国外 德商银行分析师Michael Pfister表示，预计瑞士央行将维持利率不变。这一情景仅对瑞士法郎提供微弱 支持，因为该决定现在被广泛预期。尽管瑞士央行可能会重申其如有必要将引入负利率的意愿，但其可 能将这一步骤保留为紧急情况。瑞士央行预计不太可能为了更强烈地干预外汇市场、从而选择通过购买 外国货币来削弱瑞士法郎。 国内 1. 东方金诚：预计年底前市场流动性将保持稳定充裕 1. 巴克莱：利空不断，美元仍然保持韧性 巴克莱银行外汇策略师表示，尽管近期发生了极度利空的事件，但美元在过去几个月里并未出现明显走 弱。今年2月至5月期间，美元曾经历大幅下跌的震荡行情，但自那以后，即便面对疲软的经济数据以及 美联储公信力受到的挑战，美元仍维持在相对狭窄的区间内波动，并未进一步显著下跌。巴克莱预计， 美国经济将在未来数月内回暖，这可能意味着美元将继续保持韧性。不过，分析师们对美联储独立性面 临的威胁仍持谨慎态度。 2. 高盛：欧盟不太可能全面禁止从俄罗斯进口石油 高盛表示，欧盟全面禁止进口俄罗斯石油"不太可能"，因为匈牙利和斯洛伐克等少数成员国严重依赖俄 罗斯石油供应，且"缺乏支持这一举措的动力"。即便实施，其对全球 ...

影视剧行业政策影响 - 广电总局《进一步丰富电视大屏内容促进广电视听内容供给的若干举措》涉及多方面 后续有望陆续落地配套政策 [1] - 政策推动长视频平台及优质内容制作公司提高内容周转效率和投资效率 [1] - 政策提升单剧和剧集IP商业化空间带来的业绩改善和增长潜力 [1] - 维持传媒行业强于大市评级 推荐影视剧平台公司 [1] 碳纤维行业周期复苏 - 碳纤维行业正处于周期底部复苏阶段 价格企稳 开工率回升 [2] - 需求呈现结构性回暖 风电领域增长强劲 航空航天持续复苏 [2] - 低空经济如eVTOL和无人机成为新爆发点 [2] - 建议关注具备高端应用 新能源优势 出海敞口的优质企业 [2] 微通道液冷技术应用 - 英伟达推动供应链进行微通道水冷板开发 微通道冷板应用预期增强 [3] - 推动AIDC液冷通胀逻辑再强化 新方案切换过程中供应链格局或产生变化 [3] - 带来国产液冷链配套机会 传统VC厂商 液冷模组厂商 散热器厂商以及3D打印厂商有望受益 [3]

行业投资评级 - 继续推荐互联网云+芯片板块 [3] - 继续推荐游戏板块 [4] - 继续推荐悦己消费板块 [4] 核心观点 - 国内互联网云计算行业正在复刻北美巨头发展路径，AI带动云景气度向上，形成资本投入与收入增长的正循环 [4] - 互联网云厂商竞争格局中，具备自研大模型和自研芯片能力的公司更具优势，能避免同质化竞争并提升长期利润率 [4] - AI应用进入布局期，游戏板块估值存在抬升基础，长视频政策底已现，电影国庆档来临 [4] 云计算领域 - 国内互联网云厂商Q2收入加速，AI相关算力和token收入增长强劲，并带动传统云产品增长 [4] - 推荐阿里巴巴（模型一梯队+云计算海量客户+自研芯片平头哥）、腾讯控股（游戏支撑强劲+云计算和AI场景未被充分定价）、金山云（背靠金山小米的高弹性标的）、百度（低PE主业+云与芯片提升估值） [4] - 云景气核心驱动：25Q1国产模型（如DeepSeek、通义千问）进步，25Q3核心驱动为互联网自研国产芯片 [4] 游戏领域 - 预期25Q3游戏行业继续景气上行，26年PE中枢15-20倍，估值未高估 [4] - 估值抬升基础：更多公司证明长青游戏开发运营能力、跨品类全球化扩张能力、游戏IP价值二次变现潜力、游戏作为AI商业化重要场景 [4] - 重点推荐腾讯控股（《三角洲行动》国服DAU突破3000万）、巨人网络（《超自然行动》IP价值）、华通（SLG全球化）、恺英网络（传奇盒子增量+AI应用布局） [4] - 关注25Q4产品有变化的公司：心动公司（伊瑟国服）、三七互娱（小游戏利润释放）、哔哩哔哩（《三国：百将牌》10月测试）、神州泰岳、完美世界、吉比特等 [4] AI应用领域 - 美图等AI应用调整源于竞争，但产品侧具备更强用户心智、运营能力和数据积累 [4] - 美图公司26年调整后归母净利润预期13.3亿元，约30倍PE [4] 影视娱乐领域 - 长视频剧集政策底已现，广电21条优化审核机制，提升项目周转和投资ROI [4] - 电影国庆档储备影片包括《志愿军3》《三国星空》《刺杀小说家2》 [4] - 关注芒果超媒、阅文集团等细分领军公司基本面回暖 [4] 悦己消费领域 - 推荐网易云音乐、泡泡玛特、大麦娱乐 [4] 重点公司估值数据 - 腾讯控股：总市值5384亿人民币，25年预期收入7464亿（+13%），归母净利润2556亿（+15%），25年PE 21倍 [6] - 网易：总市值6861亿，25年预期收入1167亿（+11%），归母净利润356亿（+6%），25年PE 19倍 [6] - 泡泡玛特：总市值3333亿，25年预期收入310亿（+138%），归母净利润103亿（+223%），25年PE 32倍 [6] - 哔哩哔哩：总市值816亿，25年预期收入300亿（+12%），归母净利润25亿（扭亏），25年PE未提供 [6] - 美图公司：总市值388亿，25年预期收入40亿（+17%），归母净利润9亿（+61%），25年PE 41倍 [6]

行业投资评级 - 看好互联网传媒行业 [2][3] 核心观点 - 互联网云计算重估：AI云加速和自研芯片推动行业景气度向上，形成资本支出投入-云计算和广告加速-资本支出再投入的正循环 [4] - 游戏板块持续景气：25Q3新品推动行业上行，26年PE估值15-20倍未高估，存在估值抬升基础 [4] - 长视频政策底显现：广电21条优化审核机制提升项目周转和投资回报率 [4] - AI应用进入布局期：美图等公司具备用户心智和运营优势 [4] - 悦己消费推荐：网易云音乐、泡泡玛特和大麦娱乐 [4] 互联网云计算 - 国内复制北美互联网云计算巨头进程：AI带动云景气度向上，形成资本支出投入-云计算和推荐广告加速-资本支出再投入的正循环 [4] - 竞争格局优势：具备内部负载规模效应、自研大模型和自研芯片的互联网云厂商格局占优 [4] - 核心催化因素：25Q1国产模型进步（如deepseek、通义千问）和25Q3互联网自研国产芯片 [4] - 行业数据：国内互联网云厂商Q2收入加速，AI相关算力和token收入增长强劲，带动传统云产品增长 [4] - 推荐标的：阿里巴巴（模型一梯队+云计算海量客户+自研芯片平头哥）、腾讯控股（游戏支撑+云计算和AI应用场景价值未充分定价）、金山云（高弹性）、百度（低PE+云和芯片提升估值） [4] 游戏板块 - 短期景气度：25Q3新品贡献推动行业上行 [4] - 估值水平：26年PE中枢15-20倍，历史区间10-40倍，未高估 [4] - 估值抬升基础：公司证明长青游戏开发运营能力提升业绩稳定性；证明跨品类和全球化扩张能力；游戏IP价值通过潮玩等开发二次变现；游戏是AI商业化重要场景 [4] - 重点推荐：腾讯控股（《三角洲行动》国服DAU突破3000万）、巨人网络（《超自然行动》IP价值）、华通（SLG全球化）、恺英网络（传奇盒子贡献增量+AI应用布局） [4] - 关注标的：心动公司（《伊瑟》国服）、三七互娱（小游戏利润释放）、哔哩哔哩（《三国：百将牌》10月测试）、神州泰岳、完美世界、吉比特、贪玩、电魂等 [4] 长视频与电影 - 政策利好：广电21条优化审核机制，提升项目周转和投资回报率 [4] - 电影储备：国庆档包括《志愿军3》《三国星空》《刺杀小说家2》 [4] - 关注公司：芒果超媒、阅文集团基本面回暖可能性 [4] 重点公司估值数据 - 腾讯控股：总市值53840亿人民币，25年预计营收7464亿（+13%），归母净利润2556亿（+15%），25年PE 21倍 [6] - 网易：总市值6861亿人民币，25年预计营收1167亿（+11%），归母净利润356亿（+6%），25年PE 19倍 [6] - 泡泡玛特：总市值3333亿人民币，25年预计营收310亿（+138%），归母净利润103亿（+223%），25年PE 32倍 [6] - 哔哩哔哩：总市值816亿人民币，25年预计营收300亿（+12%），归母净利润25亿（扭亏），26年PE 25倍 [6] - 美图公司：总市值388亿人民币，26年预计调整后归母净利润13.3亿，约PE 30倍 [4][6]

市场表现 - 影视制作板块全线飙涨 华智数媒 百纳千成 华策影视 芒果超媒实现20cm涨停 流金科技涨超11% 中科金财 慈文传媒 欢瑞世纪涨停 吉视传媒涨超9% 城市传媒 华谊兄弟 新媒股份涨幅强劲 港股阅文集团一度大涨超25% [1][2] - 传媒板块可参考游戏行业复苏路径 2024年游戏行业净利润同比增长472% 2025年半年报净利增速达191% [1][4] 政策驱动 - 国务院办公厅2025年初印发《关于推动文化高质量发展的若干经济政策》通知 明确强调推动文化领域精品创作 包括影视动漫等重点内容 [2] - 游戏版号监管放宽显著提振业绩 2023年起版号发放数量同比翻倍 2024年月发放稳定在百款以上 供给恢复路径转化为业绩表现 [4] - 行业规范趋向呵护包容 对优质内容生产支持力度提升 影视行业整体环境有望改善 信心恢复供给修复在即 [2][4] 行业趋势 - 2025上半年影视剧市场呈现存量竞争加剧 内容创新突围态势 长视频平台人均使用时长增长13.5% 爱优腾芒四大平台占据新剧供给89% [3] - 平台策略分化 爱奇艺长短融合加速 优酷单点突围效果显著 芒果TV深耕女性圈层 腾讯视频高举IP化打法 [3] - 内容层面悬疑剧爆款缺位 古装剧空降救市 2025年下半年仍有大量创新题材剧集资源待释放 [3] 技术赋能 - AI作为撬动传媒板块估值支点 国产DeepSeek的R2模型获新期待 AI硬件已在演绎 AI应用落地传媒场景可期 [5] - 国内外大模型加速迭代 7月28日智谱发布GLM-4.5 阿里开源视频生成模型通义万相Wan2.2 为业界首个使用MoE架构视频生成模型 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 公司内容层面将加码短剧，预期远期驱动ROI回升，因25年长视频竞争格局变化，下调2025 - 2026年GAAP归母净利润盈利预测，根据可比公司调整后2025年P/E调整后均值31X，目标价为1.75美金/ADS [2] 公司主要财务信息总结 历史及预测财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为318.73亿、292.25亿、291.03亿、305.78亿、313.43亿元，同比增长9.91%、 - 8.31%、 - 0.42%、5.07%、2.50% [4] - 营业利润分别为29.89亿、18.11亿、11.07亿、20.05亿、21.88亿元，同比增长127.78%、 - 39.41%、 - 38.91%、81.19%、9.15% [4] - 归属母公司净利润分别为19.25亿、7.64亿、3.96亿、16.47亿、23.47亿元，同比增长 - 1513.58%、 - 60.32%、 - 48.13%、315.66%、42.47% [4] 财务比率 - 毛利率分别为27.52%、24.88%、23.78%、26.32%、26.74% [4] - 净利率分别为6.04%、2.61%、1.36%、5.39%、7.49% [4] - 净资产收益率分别为21.00%、6.00%、2.92%、11.29%、14.15% [4] - 市盈率分别为6、15、30、7、5倍 [4] - 市净率均为1倍 [4] 25Q1财务及业务情况总结 整体财务 - 25Q1营收71.9亿（yoy - 9.4%，qoq + 8.7%），预期25Q2或达72亿；毛利率24.8%（yoy - 4.2pp，qoq - 0.3pp）；销售及一般行政费用为10.3亿（yoy + 11.3%，qoq + 16.3%）；研发费用为4.1亿（yoy - 3.9%，qoq - 8.6%）；GAAP归母净利润1.8亿（yoy - 72%）；Non - GAAP归母净利润3.0亿（yoy - 64%），预期25Q2 Non - GAAP营业利润或为0亿 [10] 各业务收入 - 会员服务收入25Q1为44.0亿（yoy - 8.3%，qoq + 7.2%），预期25Q2为44亿（yoy - 2%，qoq + 0%），Q2新剧热度高，微短剧库存多，爆款剧分账高成本低，微剧重度用户增长3倍，预期远期驱动ROI提升 [10] - 广告收入25Q1为13.3亿（yoy - 10.4%，qoq - 7.4%），预期25Q2为13.3亿（yoy - 9%，qoq + 0%），品牌广告有望环比反弹，有多部待播综艺 [10] - 内容分发收入25Q1为6.3亿（yoy - 32.3%，qoq + 54.6%），主要因电视剧分发减少 [10] 盈利预测表总结 营业收入 - 25Q1 - 25Q4及2025 - 2027年营业收入分别为71.86亿、71.83亿、74.08亿、73.26亿、291.03亿、305.78亿、313.43亿元，yoy分别为 - 9.35%、 - 3.44%、2.24%、10.77%、0%、5%、3% [11] 各业务收入 - 会员服务、网络广告、内容分发、其他业务在2025 - 2027年有相应的收入预测及变化 [11] 利润相关 - 营业成本、毛利、毛利率、销售等费用、营业利润、营业利润率、GAAP归母净利润、Non - GAAP归母净利润等在各期有相应数据及变化 [11] 可比公司PE估值总结 - 选取腾讯音乐、阅文集团、芒果超媒、奈飞、哔哩哔哩作为可比公司，给出2025E、2026E的市值、归母净利润及PE，调整后2025E、2026E平均PE分别为31、24 [12] 财务报表预测与比率分析总结 资产负债表 - 涵盖2023 - 2027年现金及等价物、应收款项等各项资产、负债及权益数据 [13] 利润表 - 包含2023 - 2027年营业总收入、营业总支出等各项利润表数据 [13] 现金流量表 - 呈现2023 - 2027年经营、投资、融资活动现金流等数据 [13] 主要财务比率 - 包括成长能力、获利能力、偿债能力、每股指标、估值比率等在2023 - 2027年的数据 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 公司内容层面将加码短剧，预期远期驱动ROI回升；因25年长视频竞争格局变化，下调2025 - 2026年GAAP归母净利润盈利预测；根据可比公司调整后2025年P/E调整后均值31X（汇率USD/CNY = 7.2），目标价为1.75美金/ADS [2] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为318.73亿、292.25亿、291.03亿、305.78亿、313.43亿元，同比增长9.91%、 - 8.31%、 - 0.42%、5.07%、2.50%；营业利润分别为29.89亿、18.11亿、11.07亿、20.05亿、21.88亿元，同比增长127.78%、 - 39.41%、 - 38.91%、81.19%、9.15%；归属母公司净利润分别为19.25亿、7.64亿、3.96亿、16.47亿、23.47亿元，同比增长 - 1513.58%、 - 60.32%、 - 48.13%、315.66%、42.47% [4] - 2023 - 2027年毛利率分别为27.52%、24.88%、23.78%、26.32%、26.74%；净利率分别为6.04%、2.61%、1.36%、5.39%、7.49%；净资产收益率分别为21.00%、6.00%、2.92%、11.29%、14.15%；市盈率分别为6、15、30、7、5倍；市净率均为1倍 [4] 25Q1财务情况及预期 - 25Q1营收71.9亿（yoy - 9.4%，qoq + 8.7%），预期25Q2或达72亿；25Q1毛利率24.8%（yoy - 4.2pp，qoq - 0.3pp）；销售及一般行政费用为10.3亿（yoy + 11.3%，qoq + 16.3%）；研发费用为4.1亿（yoy - 3.9%，qoq - 8.6%）；GAAP归母净利润1.8亿（yoy - 72%）；Non - GAAP归母净利润3.0亿（yoy - 64%），预期25Q2 Non - GAAP营业利润或为0亿 [10] - 25Q1会员服务收入44.0亿（yoy - 8.3%，qoq + 7.2%），预期25Q2会员收入为44亿（yoy - 2%，qoq + 0%）；长剧Q2新剧《无忧渡》《淮水竹亭》热度前二，后期还有多部待播；微短剧平台有约1.5万部库存，爆款剧分账金额高，成本大多低于100万，微剧重度用户增长3倍，预期远期驱动ROI提升 [10] - 25Q1广告收入13.3亿（yoy - 10.4%，qoq - 7.4%），预期25Q2广告收入为13.3亿（yoy - 9%，qoq + 0%），预期品牌广告有望环比反弹，有多部头部综艺待播 [10] - 25Q1内容分发收入6.3亿（yoy - 32.3%，qoq + 54.6%），主要是电视剧分发减少 [10] 盈利预测表 - 2025 - 2027年营业收入分别为291.03亿、305.78亿、313.43亿元，yoy分别为0%、5%、3%；GAAP归母净利润分别为3.96亿、16.47亿、23.47亿元；Non - GAAP归母净利润分别为9.57亿、22.20亿、29.17亿元 [11] 可比公司PE估值 - 选取腾讯音乐、阅文集团、芒果超媒、奈飞、哔哩哔哩作为可比公司，2025E调整后平均PE为31 [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表：2023 - 2027年现金及现金等价物分别为44.35亿、35.30亿、53.87亿、86.74亿、131.78亿元等；负债和股东权益分别为445.94亿、457.61亿、500.14亿、561.19亿、636.14亿元 [13] - 利润表：2023 - 2027年营业总收入分别为318.73亿、292.25亿、291.03亿、305.78亿、313.43亿元；GAAP归母净利润分别为19.25亿、7.64亿、3.96亿、16.47亿、23.47亿元 [13] - 现金流量表：2023 - 2027年经营活动现金流分别为33.52亿、21.10亿、133.81亿、133.32亿、131.22亿元等 [13] - 主要财务比率：2023 - 2027年营业收入增长率分别为9.9%、 - 8.3%、 - 0.4%、5.1%、2.5%；GAAP归母净利增长率分别为 - 1513.6%、 - 60.3%、 - 48.1%、315.7%、42.5%等 [13]