CXO 25Q3 趋势观察 20250926 摘要 药明康德等公司三季度加速获得海外 MNC 订单，产能利用率提升，小 分子口服药订单从三季度开始体现，预计四季度开始贡献收入，并在明 年逐步增加。关注海外降息对 R 端业务的潜在影响。 凯莱英新兴业务基本满产，天津工厂产能利用率接近打满，近期有提价 动作。博腾小分子传统业务也随产能利用率提升提价，幅度约 8-10%， 主要针对 biotech 客户。 生物类似药三期豁免是大分子 CDMO 板块的重大利好，已反映在股市排 名上，预计推动四季度或明年上半年整体海外订单加速，对培养基和大 分子 CGM 产生积极影响。 国内 CRO 公司三季度整体需求进一步上行，药效毒理领域表现突出。体 外药效订单上半年恢复明显，同比增速 20-30%，三季度达 35-40%， 预计该趋势将在 2026 年上半年继续支撑总量增长。 2025 年生物技术行业预算管理较 2024 年有所放松，订单折扣和价格 谈判压力减轻，biotech 订单价格上涨成为预期趋势，已在药效板块显 现。 Q&A 影响驱动，因此对明年的 R 端预期较强。同样地，对康龙化成等公司 R 端业务 的弹性也持乐观态度 ...

公司概况与行业 * 公司为上海洗霸 主营业务为特种化学品和新能源领域的先进材料 传统业务为水处理特种化学品 覆盖石化 汽车 钢铁 芯片和建筑等多个行业系统[4] * 公司成立于1994年 并于2017年在上交所主板上市[4] 传统水处理业务 * 传统水处理业务稳健 市场地位稳固 年盈利约1亿元 营收每年维持在5-6亿元左右 归母净利润约4,000万元[2][8] * 2025年中报归母净利润达到1亿元 同比增长351%[2][8] * 工业领域水处理业务占营收50-60% 毛利率为30%左右 民用领域占营收36% 毛利率为40-45%之间 整体毛利率维持在30%以上 净利率约7-8%[9] * 公司处于水处理产业链上游 提供特种化学品 药剂 设备和服务的一体化解决方案 行业增速约为5%[11][12] 战略转型与固态电池布局 * 公司战略转型布局固态电池领域 积极布局氧化物 卤化物和硫化物三条固态电解质技术路线 与顶级科研院所合作 具备批量交付能力[2][5] * 预计2025年完成固态电池中试线转化 2026年开始量产 2027年实现小批量示范运营装车 2030年前后达到百GWh以上大规模应用[3][14] * 固态电解质领域最核心材料是硫化锂 其技术含量和壁垒最高[23] 硅碳负极材料进展 * 公司在硅碳负极材料方面取得进展 引入ATL战略投资[2][5] * 硅碳负极采用CVD路线 通过多孔碳作为基体解决硅膨胀问题[10][13] * 公司通过浙江领硅科技有限公司持股65% 规划了千吨级产线 目前已建成百吨级产线并进行客户验厂[13] * 与赵东元院士团队合作开发介孔碳和硅碳负极材料 相比常规多孔碳具有更低膨胀度[13] 硫化锂资产收购与产能规划 * 公司成功竞拍有研集团硫化锂资产 成立合资公司[2][6] * 收购有研新材80%以上相关资产 获得专有技术和专利[20] * 产线设备包括20吨设备及新增的一条20吨辐照线已投产 今年年底前还将上线一条100吨的大线 总产能将达到140吨[20] * 明年（2026年）计划逐步扩展至几百吨级别 后年则可能上升至千吨级别[20] * 硫化锂被认为是固态电池中最具投资价值的方向 技术壁垒高 市场空间大[2][6] 技术合作与研发实力 * 公司治理结构稳定 管理团队具有高学历和科研背景 与清华大学 同济大学等高校合作 引入多个院士团队 产学研融合能力突出[2][7] * 与中科院上海硅酸盐所张涛团队合作开发氧化物固态电解质 目前已实现10吨级工业产能 并计划扩展至50吨级氧化物电解质粉体产能[14] * 与陈院士团队合作开发轻电混动和固态锂电双解决方案[14][15] * 开发了360Wh/kg二代产品和400Wh/kg三代产品[15] * 设计完成20吨级卤化物粉体产能[15] * 认为硫化氢中和法是硫化锂技术最具潜力的发展方向 其优势在于纯度高 适合大规模量产 难点在于硫化氢气体的处理[16][17] 市场前景与盈利预期 * 预计未来一到两年内 新材料和固态电池领域将实现显著利润增长[2][10] * 预计到2030年固态电池需求将达到100 GWh 每GWh需用约400吨硫化锂 以单价50万元计算 该市场规模可达200-300亿元[21] * 若龙头企业占30%的市场份额 以20%以上净利润计算 可实现10亿元以上净利润[21] * 目前国内硫化锂价格为300-400万元/吨 海外价格为400-600万元/吨[21] * 假设明年出货量为100吨 按单价400万元计算 可贡献约2亿元利润 后年若出货500吨 以200-300万元单价计算 可贡献5亿元左右利润[21] 市值预期 * 保守估计传统主业市值约20亿 加上ATR入股后的增长潜力 总市值可达50亿[22] * 如果硅碳材料放量 其空间可达50-100亿 再加上固态电池 固态电解质部分 总市值预期为100-150亿[22] * 考虑到2030年的市场需求 公司可能实现10亿元以上净利润 对应200亿元市值预期 综合各因素 公司未来总市值可能超过400亿 中长期来看甚至可能达到500-1,000亿[22] * 目前公司市值约150亿 但向上空间仍然非常大[23] 其他重要信息 * 有研新材在硫化锂生产方面成就显著 通过与三井金属合作 成功实现吨级供应 目前有效产能已达到每年20吨 并且可以投入使用的产能达到了每年40吨 2024年占据了60-70%的市场份额 2025年预计也会维持这一水平[18][19] * 公司旗下控股子公司维克斯 专注于VOTOR领域的新方向[15]

高阶 HDI 在工艺上的改进主要体现在叠层结构和钻孔技术上。以最普通的一阶 HDI 为例，其基本结构是在核心层上下各叠一片半固化片，再覆盖一片铜箔， 实现 1+2+1 即 4 导电层。而复杂一些的两阶 HDI 则需要在两片芯板基础上， 通过半固化片连接，再覆盖多片铜箔，使得导电层数量达到六至十几不等。 随 着增层数增加，每一增层都需要打激光盲埋孔，以实现电气互联，因此对激光 钻机需求大幅提升。同时，由于核心层通常通过机械通孔进行加工，而增多叠 加会降低加工效率并影响良率，因此对机械钻机也提出了更高要求。此外，还 涉及到背钻孔技术，即在通孔基础上进一步去除部分镀铜，以优化信号传输速 率。 总之，高阶 HDI 的发展不仅增加了导电、叠加及打孔工序，也提高了对 相关设备精度、效率及稳定性的要求。 PCB 设备专题：如何理解 PCB 工艺进阶带来的设备&耗材 量价齐升机遇？20250928 摘要 AI 算力服务器推动 PCB 行业向高端化、高阶化发展，英伟达 Ruby 架构 采用 PCB 替代铜缆互联，解决高密度互联需求，正交背板成为优选方案， 但 78 层高多层结构对机械钻孔设备提出更高要求，需分次钻孔并升级 PC ...

AIoT 行业专题 20250926 摘要 端侧 AI 在推理成本大幅下降、模型性能持续提升以及模型竞争加剧的背 景下，其应用基础日益稳固。英伟达通过硬件升级和架构优化，显著降 低 AI 推理成本和功耗，并推出 Robin CPX GPU 以提升特定工作负载效 率。 Deepseek 通过架构创新，如稀疏 MOE 架构和注意力机制 MLA，有效 降低模型训练和推理成本。Deepseek R1 运用蒸馏技术，在保持性能 的同时，显著降低计算复杂度和存储需求，加速端侧 AI 落地。 端侧 AI 率先在 AR 玩具领域实现落地，因其对硬件设备和模型性能要求 相对较低。Yuran 创新推出的 AR 玩具 Bubble Popper 和 Coco Mate，市场反响良好，推动了端侧 AI 技术的应用。 IoT 行业整体景气度向上，云平台如涂鸦智能持续保持较高增长速度， 小米 IoT 业务也实现历史新高。中游及下游的良好表现预示着 ALT 行业 具有广阔的发展前景，而 ALT 是端侧 AI 的关键路径。 乐鑫科技作为全球领先的 WiFi MCU 供应商，营收持续超预期增长，传 统智能家居业务保持稳定增长，同时 AR 玩具 ...

**佩蒂股份电话会议纪要关键要点** **涉及的行业与公司** * 行业为宠物食品行业 公司为佩蒂股份[2] **核心观点与论据：财务表现与业务恢复** * 2023年因海外出口去库存影响 公司收入和利润同比下滑[6] * 2024年一季度收入和利润已基本恢复至2022年同期水平 预计全年收入与2022年相当[2][6] * 2024年毛利率提升至28.01% 较2023年前三个季度提升11.2个百分点 前三个季度利润贡献3300万元[6] * 驱动因素为欧美去库存完成 柬埔寨工厂产能利用率提升至90%[2][6] * 2024年11月及12月宠物食品出口实现双位数正增长 预计2025年整体出口规模正增长[6] * 新西兰工厂2025年受疫情影响出货 对利润增长造成压力 预计2025年下半年恢复正常出货 2026年利润和增长预期良好[19] **核心观点与论据：海外市场与产能布局** * 海外业务是营业收入主要支撑 核心市场为美国[4][5] * 通过越南、柬埔寨、新西兰三地产能布局增强供应链稳定性和抗风险能力[2][4][12] * 越南工厂已满产 2024年贡献约7亿元收入[12] * 柬埔寨工厂接近满产 预计2026年有小幅增量贡献[12] * 新西兰工厂布局4万吨干粮和3万吨湿粮产能 预计2025年产能利用率达30% 贡献约3亿元营收 五年内预计满产[4][12] **核心观点与论据：美国市场趋势与需求** * 美国宠物食品行业渗透率高约60% 增速稳定 消费活力强劲[7][8] * 美国居民个人收入2024年11月环比增加0.28% 同比增加5.32% 薪酬收入环比增长0.56% 同比增长5.78%[7] * 超过80%的美国宠物主人关注宠物食品对健康的重要性 需求转向全身健康管理[9] * 口腔健康管理需求显著 83%以上老龄化宠物患有牙周病 推动咬胶产品需求强劲[9] * 高端功能性食品尤其是咬胶类目未来可期[8] **核心观点与论据：产品研发与创新** * 公司咬胶工艺已进化至第五代动植物纤维混合咬胶 世界平均水平约为第三代[10][13] * 新产品在满足咀嚼和洁齿功能外 添加更多营养成分[10] * 研发费用率1.6% 研发人员占比3.3% 均处于行业前列[14] * 强大研发能力使公司对客户具有较高议价权 并能深度绑定优质客户[13][14] **核心观点与论据：国内自主品牌发展战略** * 国内高端粮市场主要由国外品牌主导[11] * 公司打造以爵宴为代表的自主品牌矩阵 进军高端狗粮市场[2][5] * 爵宴采用超级大单品策略 其鸭胸肉冻干成功登顶狗零食排行榜 复购率达42%[4][15] * 2025年上半年推出原生风干粮 上市一个月销量超2万件 登京东、抖音商城榜首[15] * 计划全品类全域延伸 例如弗列加特从超高端主食冻干向烘焙粮、湿粮扩展[4][15] * 爵宴烘焙粮赶上小型犬高端化风潮[19] * 好适嘉品牌进行战略转换 从主打性价比转向在合理成本下优化配方 实现渗透率目标 并从猫品牌扩展至狗赛道[16][17] * 公司计划尝试推出狗的湿粮 未来实现主粮与零食共振 打造中高端狗食品第一品牌[16] **核心观点与论据：渠道策略** * 采取线上线下全渠道策略[5][18] * 线上依托传统电商平台 并加强在抖音、小红书等新兴渠道运营 爵宴在抖音垂类狗达人渗透率达70%[18] * 线下渠道改革 将部分经销商改为服务商 并入驻山姆、开市客等大型KA渠道[18] * 探索线上线下融合新业态与即时零售新模式[18] * 积极打造人宠互动场景进行品牌塑造 如杭州宠物主题街区、上海人宠生活潮流馆、北京天使犬养成计划[18] **其他重要内容：公司核心竞争力与发展历程** * 公司核心竞争力在于全球化产能布局、供应链稳定性、多线并举的自主品牌矩阵及线上线下全局把握[3] * 公司发展分为四个阶段：从ODM厂商起步 获得狗咬胶生产专利并主持制定国家标准 随后业务全球拓展并上市 之后稳定海外ODM同时开拓国内自主品牌 2024年进军高端狗主粮板块[3]

**福耀玻璃电话会议纪要关键要点总结** **涉及的行业与公司** * 行业为汽车玻璃制造与汽车零部件行业 公司为福耀玻璃工业集团股份有限公司[1] **核心财务表现与驱动因素** * **2008年金融危机期间**：公司整体财务表现稳健 售后市场保持增长且毛利率稳定 但受浮法玻璃毛利率大幅下滑和减值影响 归母净利润出现明显下滑[2][4] * **2005-2010年轿车周期**：核心驱动是国内汽车销量持续高增长 2009年中国成为全球最大汽车市场 公司完成垂直一体化布局并聚焦汽车玻璃单一主业[3][4] * **2012-2019年SUV周期**：财务表现稳健 收入与毛利率持续增长 2019年归母净利润同比下滑30% 主因是确认6.6亿元投资收益 Sam整合亏损 汇兑收益下降等非经常性因素[2][5] * **2020-2024年新能源周期**：中国汽车销量从2531.1万辆增至3134.16万辆 复合增长率5.49% 新能源渗透率显著提升 自主品牌份额从37%增至65%以上 公司收入与毛利稳定增长 净利润表现优于收入增速 2024年下半年及2025年上半年净利润水平稳定在20%左右[3][8] * **未来业绩展望**：预计2025-2027年归母净利润分别为98.52亿 111.63亿和130.89亿元[3][10] **全球化战略与市场份额** * 公司从依赖国内出口转变为销售全球化 通过低成本优势占领海外市场并建设海外工厂[2][5] * 美国工厂自2016年投产后收入从7亿多元增至2019年的近40亿元 盈利能力不断提升 本土化配套收入占比提高[2][6] * 国内市场份额维持在60%以上 海外市场份额从2012年的7%持续提升至2019年的接近16%[2][7] * 成功归因于坚定推行全球化战略 在北美采取正确经营策略 提升自动化率并融入本土文化[2][7] **产品研发与产能布局** * 公司研发投入占比超过4% 远超竞争对手 储备大量高附加值产品及技术 其收入占比不断提高[3][9] * 2014-2015年开始第二轮资本开支周期 为新能源周期打下基础 2023-2024年开始的新一轮资本开支主要集中在福清阳下出口工厂 安徽工厂及美国二期扩产[3][9] * 公司计划扩充30%产能 使汽车玻璃收入达到600亿元以上[3][10][11] **竞争优势与单车价值提升** * 公司是头部企业中唯一专注于汽车玻璃单一主业的企业 盈利能力远超竞争对手且资本开支积极性更高[2][11] * 在新能源周期中 汽车玻璃单车价值(SP)加速增长[3][8] * 通过功能升级（如HUD前挡 全景天幕等）提高每套玻璃的平均销售价格(ASP)[3][10][11][12]

脑机接口研究报告及观点更新：打破人机界限，意念操控 走进现实 20250928 摘要 中国脑机接口行业受益于多方支持，包括多家企业、科研院所的技术创 新，以及工信部、医保局、药监局等部委和地方政府的政策扶持，有望 加速临床试验和审批流程。 脑机接口技术根据硬件接入方式分为侵入式、半侵入式、非侵入式和介 入式四大类，分别适用于不同程度的神经功能障碍治疗与康复，以及其 他潜在应用场景。 美好医疗公司通过拓展人工耳蜗、CGM 胰岛素笔等业务，切入植入式脑 机接口器械赛道，并结合人形机器人领域相关技术，预计未来收入将加 速增长。 国内脑机接口市场预计未来五年复合增长率为 13.5%，但市场规模化面 临产品形态不明确、临床风险和伦理问题等挑战，非侵入式产品商业化 潜力更大。 脑机接口技术主要应用于医疗保健领域，包括肢体运动、语言、视觉和 意识认知障碍的重建，其中肢体运动功能障碍重建是目前临床案例最多 且技术路线最成熟的方向。 Q&A 脑机接口行业的前景如何，特别是在中国市场？ 脑机接口行业在全球范围内具有广阔的前景，尤其在中国市场。首先，中国在 脑机接口技术方面处于全球领先地位，部分企业的神经电极在尺寸和柔性等方 面技 ...

**钾肥行业** * **2024年全球钾肥供应创历史新高** 全球氯化钾（MOP）产量达1660万吨 同比增长10% 贸易量达5990万吨 同样增长10% 主要得益于加拿大和俄罗斯及前苏联企业的产量恢复 但尚未完全恢复至2021年水平[1][2] * **2024年中国资源型钾肥产量小幅增长** 同比增加1.65% 其中氯化钾（MOP）下降1.9% 而硫酸钾（SOP）则大幅增长15.6% 中国是全球最大的硫酸钾生产国 对全球资源性钾肥产量增加贡献大[1][2] * **全球钾肥需求显著增长** 主要受价格下降 政府支持 以及与氮肥和磷肥相比具有竞争力的价格等因素驱动 南美大豆需求增加也对市场产生了积极影响 中国进口大量巴西大豆 相当于间接推动了巴西约四分之一的钾肥需求[1][3][4] * **2025年全球钾肥供应预计与2024年基本持平或略低** 但现有数据显示可能略有增加 俄罗斯前8个月出口925万吨 同比增长7% 白俄罗斯出口800万吨 同比增长16% 老挝上半年出口同比下降8%[1][5] * **未来新增产能集中在中国 俄罗斯和老挝** 预计2025年至2029年全球新增钾肥产能1470万吨 约40%投资来自中国 俄罗斯和老挝将是未来几年钾肥产量增长较快的地区[1][7] * **尾矿库回填对减少地陷风险至关重要** 长期有利于钾肥产量增加 但短期可能放缓项目节奏[1][6] * **全球现场钾肥成本下降** 2024年为128美元/吨 同比下降5.8% 预计2025年小幅增至131美元/吨[1][10] * **2025年大合同价格较高** 因海外市场库存普遍偏低和主要供应商运作影响 但中国仍保持全球最低价 中国与东南亚钾肥价格差异显著 过去十年价差波动范围从负5美元到81美元不等[11] **磷肥与磷矿石行业** * **2025年上半年磷矿石产量同比增长显著** 产量接近5900万吨 湖北和云南两省占全国总产量超过60%[12][13] * **磷肥领域保持稳定增长但出口受限** 一铵上半年产量约560万吨 同比增长6.3% 二铵产量约640万吨 同比下降 开工率低于60% 国内消费方面 一铵表观消费量458万吨 同比增加22.9% 二铵表观消费量530万吨 同比上涨8.5%[12][13] * **磷矿石库存持续下降** 目前中国库存约为160万吨 已触底 印度库存量约为100万吨 但随着进口增加正在快速回升 巴西库存因创纪录进口而恢复[12] * **新增磷矿石产能规划庞大但实际释放有限** 2025年至2029年规划新增产能接近6500万吨 但实际释放预计仅为30%左右 即不到600万吨 主要集中在湖北 云南和贵州三省[12][14] * **国内磷矿石自给率不足 进口更具经济优势** 2025年上半年进口量约为100万吨 国内自给率仅为98%左右 进口磷矿石平均价格约为90美元 而国内价格高出100至200元人民币 沿海地区进口更具经济优势[15] * **新能源领域对磷矿石需求显著增长** 预计2025年新能源领域对磷酸铁锂的需求将超过310万吨 同比增长20% 新能源行业对磷矿石需求增长约30% 达到700万吨左右 其中储能电池增速接近30%[12][16][17] * **磷矿石价格预计维持高位** 自2020年以来价格迅速上涨 高品位资源价格接近1000元人民币 预计下半年到2026年 价格将维持在800至1000元之间 因新增产能释放不如预期且硫磺等原材料价格居高不下[19] * **行业长期格局稳定** 传统磷肥内需基本稳定向下 每年消费量保持在1000万吨左右 加上出口500多万吨以及新能源需求200至300万吨 总体格局变化不大 若出口管制放松 价格仍将在高位运行[22]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为中国债券市场 包括利率债 信用债 可转债等细分领域 以及相关的交易所交易基金 ETF 市场 特别是科创板ETF [1][12] * 纪要未明确提及具体上市公司名称 而是以机构类型进行讨论 如银行 保险公司 基金等 [6][7][8] 核心观点与论据 四季度债市整体展望 * 四季度债市预期呈现"前不弱后不强"格局 与历史"前弱后强"特征不同 主要因配置力量疲软 投机机会有限 [1][3] * 当前债市整体呈走弱趋势 收益率预计逐步上行 但短期内存在超跌后的修复或反弹可能 [2] * 10月债市有望修复 不至于过度疲软 因前期超跌压力部分释放 市场情绪调整 且银行三季报增速或支撑市场 [1][4] 政策环境分析 * 2025年政策一致性和前置性增强 年初已明确 预计10月不会宣布大量新发债计划 [1][5] * 若利率上升 地方可能会抢发信用贷以避免明年更高利率 这可能导致10月份利率较低 但11 12月份可能上升 [5] * 央行和大行有稳定市场意图 通过每日尾盘挂单买入国债等方式呵护市场 稳定市场中枢 [6] 市场波动原因与影响评估 * 上周市场明显下跌主因基金费率新规落地引发抢跑行为 但下跌可能被高估 新规尚为征求意见稿且有缓冲期 影响应相对有限 [7] * 保险理财等负载端稳固 因需用掉平滑储备 故年底前信用贷 政金债等久期不长品种受影响有限 [7] * 市场大幅下跌已充分定价 保险机构增持地方债 因新发行2.4%-2.5%收益率的新债具吸引力 配置价值已到位 [8][9] 不同券种表现与机构行为 * 对30年国债 投资者普遍不愿持有 弹性较大 但近期出现修复 新发06系列国债表现稳定 而02系列老国债跌幅较大 [10] * 各类机构在不同期限信用债 政金债方面表现出呵护行为 [10] * 跨季前后市场可能进入平台修复阶段 更倾向稳定性高实质性资产 中短期信用 政金等品种有机会 超长期限资产建议采取结构性策略并配合国债期货对冲 [11] * 市场对信用债判断谨慎 情绪不乐观 主因政策不确定性和基金赎回费率新规影响 久期偏短的信用类ETF需求相对较高 [14] 科创板ETF市场动态 * 第二批科创板ETF上市后扩容迅速 9月24日上市首日14只产品实现639亿元扩容 平均每只46亿元 较第一批475亿元 10只 规模增加 [12] * 两批科创板ETF总规模达2,474亿元 第一批1,358亿元 第二批1,116亿元 但第二批中部分产品未达百亿规模 仍有扩容动力 [12] * 科创板ETF未来发展乐观 因实物申赎机制使份额易增难减 且年底配置需求或增强 [13] * 第二批科创债ETF上市后升贴水率波动大 存在基于升贴水率的交易机会 基准式场内交易性价比较高 [15] 可转债市场展望 * 转债市场近期震荡上行 在震荡市中具抗跌属性 是相对优质选择 [16] * 未来转债发行预计恢复常态化甚至超越此前水平 因权益市场处于历史高位 对大股东摊薄效应小且收益层面性价比高 [18] * 配置方向应关注科技成长板块如AI算力 消费电子 自主可控半导体 同时分散布局低估值板块如银行 有色化工 汽车零部件 以及反内卷受益板块如钢铁 化工 化纤 [18] 其他重要内容 * 基础设施相关ETF自7月20日以来波动较小 总体规模维持稳定 显示市场对该类产品有信心 [13] * 固收加市场仍保持正向资金流入趋势 [17]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为中国宠物消费行业 特别是宠物食品细分市场 涉及的公司包括乖宝宠物 以及马氏 雀巢等国内外宠物食品品牌[1][2][8][13] 核心观点与论据 市场规模与增长 * 2024年中国宠物消费市场规模达到3000亿元人民币 同比增长约8% 过去三年复合增长率超过10%[3] * 2024年中国宠物食品市场规模约为1500亿元人民币 占整个宠物消费市场的53%[2][4] * 2025年上半年中国宠物消费总额约为700亿元人民币 同比增长9% 其中商品销售额为581亿元[7] 市场驱动因素 * 市场增长主要驱动力为养宠人群数量扩张和单宠消费提升[2][3] * 社会结构变化如单身化 少子化 老龄化催生了宠物陪伴需求[2][3] * 宠物主对宠物重视程度提高 将其视为家人 推动了高质量宠物用品的购买[3] 细分市场结构 * 宠物食品市场中 主粮占比超过50% 是最大的细分市场 占整个消费市场的30%以上[2][4] * 宠物消费市场其他构成包括医疗占比28% 用品占比12% 服务占比7%[4] 渠道表现 * 线上渠道是主要销售途径 淘系平台占比35% 抖音渠道占比超过10%[2][7] * 线下渠道基本持平微增1个百分点 总额约132亿元[7] * 烘焙粮品类在淘系平台规模突破几十亿元 同比618期间增速超过70%[2][7] 竞争格局与国产替代 * 2024年中国前十大宠物食品公司中国内企业占七席 国产替代趋势明显[2][8] * 马氏市占率11% 乖宝市占率6.2% 雀巢市占率3.2%[8] * 海外品牌错失线上尤其是抖音渠道的发展机会 与国内品牌在宣传及形象塑造方面存在差距[2][8][9] * 国内品牌依托优质原产地优势 提升研发和产品品质 性价比优势明显 市场份额持续提升[4][10] * 白牌宠物食品生存空间越来越小 缺乏产品 创新 工厂及研发优势 融资困难[11] 消费趋势与渗透率 * 中国精致化养宠渗透率不到20% 显著低于美国的60%和泰国 日本的40% 提升空间巨大[2][6] * 消费者科学喂养理念提升 倾向于选择有品牌背书且质价比较高的产品[2][6] * 习惯升级通常不可逆 优质食品能明显改善犬猫健康状况[6] * 未来3-5年市场将呈现低端市场红海化 中高端消费升级趋势 例如从膨化粮升级到冻干粮 烘焙粮[4][12] 公司特定信息（乖宝宠物） 业务表现 * 乖宝公司成立于2006年 以海外代工业务起步 自2013年以来重心转向国内自有品牌[13] * 公司旗下主要有麦富迪和弗列加特等多个子品牌 自有品牌销售额占比达到40%[13] * 麦富迪面向95后 00后一二线城市年轻女性消费者 弗列加特定位更高端[13] * 自有品牌增长迅速 占比约70% 海外代工业务因关税影响有所波动[13] 竞争优势与财务预期 * 竞争优势体现在强大的产品力及持续孵化新品牌上 推出了多款爆品[14] * 前瞻性地捕捉内容电商机遇 在抖音快手平台上布局[15] * 公司采用职业管理人模式 对团队放权充分并进行股权激励[15] * 2024年预计利润为7.5亿人民币 2025年预计达到9亿人民币[15] * 历史PE基本保持在40倍以上 预期未来仍将维持这一水平[15]