行业投资评级 - 强于大市（维持）[2] 核心观点 - 政策收紧推动行业竞争格局优化 通过能效和碳排放政策加速落后产能淘汰 重塑市场竞争格局[2] - 化工行业分化加剧 农药 专用化学品 涂料 合成橡胶等领域实现营业收入 利润和进出口额"三增长"[2][55] - 建议关注SW农药 SW氟化工 SW钾肥 SW煤化工 SW食品及饲料添加剂 SW油田服务等子板块[2][63] - 推荐关注鹏华中证细分化工产业主题ETF（159870 SZ）[2][64] 行情回顾 - 8月沪深300指数涨幅10 33% 科创创业50指数涨幅33 25% 科创50指数涨幅28 00% 创业板50指数涨幅27 74%[8] - 红利指数下跌0 73%[8] - 基础化工板块PB较上月有所提高 石油化工板块PB较上月提高但仍低于年初水平[2] 宏观数据表现 - 8月PMI为49 4% 较上月提高0 1个百分点[2][29] - 主要原材料购进价格指数为53 3% 较上月提高1 8个百分点[2][29] - 7月PPI同比为-3 6% 化学原料和化学制品制造业PPI为-6 5% 降幅扩大0 4个百分点 化学纤维制造业PPI为-8 9% 降幅扩大1 2个百分点 石油和天然气开采业PPI为-12 6% 与上月持平[2][29] - 7月化学原料及化学制品制造业固定资产投资累计同比-4 7% 降幅扩大3 6个百分点 化学纤维制造业投资累计同比11 1% 提高0 5个百分点 石油和天然气开采业投资累计同比-11 3% 降幅扩大0 2个百分点[29] - 化学原料和化学制品制造业 化学纤维制造业产成品存货创年内新高[2][29] 原材料价格走势 - 8月WTI原油均价64 00美元/桶 环比下跌4 72% 较2024年均价下跌15 51%[38] - 8月NYMEX天然气均价2 89美元/百万英热单位 环比下降12 42% 较2024年均价上涨19 92%[38] - 8月秦皇岛5500K动力煤均价670元/吨 环比上涨0 75% 较2024年均价下跌6 63%[38] 下游行业需求 - 7月纺织纱线 织物及其制品出口金额同比0 6% 较上月提高2 2个百分点[47] - 7月家用电器出口金额同比-3 8% 降幅收窄5 2个百分点[47] - 7月新能源汽车产量同比17 10% 较上月降低1 1个百分点[47] - 7月汽车产量同比8 4% 较上月降低0 4个百分点[47] - 7月房地产新开工施工面积累计同比-19 4% 降幅收窄0 6个百分点[47] - 7月集成电路产量同比15 0% 较上月降低0 8个百分点[48] 政策影响分析 - 《工业重点领域能效标杆水平和基准水平(2023年版)》对21种化工产品提出明确能效要求 14种产品2025年底前达不到基准水平将淘汰 7种产品2026年底前需达标[2][56] - 《固定资产投资项目节能审查和碳排放评价办法》2025年9月1日起施行 对年综合能源消费量50万吨标准煤及以上项目实行节能审查[2][53] - 《关于推进绿色低碳转型加强碳市场建设的意见》提出2027年碳市场基本覆盖工业领域主要排放行业 2030年建成全国碳排放权交易市场[2][49][50] - 全国碳市场已累计成交配额6 81亿吨 成交额467 84亿元[50] 行业经营状况 - 2025年上半年石化全行业营业收入7 77万亿元 同比下降2 6% 利润总额3810 3亿元 同比下降10 3% 进出口总额4414 3亿美元 同比下降6 9%[54] - 油气开采板块营业收入6829 6亿元（同比下降5 2%） 利润1834 2亿元（同比下降11 1%）[55] - 化工板块营业收入4 75万亿元（同比增长1 7%） 利润1996亿元（同比下降5 5%）[55] 子板块财务表现 - 2025H1归母扣非净利润保持增长的子板块包括SW氯碱 SW煤化工 SW涂料油墨 SW民爆制品 SW氟化工 SW食品及饲料添加剂 SW涤纶 SW氨纶 SW改性塑料 SW合成树脂 SW膜材料 SW橡胶助剂 SW农药 SW钾肥 SW复合肥 SW油田服务[58][59] - 2025H1净利润增长率排名前三的子板块：SW农药（148 35%） SW氟化工（108 17%） SW钾肥（42 61%）[60][61] - 具备估值优势的子板块：SW煤化工（2025H1 PE 16 86倍） SW氟化工（32 79倍） SW食品及饲料添加剂（14 68倍） SW涤纶（23 33倍） SW油田服务（18 42倍）[62][63]

沪深两市ETF两融余额变化 - 截至9月1日沪深两市ETF两融余额达1100.1亿元 单日增加13.1亿元[1] - ETF融资余额1024.13亿元 单日增加11.66亿元[1] - ETF融券余额75.97亿元 单日增加1.44亿元[1] 融资净买入ETF分布情况 - 253只ETF获融资净买入 华安黄金ETF以2.47亿元净买入额居首[1] - 融资净买入前列包括国泰中证全指通信设备ETF及南方中证申万有色金属ETF[1] - 国泰中证全指证券公司ETF与鹏华化工ETF同样位列融资净买入前列[1] - 景顺长城纳斯达克科技市值加权ETF与华安创业板50ETF获显著融资净买入[1]

市场表现与资金流向 - 市场自9月24日以来呈现高度分化结构 CPO 人工智能和创新药等行业大幅上涨而化工等行业表现平淡 [1] - 鹏华中证细分化工产业主题ETF自7月初获大资金持续流入规模从14亿元增长超800%至超过100亿元仅用1个月时间 [1][4] 行业基本面变化 - 国家四部委联合推进石化行业老旧装置淘汰和更新改造通过"反内卷"政策优化行业格局减少低效竞争 [4] - 全球化工去产能趋势显著：埃克森美孚2024年4月关闭法国42.5万吨乙烯产能欧洲开启去产能序幕韩国十大石化企业同意削减25%石脑油裂解产能相当于年减产400万吨 [4] - 中国化工产业全球占比达43%为全球最大化学品市场经过2011-2021十年高速增长后当前供给过剩局面改善需求持续复苏 [4][7] 机构资金布局 - 中央汇金持有鹏华化工ETF份额超10%位列第一大持有人前五大持有人中除联接基金外均为险资机构资金 [8][9] - 社保基金重仓基础化工行业11只个股合计持股市值40.75亿元居各行业首位且对万华化学等龙头未明显减仓 [10] 估值与配置价值 - 截至2025年8月28日细分化工指数市净率2.23倍处于近10年36.27%分位点显示中长期配置性价比突出 [13] 机构观点汇总 - 国海证券认为"反内卷"政策将使化工行业从"吞金兽"转向"摇钱树"潜在股息率大幅提升兼具高弹性和高股息优势 [14] - 华泰证券指出2025年上半年行业资本开支增速自2021年来首次转负下半年可能迎来复苏起点 [14] - 开源证券强调政策落地后行业盈利水平或将修复 [15] 投资标的比较 - 富国中证细分化工产业主题ETF年化回报37.14%超额回报0.95%信息比率0.10夏普比率1.13 [17][18] - 华宝化工ETF年化回报36.89%超额回报0.70%信息比率0.07夏普比率1.14 [17][18] - 鹏华化工ETF虽规模最大但年化回报34.85%超额回报-1.34%表现略逊 [17][18]

证券市场表现 - 上证综指下跌1.76%收于3800.35点 最高3887.2点 [1] - 深证成指下跌1.43%收于12295.07点 最高12665.36点 [1] - 创业板指下跌0.69%收于2723.2点 最高2822.27点 [1] ETF整体市场表现 - 股票型ETF收益率中位数为-1.44% [2] - 规模指数ETF中鹏华上证科创板50成份增强策略ETF收益率最高达1.48% [2] - 行业指数ETF中广发国证通信ETF收益率最高达1.59% [2] - 策略指数ETF中鹏华中证全指自由现金流ETF收益率最高为-0.17% [2] - 风格指数ETF中广发上证科创板成长ETF收益率最高达2.2% [2] - 主题指数ETF中华夏上证科创板人工智能ETF收益率最高达3.29% [2] ETF涨跌幅排行 - 涨幅前三ETF：华夏上证科创板人工智能ETF(3.29%) 银华上证科创板人工智能ETF(3.22%) 广发上证科创板人工智能ETF(3.07%) [5] - 跌幅前三ETF：华夏中证沪深港黄金产业股票ETF(-4.15%) 南方中证全指房地产ETF(-3.33%) 永赢国证通用航空产业ETF(-3.32%) [6] ETF资金流向 - 资金流入前三ETF：鹏华中证细分化工产业主题ETF(10.82亿元) 易方达中证人工智能主题ETF(9.83亿元) 鹏华中证酒ETF(8.32亿元) [8] - 资金流出前三ETF：易方达创业板ETF(27.24亿元) 易方达上证科创板50成份ETF(21.83亿元) 华安创业板50ETF(16.1亿元) [9] ETF融资融券概况 - 融资买入额前三ETF：华夏上证科创板50成份ETF(12.74亿元) 国泰中证全指证券公司ETF(6.7亿元) 易方达创业板ETF(6.65亿元) [11] - 融券卖出额前三ETF：南方中证500ETF(2709.67万元) 华泰柏瑞沪深300ETF(2662.31万元) 华夏上证50ETF(1851.29万元) [12] 人工智能行业前景 - AI出海因广阔市场空间和更好商业化预期有望成为产业热点 [13] - 人工智能是科技行业成长核心驱动力 国产大模型持续降本增效加速应用场景落地 [14] - 政策支持推动AI手机与PC 智能网联新能源汽车与智能机器人等新一代智能终端普及 [14] - 上游算力 下游终端与应用公司有望受益 [14]

市场表现与资金流动 - 上证指数连续突破3700点和3800点关口，续创十年新高，并向3900点冲击 [3] - 两市成交额连续9个交易日突破2万亿元，8月25日达3.18万亿元创年内新高 [3][5] - 全市场ETF规模达4.97万亿元，较去年底增长超三分之一，单年增量1.23万亿元创同期纪录 [5] - 百亿元级ETF数量扩容至101只，较去年底的66只增加53%，其中股票型ETF占比近一半 [4][5] - 股票型ETF近一个月规模增加2288.46亿元，贡献市场超六成增量，显示资金对权益市场配置偏好提升 [5] - 股票型ETF单日成交额连续9日超千亿元，8月22日达1639.48亿元，25日进一步攀升至1927.42亿元刷新7月以来高点 [8] - 8月25日成交额超10亿元的ETF达38只，华夏上证科创板50ETF以123.62亿元居首创年内新高 [8] 行业主题ETF动态 - 行业主题类百亿级ETF数量从去年底10只增至20只实现翻倍，覆盖券商、芯片、医药、人工智能等方向 [7] - 国泰中证煤炭ETF近一个月下跌2%，但资金逆势净申购近30亿元推动规模突破百亿 [7] - 国联安中证全指半导体ETF近一个月净值上涨带动规模增54.49亿元，但遭遇73.51亿元净赎回致总规模回落 [7] - 国泰中证全指证券公司ETF近一个月上涨12.48%，规模增长40.2亿元并获38.4亿元净流入，最新规模417.16亿元成唯一超400亿元行业主题ETF [8] - 鹏华中证酒ETF、汇添富中证主要消费ETF等热门产品成交额较前日增长超九成，鹏华酒ETF23.92亿元成交额创近10个月新高 [8] 机构观点与配置建议 - 增量资金主要来自中高净值客群或企业客群的"聪明的钱"，权益资产成为传统行业资本积累群体的重要配置方向 [11] - 科技成长是长期机会，但传统领域也存在机遇，建议从中国制造全球竞争优势和资产价值重估角度寻找机会 [11] - 投资组合应避免过度集中单一赛道，通过均衡配置控制风险，关注宏观政策持续性及对企业基本面的传导 [11][12] - 建议围绕远期盈利改善配置科技、创新药、非银、有色等领域，若因短期弱现实引发回调波动反而是配置机会 [12] - 估值处于洼地的领域均值得重视，看好科技成长、中国制造（含高端机械/汽车/军工/医药）及新消费三大方向 [12] - 聚焦有真实利润兑现或强产业趋势的行业，重点关注资源、创新药、游戏和军工，对应有色ETF、稀有金属ETF、恒生创新药ETF、游戏ETF及军工龙头ETF [13]

证券市场表现 - 上证综指日内上涨0.13%收于3771.1点 [1] - 深证成指日内下跌0.06%收于11919.76点 [1] - 创业板指日内下跌0.47%收于2595.47点 [1] ETF整体市场表现 - 股票型ETF收益率中位数为0.08% [2] - 规模指数ETF中新华中证A50ETF收益率最高达1.83% [2] - 行业指数ETF中鹏华中证全指公用事业ETF收益率最高达1.62% [2] - 策略指数ETF中大成中证红利低波动100ETF收益率最高达0.98% [2] - 风格指数ETF中华夏中证智选300价值稳健策略ETF收益率最高达0.57% [2] - 主题指数ETF中易方达中证石化产业ETF收益率最高达1.99% [2] ETF涨跌幅排行 - 涨幅前三ETF：易方达中证石化产业ETF(1.99%)、新华中证A50ETF(1.83%)、华夏中证农业主题ETF(1.78%) [5] - 跌幅前三ETF：易方达上证科创板100增强策略ETF(-2.12%)、鹏华上证科创板新能源ETF(-2.08%)、易方达国证新能源电池ETF(-2.02%) [6] ETF资金流向 - 资金流入前三ETF：国泰中证全指证券公司ETF(10.67亿元)、鹏华中证细分化工产业主题ETF(8.14亿元)、易方达创业板ETF(4.85亿元) [8] - 资金流出前三ETF：华泰柏瑞沪深300ETF(7.17亿元)、南方中证1000ETF(7.11亿元)、国泰中证军工ETF(3.76亿元) [9] ETF融资融券概况 - 融资买入额前三ETF：华夏上证科创板50成份ETF(8.02亿元)、易方达创业板ETF(7.79亿元)、国泰中证全指证券公司ETF(3.69亿元) [11] - 融券卖出额前三ETF：南方中证1000ETF(1.39亿元)、南方中证500ETF(8072.38万元)、华泰柏瑞沪深300ETF(2588.76万元) [12] 化工行业前景 - 化工产能扩张步入尾声 行业资本开支、在建工程、固定资产同比增速分别在2021年、2022年、2023年出现向下拐点 [13] - 化工行业PB处于近十年底部区间 具备充分的向上弹性空间 [13] 能源设备行业趋势 - 美国石油库存处于历史低位 6-9月石油消费旺季支撑油价上行 [14] - 中国油气设备公司加速出海 海外订单贡献盈利 [14] - 可控核聚变资本开支和景气度上行 商业化渐行渐近 [14] - 近5年核聚变行业初创企业涌现且投融资活跃 国内行业发展进入加速期 [14] - 2025年以来国内核聚变产业招标提速 资本开支提升带动上游零部件和设备需求 [14]

社保基金投资表现 - 近20年年化收益达7.4% 截至2024年 [1] - 股票资产年化收益达11.6% 与纳斯达克收益水平相当 [1] 持仓结构特点 - 前十重仓股包括常熟银行 南钢股份 华发股份等传统行业龙头 [2] - 常熟银行获4家社保组合持股 比例达8.38% [2] - 科技领域布局南微医学 获3家社保组合持股4.89% [2] - 消费领域新进海大集团 北鼎股份 恩华药业等个股 [2] 行业配置偏好 - 重仓行业集中于化工 硬件设备 食品饮料 医药 银行 [3] - 基础化工行业最受青睐 11只个股合计持仓市值40.75亿元 [3] - 万华化学虽业绩下滑但未遭减持 [3] 化工行业走势 - 基础化工行业指数7月以来累计上涨11.51% [5] - 全球制造业PMI向荣枯线靠拢 制造业下行态势放缓 [5] - 供需关系修复推动行业景气回升 [5] 化工主题ETF表现 - 鹏华中证细分化工产业主题ETF近一年回报30.18% 超额回报1.59% [9] - 华宝化工ETF回报32.09% 年化回报32.09% 超额回报3.50% [7][9] - 富国中证细分化工产业主题ETF回报32.40% 年化回报32.40% 超额回报3.81% [7][9] - 国泰中证细分化工产业ETF回报30.07% 年化回报30.07% 超额回报1.48% [9] - 所有化工ETF均跑赢沪深300指数28.59%的回报 [7][9]

核心观点 - 报告通过对比2015-2018年供给侧改革与当前"反内卷"行情的相似性，提出本轮"反内卷"主题行业覆盖面更广，重点看好光伏、医疗器械、化工及建材等行业的投资机会 [1][2][8][14] - 供给侧改革期间行业表现遵循三大逻辑：政策效应驱动、库存周期从被动去库存转向主动补库存、行业景气度提升，其中钢铁和煤炭指数在盈利改善后分别跑赢全A指数34.1%和26.5% [8][10][12] - 当前光伏和医疗器械行业处于主动去库存阶段且需求弹性大，若成功出清反转预计上涨空间显著；基础化工和建材因库存周期位置及EPS预期上行更具业绩确定性 [14][15] 行业投资机会 历史经验复盘 - 供给侧改革期间商品价格领先指数上涨：螺纹钢和动力煤期货价格在2015年12月率先上涨，而行业指数到2016年初才启动脉冲式行情，直至2016年下半年才形成趋势性机会 [8] - 库存周期转折关键：钢铁和煤炭行业在2016年Q1-Q2先后完成从被动去库存（营收/库存双降）到主动补库存（双升）的切换 [10][11] - 盈利预期与行情持续性：2016年下半年分析师一致预期EPS见底回升后，钢铁和煤炭行业上涨延续性显著增强，此前脉冲行情回撤幅度较大 [12][13] 当前行业配置建议 - 高弹性方向：光伏（营收TTM同比↓/库存TTM同比↓/主动去库存）、医疗器械（同前）因行业出清需求强烈，反转后弹性空间大 [14][15] - 高确定性方向：基础化工（营收TTM同比↑/库存TTM同比↑/主动补库存/Q1净利润增速+）、建材（营收TTM同比↑/库存TTM同比↓/被动去库存）因EPS一致预期明确上行 [14][15] - 需观察领域：煤炭和生猪养殖虽处主动补库存阶段，但净利润负增长且库存水平高，去化仍需时间 [14][15] 基金产品筛选 主动权益基金 - 筛选标准：重仓"反内卷"相关行业股票池占比>40%、规模>1亿元、开放申购、管理时长>1年 [3][16] - 代表产品：光伏主题的汇丰晋信龙腾A（规模6.52亿/近1月收益6.92%）、基础化工主题的信澳匠心回报A（近1年收益87.97%）等 [16] ETF基金 - 评价体系：规模（30%权重）、近1月成交额（30%）、费率（20%）、跟踪误差（10%）、夏普比率（10%）综合打分 [3][16] - 优选产品：华泰柏瑞中证光伏产业ETF（规模119.68亿/费率0.6%）、华宝中证医疗ETF（规模265.02亿）等 [17]