公司股价与交易动态 - 三生制药股价下跌4.93%，报27.76港元，成交额达7.04亿港元 [1] 公司资本运作 - 公司计划以每股29.62港元的价格配售1.05亿股股份，筹资净额约30.87亿港元 [1] - 配售股份约占配售后已发行股本的4.14%，配售价格较上一日收盘价折让6.50% [1] - 配售所得资金的80%将用于研发相关开支，其余20%将用作营运资金 [1] 公司战略与业务发展 - 公司于今年11月宣布拆分旗下脱发治疗公司蔓迪国际上市 [1] - 分拆蔓迪有望为公司带来短期投资收益 [1] - 长期来看，分拆消费医药业务有助于公司聚焦处方药和创新药主业 [1] - 分拆回笼的资金将支持公司自主开发的创新产品出海及新品集中上市后的商业化推广 [1]

国家医保目录更新与创新药纳入 - 2025年国家医保药品目录新增114种药品，其中一类创新药达50种，总体谈判成功率为88%，较2024年的76%进一步提升 [3] - 三生制药与上海海和药物合作的紫杉醇口服溶液成功纳入新版目录，成为罕见的口服细胞毒类创新药之一，目录将于2026年1月1日正式实施 [1] - 该药品在目录中归类于紫杉烷类，编号XL01CD，协议有效期至2027年12月31日，限用于一线含氟尿嘧啶类方案治疗期间或治疗后出现疾病进展的晚期胃癌患者 [2] 医保支付逻辑与政策导向转变 - 本轮目录中抗肿瘤药占比近三成，体现医保支付逻辑从“单纯控费”向“价值医疗”深刻转型 [3] - 今年谈判首次系统引入“多维度价值评估框架”，除疗效与安全性外，将给药便捷性、患者生活质量改善、住院替代效应、长期医疗成本节约等指标纳入综合评价体系 [3] - 首版商保创新药目录纳入19种药品，体现出医保与商保在支持创新药上的协同发力 [3] 行业影响与机构观点 - 紫杉醇口服溶液的纳入标志着我国在晚期胃癌治疗模式上向“居家化、门诊化”迈出关键一步，为三生制药在肿瘤创新药赛道上打开了全新的增长空间 [1] - 交银国际指出，更多新药进入目录有助于提升临床用药水平及创新药行业整体研发回报率，商保资金的引入将为创新药支付带来重要增量资金，为多元化支付体系的建立奠定基础 [3] - 中信建投指出，国家医保谈判成功率创历史新高，商保目录有望成为重要增量，政策鼓励创新药发展，同时中国创新药管线国际化竞争力持续提升，出海模式持续升级，新技术推动行业快速发展 [3]

行业政策与目录更新 - 2025年版国家基本医保目录发布 首版商业保险目录发布 [1] - 目录发布延续了对创新药的支持导向 [1] 行业影响与趋势 - 医保目录纳入多家企业的核心创新品种 [1] - 在宏观环境及老龄化挑战下 医保收支压力仍然存在 [1] - 需要关注国家药品集中采购的续约情况 [1] - 首版商业保险目录短期内对产品销售的拉动作用有限 主要因为商业保险的规模不大 [1] - 商业保险目录意义重大 或将开启中国商业医疗保险扩容的道路 成为中国多元化支付体系发展的开端 [1] 子行业与公司展望 - 预计CXO行业有望在2025年下半年迎来业绩修复 [1] - 报告推荐买入三生制药(01530) 固生堂(02273) 药明合联(02268) 巨子生物(02367) 信达生物(01801) 中国生物制药(01177) [1]

行业概况与市场潜力 - 中国脱发问题困扰人群超过3.39亿人，其中超过60%年龄在35岁以下，相当于每4个中国人中至少有1人面临脱发问题 [1] - 脱发焦虑从中年蔓延至年轻一代（“90后”、“00后”），催生了一门千亿元级的“头顶生意” [1] 公司核心业务与产品 - 公司核心产品为治疗脱发的米诺地尔系列，2001年推出中国首款5%米诺地尔酊剂 [2] - 2024年推出第二代产品蔓迪5%米诺地尔泡沫剂，是中国首个且唯一获批的国产同类产品，提升了稳定性并降低了刺激风险 [2] - 第二代泡沫剂上市首年卖出超250万瓶，贡献收入逾3亿元，其收入占比从2024年上半年的10.6%迅速攀升至2025年上半年的38.7% [2] - 在某电商平台，该产品售价188元，已售逾90万瓶，位列平台脱发皮肤用药热卖榜第一 [2] 公司财务表现 - 2022年至2024年，营收从9.82亿元增长至14.55亿元，复合年增长率达21.7% [2] - 2022年至2024年，净利润从2.02亿元攀升至3.90亿元 [2] - 毛利率连续三年稳定在80%以上，2024年达到82.7% [2] - 2025年上半年营业收入为7.43亿元 [3] - 销售开支增长显著，2022年为4.76亿元（占收入48.5%），2025年上半年攀升至3.75亿元（占比超50%） [3] - 2025年上半年研发费用骤降至1950万元，仅为2024年同期5983万元的三分之一，主要因2024年产生了为司美格鲁肽注射液支付的费用 [3] 公司发展历史与资本运作 - 公司由三生制药分拆而来，此次向港交所主板递交上市申请 [1] - 公司实际操盘者为“药二代”娄竞，其已推动三生制药和三生国健两家公司上市 [1] - 娄竞在2005年领导三生制药自主研发的重组人血小板生成素在中国上市 [4] - 2007年推动三生制药登陆纳斯达克，2015年再度带领公司登陆港交所，成为当年全球生物制药领域规模最大IPO [5] - 2013年以约60亿元收购中信国健并更名为三生国健，2020年推动其在科创板上市 [6] - 2015年主导三生制药以超5亿元的价格收购浙江万晟药业有限公司（公司前身） [6] - 娄竞家族凭借150亿元财富位列2025年胡润百富榜第443位 [6] 公司未来战略与管线布局 - 除了脱发治疗，公司还布局体重管理赛道，其司美格鲁肽注射液已在中国进行Ⅲ期临床试验，计划于2026年上半年提交药品注册申请，有望成为中国首批获批用于体重管理的国产司美格鲁肽制剂 [6] - 其他在研管线包括痤疮治疗药物柯拉特龙乳膏、白癜风治疗药D2501及治疗肥胖和相关代谢症候群的WS2505等 [6] - 此次IPO募资计划用于提升研发能力、拓展产品、数字化运营模式迭代、加强营销品牌建设及补充营运资金 [7]

报告行业投资评级 - 报告对海外教育行业持积极观点，认为高教公司盈利能力下行见转机，办学层次提升带动经营效益提升 [1] - 报告对新高教集团维持“买入”评级 [4][8] - 报告对希教国际控股维持“买入”评级 [11] - 报告对携程集团维持“买入”评级 [22] - 报告对同程旅行维持“买入”评级 [23] 报告核心观点 - 海外教育：高教公司营利能力下行见转机，办学层次提升带动经营效益提升 [1] 营利性选择有望重启，民办高校办学收益分配确定性提升，扩张动力恢复可期 [13] 同时办学投入放缓叠加资本开支见顶，高教公司盈利能力提升可期 [13] - 海外医药：建议关注2025年医保目录谈判结果及创新药公司的业务发展与合作进展 [15][16][20] - 海外社服：携程和同程旅行3Q25业绩稳健增长，在线旅游行业增长确定性高，竞争格局稳定 [22][23] 海外教育行业分析 - **市场表现**：本周（11/28-12/4）教育指数上涨1%，跑赢恒生国企指数1.8个百分点 [5] 年初至今，教育指数累计涨幅为8.2%，跑输恒生国企指数16.7个百分点 [5] - **新高教集团 (02001.HK) 经营分析**： - 25财年收入26亿元，同比增长7.8% [2][6] 经调整净利润8.12亿元，同比增长5.2% [2][6] - 学生结构优化：25财年在校生13.9万人，较24财年下降0.6% [2][6] 本科新生占比同比提升4个百分点，本科在校生占比同比提升1个百分点 [2][6] - 学费提升：平均学费同比增长8.1%至1.67万元/学年 [2][6] 住宿费同比提升5.2%至1998元/学年 [2][6] - 成本与投入：25财年收入成本16.8亿元，同比增长9.2%，增速超过收入增速1.4个百分点 [3][7] 其中人工成本10.8亿元，同比增长14.7%，教师成本估计为7.2亿元 [3][7] 折旧摊销成本增长10.8%至2.6亿元 [3][7] - 盈利能力：毛利率同比收缩0.8个百分点至35.5% [3][7] 资本开支自22财年起快速上升，于24财年达到9.2亿元高峰，25财年回落至6.9亿元 [4][8] 生师比约为19.1:1，接近教育主管部门达标线 [4][8] - 未来展望：判断成本快速增长期已结束，预计自26财年起毛利率将重启扩张 [4][8] 上调26至27财年利润预测至8.8亿元和10亿元（原为8亿元和8.3亿元），新增28财年利润预测11.4亿元 [4][8] 上调目标价至3.38港元（原为2.99港元） [4][8] - **希教国际控股 (01765.HK) 经营分析**： - 25财年收入39.6亿元，同比增长6.1% [9] 净利润3.9亿元，同比下降36.9% [9] 经调整净利润（剔除商誉减值等影响）7.4亿元，同比增长6.5% [9] - 学生与学费：25财年在校生29.1万人，较24财年微增0.1% [9] 平均学费同比增长6%至1.36万元/学年 [9] - 成本与资产处置：主营成本22.9亿元，同比增长6.2%，略高于收入增速0.1个百分点 [9] 毛利率42.1%，略低于24年0.1个百分点 [9] 24财年至25财年出售8所高校资产（6所专科，2所本科） [10] 目前16所院校中有11所位于川渝及贵州地区 [10] - 未来展望：预计成本高速增长期已过，生师比于25财年达到约17.5:1，达到达标线 [11] 预计自26财年起毛利率将重启扩张 [11] 26财年本科在校生占比预计同比提升3个百分点至51% [10] 下调26财年经调整利润预测为7.6亿元（原为12.7亿元），新增27至28财年经调整利润预测为8.1亿元和8.8亿元 [11] 维持目标价0.79港元 [11] - **投资建议与关注公司**： - 建议关注港股高教公司：宇华教育、中教控股、中国科培、东软睿新集团、中汇集团、新高教集团、希教国际控股、华夏控股 [13] - 建议关注中概教培公司：新东方、好未来、有道、卓越教育集团、思考乐教育、高途 [13] - 建议关注港股职教公司，首推中国东方教育 [13] 海外医药行业分析 - **市场表现**：本周恒生医疗保健指数下跌1.40%，跑输恒生指数1.37个百分点 [15] - **重点事件**： - **国内政策**：2025年医保目录谈判结果即将公布，国家医保局将于12月7日发布2025年《国家基本医疗保险、生育保险和工伤保险药品目录》 [16] - **国内公司进展**： - 三生制药按每股29.62港元配售约1.05亿股，配售总额约31.15亿港元 [17] - 科伦博泰与Crescent Biopharma达成战略合作，涉及SKB105 (ITGB6 ADC)和CR-001（PD-1xVEGF双抗）的权益交换 [17][18] - 先声药业获得氢溴酸氖瑞米德韦在大中华区抗RSV及抗HMPV感染适应症的独家权益 [18] - 维立志博BDCA2/TACI双特异性融合蛋白(LBL-047)针对系统性红斑狼疮的IND申请获NMPA批准 [18] - 和誉KRAS G12D抑制剂ABSK141的IND申请获美国FDA批准 [18] - **海外公司进展**： - 强生CD3/BCMA/GPRC5D三抗JNJ-79635322启动治疗多发性骨髓瘤的三期研究 [19] - 卫材仑卡奈单抗皮下制剂在日本递交新药申请，用于治疗早期阿尔茨海默病 [19] - 阿斯利康高血压新药baxdrostat的NDA获美国FDA受理并获优先审评资格 [19] - **投资建议**：建议关注1）创新药：百济神州、信达生物、科伦博泰生物、康方生物、荣昌生物、复宏汉霖等 [20] 2）Pharma：三生制药、翰森制药、中国生物制药 [20] 海外社服行业分析 - **携程集团 (09961.HK) 业绩**： - 3Q25收入同比增长16%至184亿元，non-GAAP经营利润61亿元，超出预期 [22] - 分业务收入：住宿预订同比增长18%，交通收入增长12%，跟团游收入增长3%，商旅管理收入增长15%，其他业务收入增长34% [22] - 国际业务：国际OTA平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订已对比2019年增长140% [22] - **同程旅行 (00780.HK) 业绩**： - 3Q25收入同比增长10%至55亿元，经调整净利润同比增长17%至10.6亿元，超出预期 [23] - 分业务收入：核心OTA业务收入同比增长15% [23] 住宿预订收入同比增长15% [23] 交通票务收入同比增长9% [23] 其他业务收入同比增长35% [23] - 用户与出境游：年付费用户同比增长9%至2.529亿人，创历史新高 [23] 3Q25出境机票贡献交通收入的约6%，并实现盈利 [23] 预计国际机票和酒店收入贡献在2027年将提升至10-15% [23] - **重点关注公司**：美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗 [24] 东方甄选数据更新 - **GMV数据**：本周（11/27-12/3）东方甄选及其子直播间在抖音平台的GMV约1.61亿元，日均GMV 2295万元，环比上周下降9.9%，同比上升0.9% [12] - **SKU数据**：过往30天平均SKU：东方甄选主账号205件，东方甄选之图书123件，东方甄选美丽生活91件，东方甄选自营产品203件，东方甄选生鲜193件，东方甄选服饰74件，东方甄选生活馆122件 [12] - **GMV构成**：东方甄选主账号0.59亿元（占比37%），东方甄选美丽生活0.51亿元（占比32%），东方甄选自营品0.2亿元（占比12%），东方甄选生鲜0.22亿元（占比14%），东方甄选服饰0.04亿元（占比3%），东方甄选生活馆0.04亿元（占比3%） [12] - **粉丝数据**：东方甄选及子直播间粉丝数累计4279万人，本周增加2万人，增幅0.05% [12]

医药行业再融资活动概览 - 12月以来，已有至少5家医药上市公司启动再融资，涵盖港股配售、A股定增、可转债发行和资产证券化四大模式 [2] 公司具体融资案例 - 三生制药拟以每股29.62港元配售1.051695亿股，占发行后股份总数约4.14%，融资总额约31.1512亿港元，净额30.8684亿港元，资金用于全球及中国研发、基础设施建设、设施购置及一般用途 [2] - 国际医学拟定增募资不超10.08亿元人民币，资金重点投向智慧康养项目及质子治疗中心二期项目 [2] - 佐力药业拟发行可转债募资不超15.56亿元人民币，投向智能化中药大健康工厂(一期)、"乌灵+X"产品研发项目及补充流动资金 [3] - 佐力药业自2011年上市以来累计完成三次股权融资，募资金额为18.66亿元人民币，累计分红金额达14.42亿元人民币，分红率达57.96% [3] 再融资资金投向与行业趋势 - 募资普遍投向创新药领域，反映了行业受国家明确鼓励与引导资源向研发创新集聚发展的共识 [3] - 在仿制药利润空间受到政策挤压的背景下，创新药成为企业寻求长期增长与高盈利回报的必然战略选择 [3] 再融资的驱动因素 - 药企纷纷开启再融资是产业发展阶段与资本周期的共振，也是行业在政策、市场、企业自身发展等多重因素作用下的综合体现 [3] - 医药研发具有投入大、周期长的特点，再融资是企业获取发展资金的重要途径 [3] - 未来，众多自身拥有硬核创新能力的药企也将踏出再融资的步伐 [3]

公司资本运作与上市计划 - “三生系”第二代掌门人娄竞主导了关键资本布局，包括推动三生制药转战港交所，并于2020年分拆三生国健在科创板上市 [1] - 2024年11月，三生制药计划分拆子公司蔓迪国际在港上市，若成功，这将是“三生系”第三个资本市场平台 [2] - 蔓迪国际在2025年11月完成了A轮优先股融资，总代价约5000万美元，投后估值为58亿港元，投资者包括阿里健康等 [5] - 递表前，蔓迪国际的股权结构为：三生制药持股87.16%，GL Wecan IV持股4%，英泰管理有限公司持股3.38%，Mandi Group Limited持股2.8%，阿里健康持股2.65% [6] 公司历史沿革与收购 - 蔓迪国际前身为1997年成立的浙江万马药业有限公司，初始注册资本为人民币3800万元 [3] - 2015年7月，三生制药旗下全资附属公司沈阳三生以对价5.28亿元收购了当时名为万晟药业的公司 [3] - 2024年1月，公司更名为浙江三生蔓迪药业有限公司 [4] - 截至2025年6月30日，蔓迪国际的商誉为3.3亿元，源自2015年的收购 [8] 行业地位与市场数据 - 蔓迪国际是中国知名的脱发治疗消费医疗品牌，其核心产品米诺地尔生发剂（蔓迪®系列）在中国脱发药物市场占据57%份额，连续十年排名第一 [2][10] - 按零售额计，蔓迪®系列在2024年中国米诺地尔类药物市场份额约为71% [10] - 2024年中国有超过3.39亿人受脱发问题困扰，相当于每4个人中就有1人，其中超过60%年龄在35岁以下 [10] 财务业绩表现 - 报告期内（2022年至2025年上半年），蔓迪国际收入分别为9.82亿元、12.28亿元、14.55亿元、7.43亿元，年内利润分别为2.02亿元、3.41亿元、3.9亿元、1.74亿元，业绩稳步增长 [10] - 报告期内，公司毛利率保持较高水平，分别为80.3%、82%、82.7%、81.1% [13] - 报告期内，公司净利率分别为20.5%、27.8%、26.8%、23.4% [13] - 公司收入高度依赖旗舰产品，报告期内蔓迪®产品系列销售收入占公司总收入比例持续超过90%，分别为90.94%、91.36%、91.21%及90.9% [12] 股息分红与流动性 - 报告期内，蔓迪国际向股东宣派股息合计14.2亿元，超过了同期净利润总和 [14] - 具体宣派股息为：2022年2.5亿元、2023年4亿元、2024年0元、2025年上半年7.7亿元 [14] - 受分红影响，公司流动资产净额由2024年末的5.95亿元大幅降至2025年6月末的40.3万元 [14] 销售与分销模式 - 公司收入主要来自向第三方分销商销售产品，报告期内自分销商产生的收入占比分别为96.4%、91.2%、87.9%及80.6% [18] - 各期末，公司分销商数量呈下降趋势，分别为173家、150家、130家及106家 [18] 费用结构分析 - 报告期内，销售开支分别为4.76亿元、5.48亿元、6.34亿元、3.75亿元，占收入比例分别为48.53%、44.61%、43.6%和50.4% [13] - 销售开支中，营销及推广开支与广告开支合计占比最高，报告期内分别为77.7%、77.7%、79.1%、95.5% [13][15] - 报告期内，研发开支总额约2.37亿元，仅为销售开支的九分之一，具体为8000万元、4504.1万元、9219.6万元及1949.6万元，占收入比例分别为8.15%、3.67%、6.34%及2.62% [15][16] - 2025年上半年研发开支同比下降67.41%，主要因去年同期就司美格鲁肽注射液支付的费用今年未产生 [16] 管理层背景 - 娄竞担任蔓迪国际董事会主席兼非执行董事，他是“三生系”掌门人，拥有深厚的科研与商业背景，主导了“三生系”多次资本运作 [1][19] - 执行董事兼首席执行官于桉于2020年5月加入公司 [20] - 首席财务官杨笛于2025年10月29日加入公司，拥有丰富的财务与投资经验 [20][21]

股本情况 - 截至2025年11月底，公司法定/注册股本总额为50万美元，法定/注册股份数目为500亿股，面值为0.00001美元[1] 股份变动 - 本月底已发行股份（不包括库存股份）结存24.32833912亿股，较上月底增加24万股[2] - 本月底库存股份结存为0，本月无变动[2] 购股期权 - 本月底购股期权结存股份期权数目为1036.85万股，较上月底减少24万股[3] - 本月因行使购股期权发行新股数目为24万股，所得资金总额为182.88万港元[3]

行业与公司概览 * 纪要主要涉及医药行业，特别是创新药、医疗器械、CRO/CDMO、第三方实验室、原料药等细分领域，并具体分析了多家上市公司（如百济神州、恒瑞医药、药明康德、泰格医药、金域医学、迪安诊断、联邦制药、济川药业、天宇股份等）的投资机会与前景[1][2][4][6][9][10][11][13][18][19][21][23][24][26][27][28][29][32][33][35][36] 核心观点与论据 行业整体表现与展望 * 2025年11月医药板块整体表现疲弱，下跌3.6%，跑输沪深300指数约1.16个百分点，在31个子行业中排名第27位，波动加剧并出现深度回调，但月底出现反弹[3][5] * 创新药领域经过调整，股价、市场预期和资金配置已回到相对合理偏低水平，2026年双创板块仍具良好投资机会，行情有望延续[1][6] * 建议关注医保谈判目录和首版商保创新目录的发布，以及12月上旬ASH、ESMO Asia等国际会议的数据读出，这些因素可能带来积极影响[1][6][10] 当前行业热点 * 流感疫情：自10月以来流感数据持续创新高，超过2022至2024年同期水平，推动相关检测药物和疫苗个股上涨[7] * 政策支持：北京市出台15条措施支持医疗器械产业发展，包括地方产业支持、创新器械临床研发和注册上市助力，以及AI+医疗卫生发展[7] * 创新领域突破：小核酸药物（如礼来以12亿美元与申英生物达成协议）、GLP-1领域新进展（诺和诺德）、BCL-2抑制剂（百时神州在美国申报上市）等备受关注[7][8] 未来投资布局建议 * 关注前沿技术方向：双抗、多抗、ADC、PROTAC、小核酸及GLP-1等[9] * 关注研发实力雄厚的大型公司和具有Best/First in class潜力的biotech公司[9] * 关注困境反转机会：CRO、CDMO及其上游产业链，以及逐步走出集采并实现新品放量的医疗器械公司[9][11] PROTAC技术专题 * PROTAC技术优势：作为小分子，通过连接器（Linker）结合并降解靶蛋白，具有高选择性、可一对多降解蛋白、能有效避免特定毒性（如BCL-XL靶点的血小板毒性）、从根本上解决耐受性问题（如BTK激酶耐受）[14][15] * 与其他疗法对比：相较于单抗可进入细胞内，相较于小核酸不易被降解且部分候选物可透过血脑屏障，临床进展迅速[16] * 发展前景：全球有30条管线进入临床，中国有24条管线，其中7条已进入二期以上临床试验，辉瑞、BMS及百济神州等企业处于领先地位[16] * 关键催化剂：2025年12月将披露Kymriah KT621治疗特应性皮炎的数据，该产品对标市场价值超140亿美元的杜普利尤单抗，若口服疗效优异将提升市场渗透率[17] * 国内关注标的：拥有技术平台的企业（百济神州、恒瑞医药、石药集团、亚盛医药等）、布局相关管线的企业（海思科、海创、先声药业等）、以及特定靶点企业（STAT、白介4/白介13、JAK相关）[18] * 产业链机遇：PROTAC分子复杂，研发催生对上游分子砌块、靶蛋白配体、E3连接酶配体、化学连接子等的大量需求，具备配体库资源的企业（药石科技、阿拉丁等）和CRO/CDMO公司（药明康德、凯莱英等）将受益[18] 细分领域与公司分析 * **第三方实验室（金域医学、迪安诊断）**：预计2025年四季度业绩见底，2026年一季度开始回升，应收账款回款进度加快（金域医学10月单月回款1.6亿元，迪安诊断回款1.2亿元），IVD行业量价齐跌但龙头公司积极降本增效，AI医疗业务产生收入（金域医学2025年AI业务收入超1000万元，迪安诊断超4000万元），估值具有性价比（金域医学约25倍，迪安诊断约20倍）[4][19][20] * **联邦制药**： * 主业利空出尽，6-APA价格预计在2026年一季度进入拐点通道[4][29][30][31] * 制剂业务成长确定性浮现，胰岛素业务2025年营收预计达20亿元，明年保持20%-30%增长，动保业务2026年将进入拐点区间[4][29][32] * 创新管线UBT251进展顺利，国内二期临床年底结束，有望进入三期，具有较高BD交易潜力，公司市值翻倍希望很大[4][33][34][35] * **济川药业**：业绩可能见底回升，受冬季流感催化（北方省份流感发病率创近四年新高），感冒药渠道库存仅一个月左右，呼吸领域核心产品（蒲地蓝、小儿豉翘）市场份额第一，新流感新药玛咖洛沙韦片有望成长为20-30亿级别大单品，2025年预计利润15亿元，股息率6-7%，被纳入红利低波指数带来被动资金[21] * **CRO/CDMO（药明康德、泰格医药）**： * 海外降息预期若持续，将推动全球投融资数据向好，带来订单端边际变化，可能迎来戴维斯双击[22] * 泰格医药因国内创新药BD和投融资恢复（2025年前三季度国内创新药BD占全球比重超50%，一级市场投融资同比增长近70%），供需改善（新进入者减少），订单出现拐点（三季度新增订单实现中双位数增长），市场份额提升[24][25] * 潜在催化剂：药明康德关注NDA法案落地、降息预期、大型海外项目；泰格医药关注医保谈判结果、BD落地、订单反转[26] * **其他推荐公司**： * **先声药业**：收入结构优势明显，达利雷生和舍下片潜力大单品略超预期，研发和BD结合紧密，估值空间可达800亿元[27] * **三生制药与康方生物**：看好VEGFR双抗资产替代单抗前景，三生通过BD合作调整风险，康方进度领先[28] * **天宇股份**：在26-28年专利悬崖背景下，非沙坦业务放量，制剂和CDMO业务快速成长，净利润率有望恢复到10%-15%[36] 其他重要内容 AI技术应用 * 建议关注AI技术在医疗领域的应用，包括AI医疗、AI医药以及脑机接口，这些方向在2026年有反复出现机会的潜力[4][12] 组合表现与推荐 * 11月份组合跑赢医药行业一个多百分点，先声药业上涨超10%[13] * 12月推荐公司：创新角度推荐康方生物、三生制药、先声药业、联邦制药；拐点角度推荐药明康德、泰格医药、金域医学、迪安诊断、天宇股份、济川药业[13]

沽空比率排行 - 京东健康-R和京东集团-SWR的沽空比率均达到100%的极高水平，位列前两位 [1][2] - 商汤-WR以80.34%的沽空比率位居第三 [1][2] - 联想集团-R、OSL集团、百度集团-SWR的沽空比率分别为72.73%、67.30%和66.48%，均处于高位 [2] 沽空金额排行 - 美团-W沽空金额高达18.14亿元，位居首位 [1][2] - 腾讯控股和阿里巴巴-SW的沽空金额分别为10.03亿元和9.01亿元，分列第二、三位 [1][2] - 三生制药在沽空比率和金额榜上均名列前茅，沽空金额为7.76亿元 [2] 沽空偏离值排行 - 三生制药偏离值最高，达41.74%，显示其当日沽空比率远超过去30天平均水平 [1][2] - OSL集团和京东集团-SWR偏离值分别为36.46%和33.86%，沽空活动异常活跃 [1][2] - 百度集团-SWR和京东健康-R偏离值也较高，分别为32.04%和27.93% [2]