以下文章来源于聪明投资者 ，作者聪明投资者 聪明投资者 . 聚焦优秀投资人和企业家，甄选高质量的内容，追求可累进的成长。更多内容可下载"聪明投资 者"APP，官网：www.cmtzz.cn "'情绪稳定'是我见过许多优秀投资人身上最关键的品质之一。" 不过让我最印象深刻的是这段话："你不能因为别人热衷某类资产就跟着上车。你得知道，自己在等的是 什么、擅长的是什么，事先制定好标准，然后在你认定'胜率偏向你这边'的时刻出手。" 股票市场每天都充满了各种诱人的机会，但并不是每个机会都属于你，相反，那些不属于你的机会可能 恰是陷阱。想要成为长期的赢家不是试图去把握每个机会，而是先避开陷阱，然后抓住真正属于自己的 机会。所以投资的老手们都有一个"等"字诀，等待自己准备妥当，等待市场发生错误，机会成熟，一击 而中。所以投资不仅仅是数字计算，同时是一门关于心性修为的艺术。 2025年的最后一次推送，谨以此文献给重阳的粉丝们，感谢你们的长期关注，祝福新年万事顺遂，马到 功成，铸时间之力，享复利之花。 以下，祝开卷有得。 编者按 2025年的最后一天，看到一篇很好的文章，来自于霍华德·马克斯和威廉·格林的一场对话。 对话中，马 ...

柏基投资的独特基因 - 公司拥有超过110年的发展历史，历经多次重大危机与时代浪潮，存续能力突出 [4] - 作为管理规模超2万亿元人民币的资管机构，将长期成长投资理念践行得极为彻底，并有深厚方法论支撑 [4] - 公司诞生于苏格兰爱丁堡，其浓厚的学术性与思辨精神深受当地启蒙运动（亚当·斯密、休谟等思想家）影响 [4] - 公司灵魂人物詹姆斯·安德森毕业于牛津大学历史系，具备多元学科思维和跨文化视野，其性格特质包括极强的自我反省意识、行事果敢、富有思辨精神和开放包容的心态 [5][6] 投资哲学：聚焦变革与捕获“爆炸式赢家” - 投资核心在于理解“变化”，即技术与经济范式的变革，特别是经济增长模式从资本密集型向知识密集型的转变 [8] - 公司锚定的产业领域随年份动态变化，始终聚焦于“变化为何重要”以及“变化将引发何种后续变革”两大核心问题 [9] - 长期全球成长策略于2003年前后启动，恰逢互联网泡沫破灭后的市场底部，抓住了优质时间窗口 [10] - 该策略的推出也受到卡洛塔·佩雷斯（著作于2002年出版）关于技术革命与资本周期理论的影响 [11][12] - 公司投资逻辑基于股市的“不对称回报”或“幂律分布”规律，即极少数公司贡献绝大部分回报，例如全球仅0.5%的公司贡献了全部股市财富增长，美股不到3%的公司贡献了整个市场的全部财富增长 [15] - 成功投资带来的财富增长倍数远大于失败造成的亏损，以此平衡风险与机遇 [16] - 捕捉技术变革企业的核心方法是与科学家、企业家进行深度合作，获取一线信息与理论支撑 [17] - 以投资特斯拉为例，公司自2013年起布局，作为第二大股东长期坚定持有近七年，期间股价波动幅度超过30%的次数超10次，其信心源于与MIT科学家的交流形成的理论支撑以及对马斯克企业家能力的高度认可 [17][18] - 投资策略并非风险投资的撒网模式，而是在全球各高速成长赛道中聚焦龙头企业，例如在中国互联网领域投资百度、阿里巴巴、腾讯等龙头，而非平均分配 [21] 估值与操作方法论 - 公司认为传统市盈率等估值指标不适用于未来发展剧烈且不确定的颠覆性成长企业 [27] - 采用“情景假设+概率赋值”的估值方式，对企业未来自由现金流进行概率化评估并折现，这使其在他人犹豫时敢于下重注 [28] - 估值逻辑与巴菲特的核心共同点在于均聚焦企业商业模式和未来现金流折现，但企业偏好不同：柏基偏好科技驱动的颠覆性成长企业（如特斯拉），巴菲特更青睐经营稳定的成熟企业（如可口可乐） [30][31] - 安德森的投资哲学可被视为“价值投资3.0”，它顺应了科技主导经济增长的时代趋势，但本质仍是价值投资 [32] - 公司持仓呈现“相对集中、兼顾分散”的特征，对单一持仓设有比例限制，基本控制在10%以内 [39] - 在特斯拉案例中，因其股价在2020年上涨近10倍，导致持仓占比一度逼近40%，公司随后遵循纪律启动减持 [39][41] 风险管理与卖出纪律 - 公司风险认知独特，将“错过重要成长机会的风险”置于首要位置，认为错失优质成长股的潜在收益损失上限不可估量 [36][40] - 风险管理手段包括：当投资假设不成立时果断止损，例如投资一家美国信用评分公司，在股价跌幅超80%后于一季度内清仓 [37]；以及通过分散投资控制风险，其旗舰产品管理规模近200亿英镑，持仓达80余只 [38] - 卖出纪律围绕三大核心场景：单一持仓占比超标时的被动减持；投资假设不成立时的果断止损；基于资金配置优化、向更高潜在回报标的倾斜的主动调仓 [41][42] - 公司基金回撤显著，最大回撤出现在2021年至2022年期间，幅度超过50%，主要受美国高通胀与快速加息影响 [43] - 截至讨论时，基金净值尚未回升并突破2021年历史高点，部分原因是其当时的第一大持仓股莫德纳在2022至2024年间经历大幅亏损 [44] 资金属性与策略匹配 - 公司投资人以机构为主，包括养老金、捐赠基金等长期资金 [46] - 规模最大的产品为投资信托（上市公司），投资者卖出份额不会导致基金赎回，资本金不受影响，保障了长期策略的稳定执行 [46] - 资金属性与投资方法必须高度匹配，散户资金对大幅回撤的容忍度低，而长期机构资金能更好地适配成长型投资风格 [47] 理论底色与长期主义文化 - 公司投资体系的理论底色由三部分构成：复杂经济学（聚焦收益递增、正反馈和非线性演化）；贝塞姆宾德的幂律分布（不对称回报）理论；卡洛塔·佩雷斯的技术创新与资本周期理论 [49][50][52] - 在互联网时代，收益递增取代传统工业时代的收益递减成为核心特征，导致马太效应凸显 [52] - 支撑公司成为百年老店的制度与文化包括：思辨精神；合伙制文化（作为私营合伙企业，决策基于自身责任承担，利于长期投资）；以及聚焦专业服务的客户关系文化 [54][55] - 公司的核心特质在于以“第一性原理”贯穿所有决策与思考，持续追问行为背后的深层逻辑 [56]

北京地产政策放松的背景是四季度以来地产仍在走弱。 从全国的情况看，根据统计局数据，今 年前11个月商品住宅成交面积6.58亿平，较去年同比下滑8.8%，11月新房住宅销售5.5亿 平，同比下滑近20%；价格情况看，70个大中城市二手住宅价格已经连续3个月无一城市上 涨，11月价格指数同比跌幅5.7%。从北京的情况看，冰山指数的数据显示，北京二手房挂牌 价格进一步回落，今年以来同比跌幅已经超过10%，以价换量依然在持续。相对乐观的是，我 们已经看到如北京上海等一线城市二手房成交量相对维持稳定，低总价房源成交占比的上升说 明市场依然存在一定的刚性需求释放意愿。进入四季度以来，去年"924"政策对楼市的刺激已 基本消退，主要城市的地产市场重新回到此前新房量价同跌、二手以价换量的趋势中。 中央经济工作会议后，北京进一步松绑限购政策，说明地产仍是政策高度关注的重点事项。 后 续上海进一步放松地产政策同样可期。中央经济工作会议中继续提到要着力稳定房地产市场。 中央财办在此前解读中央经济工作会议精神时提到房地产开发投资延续下降态势是各地消化库 存、严控增量的结果。住建部也在中国房地产报发文表示新房和二手房交易总量基本稳定， ...

文章核心观点 - 2025年中国股市强势回升，结构高度分化，市场已从“不可投资”转向具有“战略配置价值” [1][9] - 展望2026年，对市场持积极态度，但投资者需降低收益预期，策略上倾向于防守反击、守正出奇 [3][24] - 中国经济不会重蹈日本“失去的三十年”覆辙，核心差异在于更强的创新能力和全球产业链的不可替代性 [1][6][7] - 股市增量资金源于低利率环境下居民和金融机构的资产再配置，房地产下行首次成为股市的资金推动方 [2][11] - AI产业资本开支巨大，但高利润率与巨额投资存在矛盾，2026年需关注其经济可行性与有效需求问题 [2][17][23] 未来之辩：中国是否会重现日本失落的轨迹 - 中国股市2025年强势回升，上证指数创下十年新高，与日本泡沫破裂后的轨迹分道扬镳 [1][6] - 中日股市最大差异是起始估值不同，日本泡沫高点市盈率约60倍，中国2021年高点估值远不及此且已回归合理 [7] - 中国经济与日本的核心区别在于持续快速迭代的创新能力，例如国产第六代战机首飞、DeepSeek大模型、创新药获全球认可 [7] - 中国经济的另一优势在于其全球产业链的不可替代性，2024年中国制造业增加值全球占比达27.7%，实际产出比重可能接近三分之一 [8] - 中国在全球产业链供给端占比更高，去全球化背景下，即使传统工业品也可因供给优势享受溢价，如2025年市场发现的稀土 [9] 配置之辩：股市的增量资金来自哪里 - 增量资金源于低利率环境下居民和金融机构的资产再配置，2024-2025年是史上首次房价持续下跌与股市大涨并存 [2][11] - 高净值人群和保险资金是资产再配置的主力军，过程理性且渐进，非“一哄而上” [2][11] - 中国居民部门存量资产约400万亿元，但人口平均年龄达40岁，风险偏好保守，难现大规模存款入市 [12] - 储蓄型保险成为“存款搬家”主要受益者，传统寿险预定利率约2%，高于大型商业银行1.3%的5年定存利率 [13] - 保险资金正加大对股市配置，2025年三季度末直接持股市值达3.62万亿元，已超过主动偏股基金的3.56万亿元 [14][15] - 政策推动保险资金入市，要求大型国有保险公司自2025年起每年新增保费的30%用于投资A股 [14] - 资产再配置使市场中理性的长期资金增多，短期追涨杀跌资金减少，市场内在稳定性增强 [16] 当下之辩：AI资本开支预期能否兑现 - AI可能是工业革命后人类最重要的科技革命，但产业链高利润率与巨量资本开支对应着极强的宏观假设 [2][17] - 市场预期美国主要云厂商2026年资本开支达5500-6000亿美元，对应英伟达3000亿美元收入和75%的毛利率 [19] - 测算显示，云厂商需新增4000亿美元云收入（50%毛利率假设下）以覆盖当年新增约2000亿美元营业成本，意味着2026年美国云业务收入需翻倍以上增长 [20] - 上游硬件厂商超额利润率可能回归常态，利润率的下降将引发美股高估值的下调 [21] - 2025年8月后，市场交易逻辑生变，担忧云厂商资本开支占自由现金流60-70%的投资回报率问题 [22] - AI产业发展仍处早期，多模态大模型和人形机器人普及需远超当前规模的算力投入，但2026年需解决经济可行性与有效需求的鸿沟 [2][23] 策略之辩：看好哪些方向 - 2025年偏股混合基金收益率中位数接近25%，2026年需降低收益预期，市场估值修复基本完成 [24] - 策略倾向于防守反击、守正出奇，长期看好泛科技、创新药和先进制造，同时逆向布局消费、军工和房地产 [3][25] - 泛科技板块：关注AI应用和采用者，如能利用AI提效降本的互联网平台、软件公司及非科技行业企业，并继续挖掘创新药优势企业 [25] - 先进制造板块：2025年中国对德国资本品贸易由逆差转顺差，关注国内周期企稳、设备更新、汽车产业链及海外再工业化、数据中心、机器人等领域 [26] - 消费板块：在行业低迷中发现收入滞涨背景下仍能保持业绩增长、自由现金流好、股东回报率不逊于高息股的龙头公司 [26] - 军工板块：随着“十五五”规划落地，装备采购节奏有望恢复，可能带来业绩和估值的双重修复 [27] - 房地产板块：寻找结构性机会，如定价优势提升的房地产服务商，以及抗风险能力强、竞争优势提升的开发商 [27]

文章核心观点 - 中国物价（CPI与PPI）自2012年以来长期面临下行压力，其根本原因在于长期存在的产能过剩问题，并叠加了当前由房地产下行周期引发的有效需求不足 [8][9][15][17][19] - 要促使物价合理回升，关键在于扩大内需，且政策重心应从扩大投资转向促进消费，通过财政转移支付等手段实质性提高中低收入群体收入，并需克服收入结构固化、年轻人就业率偏低及房地产周期下行等“刚性”难点 [40][44][49][52][55] - 借鉴日本“通缩循环”的教训，应对物价长期低迷需要实施力度足够大且持续性的扩张性财政政策，优化财政支出结构，并推进财税体制改革，仅靠货币政策难以奏效 [26][38][48][55][56] 中国物价长期低迷的历程与根源 - 此轮物价低迷周期始于2012年5月，PPI首次步入负值区间并持续了4年零5个月，至2016年10月才转正 [8][9] - PPI长期为负的原因包括：全球大宗商品价格在2011年出现历史性拐点；2009年大规模基建刺激政策的效应在2012年消退；中国制造业增加值占全球比重快速上升，从2004年的8.6%升至2012年的22.3%，但全球消费者数量相对减少 [9] - 为稳增长，地方政府杠杆率从2011年末的16.3%升至2015年末的23.9%，投资扩张加剧产能过剩，随后在2015年下半年启动供给侧结构性改革 [12] - 2016-2017年供给侧改革推动PPI转正，但受中美贸易摩擦影响，2019年下半年至2020年末PPI再次转负 [14] - 2021年因全球供应链中断，中国出口份额创新高，PPI大幅回升，但2022年后随着海外供应链恢复及国内需求偏弱，PPI再度进入负区间 [15] - 从2012年至2025年的13年间，中国PPI为负的时间约8年半，产能过剩是根本原因，近三年出口价格指数累计下降17.5%，远超国内CPI和PPI降幅，表明出口高占比部分依赖“以价换量” [15] - 2022年10月开始的PPI下行与以往不同，标志是居民部门从“扩表”转为“缩表”，进入房地产下行周期，表现为产能过剩与有效需求不足叠加，例如白酒量产从2016年的1358万吨估计降至2025年的不足400万吨 [17] “凯恩斯循环”理论与日本的教训 - “凯恩斯循环”（节俭悖论）指在经济悲观预期下，个人增加储蓄的理性行为会导致总需求下降、企业生产萎缩、国民收入减少，最终使总储蓄不增反降，形成通缩循环 [21][22] - 日本自1991年房地产泡沫破灭后陷入长期通缩，2024年人均GDP按1994年不变价格计算比30年前下降33%，是“凯恩斯循环”的典型体现 [26] - 日本应对通缩存在三大问题：初期对泡沫破灭冲击的估算过于乐观；央行降息迟缓，官方贴现率从1990年8月的6%降至1995年9月的0.5%；财政政策在扩大支出与财政整固间摇摆，且大量公共资金投向偏远地区基建，未能有效拉动私人消费和投资 [26][27] 当前中国扩大内需的困境与路径选择 - 当前中国总储蓄额仍在增加，但投资和消费增速下降，2025年社会消费品零售总额增速估计为4%左右，固定资产投资增速可能为负 [29] - 投资出现负增长的核心原因是产能过剩导致投资回报率过低，覆盖不了成本，例如城投资本回报率中位数持续回落，基础设施投入越多，地方政府债务压力越大 [31][32] - 地方政府普遍热衷于投资，因其是“快变量”且能立竿见影地拉动GDP和税收，但从全国看，集体扩大投资会导致供给远大于需求，加剧产能过剩和债务负担，形成“合成谬误” [35] - 疫情后（2020年后）中国宏观杠杆率水平持续上升，而美国、日本等其他主要经济体的杠杆率出现下降 [37] - 要让物价回升，应在需求端发力，通过促就业、增收入来促消费，并稳楼市、股市以稳预期，扩内需应以扩消费为主导 [29][40] - 当前消费低迷的三大原因：就业人口薪酬增速下降（2024年平均工资涨幅仅1.7%）；收入结构固化（40%的中高收入家庭长期占据约70%的居民可支配收入）；房地产下行周期带来还贷压力和预期偏弱 [40][43][44] - 收入结构固化背后存在初次分配（如城乡收入差距）和二次分配问题，中国个税占总税收比重仅6-8%，而美国接近50%，且缺乏房产税、资本利得税和遗产税等税种 [44] - 物价长期低迷也影响企业盈利，2024年三季度万得全A的年化净资产收益率中位数仅4.6%，而标普500接近20% [44] 政策建议：财政“剂量”与改革方向 - 中国实施扩张性财政政策的空间充足，因政府拥有巨大资产，截至2024年末，国有企业（不含金融）总资产达401.7万亿元，净资产109.4万亿元，国有土地总面积5.2万亿公顷 [48] - 促消费需要“大剂量”财政支持，核心是提高居民部门在国民收入中的分配比例并缩小收入差距，可通过财政转移支付直接补贴中低收入群体 [48][49] - 需降低失业率以促进物价回升，应大力发展服务业吸纳就业，美国服务业就业占比超80%，中国仅50%左右，但服务业发展需以居民恩格尔系数下降为前提（中国2024年为29.8%，美国约12%） [52] - 提升服务业规模和消费需巨额财政转移支付先行支持，仅降低行业门槛不够 [52] - 稳预期需“稳楼市”，因楼市是居民财富主要配置渠道，但实现该目标同样需要大规模财政增量支出 [52] - 让物价合理回升的三大“刚性”难点：中低收入群体收入占比偏低、年轻人就业率偏低、房地产长周期性走弱 [55] - 必须防止物价低迷长期化，需按照中央经济工作会议要求优化财政支出结构，研究扩大财政支出的“剂量”，并积极推进财税体制改革 [55][56]

美国最新经济数据解读 - 核心观点：美国经济处于偏弱态势，就业市场持续放缓，通胀数据因统计问题参考意义有限，降息效果尚未明显显现，预计将维持较长时间的弱复苏 [2][3][4] 就业市场分析 - 11月美国新增非农就业6.4万人，私人部门新增就业6.9万人，其中医疗健康行业新增就业6.5万人，是主要增长力量 [2] - 考虑前几个月数据下修后，滚动3个月平均新增就业人数降至2.2万人，显示下滑趋势未变 [2] - 11月失业率录得4.564%，较上月继续上行，超出市场预期，新增失业人数22.8万中，17.1万来自临时失业（与10月政府裁员计划相关），29万来自二次就业 [2] - 失业率上升主要源于重新进入市场的劳动力人数增加，与劳动参与率小幅上升相匹配，由于移民政策推进，新增就业人数下滑可能是趋势性的 [2] 通胀数据分析 - 11月整体CPI同比2.74%，核心CPI同比2.63%，推算10-11月整体CPI月均环比0.1%，核心CPI环比0.08%，均低于市场预期 [3] - 数据因政府关门后于11月12日重启采集、恰逢黑五促销季导致采集范围偏低、以及需用统计假设补足缺失的10月数据而存在瑕疵，参考意义相对有限 [3] - 超级核心服务CPI（核心服务扣除房租）同比增速2.7%，继续下降，反映政府关门背景下需求走弱 [3] 经济前景与政策影响 - 今年以来美联储已降息75BP，但未对经济产生明显提振，部分原因是降息传导需要时间，同时作为融资成本定价基准的十年美债利率未明显下降，导致地产等利率敏感部门未明显复苏 [4] - 就业市场持续放缓、失业率连续上行，有利于维持目前的降息预期 [2] - 随着明年减税政策落地，美国大概率会维持较长时间的弱复苏态势 [4]

文章核心观点 - 文章核心观点是介绍并推荐斯科特·加洛韦的著作《财富方程式》该书提出了一条实现财富自由的简单公式：**财富 = 专注 + (自律 × 时间 × 分散投资)** 并围绕该公式的四个组成部分（自律、专注、时间、分散投资）展开详细阐述 强调财富积累是一个关乎品格塑造、职业选择与时间复利的全面修行过程 而非一夜暴富的秘诀 [8][9][10][29] 书籍内容总结 - **财富公式的构成**：实现财富自由的路径被概括为一个公式：**财富 = 专注 + (自律 × 时间 × 分散投资)** 该公式强调四个要素的协同作用 [10][29] - **自律的核心**：财富自由是行为模式的结果 而非单纯智力修炼 关键在于塑造“品格” 让良好行为习惯根植于自身 从而与意图保持一致 具体方法包括在刺激与反应之间创造思考空间 主动选择符合价值观的反应 而非屈服于本能冲动 [10][11][12][13] - **专注的重要性**：专注是将注意力投向何处 在实现财富的漫长道路上 缺乏专注就如同原地打转 空耗精力 职业发展应占据主要时间和精力 选择职业方向时 认识自我、使用排除法避开不适合的路径至关重要 同时应基于职业的长期前景而非起步阶段做决策 [13][14][15][16][17] - **时间的复利效应**：时间是每个人最宝贵的资源 其强大的复利效应不仅体现在金融投资回报上 也体现在习惯养成和人际关系等方面 创造财富意味着牺牲眼前愉悦以换取未来幸福 需要深刻理解时间价值并制定长期策略 [18][19][20][21] - **分散投资的策略**：分散投资是一种防御策略 旨在限制损失 因为投资具有收益无限但本金可能归零的不对称性 目标不是收益最大化 而是通过构建多元化投资组合来管理风险 分散投资不仅要持有不同资产 更要持有不同风险属性的资产 以应对各种宏观、地缘政治及公司特定风险 [22][23][24][25][26][27] 书籍与作者背景 - **书籍内容广度**：《财富方程式》一书内容涵盖广泛 包括人生规划、资产配置、家庭关系、习惯培养、天赋发掘、人际交友、花钱储蓄等 提供了100多条建议 旨在帮助读者稳步积累财富并做出明智人生决策 [29] - **作者背景**：作者斯科特·加洛韦是纽约大学斯特恩商学院营销学教授 曾被评为“全球50大商学院教授”之一 他先后创立过9家公司 并曾是《纽约时报》等公司的董事会成员 以其犀利的财富观点和幽默的语言风格闻名 [30][31]

公司荣誉与市场认可 - 重阳投资荣获“金阳光·五年卓越私募公司奖” [1] - “上证·金阳光”奖由中国资本市场历史最悠久、影响力最大、最受业内认可的权威评选活动之一颁发 [5] - 该奖项由上海证券报、中国证券网主办，并联合权威评价机构秉持公开、公正、公平原则评选 [5] 公司投资理念与承诺 - 重阳投资秉持“价值投资，绝对收益”的投资理念 [5] - 公司致力于发现价值、投资于价值，做真正有实力、负责任的机构投资者 [5] - 公司表示将继续为广大投资者创造更为稳健而长久的收益 [5]

文章核心观点 - 文章基于近六年中国公募基金数据分析，并结合“木头姐”和柏基投资等案例，论证了在权益投资中，控制回撤比追求高弹性更为重要，较小的回撤（15%-30%）往往能带来更高的长期累计回报 [4][5][7] - 文章将投资哲学与中国传统智慧相结合，提出“知止不殆”、“不争”等理念，强调投资是一场关于风险与收益平衡的艺术，需要克服人性弱点，依靠耐心资本和长期视角方能实现长久盈利 [17][18][20][22] 基金业绩数据分析 - 从2020年1月1日至2025年11月20日，中国权益型公募基金中位数回报约44.78%，年化复合回报约6.45%，中位数回撤达45.12% [5] - 基金回撤控制难度大：最大回撤在30%以上的基金比例高达81.28%，回撤高于45%的基金占比也超过50.38% [6] - 回撤与回报呈反向关联：回撤越大，平均回报越低。回撤超过30%需要反弹43%回本，回撤50%则需要反弹100%回本 [7] - 风险收益最佳平衡点：最大回撤控制在15%-30%之间的基金，同期平均回报最高，达到72.25%，年化回报约9.6% [7] 高波动基金的投资者行为分析 - 投资者难以从波动大的基金中赚钱，主要因为情绪驱动交易：上涨时因害怕错过而追高买入，下跌时因恐惧而在错误时间离场 [8] - 以“木头姐”凯西·伍德的ARKK基金为例：其在2021年高点时管理资产超过500亿美元，较一年前的36亿美元增长近13倍，但大量投资者在净值冲顶及回落初期仍在买入，导致深度亏损 [8] - ARKK基金在2022年初净值下跌最快时，基金份额却逆势上涨，显示投资者试图抄底；直到2023年净值跌至谷底，份额才开始快速下滑，表明投资者最终失去耐心 [11] 长期成长投资的案例与启示 - 柏基投资作为正面案例，其长期全球成长策略近20年总回报约13.64倍，年化回报率约13.88%，超越同期标普500指数、纳斯达克指数及伯克希尔·哈撒韦的表现 [14] - 柏基投资同样伴随高波动和回撤，其旗舰产品苏格兰抵押贷款信托基金在2021年后回撤超过50%，其核心理念是“忍受波动”，认为波动率可能是风险的反面 [14][15] - 能够忍受巨大波动的关键在于资金属性：柏基投资的主要客户是信托、养老金、主权基金等“耐心资本”；巴菲特管理的伯克希尔·哈撒韦历史上也经历过3次超过50%的回撤，但其资金来源于保险浮存金，无赎回压力 [15][16] 投资哲学与风险管理 - 投资需在逆人性和顺人性间寻求平衡：对于以散户资金为主的资产管理模式，必须理解和尊重人性的“损失厌恶”弱点，避免投资者因深度亏损而赎回 [16] - 最佳实践是通过专业的投资能力，以较小的回撤获得最高的累计回报，实现风险与收益的较好平衡 [7][16] - 引用《道德经》智慧阐释投资：“曲则全，枉则直”，可控的回撤为净值反弹创造条件；“洼则盈”，价格洼地是逆向投资机会；“不自见，故明”，投资中切忌过度自信；“夫唯不争，故天下莫能与之争”，投资是马拉松，复利依赖时间力量，不争一时 [17][18][19][20] - 核心总结：“知足不辱，知止不殆，可以长久”，投资是平衡收益与风险的艺术，任何所得都暗藏代价，懂得满足和适可而止方能长久 [18][22]

文章核心观点 - 对2026年经济工作的定调是“稳中求进、提质增效”，政策将更注重落地效果和高质量发展，经济工作预计将逐步回归常态 [2][3] 政策定调与目标 - 政策基调维持“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，但目标从去年的“稳中求进，以进促稳”转变为“稳中求进、提质增效” [2] - 政策调节从“加强超常规逆周期调节”转变为“加大逆周期和跨周期调节力度”，表明在稳住股市等目标基本完成后，明年将更关注经济增长质量 [2] - 提出“发挥存量政策和增量政策集成效应”，与去年“充实政策工具箱”的表述相比，更强调政策落地的效果 [2] 政策节奏与外部环境 - 重提“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”，表明决策层对经贸斗争的长期性有充分认知 [3] - 经历几轮谈判后，中美经贸关系趋于稳定，通稿对“外部冲击”着墨不多，但明年临近美国中期选举，经贸形势仍有生变可能 [3] - 国际经贸斗争激烈时需更大力气稳定国内经济，缓和时则需推动结构性改革等中长期议题，这为理解明年增量政策节奏提供参考 [3] 经济工作展望与重点 - 明年是“十五五”开局之年，需在稳住短期增长的同时，解答高质量发展中的结构性问题并进行政策部署 [3] - 政治局会议通稿未提及稳住楼市股市，但资产价格预计仍是政策层关注的重要指标 [3] - 考虑到近期经济数据走弱及房地产市场压力，稳增长政策出台的可能性依然较高 [3]