行业分析：减重药物市场 - 全球超重或肥胖患病率迅速攀升，预计至2030年将影响全球近30亿人 [2] - 当前主流GLP-1减重药物存在临床使用率低、依从性差、停药后体重反弹及瘦体重流失等突出问题 [2] - 行业破局方向包括口服制剂、超长效制剂以及减脂保肌药物，这些方向有望提升药物的可及性、安全性、方便性和依从性 [2] 公司核心管线：ASC30（口服小分子GLP-1） - ASC30是口服小分子GLP-1受体激动剂，其开发进度处于全球第二梯队，仅次于礼来的Orforglipron [3] - 相较于礼来的Orforglipron，ASC30的激动活性更强，体内暴露量更高 [3] - 美国I期和II期临床试验数据显示，ASC30的减重数据为同类最优，且安全性优势突出 [3] - 分子专利已获美国授权，结合优异的临床数据，被认为具有较大的对外授权（BD）潜力 [3] - 公司基于超长效平台（ULAP）开发的ASC30皮下注射剂型表观半衰期分别长达46天和75天，远超其他超长效GLP-1药物，同时安全性占优 [3] 公司核心管线：ASC47（减脂保肌药物） - ASC47是靶向THRβ的减脂保肌激动剂，是该靶点类型中唯一的在研药物 [4] - I期临床结果显示，ASC47联用司美格鲁肽相较于司美格鲁肽单药，能显著提升减重效果，且胃肠道不良反应发生率更低，同时能改善血脂 [4] - 对比进度最快的同类药物礼来Bimagrumab（联用司美格鲁肽可减少瘦体重流失但存在肌肉痉挛安全问题），ASC47有望成为安全性更佳的减脂保肌药物 [4] 公司研发管线拓展 - 自2025年10月以来，公司密集推进4条新管线进入临床，包括口服三靶点多肽、每月一次皮下注射的双靶点激动剂、胰淀素受体激动剂及二者组成的复方制剂，以此补全主流靶点 [4] - 这些新分子在临床前研究中减重效果优于全球领先管线，且给药方式或频率差异突出，初步临床数据预计在2026年底读出 [4] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年每股收益分别为-0.32元、-0.35元、-0.38元 [1] - 基于自由现金流绝对估值法，预测公司合理市值为183.66亿港元，对应目标价为18.38港元，首次给予“买入”评级 [1]

核心观点 - 东方证券首次覆盖歌礼制药-B，给予“买入”评级，基于自由现金流绝对估值法得出公司合理市值为183.66亿港元，对应目标价18.38港元 [1] 行业与市场分析 - 全球超重或肥胖患病率迅速攀升，预计到2030年将影响全球近30亿人，减重市场提升空间巨大 [1] - 当前主流减重药物GLP-1存在临床使用率低、依从性差、停药后体重反弹及瘦体重流失等突出问题 [1] - 真实世界研究表明，可及性更高、更安全、更方便、给药间隔更久的GLP-1药物有望提升使用率和依从性 [1] - 口服、超长效和减脂保肌是未来GLP-1药物破局的三大主要方向 [1] 核心管线ASC30（口服小分子GLP-1） - GLP-1口服小分子相比多肽药物具有多重优势，礼来的Orforglipron是目前唯一取得III期临床试验成功的口服小分子 [2] - 公司的ASC30开发进度处于全球口服小分子GLP-1的第二梯队 [2] - 与礼来的Orforglipron相比，ASC30的激动活性更强，体内暴露量更高 [2] - 在美国进行的I期和II期临床试验中，ASC30的减重数据均为同类最优，且安全性优势突出 [2] - 口服小分子领域的授权合作交易火热，在礼来Orforglipron的III期减重结果不及预期后，跨国药企的需求边际提升 [2] - ASC30减重数据优越、安全性良好，且分子专利已获美国授权，被认为具有较大的授权合作潜力 [2] 核心管线ASC30（超长效注射剂） - 公司基于超长效药物开发平台开发了ASC30皮下注射剂型，用于减重和维持治疗 [2] - 该剂型的表观半衰期分别长达46天和75天，远超其他超长效GLP-1药物，同时安全性占优 [2] 核心管线ASC47（减脂保肌） - 在减脂保肌管线中，礼来的Bimagrumab进度最快，而公司的ASC47是唯一的甲状腺激素β受体激动剂 [3] - II期临床结果显示，Bimagrumab联用司美格鲁肽相比司美格鲁肽单药，减重效果提升且瘦体重流失显著减少，但存在肌肉痉挛等安全性问题 [3] - ASC47在I期临床中联用司美格鲁肽，相比司美格鲁肽单药显著提升减重效果，胃肠道不良反应发生率更低，同时能改善血脂，有望成为安全性更佳的减脂保肌药物 [3] 新管线进展与布局 - 自2025年10月以来，公司密集推进4条新管线进入临床，包括：口服三靶点多肽、每月一次皮下注射的双靶点激动剂、胰淀素受体激动剂及二者组成的复方制剂，以此补全主流靶点 [3] - 这些新分子在临床前研究中的减重效果优于全球领先管线，同时给药方式或频率差异突出 [3] - 新管线的初步临床数据预计将在2026年底读出 [3] 财务预测 - 东方证券预测公司2025年至2027年的每股收益分别为-0.32元、-0.35元、-0.38元 [1]

文章核心观点 - 2025年，中美生物制药产业发展呈现“时差”：中国板块在BD热潮和IPO窗口推动下估值迅速修复、市场情绪乐观；而美股板块受宏观环境波动影响，上半年走势低迷，直至第四季度才有所反弹 [1][2][74] - 中国在全球生物制药行业中的重要性跃居首位，其临床试验数量、BD交易活跃、人才成本优势和监管改革形成了协同发展机会，对西方药企构成挑战，促使其追求更快、更便宜、更好的创新 [2][74] - 行业提升表现的核心路径在于增加销售额和提高效率，同时需应对宏观政策波动、研发挑战及投资生态变化等多重因素 [13][86] 宏观环境与政策挑战 - 美国药品定价体系面临改革压力，过去四十年美国支付更高药价的模式难以为继，需要再平衡，但“最惠国”定价机制并非解决方案 [3][75] - 美国药品制造业存在供应链风险，三分之一的药品进口自爱尔兰和瑞士，75%的基本药物非本土生产，行业已承诺投入3600亿美元建设本土工厂，预计需5到7年 [4][77] - FDA面临稳定性挑战，员工流失率达20%，领导层频繁更替带来混乱，新任局长承诺坚守安全与疗效“金标准”并更加“创新友好” [4][77] - NIH预算面临削减风险，其作为全球最大科研资助机构（每年发放6万个项目），预算削减将损害产业长期发展的管线、人才和基础科学 [5][78] - 政府内部存在反疫苗偏见，但疫苗被视作最成功的医学突破，相关讨论应基于科学和数据 [5][79] 行业表现与估值动态 - 2025年前三季度，中国生物医药板块热度高涨，年初至今涨幅超90%，恒瑞医药完成史上最大规模IPO之一，超40家企业递交港交所上市申请 [2][33][74][106] - 美股生物制药板块受宏观焦虑影响，自选举后三个季度内行业市盈率下降25%，估值处于30年区间低位，但第四季度因宏观风险消散、企业盈利强劲等因素反弹 [2][9][74][82] - 制药行业达成里程碑：2024年全球共实施3.6万亿个限定日剂量，相当于全球每人每天服用一种药物 [12][86] 驱动销售额增长的路径与案例 - **上市新药**：2025年FDA预计批准50项新药，与过去10年均值持平，包括HIV暴露前预防疗法、首创镇痛药、潜在最佳ADC、RNAi疗法等 [14][87] - **新药来源**：过去5年，85%的新药源于大型药企外部；53%的获批项目为罕见病疗法，46%属于同类首创（FIC） [16][89] - **研发趋势**：近期获批药品中，三分之二的注册研究入组患者不足200人；其中60%可由小公司自主商业化，改变了“上市即做空”的论调 [16][90] - **拓展已上市药品**：核心是扩大适应症而非提价，案例包括Vyvgart拓展至重症肌无力、Amvuttra拓展至心肌病适应症后销量爆发 [20][93] - **研发失败与成本**：列举了赛诺菲、罗氏、强生等公司的10个研发失败项目，直接成本约35亿美元，总投入资本约100亿美元 [22][95] - **审批延迟**：FDA今年夏天发布270封完整回应函，其中50%因制造和CMC问题导致延迟 [23][96] - **专利到期影响**：过去5年，每年有100-150亿美元市场面临仿制药冲击；未来5年，该数字将增长3倍至每年450亿美元，行业每年需填补8-10款超重磅炸弹药物的市场空缺 [25][98] 提升效率：研发生产力与运营 - **研发生产力挑战**：进入1期临床的药物最终仅6-7%能获批，过去10年所有主流疗法研发成功率均下滑；但合作开发资产的损耗率表现显著优于内生项目 [27][100] - **研发周期与成本**：药物从研发构想到上市仍需12-15年；2024年是过去十余年里研发生产力投资回报率最差的一年 [30][103] - **运营效率提升**：未来5年，研发投入、销货成本及销售管理费用占销售收入比重将小幅下降，有望推高毛利和EBITDA利润，助力市盈率倍数扩张 [32][105] - **股票回购**：行业年股票回购规模从过去的150-200亿美元升至2025年的300亿美元；新兴生物技术公司如Exelixis、Neurocrine也加入回购行列 [32][105] 当前行业的五个核心问题 - **中国崛起**：全球研发管线前50企业中，中国药企从2010-2014年的3家增至20家，占比40%；中国药企参与了2025年全球约三分之一的医药授权合作交易，总价值超1300亿美元 [36][109] - **临床试验地位**：全球在中国启动的临床试验比例从十年前的5%升至30%，与美国基本持平；2010年至今全球肿瘤临床试验数量的增量全部来自中国 [37][110] - **成本优势**：同等市值规模下，中国药企CEO年薪比美国低60%，化学研发人员薪资低近70%，为200人规模公司每年节省数千万美元成本 [39][112] - **肥胖症领域热度**：约三分之一在研项目聚焦GLP及肠促胰素通路，该领域公司已被“完美定价”，临床数据瑕疵可能导致股价大幅波动，如Viking股价单日跌42%，礼来单日市值蒸发670亿美元 [39][41][112][114] - **AI的应用与局限**：AI投资驱动了美国约50%的GDP增长，但在药物研发中，AI在蛋白质-配体共折叠上对全新靶点预测成功率低，仍主要辅助已知靶点研究 [41][44][114][117] - **靶点扎堆与竞争加速**：全球有超过36个靶点聚集了超50个研发项目；同类首创（FIC）药物上市后，第三款同类药物进入市场的周期已从约15年缩短至不到2年 [44][117] - **新型疗法的潜力与风险**：细胞与基因治疗产品销售额仅占全球肿瘤药物总营收的2%；近年来有近20例死亡案例与全身性基因治疗及基因编辑疗法相关 [46][119] 生物科技投资生态新常态 - **风险投资规模**：当前美国生物科技行业风险投资总额稳定在每季度50-60亿美元，约占全球三分之二，其中半数投向B轮及之后阶段 [48][121] - **融资集中度**：2025年，超1亿美元的大额融资事件仅占总数约8%，却占据融资总额的半壁江山，资金向头部企业集中 [49][122] - **初创与资本变化**：新成立初创公司数量回落至2015年水平；非专业资本已离场，专业资本保持活跃；一年出手两次及以上的投资者数量从疫情期近900家腰斩至不足400家 [51][124][140] - **投资偏好保守化**：人才上倾向连续创业型CEO；地域上全美每1美元风险资本有60美分流向波士顿或旧金山湾区；商业模式上更偏好具体资产而非技术平台 [55][128] - **BD交易价值**：合作交易数量过去5年下滑但总金额稳中有升；BD对生物科技公司具有财务价值（避免股权稀释）和战略价值（80%的并购交易从授权洽谈起步） [55][58][128][131] - **并购市场活跃**：2025年未上市企业并购规模预计达230-250亿美元（过去5年峰值），上市企业并购规模已达900亿美元，预计全年超1000亿美元；50-100亿美元规模的交易创6年新高 [58][59][131][132] - **IPO与再融资回暖**：2025年美股仅有8家生物科技公司IPO，但市场兴趣提升；过去六个月BBC指数上涨60-70%，XBI指数反弹30-40%；10月再融资规模突破50亿美元，创近18个月新高 [60][62][133][135] - **生物科技占风险投资比例**：2025年首次降至中个位数，部分因AI/机器学习投资激增 [64][137] Atlas Venture案例与业绩 - **孵化与投资**：过去两年达成16笔新交易，其中10家未公开；已公开的Kailera完成6亿美元B轮融资；通过合作带来超3亿美元预付款 [67][140] - **管线管理**：“Atlas Pharma”管线超130个项目，约50个进入临床，相比两年前规模缩减约20%，资金更聚焦优先资产 [68][141] - **退出与回报**：2025年完成两笔并购退出（Scorpion被礼来收购，Vigil被赛诺菲收购）；推动Sionna IPO，股价涨近90%；过去两年投资5亿美元实现约10亿美元回报，净利约5亿美元；过去十年净利润18亿美元，回报总额近40亿美元 [68][70][141][143] - **基金业绩**：主力早期基金表现超过XBI指数和罗素2000指数40-50% [71][144] - **募资情况**：2024年末募集4.5亿美元基金，2025年9月募集第三支机会基金 [72][145]

文章核心观点 - Wave Life Sciences公司靶向INHBE的RNAi疗法WVE-007在I期临床试验中取得突破性数据 展现出“减脂增肌”的双重功效 并可能实现每年仅1-2次的给药频率 这有望解决当前主流GLP-1类药物存在的肌肉流失、耐受性不佳和给药频繁等核心痛点 数据公布后公司股价盘前暴涨超70% [1][3][4] 药物WVE-007的临床数据与效果 - **体成分改善显著**：在最低治疗剂量（单次皮下注射240毫克）三个月后 受试者内脏脂肪减少9.4% 全身脂肪减少4.5%（对应减重3.5磅） 瘦体重增加3.2%（对应增重4.0磅） [6] - **安慰剂校正后效果**：经安慰剂校正后 WVE-007使受试者内脏脂肪减少9.2% 全身脂肪减少4.0% 瘦体重增加0.9% 总体重减少0.9% [6] - **生物标志物变化**：单次注射后第43天 血清激活素E水平降幅达峰值78% 截至第85天的观察期内平均降幅维持在75%以上 [9] - **安全性良好**：最高600毫克剂量下总体安全性与耐受性良好 无受试者因不良事件停药 未出现重度或严重治疗期间不良事件 所有治疗相关不良事件均为轻度 [9] 与竞品的跨试验比较 - **减脂效果对比**：公司进行跨试验比较指出 经安慰剂调整后三个月 WVE-007使内脏脂肪减少9.4% 优于礼来Bimagrumab（10mg）的6.4%和诺和诺德Wegovy（2.4mg）的5.7% [11][12][13] - **试验条件差异**：Wave的试验未对受试者施加任何饮食或运动干预 而对比的礼来BELIEVE试验中患者同时进行了饮食和运动干预 这意味着WVE-007的药效可能更为纯粹 [13] 药物机制与开发进展 - **作用机制**：WVE-007是一款靶向INHBE的GalNAc小干扰RNA 通过沉默INHBE基因及其下游产物激活素E来发挥作用 该机制具有人类遗传学证据支持 [3][14] - **给药频率潜力**：基于其持久的药效（激活素E水平持续下降） 该药物有潜力实现每年仅需注射一次或两次 [9][16] - **后续开发计划**：更高剂量（400mg和600mg）队列已给药 预计2026年Q1公布400mg组三个月数据 Q2公布600mg组首批数据 公司已全面启动规划II期临床试验 探索其作为单药、与GLP-1等肠促胰岛素药物联合使用 或作为GLP-1停药后维持疗法的潜力 [5][17] 市场潜力与行业意义 - **目标市场巨大**：该疗法有望为全球超十亿肥胖人群提供新的治疗选择 [5] - **解决现有痛点**：公司称其有望攻克GLP-1类药物减脂同时造成肌肉流失、耐受性不佳以及给药频率过高等核心痛点 [4] - **重塑治疗模式**：专家认为 一款能减脂增肌且每年仅需给药1-2次的疗法 有望大幅提升患者治疗可及性、依从性与长期疗效 从根本上重塑肥胖症与心脏代谢性疾病的长期治疗模式 [11]

减重赛道行业格局 - 减重赛道是影响未来全球医药产业格局的最大变量之一，引发医药巨头研发军备竞赛和活跃的并购与BD交易[1] - 辉瑞于2025年9月以73亿美元收购成立仅3年的Biotech公司Metsera，以获得其减重药物管线[1] - 过去一年中国创新药公司产生多起首付款超1亿美元的减重药物管线对外BD，买主包括诺和诺德、默克、再生元等跨国药企[1] 来凯医药LAE102临床数据 - 2025年9月29日，来凯医药公布其ActRII单抗LAE102的I期临床MAD研究数据，该研究评估了药物在超重/肥胖受试者中的安全性、耐受性、药代动力学和药效学特征[2] - 第5周时，6mg/kg剂量组受试者平均瘦体重较基线增加1.7%，平均脂肪质量减少2.2%；经安慰剂调整后，平均瘦体重增加达4.6%，平均脂肪质量减少3.6%，显示出增肌减脂趋势[3] - 研究期间未发生严重不良事件，大多数不良事件为轻度实验室检查异常，未报告任何腹泻、肌肉痉挛或痤疮病例，显示出巨大安全性潜力[4] ActRII靶点药物比较 - 礼来旗下ActRII抗体Bimagrumab联合司美格鲁肽的2b临床数据显示，治疗72周时联合治疗组减重22.1%，其中92.9%来自脂肪，肌肉损失2.9%[5] - Bimagrumab单药治疗72周减重10.8%，100%来自脂肪，同时肌肉增加2.5%，显示出GLP-1类药物不具备的显著增肌能力[5][7][8] - Bimagrumab存在安全性瑕疵，单药用药腹泻比例超40%，肌痉挛比例在46%至73%之间，痤疮比例在30%至40%左右[10] - 相比之下，LAE102在临床试验中未发现上述不良反应，具备成为同类最佳药物的巨大潜力[10] 潜在合作与BD预期 - 礼来公司已与来凯医药达成临床合作协议，礼来负责在美国执行LAE102的一项I期临床试验并承担费用，来凯医药保留全球权益[12] - 2025年9月，礼来终止了一项Bimagrumab与替尔泊肽的临床试验，表明其管线地位并非不可撼动[13][14] - Bimagrumab专利将于2030年到期，而LAE102专利到期时间在2042年，商业化窗口期更长[18] - 诺和诺德等拥有GLP-1药物的公司需构建配套增肌类药物管线，LAE102是引入联合疗法的值得考虑选项[21][22] - 来凯医药于2025年9月完成港股配售，募资净额5.78亿港元，近9成投入研发，账上现金超12亿，增强了BD谈判底气[23][25] - 公司正与多家潜在合作伙伴磋商，计划为LAE102寻求优先合作伙伴，其拥有的LAE103和LAE123管线也可能被打包BD[25][26] - 参考礼来以19亿美元拿下Bimagrumab的交易，来凯医药管线有望贡献重磅BD[26] 公司其他核心管线 - 来凯医药还拥有AKT强效抑制剂LAE002，可抑制所有三种AKT亚型，具有疗效更高、安全性更佳等优势[27] - LAE002是全球仅有的两种处于或完成关键临床开发阶段的抗肿瘤AKT抑制剂之一，预计2026年上半年提交上市申请，也具备对外BD预期[27]

临床试验动态 - 礼来公司暂停了一项针对2型糖尿病肥胖或超重患者的Bimagrumab联合或不联合Tirzepatide的试验性药物研究[1][2] - 该试验于6月10日关闭 距离启动不到一个月 但一项针对非糖尿病肥胖患者的类似研究仍在进行中[3] - 暂停原因为未披露的战略商业原因 公司表示会定期评估临床开发项目以优化每个产品的潜力[1][3] 产品与收购 - 试验药物Bimagrumab是礼来公司于2023年以近20亿美元收购Versanis公司所获得的主要药物[4] - Bimagrumab的作用机制是作用于脂肪细胞 旨在避免肌肉损失并降低食欲[4] - Tirzepatide是礼来公司肥胖治疗药物Zepbound的活性成分[2] 行业竞争格局 - 目前多家制药公司正积极开发此类疗法 大多数都与礼来公司的Zepbound或诺和诺德的Wegovy联合进行测试[3]

核心观点 - 中金首次覆盖来凯医药-B给予跑赢行业评级 目标价27.02港元 较当前股价有43.7%上行空间 基于DCF估值法 [1] - 公司LAE102有望在选择性 给药便利 安全性等方面做出差异化优势 看好该管线国际化临床和商业价值解锁潜力 [1] 行业市场前景 - 2024年GLP-1RA市场规模达147亿美元 占全球肥胖超重药物市场86.6% [2] - 预计2034年GLP-1RA市场规模将达到541亿美元 占比提升至93.9% [2] 临床需求与竞争格局 - GLP-1RA减重存在潜在肌肉流失问题 研究显示所减体重中瘦体重占比或高达40%以上 [2] - 激活素受体II(ActRII)靶点具备减脂增肌潜力 瞄准更高质量减重临床需求 [2] - 礼来2023年以19.25亿美元收购Versanis Bio获得ActRIIA/B抗体Bimagrumab 2025年6月将读出数据 [2] 公司产品管线 - LAE102是来凯自主研发针对ActRIIA的单克隆抗体 具备促进肌肉再生和减少脂肪潜力 开发静脉注射和皮下注射 [3] - LAE102中国和美国I期临床研究正在全速推进 2024年11月与礼来签订协议合作推进美国针对肥胖临床试验 [3] - 中国临床进度领先 预计2025年9月取得多剂量递增试验初步数据 [3] 潜在催化剂 - LAE102多剂量递增研究数据有望读出 [3] - 海外临床数据有望读出 [3]

公司评级与估值 - 中金首次覆盖来凯医药-B给予跑赢行业评级 目标价27.02港元 较当前股价有43.7%上行空间 基于DCF估值法 [1] - 公司是一家全球化的生物医药科技公司 深耕代谢和肿瘤等疾病领域 是国内减脂增肌赛道的新锐 [1] 核心产品管线优势 - 公司LAE102是自主研发针对ActRIIA的单克隆抗体 具备促进肌肉再生和减少脂肪的潜力 开发静脉注射和皮下注射 [4] - LAE102在选择性 给药便利性和安全性方面有望形成差异化优势 [1] - LAE102中国和美国I期临床研究正在全速推进 2024年11月与礼来签订协议合作推进美国针对肥胖的临床试验 [4] - 中国临床进度领先 预计2025年9月取得多剂量递增试验初步数据 [4] - 潜在催化剂包括LAE102多剂量递增研究数据读出和海外临床数据读出 [4] 行业市场前景 - 全球以GLP-1受体激动剂为代表的减重药物市场快速扩容 2024年GLP-1RA市场规模达147亿美元 占全球肥胖超重药物市场的86.6% [2] - 预计到2034年GLP-1RA市场规模将达到541亿美元 占比提升至93.9% [2] 靶点机制与临床价值 - GLP-1RA减重存在潜在肌肉流失问题 研究显示使用GLP-1RA减肥患者所减体重中瘦体重占比或高达40%以上 [3] - 激活素受体II靶点具备减脂加增肌的潜力 瞄准更高质量的减重临床需求 [3] - 礼来2023年以19.25亿美元收购Versanis Bio公司获得ActRIIA/B抗体Bimagrumab 2025年6月Bimagrumab读出数据 其单药或联用GLP-1RA减脂增肌疗效优异 [3] - ActRII靶点减脂增肌的成药潜力已得到验证 [1]

投资亮点 - 首次覆盖来凯医药-B（02105）给予跑赢行业评级，目标价27 02 港元，基于DCF估值法 [1] - 公司是一家全球化的生物医药科技公司，深耕代谢、肿瘤等疾病领域，是国内减脂增肌赛道的新锐 [1] GLP-1RA市场分析 - 2024年GLP-1RA市场规模达147亿美元，占全球肥胖超重药物市场的86 6% [1] - 预计到2034年GLP-1RA市场规模将达到541亿美元，占比提升至93 9% [1] 减脂增肌技术潜力 - GLP-1RA减重可能导致瘦体重流失占比高达40%以上，引发肌肉流失担忧 [2] - 靶向ActRII具备减脂+增肌潜力，瞄准更高质量的减重临床需求 [2] - 礼来以19 25亿美金收购Versanis Bio公司获得ActRIIA/B抗体Bimagrumab，2025年6月将读出数据 [2] 公司研发进展 - LAE102是来凯自主研发针对ActRIIA的单克隆抗体，具备促进肌肉再生和减少脂肪的潜力 [2] - LAE102中国和美国I期临床研究正在推进，2024年11月与礼来签订协议合作推进美国临床试验 [2] - 中国临床进度领先，预计2025年9月取得多剂量递增试验初步数据 [2] 差异化优势 - 市场认为礼来Bimagrumab数据强势，但公司LAE102有望在选择性、给药便利、安全性等方面做出差异化 [3] - 看好LAE102国际化临床和商业价值解锁的潜力 [3] 潜在催化剂 - LAE102多剂量递增研究数据有望读出 [3] - 海外临床数据有望读出 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2026年归母净利润分别为亏损2 89亿元、亏损3 09亿元 [3] - 目标价27 02港元，较当前股价有43 7%的上行空间 [3]

联合疗法临床效果 - 礼来公布的Ⅱ期临床试验数据显示，Bimagrumab与司美格鲁肽联合治疗48周后，受试者体重平均下降22.1%，其中92.8%的减重来自脂肪减少 [2] - 单独使用司美格鲁肽的受试者体重减少15.7%，其中71.8%为脂肪减少，联合疗法在减脂效果上显著优于单药 [2] - Bimagrumab通过抑制活化素II型受体，在减重过程中有效保护肌肉质量，与司美格鲁肽形成互补作用 [2][4] 药物作用机制 - 司美格鲁肽是诺和诺德开发的GLP-1受体激动剂，广泛用于减重治疗，但可能导致肌肉流失 [2] - Bimagrumab是礼来研发的靶向ActRII的单克隆抗体，通过阻断肌肉生长抑制素信号通路，调节肌肉生长和维持 [2][7] - 联合疗法通过"双靶向"机制实现减脂与增肌的协同效应，填补了传统减重方案中肌肉保护的空白 [4][13] 行业战略布局 - 礼来以19.25亿美元收购Versanis Bio，获得其双靶点GLP-1/GIP激动剂Zepbound，并推进与Bimagrumab联用的临床试验 [5][6] - 公司聚焦肥胖治疗领域的生物机制研究，尤其关注传统减重方法中被忽视的肌肉保留问题 [4] - ActRII靶点成为下一代减重药研发重点，礼来通过收购和临床研究强化在该领域的领先地位 [6][13] 市场与临床意义 - 全球肥胖患者数量庞大，且常伴随糖尿病、心脏病等并发症，联合疗法可改善患者生活质量 [4][13] - 针对肌少症风险人群，Bimagrumab的肌肉保护特性具有重要临床价值 [4] - 研究强调肥胖治疗需结合药物干预、生活方式改善等多学科管理，联合用药可能成为核心方案 [4][13] 靶点生物学研究 - 肌肉生长抑制素(GDF8)是骨骼肌大小的关键负调节因子，通过ActRIIB受体发挥作用 [7][9] - 缺乏肌肉生长抑制素的动物模型显示肌肉质量增加25-30%，证实该通路在肌肉疾病治疗中的潜力 [9] - ActRII信号通路还参与代谢调节，肥胖小鼠脂肪组织中ActRIIB mRNA水平显著升高 [13]