星宇股份电话会议纪要分析 涉及的行业和公司 * 行业为汽车车灯制造业 公司为星宇股份 专注于车灯产品的研发、生产和销售[2][3][5] 核心财务表现和业务数据 2007-2011年：夯实基础阶段 * 净利润从2007年约5000万元增至2011年约1.5亿元 净利率从13%升至15%以上[2][3] * 2010年上市后资本开支大幅增加 建设年产100万套车灯项目[3] * 单灯均价保持在35-37元之间 以卤素灯为主[3] * 主要客户为一汽大众、上汽大众和丰田等合资品牌 奇瑞汽车收入占比下降[2][3] 2012-2016年：修炼内功阶段 * 收入复合增速26% 超过行业平均水平[2][5] * 毛利率从2012年25.93%下降至2016年20.98%[2][5] * 员工工资占收入比例从2011年7.92%上升至2016年11.32%[5] * 资本开支每年约两个多亿 利用超募资金建设LED车灯项目[2][5] * 市场份额从2011年6.22%提高到2017年8.91%[2][5] 2017-2020年：量利齐升黄金时代 * 收入从33.47亿元增至73.23亿元 复合增速21.62%[2][6] * 毛利率从20.98%提升至27.30%[2][6] * 归母净利润突破10亿元 达到11.6亿元[2][6] * 资本开支从每年约2亿增长到6-8亿[6] * 市场份额由8.9%提升到13.6%[2][6] * 产品均价由58.49元/支提升到103.72元/支[2][6] 2021-2024年：新能源周期 * 收入从73亿元增至132亿元 复合增速16%[2][8] * 毛利率从27%以上降至19%左右[2][8] * 归母净利润仍保持增长趋势[2][8] * 资本开支每年约10亿左右[8] * 市占率由13%以上提升到16%以上[2][8] * 大灯尾灯销售占比提高且单价显著上升[2][8] 技术研发进展 * 研发投入从2017年1.79亿元增加到2020年3亿余元 占收入比例约4%[9] * 2024年研发金额达6.55亿元 2022年研发费用率为6.33%[3][11] * 研发人员数量从2020年1065人增长到2024年1734人 占比16%以上[11] * 成功开发ADB前照灯、像素式前照灯等技术 并布局智能车灯技术[3][9][12] * 技术涵盖ADB、DOP、HDADB、MicroAD以及Mini LED像素显示化交互等[12] 客户结构变化 * 客户结构转型 自主品牌和新能源车企收入占比提升[3][10] * 2024年前五大客户变为奇瑞、赛力斯、理想等头部自主品牌及新能源车企[3][10] * 深度配套华为智选、奇瑞、理想、吉利、小鹏、小米及北美电动车企等[16] * 核心客户销量变化：一汽大众销量从207万辆降至160万辆 奇瑞销量从63万余辆增至251万余辆 理想汽车从3万辆增至50万辆[8] 行业市场前景 * 国内乘用车车灯市场预计从2024年919亿元增长到2028年1402亿元 增速超10%[3][15] * 智能化升级带来产品价值量大幅提升：传统LED单车价值量约1500~2000元 ADB可达2500~3000元 HD可达数千元 DOP两大灯可能超过万元[13][14] * 高壁垒塑造优秀行业格局 市场份额有望继续向头部企业集中[15] 未来展望与投资评级 * 预测2025~2027年归母净利润分别为16.86亿元、21.26亿元和26.32亿元[17] * 预计2025年市盈率为22倍 维持买入评级[3][17] * 公司积极推动海外市场扩展 并关注AI终端应用产业布局机会[16]

**行业与公司** 游戏行业 中国游戏市场 自主研发游戏出海 游戏版号发放 多家上市公司动态[1][2][4][5][6][13] **核心观点与论据** * **行业景气度持续向上** 政策边际放宽 供给加速增长 产品周期逐步兑现 新游上线显著带动业绩改善[2][13] * **国内市场规模保持高位** 7月中国游戏市场规模约290亿元 同比增长近5% 手游微增 8月市场规模与7月持平约290多亿元 但同比下降明显 手游收入215亿元 同比下降4%[1][4] * **出海收入增速波动** 7月中国自主研发游戏海外市场实际收入近17亿美元 同比增长个位数 8月受高基数影响 出海收入同比下降约10%[1][5] * **版号发放维持高位** 9月发放156个版号 其中国产版号145个 进口版号11个 今年已发放近1200个国产版号 接近去年全年1300个的水平[1][6][7] **重要公司动态** * **华通** 核心出海产品表现强劲 推动点点互动流水8月环比增长11%[1][8] * **巨人网络** 《超自然》流水稳定性超预期 计划2026年推出海外版本[1][8] * **恺英网络** 通过持股天游互动参与传奇IP运营 与多家传奇大厂建立品牌专区 每年支付4.5亿费用 进入新一轮产品周期 《热血江湖归来》8月上线韩国 位居畅销榜15~50名 计划2025年底至2026年初上线多款新品 AI产品EVE可能年底上线 AI游戏平台Soon或开始商业化尝试[1][3][8][9][10] * **吉比特** 持续性表现超预期 《仗剑》8月出海收入环比增长14% 《少年传说》9月更新后冲入iOS游戏畅销榜前20名 《小道友来挖宝》验证了在“问道”IP上的拓展能力[3][11] * **完美世界** 《易环》亮相东京电玩展 预计第四季度测试[12] * **神州泰岳** 《Stella Factory》8月底上线 排名有望大幅提升 《Nest Agents》上架App Store美区免费榜前80 两款产品均计划推进国服上线[12] **其他重要内容** * **新游表现亮眼** 7月三七互娱《斗罗大陆魂师世界》首月流水超1亿元 《三角洲行动》《燕云十六声》《梦幻西游》等新老产品驱动8月增长[1][4] * **存量游戏表现强势** 《崩坏：星穹铁道》《蛋仔派对》等维持强势表现[1][4] * **传奇游戏市场庞大** 每年有三四百亿流水规模 未来增长点包括合作对象扩展到大厂 更多重点游戏入驻 以及PC端、直播等功能拓展 恺英网络作为国内重要平台仍有提价空间[3][9] * **海外流水增长显著的产品** 包括《崩坏：星穹铁道》《Last Word》和KingShow等 KingShow的寒霜骑士录8月环比增长20% 9月维持强劲表现[1][5] * **获批重点版号产品** 包括腾讯的《归还》、网易的《星绘友晴天》和米哈游的《崩坏：星穹精灵》[1][6][7]

反内卷-石化化工行业稳增长工作方案解读-专家电话会 20250928 摘要 国家发改委收回地方炼油和乙烯项目审批权，旨在通过总量控制，防止 炼油、乙烯、乙二醇和聚乙烯等产品产能过剩，确保项目符合国家战略 方向，此举将直接影响相关项目的投资决策和市场准入。 政策强调保障化肥行业关键要素供给，如煤、气、磷、硫等原料的稳定 供应，并支持高端材料及平台建设，以确保国家粮食安全，这为相关原 料供应商和高端材料企业带来机遇。 对不达标的老旧装置进行淘汰，并严格控制园区扩张门槛，限制低效、 高污染、高能耗项目进入园区，倒逼企业进行技术升级和转型，影响相 关企业的运营成本和盈利能力。 鼓励电子化学品、高端聚烯烃（如阿尔法麒麟和 POE）、超高分子聚乙 烯以及特种橡胶和功能膜的发展，这些领域与芯片及半导体密切相关， 为相关材料企业带来增长机会。 化工园区面临综合治理，数字化和绿色化成为落地场景，可能推动示范 基地建设和区域合作，打通产业链瓶颈，园区内企业需关注环保合规和 数字化转型。 石化化工行业在此次稳增长工作方案中的具体举措有哪些？ 此次石化化工行业稳增长工作方案采取了一系列具体举措： 1. 总量控制：对炼油、乙烯、乙二醇 ...

存储板块扩产对半导体设备行业有何影响？ 存储板块扩产对半导体设备行业产生了显著影响。9 月以来，由于存储降价、 长存三期成立规划扩产、长鑫预计年底上市以及长存预计明年上市等因素，推 动了存储厂商的扩产信心和大规模扩展周期。中微公司、拓荆科技和华海清科 在存储厂商中的市场份额较大，因此受益明显。例如，中微公司的涨幅达 30%，沪电科技和华微电子均为 27%。 晶圆制造板块表现强劲，中芯国际和华虹在 A 股和港股均有显著涨幅， 尤其第三季度表现突出，反映行业景气度良好及需求回流。 AI 及先进制程是当前行情最大推动因素，7 纳米制程月产能一万片对应 年收入 14.4 亿美金，30%净利润即 4.2 亿美金，可给予一百二三十亿 美金市值空间，即 900 亿元人民币。 自主可控必选项：半导体制造与设备的国产化关键时刻 20250928 摘要 存储板块扩产显著推动半导体设备行业增长，尤其自 9 月以来，中微公 司、拓荆科技、华海清科等公司受益明显，板块整体涨幅达 21%，中微 公司涨幅达 30%。 DRAM 扩产受益于国产设备比例提升和扩产幅度增加，NAND 扩产主要 依赖于扩产幅度。国内存储厂商市占率提升空间巨大，N ...

纪要涉及的行业或公司 * 行业：PCB（印刷电路板）制造、半导体设备及耗材[1][2][3] * 公司：英伟达（新方案设计方）、鼎泰高科、大族数控、大族激光、迪尔激光、芯碁微装、东微科技、凯格精机、劲拓股份、英诺激光、天准科技（潜在受益设备及耗材供应商）[3][9][11][12] 核心观点与论据 技术方案革新与性能提升 * 英伟达推出Rubin CPX新方案 集成36块CPU、144块GPU及144块CPX GPU 显著提升算力利用效率[1][2] * 在处理大量上下文时性能较GB300 NVA 72机柜提升约650%[1][2] * 机柜设计新增8块CPX芯片 采用新型正交中板替代传统铜缆连接 实现托盘内部无线化 提高可靠性[1][2][5] * 采用液冷散热系统应对功率密度提升 常规机柜功率密度约190千瓦 新CPX机架提升至370千瓦[1][2] PCB增量需求与价值变化 * 新增CPX芯片需配置承载PCB 托盘内净增两块PCB[1][5] * 连接方式从线缆改为PCB中板连接 导致设备和耗材投资规模上修[1][5] * 正交中板对信号传输要求高 需升级材料如麻九材料（M9） 提升设备和耗材需求[1][6] * 新方案预计给单芯片的PCB价值量带来约150~200美金增厚 预计2026年下半年开始出货[3][10] 材料与工艺升级影响 * PCB层数可能从二三十层增至七八十层甚至超过100层 大幅提升钻针消耗[3][9] * 麻九材料打孔寿命降至200孔以下 同样数量板子需求翻倍[3][9] * 高楼层板机械钻孔需求显著增加 利好鼎泰高科、大族数控等机械钻孔龙头企业[3][9] 未来技术演进与布局方向 * Rubin系列将持续进行材料升级和结构升级 交换托盘部分确定使用麻九材料 计算托盘部分仍在验证[1][7] * 正交背板作为较大增量将在Rubin Ultra系列中明确使用 Rubin系列是否使用尚不明晰[1][8] * 针对正交背板等新方案催化 建议布局超快激光方向（如大族数控、迪尔激光）及高端曝光设备（如芯碁微装）[11] * 东微科技、大族激光、凯格精机、劲拓股份、英诺激光、天准科技等标的值得关注 有补涨机会[12] 其他重要内容 * 9月份预计出现更具体的技术定型 进一步明确层数增加和材料需求[9] * 新方案通过优化算力分工、提高性能、降低成本及改进结构设计 推动PCB行业向更高密度、更可靠方向发展[4]

Q&A 银行板块近期承压主要由于市场风险偏好提升，科技成长板块吸引资金， 以及公募和保险资金流出，银政宝等交易因素也构成压制。 四季度保险资金新增保费将推动配置银行等红利资产，银行分红现金流 对险资具吸引力。大股东和产业资本持续增持城商行，反映对未来盈利 的乐观预期。 三季度银行贷款需求偏弱，贷款增速放缓。息差方面，预计 2026 年长 期限存款到期将改善负债端，LPR 降幅收窄减轻资产端重定价压力，息 差降幅有望收窄，城商行息差压力或小于大行。 债券市场调整可能给银行非息收入带来压力，银行或需兑现存量浮盈以 稳定增长。中报显示银行兑现非息收入意愿较强，预计三季度不会出现 大幅滑坡。 预计 2025 年银行业绩总体平稳，大行利润增速有望回正，城商行维持 较快增速。2026 年更多城商行息差有望趋稳或小幅回升，支撑经营基 本面。 红利专题：红利底色，以稳待胜 - 银行 Q4 投资展望 20250928 摘要 四季度银行板块可能会迎来一些催化因素。首先是保险资金，每年年底保险公 司有新增保费进来，为明年的资产布局提前做准备，这将推动险资配置红利资 产，其中银行是核心资产。此外，四季度银行板块分红现金流对险资有吸引 ...

行业与公司 * 纪要涉及的行业为焦煤、焦炭、钢材等黑色金属产业链 [1] * 涉及的公司类型包括上游煤矿企业（如国有大矿、民营矿）、焦化厂、洗煤厂、贸易商、钢厂以及大型供应链企业 [1][3][4] 核心观点与论据 近期市场动态与价格走势 * 焦煤期货市场在9月底出现回调，反映市场预期国庆节后补库需求减弱，价格可能见顶回落，尽管现货价格依然强势，安德低硫主焦煤本月累计涨幅达160元，价格区间为1,580至1,600元 [1][3] * 现货偏强而期货回落的原因在于期货交易领先于现货，节前补库基本完成（库存水平多在7天以上），进一步补库驱动减弱 [3] * 焦化厂抛售盘面有利润空间，盘面价格比山西出厂准一级司机成本深水230元，比港口仓单成本深水100多元，无风险利润超200元 [3] * 短期内焦煤价格或已达阶段性高点，山西介休一些洗煤厂和贸易商在9月25日前已大量出货（占总量一半到三分之二），担忧下游补库需求走弱导致存货积压 [1][4] * 大型供应链企业进行套保操作防范市场下跌风险，套保盘压制下期货提前下跌 [4] 钢材市场对原料端的影响 * 钢材市场呈现原料强于成材的态势，"金九银十"旺季不旺，螺纹钢和热卷价格在7月底达阶段性高点后震荡下跌，本周大幅下跌至阶段性低点 [1][5] * 五大材产量处于近五年中位偏高水平，表观需求处于中位偏低水平，9月起库存已高于去年同期 [5] * 若10月份因钢材高产量与弱需求导致钢价进一步下跌，将压缩钢厂利润，从而打压铁矿石和煤炭等原料价格 [5] * 10月份旺季价格下跌因旺季预期已提前反映，若实际需求未超预期，价格易跌，熊市中更为明显 [6] 2025年全年与四季度市场展望 * 2025年焦煤市场呈现V型走势，上半年因国内高产量（去年精煤产量4.72亿吨）、进口高供给（2024年进口1.22亿吨）及弱需求下跌，下半年因煤矿亏损（30%以上国内煤矿出现亏损）和钢厂利润较好出现反弹 [7] * 反弹分两阶段：第一阶段（6月4日至7月18日）为超跌反弹，下游补库改善库存结构；第二阶段（7月19日起）受政策预期驱动（如各地限产政策可能导致全年减产2000万吨，占比近4%），但实际执行不严格 [10] * 四季度焦煤市场预计先抑后扬，下游补库需求放缓及成材端走弱将拖累估值，需关注政策实际执行情况而非过度依赖预期 [1][9][33] * 对年底冬储期间（11月15号左右开始）持谨慎乐观态度，下游主动补库和上游煤矿可能减产会导致供需缺口，推动价格上涨 [2][13] * 2025年第三季度超跌反弹预期已印证，第四季度预判修正为更乐观，10月或有回调，但11月和12月可能出现冬储行情 [34] 供需、进口与产能分析 * 国内焦煤、精煤年均产量在4.7亿至4.9亿吨间波动，2024年为4.72亿吨 [15] * 进口变化显著，从2020年前每年6000-7000万吨增至2024年1.22亿吨，对国内市场冲击大 [15] * 2025年进口量下降，截至8月累计进口3亿吨，同比下降12%，其中炼焦煤7260万吨，同比下降8%，预计全年动力煤进口下降约8% [15] * 全国原煤产能约12亿吨，精煤年产量约4.7亿至4.8亿吨，2025年新增原煤产能预计2000万至3000万吨，实际投产量仅约1000万吨 [22][24] * 自2022年底保供期间核增大量产能，2024年达51.7万吨，但新增焦煤矿有限 [23] * 焦煤价格主要受需求和进口影响，国内市场波动较小，蒙古进口煤价格波动大 [25] * 2025年下游需求超预期，1-8月铁水日均240万吨以上，同比增长约4%，钢厂利润率高达60%-70%，钢材出口预计超1.2亿吨 [26] 政策影响与行业盈利 * 能源局108号文等政策实际执行力度有限，但高频数据显示三季度供给环比上半年下降，138家主要煤矿开工率同比下降约3% [16][17] * 煤炭作为能源基石，国家管理审慎，不希望过度竞争导致行业亏损，动力煤价格受控，焦煤允许一定自由竞争 [18][19] * 2025年钢材行业盈利水平明显高于2024年，去年盈利在30%~50%区间波动，今年年初起超50%，最高达70%以上，目前约60% [11] * 高盈利下大部分钢厂满负荷生产，今年三季度粗钢同比增约4.3%，全年铁矿石增量约4%，但钢材产量统计可能存在重复计算问题 [11][12] 2026年展望与价格预判 * 预计2026年焦煤价格中心小幅上移，但不会出现如2016、2017年的大涨，因政策强调反内卷而非供给侧改革，供给端无大约束 [36] * 明年焦煤高点可能达1600元/吨（2024年9月24日高点水平），低点支撑在1000元/吨左右 [37][38] * 大涨行情难现，因国家希望产业健康发展，不允许过快上涨影响经济民生 [37] 其他重要内容 * 蒙古煤炭进口：8月进口量大增因3月长协价大幅下调至61~64美元（综合成本约770-780元人民币），现行价格带来200多元利润，9月每天进口车次超1200车 [28][29] * 澳煤进口：若利润打开（港口准一线澳洲主焦煤价超1600元），进口可能提升，但主要弥补高铁水下的原料缺口，对酸性焦煤替代作用有限 [32] * 四季度财政政策对基建投资和钢材消费的实际影响可能不明显，基建投资前高后低，对制造业板材需求贡献更大 [28]

行业与公司 * 纪要主要涉及算力基础设施与人工智能（AI）产业 聚焦于中科曙光及其关联公司海光信息[2][12][14] * 行业核心为国家级算力平台（如超智算中心）和全球“星际之门”等大型算力项目的建设与竞争[2][5][6] 核心观点与论据 **1 国家级算力平台建设加速** * 长三角芜湖集群算力公共服务平台已接入四大国家级平台 汇集640P智算能力和33.3P超算能力[2][5] * 平台规划到2025年底实现6万个数据中心机架 智算能力达到2.5万P[2][5] * 全国14所国家级大集群超过2/3采用了中科曙光旗下数创公司的方案[9] **2 全球“星际之门”项目投入巨大 中国或将加速追赶** * 美国计划投资5,000亿美元 欧洲计划投资2,000亿欧元 中东规划投入1,000亿美元[2][6][7] * 中国未来可能会加速扩大算力投入 有望追赶甚至超过美国的经济质能规划量[2][7] **3 国家超智算中心呈现“超智融合”趋势 利好特定供应商** * 应用场景（如精准医学、材料计算模拟）需要更高精度的计算卡片[8][9] * 海光信息的D AI GPU因支持全精度产品 或将在相关领域占据优势[2][9][14] **4 中科曙光持有海光信息大量股权 其自身业务价值突出** * 中科曙光持有海光信息28%的股权 对应价值约1,700-1,800亿人民币[2][4] * 中科曙光服务器收入占比超80% 液冷技术全球领先 长期深耕高性能计算[2][12][13] **5 海光信息吸收合并中科曙光事项存在潜在套利机会与价值重估** * 吸收合并事项正在推进 换股比例为0.5525 若成功当前买入中科曙光存在18.86%的价差[2][3][4] * 海光信息发布CPU互联总线协议HSL 可能将其CPU估值从3,000亿提升至5,000-7,000亿人民币[3][14] **6 互联网巨头重申AI投入计划 提振产业信心** * 阿里巴巴重申其三年3,800亿人民币的AI资本开支计划[10] * 腾讯表示将重点支持AI发展 其云服务已适配国产主流芯片[11] 其他重要内容 **1 公司财务预测与估值** * 在不考虑合并情况下 中科曙光2025至2027年归母净利润预计分别为28亿元、41亿元、58亿元[15] * 当前股价对应市盈率分别为62倍、43倍和30倍[15] **2 具体项目进展** * 美国OpenAI与甲骨文共同开发了4.5GW的数据中心 并上线了首条星际之门线路[6] * 欧洲首个星际之门数据中心在挪威纳尔维克设立 总容量为230兆瓦[6]

**行业与公司** * 黄金行业 全球央行[1][2][3][5][8][10][11][12][13] **核心观点与论据** * 2024年MEX黄金和伦敦现货黄金年内累计涨幅分别达29.7%和31.5% 9月初接近40%[1][2] * 金价上涨受美联储降息预期 特朗普动摇美联储独立性 欧美债务可持续性担忧推动[1][2] * 黄金定价框架为"一正两负" 与通胀正相关 与美元和美债实际利率负相关[4][6] * 自2022年起 实际利率对金价的解释力减弱 因全球央行年均购金1060吨 占全球需求23% 结构性需求推升金价[1][4][5] * 金价显著涨势通常持续10-12年 当前始于2018-2019年的涨势已持续六七年[1][7][9] * 央行购金主因美元信任度下降 美国债务问题 经济内生动能弱化 新兴经济体去发达经济体货币化趋势[1][8][10] * 美国财政赤字占GDP比重从2020年1.5%升至2024年6.6% 联邦政府债务规模占GDP比重2024年达124.3%[10] * 2022至2024年中国 印度 伊拉克 卡塔尔央行连续增持黄金 中国累计增持10.7百万盎司 印度3.9百万盎司 伊拉克2.1百万盎司 卡塔尔1.7百万盎司[10] **其他重要内容** * 央行购金行为可能削弱美元主导地位 增强各国金融稳定性 促进多元化国际货币体系形成[3][11] * 黄金占全球储备资产比重2024年为13.1% 相当于1995年水平 远低于1950年68.5%的峰值[12][13] * 2024年81%的央行认为未来12个月内全球央行将增加黄金储备[13] * 美国2025年五六月份新增非农就业人数初值和二次修正值累计修正幅度占初值比重达86%和10009%[12]

农药：行业周期位置？关税影响如何？20250928 摘要 2020-2022 年特殊环境下，农药用药量缩减，下游厂商和农户库存扰 动影响较大，出口结构中制剂比例增加，价格波动对用药结构影响有限。 全球农药需求约 360 万吨，巴西和美国用药量占比超 1/3。当前库存水 平已趋于合理，两国单月进口量恢复正常，采购节奏谨慎，大单拆小单 现象明显。 中国农药出口量占全球 50%-60%，行业格局分散。2024 年我国农药 总产量达 313 万吨，企业数量超 1,862 家，与十四五规划目标仍有差距。 2024 年我国农药制造业毛利率仅 5.7%，规模以上企业亏损面达 24.5%。原药价格指数已调整近 40 个月，跌至 2016 年底水平，企业 盈利状况较差。 美国对印度加征关税可能导致部分农药订单转移至中国，带来市场机会， 但具体影响取决于市场反应。 印度是全球第三大农药制剂出口国，2024 年出口额达 41 亿美元，以除 草剂为主，杀菌剂出口量大。过去十年出口额复合增长率达 12.6%。 中国农药制剂出口额高于印度，产业链更健全，精细化工合成水平更强。 中国农药工业协会提出"正风治卷"三年行动计划，规范行业供应端 ...