报告公司投资评级 - 投资评级为“买进（Buy）”，目标价17.4元 [1][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内林浆纸一体化领军企业，2024年纸品价格承压但收入和利润逆势增长，2025年文化纸价格走强盈利能力有望修复，后续产能充足业绩有望继续向上，因此给予“买进”投资建议 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业为轻工制造，2025年3月28日A股股价14.90元，深证成指10607.33，股价12个月高/低为16.53/11.58元，总发行股数2794.54百万股，A股数2775.31百万股，A股市值413.52亿元，主要股东为山东太阳控股集团有限公司，持股44.73%，每股净值10.25元，股价/账面净值1.45，股价一个月、三个月、一年涨跌分别为5.0%、1.5%、9.5% [2] 近期评等 - 2024年9月18日评等为区间操作，产品组合中非涂布文化用纸占比33.7%，牛皮箱板纸占比24.8%，溶解浆占比9.3%，铜版纸占比8.9%，生活用纸占比5.2%，化机浆占比4.6% [3] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例17.0%，一般法人占比51.1% [4] 公司业绩情况 - 2024年行业承压，双胶纸、铜版纸、瓦楞纸、箱板纸价格同比分别下降8.7%、6.3%、5.8%、5.9%，浆价走强，针叶浆“银星”、阔叶浆“明星”同比分别变动+3.8%、+1.0%，但公司全年收入及利润逆势增长，实现营收407.39亿元，YOY+3.02%；归母净利润31.26亿元，YOY+1.29%；扣非后归母净利润32.63亿元，YOY+7.81% [7] 文化纸业务盈利情况 - 2024年Q4双胶纸、铜版纸均价分别为5190、5656元/吨，同比下降14.3%、4.0%，环比下降4.2%、0.6%，估计公司文化纸业务盈利下滑，24Q4整体归母净利6.67亿元，同比下滑29.7%；2024年11月文化纸价格触底回升，2025年行业供给端未修复，企业挺价意愿强，截至2025年3月28日双胶纸、铜版纸均价分别为5375、5725元/吨，较2024年11月低点分别增长4.6%、1.7%，近期木浆市场上行乏力，公司文化纸业务盈利有望逐季改善 [7] 公司产能情况 - 公司有山东、广西和老挝三大基地，浆纸总产能超1200万吨，老挝种植林木保有面积6万公顷，未来每年新增1 - 1.2万公顷；24Q3南宁二期项目已开工，后续将建设多条生产线及配套设施 [7] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司分别实现净利润31亿元、35亿元、38亿元，yoy分别为+1%、+12%、+10%，EPS为1.1元、1.3元、1.4元，当前A股价对应PE分别为13倍、12倍、11倍 [7] 财务数据 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|2809|3086|3126|3496|3848| |同比增减（％）|-4.12|9.86|1.30|11.85|10.06| |每股盈余（EPS，元）|1.04|1.10|1.12|1.25|1.38| |同比增减（％）|-7.14|5.77|1.68|11.85|10.06| |A股市盈率(P/E，X)|14.33|13.55|13.32|11.91|10.82| |股利（DPS，元）|0.2|0.3|0.3|0.4|0.5| |股息率（％）|1.34|2.01|2.25|2.77|3.23| [9] 合并报表数据 - 合并损益表、合并资产负债表、合并现金流量表展示了2022 - 2026E各年度的营业收入、经营成本、资产负债、现金流量等多项财务数据 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买进”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年化工弱势背景下公司以量补价，归母净利润同比提高，当前化工产品价格在底部且煤炭等原料价格下降，预计后续成本端压力缓解，静待拐点，公司荆州二期和德州本部建设稳步推进，成长潜力大，当前估值低，建议逢低配置 [5] - 考虑公司主要产品价格在底部，下修2025和2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现净利润41/47/53亿元，折合EPS为1.93/2.19/2.50元，当前A股股价对应PE为11/10/9倍，估值偏低，给予“买进”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为化工，2025年3月28日A股股价21.80元，上证指数3351.31，股价12个月高/低为30.81/19.57元，总发行股数2123.22百万，A股数2115.69百万，A股市值461.22亿元，主要股东为山东华鲁恒升集团有限公司，持股32.08%，每股净值14.61元，股价/账面净值1.49，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为6.1%、 - 0.6%、 - 9.3% [1] 近期评等 - 2024年4月24日前日收盘28.34元，评等为买进；2024年8月23日前日收盘21.93元，评等为买进 [2] 产品组合 - 新能源新材料相关产品占比50%，肥料占比22%，醋酸及衍生品占比12%，其他产品占比9% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比25.0%，一般法人占比39.5% [2] 业绩情况 - 2024年公司实现营收342.26亿元，同比+25.55%；归母净利润39.03亿元，同比+9.14%；Q4实现营收90.46亿元，同比+14.31%，环比+10.26%；归母净利润8.54亿元，同比+31.61%，环比+3.52% [5] 利润分配方案 - 每10股派3元，此前年中曾派息每10股3元，全年累计每股派息0.6元，按3月28日收盘价计，股息率为2.75% [5] 各板块业绩 - 2024年新能源新材料板块营收164.33亿元（同比+6%），盈利21.47亿元（同比 - 19.5%），毛利率13.07%（同比降低4.17pct），均价6439元/吨（同比 - 9%），销量255万吨（同比+17%） [5] - 肥料板块营收72.97亿元（同比+29%），盈利21.82亿元（同比+9.6%），毛利率29.90%（同比降低5.17pct），均价1549元/吨（同比 - 11%），销量471万吨（同比+45%） [5] - 醋酸及衍生品板块营收40.70亿元（同比+98.34%），盈利11.24亿元（同比+161.5%），毛利率27.62%（同比增加6.67pct），均价2625元/吨（同比 - 8%），销量155万吨（同比+117%） [5] - 有机胺板块营收25.11亿元（同比 - 6.12%），盈利1.04亿元（同比 - 17.9%），毛利率6.54%（同比降低6.33pct），均价4275元/吨（同比 - 17%），销量59万吨（同比+13%） [5] 毛利率与费用情况 - 2024年公司整体毛利率同比下降2.14pct至18.71%，费用整体控制合理，研发、销售、管理、财务综合费用率同比下降0.01pct到3.81%，其中研发费用率同比下降0.19pct到1.93%，销售费用率同比略增0.04pct到0.26%，管理费用同比下降0.25pct到0.98%，财务费用率同比增加0.39pct到0.64% [5] 产品价格与成本情况 - 2025年Q1主营化工品价格环比变动小，整体在历史底部区间，醋酸均价2747元/吨（环比+2%）、尿素1752元/吨（环比 - 4%）、DMF 4088元/吨（环比 - 3%）、己内酰胺10558元/吨（环比 - 3%），DMC受新能源产业链价格下滑影响降幅达14%至3466元/吨 [5] - 成本端，动力煤价格环比下跌11%至628元/吨，原材料成本压力减轻 [5] 盈利预测数据 |年度|净利润（亿元）|同比增减|EPS（元）|同比增减|A股市盈率（P/E）|股利（DPS，元）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|35.76|-43.14%|1.68|-43.14%|12.94|0.6|2.75%| |2024|39.03|9.14%|1.84|9.14%|11.86|0.6|2.75%| |2024E|40.98|5.00%|1.93|5.01%|11.30|0.65|2.98%| |2025E|46.58|13.68%|2.19|13.68%|9.94|0.7|3.21%| |2027E|53.09|13.96%|2.50|13.96%|8.72|0.8|3.67%| [8] 合并损益表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|27260|34226|35874|40288|45359| |经营成本|21576|27821|29164|32690|36732| |研发费用|578|661|679|747|824| |营业税金及附加|190|201|211|237|267| |销售费用|60|89|93|105|118| |管理费用|336|335|351|394|444| |财务费用|68|220|231|259|292| |资产减值损失|-33|-28|-28|-28|-28| |投资收益|8|-32|-26|-20|-16| |营业利润|4428|5008|5266|5986|6822| |营业外收入|8|7|8|8|9| |营业外支出|156|1|1|1|1| |利润总额|4281|5015|5266|5986|6821| |所得税|658|836|878|998|1138| |少数股东损益|47|276|289|329|375| |归属于母公司股东权益|3576|3903|4098|4658|5309| [11] 合并资产负债表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|2041|1398|1915|3444|6292| |应收账款|73|134|150|170|195| |存货|1493|1319|1583|1614|1647| |流动资产合计|7923|7374|8549|10387|13601| |固定资产|28941|30056|30658|31271|31896| |在建工程|3201|4831|4590|4360|4142| |非流动资产合计|36129|39283|39975|40576|41217| |资产总计|44051|46658|48525|50963|54817| |流动负债合计|5788|5526|5361|5576|6206| |非流动负债合计|7826|8305|5999|3293|899| |负债合计|13614|13830|11360|8869|7105| |少数股东权益|1547|1810|2049|2320|2630| |股东权益合计|30438|32828|37165|42095|47713| |负债及股东权益合计|44051|46658|48525|50963|54817| [11] 合并现金流量表 |会计年度（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|4715|4968|5465|6011|6913| |投资活动产生的现金流量净额|-7280|-5075|-4567|-4110|-3699| |筹资活动产生的现金流量净额|2658|-388|-380|-373|-365| |现金及现金等价物净增加额|101|-476|517|1528|2849| [12]

报告公司投资评级 - 报告对英搏尔的投资评级为“买进” [5][6] 报告的核心观点 - 亿航智能3月28日获全球首张民用无人驾驶载人航空器运营合格证，其eVTOL商业化步伐领跑全球，英搏尔作为深度合作方未来几年有望持续受益 [6] - 英搏尔与亿航智能深度合作，参与私募股权定向增发、合资成立子公司等，随着亿航智能eVTOL产能今明两年快速爆发，公司业绩将深度受益 [6] - 英搏尔是少数具备新能源车动力系统全工艺生产能力的厂商，产品配套车型广、价值量提升，已与多家车企合作并拓展新合作，2020 - 2023年营收CAGR高达67%，未来仍将受益于新能源车增长 [6] - 2024年前三季度英搏尔营收、归母净利润、扣非归母净利润同比增长，业绩增长源于下游新能源车需求、定点车型销售、产品交付、技术降本、管理优化等 [6] - 预计英搏尔2024 - 2026年净利润分别为0.81亿、1.21亿、2.21亿元，YOY分别为 - 1.4%、+48.7%、+83.2%；EPS分别为0.32元、0.47元、0.87元，当前股价对应A股2024 - 2026年P/E为115/74/42倍，维持“买进”建议 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为汽车，2025年3月28日A股股价34.79元，深证成指10607.33，股价12个月高/低为44.36/11.64元，总发行股数255.83百万，A股数176.38百万，A股市值61.36亿元，主要股东姜桂宾持股28.69%，每股净值7.60元 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为 - 1.2%、32.6%、107.5% [2] 产品组合 - 新能源产品占比86.54%，中低速产品占比3.92%，场地车及其他产品占比9.53% [3] 机构投资者占比及股价走势 - 基金占流通A股比例为0.0%，一般法人占比6.8% [4] 财务数据 |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|24.60|82.36|81.25|120.85|221.42| |同比增减（％）|-47.48%|234.80%|-1.35%|48.74%|83.22%| |每股盈余（元）|0.10|0.32|0.32|0.47|0.87| |同比增减（％）|-47.48%|234.80%|-1.35%|48.74%|83.22%| |A股市盈率（X）|245|73|115|77|42| |股利（元）|0.02|0.03|0.04|0.05|0.06| |股息率（％）|0.08%|0.13%|0.17%|0.21%|0.25%|[8] 合并报表数据 合并损益表（百万元） |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2006|1963|2574|3544|4667| |经营成本|1680|1628|2160|2955|3797| |营业税金及附加|5|6|8|11|14| |销售费用|46|41|72|99|135| |管理费用|211|212|288|390|532| |财务费用|12|6|8|11|14| |资产减值损失|(15)|(31)|(20)|(20)|(20)| |投资收益|2|0|0|0|0| |营业利润|(3)|78|78|128|234| |营业外收入|0|0|1|1|1| |营业外支出|3|1|2|2|2| |利润总额|(5)|77|77|127|233| |所得税|(30)|(5)|(4)|6|12| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|25|82|81|121|221|[10] 合并资产负债表（百万元） |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1093|577|839|1258|1778| |应收帐款|759|834|3346|4253|5133| |存货|800|839|515|709|933| |流动资产合计|3046|2588|7207|9923|13067| |长期股权投资|19|18|400|400|400| |固定资产合计|487|703|400|400|400| |在建工程|80|492|0|0|0| |非流动资产合计|896|1541|2500|2500|2500| |资产总计|3943|4129|9707|12423|15567| |流动负债合计|1835|1748|7605|10200|13122| |非流动负债合计|378|561|200|200|200| |负债合计|2214|2308|7805|10400|13322| |少数股东权益|0|0|1700|1700|1700| |股东权益合计|1729|1821|1902|2023|2245| |负债及股东权益合计|68|69|9707|12423|15567|[10] 合并现金流量表（百万元） |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|(141)|260|232|319|420| |投资活动产生的现金流量净额|(270)|(700)|(400)|(400)|(400)| |筹资活动产生的现金流量净额|1178|80|500|500|500| |现金及现金等价物净增加额|767|(360)|332|419|520|[10]

报告公司投资评级 - 报告对英搏尔给出“买进”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 亿航智能3月28日获全球首张民用无人驾驶载人航空器运营合格证，其eVTOL商业化步伐领跑全球，英搏尔作为深度合作方未来几年有望持续受益 [6] - 英搏尔与亿航智能在eVTOL相关领域合作深入，参与私募股权定向增发、合资成立子公司等，亿航智能eVTOL产能今明两年预计快速爆发，英搏尔业绩将深度受益 [6] - 英搏尔是少数具备新能源车动力系统全工艺生产能力的厂商，产品配套车型广、单车配套价值量提升，已与多家车企合作并拓展新合作，2020 - 2023年营收CAGR高达67%，未来仍将受益于新能源车增长 [6] - 2024年前三季度英搏尔营收和净利润同比增长，业绩增长源于下游新能源车需求增长、产品交付带动营收增长，以及技术创新降本、提升管理能力使毛利率和净利润提升 [6] - 预计英搏尔2024 - 2026年净利润分别为0.81亿、1.21亿、2.21亿元，YOY分别为 - 1.4%、+48.7%、+83.2%；EPS分别为0.32元、0.47元、0.87元，当前股价对应A股2024 - 2026年P/E为115/74/42倍，维持“买进”建议 [6] 公司基本情况 - 公司属于汽车产业，2025年3月28日A股股价34.79元，深证成指10607.33，股价12个月高/低为44.36/11.64元，总发行股数255830000股，A股数176380000股，A股市值61.36亿元，主要股东姜桂宾持股28.69%，每股净值7.60元 [2] - 近一个月、三个月、一年股价涨跌分别为 - 1.2%、32.6%、107.5% [2] - 产品组合中新能源占比86.54%，中低速占比3.92%，场地车及其他占比9.53% [3] - 机构投资者中基金占流通A股比例为0.0%，一般法人占比6.8% [4] 财务数据 盈利预测 | 年度 | 纯利（百万元） | 同比增减（％） | 每股盈余（元） | 同比增减（％） | A股市盈率（X） | 股利（元） | 股息率（％） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2022 | 24.60 | -47.48% | 0.10 | -47.48% | 245 | 0.02 | 0.08% | | 2023 | 82.36 | 234.80% | 0.32 | 234.80% | 73 | 0.03 | 0.13% | | 2024F | 81.25 | -1.35% | 0.32 | -1.35% | 115 | 0.04 | 0.17% | | 2025F | 120.85 | 48.74% | 0.47 | 48.74% | 77 | 0.05 | 0.21% | | 2026F | 221.42 | 83.22% | 0.87 | 83.22% | 42 | 0.06 | 0.25% | [8] 合并损益表（百万元） | 项目 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 2006 | 1963 | 2574 | 3544 | 4667 | | 经营成本 | 1680 | 1628 | 2160 | 2955 | 3797 | | 营业税金及附加 | 5 | 6 | 8 | 11 | 14 | | 销售费用 | 46 | 41 | 72 | 99 | 135 | | 管理费用 | 211 | 212 | 288 | 390 | 532 | | 财务费用 | 12 | 6 | 8 | 11 | 14 | | 资产减值损失 | (15) | (31) | (20) | (20) | (20) | | 投资收益 | 2 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 营业利润 | (3) | 78 | 78 | 128 | 234 | | 营业外收入 | 0 | 0 | 1 | 1 | 1 | | 营业外支出 | 3 | 1 | 2 | 2 | 2 | | 利润总额 | (5) | 77 | 77 | 127 | 233 | | 所得税 | (30) | (5) | (4) | 6 | 12 | | 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 25 | 82 | 81 | 121 | 221 | [10] 合并资产负债表（百万元） | 项目 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 1093 | 577 | 839 | 1258 | 1778 | | 应收帐款 | 759 | 834 | 3346 | 4253 | 5133 | | 存货 | 800 | 839 | 515 | 709 | 933 | | 流动资产合计 | 3046 | 2588 | 7207 | 9923 | 13067 | | 长期股权投资 | 19 | 18 | 400 | 400 | 400 | | 固定资产合计 | 487 | 703 | 400 | 400 | 400 | | 在建工程 | 80 | 492 | 0 | 0 | 0 | | 非流动资产合计 | 896 | 1541 | 2500 | 2500 | 2500 | | 资产总计 | 3943 | 4129 | 9707 | 12423 | 15567 | | 流动负债合计 | 1835 | 1748 | 7605 | 10200 | 13122 | | 非流动负债合计 | 378 | 561 | 200 | 200 | 200 | | 负债合计 | 2214 | 2308 | 7805 | 10400 | 13322 | | 少数股东权益 | 0 | 0 | 1700 | 1700 | 1700 | | 股东权益合计 | 1729 | 1821 | 1902 | 2023 | 2245 | | 负债及股东权益合计 | 68 | 69 | 9707 | 12423 | 15567 | [10] 合并现金流量表（百万元） | 项目 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | (141) | 260 | 232 | 319 | 420 | | 投资活动产生的现金流量净额 | (270) | (700) | (400) | (400) | (400) | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 1178 | 80 | 500 | 500 | 500 | | 现金及现金等价物净增加额 | 767 | (360) | 332 | 419 | 520 | [10]

报告公司投资评级 - 报告给予顺丰控股“买进（Buy）”评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年顺丰控股净利润增长超两成，经营效率持续提升，看好公司长期发展，预计2025 - 2027年净利润分别为118亿、136亿、152亿元，同比分别增长16%、15%、12%，EPS为2.4元、2.7元、3.0元，H股PE分别为15倍、13倍、11倍，给予“买进”投资建议 [7][10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业为交通运输，2025年3月28日H股价37.10港元，恒生指数23,426.6，股价12个月高/低为40.5/0，总发行股数4987.03百万，H股数170.00百万，H股市值1850.19亿元，主要股东为王卫（持股53.39%），每股净值18.45元，股价/账面净值为2.01，一个月、三个月股价涨跌分别为 - 5.12%、7.54% [1] 近期评等 - 2024年8月29日、10月11日及2025年3月31日评等均为“买进” [2] 产品组合 - 速运及大件占比70.4%，同城配占比3.2%，供应链及国际占比26.0% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比10.5%，一般法人占比72.8% [3] 公司业绩 - 2024年全年营收2844.20亿元，同比增长10.07%；归母净利润101.70亿元，同比增长23.51%；扣非后归母净利润91.46亿元，同比增长28.20%。4Q单季度营收775.59亿元，同比增长11.76%；归母净利润25.53亿元，同比增长29.61%；扣非后归母净利润24.03亿元，同比增长51.32% [7] 分红方案 - 拟派发分红每10股人民币4.4元（含税），预计现金分红约21.85亿元，结合中期分红19.18亿元，2024年合计分红41.04亿元（未含47.95亿元特别分红），分红率约40%，同比提高5pcts [7] 速运业务 - 2024年速运及大件分部营收2001.62亿元，同比增长7.10%，业务量同比增长11.5%，票均收入同比下降3.4%，净利润109.81亿元，同比增长29.91%，净利润率为5.49%，同比提高0.96pcts。其中时效快递业务营收1222.06亿元，同比增长5.85%，业务量同比增长11.8%；经济快递业务营收272.51亿元，同比增长8.78%，业务量同比增长17.5%（不含丰网）；快运业务营收376.41亿元，同比增长13.79%，货量规模同比增长超20%；冷运及医药业务营收98.12亿元，同比下降4.86% [7] 供应链及国际业务 - 2024年供应链及国际业务分部营收740.00亿元，同比增长17.72%，下半年业务明显回暖，24Q1 - Q4收入同比分别增长7.65%、10.12%、27.31%、22.70%，录得净亏损13.2亿元，2024年全货机国际航班超9100架次，同比增长19% [7] 同城即时配送业务 - 2024年营收90.11亿元，同比增长22.24%，净利润1.32亿元，同比增长161.80%，净利润率为1.47%，同比提高0.78pcts [10] 公司优势 - 时效是核心竞争力，在机队、车队等资源方面全球领先，截至2024年12月拥有110架飞机（自营89架），鄂州货运枢纽稀缺性显著，全球共运营超10万辆干线货车、10万辆末端收派车，结合多式联运服务打造物流综合体 [10] 盈利预测 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（Net profit，百万元）|8234|10170|11833|13599|15198| |同比增减（％）|33.38|23.51|16.35|14.92|11.76| |每股盈余（EPS，元）|1.70|2.11|2.37|2.73|3.05| |同比增减（％）|33.86|24.12|12.47|14.92|11.76| |H股市盈率（P/E，X）|20.38|16.42|14.60|12.70|11.36| |股利（DPS，元）|0.6|1.84|0.83|0.95|1.07| |H股股息率（Yield，％）|1.73|5.31|2.40|2.76|3.08| [9] 合并报表数据 |报表类型|项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |合并损益表（百万元）|营业收入|258409|284420|306682|340669|382550| ||经营成本|225274|244810|263647|292368|328267| ||营业税金及附加|502|714|682|758|851| ||销售费用|2992|3096|3324|3693|4147| ||管理费用|17633|18557|19397|21543|24192| ||财务费用|1866|1849|1789|1986|2230| ||资产减值损失|-186|-331|-83|-83|-83| ||投资收益|801|748|680|680|680| ||营业利润|10454|13668|16342|18514|20680| ||营业外收入|309|312|260|260|260| ||营业外支出|277|373|341|341|341| ||利润总额|10487|13607|16261|18433|20600| ||所得税|2575|3388|4242|4608|5150| ||少数股东损益|-323|48|185|225|252| ||归属于母公司所有者的净利润|8234|10170|11833|13599|15198| |合并资产负债表（百万元）|货币资金|41975|33936|40615|48061|71224| ||应收帐款|25133|27715|31872|35378|38562| ||存货|2440|2432|2797|3049|3323| ||流动资产合计|90991|88687|95782|101529|109651| ||长期投资净额|7379|6204|6638|7103|7600| ||固定资产合计|53930|54058|56761|59599|62579| ||在建工程|4033|2986|3165|3355|3556| ||无形资产|130500|125137|128892|131469|132784| ||资产总计|221491|213824|224673|232998|242435| ||流动负债合计|73990|72193|74359|75103|75854| ||长期负债合计|44217|39296|39689|40085|40486| ||负债合计|118207|111489|114048|115188|116340| ||少数股东权益|10493|10342|10445|10550|10655| ||股东权益合计|92790|91993|100180|107260|115440| ||负债和股东权益总计|221491|213824|224673|232998|242435| |合并现金流量表（百万元）|经营活动产生的现金流量净额|26570|32186|31103|29003|32181| ||投资活动产生的现金流量净额|-13506|-12055|-10434|-11765|-9997| ||筹资活动产生的现金流量净额|-12995|-27979|-13990|-9793|979| ||现金及现金等价物净增加额|168|-7802|6679|7446|23163| [11]

报告公司投资评级 - 报告给予顺丰控股“买进（Buy）”评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年顺丰控股净利润增长超两成，经营效率持续提升，各业务板块表现良好，同城即时配送业务净利润增长超160%，公司护城河持续巩固，预计2025 - 2027年净利润分别为118亿、136亿、152亿元，看好公司长期发展，给予“买进”投资建议 [7][10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业别为交通运输，2025年3月28日H股价37.10港元，恒生指数23,426.6，股价12个月高/低为40.5/0，总发行股数4,987.03百万，H股数170.00百万，H市值1,850.19亿元，主要股东为王卫（53.39%），每股净值18.45元，股价/账面净值2.01，一个月股价涨跌 - 5.12%，三个月7.54% [1] 近期评等 - 2024年8月29日前日收盘33.2港元，评等为买进；2024年10月11日前日收盘40.4港元，评等为买进；2025年3月31日前日收盘42.0港元，评等为买进 [2] 产品组合 - 速运及大件占比70.4%，同城配占比3.2%，供应链及国际占比26.0% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比10.5%，一般法人占比72.8% [3] 公司业绩 - 2024年全年实现营收2844.20亿元，YOY + 10.07%；归母净利润101.70亿元，YOY + 23.51%；扣非后归母净利润91.46亿元，YOY + 28.20%。4Q单季度营收775.59亿元，YOY + 11.76%；归母净利润25.53亿元，YOY + 29.61%；扣非后归母净利润24.03亿元，YOY + 51.32%。拟派发分红每10股人民币4.4元（含税），预计现金分红约21.85亿元，结合中期分红19.18亿元，2024年合计分红41.04亿元（未含47.95亿元特别分红），分红率约40%，同比提高5pcts [7] 速运业务 - 2024年速运及大件分部营收2001.62亿元，YOY + 7.10%，业务量同比增长11.5%，票均收入同比下降3.4%，净利润109.81亿元，YOY + 29.91%，净利润率5.49%，同比提高0.96pcts。其中时效快递业务营收1222.06亿元，YOY + 5.85%，业务量同比增长11.8%；经济快递业务营收272.51亿元，YOY + 8.78%，业务量同比增长17.5%（不含丰网）；快运业务营收376.41亿元，YOY + 13.79%，货量规模同比增长超20%；冷运及医药业务营收98.12亿元，YOY - 4.86% [7] 供应链及国际业务 - 2024年供应链及国际业务分部营收740.00亿元，YOY + 17.72%，下半年业务明显回暖，24Q1 - Q4收入同比分别增长7.65%、10.12%、27.31%、22.70%，录得净亏损13.2亿元，2024年全货机国际航班超9100架次，同比增长19% [7] 同城即时配送业务 - 2024年实现营收90.11亿元，YOY + 22.24%；净利润1.32亿元，YOY + 161.80%；净利润率1.47%，同比提高0.78pcts [10] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年净利润分别为118亿、136亿、152亿元，yoy分别为 + 16%、+ 15%、+ 12%，EPS为2.4元、2.7元、3.0元，H股PE分别为15倍、13倍、11倍 [10] 财务报表预测 - 合并损益表、合并资产负债表、合并现金流量表给出了2023 - 2027F年相关财务数据 [11]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 上周能源端国内动力煤价格下行、原油价格上涨，中游石化部分品种价格修复，建议关注有检修预期的PX和需求向好的制冷剂 [5] - 下周关税政策或影响市场使原油价格承压，仍建议关注自身供需格局改善的PX [11] - 逐渐步入制冷剂消费旺季且二季度空调排产向好，制冷剂价格重心上行，建议关注制冷剂龙头厂商巨化股份、三美股份、永和股份 [11] 根据相关目录分别进行总结 市场动向概述 - 上周国内动力煤市场价格下行，下游电厂进入传统用煤淡季，非电行业维持刚需采买，煤炭供大于求；原油价格上涨，因美国原油及成品油库存下降、美国对伊朗实施新制裁等消息引发市场对供应收紧的担忧 [5] - 中游石化产品部分品种价格修复，成本端原油支撑尚好，PX、丙烯酸等检修较多的品种价格上涨 [5] - 建议关注有检修预期的PX和需求向好的制冷剂 [5] 价格变动总览 - 能源类中，原油布伦特周涨幅2.82%，动力煤（Q:5500)秦皇岛周涨幅 -1.37%，乙烯周涨幅 -2.11%，丙烯周涨幅 -1.76%，甲醇周涨幅 -0.61% [7] - 基础原料类中，醋酸周涨幅 -0.60%，纯苯周涨幅 -2.86%，丙烯酸周涨幅1.50%，MEG周涨幅1.34%，环氧丙烷周涨幅 -0.65%，液体烧碱周涨幅 -3.02% [7] - 塑胶类中，聚乙烯周涨幅 -0.75%，聚丙烯粒料周涨幅0.01%，电石法PVC周涨幅1.38% [7] - 化纤类中，PX周涨幅1.77%，PTA周涨幅1.97%，聚酯切片周涨幅1.00% [7] 产能利用率变动 - 基础原料中，乙烯产能利用率2025年第13周为88.74%，较上周 -0.12%；丙烯为75.32%，较上周 -1.56%；纯苯为81.70%，较上周 -1.80%；甲醇为72.08%，较上周 -0.41%；丙烯酸为74.40%，较上周9.72%；乙二醇为66.72%，较上周 -1.93%；环氧丙烷为64.58%，较上周3.81%；液碱为84.89%，较上周 -0.82% [9] - 塑胶中，聚乙烯2025年第12周产能利用率为83.40%；聚丙烯粒料2025年第13周为75.25%，较上周 -0.67%；聚氯乙烯为80.47%，较上周 -0.97% [9] - 化纤中，PX2025年第13周产能利用率为82.83%，较上周 -1.99%；PTA为78.23%，较上周2.03%；聚酯切片为83.08%，较上周 -0.39% [9] - 丙烯酸清明前后万华化学（蓬莱）16万吨/年丙烯酸氧化装置（配套20万吨/年丙烯酸丁酯装置）存上线计画，供应量或增加；PX浙石化250万吨/年炼化一体化装置3月27日检修，预计检修30 - 40天 [9] 大事舆情与投资建议 - 3月20日美国发布对伊朗新制裁，短期内或收紧伊朗油外流，利好原油 [11] - 3月27日产业线上发布家用空调排产报告，4 - 6月内销排产同比均增长，利好制冷剂 [11] - 下周关税政策可能影响市场使原油价格承压，建议关注自身供需格局改善的PX [11] - 逐渐步入制冷剂消费旺季且二季度空调排产向好，制冷剂价格重心上行，建议关注制冷剂龙头厂商巨化股份、三美股份、永和股份 [11]

市场动向 - 上周国内动力煤价格下行，原油价格上涨，中游部分石化产品价格修复[5] - 建议关注有检修预期的PX和需求向好的制冷剂[5] 价格变动 - 原油布伦特周涨幅2.82%，月涨幅 -0.01%，年内涨幅 -0.82%，YOY -9.00%[7] - 动力煤周涨幅 -1.37%，月涨幅 -4.62%，年内涨幅 -25.90%，YOY -32.79%[7] 产能利用率 - 丙烯酸产能利用率周涨幅9.72%，YOY 12.64%[9] - PX产能利用率周跌幅1.99%，YOY -4.10%[9] 大事舆情与投资建议 - 3月20日美国制裁伊朗，短期内或收紧伊朗油外流，利好原油[11] - 4 - 6月家用空调内销排产同比分别增长9.1%、17.4%、31.1%，利好制冷剂[11] - 建议关注自身供需格局改善的PX[11] - 建议关注制冷剂龙头厂商巨化股份、三美股份、永和股份[11]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][8] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩基本符合预期，实现营收410.7亿元，YOY - 0.8%，归母净利润27.7亿元，YOY + 16.1%，扣非后归母净利润23.1亿元，YOY + 15.1% [8] - 公司拟每10股派发现金红利3.20元（税前），H股股息率约为2.3% [8] - 创新药销售带动制药业务增长，制药业务收入289.2亿元，YOY - 4.3%，抗肿瘤及免疫调节核心产品收入增势增长6%，推动制药板块毛利率提升 [8] - 医疗器械与医学诊断业务营收43.2亿元，YOY - 1.5%，分部利润为 - 0.5亿元，同比增亏0.2亿元 [8] - 医疗健康服务业务营收76.5亿元，YOY + 14.6%，分部利润 - 3.2亿元，同比少亏1.3亿元 [8] - 联营公司国药控股营收5845亿元，YOY - 2.0%，归母净利润70.5亿元，YOY - 22.1%，影响公司对联合营的投资收益同比减少5.4亿元 [8] - 公司综合毛利率为48.0%，同比微升0.2个百分点，期间费用率为43.1%，同比下降3.8个百分点，资产负债率下降1.1个百分点至49% [8] - 公司创新药研发持续推进，主要在研创新药、生物类似药等项目超过80项 [8] - 预计公司2025 - 2027年实现净利润33亿元、39亿元、46亿元，YOY分别 + 20.5%、+ 17.6%、+ 17.3%，EPS分别为1.3元、1.5元、1.7元，对应H股PE分别为11X/10X/8X，维持H股“买进”投资评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为医药生物，H股价（2025/03/27）为15.10港元，恒生指数（2025/03/27）为23578.80 [2] - 股价12个月高/低为19.44/11.12港元，总发行股数2671.33百万，H股数551.94百万，H股市值83.34亿港元 [2] - 主要股东为上海复星高科技（集团）有限公司，持股33.31%，每股净值19.01港元，股价/账面净值为0.79 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为 - 5.15%、+ 7.40%、+ 21.48% [2] 产品组合 - 药品制造与研发占比70.7%，医疗服务占比18.7%，医疗诊断与医疗器械占比10.6% [4] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比3.5%，一般法人占比51.4% [5] 盈利预测相关数据 |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（Net profit，百万元）|2386|2770|3338|3924|4606| |同比增减（％）|-36.04|16.08|20.52|17.56|17.36| |每股盈余（EPS，元）|0.89|1.04|1.25|1.47|1.72| |同比增减（％）|-37.76|16.85|20.16|17.56|17.36| |A股市盈率（P/E，X）|28.08|24.03|20.00|17.01|14.49| |H股市盈率（P/E，X）|15.78|13.50|11.24|9.56|8.15| |股利（DPS，元）|0.27|0.32|0.37|0.44|0.52| |GON股息率（Yield，％）|1.08|1.28|1.50|1.76|2.07|[10] 合并损益表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|41400|41067|44748|48816|53072| |经营成本|21595|21366|23247|25197|27239| |营业税金及附加|271|314|313|293|318| |销售费用|9712|8680|9397|10007|10774| |管理费用|4375|4283|4609|4930|5307| |财务费用|984|1111|962|976|1061| |投资收益|3502|2105|2450|2500|2850| |营业利润|3308|4245|4732|5617|6552| |利润总额|3265|4169|4732|5563|6528| |所得税|370|657|710|834|979| |少数股东损益|509|743|684|804|943| |归属于母公司所有者的净利润|2386|2770|3338|3924|4606|[12] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|13694|13524|13659|13932|14211| |应收账款|7644|7952|8588|7322|7762| |存货|7538|7259|7622|7559|7937| |流动资产合计|33793|34491|36216|38026|39928| |长期股权投资|23919|24692|25185|25689|26203| |固定资产|15129|17385|19124|20654|22306| |在建工程|4938|3435|2920|2687|2525| |非流动资产合计|79677|82970|87948|92345|96962| |资产总计|113470|117461|124163|130371|136890| |流动负债合计|33758|37453|37827|32531|23097| |非流动负债合计|23096|20074|20476|18019|13334| |负债合计|56853|57527|58303|50550|36431| |少数股东权益|10931|12673|12926|13185|13448| |股东权益合计|45685|47261|52934|66637|87011| |负债及股东权益合计|113470|117461|124163|130371|136890|[12] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|3414|4477|4340|4317|5066| |投资活动产生的现金流量净额|-3819|-3613|-2896|-2453|-2963| |筹资活动产生的现金流量净额|-1336|-1003|-1252|-1427|-1632| |现金及现金等价物净增加额|-1668|-111|192|437|471|[13]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][8] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩基本符合预期，实现营收410.7亿元，YOY - 0.8%，归母净利润27.7亿元，YOY + 16.1%，扣非后归母净利润23.1亿元，YOY + 15.1% [8] - 公司拟每10股派发现金红利3.20元（税前），H股股息率约为2.3% [8] - 创新药销售带动制药业务增长，制药业务毛利率提升，医疗器械与医学诊断业务营收下降、增亏，医疗健康服务业务营收增长、少亏，联营公司国药控股营收和归母净利润下降 [8] - 公司综合毛利率微升，费用率下降，资产负债率下降，通过出售非核心资产优化资产结构、加速现金回流 [8] - 公司创新药研发持续推进，在研项目超80项，研发储备充足，未来将推动业绩增长 [8] - 预计公司2025 - 2027年净利润分别为33亿元、39亿元、46亿元，YOY分别 + 20.5%、+ 17.6%、+ 17.3%，EPS分别为1.3元、1.5元、1.7元，对应H股PE分别为11X/10X/8X，维持H股“买进”评级 [8] 公司基本资讯 - 产业别为医药生物，2025年3月27日H股价15.10港元，恒生指数23578.80，股价12个月高/低为19.44/11.12港元 [2] - 总发行股数2671.33百万股，H股数551.94百万股，H股市值83.34亿港元，主要股东为上海复星高科技（集团）有限公司，持股33.31% [2] - 每股净值19.01港元，股价/账面净值0.79，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为 - 5.15%、+ 7.40%、+ 21.48% [2] 产品组合 - 药品制造与研发占比70.7%，医疗服务占比18.7%，医疗诊断与医疗器械占比10.6% [4] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例为3.5%，一般法人占比51.4% [5] 财务数据 盈利预测数据 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|A股市盈率（X）|H股市盈率（X）|股利（元）|GON股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|2386|-36.04|0.89|-37.76|28.08|15.78|0.27|1.08| |2024|2770|16.08|1.04|16.85|24.03|13.50|0.32|1.28| |2025F|3338|20.52|1.25|20.16|20.00|11.24|0.37|1.50| |2026F|3924|17.56|1.47|17.56|17.01|9.56|0.44|1.76| |2027F|4606|17.36|1.72|17.36|14.49|8.15|0.52|2.07| [10] 合并损益表数据（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|41400|41067|44748|48816|53072| |经营成本|21595|21366|23247|25197|27239| |营业税金及附加|271|314|313|293|318| |销售费用|9712|8680|9397|10007|10774| |管理费用|4375|4283|4609|4930|5307| |财务费用|984|1111|962|976|1061| |投资收益|3502|2105|2450|2500|2850| |营业利润|3308|4245|4732|5617|6552| |利润总额|3265|4169|4732|5563|6528| |所得税|370|657|710|834|979| |少数股东损益|509|743|684|804|943| |归属于母公司所有者的净利润|2386|2770|3338|3924|4606| [12] 合并资产负债表数据（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|13694|13524|13659|13932|14211| |应收账款|7644|7952|8588|7322|7762| |存货|7538|7259|7622|7559|7937| |流动资产合计|33793|34491|36216|38026|39928| |长期股权投资|23919|24692|25185|25689|26203| |固定资产|15129|17385|19124|20654|22306| |在建工程|4938|3435|2920|2687|2525| |非流动资产合计|79677|82970|87948|92345|96962| |资产总计|113470|117461|124163|130371|136890| |流动负债合计|33758|37453|37827|32531|23097| |非流动负债合计|23096|20074|20476|18019|13334| |负债合计|56853|57527|58303|50550|36431| |少数股东权益|10931|12673|12926|13185|13448| |股东权益合计|45685|47261|52934|66637|87011| |负债及股东权益合计|113470|117461|124163|130371|136890| [12] 合并现金流量表数据（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|3414|4477|4340|4317|5066| |投资活动产生的现金流量净额|-3819|-3613|-2896|-2453|-2963| |筹资活动产生的现金流量净额|-1336|-1003|-1252|-1427|-1632| |现金及现金等价物净增加额|-1668|-111|192|437|471| [13]