股王的诞生往往是市场风格极致的体现。 2025 年 8 月 27 日，寒武纪盘中涨幅一度超过 10% ，股价最高触及 1464.98 元 / 股的同时，也短暂地超 越了上一任 " 股王 "—— 贵州茅台。 前一日晚，寒武纪发布了半年度报告， 2025 年上半年营收达到了 28.81 亿元，同比增加 4347.82% ，归 母净利润 10.38 亿元，同比增长 295.82% ，一举扭亏为盈。 不仅仅寒武纪，大部分人工智能产业链上的公司，均在上半年交出了亮眼的中报。 不论是营收同比增长 282.64% 的 CPO 龙头新易盛，还是有着 366.89% 净利润增速的 PCB 龙头胜宏科 技，股价均创下了历史新高，也向市场传递出一个信号： AI 已经真正形成了产业趋势。 与此同时，科技行情的复苏也成为了公募主动权益基金焕发第二春的契机。根据 Wind 数据显示，截至 2025 年 9 月 19 日，年内万得偏股混合型基金指数涨幅 31.45% ，而沪深 300 指数仅为 14.41% 。时隔 三年，万得偏股混合型基金指数再一次大幅跑赢沪深 300 。 公募主动权益基金更是涌现出多只翻倍基，其中大多数聚焦于创新药、机 ...

核心观点 - AI资本开支激增推动科技公司市值增长和行业变革 甲骨文因披露4500亿美元RPO订单及上调资本支出指引 市值单日暴涨约2700亿美元至9700亿美元[2] 联合创始人拉里·埃里森财富单日增长1000亿美元成为新首富[2] - 科技巨头竞相扩大AI基础设施投入 Meta宣布2028年前在美国投入至少6000亿美元建设数据中心[2] 阿里巴巴计划三年内投入3800亿人民币于AI和云计算[5] - AI产业链上游企业业绩显著提升 寒武纪半年度营收增长43倍[10] 中际旭创营收增长36.81%[10] 胜宏科技净利润增长366.89%且股价一年涨5倍[10] - Capex投入被视为科技公司未来看涨期权 通过替代Opex实现降本增效[11] 但存在创收缺口风险 英伟达每500亿美元GPU需创造2000亿美元收入才能覆盖成本[17] - 科技行业商业模式向重资产转型 Meta固定资产占比从2020年28.64%升至2024年44%[20] 接近特斯拉37.96%的水平[20] 行业资本开支趋势 - 美国四大科技巨头季度资本开支从2023年初不足400亿美元增至近1000亿美元[14] - 微软两个财报年累计AI资本开支达1400亿美元[17] 2026财年计划"进一步适度增长"[17] 但AI业务年化收入仅超130亿美元[17] - 行业面临互联网泡沫时期相似风险 1996-2000年美国光缆里程从100万英里增至1000万英里[23] 世通和Global Crossing因过度举债建设最终破产[23] 企业战略与市场影响 - 科技公司通过裁员控制成本以支持AI长期投入 英特尔裁员15%[12] 谷歌主管人数减少35%[12] 微软启动年内第二轮裁员[12] - 当前市场逻辑分裂 趋势投资者持续押注Capex增长[24] 价值投资者等待泡沫出清后的真正机会[24] - 新一代基建参与者拥有更稳固核心业务支撑 相比世纪初企业更具烧钱能力[23]

2021 年1 月，63 家百亿私募里有 38 家主观多头，只有10 家量化，4 年后剧本反了过来， 90 家百亿私 募里主观多头降至 29 家，量化暴增至44 家。 量化核心产品接连封盘，稀缺额度露头就秒，路演排期比帅帅精致家常菜还要难约。 | 序号 | 管理人名称 | 管理类型 | 核心策略 | 地区 | 序号 | 管理人名称 | 管理类型 | 核心策略 | 地区 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 高毅资产 | 主观 | 股票 | 深圳 | 47 | 九坤投资 | 量化 | 股票 | 北京 | | 2 | 景林资产 | 王观 | 股票 | 中海 | 48 | 灵均投资 | 量化 | 股票 | 北京 | | | | | | | 49 | | | | | | 3 | 淡水泉投资 | 主观 | 股票 | 下海 | | 宽德投资 | 量化 | 股票 | 下滑 | | 4 | 林园投资 | 主观 | 股票 | 深圳 | 50 | 佳期投资 | 量化 | 股票 | 上海 | | 5 | 盘京投资 | 主观 | 股 ...

少有人预料到，有色行业在今年的涨幅仅略输 " 含光量 " 极高的通讯行业。 根据 Wind 数据显示，截至 2025 年 9 月 3 日，年内中信有色金属行业的涨幅为 53.87% ，位列全市场行 业第二，仅次于通信行业的 64.60% ，而银华基金的张腾是为数不多关注到这波有色行情的基金经理之 一。 早在 2024 年年初，张腾就判断资本市场会提前交易美联储的宽松，然后开始布局有色板块，根据他的 投资体系，有色金属会是尤为受益于美联储降息周期的板块。 而今年下半年以来，反内卷政策的推动让张腾对于工业金属行业的逻辑有了进一步的认知。在他看来， 反内卷政策的推出会使得有色行业的供给更紧张，最终导致其在价格上更有弹性。一旦能够找到持续时 间更长、顺价更顺畅的品种，那么将会带来巨大的收益。 " 我更倾向于那些本身就有 ' 反内卷 ' 诉求，如今在政策影响下推进更加顺畅的行业，而工业有色便是 最好的选择之一。 " 张腾向远川分享道。 以张腾代表产品银华瑞和灵活配置混合（ A 类 005544 ； C 类 025476 ）为例，其持仓大多是有色金 属、石油等传统周期行业。截至 9 月 3 日，这只产品今年以来获得了 4 ...

文章核心观点 - 中欧基金借鉴汽车工业精益生产模式 构建工业化投研体系 通过标准化流程和专业化分工提升投资策略的可复制性、可预期性和可解释性 实现长期可持续的Alpha收益 [4][6][10] - 工业化体系强调个体能力与系统化协同的结合 通过数智化工具和标准化流程将个人洞见转化为组织能力 同时注重激发投研人员的主观能动性 [5][6][16] - 公司聚焦主动投资战略 通过工业化建设逆势储备人才并完善产品线 第三代基金经理和MARS工厂成为体系化产出的核心载体 [7][9][18] 汽车工业精益生产模式借鉴 - Model Y L采用高效生产线 上海超级工厂平均30多秒下线一辆车 年均交付量占全球一半 通过冲压、焊装、涂装、总装四车间协同实现流程优化 [2] - 系统化精益生产支撑Model系列持续完成产能爬坡和车型迭代 为制造业工业化提供范本 [3] 基金行业工业化转型框架 - 公募基金生产方式需从依赖个体转向标准化体系 类似汽车厂从手工生产转向流水线 以提升产品质量稳定性和生产效率 [4] - 工业化投研体系要求投研人员聚焦专业领域 平均三年产出一个以上领先市场的"洞见" 并通过五要素模型标准化分析框架 [6] - 工业化使个体贡献产生乘数效应 人员离开对组织影响更大 因各环节紧密相连 需保持方法论一致且专业化分工 [5] MARS工厂运作机制 - 多资产团队通过MARS工厂实现多元资产配置解决方案 具备可预期回报、可复制流程、可解释损益来源三大特征 [10] - 生产流程分为设计、生产、组装、检测四车间：设计车间拆解客户需求 生产车间打磨策略 组装车间形成解决方案 检测车间进行风控优化 [10] - 团队配备专属IT人员 实现投资需求快速转化为代码 算力资源需求达90%时及时采购显卡保障策略运行 [9] - 风控作为核心出发点 要求策略负责人与风控负责人从收益风险角度辩论后团队决策上线 [11] 工业化成果与案例 - 2023年多资产团队通过工业化产出优质基金 包括追求绝对收益的多资产基金 [4] - 2023年二季度科技战队集体捕捉算力机会：冯炉丹最早关注光模块 杜厚良、刘伟伟、钟鸣跟进算力行情 体现洞见复制能力 [13] - 许文星团队将投资想法抽象为可复制信号 通过历史500案例检验价值陷阱 并运用AI工具分析财报及企业家讲话弦外之音 [14][15] - 基金经理数量从2022年底41位增至当前63位 逆势储备人才并布局产品线 [18] 主动投资战略选择 - 公司放弃ETF业务 因主动投资与被动投资存在文化冲突：前者重深度研究和极致人才 后者重成本控制和规模复制 [18] - 资源有限条件下聚焦主动投资 追求极致投资能力而非成本竞争 类比电商无法同时实现"多快好省" [18] 工业化体系未来展望 - 第三代基金经理（如冯炉丹、邵洁、钟鸣、王颖）借助平台赋能 职业生涯更长且业绩更稳定 [7] - 2025年随着第三代基金经理成熟和MARS工厂建成 工业化进程将进一步推进 [19]

资本市场热度与永赢基金表现 - 2025年8月15日万得偏股混合型基金指数年内涨幅达20.48%，大幅跑赢沪深300指数 [2] - 永赢基金主动权益规模2025年上半年增长244.76亿元，增幅超100%，断层领先行业 [2] - 永赢智选系列产品年内规模增长259.29亿元，非智选产品总规模略有下降 [2] - 若每月买入永赢涨幅最高的主动权益产品，截至7月底年内收益率可达300%以上 [3] 中小公募突围路径与永赢策略 - 公募行业马太效应显著，头部10%机构占据90%资源，中小公募面临渠道困境 [6] - 永赢早期通过固收业务突破，固收占比曾达99.38%，两年规模破百亿 [6] - 混合型基金创收能力为债券基金5倍（2019年平均管理费率1.39% vs 债券基金0.28%） [7] - 2018-2020年永赢挖角李永兴等知名基金经理，外部招募占比超90%，混合型规模从7.86亿飙升至287.41亿（30倍增长） [10][14] 规模持续性挑战与应对 - 2022-2023年永赢混合型产品平均收益-25.19%，规模从297.41亿腰斩至138.94亿 [16] - 中小公募常见风险：产品风格集中（如睿远3支产品均为价值成长风格，规模从634亿缩至462亿）、依赖单一明星基金经理（如丘栋荣离职致中庚规模跌50%） [19] - 永赢采用"赛马机制"：46位基金经理远超行业平均24.32人，近1年新聘11人/离任9人，流动强度为行业2-4倍 [20] 主动权益工具化创新 - 永赢智选系列将ETF工具属性与主动权益结合，明确赛道β属性（如机器人行情中先进制造智选收益72.72%，跑赢指数27.89%） [23][25] - 主动权益弥补ETF滞后性缺陷：光伏ETF成立时指数已涨75%，而永赢提前布局新质生产力领域（算力、低空经济、可控核聚变等） [24] - 小市值公司弹性优势：机器人赛道中主动产品鹏华碳中和（79.15%）和永赢先进制造（72.72%）显著跑赢指数 [25] 行业竞争格局与差异化生存 - 2024年26家中小基金公司净利润不足1亿，前海联合基金股权拍卖折价44% [26] - 差异化案例：中泰证券资管（价值风格）、博道基金（量化规模第5）、永赢（智选系列混基规模翻倍） [26] - 行业趋势：工具化产品需求上升，需"取ETF之长补主动权益之短"，非头部机构必须避免同质化竞争 [29]

美股七巨头表现分化 - 截至2025年8月11日，纳斯达克指数创新高，但MAG7股价显著分化：英伟达(4.4万亿美元)、Meta和微软稳居第一梯队，谷歌和亚马逊股价持平，苹果(3.4万亿美元)和特斯拉(1万亿美元)合计市值仅与英伟达相当[2] - 特斯拉和苹果成为AI行情中的例外：特斯拉虽长期讲述AI故事但财报持续疲软，苹果则因缺乏AI战略支撑逐渐被市场视为价值股[4] 特斯拉面临多重挑战 - 2025年Q2营收224.96亿美元同比下滑12%，创2012年以来最大单季降幅，年度交付量自2023年181万辆高点持续下滑[8][9] - 特朗普政府《大而美法案》取消电动车税收抵免，直接冲击特斯拉碳积分收入（2019年以来超100亿美元）[11] - 人形机器人Optimus量产受阻：原计划年产5000台，实际仅交付数百台，6月因设计修改暂停零部件采购[11][12] - 动态估值仍达170倍，远高于行业水平，主要依赖"AI期权"叙事支撑[13] 苹果核心矛盾与应对策略 - 巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦在2023Q4至2024Q4期间减持67%苹果持仓[16] - 库克追加1000亿美元在美投资（累计达6000亿美元），通过本土化生产缓解关税压力，推动股价单周上涨13.33%[16][18] - AI战略滞后成为关键短板：Siri迭代缓慢，AI团队人才流失（7月被Meta挖走4名核心成员），AI版Siri推迟至2026年发布[19][21] - 2024财年资本支出94.47亿美元，较10年前下降，远低于Meta(660-720亿美元)等同行[19] 行业竞争格局变化 - AI成为估值核心驱动力：Meta因AI广告系统效率提升实现22%营收增长和43%营业利润率，资本开支指引上调后股价单日涨11.25%[19] - 科技巨头创始人密集回归一线：谷歌创始人重返AI研发，贝佐斯回归亚马逊领导AI业务，张一鸣活跃于字节跳动AI项目[22] - 苹果成为MAG7中唯一缺乏创始人主导的巨头，过去十年7040亿美元回购未能弥补AI战略缺失[23]

商品市场剧烈波动 - 7月商品市场经历极端行情，多晶硅一个月涨幅超70%，焦煤出现罕见5连板，工业硅、玻璃、碳酸锂等品种集体暴涨，但7月25日大商所对焦煤限仓后，多数品种快速回落至原点 [2][3] - 焦煤8月6日持仓量达86.3万手（约5000万吨实物量），7月成交额3万亿元，为2021年价格巅峰时的两倍 [14] 杭州帮遭遇重大亏损 - 杭州贸易巨头及期货资管损失惨重，贸易商四邦实业单周亏损超十亿，旌安、孚盈部分产品亏损超3%，润洲有产品亏损超6% [3][7] - 贸易商因期货连续涨停导致空头仓位被拉爆，需日补保证金上亿元，部分公司因融资不及时遭强平 [8][17] - 主观CTA机构如钱塘永利、倍致、遂玖、中柏集体亏损，泓湖投资因空翻多策略失误单周亏损6% [10][20] 杭州期货生态特征 - 杭州期货圈形成贸易商（物产中大、浙商中拓、热联等）、永安系（永安期货及衍生机构）、牛散（王孝安、蒋仕波等）三大势力，贸易商年套保规模超千亿级 [6][9] - 永安期货独创"3+1"投研体系（研究框架+数据库+产业圈+管理逻辑），培养出张拥军、肖国平等大佬，衍生出润洲、钱塘永利等私募 [9][10] - 杭州私募存在高度同质化现象，抱团操作明显，如工业硅行情中曾试图联合逼空合盛硅业 [10] 反内卷行情逻辑冲突 - 本轮上涨缺乏需求支撑，与2016年供给侧改革不同：当前光伏、锂电等下游民企去产能压制上游，而焦煤、纯碱涨幅脱离基本面，更多依赖政策预期和投机情绪 [12][13] - 产业派与研究派失效，焦煤库存从上游转移至中下游但终端需求疲弱，7月PPI同比-3.6%创2021年4月以来新低 [13] - 市场被小作文驱动，如江西锂矿关闭谣言、旧政策重新炒作等导致价格异常波动，产业资本难以适应 [13][15] 交易策略与市场机制 - 免费杠杆放大波动，机构被迫临时调整头寸，牛散"玗"从2200万本金最高浮盈3亿，最终因回调仅保留7200万利润 [19][20] - 贸易商原采用正套策略（囤现货+卖期货），但期货剧烈升水导致对冲失效 [17] - 当前多空博弈焦点转向需求改善预期能否兑现，情绪交易暂告段落 [22]

光伏行业反内卷政策与市场反应 核心观点 - 光伏行业因产能过剩和低价竞争成为"反内卷"政策核心整治对象，政策推动下产业链价格回升，市场预期改善 [2][3] - 行业曾多次尝试自律控产但均未成功，2024年10月设定0.68元/瓦组件价格红线后短暂有效，但12月中国电建51GW集采项目中标价击穿红线至0.625-0.631元/W，导致价格战重启 [8][9] - 2024年末二次自救通过控产将多晶硅月度产量压降至10万吨以下，开工率30%，但中下游库存仍高达25万吨，价格于2025年4月再次下跌 [10][13][14] 市场资金动向 - 机构普遍减持光伏股，高瓴将隆基绿能持股从5%降至5%以下以规避公告限制 [15] - 逆向投资者如汇丰晋信陆彬2024年Q4重仓通威股份、晶澳科技等，二季度末光伏股占其前十大重仓50%，持仓比例最高达9.62%（通威股份） [16][17] 政策对比与行业差异 - 市场将"反内卷"对标2015年供给侧改革，但光伏等下游行业对需求敏感度高于钢铁/煤炭等上游国企主导行业，政策落地难度更大 [20][24] - 供给侧改革成功依赖需求端棚改货币化、基建投资等刺激，而当前反内卷政策仍聚焦供给端，需求仅托底且无实质政策 [25][26] 需求端困境 - 2021年光伏平价上网后需求增速不及预期，2025年前5月国内新增装机近200GW但价格无起色，抢装潮后需求走弱风险显著 [30][31] - 多晶硅期货价格涨至5.5万元/吨可能压制电站收益率，进一步抑制需求 [34] 行业历史规律 - 光伏板块机会通常由政策利好与需求爆发共同驱动，如2017年国内及2018-2019年海外需求爆发 [29]

市场行情与资产配置 - 商品市场和股票市场近期表现强劲，一反过去几年的态势，显示出单一资产波动的威力 [2] - 专业机构通过多资产配置来管理财富，是应对周期波动更为有效的方式 [2] - 跨区域、跨资产的分散配置可以分散下跌风险和踏空遗憾，是穿越市场风浪的可靠方法 [2] - 摩根资产管理将多资产投资作为方法论，尊重经济社会运行规律，顺应时代发展方向 [2] 摩根集团历史与经验 - 19世纪末20世纪初，乔治·皮尔庞特·摩根主导铁路公司合并和钢铁行业重组，创造了"摩根化"的经营模式 [3] - 多元经营帮助摩根集团抵御20世纪波云诡谲的宏观环境与产业变迁 [3] - 摩根资产管理积累了50多年全球多资产投资实践经验，沉淀了丰富的产品组合 [5] 长期资本市场假设与策略 - 摩根资产管理从1996年开始发布长期资本市场假设(LTCMAs)，提供未来10-15年不同资产类别的回报和风险预测 [6] - LTCMAs基于对全球经济趋势的深入分析，帮助机构和高净值客户进行投资决策 [6] - 摩根资产管理强调通过主动管理和另类资产寻找提升回报的机会 [6] - 公司拥有丰富的策略库，涵盖股票、债券、对冲基金、私募股权、地产、基建等多种资产类别 [6] 全球资产配置实践 - 2016年摩根资产管理中国推出摩根全球多元配置基金(QDII-FOF)，为中国投资者提供全球资产配置理念 [7] - 该基金覆盖全球股票、债券等资产，为国内投资者提供一站式解决方案 [7] - 基金前十大持仓包括股票型、债券型等多种资产，最大持仓占比19.57% [8] 多资产投资体系与方法论 - 多资产配置需要体系化组合不同资产的能力，摩根资产管理的FOF投资团队名为MAS(多资产解决方案团队) [11] - 多资产投资涉及自上而下理解宏观局势和自下而上挖掘机遇，需要定性判断和定量评估 [11] - 摩根资产管理形成长期、中期和短期三种周期维度的配置能力 [12] - 资产配置流程分为长期战略配置、中期经济周期配置和短期战术配置 [12] 平台优势与规模实力 - 摩根资产管理在全球管理超3.7万亿美元资产，拥有600+投资策略，覆盖全球超160个市场 [13] - 多资产解决方案团队资产管理规模达4400亿美元 [13] - 公司拥有50多年全球多元资产配置经验，对市场变化和客户需求有敏锐触角 [14] 动态资产配置与本地化 - 摩根资产管理针对不同风险承受能力的客户提供适配的解决方案 [15] - 公司利用成熟的资产配置体系优化建仓期投资体验，应对中国市场新发基金现象 [16] - 多资产投资组合需要动态进行配置调整，应对经济波动 [16] - 摩根资产管理实现了从长周期回报预测到短周期事件冲击的多层级动态调整 [17] 行业挑战与未来展望 - 后疫情时代全球供应链重塑和AI变革给资产管理行业带来全新挑战 [19] - 单一资产的剧烈波动在全球持续上演，需要体系化框架应对长中短期变化 [19] - 能够提供解决方案的资产管理机构将赢得更多未来 [19]