投资评级与目标价格 - 报告给予艾力斯(688578)增持评级 目标价格为128.60元 较当前价格116.98元存在26%上行空间 [1] - 基于2025年30倍PE估值 高于此前26倍PE的估值水平 [1] - 维持"优于大市"评级 反映对公司前景的乐观预期 [1][3] 财务表现与预测 - 2025年上半年营业收入23.74亿元 同比增长50.57% 归母净利润10.51亿元 同比增长60.22% [4] - 净利润增速高于营收增速主要因政府补助增加 [4] - 上调2025-2027年归母净利润预测至19.29/21.98/25.50亿元（原为17.67/20.72/25.56亿元） 对应增长率34.9%/13.9%/16.0% [1] - 预计2025-2027年EPS分别为4.29/4.88/5.67元 [1] - 2025年预计营业收入51.08亿元（+43.6%） 2026年61.60亿元（+20.6%） 2027年71.80亿元（+16.6%） [2] - 销售毛利率保持96%高位水平 EBIT利润率预计38.3%/35.9%/35.4% [6] - ROE维持在22.6%-27.6%的较高区间 [2][6] 核心产品进展 - 伏美替尼2L 20ins NSCLC上市申请于2025年7月获CDE受理并纳入优先审评 [4] - 伏美替尼全球Ib期研究FURTHER显示：240mg剂量组mPFS达16个月 cORR为68.2% [4] - CNS可评估患者中41%达到CR 53%达到ORR 显示良好中枢神经活性 [4] - ArriVent计划2025年下半年启动1L PACC突变NSCLC国际多中心III期临床 [4] - 国内多个注册性临床积极推进 包括辅助治疗、1L+2L 20ins、1L PACC、EGFRm非鳞NSCLC伴脑转移等适应症 [4] 产品管线拓展 - 戈来雷塞2L KRAS G12C突变NSCLC适应症于2025年5月获批上市 [4] - 戈来雷塞多瘤种研究（包括胰腺癌）及与SHP2抑制剂AST24082联合用药临床顺利推进 [4] - 公司聚焦肺癌精准治疗领域 通过差异化创新推动业绩持续兑现 [3] 市场表现与估值 - 近12个月股价绝对涨幅142% 相对指数超额收益106% [3] - 当前总市值526.41亿元 市净率8.6倍 [3] - 基于2025年预测EPS的市盈率为26.44倍 2026年降至23.20倍 [2][6] - 可比公司贝达药业、奥赛康、恒瑞医药2025年平均PE为61.83倍 [7]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 目标价14.43元（较当前价格有16%上涨空间） 对应2025年15倍PE估值[5][8] 核心观点 - 2025年上半年业绩阶段性承压 营收40.84亿元同比下降11.99% 归母净利润5.61亿元同比下降26.15%[5][9] - 中蒙业务迎来拐点 下半年煤价回升和蒙煤需求回暖将带动业绩修复[1][5][10] - 非洲业务持续释放盈利 陆港项目服务营收增长34% 毛利增长40% 形成第二增长曲线[1][5][11] 财务表现 - 2025年上半年Q2单季营收17.89亿元同比下降32.37% 归母净利润2.99亿元同比下降33.88%[5] - 2025年全年预测营收86.74亿元（同比下降0.9%） 归母净利润13.16亿元（同比增长3.1%）[4][5] - 2026-2027年预测营收110.79亿元/123.78亿元 归母净利润16.33亿元/19.55亿元[4][5] - 每股收益预测：2025年0.96元 2026年1.19元 2027年1.43元[4][5] 中蒙业务分析 - 2025年上半年蒙古主焦煤价格同比下降约40% 短盘运费均值同比下降34.5%[5][10] - 公司物贸一体化模式平抑价格下跌影响 逆势实现货量与市场份额提升[5][10] - Q3以来甘其毛都口岸通车数与短盘运费回升 煤价企稳回升[5][10] - 长期卡位口岸关键物流基础设施 形成核心竞争优势[5][10] 非洲业务发展 - 业务模式由中蒙向中非、中亚成功复制 形成竞争壁垒和规模优势[5][11] - 萨卡尼亚口岸车流与货运量稳步增长 赞比亚公路项目全线贯通[5][11] - 非洲关键节点布局已成规模 正完成"点-线-网"战略升级[5][11] - 从项目型运营走向网络型运营 可持续贡献盈利增长点[5][11] 估值比较 - 当前市盈率11.83倍（2025年） 低于行业平均水平[4][7] - 可比公司密尔克卫2025年预测PE为15.7倍 宏川智慧为31.3倍[7] - 行业2025年平均PE为23.5倍 公司估值相对较低[7]

投资评级 - 维持谨慎优于大市评级 [1] 核心观点 - 报告公司2025年上半年业绩短期承压 营收9.64亿元同比下降4.78% 归母净利润0.47亿元同比下降72.43% [4] - 单二季度营收5.34亿元同比增长0.17% 归母净利润0.39亿元同比下降44.65% 毛利率61.20%同比下降4.46个百分点 净利率7.29%同比下降5.91个百分点 [4] - 彩超板块营收5.50亿元同比下降9.87% 毛利率57.31%同比下降3.34个百分点 内窥镜及镜下治疗器具营收3.88亿元同比增长0.08% 毛利率67.93%同比下降4.17个百分点 [4] - 给予2025-2027年预测EPS为0.59/0.86/1.10元 基于超声和内镜板块内资龙头地位给予2025年目标PE 60倍 目标价35.22元 [4] 财务表现 - 2025年上半年资产减值1344万元 主要为计提存货跌价准备 信用减值损失60.9万元 主要为应收款项减值 其他收益3782万元 主要为政府补助及软件退税收入 [4] - 截至2025年6月30日 应收账款1.9亿元同比下降0.17% 存货7.88亿元同比增长4.47% [4] - 预测2025年营业总收入21.96亿元同比增长9.0% 2026年25.98亿元同比增长18.3% 2027年30.09亿元同比增长15.8% [3] - 预测2025年归母净利润2.54亿元同比增长78.4% 2026年3.72亿元同比增长46.4% 2027年4.77亿元同比增长28.2% [3] 估值分析 - 当前市盈率104.87倍 预测2025年市盈率58.79倍 2026年40.15倍 2027年31.31倍 [3] - 可比公司澳华内镜2025年预测PE 89倍 海泰新光31倍 行业平均60倍 [7] - 净资产收益率预测从2025年7.7%逐步提升至2027年12.3% [3]

投资评级 - 报告未明确提供对Broadcom (AVGO)的具体投资评级 [1] 财务表现与指引 - Q4 FY25综合收入指引为174亿美元，同比增长24% [2] - Q4半导体收入指引为107亿美元，同比增长30%，其中AI半导体收入预计为62亿美元，同比增长66% [2] - Q4基础设施软件收入指引为67亿美元，同比增长15% [2] - Q4调整后EBITDA利润率指引为67% [2] - Q4综合毛利率预计环比下降约70个基点，主要由于XPU和无线收入占比提高 [2][3] - Q4及整个2025财年非GAAP税率预计维持在14% [2] - Q3整体毛利率为78.4%，其中半导体毛利率为67%，基础设施软件毛利率为93% [3] - Q3运营利润率环比提升20个基点至65.5%，尽管毛利率下降了100个基点 [3] - 基础设施软件运营利润率同比显著改善，从67%提升至77%，反映出VMware整合已完成 [3] AI战略与业绩 - Q3 AI半导体收入为52亿美元，同比增长63%，实现了连续10个季度的增长 [4][9] - 定制AI加速器（XPU）收入占AI收入的65%，需求来自三个现有客户以及一个新的第四大客户 [4][9] - 新客户已下达超过100亿美元的AI机架订单，预计于2026财年Q3交付 [4][5] - AI网络新产品包括Tomahawk 5（扩展至512个计算节点）、Tomahawk 6（机架间两层网络）和Jericho 4路由器（跨数据中心超过200,000个节点的集群） [4] - Q4 2025 AI半导体收入预测为62亿美元，同比增长66% [4] - 2026财年AI增长预期将加速，超过此前50-60%的增长率预测 [4] - Broadcom专注于开发自己大型语言模型（LLMs）的客户，而非更广泛的企业AI市场 [4][9] 云战略 - 发布VMware Cloud Foundation v9.0，这是一个完全集成的云平台，可在本地或云中部署，使企业能够在虚拟机和容器上运行包括AI在内的任何工作负载，提供了公共云的替代方案 [4][10] - 已成功将超过90%的顶级10,000家客户转化为VCF客户，尽管全面部署仍在进行中 [4][11] - 除顶级10,000家客户外，中型公司的采用情况仍不确定，原因是总拥有成本（TCO）考虑和运营所需的技能集 [4][11] 订单与积压 - Q3综合积压订单达到创纪录的1100亿美元，其中半导体至少占总积压订单的50% [5][12] - 非AI半导体订单同比增长23% [5] - Q3基础设施软件合同总价值签订了超过84亿美元 [5][14]

行业投资评级 - 报告未明确提及对行业的投资评级 [1][2][3][4] 核心观点 - 华为通过三折叠屏形态创新与生产力升级结合，将折叠屏产品定位从差异化形态迭代为可替代部分轻薄本及平板设备的移动创作工具 [2][8] - 华为凭借"鸿蒙+星闪"技术协同构建全场景生态，形成显著差异化竞争壁垒，依托跨端无缝互联与低时延交互能力强化以人为中心的协同体验 [3][9] - 华为采取"高端立标、中高端走量"的差异化商业策略，高端机型承担技术标杆与品牌塑造职能，核心技术将逐步向下渗透提升中高端产品竞争力 [4][10] - 凭借2025年第二季度重回中国智能手机市场出货量第一的地位及折叠屏细分市场持续领先，若产能供应与应用生态建设稳步推进，该公司在国内高端市场的优势有望延续至2025–2026产品更新周期 [4][10] 产品发布详情 - 旗舰机型Mate XTs非凡大师采用三折叠设计，配备10.2英寸京东方OLED柔性屏，搭载麒麟9020芯片与HarmonyOS 5.1系统，整机性能提升36%，支持PC级多任务及卫星通信，起售价17,999元 [1][7] - 智慧屏MateTV以99%屏占比与36.9mm机身厚度为亮点，集成鸿鹄Vivid显示芯片与Super MiniLED黑钻屏，支持UWB指向遥控与灵犀悬浮触控，售价8,999元起 [1][7] - MatePad Mini主打便携与高性能，配备8.8英寸OLED柔性屏，全系支持蜂窝网络，价格区间为3,299–6,499元 [1][7] - 同时发布FreeBuds 7i耳机（售价599元）和100W自带线移动电源（售价399元），进一步完善全场景产品矩阵 [1][7] 技术突破与行业影响 - 三折结构在铰链精度、整机重量分布、续航能力及散热设计等方面较主流双折方案提出更高要求，但带来接近10英寸平板级的屏幕体验与多任务操作效率 [2][8] - 若华为能够较好实现耐用性、便携性与续航之间的平衡，该产品有望重塑高端折叠屏的价值基准，并推动行业围绕"移动办公"场景加速应用生态适配 [2][8] - 伴随中国家庭智能显示升级（MiniLED与量子点技术普及）及教育、办公数字化场景扩展，华为凭借在智慧屏与手机双入口的持续布局，已建立起高频用户触点 [3][9]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出对Salesforce或相关行业的投资评级 [1][6] 报告核心观点 - Salesforce FY2Q26总营收102.4亿美元，同比增长10%，略高于市场预期的102亿美元 [1][7] - 毛利率约78.1%，同比提升1.3个百分点，Non-GAAP经营利润率34.3%，同比提升0.6个百分点，略高于市场预期的34.0% [1][7] - 公司预计Q3营收增速将放缓至8–9%，区间中值低于市场共识，反映地缘政治与宏观不确定性下客户对云支出更趋谨慎 [1][7] - 市场担心新兴AI厂商可能颠覆按用户付费的传统流程，削弱传统CRM厂商的护城河，财报发布后股价一度跌超5% [1][7] 业绩表现与财务数据 - Data Cloud和Agentforce产品线实现120%的年度经常性收入（ARR）增速，超过公司整体营收增速 [2][8] - Agentforce付费客户数在推出三个季度内突破6000家，总客户数量（含付费及试用）超1.25万个，现有客户续购占比达40% [2][8] - Data Cloud新增客户数同比增长逾140%，零拷贝集成行数增长326% [2][8] - 大于100万美元的"百万美元+"大单同比增长26%，推动剩余履约义务（CRPO）收入达294亿美元，同比增长11% [2][8] - Sales Cloud全球收入同比增长11%，Service Cloud中Agentforce客服代理处理逾150万次对话 [3][9] 产品与技术进展 - Marketing Cloud即将推出全新双向邮件交互平台，将传统单向邮件转换为双向对话 [3][9] - Commerce Cloud中AI代理为销售人员和购物者提供个人助手功能 [3][9] - Tableau将发布新版本，AI代理可即时生成洞察和建议 [3][9] - MuleSoft作为AI基础设施的重要组成部分，与Data Cloud和Informatica共同构建企业数据集成解决方案 [3][9] - 公司计划在第四季度或明年初完成Informatica并购，以夯实"AI基础设施"战略 [4][13] 客户案例与效率提升 - DirecTV的账单与查询AI代理节省客服近30万工时，单周执行50000次操作 [5][10] - Falabella的"订单查询"智能助手上线两月内NPS提升10个百分点，呼叫中心量下降25%，70%客户转为WhatsApp交互 [5][11] - Williams-Sonoma从单品牌客服扩展至八大品牌，新增"厨房助理"智能推荐，客户满意度提升15% [5][12] - Under Armour上线退款与库存查询代理，首月案例回避率提高2倍，CSAT翻番 [5][12] - Telepass在五个月内完成超过275000次AI对话，用户平均响应时长从8.9分钟降至1.4分钟 [5][12] 业绩展望与财务指引 - 公司对Q3营收预期为102.4–102.9亿美元，同比增长8–9%，CRPO指引略超10% [4][13] - 全年营收指引提高至411–413亿美元，同比增长8.5–9% [4][13] - Non-GAAP经营利润率目标上调至34.1% [4][13] - 自由现金流增长预期12–13%，资本支出占比维持在2%以下 [4][13] - 公司强调将持续加大对Data Cloud、Agentforce及新ITSM平台的投入 [4][13]

报告行业投资评级 - 报告未明确提及对中国电子或相关行业的投资评级 [1][10] 报告核心观点 - 阿里通义实验室于2025年9月2日推出多智能体开发框架AgentScope 1.0 定位为面向开发者的生产级开源平台 覆盖开发-部署-监控全生命周期管理 [1][11] - AgentScope核心价值在于帮助开发者高效构建、运行与管理多智能体系统 推动AI从单体模型应用向复杂智能体网络转型 [1][11] - 框架由三部分组成：核心框架负责智能体构建与编排、Runtime提供沙箱安全运行机制并支持Kubernetes部署、Studio提供可视化监控与实时评测 [2][12] - 技术亮点包括实时任务中断与恢复、短期与长期结合的记忆管理能力、高效并行调用外部工具 [2][5][18] - 相较于传统单体智能体框架 AgentScope在复杂企业应用如多部门流程自动化、供应链管理、客服协同中更具落地性 [4][15] - 阿里通过开源策略有望吸引开发者社区 形成类似LangChain的生态网络 并结合通义大模型积累构建全栈式云服务解决方案 [3][14] 技术架构与功能 - Runner模块实现任务全流程编排 Context Manager负责上下文与记忆管理 Environment Manager控制沙箱生命周期 Deployer将智能体部署为Web服务 [3][13] - 组件与底层执行信息、运行环境和外部接口协同 使智能体具备持续性、可扩展性和对外开放能力 [3][13] - Runtime的沙箱与Kubernetes兼容性提升部署可扩展性 技术路线强调工程化能力 更适合大规模生产环境 [4][15] 行业竞争与战略意义 - 全球范围内多智能体被视为继大模型之后的下一个AI应用形态 OpenAI的Swarm、微软的AutoGen、字节的PromptPilot均在探索相关方向 [4][16] - AgentScope 1.0有助于阿里缩小与海外巨头差距 并在国内开发者群体中占据先发优势 [4][16] - 中国在金融、电商、政务等场景的多样化需求将提升阿里在企业级市场中的粘性 [4][16]

报告行业投资评级 - 报告未明确提及对Alphabet(Google母公司)或相关行业的投资评级 [1][6] 核心观点 - 法院裁决驳回了强制剥离Chrome浏览器和Android操作系统的要求 避免了市场最担忧的最坏情况 [1][6] - 裁决引入行为性补救措施 包括禁止排他性默认搜索协议 要求向竞争对手共享搜索索引和用户交互数据 监管期限五年 [1][12] - 生成式AI崛起被视为改变案件进程的关键因素 ChatGPT等工具被认定为对Google垄断地位的初期竞争威胁 [3][8] - 裁决保持了Google向苹果支付年约180-200亿美元TAC费用的模式 该笔收入是苹果服务业务稳定增长的关键支柱 [4][9] 裁决影响分析 - Chrome和Android得以保全 意味着Google流量入口加数据采集的商业模式延续 两者共同构筑了广告和数据收集的护城河 [2][6] - 监管转向持续性行为监管 将使Google长期承受温和但持续的竞争压力 需更多依靠产品体验与技术迭代维持市场份额 [3][7] - 禁止排他协议理论上赋予苹果更大议价空间 可在Google、微软等潜在竞对间发起竞标以抬高TAC收益 [4][9] - 强制数据共享要求Google向对手开放部分搜索索引和用户数据 长期可能削弱其独有的规模化数据优势 [5][12] 公司战略展望 - 核心生态确定性增强 管理层可集中资源推进AI战略(如AI Overviews)、TPU芯片及云业务布局 [4][10] - 数据共享与禁止排他协议将逐步侵蚀边际优势 广告业务的高利润率或受到压力 [4][10] - Google在欧盟广告技术业务及其他市场仍面临反垄断挑战 诉讼风险未完全消散 [4][10]

投资评级 - 维持优于大市评级 目标价124.70港元 较现价97.20港元有28.3%上行空间 [2][8] 核心观点 - 25H1营收25.88亿元同比增长31.3% 归母净利润6.7亿元同比增长36.1% 利润表现符合市场预期 [3] - 线上渠道营收占比首次超过线下达51.4% 护肤与彩妆业务分别增长31.1%和33.4% [4] - 海外扩张以香港为起点 10月将落地海港城专柜 并计划进入新加坡和日本市场 [7] - 预计2025-2027年营收增速分别为32.7%/29.3%/26.0% 净利润增速分别为37.3%/24.6%/23.5% [8] 财务表现 - 25H1毛利率84.2%同比下降0.7个百分点 主要受彩妆产品迭代和培训业务成本上升影响 [3] - 销售费用率45%同比下降3个百分点 行政费用率5%同比下降2个百分点 经营效率提升 [3] - 经营现金流同比增长34%至8.31亿元 投资现金流和融资现金流分别同比下降67%和60% [3] - 预计2025年营收51.55亿元 2026年66.65亿元 2027年83.98亿元 [2][8] 业务结构 - 美妆产品营收25.21亿元占比97.4% 培训业务营收0.67亿元同比下降5.9% [4] - 线上营收12.97亿元同比增长39.0% 线下营收12.24亿元同比增长26.6% [4] - 香水业务推出不到两个月实现营收1141万元 占比0.5% 已实现盈亏平衡 [4] - 核心线下会员客单价1280元 多年未显著提升 公司计划推出高价位护肤品线 [4] 渠道建设 - 线下专柜达437个 较2024年末增加28个 计划每年新增30家门店 [6] - 线下会员560万人 复购率30.3%同比提升1.6个百分点 新客占比30-35% [6] - 线上注册会员1340万人 较2024年末增长200万人 复购率24.1%同比提升2.6个百分点 [6] - 抖音平台自播占比超过50% 618期间分别位列抖音和天猫彩妆类目Top1和Top3 [6] 全球化布局 - 以香港为起点 目标亚太、中东、欧洲等高端市场 复制与国际一线品牌毗邻策略 [7] - 海外线下采用直营或与当地代理商合作模式 已与日本、新加坡、法国等地区建立连接 [7] - 线上海外布局推进较快 去年已取得初步成果 通过分销商及达人沟通节省平台理解时间 [7] - 未来三年推进多品牌生态建设 考虑并购或创新品牌线 已关注相关品牌但尚未建立收并购团队 [7] 产品规划 - 明星产品鱼子酱面膜、黑霜、无痕粉底表现突出 陆续将线下新品在线上推出测试 [4] - 正在测试新的护肤品系列线 预计下半年推出 将针对不同人群推出产品套装和大单品矩阵 [4] - 香水业务目标营收占比5-10% 预计25H2保持良好盈利状况 毛利润和净利润与主业协同 [4] - 依据品牌定位和需求推出高价位护肤品线 针对熟龄肌提供高价值活性物质 [4]

行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1][8] 核心观点 - 8月新能源车市场呈现结构性高增长 新品驱动价值竞争 [1] - 监管部门严控恶意降价和竞争行为 促销环比微增0.5个百分点至10.7% [1] - 随着两新政策补贴进入分领域、分时段的精细化执行策略 总体车市增速进一步放缓 [1] 主要车企销量表现 - 比亚迪8月销量37.4万辆 同比基本持平 环比增长9% 1-8月累计286.4万辆 同比增长24% [2] - 比亚迪海外出口8.1万辆 同比大增146% 全球化布局加速 [2] - 吉利8月销量25万辆 同比增长38% 环比增5% 1-8月累计189.7万辆 同比增长47% [2] - 吉利新能源车8月销量14.7万辆 同比增95% 环比增长13% 渗透率达59% [2] - 吉利银河品牌8月销量11.1万辆 同比增173% 1-8月累计75.4万辆 同比增222% [2] - 领克8月销量2.7万辆 同比增长21% [2] - 极氪8月交付1.8万辆 同比下滑2% [2] - 零跑汽车8月销量5.7万辆 同比增88% 环比增14% 连续两个月突破5万辆 [3] - 零跑1-8月累计交付32.9万辆 同比增长202% [3] - 零跑B01上市首月交付突破万辆 C10累计交付超15万辆 [3] - 鸿蒙智行8月全系交付4.5万辆 问界销量4万辆 同比降2% 占全系销量90% [3] - 鸿蒙智行1-8月累计销量29.1万辆 [3] - 理想汽车8月交付2.9万辆 同比下滑41% 环比下滑7% 1-8月累计26.3万辆 同比下降9% [4] - 小鹏汽车8月交付3.8万辆 同比增169% 环比增3% 1-8月累计27.2万辆 目标完成率78% [4] - 小米汽车8月交付超3万辆 连续两个月站稳3万+ 1-8月累计超21万辆 全年目标完成率约60% [4] - 蔚来8月销量达3.1万辆 同比增55% 环比增49% [5] - 蔚来主品牌销量1.1万辆 同比下降48% 环比降17% [5] - 乐道销量1.6万辆 环比大增175% 首次超越主品牌 [5] - 萤火虫销量4346辆 环比增长84% [5] - 蔚来1-8月累计交付16.6万辆 全年44万辆目标完成率不足四成 [5] 行业趋势与展望 - 问界新M7和尚界H5即将上市 预计在25-30万元及15-20万元价格区间竞争 [3] - 理想i6预计9月底上市并开启交付 但L系列面临华为系、吉利系及长城等新车型冲击 [4] - 小鹏预计轻松突破35万辆保守目标 并有望冲击45万辆里程碑 [4] - 小米8月最后一周销量接近1.2万辆 后续单月3.5万辆节奏具备较高可实现性 [4] - 蔚来下半年乐道L90与新ES8关注度高 需求超预期 目标Q4实现月均交付5万辆 [5] - 9-12月新车型将驱动结构性增长 行业监管趋严背景下 车企比拼将回归"价值竞争力" [5] - 补贴分月下发、额度用尽即停 下半年周度动销波动或将显著加大 [5]