报告导读： 考虑到下周将迎来国庆假期，我们认为，节前避险情绪或将加强，市场下周或 出现震荡。 下周 （ 20250929-20250930 ，后文同） 市场观点： 市场下周或出现震荡 。 从量化指标上看，基于沪深 300 指数的流动性冲击指标周五为 1.86 ，高 于前一周（ 1.33 ），意味着当前市场的流动性高于过去一年平均水平 1.86 倍标准差。上证 50ETF 期权成交量的 PUT-CALL 比率震荡下降，周五为 0.91 ，低于前一周（ 1.14 ），投资者对上证 50ETF 短期走势谨慎程度下降。上证综指和 Wind 全 A 五日平均换手率分别为 1.27% 和 1.91% ，处于 2005 年 以来的 75.73% 和 81.47% 分位点，交易活跃度有所下降。从宏观因子上看， 1. 上周人民币汇率震荡，在岸和离岸汇率周涨幅分别为 -0.31% 、 -0.3% 。事件驱动上， 1. 上周美股市场震荡下行。道琼斯工业指数、标普 500 指数和纳斯达克指数周收益率分别为 -0.15% 、 -0.31% 、 -0.65% 。根据 Wind ，美联储内部就未来货币政策路径分歧加大。美联储理事鲍曼最新表 ...

【策略】 调整是机会，中国股市不会止步于此 大势研判：市场调整反而是机会，中国股市不会止步于此。 近日，市场在金融板块表现受阻之际情绪遇冷，分歧加大。我们的看法相较市场共识更坚定与乐 观，中国股市不会止步于此，理解"转型牛"首要是认识其关键动力：无风险收益的下沉，推动了"找资产"需求井喷，这是历史转折，也远未结束；"提高投资 者回报"的资本市场改革，有助于社会各界改善对中国资产的观念认识；而中国转型的加快与传统" L 型"企稳能见度的提高，带来的是经济社会发展的确定性 提升，与资产回报率预期的企稳和改善，这是市场估值得以重估的基石。我们认为，从战术看，中美元首通话表明短期风险展望稳定；弱美元与海外降息，有 利于中国宽松与央行重启国债交易；资本市场改革红利有望加快，科创板成长层推出和第五套上市标准重启在即。由此能够清晰的是，市场调整是机会，后续 A/H 股指还有望走出新高。 被忽视的积极进展：中国经济预期正在从" L 型"一竖迈向一横，经济社会发展的确定性上升。 目前市场共识对经济预期的认识仍十分谨慎，不仅约束了社会 公众的投资意愿，也令多数权重股、蓝筹股的股价仍处偏低水平。但是，在共识之外被忽视的是，中国上市 ...

跨 资产比较： 商品表现强于股债。上周，（ 1 ）资产表现： 大宗商品整体上行，贵金属与原油领涨。权益市场震荡调整。美股三大股指回调； A 股逆势上 涨，科创板表现亮眼。中债市场整体承压，三大债指均小幅下行。美元指数上涨 0.6% ，美元兑日元走强 1.0% 。 （ 2 ）相关性： 1 年滚动相关系数显 示，与上上周相比， A 股与中债国债间负相关、与港股间正相关的程度均显著下降。 （ 3 ）相对价值： A 股、美股相对 10Y 国债的风险溢价均边际下降； A 股相对商品的风险溢价边际上升。金油比、金铜比、金银比均边际下降。 权益：全球权益指数回调， A 股上涨且科创亮眼。 上周， MSCI 全球指数结束连续三周的上涨趋势，下跌 0.5% 。从区域表现看，新兴市场跌幅高于发 达，亚洲市场跌幅高于欧洲和北美。（ 1 ）发达市场中，美国三大股指均小幅下跌；港股恒指与恒科均跌逾 1.5% 。相较之下，欧股普遍走强， STOXX50 （ +0.8% ）、富时 100 （ +0.7% ）及德国 DAX （ +0.4% ）均录得正收益，日经 225 亦上涨 0.7% 。（ 2 ）新兴市场中， A 股表现亮眼，科创 50 ...

报告导读： 上周（ 2025/9/22-2025/9/26 ）机械设备指数涨跌幅为 -0.87% 。 AI 、 核聚变板块迎来事件催化，风电景气持续向好，资本开支上行有望带动设备商盈利再上台 阶。 AI 设备：英伟达宣布投资 OpenAI 、与阿里巴巴开展合作， 打开 AI 类设备投资机遇。 上周英伟达陆续发布重大合作协议，一方面，英伟达宣布对 OpenAI 最高 1000 亿美元的投资计划， OpenAI 将利用英伟达系统建设并部署至少 10GW 的人工智能（ AI ）数据中心，用于训练和运行下一代模型，根据英伟达 CEO 黄仁勋采访， 10GW 相当于 400 万 -500 万块 GPU ，约等于英伟达今年的出货总量，是去年的两倍。另一方面，阿里巴巴正式宣布与英伟达开展 Physical AI 合作。合作覆盖了 Physical AI 的实践的各个方面，包括数据的合成处理，模型的训练，环境仿真强化学习以及模型验证测试等。以英伟达为代 表的科技企业加快产业链闭环，带动 AI 基础设施建设及相关设备投资机会。 核聚变：中国聚变公司首次公开亮相，有望在上海新建高温超导聚变装置—"中国环流四号"。 据澎湃新闻报道 ...

行业整体表现 - 9月批次国产游戏版号共145款 版号供给充足 优质内容供给有望持续释放[1][2] - 年内国产版号数量已达1195个 远超去年同期的959个[2] - 传媒(申万)指数本周上涨0.63% 位居31个行业第5名[2] 市场数据 - 2025年8月国内游戏市场规模292.63亿元 环比增长0.61% 同比下降13.01%[3] - 移动端收入215.21亿元 环比增长0.85% 同比下降4.25%[3] - 客户端收入65.63亿元 环比下降1.11% 同比增长17.59%[3] 重点产品与公司 - 9月版号包含腾讯《归环》、网易《星绘友晴天》、点点互动《海滨美食乐》、巨人网络《热血王朝：篮球》、恺英网络《黑猫警长：守护》、三七互娱《无尽黑夜》、米哈游《崩坏：因缘精灵》、阿里灵犀互娱《篮球少女：飞跃巅峰》[2] - 进口游戏版号11款 包括创梦天地《超级洞洞乐》、星辉娱乐《冒险岛：枫之新篇》以及知名单机作品《潜水员戴夫》《双影奇境》《宇宙机器人》《背包乱斗》[2] 行业展望 - 看好游戏行业在三季度暑期旺季下的表现 对长期发展保持积极判断[1] - 随着新品获批版号并上线 有望实现公司盈利能力提升[2] - 建议关注有重点产品上线或储备以及优质出海游戏内容公司[3]

报告导读： RWA 代币在房地产投融资领域发展空间明显。它在为房地产行业带来更高流 动性、透明度、交易效率和成本优势的同时，法律监管和风控防范依然任重道远。 研究的目的。 近年来通证经济表现形式 RWA （ Real-World Asset ，即"真实世界资产"）获得海内外广泛关注。本文将重点研究 RWA 的概念和类型、对 房地产的意义、房地产 RWA 的优势和风险等。 RWA 的概念及与数字经济、数字货币和稳定币的关系。 RWA 是指用区块链技术对现实世界中价值创造成果进行数字化处理，从而实现在区块链上进行交易 和管理。它包括支付类、证券类、实用类三种类型。而数字经济包括互联网经济、共享经济、通证经济三种形态和产业数字化与数据资产化两个过程。其中， 产业数字化是指将经济活动进行网络数字化处理形成高效互联网经济和共享经济（适用央行数字货币和其它加密币）。而数据资产化是指用区块链数字技术锁 定价值创造产出成果的通证化或代币化，从而由数据变成财富和资产的通证经济（适用 RWA ）。上述央行数字货币、其它加密币和 RWA （其中底层资产为 法币资产、加密数字资产和贵金属的 RWA 为稳定币）都属于网上数字货币。 R ...

报告导读： 覆盖国内宏观（中央及各部委政策及表态）、大类产业、地方政策、以及海外 重要政策和事件。 国内宏观： 9 月 19 日，国务院讨论《中华人民共和国银行业监督管理法（修订草案）》。 9 月 22 日，国新办举行"高质量完成'十四五'规划"系列主题新 闻发布会，介绍"十四五"时期金融业发展成就；上交所党委在《关于二十届中央第三轮巡视整改进展情况的通报》中表示，将更大力度推动中长期资金入市； 同日财政部党组表示，将指导地方落实一系列增量化债支持政策。 9 月 23 日，商务部等 9 部门印发《关于促进服务出口的若干政策措施》的通知，包括优 化服务出口零税率申报程序，加大出口信用保险支持等。 9 月 24 日，央行公告宣布将开展 6000 亿元 MLF 操作，本月净投放达到 3000 亿，为连续七个 月加量续作；同日，商务部部长王文涛召开部分在美中资企业圆桌会，表示高度重视中资企业在美发展。 产业政策： 9 月 20 日，国家医保局发布第十一批药品集采文件。 9 月 21 日，中国科学技术发展战略研究院发布《中国区域科技创新评价报告 2025 》； 国务院食安办加快推进预制菜国家标准制定。 9 月 22 日 ...

慢阻肺具有高发病率和死亡率，存在较大未满足需求。 慢性呼吸系统疾病是全球主要致残和致死原因之一，其中慢阻肺（ COPD ）是最主要的慢性呼吸系统 疾病，也是致死主要原因，全球 / 中国患病人数约 3 亿 /1 亿人。目前 COPD 存在较大未满足需求，标准治疗已经沿用相同药物（ LAMA/LABA/ICS ）长 达 40 年，而以上药物存在一定的肺炎 / 心血管 / 泌尿道等风险，急需新的治疗方案出现。 PDE3/4 抑制剂疗效突出、适用范围更广，迎来大额 BD 。 2025 年 7 月，默沙东以 100 亿美元收购 Verona ，获得 Ensifentrine ； GSK 以总金额约 125 亿美元获得恒瑞医药的 HRS-9821 ， 2 项大额交易彰显 MNC 对呼吸赛道的重视以及对 PDE3/4 靶点药物的认可。 PDE3 和 PDE4 具有协同功能， 可同时抑制气道平滑肌收缩和控制炎症反应，具有较大的应用潜力；同时，从 Ensifentrine 的临床试验可以看出，患者基线不限制嗜酸性粒细胞计数，且背 景治疗不含三联疗法，适应症范围较其他已获批药物更广和更具备差异化。基于在改善肺功能方面的优异临床结 ...

区块链技术重塑金融基础设施 - 全球金融体系正经历数字技术驱动的深刻重构 区块链作为基石创新重塑支付清算和资产流通模式 [2] - 链上数字资产从技术实验走向合规化市场实践 证券 贸易 供应链等场景进入规模化落地阶段 [2] - Tokenization规模化浪潮从链上实验场景迈向主流金融基础设施 [2] 人民币国际化与跨境金融 - 人民币国际化在数字货币时代迎来突破窗口 需借助分布式技术构建跨境信任网络 [2] - 区块链在货币主权和跨境金融基础设施层面引发历史性变革 成为大国金融博弈关键变量 [2] 技术发展与监管挑战 - 区块链产业从底层协议迭代迈向商业生态爆发期 公链技术前沿与生态应用持续演进 [2][4] - 传统法律框架与链上权利映射存在关键性挑战 需探索创新监管路径 [2] 行业应用实践 - 全球RWA（真实世界资产）发展趋势成为重点研究方向 [4] - Tokenization与全球供应链金融呈现融合发展态势 [4] - Web3.0下半场破局策略成为行业焦点议题 [4] 活动议程安排 - 链上通证专题讨论科技重塑金融基础设施 由万向区块链CEO主讲 [3] - 圆桌论坛由国泰海通政策和产业研究院加密资产与区块链首席分析师主持 [4]

墨西哥债券市场 - 墨西哥政府债券总额在2025年达14.5万亿比索 其中固定利率债和通胀挂钩债占比提升 反映政府长期低利率融资和对冲通胀的战略安排[2] - 债券市场是拉美最成熟和国际化程度较高的固定收益市场之一 央行独立实施货币政策 外汇储备丰沛 汇率自由浮动且外汇管制极少 基础设施完善 结算系统高度电子化[3] - 政府债券品种丰富 包括CETES（零息贴现短期国库券）、BONDES（浮动利率债券）和UDIBONOS（通胀挂钩债券）等 2025年9月总量突破14.5万亿比索 本国居民机构占主导 外资持有1.76万亿比索[4] - 投资基金快速扩张 持有政府债券余额超2.5万亿比索 在多品种分散配置上表现突出[4] - 面临汇率、利率、信用和流动性等多重风险 比索汇率波动较大 需依赖衍生品对冲 利率风险通过久期管理应对 主权信用历史稳健但部分企业存在高收益债信用风险[5] - 投资策略以久期管理为核心 通过调整债券组合久期对冲利率周期和通胀预期变化 结合信用利差和宏观经济数据优化品种选择 经济形势改善时信用利差收窄 可增加企业债和中长期国债比例[5] - 需分散币种风险 适当配置硬通货计价债券缓冲比索波动 组合构建强调收益与风险平衡 融合利率风险管理、汇率对冲与信用风险评估[5] 白酒即时零售渠道 - 即时零售成为酒类渠道亮点 零售渠道正经历变革并呈现结构性增长 白酒仍在磨底 全国化名酒及区域头部酒企韧性较强 具备领先渠道开拓能力和资金实力[8] - 啤酒作为酒类第二大品类客群广泛 在即时零售中参与度较高[8] - 即时零售极大缩短履约时间并丰富消费者选择 2025年外卖大战边际催化 行业有望维持双位数增长 酒类即时零售最早发源于1919、酒小二等垂类平台 2015年前后加速 形成垂类、平台型、仓店一体型和前置仓型4类渠道模式[8] - 酒类即时零售兴起原因包括消费习惯改变追求便捷 契合性价比需求压缩流通环节节省成本 以及供给侧驱动渠道方和品牌方合作推新宣发[8] - 即时零售对白酒行业利弊兼具 利在于高效履约创造增量并触达年轻群体 弊在于难以提供社交鉴真服务及情绪价值 可能冲击品牌形象和价格体系[9] - 白酒行业深度调整 较弱价格和动销及较高库存冲击线下传统渠道 线上渠道仍较为景气 拥抱即时零售是一种应变方式[9] - 据美团闪购测算2027年我国酒类即时零售市场规模有望达1000亿元 复合增速接近中双位数 白酒、啤酒等核心品类有望受益[9] 其他行业动态 - 石油行业原油供需展望宽松 呈现弱现实[12] - 传媒行业9月国产游戏版号下发 优质产品表现突出[12]