2.1%） [1][8] - 研发费用5.48亿元（同比+15.0%），研发费用率12.6%（同比+1.8个百分点） [1][8] - 销售费用16.2亿元（同比+1.4%），销售费用率37.1%（同比+0.8个百分点） [1][8] - 管理费用2.83亿元（同比+40.9%），管理费用率6.5%（同比+1.9个百分点） [1][8] - 有息负债及债券大幅下降，杠杆比率从19.7%降至9.9% [1][8] 产品线销售表现 - 特比澳销售23.7亿元（同比-4.2%） [2][14] - EPO（益比奥&赛博尔）销售4.55亿元（同比-11.7%） [2][14] - 三生国健主营产品（益赛普、赛普汀等）收入6.42亿元（同比+7.6%） [2][14] - 蔓迪销售6.82亿元（同比+24.0%） [2][14] - CDMO收入1.0亿元（同比+76.1%） [2][14] 重大合作进展 - PD1xVEGF双抗707海外权益授权予辉瑞，首付款12.5亿美元，里程碑付款最多48亿美元，双位数百分比销售分成 [2][14] - 辉瑞追加支付最多1.5亿美元将授权区域扩至全球 [2][14] - 辉瑞计划快速启动NSCLC及其他实体瘤全球3期临床，探索单药及联合疗法（包括与ADC联用） [2][14] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润23.8/27.1/30.7亿元，同比增长13.9%/13.7%/13.3% [3][17] - 对应PE为30.2/26.6/23.5倍 [3][17] - 预计2025-2027年营收101.26/113.57/126.85亿元，同比增长11.2%/12.2%/11.7% [4][19] - EBIT Margin预计提升至30.8%/31.2%/31.5% [4][19] - ROE预计维持在14.0%-14.8%区间 [4][19]

医药板块市场表现 - A股创新药板块强势反攻 药ETF场内价格劲涨3.36%创历史收盘新高 成份股泽璟制药-U飙涨16.42% 三生国建涨11.8% [1] - 医疗板块企稳 CXO领涨 昭衍新药涨停 A股最大医疗ETF场内涨2.93%收复20日线 [1] - 港股创新药涨势更甚 港股通创新药ETF全天豪涨4.52%收于日内高点 仅隔1日再刷上市以来收盘新高 放量成交7.13亿元 [1] - 港股通创新药ETF覆盖的29只创新药概念股全部飘红 三生制药飙涨18.24%创历史新高 康诺亚-B暴涨14.53% 晶泰控股暴涨12.18% [3] 指数表现与修订 - 恒生港股通创新药精选指数年内累计涨幅达118.95% 领涨一众创新药指数 [3] - 恒生港股通创新药精选指数将于9月8日正式修订 完全剔除CXO 成为纯度100%的创新药研发型指数 [3] - 恒生港股通创新药精选指数发布以来年度表现：2021年-22.72% 2022年-16.48% 2023年-19.76% 2024年-14.16% [5] - 同类指数年内涨幅对比：恒生创新药指数117.55% 恒生港股通创新约指数114.37% 港股创新药(CNY)指数113.43% [4] 行业催化因素 - 2025年世界肺癌大会9月6日开幕 康方生物 百济神州等创新药龙头将发布最新研究进展 [5] - 后续将召开欧洲肿瘤大会 美国血液年会等一系列重磅学术会议 [5] - 创新药中报出清后重新建立全年业绩预期 多家药企关键数据在9-10月读出 BD达成预计在Q4持续兑现 [5] - 方正证券认为9月可能是创新药新一波行情起点 因学术会议中国数据霸榜 个股强催化及BD持续达成 [5] 产品规模与特征 - 医疗ETF规模达263.25亿元 为全市场规模最大的医药医疗类ETF（1/50） [5] - 港股通创新药ETF标的指数在同类指数中进攻力突出 修订后有望在产业向上周期中展现更强锐度 [3]

公司股权变动 - 汇添富基金管理股份有限公司于9月2日增持三生制药209.2万股[1] - 每股作价31.18港元 总金额达6522.86万港元[1] - 增持后持股数量升至1.22亿股 持股比例达5.03%[1]

公司股权变动 - 汇添富基金管理股份有限公司于9月2日增持三生制药209.2万股 [1] - 增持每股作价31.18港元 总金额约6522.86万港元 [1] - 增持后最新持股数目达1.22亿股 持股比例升至5.03% [1]

空仓比最高股票排名 - 中兴通讯空仓比16.47%居首 空仓数量维持1.24亿股[1][2] - 中远海控空仓比13.94%位列第二 空仓数量由3.93亿股增至4.01亿股[1][2] - 宁德时代空仓比13.88%排名第三 空仓数量由2186.91万股降至2164.51万股[1][2] 空仓比显著增加个股 - 赣锋锂业空仓比增幅最大 增加2.85%至12.46% 空仓数量由4263.72万股增至5528.41万股[1][2] - 华虹半导体空仓比增加2.56%至9.73%[1][2] - 美图公司空仓比上升1.80%至4.85%[1][2] 空仓比显著下降个股 - 海信家电空仓比降幅最大 减少3.57%至4.72%[1][3] - 药明康德空仓比下降2.44%至11.64% 空仓数量由6734.84万股降至5568.70万股[1][2][3] - 栢能集团空仓比减少1.76%至2.46%[1][3] 其他重点个股空仓变化 - 中国平安空仓比12.58% 空仓数量由9.42亿股降至9.37亿股[2] - 紫金矿业空仓比11.91% 空仓数量由6.84亿股增至7.13亿股[2] - 万科企业空仓比11.61% 空仓数量由2.67亿股降至2.56亿股[2]

股价表现 - 三生制药尾盘涨幅超过18% 最高触及35.62港元创历史新高 收盘涨17.64%报35.48港元 成交额达33.43亿港元[1] 产品研发进展 - SA102-CAR-T注射液获临床批准 用于复发难治性多发性骨髓瘤治疗 该产品为全球首个获得临床数据的CS1/BCMA双靶CAR-T[1] - 三生制药通过2023年12月专利授权协议 获得SA102在大中华地区开发注册生产商业化的独家权益[1] 合作项目进展 - 辉瑞宣布SSGJ-707将于2025年底启动非小细胞肺癌全球三期研究 并探索其他肿瘤类型应用[1] - 招银国际认为707有潜力成为全球重磅药物 预计辉瑞将积极推动全球临床开发及联合用药方案[1] - 707全球临床试验启动被视为集团盈利上行的重要催化剂[1]