核心观点 - 信用债收益率多数上行 整体变化幅度为-5 BP至5 BP 信用债发行规模环比增长 净融资额环比增加 二级市场成交金额环比增长 收益率多数上行 信用利差呈现分化态势 中短端收窄 长端走阔 1年期信用利差处于历史最低水平 5年期中高等级品种分位数普遍上升至10%左右 7年期AAA级品种上升至20%左右分位 具有较高配置价值 绝对收益角度供给不足和配置需求对信用债走强形成支撑 全面走熊条件不充分 收益率长远将步入下行通道 配置思路转为积极 交易思路保持适度乐观 相对收益角度评级利差处于历史低位 信用下沉效果不佳 高等级长端品种具有优势 可适当拉长久期 [2] - 债券购回业务新规明确当公司债券交易价格出现较此前第20个交易日收盘价跌幅达到5%等情形时 购回方可通过二级市场交易方式购回相关债券以平抑市场波动 [3] - 房地产市场继续朝着止跌回稳的方向迈进 地产债销售复苏进程对债券估值产生较大影响 风险偏好较高资金可考虑提前布局 配置重点为历史估值稳定的业绩优异央企国企及含强力担保优质民企债券 可拉长久期增厚收益或博弈超跌房企债券估值修复交易机会 [3] - 城投债在稳增长和防系统性风险背景下违约可能性很低 仍可作为信用债重点配置品种 信用风险无虞 策略依然积极 但需注意城投平台加速出清和转型过程中部分城投债或有估值波动风险 未来可关注实体类融资平台改革转型机会 [4] 市场表现分析 - 本期交易商协会公布发行指导利率多数上行 整体变化幅度为-5 BP至5 BP [2] - 信用债发行规模环比增长 企业债保持零发行 其余品种发行金额增加 [2] - 信用债净融资额环比增加 企业债短期融资券净融资额增加 公司债中期票据定向工具净融资额减少 公司债中期票据短期融资券净融资额为正 企业债定向工具净融资额为负 [2] - 二级市场信用债成交金额环比增长 各品种成交金额均增加 [2] - 信用债收益率多数上行 [2] - 信用利差因利率债走势分化呈现分化态势 1年期3年期收益率走阔 5年期及以上期限收窄 中短期票据企业债城投债信用利差中短端收窄 长端走阔 [2] 配置策略建议 - 绝对收益角度供给不足和相对旺盛配置需求对信用债走强形成支撑 尽管多空因素影响下震荡调整难以避免 但信用债全面走熊条件不充分 长远收益率仍将步入下行通道 逢调整增配思路可行 收益率已普遍上升至年内较高水平 当前配置思路可转为积极 交易思路保持适度乐观 择券重点盯住利率债变化趋势同时关注个券票息价值 [2] - 相对收益角度评级利差普遍处于历史低位 信用下沉效果不佳 短端信用利差压缩空间不足 高等级长端品种具有一定优势 可适当拉长久期但需注意把握节奏 [2] - 考虑到近期震荡行情 需顺应趋势做好配置与交易策略配合与转换 [2] - 后续需关注稳增长政策显效力度对债市扰动 并注意资金面及供需格局变化对市场情绪影响 [2] 债券购回业务 - 上交所深交所北交所发布通知进一步优化债券购回业务 明确当公司债券交易价格出现债券收盘价较此前第20个交易日当日收盘价跌幅达到5%等情形时 购回方为平抑市场波动提振市场信心可通过二级市场交易方式购回相关债券 [3] 房地产债分析 - 基于房地产市场供求关系变化判断 中央和地方持续积极优化房地产政策 托举政策持续发力对推动房地产止跌回稳发挥积极作用 [3] - 房地产市场总体仍在调整转型过程中 但随着稳楼市各项政策显效 继续朝着止跌回稳方向迈进 修复需要过程 高质量开展城市更新后续配套政策值得期待 [3] - 地产债方面销售复苏进程对债券估值产生较大影响 随着市场逐步企稳信号出现 风险偏好较高资金可考虑提前布局 需注重风险与收益平衡 [3] - 配置重点为历史估值稳定业绩优异央企国企以及含有强力担保优质民企债券 可拉长久期增厚收益 也可适当博弈超跌房企债券估值修复带来交易机会 [3] 城投债分析 - 稳增长和防系统性风险背景下城投违约可能性很低 城投债仍可作为信用债重点配置品种 [4] - 城投债大势由化债与发展合力决定 短期信用风险无虞 现阶段城投债策略依然可以积极 [4] - 需注意政治局会议有力有序有效推进地方融资平台出清表态下城投平台将加速出清和转型 此过程中部分城投债或有估值波动风险 [4] - 未来可关注实体类融资平台改革转型机会 [4]

核心观点 - 9-10月为债市季节性逆风期，收益率可能阶段性抬升，但信用债调整幅度可控，建议逢高参与票息配置机会 [1] - 信用债走势分化，短端品种表现相对较好，1年期和3年期品种信用利差普遍被动收窄 [7][10] - 重点关注2-3年期信用债票息价值，收益率处于1.92%-2.12%区间，较2024年最低点利差高1-7BP，较2024年以来利差中枢低5-15BP [2][12] - 4-5年期普通信用债继续调整，5年期隐含评级AAA品种收益率上行5BP，配置性价比提升，利差较2024年以来中枢低1-12BP [2][12] 信用策略与市场表现 - 本周信用债收益率多数上行，1-5年期银行二永债、保险次级债及1-2年期AA+钢铁债表现亮眼 [7][10] - 信用利差走势分化，1年期和3年期品种利差普遍收窄3-5BP，其余期限利差走阔0-7BP [10][21] - 城投债方面，1年期和3年期品种信用利差收窄1-7BP，内蒙古利差收窄2BP表现最佳，黑龙江利差走阔3BP调整较大 [22][40] - 地产债1年期和3年期信用利差收窄2-5BP，但5年期品种利差走阔4-6BP，行业景气度偏弱建议关注1-2年期AA及以上央国企机会 [22] - 钢铁债1年期AA+品种利差收窄12BP，"反内卷"政策或利好弱资质品种利差压缩 [23] - 金融债中银行二永债1-3年期信用利差收窄1-7BP，4-5年期利差走阔1-4BP [24] 政策与热点事件 - 深铁集团向万科提供20.64亿元借款用于偿债，2025年累计提供借款259.41亿元 [3][14] - 1-8月全国一般公共预算收入148198亿元同比增长0.3%，税收收入121085亿元微增0.02%，国有土地使用权出让收入19263亿元同比下降4.7% [3][15] - 央行引导18家商业银行向四类单位提供贷款清偿拖欠企业账款，总规模约1.8万亿元，计划2027年6月底前完成 [4][16] - 上交所优化债券购回业务，新增4项触发情形，包括价格较20日前跌幅达5%或较年内高点跌10%等 [4][16] - 深圳市拟发行多批次离岸人民币债券，包括2年期一般债、5年期大湾区可持续发展债和10年期社会债 [5][17] 一级市场与流动性 - 信用债和城投债净融资额环比均增加 [8] - 银行间市场与交易所市场成交活跃度均上升 [8] - 发行等级分布、期限分布、企业性质分布和行业分布均有详细数据披露 [9][25] 估值与利差分析 - 当前2年期AA+和AA中短票收益率1.92%-1.99%，3年期各品种收益率1.96%-2.12% [2][13] - 信用利差处于历史低位，多数品种信用利差分位数在0%-20%区间 [13][25] - 期限利差和等级利差变动显示市场对短端和高等级品种的偏好 [26][31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 机构行为成近期核心关注点，公募销售新规赎回费规定引发债基赎回担忧，政金债、二永债、超长国债领跌；若新规落地，资金或回流银行、保险表内，理财、债券ETF相对占优；资金再平衡下二永债利差或走阔，普信债、ETF成分券相对占优，特别是中短久期；第二批科创债ETF募集完成待上市，对成分券估值利好程度取决于上市后扩容速度和体量；短期债券赔率改善但胜率不高，建议防守中挖掘中短久期票息机会、适度杠杆，负债端稳定机构在调整中逐步增配，普信、ABS好于二永债 [1] 根据相关目录分别进行总结 二永债 - 债基赎回费新规若执行，或带来二永债利差重定价；截至25年中，债基持有二永债合计2.53万亿，占其持仓的20.23%，占二永债存续规模的35%；若银行、保险、理财各赎回一半，债基规模收缩4.44万亿，或影响0.89万亿二永债需求，占存续二永债12.25%，理论测算或带动二永债收益率上行9 - 10BP；最终影响取决于正式稿规定，近期市场对二永债心态谨慎或持续 [2][47][49] - 保险、理财、年金等对二永债仍有配置需求，但偏好不同；保险偏好中长久期中高等级二永债，对二级资本债偏好高于银行永续债，理财或更偏好普信债，年金偏好增值税新规后的新券 [52] - 建议谨慎对待二永债，适当缩短久期，交易性机构关注超调交易机会，建议5年以内快进快出，负债端稳定机构如保险在调整中倒金字塔建仓；城农商行3年以内配置为主，利差保护薄的适当卖出 [2][52] - 基金赎回会带来TLAC非资本工具调整压力，但可能略小于二永债，因其存续规模小、收益率低、基金参与度低，且保险银行承接需求略好 [75] 城投债 - 2025年8月城投债持续净偿还，规模48亿元，同比、环比净偿还量缩小；协会城投债完成注册金额同比增长272%，环比下降32%，交易所终止审查城投债额度108亿元，同比下降76%，环比下降51% [81] - 今年化债资源工具丰富，“置换隐债专项债”已披露计划发行规模1.95万亿元，“特殊新增专项债”已发行10985亿元，8省有1715亿元专项债额度偿还地方拖欠款；土储专项债截至8月末发行总规模3256亿元 [86][87][89][90] - 二级市场股强债弱致城投债收益率上行，短端品种好于长端，AAA、AA + 评级2Y以内品种利差小幅下行1BP左右，长端收益率多数大幅上行10BP以上 [99] - 短期防御中找机会，短久期下沉策略较好，负债端稳定机构参与高等级主体中长久期调整配置机会；下沉挖掘选信用风险可控且票息高区域，控制久期在3Y及以内 [103] 产业债 - 25年上半年产业发债主体收入盈利同比下滑，收入同比 - 2.44%，净利润同比 - 2.31%，净利率4.70%，环比降0.10个百分点；经营现金流同比改善，总现金流净流入8.27万亿元，同比上升13.2% [129] - 行业间盈利分化明显，家电、有色等盈利增长且ROE较高，地产、轻工制造等仍低迷，煤炭盈利下行 [131][132] - 信用利差低位叠加市场扰动，建议国企债中短久期配置，适度下沉挖掘稳健行业地方国企和龙头民企，如有色、交运等 [136] 地产债 - 8月至9月初，北上深地产放松，包括分区优化限购、统一单身与家庭限购标准、优化公积金和信贷政策、调整房产税缴纳标准等 [104][106][107] - 近日地产高频成交同比回暖，二手好于新房；8月TOP50房企销售额环比 + 9.81%，同比 - 13.83%，1 - 8月累计销售同比下滑16.56%，民企弱于国企 [108][111] - 6月以来土储专项债发行加速，截至8月末累计发行3256亿元，四季度仍有扩容空间 [114] - 2025年8月地产债发行与净融资环比、同比下滑，发行额392.58亿元，环比 - 36.69%，同比 - 17.02%，净融资额 + 22亿元 [119] - 截至9月12日，样本房企债券收益率和信用利差环比多数上行；建议短端、中高等级配置，关注9 - 10月销售走势和稳地产政策表态 [121][124] 策略建议 - 坚守票息，防守中把握波段机会，交易快进快出；十月后基本面数据高基数、股市情绪、供给淡季或共振，寻找债市反攻机会 [5] - 适度加杠杆增厚收益，息差空间随市场调整上行，资金面或延续中性偏松，但提防跨季等时点扰动 [5][26] - 配债资金回归银行、保险表内利于高等级ABS投资，继续中高等级配置；私募永续债谨防赎回压力加大的流动性和估值扰动 [5][26]

资本市场配置趋势 - 理性投资者转向构建包含权益类、固收类和实物资产的组合配置 [1] - 新兴产业龙头股、高评级公司债及现货黄金的三维组合成为主流配置方案 [1] 港股市场机会 - AI医疗领域个股实现年内涨幅达45% [2] - 新能源基建政策受益个股股息率稳定在5.2%以上 [2] - 建议通过ETF产品实现行业分散以规避个股波动风险 [2] 债券市场表现 - 绿色债券收益率突破6.5% [2] - 可转债提供攻守兼备特性 [2] - 需警惕地产债信用风险边际变化 [2] 黄金配置价值 - 黄金在美联储降息周期中展现独特配置价值 [3] - 实物黄金与黄金ETF组合满足流动性需求并规避交易损耗 [3] - 黄金矿企股与金价相关性达0.89 [3] 资产配置策略 - 资金划分为核心与卫星组合 [3] - 核心配置债券基金和蓝筹股组合 [3] - 卫星部分配置赛道型标的 [3] - 动态再平衡机制自动调仓控制风险敞口 [3] 风险管理工具 - 通过跨市场ETF对冲汇率风险 [5] - 利用波动率指数产品管理市场风险 [5] - 配置黄金期权应对极端事件 [5] 投资机会关注 - 消费复苏概念股 [5] - 高收益市政债组合机会 [5] - 维持黄金持仓不低于15% [5] 智能投顾发展 - 智能组合系统根据经济指标数据动态调整股债比例 [5] - 需警惕算法同质化风险 [5] - 适当保留主动管理型产品配置比例以增强组合差异性 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期信用债发行规模环比下降，净融资额由正转负，二级市场成交金额环比下降，收益率整体上行，中短期票据、企业债信用利差整体收窄，城投债信用利差有所分化，各等级基本处于历史低位，配置性价比不高 [1][60] - 绝对收益角度，供给不足和配置需求支撑信用债走强，未来收益率仍在下行通道，配置节奏可放缓，择券关注利率债和个券票息价值，科创债 ETF 超跌债券可优先考虑；相对收益角度，评级利差低，信用下沉和拉久期性价比低，可选择高等级短债过渡 [1][60] - 房地产市场在政策推动下朝着止跌回稳方向迈进，地产债方面，风险偏好较高资金可提前布局，注重风险与收益平衡，配置央企、国企和优质民企债券；城投债违约可能性低，可作为重点配置品种，但需注意部分城投债估值波动风险，关注“实体类”融资平台改革转型机会 [2][62] 根据相关目录分别进行总结 一级市场情况 发行与到期规模 - 本期信用债共发行 350 只，发行 2600.56 亿元，环比下降 29.04%，净融资额 -121.16 亿元，环比减少 2036.84 亿元 [11] - 企业债零发行，净融资额 -165.75 亿元，环比减少 110.59 亿元；公司债发行 126 只，发行金额 966.54 亿元，环比增长 8.73%，净融资额 434.80 亿元，环比增加 107.03 亿元；中期票据发行 116 只，发行金额 925.70 亿元，环比下降 43.70%，净融资额 204.22 亿元，环比减少 925.31 亿元；短期融资券发行 91 只，发行金额 612.19 亿元，环比下降 39.28%，净融资额 -528.58 亿元，环比减少 1044.78 亿元；定向工具发行 17 只，发行金额 96.13 亿元，环比下降 22.10%，净融资额 -65.85 亿元，环比减少 63.19 亿元 [11] 发行利率 - 交易商协会公布的发行指导利率有所分化，高等级上行，中低等级下行，整体变化幅度为 -3 BP 至 2 BP [1][15] - 分期限看，1 年期品种利率变化幅度为 -1 BP 至 2 BP，3 年期为 -2 BP 至 2 BP，5 年期为 -3 BP 至 2 BP，7 年期为 -3 BP 至 2 BP；分等级看，重点 AAA 级及 AAA 级品种利率变化幅度为 0 BP 至 2 BP，AA+级为 -1 BP 至 1 BP，AA 级为 -3 BP 至 -1 BP，AA-级为 -3 BP [15] 二级市场情况 市场成交量 - 本期信用债合计成交 7753.73 亿元，成交金额环比下降 7.29%，企业债、公司债、中期票据成交金额减少，短期融资券、定向工具成交金额增加 [19] 信用利差 - 中短期票据多数品种信用利差收窄，除 3 年期 AAA 级品种走阔外，5 年期品种收窄幅度相对较大 [22] - 企业债多数品种信用利差收窄，除 3 年期 AA+级品种持平外，5 年期品种收窄幅度相对较大 [29] - 城投债各品种信用利差有所分化，1 年期 AA 级走阔，其余收窄，3 年期 AA-级收窄，其余走阔，5 年期收窄，7 年期走阔 [39] 期限利差与评级利差 - AA+中短期票据 3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y 利差走阔，当前处于历史中低分位或低位；3 年期中短期票据(AA-)-(AAA)、(AA)-(AAA)、(AA+)-(AAA)利差收窄，处于历史低位 [47] - AA+企业债 3Y-1Y、7Y-3Y 利差走阔，5Y-3Y 利差收窄，当前处于历史中低分位或低位；3 年期企业债(AA-)-(AAA)、(AA)-(AAA)利差收窄，(AA+)-(AAA)利差走阔，处于历史低位 [52] - AA+城投债 3Y-1Y、7Y-3Y 利差走阔，5Y-3Y 利差收窄，当前处于历史中低分位或低位；3 年期城投债(AA-)-(AAA)利差收窄，(AA)-(AAA)、(AA+)-(AAA)利差走阔，处于历史低位 [53] 信用评级调整及违约债券统计 信用评级调整统计 - 本期暂无公司评级（含展望）调整 [58] 违约及展期债券统计 - 本期暂无信用债违约和展期 [59] 投资观点 - 信用债配置节奏可适当放缓，择券关注利率债和个券票息价值，科创债 ETF 超跌债券可优先考虑，防御策略下可选择高等级短债过渡 [1][60] - 地产债方面，风险偏好较高资金可提前布局，配置央企、国企和优质民企债券，拉长久期增厚收益或博弈超跌房企债券估值修复机会 [2][62] - 城投债可作为信用债重点配置品种，现阶段策略可积极，但需注意部分城投债估值波动风险，关注“实体类”融资平台改革转型机会 [2][62]

信用债市场表现 - 上周信用债收益率普遍上行，其中长端收益率上行幅度大于短端，1年期各评级中短票收益率全周累计上行2-3bp，5年期和7年期高评级二永债收益率上行幅度达8-10bp [10] - 信用利差表现分化：中长久期金融债利差整体走阔，长久期非金信用债利差收窄，5年期AA级地产债利差收窄10bp，3年期二永债利差走阔3-4bp [2][19] - 城投债表现分化，7年期各评级城投债收益率上行7-8bp，5年期城投债利差收窄3-5bp，黑龙江和西藏城投债利差收窄2bp [10][21] 市场成交与流动性 - 信用债整体换手率从1.99%降至1.93%，市场交投活跃度走弱，城投债和产业债换手率分别降至2.11%和11.82% [3][27] - 多数品种TKN占比下降：城投债TKN占比从75.9%降至64.6%，产业债从74.6%降至63.3%，二级资本债从63.4%降至56.8% [30] - 加权平均成交期限从3.1年降至3.0年，产业债期限由2.9年降至2.8年，二级资本债和银行永续债期限分别上升至4.2年和3.5年 [3] 机构行为与配置策略 - 理财和保险成为主要增配力量：理财增配1年以内非金融信用债，保险集中于短久期及超长久期品种，基金减持二级资本债 [4] - 策略建议以防御为主，短久期下沉策略可兼顾收益与稳健性，长久期需精选个券，5年以上品种因流动性较弱建议观望 [5] - 房地产产业债利差走阔30bp，社会服务行业利差收窄2bp，房地产和建筑装饰行业利差较去年低点仍有50bp以上空间 [23][24] 区域与行业分化 - 城投债区域分化：北京、安徽利差走阔2bp，甘肃、辽宁8月以来利差收窄超8bp，新疆、河北利差较去年低点仍有8bp压降空间 [21][22] - 产业债行业分化：纺织服饰和社会服务行业收益率最高达1.97%和1.95%，AA级产业债中计算机和房地产收益率较高（2.03%和1.99%） [17][18] - 隐含评级AA-以上城投债加权收益率2.12%，广西、贵州等省份收益率超2.5%，3年以上AA(2)级城投债收益率普遍超2.5% [13][15]

固定收益研究 - 本期信用债发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-4 BP至2 BP [2] - 信用债发行规模环比大幅增长，企业债保持零发行，其余品种发行金额均增加 [2] - 信用债净融资额环比增加并处于历史较高水平，企业债、定向工具净融资额为负，公司债、中期票据、短期融资券净融资额为正 [2] - 二级市场信用债成交金额环比小幅下降，企业债、公司债成交金额增加，中期票据、短期融资券、定向工具成交金额减少 [2] - 信用债收益率全部下行，中短期票据、企业债、城投债信用利差全部收窄 [2] - 当前各等级信用利差分位数处于历史低位，配置性价比不高，AAA级5年期品种信用利差降至8%左右分位 [2] - 债券税收新规提升信用债性价比，未来收益率仍在下行通道，但当前价格偏贵，建议配置节奏放缓 [2] - 地产债方面，建议关注历史估值稳定的央企、国企及含强力担保的优质民企债券，可拉长久期增厚收益 [3] - 城投债短期信用风险无虞，可作为重点配置品种，但需关注平台转型过程中的估值波动风险 [3] 基金研究 - 上周权益市场主要指数全部上涨，上证综指涨幅最大（2.11%），31个申万一级行业中27个行业上涨 [6] - QDII基金涨幅最大（平均上涨1.67%），偏股型基金平均上涨1.56%，正收益占比87.16% [6] - 主动权益基金整体仓位为78.49%，较上期下降0.01pct，接近近三年高点 [7] - 上周ETF市场资金净流入157.17亿元，跨境型ETF流入规模最大（130.00亿元），股票型ETF净流出54.87亿元 [7] - 新发行基金38只，新成立基金34只，募集规模397.40亿元，环比增加269.07亿元 [8] 金属行业研究 - 钢铁行业受焦煤限产消息发酵影响，市场观望情绪浓厚，需关注8月中下旬停工限产预期 [9] - 铜价短期或震荡运行，矿端供应偏紧对价格有支撑，需关注国内补库需求和海外宏观消息 [9] - 铝价短期震荡，山西矿权调整或影响铝土矿供应，备库周期下需求或好转 [9] - 黄金受美国降息预期支撑走强，但特朗普表态压制涨幅，需关注通胀数据和海外谈判 [11] - 锂价受枧下窝矿区停产扰动，但供给宽松格局难改，上行空间有限 [11] - 稀土价格经历7月快速上涨后或进入震荡调整期，需关注下游排产和贸易谈判 [11] - 钢铁行业建议关注设备先进、环保领先的标的，铜、铝行业建议关注资源保障强、规模优势的企业 [12] - 黄金板块建议关注美联储降息预期和美国财政赤字扩张的支撑作用 [12] - 稀土行业长期看好，建议关注资源战略价值和新能源需求动能 [12]

信用债市场表现 - 上周信用利差大多收窄，短久期利差收窄幅度大于长久期，1年期各评级中短票利差全周累计收窄3-4bp，5年期及以上各评级中短票利差收窄1-2bp [1] - 城投债信用利差全部收窄，1年期各评级城投债利差全周累计收窄3-4bp [1] - 金融债方面，1年期和3年期AA级二永债利差收窄幅度较大为4bp，5年期各评级券商次级债信用利差均收窄3-4bp [1] - 地产债信用利差表现分化，3年期AAA-级地产债利差全周累计收窄4bp [18] 成交与换手率 - 上周信用债整体换手率从前周的2.34%降至1.99%（跌幅0.35个百分点）[2] - 城投债换手率从2.37%降至2.21%，产业债从12.83%降至12.50%，商业银行债从13.37%降至9.70%，二永债从5.90%降至3.56% [26] - 上周信用债加权平均成交期限从3.4年降至3.1年，其中城投债维持在3.0年左右，产业债从3.2年降至2.9年 [2] - 多数信用品种TKN占比上升，保险公司债TKN占比从66.1%升至87.2%，城投债从71.7%升至75.9% [28] 机构行为 - 基金为信用债的主要增配力量，主要增配3年以内信用债，对非金信用债和二永债均大幅净买入 [3] - 保险上周对超长久期二级资本债由净买入转为净卖出 [3] - 7月后三周理财持续加大对信用债的增配力度，但上周净买入规模有所下降 [3] 投资机会 - 建议关注3-5年期非金信用债的补涨机会，参与5年期以上非金融债需要快进快出 [4] - 交易型账户可聚焦流动性较好的中短期城投债或大行二永债 [4] - 辽宁省城投债信用利差环比收窄约7bp，贵州、辽宁、西藏区域城投债信用利差7月以来已收窄10bp以上 [20] - 房地产行业信用利差环比收窄10.3bp，社会服务、纺织服饰产业债信用利差7月以来已收窄12bp及以上 [22]

核心观点 - 7月信用债发行指导利率全线下行，整体变化幅度为-20 BP至-1 BP，发行规模环比小幅下降，公司债、中期票据、定向工具发行金额环比减少，企业债、短期融资券发行金额环比增加 [2] - 7月信用债净融资额环比增加，中期票据净融资额减少，其余品种净融资额增加，企业债、定向工具净融资额为负，公司债、中期票据、短期融资券净融资额为正 [2] - 7月信用债成交规模环比增长，企业债、定向工具成交金额减少，其余品种成交金额增加，收益率整体呈先下后上再下的波动态势，月度均值较6月整体下行 [2] - 7月信用利差走势与收益率趋同，整体呈先收窄后走阔再收窄趋势，中短期票据、企业债、城投债多数品种信用利差较上月收窄 [2] - AAA级品种信用利差分位数相对高于其余等级，5年期品种分位数处于10%-14%分位，仍有少量压缩空间 [2] - 供给不足和相对旺盛的配置需求对信用债走强形成持续支撑，资金面边际转松有助于推动修复行情，未来收益率仍在下行通道 [2] - 现阶段信用下沉效果不佳，高等级品种补涨潜力更大，短端信用利差压缩空间不足，推动拉久期增厚收益的需求 [2] - 信用债ETF放大成分券估值波动，可优先关注震荡行情中相关主体名下超跌债券 [2] 地产债 - 中央和地方持续积极优化房地产政策，托举政策持续发力，推动房地产止跌回稳 [3] - 房地产市场继续朝着止跌回稳的方向迈进，"高质量开展城市更新"后续配套政策值得期待 [3] - 销售复苏进程将对债券估值产生较大影响，风险偏好较高的资金可考虑提前布局 [3] - 配置重点为历史估值稳定的业绩优异的央企、国企，以及含有强力担保的优质民企债券，可拉长久期增厚收益 [3] - 可适当博弈超跌房企债券估值修复带来的交易机会 [3] 城投债 - 稳增长和防系统性风险的背景下，城投违约的可能性很低，城投债仍可作为信用债重点配置品种 [3] - 城投债大势将由化债与发展的合力决定，短期信用风险无虞，现阶段城投债策略依然可以积极 [3] - 城投平台将会加速出清和转型，部分城投债或有估值波动风险，未来可关注"实体类"融资平台改革转型的机会 [3]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 截至2025年8月4日，存量信用债中民企地产债和产业债估值收益率及利差整体高于其他品种，与上周相比，非金融非地产类产业债和地产债收益率大多下行；金融债中城农商行资本补充工具、租赁公司债估值收益率和利差较高，收益率基本下行 [3][8] - 公募城投债中江浙两省加权平均估值收益率低，贵州部分地区收益率高，与上周相比收益率下行为主；私募城投债中沿海省份加权平均估值收益率低，贵州部分地区收益率高，收益率下行比例高但期限间有分化 [2][15][24] 根据相关目录分别进行总结 存量信用债加权平均估值收益率 - 各券种不同发行方式和期限的存量规模及加权平均估值收益率有差异，如私募城投债存量规模66331亿元，1年以内永续加权平均估值收益率为1.89% [10] 存量信用债加权平均利差 - 各券种不同发行方式和期限的加权平均利差有差异，如私募城投债1年以内永续加权平均利差为47.58BP [11] 存量信用债加权平均估值收益率较上周变动 - 各券种不同发行方式和期限的加权平均估值收益率较上周大多下行，如非金融非地产产业债（国企）公募债1年以内永续较上周下行5.27BP [12] 存量信用债加权平均利差较上周变动 - 各券种不同发行方式和期限的加权平均利差较上周大多有变动，如私募城投债1年以内永续较上周变动-2.65BP [13] 公募城投债加权平均估值收益率 - 各省份不同行政层级的公募城投债加权平均估值收益率有差异，如江苏省地级市1年以内非永续加权平均估值收益率为1.58% [16] 公募城投债加权平均利差 - 各省份不同行政层级的公募城投债加权平均利差有差异，如江苏省地级市1年以内非永续加权平均利差为28.80BP [18] 公募城投债加权平均估值收益率较上周变动 - 各省份不同行政层级的公募城投债加权平均估值收益率较上周大多有变动，如浙江省地级市1年以内永续较上周下行4.80BP [21] 私募城投债加权平均估值收益率 - 各省份不同行政层级的私募城投债加权平均估值收益率有差异，如江苏省地级市1年以内非永续加权平均估值收益率为1.78% [25] 私募城投债加权平均利差 - 各省份不同行政层级的私募城投债加权平均利差有差异，如江苏省地级市1年以内非永续加权平均利差为34.59BP [27] 私募城投债加权平均估值收益率较上周变动 - 各省份不同行政层级的私募城投债加权平均估值收益率较上周大多有变动，如浙江省地级市1年以内永续较上周下行3.45BP [29]