全球市场表现 - 恒生指数单日上涨1.19%至25,938点，年内累计涨幅达29.30% [1] - 恒生科技指数单日上涨1.30%至5,829点，年内累计涨幅30.45% [1] - 美国纳斯达克指数单日上涨0.37%至21,879点，年内累计涨幅13.30% [1] - 港股地产分类指数单日上涨1.78%，表现领先其他分类指数 [2] 行业与板块动态 - 中国股市中房地产、综合和银行板块涨幅居前，而电子、计算机和通信板块领跌 [3] - 稀土需求受人形机器人、低空经济等产业推动，政策规范供给侧支撑价格平稳回升 [3] - 阿里巴巴可能重启口碑网和高德自营团购，重构本地生活板块以对标行业龙头 [3] - 日本央行可能在10月加息并在第四季度削减QE，财政政策或加大扩张力度应对通胀 [3] 宏观经济趋势 - 美国就业数据下修91.1万人，加剧市场对经济放缓和数据可信度的担忧 [3] - 美欧货币政策分化，欧央行降息周期进入尾声，部分投资者预期明年可能加息一次 [3] - 全球经济放缓背景下，美国推动产业投资以建立自主制造业体系，中国适度扩大财政刺激并加快去产能 [4] - 美元指数走弱，金价创出新高后大幅下挫，油价受地缘政治影响一度大涨但涨幅收窄 [3] 公司研究要点 - 康方生物AK112联合化疗在二线EGFR-TKI耐药NSCLC患者中显示积极OS趋势，长期随访HR改善至0.78 [4][6] - AK112一线适应症预计2025年ESMO大会公布结果，占长期销售潜力主要部分 [4] - 江南布衣零售增长从低单位数加速至双位数，同店销售改善，新品牌onmygame和B1OCK增长约70% [7][8] - 公司目标26财年实现高个位数销售增长，长期利润率目标为毛利率65%以上和净利率15%以上 [8] - 25财年营收同比增长5%至人民币55.5亿元，净利同比增长6%至人民币8.98亿元，电商销售增长18% [10] 重点公司估值与评级 - 吉利汽车目标价25港元，对应32%上行空间，预测市盈率10.8倍 [11] - 理想汽车目标价80港元，对应24%上行空间，预测市盈率93.6倍 [11] - 腾讯目标价705港元，对应12%上行空间，预测市盈率23.1倍 [11] - 阿里巴巴目标价158.8美元，对应8%上行空间，预测市盈率2.6倍 [11] - Salesforce目标价388美元，对应54%上行空间，预测市盈率22.2倍 [11]

核心观点 - 全球经济放缓但中美政策再平衡推动通胀反弹 央行面临挑战 美国通过高关税 低税率 低油价 低利率和贸易协定推动产业投资以建立自主制造业体系 中国适度扩大财政刺激 增加家庭支持 加快去产能 保持人民币稳中偏强 促进进口 全球国债收益率可能小幅回落 美元可能走弱 股市或小幅上涨 大宗商品价格温和走高 [1] 美国宏观经济 - GDP同比增速从上半年2%降至第三季度1.7%和第四季度1.3% 全年从2024年2.8%降至2025年1.7% 2026年升至1.9% [3] - 8月新增非农就业2.2万人 低于预期7.5万人 过去3月移动平均降至2.9万人 为疫情以来最低 失业率从4.3%升至年末4.5% [4] - PCE通胀从第二季度2.4%升至第三季度2.7% 第四季度降至2.6% 核心PCE从2.7%升至3%再降至2.8% 全年分别达到2.6%和2.8% [5] - 住房市场滞涨 成屋和新房成交量同比分别下跌0.6%和4% 新房开工许可数同比下降3.6% 房价连续上涨但涨势放缓 [6] 美国宏观政策 - 白宫政策转向减税 低油价 低利率 弱美元和产业政策 有效关税税率停留在10%左右 低于预期15% 最终升幅可能12个百分点 影响GDP增速0.7个百分点 [8] - 大而美法案减税导致10年内赤字增加近3.3万亿美元 提升年均GDP增速0.3个百分点 [8] - 美联储9月和12月各降息一次 明年降息两次 泰勒规则显示若失业率升幅比通胀升幅一半高出0.25个百分点则应降息 [9] 美国金融市场 - 10年期国债收益率从8月末4.2%降至年末4.1% 2026年末降至3.9% 超长期国债收益率难以下降 [10] - 美元指数下降至年末95左右 因白宫对美联储控制压制美元短期利率并削弱投资者信心 [11][12] - 标普500指数9-12月上涨2% 动态PE为24.4倍 较过去10年均值20.5倍超1.5个标准差 看好医疗(PE=17.9倍 ROE=18.4%) 通讯服务(PE=20倍 ROE=23.9%) 必选消费(PE=20倍 ROE=23.9%) 原材料(PE=23倍 ROE=10.7%) 工业(PE=26.8倍 ROE=23.3%) 金融(PE=18倍 ROE=12.3%) [13] 英国宏观经济 - GDP同比增速从第一季度1.3%降至第二季度1.2% 下半年降至1%左右 全年增速1.1% 与2024年持平 [15] - 失业率逐步上升 7月升至4.7% 预计第四季度升至4.9%-5% 工资同比增速从第一季度5%以上降至第二季度4.5%-5% [16] - CPI同比增速从第一季度2.8%和第二季度3.5%升至第三季度3.8% 第四季度降至3.4% 全年3.4% 2026年降至2.4% [17] 英国宏观政策 - 财政赤字率从2024年5.2%降至2025年4.5% 但高于之前预测4.2% [20] - 英国央行第四季度保持政策利率4%不变 明年降息两次至3.5% [21] 英国金融市场 - 10年期国债收益率从目前4.7%降至年末4.5% [1] - 英镑兑美元从8月末1.34升至年末1.37 [23] - 富时100指数前8个月累计上涨近13% 看好金融(PE=10倍 ROE=12.2%) 工业(PE=26.1倍 ROE=24.2%) 医疗保健(PE=14.9倍 ROE=16.8%) 必选消费(PE=14.8倍 ROE=15.7%) [24][25] 欧元区宏观经济 - GDP增速从第一季度1.5%和第二季度1.4%降至第三季度1%和第四季度0.8% 全年从2024年0.9%升至2025年1.2%和2026年1% [27] - CPI增速从第一季度2.3%和第二季度2%降至第三季度2%和第四季度1.9% 全年从2024年2.4%降至2025年2%和2026年1.9% [29] - 第一季度欧元区房价指数同比增长5.4% 超过第四季度4.1% [30] 欧元区宏观政策 - 财政赤字率从2024年3.1%升至2025年3.3%和2026年3.5% [31] - 欧央行第四季度降息一次 年末主要再融资利率降至1.9%左右 明年保持利率不变 [33] 欧元区金融市场 - 10年期公债收益率从2024年末2.45%升至2025年9月初2.79% 年末进一步升至2.9% [35] - 欧元兑美元从8月末1.17升至年末1.19 [36] - MSCI欧元区指数前8个月累计上涨超过25% 看好金融(PE=11.3倍 ROE=12.9%) 医疗(PE=15.9倍 ROE=17.2%) 必选消费(PE=16.8倍 ROE=16.6%) 公用事业(PE=13.4倍 ROE=11.5%) [37][38] 日本宏观经济 - GDP增速从第一季度1.7%降至第二季度1.2% 第三季度0.9%和第四季度0.5% 全年从2024年0.2%升至2025年1.1%和2026年0.7% [41] - CPI增速从第一季度3.8%和第二季度3.5%降至第三季度2.8%和第四季度2.3% 全年从2024年2.7%升至2025年3.1% 2026年降至2% [42] - 第二季度东京二手公寓销量同比增长4.5% 新公寓价格同比涨幅从2024年8%降至5% [43] 日本宏观政策 - 财政赤字率从2024年2.2%升至2025年3.5% [44] - 日本央行第四季度再次加息25个基点至0.75% 2026年加息两次至1.25% [45] 日本金融市场 - 10年期国债收益率从2024年末1.1%升至2025年8月末1.61% 年末升至1.95% [46] - 美元兑日元汇率从8月147降至年末140 [47] - 日经225指数前8个月累计上涨7.8% 看好公用事业(PE=8.2倍 ROE=9.7%) 房地产(PE=14.3倍 ROE=9.8%) 工业(PE=17.6倍 ROE=9.9%) [48] 中国宏观经济 - GDP增速从第二季度5.2%降至第三季度4.9%和第四季度4.6% 全年5% [50] - 7月CPI同比增速为零 PPI同比下跌3.6% PPI同比增速从第一季度-2.3%和第二季度-3.2%升至第三季度-3%和第四季度-1.7% 全年-2.5% [51] - 30大城市新房销量相比2019年同期复苏率从2024年末68%降至2025年7月37% [52] 中国宏观政策 - 第四季度可能扩大财政扩张力度 出台新的消费提振政策 [53] - 第四季度将降准50个基点 降息10个基点 [54] 中国金融市场 - 10年期国债收益率年末升至1.9%左右 [55] - 美元兑人民币汇率从8月末7.13降至年末7.1 [56] - 股市处于牛市第二阶段 看好互联网 医疗 化工 资本品 必选消费等板块 [56]

核心观点 - 全球市场呈现分化态势 港股和A股年内表现强劲 恒生指数年内上涨27.79% 恒生科技指数上涨28.77% 深证创业板上涨36.97% [1] - 中国经济面临外贸疲软挑战 8月出口同比增长4.4% 进口同比增长1.3% 预计2025年出口增速放缓至3% 进口增速小幅上升至1.5% [3][4] - 国际资金持续流入新兴市场ETF 特别是中国ETF 9月5日当周中国ETF净流入3.02亿美元 今年以来新兴市场ETF累计净流入177亿美元 [3] - 美股科技板块表现突出 纳斯达克创历史新高 中概股跑赢大盘 特斯拉在美电动车份额降至38% 为2017年来最低 [3] 全球市场表现 - 亚太股市表现强劲 日经225指数单日上涨2.26% 恒生指数单日上涨0.85% 年内上涨27.79% [1] - 港股分类指数中工商业表现最佳 年内上涨29.73% 公用事业表现最弱 年内仅上涨1.92% [2] - A股市场分化明显 深证综指年内上涨24.01% 上证综指年内上涨14.17% [1] - 美股三大指数稳步上涨 道琼斯指数年内上涨6.98% 标普500上涨10.43% 纳斯达克上涨12.88% [1] 行业与板块表现 - 港股工业、造纸、机械等去产能主线行业领涨 耐用消费、传媒与日常消费下跌 [3] - A股医疗保健、海运与石油石化涨幅居前 通信设备、贵金属与电子下跌 [3] - 大宗商品价格分化 贵金属与能源价格下跌 基本金属涨跌互现 农产品多数下跌 [3] - 国债价格回落显示风险偏好回升 人民币兑美元基本持平 [3] 重点公司分析 - 汽车行业看好吉利汽车目标价25港元上行空间37% 零跑汽车目标价80港元上行空间25% [5] - 装备制造推荐中联重科目标价7.4港元上行空间12% 三一国际目标价8.9港元上行空间28% [5] - 消费板块重点关注绿茶集团目标价10.74港元上行空间46% 珀莱雅目标价129.83元上行空间55% [5] - 互联网与科技板块推荐腾讯目标价705港元上行空间14% 小米目标价62.96港元上行空间15% [5] - 半导体板块看好豪威集团目标价173元上行空间27% 北方华创目标价460元上行空间24% [5] 宏观经济趋势 - 中国外贸结构发生变化 集成电路和汽车出口增速较快 稀土出口量减价增 [3] - 大宗商品进口季节性回升 原油、铁矿和铜进口量回升 大豆进口量创历史新高 [3] - 全球经济进入再平衡政策周期 美国推行高关税、低税率政策 中国通过财政扩张提振内需 [4] - 日本30年国债收益率升至历史高位 财政扩张预期升温 10月加息可能性依然存在 [3] 资金流向与汇率 - 国际资金降低对美元资产超配程度 美元大幅走弱 [3] - 美债收益率回落 10年国债收益率创5个月新低 [3] - 美元下跌推动黄金盘中创历史新高 油价反弹因OPEC+决定10月小幅增产 [3] - 预计年底美元兑人民币汇率从7.15降至7.1 [4]

核心观点 - 市场仍有向上空间 推荐多个买入评级标的包括中际旭创 生益科技 地平线机器人 深南电路 贝克微 北方华创 豪威集团 中兴通讯等[1] - 中国经济放缓但流动性宽松和反内卷政策预期提振风险偏好 看好互联网 医疗 化工 资本品与必选消费板块[2] - 美国经济韧性挑战并存 短期滞涨风险上升 预计美联储9月降息一次 12月再次降息 明年降息两次 看好医疗 必选消费和受益通胀与再工业化的原材料 工业 金融等板块[2] 宏观策略 - 中国GDP增速预计从第二季度5.2%降至第三季度4.9%和第四季度4.6% 全年5%[12] - 中国CPI同比增速可能在第四季度逐渐回升 全年0.2%与2024年持平 PPI同比增速可能从第一季度-2.3%和第二季度-3.2%升至第三季度-3%和第四季度-1.7% 全年-2.5%[13] - 中国央行第四季度可能降准50个基点 降息10个基点[15][16] - 中国10年国债收益率年末可能升至1.9%左右[17] - 美元/人民币汇率可能从8月末7.13降至今年末7.1和明年末7.05[18] - 美国GDP同比增速从上半年2%降至第三季度1.7%和第四季度1.3% 全年GDP增速从2024年2.8%降至2025年1.7%[19] - 美国PCE与核心PCE通胀可能从第二季度2.4%和2.7%升至第三季度2.7%和3% 第四季度小幅降至2.6%和2.8%[22] - 美元指数年末可能降至95左右[28] 科技行业 - 2Q25海外龙头互联网公司云业务营收同比增速均展现环比加速趋势 AI变现起量速度成为关键[1] - 全球AI眼镜2Q出货量同比增长222% Meta眼镜产能2026年将提升至1000万台[2] - 全球CSP上调资本开支 海外四大云厂商2025年CAPEX同比+42.7% 国内云厂商同比+35.9%[2][46] - GB300/ASIC服务器下半年持续放量 ODM 连接器 散热零部件指引下半年相关收入增速50-100%[2][30] - 液冷渗透率持续提升 TrendForce预计AI数据中心渗透率将从2024年14%提升至2025年33%[33][34] - 智能手机2Q25出货趋缓 低端机型和中国市场短期承压 但高端/折叠机型势头持续[2][31] - PC 2Q全球出货量同比+6.5% 主因Win11更新周期以及美国以外地区需求较佳[32] - 汽车电子受益AI大模型和硬件降本 比亚迪和小米布局加快智驾下沉[2][39] 半导体行业 - 《人工智能+行动意见》确立到2027年智能终端和智能体普及率超70%目标[2][45] - 英伟达财报显示Blackwell GPU与Spectrum-X网络需求旺盛 主权AI快速兴起[2][48] - 英伟达2026财年二季度收入467亿美元 同比+56% 三季度收入指引540亿美元 环比+16%[48] - 2025年中国AI芯片市场规模将达500亿美元[46] - 中际旭创2Q25收入人民币81亿元 同比+36% 净利润24亿元 同比+79%[47] - 生益科技2Q25收入同比上升36% 净利润同比上升60%[49] - 深南电路2Q25收入57亿元 同比+30% 净利润8.69亿元 同比+43%[49] - 北方华创2Q25收入79亿元 同比+22% 净利润16亿元 同比-2%[50] - 贝克微2025年上半年收入同比持平在2.92亿元 净利润同比增长14.9%至7700万元[51] 互联网与软件 - 本地生活竞争激烈且超出预期 在线娱乐类公司整体表现稳健 AI时代中获益公司股价表现良好[5] - 推荐关注BOSS直聘 携程 网易 腾讯 阿里巴巴 快手等[5][11] - 金蝶国际云化领先且中长期有望通过AI获得增量变现[3] 消费行业 - 食品饮料美妆护肤看好必需消费品板块 消费心理边际宽松促零食 软饮 啤酒等支出增加 国产替代效应凸显于乳制品 美妆护肤等领域[5] - 可选消费8月数据环比改善 主题为"低单价 小确幸" 推荐瑞幸咖啡 绿茶集团 九毛九 锅圈 安踏 李宁等[4][5][11] - 医药行业受益创新药出海交易 国内集采政策优化等 推荐中国生物制药 三生制药 巨子生物 固生堂 百济神州 信达生物等[5][11] 汽车行业 - 二季度业绩呈现显著分化 新势力车企中小鹏与零跑超预期 理想略不及预期 传统车企中吉利表现亮眼[4] - 8月乘用车市场零售销量环比增长6% 新能源车蔚来 零跑及吉利银河8月销量齐创历史新高[6] - 推荐吉利汽车下半年推出五款全新新能源车型 零跑汽车将在今年剩余月份持续创造新的月销记录[6][11] 房地产与保险 - 重点开发商8月合同销售额同比-10% 月环比+12% 建发 金茂 招蛇 滨江 绿城等表现较强 分别同比增69% 46% 39% 27% 20%[7] - 看好商业运营能力较强标的如龙湖集团 存量市场受益者贝壳 物业管理公司华润万象生活 绿城服务 滨江服务 万物云等[7] - 上市险企1H25银保新业务价值可比口径下增速均达到三位数 OCI股票持仓规模环比增速国寿+133% 平安+61.2% 人保+60.7%等[8] - 财险行业上半年承保综合成本率显著优化[9][10] - 推荐中国财险 中国人寿 中国平安 友邦保险等[11] 资本品行业 - 工程机械公司1H25业绩普遍符合预期 头部公司在非洲录得强劲增长[10] - 重卡方面潍柴和重汽1H25业绩略低于预期 但7月和8月行业销售强劲增长将拉动3Q业绩[10] - 推荐三一重工 中联重科 三一国际 恒立液压 潍柴动力等[10][11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 维持对 LNGFORs 的买入评级，因其展现出良好的债务管理能力，投资性房地产和物业管理业务贡献增加，当前估值有较好的利差收益 [7] 各部分内容总结 交易台市场观点 - 上周五，HYUELE 28 - 30s 利差收窄 2 - 3bps，SHIKON 35 利差再收窄 10bps，CATLIFs/NSINTW 34 利差收窄 4 - 8bps，新 FUBON 35 利差收窄 5bps [2] - 日本债券市场在新债大量发行后企稳，KYUSEL 35/NOMURA 35/MITCO 28 - 35s/NORBK 30 - 35s/SUMIBK 利差收窄 3 - 5bps，部分永续债价格上涨 [2] - 美团曲线仍承压，中国投资级债券市场大体不变，FOSUNI 28 - 29s 有买盘，新 FOSUNI 29s 价格微升 [2] - 澳门博彩债券价格有涨有跌，MTRC PERPs 价格上涨 0.3pt，LIHHK 4.8 06/18/26 价格下跌 0.8pt [2] - 中国房地产 LNGFOR 27 - 32s 价格上涨 0.5 - 0.9pt，东南亚 BBLTB 次级债利差收窄 3 - 5bps，可再生能源债券部分价格上涨 [2] - 今日上午，HYUELE 4.25 28/4.375 30 利差扩大 1 - 2bps，TW 寿险公司债券利差扩大 1 - 2bps，ZHOSHK 28 利差扩大 5bps，亚洲永续债价格上涨 0.3 - 0.5pt，LGFVs 稳定 [3] - LNGFOR 28 价格上午下跌 0.1pt，27/29/32 价格不变，SHUION 拟本月发行美元债再融资，SHUION 26 价格上午上涨 0.4pt [3] 宏观新闻回顾 - 上周五，S&P、Dow 和 Nasdaq 指数下跌，美国 8 月非农就业人数增加 2.2 万，失业率为 4.3%，美国国债收益率下降 [6] 分析员市场观点 - 维持对 LNGFORs 的买入评级，因其能管理好债务到期问题，投资性房地产和物业管理业务贡献增加，当前估值有较好利差收益 [7] 债券表现 - 表现最佳的债券有 CHGDNU 4.8 09/11/48 等，表现最差的债券有 VLLPM 9 3/8 07/29/29 等 [4] 离岸亚洲新发行情况 - 今日无离岸亚洲新发行定价债券 [10] - 管道中的新发行债券有 Petron Corp、绍兴上虞国有资本投资运营、Westpac 等 [11] 新闻和市场动态 - 昨日发行 83 只信用债，金额 540 亿元，本月迄今发行 278 只，金额 2070 亿元，同比下降 17.2% [15] - 深圳放宽购房政策，穆迪撤销 AVIC Industry - Finance 的 Baa2 评级，阿里巴巴减持新加坡邮政股份等 [15]

行业投资评级 - 报告对医药行业整体持积极展望 推荐买入三生制药 巨子生物 药明合联 固生堂 中国生物制药 信达生物[2][38] 核心观点 - 行业整体增长疲弱 1H25平均收入增长1.6% 平均净利润下滑3.2% 较2024年全年恶化[1][5] - 创新药板块表现突出 1H25收入平均增长35% 多家企业实现减亏或盈利转正[4][8][9] - 创新药出海交易规模达933亿美元 首付款47亿美元 远超2024年全年521亿美元[10] - CXO板块显著复苏 1H25收入平均增长15.5% 净利润平均增长32.7%[4][37] - 医疗器械市场同比增长0.6% 市场规模达2390亿元人民币[15] 细分板块业绩表现 创新药及制药 - 创新药(Biotech)1H25收入平均增长35% 维持强劲势头[4][8][9] - 制药(Pharma)板块1H25平均收入增长0.8% 平均净利润增长3.4%[4][9] - 仿制药业务仍处于萎缩或持平状态[4][9] CXO - 1H25收入平均增长15.5% 净利润平均增长32.7%[4][37] - 全球GLP-1需求带动多肽CDMO收入增长 ADC研发生产外包需求强劲[4][37] - 早期研发需求疲弱 受全球生物医药融资环境影响[4][37] 医疗器械 - IVD板块1H25平均收入下滑14% 平均净利润下滑43%[6][8] - 医疗设备招标复苏 但中低端设备价格竞争激烈[14] - 高值耗材企业如惠泰医疗 先瑞达 归创通桥收入增速较快[14] 其他板块 - 疫苗板块1H25平均收入下滑11.8% 平均净利润下滑76%[6][7] - 中药板块1H25平均收入下滑6.6% 平均净利润下滑6.0%[6][7] - 互联网医疗板块1H25平均收入增长11.7% 平均净利润增长72.5%[6][7] - 商业流通板块1H25平均收入下滑1.3% 平均净利润下滑7.0%[7][26] 医保基金数据 - 2024年基本医疗保险基金总收入3.49万亿元 总支出2.98万亿元[26] - 2024年基金收入同比增长4.2% 支出同比增长5.5%[26] - 2025年1-7月统筹基金累计收入同比增长6.9% 累计支出同比减少1.0%[31] - 7M25医保统筹基金累计结余3150亿元 同比增长63.5%[31] 重点公司估值 - 三生制药市值111.17亿美元 目标价37.58港元 预期PE 8.6倍(FY25E)[2] - 巨子生物市值80.30亿美元 目标价71.30港元 预期PE 24.6倍(FY25E)[2] - 药明合联市值100.46亿美元 目标价74.00港元 预期PE 47.4倍(FY25E)[2] - 中国生物制药市值214.26亿美元 目标价9.40港元 预期PE 24.1倍(FY25E)[2] - 信达生物市值226.34亿美元 目标价109.48港元 预期PE 162.1倍(FY25E)[2]

全球市场表现 - 恒生指数单日上涨1.43%至25,418点，年内累计涨幅达26.71% [1] - 恒生科技指数单日上涨1.95%至5,687点，年内累计涨幅27.29% [1] - 美国纳斯达克指数微跌0.03%至21,700点，年内累计涨幅12.37% [1] - 港股金融、工商业及地产分类指数单日分别上涨0.91%、1.72%及1.59% [2] 中国股市与政策动态 - 南向资金净买入56.23亿港元，光伏、稀土和创新药概念板块表现突出 [3] - A股通信、有色金属和电子行业领涨，稀土及CPO概念股表现较好 [3] - 中国证监会计划调降公募基金费率，预计对渠道收入影响达20% [3] - 风电、锂电池及半导体行业上半年订单同比增长较快 [3] 美国经济与货币政策 - 美国8月非农新增就业2.2万人大幅低于预期，失业率升至4.3%创近四年新高 [3][4] - 市场预期美联储年内降息三次，9月降息50基点概率上升 [3] - 美联储可能于9月启动降息，年末联邦基金利率或降至3.83%左右 [4][5] - 美国财长提出应赋予美联储"适度长期利率"第三大法定职责，暗示政策转向YCC倾向 [3] 医药行业业绩与展望 - 行业上半年平均收入增长1.6%，净利润下滑3.2%，创新药板块收入增长35% [5][6] - CXO板块收入增长15.5%，净利润增长32.7%，受GLP-1及ADC需求驱动 [7] - 医疗器械板块分化明显，IVD收入下滑14%受集采政策影响 [7] - 推荐关注三生制药、巨子生物等受益于创新药出海及政策优化标的 [8] 半导体与科技行业 - 博通三季度收入160亿美元同比增22%，AI半导体及VMware业务为主要驱动力 [9] - 公司上调四季度收入指引至174亿美元（同比+24%），AI相关订单积压达1,100亿美元 [10] - 黑芝麻智能上半年收入2.53亿元同比增40%，但毛利率降至24.8% [11] 重点公司推荐 - 吉利汽车目标价25港元对应34%上行空间，预计FY1市盈率10.7倍 [12] - 零跑汽车目标价80港元对应27%上行空间，FY2市盈率预期26.9倍 [12] - 博通未评级但AI收入增长强劲，2026财年增速指引达60% [8][10] - 创新药企业如百济神州目标价359.47美元，对应5%上行空间 [12]

就业市场数据 - 8月新增非农就业人数2.2万人，远低于市场预期的7.5万人[6] - 6月非农就业数据从1.4万人下修至-1.3万人，结束连续53个月增长纪录[6] - 过去3个月移动平均新增就业降至2.9万人，为疫情以来最低水平[1][6] - 私人部门新增就业从7月的7.7万人降至8月的3.8万人[6] - 商品生产就业减少2.5万人，制造业就业连续4个月负增长[6] - 失业率从4.25%升至4.32%，创2021年以来新高[1][6] 行业表现 - 服务业新增就业从8.5万人降至6.3万人，医疗服务从7.2万人放缓至4.7万人[6] - 批发业减少1.1万人，专业商业服务减少1.7万人[6] - 政府部门新增就业下降1.6万人，联邦政府减少1.5万人[6] 劳动力指标 - 薪资同比增速从3.9%降至3.7%，环比增速保持0.3%[6] - 每周工作时间下调0.1小时至34.2小时[6] - 劳动参与率从62.2%升至63.3%[6] - 全职工作下降35.7万，兼职工作增加59.7万[6] 美联储政策预期 - 预计美联储将在9月开始降息，10月可能暂停，12月继续降息[1][6] - 年末联邦基金利率可能降至3.83%左右[1][6] - 2025年可能进一步降息两次[1][6]

服务业PMI表现 - 8月服务业PMI从7月的50.1升至52，超出市场预期的51，对应年化GDP增速为1.1%[2] - 商业活动指数从52.6升至55，新订单指数从50.3升至56，显示产需双双大幅改善[2] - 物价指数从69.9小幅降至69.2，仍处于2022年以来高点，显示服务业通胀压力较大[2] - 就业指数从46.4微升至46.5，但仍处于收缩状态，显示就业市场走弱[2] 制造业PMI表现 - 8月制造业PMI从7月的48升至48.7，略低于市场预期的49，对应GDP增速约为1.8%[2] - 新订单指数从47.1大幅反弹至51.4，扩张幅度创年初以来新高[2] - 价格指数从64.8降至63.7，扩张幅度自4月以来持续放缓但仍显著高于疫情后平均水平[2] - 就业指数保持低迷，进口指数收缩幅度扩大至46[2] 美联储政策展望 - 美联储对双重目标的风险研判已从通胀转向更加平衡，因劳动力市场明显降温而关税对通胀推升作用低于预期[1][2] - 若往月非农数据再次大幅下修且8月新增非农就业少于5万（失业率升至4.3%），美联储可能在9月或10月重启降息，12月再次降息，明年进一步降息两次[1][2]

核心观点 - 中国股市进入牛市周期中的回调阶段 港股硬件科技领跌 互联网 医药 新消费 汽车等板块均出现下跌 A股半导体大跌 零售 食品等消费股走高 银行股逆势活跃[3] - 美股上涨 可选消费 银行与光伏领涨 公用事业 必选消费与AI 机器人跑输 美国劳动力市场延续降温强化市场降息预期[3] - 美联储内部对降息路径充满分歧 白宫持续加强对美联储控制 美联储独立性受损将利空美债与美元 利好黄金等避险资产[3] 环球主要股市表现 - 恒生指数收报25,059点 单日下跌1.12% 年内累计上涨24.92%[1] - 美国标普500指数收报6,502点 单日上涨0.83% 年内累计上涨10.55%[1] - 深圳创业板指数收报2,776点 单日下跌4.25% 年内累计上涨29.63%[1] 港股分类指数表现 - 恒生金融指数收报44,010点 单日下跌0.42% 年内累计上涨25.25%[2] - 恒生工商业指数收报14,180点 单日下跌1.58% 年内累计上涨26.04%[2] - 恒生公用事业指数收报35,789点 单日微跌0.03% 年内累计上涨0.35%[2] 重点公司点评 - Salesforce第二财季总营收同比增长10%至102亿美元 非GAAP净利润同比增长12%至28亿美元 均符合预期[4] - 数据云及AI业务年度经常性收入同比增长约120% 管理层将2026财年经营现金流增长指引上调至同比12%-13%[4] - 基于21倍2026财年企业价值倍数 维持目标价388美元 维持买入评级[4] 焦点股份估值分析 - 吉利汽车目标价25港元 较当前股价有37%上行空间 2026财年预测市盈率10倍[5] - 珀莱雅目标价129.83元人民币 较当前股价有59%上行空间 2026财年预测市盈率17.8倍[5] - 腾讯目标价705港元 较当前股价有18%上行空间 2026财年预测市盈率19.5倍[5] - 阿里巴巴目标价158.8美元 较当前股价有21%上行空间 2026财年预测市净率0.3倍[5]